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石麒麟：集中價值投資策略優勢研究 石麒麟

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   集中投資策略被很多價值投資家改採用。比如，巴菲特、查理.芒格、比爾.羅納、盧.辛普森、約翰.內夫、塞斯.卡拉曼等等,他們持有的股票並不相同,選股標準也有差異，但是卻無一例外的取得了輝煌的投資收益,收益率超過採用分散投資法的多數共同基金經理並跑贏大盤指數。

  在經濟領域，大多數企業家是在一個或很少幾個領域取得成功。反之，如果企業採取分散的多行業四面出擊基本不會有太高成功率。不但在經濟領域，就是軍事策略中也有集中優勢兵力各個擊破分散之敵策略，戰果往往勝過大範圍分散多點出擊，集中策略是很必要的。多數在業內成功的人士基本都採取相對的「集中」策略，在自己擅長的小領域不斷耕耘取得成功，多領域分散做事並在多領域成功的通才不是沒有，但的確很少，也從側面印證了集中策略更容易成功或者更容易生存下來。

  1934年，英國經濟學家及投資家凱恩斯在信中首先倡導集中投資策略：「隨著時間的流逝，我越來越相信正確的投資方法是將大筆的錢投入到一個他認為有所瞭解以及他完全信任的管理人員的企業中。認為一個人可以通過將資金分散在大量他一無所知或毫無信心的企業就可以限制風險完全是錯誤的。一個人的知識與經驗絕對是有限的，因此，在任何給定的時間裡，很少有超過3家企業，本人認為有條件將全部的信心置於其中。」凱恩斯也因此取得了輝煌的投資業績。

　　　　　　

   投資經理羅伯特·哈格斯特朗進行了一項實驗室計算機虛擬統計研究，他將1200家美國上市公司股價數據進行隨機分組組合，時間設置為10年。統計期內，標普500指數平均收益率為15.2%，下面是實驗組合回報率數據：

A:   1、在250種股票的組合組裡，最高回報為16%，最低為11.4%，最高收益率超過標普僅僅為可憐的0.8百分點。

    2、在100種股票的組合組裡，最高回報為18.3%，最低為10.0%，最高收益率超過標普僅3.1百分點。　　

    3、在15種股票的組合組裡，最高回報為26.6%，最低為4.4%，最高收益率超過標普11.4百分點。　

B:   4、在3000種15只股票的組合中，有808種組合擊敗市場，擊敗標普收益率的組合數佔全部組合數的26.9%。

    5、在3000種100只股票的組合中，有337種組合擊敗市場，擊敗標普收益率的組合數佔全部組合數的11.2%。

　　  6、在3000種250只股票的組合中，有63種組合擊敗市場，擊敗標普收益率的組合數佔全部組合數的2.1%。

　　 從上面數據可以看出，如果持有15只股票的投資組合，擊敗市場的幾率是26.9%，遠高於擁有100只或者250只股票組合所擊敗市場的幾率。如果投資組合擁有250只股票，它的收益超過市場的幾率僅僅為2.1%，換句話說，基本上不可能超過市場。以上數據沒有包括換股所發生的交易成本，如果投資經理管理投資組合時頻繁換股會加大組合的持有成本費用，並且會拉低基金投資收益。

   如果減少投資組合股票種類數量，也就是進行集中投資策略就會大大增加戰勝市場平均收益的機會，當然，如果選股發生嚴重失誤也增加了跑輸大盤的機會。如何避免跑輸大盤，並且增加跑贏大盤的機會呢？答案是重倉集中投資於廉價的優秀公司股票，用低價創造出儘可能的安全邊際，大幅度降低投資風險。投資者重倉持有少數種類的優秀公司股票，投資結果就像好學生總能取得高分一樣，高收益是可以預期的。

   下面看看價值投資大師是如何評價集中投資策略的。菲利普·費雪在《怎樣選擇成長股》一書中寫道：「許多投資者，當然還有那些為他們提供諮詢的人從未意識到，購買不瞭解的股票可能比你沒有充分多元化還要危險得多。」 他還說：「最優秀的股票是極為難尋的，如果容易，豈不是每個人都可以擁有它們了。我想購買最好的股票，不然我寧願不買。」一般情況下，費雪將他的投資組合限制在10只股票之內，其中又用75%的資金集中在3至4家公司，他取得了超過市場平均收益近10個百分點的優異記錄。巴菲特是這樣評價集中投資策略的：「如果你是一名學識淵博的投資者，能夠瞭解公司的經濟狀況，並能發現5至10家具有重要長期競爭優勢的價格合理的公司，那麼，傳統的分散對你來說就毫無意義，它只會降低你的收益率並增加你的風險。我不明白為什麼有些投資者會選擇將錢投資一家他所喜歡的名列第20位的公司，而不是將錢投到幾家他所喜歡的最瞭解的、風險最小而且有最大利潤潛力的公司裡。」

   集中持有投資組合的股票數量多少種合適？集中持股並不是只投資一隻股票，因為持有一隻股票存在很多不確定性，比如公司突遭意外事件打擊、行業利潤下降等等各種負面因素影響，另外如果投資者選股存在失誤，都會造成嚴重虧損。投資者需要理性考慮自身投資知識的多寡、對股價波動心理忍耐大小、行業理解範圍及公司未來基本面的研究深度等因素綜合考慮，具體投資股票數量還要靈活掌握，但不宜過多。

   筆者採用相對集中投資策略，經過深入研究公司基本面及發掘被低估的價值窪地，用折扣價買入高內在價值股票，這樣做大大降低了投資風險，通過持有優質且分散在不同行業的股票，既提高了投資收益的確定性，同時分散對沖了所在行業突然變化或公司遭遇黑天鵝事件而發生大幅下跌的風險，這樣可以很好的兼顧風險與收益的協調匹配。

巴菲特的投資公式找到了！ 石麒麟

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巴菲特的投資公式找到了！


　　多年來，投資者一直在尋找一套公式，以圖複製沃倫·巴菲特(Warren Buffett)50年取得的神奇回報，但都徒勞無功。

　　或許不必再找了。

　　馬薩諸塞州坎布里奇國家經濟研究局(National Bureau of Economic Research)11月份發表一項新研究成果，聲稱找到了這套公式。論文作者都有深厚的學術資歷，他們供職的AQR資產管理公司(AQR Capital Management)管理著多只對沖基金和其他一些投資產品，資產規模達900億美元。

　　論文作者分析了巴菲特從1964年收購伯克希爾·哈撒韋公司(Berkshire Hathaway)以來的投資成績。他們的公式含有十多個單項，可以歸納為兩個主要部分。

　　第一部分是「專注於便宜、安全、優質的股票」，即波動性低於平均水平、股價與每股賬面價值之比(市淨率，一種淨值衡量指標)不高的股票。除此以外，研究人員還看好利潤增長高於平均速度、相當大一部分利潤當作股息派發出去的股票。

　　公式的第二部分將會令人錯愕：它要求用「保證金交易」來投資這些股票，也就是借錢買股，買進的數量比不借錢能夠買到的更多。研究人員發現，要達到巴菲特那樣的長期回報，投資組合需要有60%的借入比例，也就是說，借款比例足以讓每100美元的投資組合持有160美元「便宜、安全、優質的股票」。

　　論文作者之一、紐約大學(New York University)金融學教授、AQR公司副總裁安德烈亞·弗拉奇尼 (Andrea Frazzini)說，在巴菲特整個職業生涯中，伯克希爾投資組合的平均槓桿率一直與上述水平相當。

　　這樣的槓桿率很容易被忽略，因為巴菲特可以從他公司的其他部門借款。但弗拉奇尼說，這並不意味著該公司就沒有槓桿了。比如從最近年報來看，伯克希爾的持股總值是其淨值的兩倍，說明它當前的槓桿率約為2比1──比它的長期平均水平還要高一些。

　　採用保證金交易當然可以放大利潤。當行情不妙的時候，它也會增加潛在損失。但請注意，前面說的那套公式是將保證金交易的大量使用同風險遠低於市場的股票結合，所以綜合來看的話，投資組合的風險仍然可以不高於大市。

　　無可否認的是，大量使用保證金交易的投資組合始終存在收到「追加保證金通知」的風險──如果所持資產跌幅太大，那麼就要存入更多的現金。伯克希爾·哈撒韋在過去50年裡一直能夠避開這種風險。雖然嚴重依賴於槓桿，其自然年度最差的回報率也就是虧損9.6%。而且其賬面價值的波動性也低於標準普爾500種股票指數(S&P 500)。波動性是衡量投資組合風險的一個常用指標。

　　公式中明顯缺失的一個因素，是它沒有解釋巴菲特為什麼大量投資非上市公司。但研究人員說，這沒有必要，因為他所投上市公司的表現好於非上市公司。

　　考慮到巴菲特常常鼓吹他挑選優秀管理人員的能力，這一點多少讓人吃驚。但研究人員還是發現，其回報「更多地源於選股，而非他對管理層的影響」。(伯克希爾·哈撒韋發言人表示巴菲特不接受採訪。)

　　論文的另一名作者、紐約大學金融學教授、AQR主要負責人之一拉斯·佩德森(Lasse Pedersen)強調，巴菲特並非浪得虛名。他說，畢竟研究人員花了數年時間才總結出一套「馬後砲」表現與巴菲特近50年投資成績相當的公式。除此以外，他還擁有不論豐歉都堅守既定方針的自控力。

　　不幸的是，研究人員總結出來的這套投資公式散戶應用起來不一定容易。比如它要求投資一大籃子多樣化的股票。另外，對於一個依靠保證金交易的投資組合來說，堅守這套公式也有可能遇到挑戰。

　　但是，你或許還是能夠在不借錢的情況下至少部分地運用研究人員總結出的這套公式。比如，如果你的投資組合裡面有現金，你可以把這些現金加到已經配置於股市的那部分中去。這在事實上是自己給自己借錢，也就相當於做保證金交易。巴菲特從他公司的其他部門借錢，當然也就是這種辦法。

　　即使你決定不完全按照研究人員的投資公式去做，這項新研究也有著重要的投資含義。比如論文作者發現巴菲特的成績「既不是因為運氣，也不是因為魔力」，所以如果繼任者的選股能力跟他一樣好，伯克希爾在巴菲特退休之後的表現就不一定很差。

　　當然這個「如果」是個很大的假設，但研究人員的發現意味著，如果嚴格遵守同樣投資原則的話，隨著時間的推移，投資成績是可以達到巴菲特的歷史水平的。

　　另外，這項研究也展示了一種撩撥人心的可能性：遵守這套公式的投資者甚至可以取得比伯克希爾還要好的成績。因為巴菲特自己也說過，他的投資組合已經變得十分龐大，將來會很難擁有同樣的表現。相比之下，規模更小的投資組合可以投資於因為太小、不足以給伯克希爾利潤表現帶來實質性改變的股票，從而獲利。

　　據FactSet說，以下取自標準普爾1500種股票指數(S&P 1500)的股票非常符合研究人員在定義「便宜、安全、優質股票」時確定的五個維度。它們的價格相對於每股賬面價值的比率低於平均水平，衡量股價與大市聯動程度的「beta係數」也低於平均水平。

　　除此以外，這些股票代表的公司「盈利能力」(總利潤除以資產總額)高於平均水平，「盈利能力」五年增長率也高於平均水平。最後，這些股票所代表公司的派息額佔其利潤的比重也高於平均水平。

　　這些股票包括：藥品零售企業CVS Caremark；營利性教育企業Devry Education Group；芯片製造企業英特爾(Intel)；醫藥用品經銷商Owens & Minor；百貨經銷企業Spartan Stores；能源控股公司Vectren。

　　雖然沒有哪只共同基金是完全根據研究人員總結的公式來選股，但也有好幾隻比較接近。有一隻是AQR銷售的「防守型美股基金」(U.S. Defensive Equity Fund)，年費率0.51%，即投資1萬美元要交51美元的費用。這只基金為直接投資的人設定了一個很高的最低額度，但投資者可以通過他們的投資顧問機構來投資。

　　另一隻側重於上述一部分選股方法的基金是「DFA大盤美股投資組合」(DFA US Large Cap Equity Portfolio)。散戶只能通過投資顧問機構或某些退休金計劃、529大學儲蓄計划來投資，費率各有差別。

　　最接近研究人員選股方法的交易所交易基金，可能是「iShares MSCI USA Quality Factor」。費率為0.15%。它投資的是淨資產收益率高、利潤增長穩定的股票。

　　Mark Hulbert

　　(本文作者Mark Hulbert是MarketWatch/Dow Jones旗下《赫伯特金融文摘》(Hulbert Financial Digest)的主編。)

投資大眾最容易犯的18個錯誤 石麒麟

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威廉·奧尼爾(William J. O'Neil)是美國著名的成長型公司投資大師。奧尼爾曾提出著名的CANSLIM選股法則，並創出26個月賺20倍的驚人紀錄。1984年奧尼爾創辦《投資者日報》，成為當時唯一可以與《華爾街日報》相抗衡的投資日報。奧尼爾曾經指出投資大眾最容易犯的18個錯誤：

1. 大部分投資者對於股票投資還沒入門，因為他們沒有建立一套好的選股標準。他們不知道怎麼去發掘牛股，結果選擇了一些表現平平而非真正領漲股的三四流股票。

2. 在股票下跌過程中買入。這必然帶來悲劇結果。買入下跌中的股票看起來似乎是撿了便宜，因為它比幾個月前價格要低。舉個例子，我有一個朋友在1981年3月以19美元買入了International Harvester，理由是股價已經急劇下挫，似乎非常便宜。他在這只股票年內低點附近買入，原以為可以大賺一筆，結果事實上這家公司陷入了嚴重困境，當時已經到了破產的邊緣。

3. 更糟糕的習慣是在股票下跌過程中攤低成本。如果你在40美元買入一隻股票，然後在30美元加倉，你的平均成本是35美元。但這種做法相當於在虧損和錯誤頭寸的基礎上繼續加注，屬於非常業餘的投資策略，可能造成嚴重虧損。

4. 買低價股。普通投資者有一種錯覺，好像持有更多股份、而且是100或1000這些整數似乎感覺更好。但實際上，你買入30或50股價格更高、更優質的公司將會帶來更好的回報。重要的不是你能夠買多少股票，而是你一共投資了多少錢，以及用這筆所能買到的最好商品。2塊、5塊或10塊錢的股票的確吸引了很大，但大部分股價10美元以下的公司要麼過去表現很糟糕，要麼最近出現了什麼問題。選股與買東西一樣，你不可能用最低的價格買到最高檔的東西。

5. 投資者初入股市時，往往希望大賺一筆。他們急功近利，疏忽了基本的準備工作，也沒有耐心去學習基本的方法和技巧，而是想找到不用研究思考就可以快速賺錢的簡便方法。

6. 喜歡聽小道消息、故事和投資顧問薦股。換句話說，他們等於是將自己辛辛苦苦賺來的錢押在別人的一兩句話上，而不是花時間去搞清楚自己到底在做什麼。

7. 部分投資者因為分紅和較低的市盈率買入一些二流股票。分紅沒有市盈率那麼重要，實際上，一家公司分紅越多，其經營可能越弱，因為它可能需要支付較高的利息去貸款以彌補分紅造成的資金損失。當然，低市盈率也可能意味著公司過去的業績很糟糕。

8. 許多投資者喜歡買那些自己熟悉的股票。但是，僅僅因為你曾經在通用汽車(34.51, 0.29, 0.85%)公司工作，並不意味著通用汽車就一定是一隻好股票。

9. 大部分投資者沒有能力辨別信息和建議的優劣。他們往往把朋友、經紀人或投資顧問視為投資建議的可靠來源，殊不知這些信息來源可能正是導致其虧損的罪魁禍首。

10. 大部分普通股民不敢買創新高的股票。他們感覺價格太高了，然而個人的感覺和意見遠沒有市場本身那麼準確。

11. 小虧損不出場，變成大虧損。當股票出現小幅虧損的時候，大部分沒經驗的投資者都會頑固地繼續持有，一廂情願地希望價格能夠漲上來，最終虧損越來越大、損失慘重。

12. 虧損的股票抱著不放，賺錢的股票小賺就跑。這與正確的做法剛好相反。

13. 過於關心避稅和手續費。你的首要目標是從股票中賺取淨利潤，一心想著避稅，反而會錯過許多賺取利潤的機會。至於佣金與做出正確決定和及時採取行動相比，更顯得微不足道。股票投資相比房地產投資有兩個優勢，就是交易的佣金比較低，流動性比較強。

14. 過度參與期權投機。很多人都希望通過期權快速致富，而且採取高風險的錯誤做法，全部集中在短期低價期權，而事實上這種期權相比較長期期權反而波動性更高、風險更大。

15. 大部分新手都喜歡採用限價單的方式買入和賣出，很少以市價買賣。這種操作方法很糟糕，限價單很容讓你錯過上車的機會或及早拋出以降低虧損的機會。

16. 部分投資者很難做出買入或賣出決定。他們經常猶豫不決，因為他們自己也不確定自己到底在做什麼。他們沒有投資計劃，沒有一套交易體系或準則，所以總是不確定應該做什麼。

17. 大部分投資者很難客觀看待市場。他們總是抱著各種期望，有各種偏好，不去傾聽市場的意見，而是被自己的希望和個人意見所左右。

18. 投資者經常被一些小事情所影響。比如拆股、提高分紅、消息發佈、券商或投資顧問的建議等等。
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巴菲特股東大會問答實錄精華版 石麒麟

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下半場實錄精華版

　　【巴菲特：沒有刻意迴避海外收購】晨星公司沃倫(Gregg Warren)提問，為什麼不在美國以外進行更多收購？是否美國比其他市場更具吸引力？巴菲特表示：「我們從來沒有因為一家公司在海外就放棄機會。我們只是運氣不太好，沒有關注到太多的美國以外企業。」他還稱，此外幾乎美國所有想出售公司的創始人和家族都知道伯克希爾，而其中許多人傾向於賣給伯克希爾，而外國公司沒有如此近地接洽，「我對我們在美國之外的地方沒有如此好運氣感到有些失望，但我們將繼續致力於海外的機會」。

　　巴菲特回顧與反思金融危機期間投資：他認為公司在金融危機期間使用大多數現金「時機過早」。在金融危機發生最初幾個月，巴菲特匆忙介入，並與一些大型美國公司進行一次性交易，其中包括高盛(158.88, -1.49, -0.93%)與通用電氣(26.68, -0.09, -0.34%)等。此外，伯克希爾公司也向哈雷戴維森(72.68, -0.31, -0.42%)與蒂芙尼(88.41, 0.29, 0.33%)等企業進行較小投資。巴菲特表示，從現在所知來看，「我們遠不如將所有資金保留到金融危機真正見底時。時機預測或許能顯著改善，唯一的問題在於我從來不知道如何確定市場何時見底。

　　【巴菲特：每個人的能力圈要靠自己去丈量】聽眾提問：一個人如何計算出自己的能力圈？台下笑聲一片，巴菲特表示，他非常瞭解自己能力圈的邊界，但自己對其他人實在沒有什麼建議，每個人都有必要意識到自己所具有的能力和知識。巴菲特還稱，許多CEO既不知道自己能力圈的起點，也不知道終點。芒格補充道，能力只是一個相對概念。

　　巴菲特：富到一定程度後消費與幸福負相關。提問：你們的節儉是否有利於伯克希爾的股東？巴菲特先問芒格：「我們兩個誰更省？」芒格答道：「在個人事務方面，沃倫比我節省。」巴菲特隨後道出了他的消費觀：「我的生活不會因為我花更多的錢就變得更快樂。更多的財富和收入使人生變得不同有一個極限，一旦超越這個限制，更多的消費將與幸福負相關。」

　　巴菲特：我們總部不轉移將紮根美國。紐約時報Sorkin提問，輝瑞(30.75, -0.40, -1.28%)正在收購阿斯利康(81.02, -0.07, -0.09%)，將轉移總部減少納稅，伯克希爾會做類似的事情嗎？巴菲特明確回答不會。他進一步指出，公司不可能在其他任何的地方取得如此的成功，只有在美國才可能，「我不能眼瞅著伯克希爾繼續像現在這樣繁榮昌盛而不支付我們應負擔的稅金。這不是說我們志願多交稅，我們只繳納必須交的稅，我們遵守法律。一旦有稅務優惠我們會加以利用。過去多年我們賺了很多錢，也交了很多稅。」

　　巴菲特/芒格談該不該擔心通膨：巴菲特稱，如果一夜之間每個美國人都得到100萬美元，伯克希爾處境將會不妙，伯克希爾的每股收益會增加，但股票價值會顯著下降。芒格似乎不像巴菲特自稱的一樣對美聯儲自金融危機以來的行動感到讚歎。他表示，「政客們」無止境印鈔用鈔，總會達到某種極限。他表示：「我永遠不會忘記德國魏瑪共和國。其他人也不應該忘記。」

　　【巴菲特：不會買職業體育運動隊】聽眾提問：你們會不會買一支職業體育運動隊？巴菲特明確表示：不會購買，如果大家聽到有人說這方面的消息，那還是換一個話題比較好。

　　巴菲特：別拿我們與激進投資者相提並論。巴菲特表示，他從來沒有用過衍生品來收購可口可樂(40.95, 0.17, 0.42%)股票。面對知名的激進投資者艾克曼(Bill Ackman)將自己參與收購眼力健(169.91, 1.22, 0.72%)與巴菲特1980年代收購可口可樂股份相提並論的問題時，巴菲特指出，這完全沒有可比性，他從來不碰衍生品，迄今也沒有收購剩餘的可口可樂股份。巴菲特還對激進投資者作出了評價：「在華爾街上，任何事物只要能吸引到資金流似乎就被看做成功，而且會持續下去，直到這種模式不再奏效。」芒格則明確表示：「我認為激進投資者對美國沒有什麼好處。」

　　巴菲特：收購應瞄準更大型公司。投資者格里高利-沃倫(Greggory Warren)提問：伯克希爾是否應買入許多快速增長型公司？巴菲特：這個問題第一答案，就是不應預先排除其他答案。如果旗下某個部門對某行業很熟稔的話，可能使用3到4億美元(收購)，我們不會忽略任何可能會有實際影響的企業，無論其規模如何。去年我們子公司收購了25家企業，並且還將繼續…從現實角度來說，我們已使伯克希爾增加了不少盈利動力。我們應瞄準一些較大公司。芒格：我同意這一點。收購數以萬計的小型企業，並不理想。

　　芒格：美國教育應向中國學習。巴菲特股東大會上有來自上海的股東提問：您對中美的教育市場將如何改變未來有什麼看法？芒格笑稱，這問題真簡單啊！巴菲特搶著說：「不管查理說什麼，我都贊同！」全場一片哄笑。隨後芒格正色道：「我認為美國讓公立學校系統墮落是一個巨大的錯誤，中國正力圖不重蹈我們的覆轍，我們應該多向中國學習。」

　　【巴菲特：孩子理財教育要從父母抓起】聽眾提問：什麼是促進孩子理財素養的最佳途徑？巴菲特指出，越早愈好，這不能僅依靠學校，也必須依賴你的家庭。巴菲特稱，假如沒有學校教育介入，你很難擁有超過父母的理財習慣，我贊成在讀書的很早階段就接受理財教育。芒格認為，理財教育的多數責任應由父母承擔，在理財教育方面，大學的問題比小學、中學要大，目前大學教的許多金融課程都是胡說八道。巴菲特秉承芒格說啥他一律贊同的做派，「我認為大學理財教育常常是弊大於利。」

　　巴菲特：將來公司錢會多到不知如何處理。巴菲特回答了股東關於未來20年伯克希爾看起來怎樣的問題。巴菲特表示，他不完全知道答案，但公司資本多到不知如何處理的時候會到來。巴菲特稱：「我確切知道的是，將來我們擁有的現金會多到我們無法明智的投資。這並不遙遠。距離我們無法明智地處理的數字正在接近。」巴菲特稱，屆時公司可能回購股票，但一些巴菲特主義者會將其言論解釋為最終不排除派息。巴菲特稱：「我們所做的一切，都是為了股東利益。所有的決定都是基於這個原則。」

　　【巴菲特：公司一拆為四將是巨大錯誤】股東提問：是否有合理方式將公司拆分為4家大型公司，更好地向世界展示公司的價值。巴菲特認為，這不僅不是一個好主意，而且是個巨大錯誤，「我們將失去很大的價值」，原因包括資本配置和稅務因素，還有其他一些因素。還有股東不依不饒地問派發股息的問題，巴老在經過了長時間問答後可能有些糊塗，似乎忘記此前公司已公佈股東在這一問題上的壓倒性投票結果，他表示自己對如此多股東滿意當前的不派息政策「感到驚訝」。(新浪(48.15, -0.38, -0.78%) 立悟 張俊/編譯)

　　上半場問答精要

　　巴菲特回答股東問題前講段子："我認識的那些億萬富翁讓我明白，財富只是讓他們本來就擁有的美德得到彰顯。至於那些本來就是混蛋的人，財富也改變不了什麼，他們只是變成了有錢的混蛋。」

　　巴菲特介紹公司業績，表示今年有位股東進言：「公司實在太有錢啦！可我們每個股東沒有都像巴菲特那樣成為億萬富翁，所以應考慮每年支付給股東一定數量的股息」，但比例超過97%的B股股東反對這項提案。

　　巴菲特談為何不反對可口可樂薪酬計劃。此前可口可樂準備為高管發新股和期權，這將稀釋現有股東的權益。據《華爾街日報》報導，巴菲特私下曾對此表示不滿，但作為可口可樂的大股東，股神麾下的伯克希爾沒有對計劃投反對票而是投出了棄權票。巴菲特解釋道，即便認為此計劃規模過大，存在稀釋作用，但伯克希爾並不打算為此跟可口可樂「宣戰」，且針對該計劃稀釋程度的計算(據稱有16.6%)非常不準確。

　　巴菲特、芒格答過去5年表現不及標普指數(1881.14, -2.54, -0.13%)，曾向芒格請教如何擇婿的CNBC美女記者Becky Quick在巴菲特股東大會上提問，你們為何沒有在過去5年中沒有跑贏標普500指數呢？巴菲特指出，伯克希爾在大市非常強勁的時候表現會差一些，但在標普500指數表現不好的年份會相對更好，「我在2012年的股東信中警告過大家，如果2013年大盤還是表現良好，我們在每個5年時段內都跑贏標普500指數的紀錄可能告終。在每次經濟循環週期中我們都會表現更好，但這一點我們不能打包票。」芒格接茬道：「伯克希爾的回報計算是稅後的，而標普500指數不是。因此，戰勝該指數是一個很高難度的事情。」

　　巴菲特談論與3G公司的合作。約翰-格雷厄姆(John Graham)提問：伯克希爾公司有收購成功企業然後放棄它們的記錄。3G公司(伯克希爾在亨氏的收購夥伴)更像是維權投資者股東。伯克希爾會不會從3G公司聘請一個人來經營伯克希爾的某個分支機構？巴菲特：我認為兩者混合效果並不好。但我認為3G表現良好。以前我曾遠遠觀察過它們，最近還特別留意過。無疑它風格迥異，我們混合起來不會有利，但二者合作會帶來更多機會，我因此倍感高興。

　　關於伯克希爾去年投資BNSF鐵路公司，目前表現不錯，另一家鐵路公司UP(聯合太平洋(188, -0.80, -0.42%))似乎表現更佳，BNSF面臨什麼挑戰？這兩家鐵路公司有什麼差別，是否會導致盈利表現分化？巴菲特答道，北方鐵路存在許多的故障問題，冬季嚴寒造成BNSF出現許多次列車服務中斷。伯克希爾將在鐵路上再投資50億美元，這是其他公司無法相比的，期盼BNSF今年晚些時候的利潤更好。

　　巴菲特股東大會上巴克萊分析師Jay Gelb提問：如何為股東釋放價值？你們麾下的企業會IPO嗎？巴菲特首先直截了當地回答，不會IPO。巴菲特進一步指出，幾乎沒有其他任何一家公司像伯克希爾這樣如此多地探討內在價值，他們認為對伯克希爾的股票來說，內在價值達到賬面價值的1.2倍意味著價值被低估，如果這一比例超過1.2，他們將回購股票。巴菲特還稱，芒格和他兩個人對伯克希爾內在價值的估計偏差可以達到5%之內，但他們的估計不太可能達到偏差只有1%的水平，因為內在價值天然的存在不確定性。

　　提問：如果你必須把所有的淨資產投入到一家公司，會投哪家公司？巴菲特：這是個好問題，但我不會告訴你答案。

　　針對如果芒格離世，誰將接替芒格的問題。巴菲特稱，芒格已90歲了，芒格的中年所作所為，讓他覺得很勵志，「他們老是在談替代我的問題，但從沒有人說過替代他的話題。」巴菲特表示，一旦芒格身故，他下面可能不會再設置一名新副董事長。芒格接茬道，這個問題或許很快就會見分曉，「大多數90歲的人走得都很快。

　　伯克希爾是否會加大披露高層的薪資？巴菲特：我們會按照美國證交會(SEC)的要求來做，公開高層的薪資會催生不必要的嫉妒。

　　【巴菲特回應能否讓奧巴馬改變經濟政策】來自丹佛的一位股東提問，美國這列火車正開向錯誤的方向，奧巴馬是不是把經濟搞砸了？作為一個享有知名度的投資人，巴菲特能否利用自己對奧巴馬總統的影響力，幫助奧巴馬做出一些改變？巴菲特指出，目前美國企業乾得很好，眼下的企業稅也不是太高，沒有人想在政治問題上說服彼此。股神通常在股東大會上會力圖迴避政治事務，「我不想說服您，您也不要說服我。」

　　巴菲特囑咐太太，自己死後要注意投資安全。巴菲特認為，安全是投資的第一要義，今日股東大會上，他告誡妻子在沒有自己的日子裡要注意投資安全。

　　【巴菲特談伯克希爾的弱點：撈錢不力 換人太慢】有股東向沃倫-巴菲特提問，伯克希爾有哪些弱點？巴菲特說，在從某些子公司獲得現金方面，公司原本可以做得更積極一些。他表示，「我還有一個明顯的弱點，我在調整人員方面的行動比較慢。」


　　巴菲特稱現金就像氧氣，不缺氧不知道它珍貴。有股東提問，為什麼伯克希爾麾下能源集團保留所有的現金？巴菲特回答稱，能源公司有更多收購機會，我們將永遠在手頭留出200億美元現金，不能指望別人和銀行，「現金是氧氣，99%的時間你不會注意它，直到它沒有了」。

　　股東大會上有人問世界上最大公務機運營公司NetJets的前景。巴菲特答道，這家公司收益不大，從事的卻是一個很體面的產業。巴菲特明確表示，旗下的NetJets私人飛機租賃業務即將擴展到中國，這將發揮長期效益。

　　關於美聯儲延續的超低利率政策是否會傷害經濟？巴菲特為聯儲前主席伯南克辯護，他回顧了2008年金融危機的可怕，表示自己曾公開捍衛政府規避這場災難的做法。現在經濟的復甦得益於低利率，公司利潤也開始增長，現任聯儲主席耶倫開始逐步縮減QE，但經濟的反應仍有待觀察。
(新浪 )

日本房地產泡沫破裂後的平民生活 石麒麟

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日本房地產泡沫破裂後的平民生活

　　[邦主說]泡沫時期的所有邏輯都會在泡沫破滅後被證偽，幾十年後回過頭來看會覺得自己是多麼的愚蠢和無知。不過，相對其他國家而言，日本的結局雖然苦澀，但還不算是災難，因為在1990年的時候，日本已經在海外再建了一個海外日本為自己供血。我們有這麼好的運氣嗎？

　　仲道/文

　　96初，到日本的第一天，住在一棟樓裡的鄰居須藤用茶盤端著沏好的抹茶來到我的房間，這可能是他獨有的「初次見面、彼此認識一下」的表達方式。語言溝通上的障礙也只能是簡單的十幾分鐘「寒暄」，須藤把他房間裡的電話給了我，讓我告訴家裡人可以通過他的電話和我聯繫。

　　在我沒有裝電話的近兩個月的時間裡，去須藤那裡接過幾次電話，每次接完電話我都帶點東西過去感謝一下。這樣一來，每個星期抽1、2個小時坐下來聊聊天就成了一種習慣。

　　須藤48歲，是一家從事商業設施管理的管理員，每月工資40多萬日元。我當時很奇怪，他的工資不算低，又是獨身，為什麼還會住在這樣一棟月租金只有3萬多日元、一居(12㎡)一廚(4㎡)一衛(3㎡)、5人合用一個浴室的樓房裡呢？(如下圖)

查看原图圖1　　須藤對我這種疑問表示非常理解，他告訴我說，在日本經濟泡沫時期的88年，他花6000萬日元購買了一套二層別墅。現在這套別墅的價格已經跌到了3000萬日元。他把別墅已經出租出去了。他住現在這樣的房子是為了省下錢來和別墅的租金合在一起還銀行的貸款。等他65歲的時候就可以還清貸款，然後再把房子抵押出去得到養老送終的錢。不過，他的妻子並不願意和他一起住這樣的房子，離婚了。

　　97年，進入大學院後認識了搞金屬材料研究的博士生小董(中國人)，有一天他開車帶我到一個很荒涼的地方去摘柿子。我問他這裡的柿子為什麼可以隨便摘，他說，這是他導師在泡沫經濟時期買的地，按那個時期的發展規劃，這裡應該可以劃入東京通勤圈的範圍了，很遺憾，你看看現在，還是這麼荒涼，也只有這搞金屬研究的教授腦袋才這麼「硬」，才會相信東京圈會擴大到這裡。

　　小董又說：在研究室做實驗的時候，教授沒事兒總叨叨這塊地，看來這塊地讓他挺煩心。教授在89年以5萬日元/㎡買了這塊地，一共是1.5億日元。教授說如果現在有人出1個億，他就賣。93年有人出價2.5萬日元/㎡，教授捨不得，現在，2萬都找不到買主了。種了這些柿子樹還沒時間照料，我們到這摘柿子吃就是幫他忙了。

　　我注意看了看這塊地，除了幾十棵柿子樹，其它都是荒草。當時來的高興勁兒晾了一大半。

　　後來在02年做店舖選址調查時又路過這裡，感覺還是以前的老樣子。我順路到當地的公共圖書館查了一下，這塊地屬於市街化調整區域，這種區域內的土地並不完全屬於建設用地，如果要化為建設用地，當地的政府部門必須投資進行給排水、液化氣、5.2米以上寬度的道路等基礎設施建設。教授買這裡的土地，大概是基於泡沫經濟時期的城市發展速度，要不了幾年，政府部門就會投資把這裡化為建設用地了。如果真如教授所料，地價至少要漲到10萬1平米，再如果化成了建設用地中的商業用地，30萬/㎡也完全可能。很可惜，教授這個「賭注」沒押對。

　　99年，在就職的公司裡認識了川瀨，他和我都愛好登山，我加入了他們的登山俱樂部，一般是星期六(5.88, 0.05, 0.86%)的早晨6點在山下集合，10點多登山結束後到溫泉洗洗澡回家。

　　有一次三連休，俱樂部組織去日光登山，日光是日本著名的旅遊觀光地，不少成員都帶了自己的家人或朋友。

　　我們從山上下來後，沒有去登山的人已經在溫泉旅館等候了，這其中有川瀨的妻子，川瀨把我介紹給她，並邀請我和他們一起吃晚飯。自從見了川瀨的妻子，我再看川瀨的時候，總感覺他是一個很神秘的人物。

　　川瀨已經50歲，但只是公司裡一個非常普通的工程師，可他的妻子不僅長得漂亮而且言談舉止完全是一個名門形象。在日光，川瀨的妻子穿的是和服，日本女人穿和服時的走路姿勢、坐姿、目光等等都是有講究的，沒有受過專門訓練的人裝不出來。接受這種訓練的一般是「大家」的女孩子、或者是準備成為「大家媳婦」的女子家政大學的學生。在大學院我遇到過來自女子家政大學的研究生，相比之下，川瀨的妻子可以做這些「大家媳婦」的老師。

　　和川瀨一起登山的次數越多，越是想知道他到底是個什麼人，可又不便直接問，擔心問不好還有可能把關係搞僵了。

　　過了一段時間，有機會和關口一起去施工現場，他來這個公司已經9年了，我和他的私人關係不錯，路上就我們兩個人，這是個機會，我說：「在日光見到了川瀨的妻子，她穿和服的樣子和我平時看到的其她人真不一樣，魅力十足，一定是「大家」出身吧」，關口說：「不知道，不過，川瀨以前可是社長，妻子一定錯不了」，我又問川瀨為什麼成了一個普通職員時，看關口不太樂意回答，我也就不好再問。

　　時間長了，從人們的隻言片語中，對川瀨有了一個基本的瞭解。川瀨從東京理工大畢業後就來到我就職的這個公司，不到40歲就成了公司的核心技術人員，一直在東京品川、公司總部工作。對公司發展貢獻很大，基本工資近百萬日元。85年，也就是泡沫經濟形成初期，川瀨辭職創辦了一家住宅製作工廠。一起步就發展很順利，到88年，川瀨不僅貸款擴大了生產規模，同時在東京的一等地還購買了一套近2億日元的高檔公寓。沒想到，90年後，形勢急轉直下，工廠的訂單幾乎為零。川瀨1億2千萬把東京的公寓抵押給了銀行，希望度過難關、保住工廠。可最終還是在97年破產了。這個公司的高層念川瀨的能力和多年的交情又讓他又回到公司，不過總部是回不去了，工資聽說只有40萬。

　　因為在自己的身邊，經常聽到泡沫經濟時期有關購地、購房的事兒，就開始琢磨：日本的一個普通百姓隨便說句話都要從腦子裡過一下，搞不懂的事情不會做，那麼，日本的地價、房價為什麼會上漲？是什麼原因讓他們堅信地價、房價還會漲？他們的工資並不高，房價已經超出了他們的正常支付能力，為什麼還會降低其它方面的生活水平來買地、買房呢？

　　日本的房價為什麼會上漲？不少人認為是緣於1985年9月的「廣場協議」。就這麼一個有關貨幣匯率的協議就能導致日本人瘋狂貸款購房？如果百姓無錢銀行憑什麼貸款給你？日本百姓又憑什麼堅信地價、房價還會漲？所以說，「廣場協議」充其量只能說是「導火索」，那麼「炸彈」是如何形成的呢？也就是說日本百姓的購房款來自何方？對於這些疑問，在2000年公司忘年會上，我得到了一個答案。

　　2000年底，公司終於發獎金了，已經連續三年沒發獎金了。公司大概是希望把好人做到底，年底的忘年會也由公司出面來組織，這和前幾年職員自發組織的忘年會相比，檔次也高了不少。

　　週末的下午6點到9點，大家喝完了忘年會的第一場酒，接著來到卡拉OK包房。喝得醉醺醺的吉田問我是不是來過這種地方。

　　我說：「來過，但是可沒有這麼高檔」，

　　吉田一聽哈哈大笑：「這種地方也算高檔，泡沫的時候，公司的忘年會是要到銀座去的」。

　　「是嗎，忘年會能到銀座開，咱們公司太有錢了」，

　　「不僅僅是咱們公司，全日本的公司都一樣，那個時候的銀座人滿為患，至少要提前半年預定才有位子」，

　　「真是太好了，我怎麼沒趕上呢，真遺憾，怎麼會一下子就不景氣了呢？」

　　「這個你要怪罪的話，你就怪罪中國吧，我們被中國給騙了」，

　　吉田的回答讓我當時沒反應過來，以為吉田喝醉了。

　　這時，關口已經扯著嗓子開唱了，吉田也開始忙著用桌上的各種酒勾兌自己喜歡的味道。儘管是高興的日子，吉田大概又要借酒澆愁了，他和須藤的情況很類似，所不同的是須藤在泡沫時買的是別墅，吉田買的是東京的公寓，兩人現在住著類似的房子。

　　在大學院的時候就經常聽小董談起日本泡沫經濟時期的繁榮景象。小董是90年來的日本，他說：他剛來的時候，每天到學校來接留學生去打工的車，平均2個小時就一趟，1小時的工資一般是1200-1500日元，有些還可以當日結算，掙錢實在是太容易了，和現在大不相同。因為勞動力嚴重缺乏，日本政府對很多南美和其它一些國家的偷渡者，以及簽證到期不回國的人也是睜隻眼閉隻眼。泡沫經濟崩潰會，日本的入國管理局才開始驅趕這些人。

　　不過，至於當時日本為什麼會如此繁榮，大家覺得本來就是這樣，在留學生中也極少議論這些問題，更不會去想這和中國有什麼關係。

　　自從忘年會上聽吉田說日本的泡沫繁榮是因為中國，不管是不是醉話，我還是想弄個明白。

　　登山的時候，我問川瀨，日本泡沫經濟和中國有什麼關係？

　　川瀨說：「中國開放以後，日本的電器、汽車開始大批量出口中國，去過中國的日本人說，中國和日本相比至少相差30年，中國有12億人，如果我們給中國造東西，達到日本現在的水平那得要造多少年。所以很多日本人就堅信在自己的有生之年日本經濟會一直繁榮下去」。

　　「果然如此，記得我一個鄰居為了買一台東芝[微博]雙缸洗衣機，一大早4點去排隊」川瀨的話讓我想起了中國改革開放初期的一些事。當時我國還沒有彩電、錄像機、冰箱、洗衣機等等這類家電的生產線，市場上的日本電器無論是非法走私貨還是合法進口貨，最終都要出自日本的工廠。這對日本來說中國這個市場實在是太大了。

　　我接著說：「想必那個時候，大家的收入一定非常高了」，

　　「是啊！最不景氣的公司，每年的獎金也有半年的工資」，

　　「掙這麼多的錢，大概也只能買地買房了」，

　　「是啊！每年的獎金就可以還購房按揭了，誰會想到會發生後來的事情呢」。

　　日本在85年之前，住宅市場並非完全商業化的市場，80%以上的普通工薪家庭住的都是公團房、縣營房、市營房、社宅等等這類公益性住房。在這其中，1955年日本政府設立的【日本住宅公團】又是最大的住宅提供者。

　　上個世紀70年代末，日本的汽車、家電製造技術不僅可以與歐美抗衡，有些已經處於國際領先地位，產品開始大量出口海外。1981年，「日本住宅工團」更名為「住宅、都市整備公團」，工作核心由直接提供住宅轉型為建設和改良城市居住基礎設施。日本住宅公團的工作轉型是日本政府希望借日本產品大量出口海外給日本經濟帶來繁榮的機會，為住宅商品化所作的準備，通過住宅商品化滿足國內住宅個性化需求，由此提高日本國民的居住條件。

查看原图圖2　　85年的「廣場協議」讓日本人口袋裡的錢一下子增加了至少20%，促使日本政府開始加速全面推行住宅商品化，商業銀行開始大量為居民購房發放貸款，貸款利率大幅下調(見下圖)。日本的房價也由此開始了急速攀升。

查看原图日本購房貸款利率　　在日本經濟一片繁榮，房價不斷攀升中到了90年，日本各大銀行不僅突然停止購房貸款，並大幅提高原來的購房貸款利率。92年開始徵收地價稅(徵收額度為財產繼承稅評估值的0.3%)。日本政府為什麼要出台這樣的經濟政策？日本汽車、家電等其它行業的繁榮景象為什麼也突然消失了？這意味著日本經濟由此開始步入「泥潭」嗎？又如何看待日本經濟「空白」的十年呢？

　　在房價、股價一路高漲，日本經濟一片繁榮的90年3月27日，日本銀行出台了《控制不動產融資總量的通知》，這一《通知》被後來稱為日本泡沫經濟崩潰的「發火點」，房價，股價掉頭下跌(見下圖)。當年8月，日本銀行又把短期貸款利率上調到6%。更有甚的是92年大藏省又出台了地價稅，讓已經一蹶不振的不動產業更是雪上加霜，高端百貨業因其店址位於城市最繁華的地段，每年0.3%的地價稅竟然超過商品利潤的20%，地價稅對房價的抑制力可見一斑。

查看原图日經指數走勢圖　　日本政府為什麼要出台這樣的金融政策，是他們沒有想到這些政策會導致樓市、股市大跌。那麼，在樓市、股市已經開始暴跌的92年，大藏省為什麼還要出台地價稅，讓不動產業絲毫得不到喘息的機會呢？

　　有不少人認為：90年之後的幾年，日本政府一連的經濟政策把日本經濟推入不能自拔的「泥潭」，讓整個日本經濟出現「空白」的十年(90年中期-2000年)。

　　準確地說：不是90年的政策有問題，而是85年日本全面開放不動產市場，寄希望通過不動產來讓日本經濟繼續保持高速發展的政策有問題。在不動產市場全面開放的85年-89年，日本以及世界的變化讓日本政府清楚的看到了85年所犯這一政策錯誤的嚴重性。90年以後的政策不過是對85年所犯錯誤的緊急更正。

　　讓我關注有關日本泡沫經濟的諸多論說，並認可上面的這種論斷，還得從和吉田的一次聊天說起。

查看原图六大都市地價及變動率走勢圖　　每次和吉田一起去施工現場，他都會以「一早兒，稍微喝了點兒」為藉口，躺在車上看漫畫。這次，他上車就坐到了駕駛位上，我覺得挺奇怪，猜想他一定有什麼事兒。還真是，剛進東京不久他就下了高速，在東京市區內狹窄的小路上繞來繞去，非常熟悉的把車停在了一棟30多層的公寓旁邊，讓我稍等他一下。

　　我下車在四周轉了轉，心裡琢磨：這可能就是吉田買的公寓，這種地段的住宅不會便宜，看來吉田在泡沫時期真發了不少獎金。

　　過了十幾分鐘，吉田回來對我說：「一來這裡我就心煩，安全第一，拜託了」。他這是又打算躺旁邊看漫畫了，他很隨便，和他說話也就比較直來直去。

　　我一邊開車一邊問他：「這是你買的公寓？」

　　「是。」

　　「這裡真是東京不錯的住宅專用地，離地鐵站很近而且還很安靜。」

　　吉田一聽很得意：「那當然，當時交了定金來抽籤的人是總套數的20倍，」

　　「你真夠幸運的。」

　　「幸運談不上，我沒有抽籤，咱們公司是這棟公寓的投資人之一。」

　　我確實有點吃驚：「怎麼，咱們公司在泡沫時期也投資不動產？」

　　「這有什麼奇怪，如果不是各行各業都投資不動產，不動產泡沫怎麼會那麼大。」

　　「看來你要參加抽籤就好了，也許抽不上，等兩年情況就截然不同了。」

　　「不可能，買不上這個樓盤，還要買別的樓盤，總之，那一年是下定決心一定要買。」

　　「看來，你的泡沫煩心病是命中注定了。」

　　「哈哈～～，對，讓我煩惱的信號不是從這棟樓裡發射過來，就是從那棟樓裡發射過來，總之，這種煩惱一定是要有的。」

　　「哈哈～～，在日本，有你這種煩惱的人太多了，應該推舉一個能讓大家消除煩惱的人當總理大臣。」

　　「我死的那一天就是這個總理大臣的誕生日。」

　　「哈哈～～，既然你一輩子都住不進自己買的公寓裡，為什麼不賣了呢？」

　　「開玩笑，我交了首付，還支付了十年的按揭，怎麼能賣呢？」

　　「如果房價剛開始下跌的時候，你就賣掉，也就不會有現在的煩惱了。」

　　「是啊！可我不是神，誰會想到泡沫已經崩了十年了，房價不但不漲，還在一直下跌呢。」

　　「泡沫剛崩的時候，也沒什麼人著急賣房，是不是大家都相信房價還有上漲的可能。」

　　「是，至少是堅信房價不會下跌的這麼厲害。」

　　「既然如此，也應該有一個相信房價不會下跌的理由吧？」

　　吉田想了一下說：「相信的理由很多，每個人也有自己的想法，但基本上還是依據一般的常識性判斷。日本經濟主要是依靠出口，日元升值對產品出口形成嚴重妨礙，政府肯定要增發貨幣使日元貶值，如果每年持續增發貨幣，恢復到原來日元兌換美元的匯率標準上，房價不會降。」

　　「那為什麼不增發貨幣呢」

　　「對呀！十年過去了，地價、房價一直下跌，日本的不動產價值以每年100兆、100兆的速度減少，這總理大臣換了好幾個，絲毫也看不到政府要增發貨幣的意思，真搞不懂這幫混蛋腦子裡在想什麼。」

　　「政府既然堅持不增發貨幣也應該有不增發的理由吧，你怎麼看？」

　　「這我可不知道，這是錢！！！大家都能看明白了就不是錢了。」

　　「哈哈～～，看來，吉田桑要擺脫煩惱只能等下回看不明白的泡沫到來了。」

　　吉田長嘆了一聲：「不可能再有了，再來一次泡沫，日本人連糧食都吃不上了。」

　　「日本工業這麼發達，可以進口糧食。」

　　「開玩笑，那日本不就成了農業國的奴隸了嗎？」

　　「照你這麼說，政府急忙把地產泡沫捅破也是因為農地？」

　　「不一定是全部，但這肯定是一個非常重要的原因，這些農村的地主最討厭，泡沫的時候，一窩蜂的要在農地上蓋房子，這不等於是讓大家沒糧食吃嗎。」

　　「照此來說，如果從農地這個角度看，政府不增發貨幣也是有道理的。」

　　「對！也應該警告警告這幫地主，不許打農田的主意。可是讓我也一起跟著倒霉。」

　　自從聽吉田說了這番話後，對90年樓市、股市暴跌是由於日本政府金融政策不當所造成的說法產生了懷疑，我開始相信日本政府不顧一切捅破房地產泡沫是有目的的，我希望得到一個答案。所以後來，就一直比較留意有關這方面的新聞、記事。

　　房地產是不是有泡沫是以實體經濟為參照物，房地產價值脫離了實體經濟的支撐就被認為是泡沫。

　　但是，房地產泡沫一定會崩潰，或者說房地產泡沫一定要以房價暴跌的方式來結束，這在經濟學上是找不到依據的。脫離了實體經濟支撐的房地產泡沫一定要被捅破嗎？答案也是不一定的。

　　在經歷了房地產泡沫崩潰的日本學術界比較主流的觀點是：房地產泡沫是不是需要被捅破主要由社會因素來決定。那麼，日本為什麼要捅破泡沫呢？

　　進入上個世紀80年代，伴隨中國的大門開放，一直持續繁榮的日本經濟也進入了鼎盛期。

　　但是，中國及其它發展中國家的彩電、冰箱等生產線的投產，讓日本政府清楚的看到了，發展中國家的低價格很快要對日本的製造業構成致命的打擊。在單純的價格競爭面前，日本只有死路一條。日本依靠先進的工業製造技術、通過來料加工、出口工業製品帶動日本經濟繁榮的路，已經看到了盡頭。

　　在日本政府意識到了日本所面臨的困境，但且還沒有找到應對方法的時候，「廣場協議」更是給了日本當頭一棒。使得給日本經濟帶來繁榮的製造業，陷入了既要與發展中國家的低價格抗爭，又要承受日元升值重壓的兩難境地。要保持日本經濟繼續高速增長，必須尋找新的經濟增長點。

　　不動產！讓日本人已經鼓鼓的腰包去投資不動產，無疑是讓日本經濟解「燃眉之急」的有效通道。開啟商業化的不動產市場，對日本農村的地主是一個最大的利好，當時執政黨(自民黨)的最大支持者就是以地主為核心的農協。

　　85年9月的「廣場協議」簽署後，本來就已經擔心日元貶值的日本國民，對於政府諸多的不動產優惠政策，就如同找到了一個可以讓紙幣保值的避風港，把大筆資金投入不動產市場。

　　當大筆的資金湧入不動產市場而使不動產開始升值的瞬間，一個潘多拉盒子——保有需求被打開了。日本的不動產屬性開始了悄然的改變，由[使用需求]轉向[保有需求]，後果也就可想而知了。再加86年高達2位數的貨幣增發量，到了87年，在絕大部分日本人眼裡，土地已經成了最值得保有的資產。

　　面對如此之大的市場需求，日本各大銀行對土地展開了激烈爭奪。通常情況下，銀行對土地抵押融資是按土地評價值的70%貸出，北海道拓值銀行以120%提供融資，由此可見土地在銀行眼裡已經成了金礦。

　　隨著日本不動產價格的急速攀升，投向不動產的資金也越來越多，全國的不動產開發項目一個賽過一個大，整個日本「鶯歌燕舞」，連銀座這種日本最高檔的紅燈區也成了普通人可以光顧的地方。

　　但另一面，正在建設的第二東名高速因地價高漲，計劃難於推進。日本道路公團的經營狀況極度惡化。各地方性的公共投資建設也因地價高漲而困難重重。

　　88年，不動產業持續數年的高額利潤讓豐田汽車、富士重工、日立電機等等這些日本實體經濟的領頭羊再也按耐不住，開始大舉進入不動產業。

　　不動產的高速發展已經嚴重影響到了日本經濟的未來發展方向。因此，圍繞日本應如何發展的爭論越來越激烈。如果把這些爭論歸納一下，爭論主要是圍繞3個方面展開：

　　1. 促進不動產業的發展是否符合日本的基本國策？

　　2. 不動產業的發展是否能保持日本經濟的持續繁榮？

　　3. 如果對以上兩個問題的回答都是「NO」，那麼什麼樣的經濟模式更適合於日本？

　　1990年日本泡沫經濟崩潰，表面上看是日本政府一連串的經濟政策所致，其政策實質是日本政府對以上爭論的一個明確回答。

　　二戰以後，日本有兩個被稱為不變的基本國策，一個是基本農田制度，一個是科技興國戰略。

　　所謂的基本農田制就是日本的基本農田保有量必須能夠滿足日本的糧食自給自足，不能在糧食問題上受制於他國。不動產開發的持續高漲，直接威脅到了日本基本農田的保有量。

　　所謂科技興國戰略，是二戰後，日本政府對已經是一片焦土、百廢待興的日本應向什麼方向發展做過長時間的論證。曾一度想效仿荷蘭成為亞洲與歐美之間的貿易集散地。但考慮日本與荷蘭在人口數量與所處外部環境等方面相差甚遠，貿易集散地的構想被徹底否定，最終決定走工業科技興國的道路。

　　依靠不動產來拉動日本經濟的發展，很顯然是已經背離了工業科技興國這個不變國策。

　　日本是一個資源嚴重依賴進口的國家。要獲取資源，日本必須要用他國需要的商品來進行交換。如果投向不動產的資金越來越多，日本整個產業結構和就業結構就會向不動產業傾斜。出口創匯的製造業就會萎縮，能夠從他國獲取的資源也就越來越少。10年、20年後，隨著發展中國家的崛起，本無價格優勢的日本產品連技術優勢也將失去。再沒有了可以和別國交換的商品，日本人對不動產的爭奪就如同貧窮的村民去爭奪無電、無暖、無氣、無油的土坯草房。

　　所以，儘管企業和人都離不開土地，土地的價值應該佔到企業利潤的多少？應該佔到個人收入的多少？這在世界上也沒有標準。但是，日本資源匱乏必須用高技術含量的產品去交換，這在日本社會是一種共識。日本的住宅市場價格，自55年設立日本住宅公團到85年一直就是由政府主導。所以，日本政府把泡沫捅破有足夠的社會基礎。還想再重複說明的一點是：談論房地產是不是有泡沫，首先要界定房地產是被當做「工具」來使用還是被當做「古董」來收藏。只有被當做「工具」時，房價才能和實體經濟直接聯繫在一起。如果被當做「古董」，房價和實體經濟就沒有了直接聯繫。如果沒有這樣的界定，房地產有無泡沫也就無法談起，結果只能是各說各話。

投資大亨伊坎：（美國）股市三至五年內將有大規模修正 石麒麟

來源: http://xueqiu.com/7747145153/33088484

投資大亨伊坎：股市三至五年內將有大規模修正



　　美國投資大亨伊坎(Carl Icahn)周一向路透表示，目前預計股市還不會出現大跌，但他仍預期三到五年內將有一波下滑。

　　“我仍然擔心，有一天你將看到幾周前那樣的跌勢，”伊坎周一在紐約的路透全球投資前景峰會上表示，“但不會再漲回來。”

　　目前標準普爾500指數較年初水平的漲幅已超過10%，升至2,041點，很多投資者把10月短暫的跌勢拋在腦後，稱低利率和企業並購熱度升溫將繼續支撐牛市。

　　但伊坎態度較為憂心，並預計將會轉跌。“依我看，問題只在於會何時發生。可能要三年，可能三個月，也可能是三天。但我真的認為，至少未來三到五年會出現一波大規模修正。”

　　盡管很多投資者認為前景一片明朗，但伊坎認為小心為上。“我們在擁有大量投資組合的條件下，做空標準普爾指數。我們的有利條件是不必太擔心對沖基金夥伴，”他在峰會上稱。

　　一年前伊坎接受路透專訪時，他的評論曾影響市場下跌，因此他今年特別小心，加上了模糊的大概時間，並指出，有很多他難以預測的變數。

　　他承認他有可能完全看錯，結果市場可能再漲1,000點。但他也指出他在解讀市場和投資有數十年的歷史，他對的時候比錯的時候多。

　　但現年78歲的伊坎警告，石油企業可能真的正在經歷泡沫期。

　　他承認他較悲觀的看法，這陣子在華爾街不是主流，伊坎稱“我喜歡當少數。我並不是說去做空那個市場，我是廣泛性的描述。”

　　伊坎稱，隨著美國石油約在每桶75美元交投，消費者不僅在加油時感覺到油價下跌的影響，在更廣泛的方面也感覺到，他認為油價下跌短期內有利於經濟。

　　盡管油價下跌壓低能源股，讓很多對沖基金措手不及，10月投資回報表現受創，但伊坎稱，好處是這些公司可能有天會待價而沽，成為非常誘人的投資。

　　伊坎及其班底在10家企業董事會列席，能獲得美國企業界情況的第一手資料。

　　“我研究這些財報，發現有些可疑，”他稱。這些業績都是基於公司能以非常低的利率舉債，人人都說‘形勢一片大好’”。

　　但他表示，和他交流過的很多公司高管都覺得，經濟“並不像想的那麽好”。（路透中文網）