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資管行業正面臨劣幣驅逐良幣 洪磊提出供給側解決之道

日前，中國證券投資基金業協會黨委書記、會長洪磊在出席“中國財富管理50人論壇”時，在肯定了公募基金成績的同時，也清醒地指出了當前存在的問題。他對當前資產管理行業面臨劣幣驅逐良幣的現狀感到憂心，針對於此，他對整個資產管理行業提出了供給側改革之道。

在洪磊看來，自1997年開始，公募基金行業已經發展出了較為完善的信托產品體系和嚴格的內外部規則制度，初步形成了投資者風險自擔的理念和受托人文化，奠定了資產管理業持續健康發展的基礎，樹立了專業投資管理和現代理財文化的標桿。但隨著社會財富管理需求的高速增長，直接融資金融體系成長壯大，以及養老事業不斷發展，以公募基金為代表的資產管理行業離成熟的現代財富管理行業仍有很大距離。自2012年以來，公募行業出現結構性失衡，專業能力被邊緣化，遭遇發展困境。

“當前大量金融資產缺少長期安全、有效的投資渠道，資產管理業呼喚一場全面的供給側改革，”洪磊表示，可從法律制度、個人賬戶養老金制度建設、人才資本競爭等五個層面“五步走”，實現資管行業的供給側改革。

把脈公募邊緣化之疾

從行業規模看，截至2016年6月末，公募基金資產規模達7.95萬億元，產品數量達3114只，是我國A股市場持股比例最高的專業機構投資者。截至2015年末，公募基金個人有效賬戶數達到1.88億戶，85%的基金賬戶資產規模在5萬元以下，公募基金已經成為普惠金融的典型代表。從投資業績看，自開放式基金成立以來至2016年6月末，偏股型基金年化收益率平均為17.47%，超出同期上證綜指平均漲幅9.91%;債券型基金年化收益率平均為8.38%，超出現行3年期銀行定期存款基準利率5.63%。

洪磊曾在證監會基金部任職11年，期間親歷了基金業的整頓、改革和大發展，其在任內大力推動了基金行業的制度建設，對彼時行業的飛速發展始終保持居安思危的意識，對整個資產管理行業的發展脈絡也有著專業和清醒的認識。

在此次論壇上，洪磊認為，公募基金經過19年的發展，取得了不俗的成績，但自2012年以來卻呈現出被邊緣化的問題，結構失衡現象突出。

這一問題具體表現在如下幾個方面：公募基金規模在2015年末達到8.2萬億元，僅占各類資產管理總規模的10.1%，與大資管行業自2012年爆發式增長的情形不符;股票型基金份額規模自2013年以來持續下降，產品細分不足，投資工具屬性弱化;公募基金持有A股總市值的比重自2009年以來持續下降，由歷史最高的7.92%下降到歷史最低的3.41%，在資本市場中的買方價值遠未體現;人才流失嚴重，2015年基金經理註銷率達29.6%，離職率達24.4%，創歷史新高。

以上種種跡象表明，公募基金作為資產管理行業標桿的基礎性地位已經受到挑戰。在洪磊看來，原因和癥結可從微觀、中觀和宏觀三個層面來分析。

從微觀看，公募基金沒有處理好與投資者的關系：混合型基金大量興起，精選個股、長期投資讓位於趨勢擇時;結構化產品大量興起，投資者長期利益讓位於短期波動收益，公募本質和持有人利益至上原則受到損害。同時也沒有處理好與員工的關系：國有股治理僵化，缺少長效激勵約束機制和長效激勵約束。

從中觀看，公募基金的投資者機構化程度不足，缺少長期資金來源;養老金、保險資金等真正的長期資金主要通過專戶管理，對公募基金無法起到支持作用。產業鏈發育不足，過多依賴外部銷售渠道，代銷關系削弱了公募基金募集職責。此外更為重要的是，大資管市場標準混亂，面向非特定對象的公募產品和面向特定對象的私募產品缺少統一標準。在市場低迷時，各類理財產品提供“剛性兌付”，混淆資產管理本質，導致“劣幣驅逐良幣”;市場繁榮時，大量理財資金充當分級產品“優先級”，助漲助跌，加劇投資者風險。大量理財資金不規範接入資產管理市場，“剛性兌付”產品穿上資產管理外衣，助長了相信無風險高收益的投機文化，沖擊資產管理本質和理財文化根基。

從宏觀來看，法律基礎不統一導致監管碎片化是根本原因。“分業監管同時疊加機構監管註定為金融機構的混業經營留下大量監管空白和監管套利空間，帶來的負面影響已十分突出。”洪磊表示。

供給側改革“五步走”

在對癥結進行把脈分析之後，洪磊也開出了“藥方”：“五步走”實現資產管理行業的供給側改革。

第一，在法律制度方面推動統一立法，建立有助於資本形成和積累的稅收體制。

調整《證券法》和《基金法》立法理念，讓兩者從調整機構活動轉變為調整金融服務活動。建立有助於資本形成和積累的稅收體制，推動慈善捐贈等財產免稅制度，對捐贈於公益基金、天使基金、早期創投基金的財產實行稅收豁免或遞延;依公平、中性、透明原則實現資本市場公私募基金統一稅收體系，應適時開征資本利得稅，允許投資者在財政年度內實行盈虧抵扣;鼓勵長期投資，對養老金等長期資金在滾動投資階段豁免征收資本利得稅。

第二，加快個人賬戶養老金制度建設。

銀行理財資金、投連險和萬能險在很大程度上是居民的養老錢，應當為這部分個人養老需求儲備的資金提供安全、有效的制度通道，使其發展為規範的第三支柱養老金體系。根據全球經驗和我國實際，建立個人養老賬戶是理想選擇。在個人養老賬戶制度下，公募基金、私募基金、商業銀行理財型產品、保險投資型產品均可以成為投資標的，在產品層面實現公平競爭;個人所得稅減免、投資所得稅遞延等稅收優惠政策也可以在個人養老賬戶下實現公平對待，保證稅收政策的市場中性和連續性。

第三，在監管層面鼓勵人才資本競爭，建設從基礎資產到集合投資工具再到公募FOF的資產管理三層架構。

鼓勵專業人士、民營機構發起設立基金管理公司;設立以證券投資基金為投資標的的公募2號牌照，為理財資金公募化提供制度通道;推動理財資金轉化為公募FOF產品，化解非標業務、通道業務潛在風險;研究設置投資顧問牌照，允許符合條件的專業機構和個人從事投資組合管理服務;支持符合條件的私募機構申請公募投顧牌照;支持符合條件的專業人士申請個人投顧牌照，可組建小型團隊為公私募基金提供投資決策咨詢和投資組合管理服務;為小型專業機構和專業人士獨立開展專項業務提供制度空間。

第四，在行業自律層面夯實行業信用，推動規範發展。

加強誠信檔案管理，建立從業人員、基金管理人“信用+業績”數據庫;推動完善公司治理，鼓勵探索核心人員持股、跟投基金、利潤分享、事業部制等多元化激勵約束機制，使激勵與風險控制相匹配;形成薪酬遞延公約，避免短期激勵、過度激勵造成的不良投資導向。

第五，在基金管理公司層面完善股權治理和激勵約束，建設行業信用文化。

推進混合所有制改革，優化股權結構，提升治理水平;鼓勵引入專業人士、核心人員作為基金公司股東;優化激勵約束機制，實施薪酬延期支付制度;堅持持有人利益優先原則，強調激勵與約束相結合，短期業績和長期業績相結合，產品的業績表現和風險控制相結合;堅持聚焦上市企業內在價值、成長性和估值合理性，促進資本形成;堅持正確的價值導向和行業文化。

洪磊：促進銀行理財資金通過養老金等形式進行長期投資

中國證券投資基金業協會會長洪磊11月5日表示，基金業協會將致力於推動短期資金向長期資金轉化，促進銀行理財資金通過第三支柱養老金進行長期投資，通過並購基金等專業化方式為實體經濟註入更多長期資本。

據介紹，2015年全球並購交易總額達4.7萬億美元，其中跨國並購交易規模達1.7萬億美元；中國境內並購與跨境並購交易總規模為7062億美元，其中跨國並購交易規模達903億美元，分別占全球的15.1%和5.3%。2016年上半年，中國並購交易規模達到4125億美元，其中跨境並購交易金額達到1441億美元，同比增長27%和274%，創歷史新高。中國已成為跨境並購最重要的發起者和目的地之一。

從並購基金角度看，2016年上半年，我國私募股權基金參與並購交易投資金額達到987億美元，其中跨境並購交易投資金額達到163億美元，分別占全部並購交易和跨境並購交易規模的24%和12%，並購基金參與份額與2015年相比有所下降，但絕對規模有顯著上升。

洪磊表示，中國證券投資基金業協會將以建設行業信用、贏得社會公信為抓手，積極健全行業自律管理機制、行業信用積累機制和行業環境建設，推動長期資金與並購基金對接，為行業發展創造更多有利條件。

一是堅定不移地拓展長期資金和長期資產對接機制，為並購基金服務實體經濟開疆拓源。

從資產端看，實體經濟中有太多可投資資產還沒有被金融工具挖掘出來，金融資產集中於信貸、債券等被動式資產，可連續定價、交易並提供長期回報的權益型資產嚴重不足。特別是在“三去一降一補”的結構性改革中，大量實體經濟資產有待價值重估、重組和再交易。因此，基金業協會將致力推動各類資產的證券化，例如不動產投資信托基金（REITs），為公私募基金提供更多有長期穩健回報的投資標的。

從資金端看，整個金融體系中存在過多短期資產，期限錯配和高杠桿問題突出。大家耳熟能詳的影子銀行、分級產品、剛性兌付等問題無不源於短期資產與長期投資需求的錯配。因此，基金業協會將致力於推動短期資金向長期資金轉化，推動有利於長期資本形成的稅收和養老體制改革，促進銀行理財資金通過第三支柱養老金進行長期投資，通過並購基金等專業化方式為實體經濟註入更多長期資本。

連通資金與資產端的中間工具就是包括並購基金在內的各類公私募基金。公眾理財資金、養老金、捐贈基金、家族基金、產業資金借助FOF等資產配置工具配置於公私募基金，再由公私募基金挑選各類基礎資產，形成“長期資金-投資工具-基礎資產”三層架構，在信托關系基礎上，實現“賣者盡責、買者自負”，在長期資金和長期資產之間建立專業、多元對接機制，既為投資者提供最合適、最合理的投資回報，也化解期限錯配和高杠桿風險。公私募基金應當著力挖掘具有綠色、創新、可持續價值的投資標的，推動綠色信息披露，開發綠色投資標準和綠色投資策略，不斷豐富與資產特征和投資需求相適應的基金種類。就並購基金而言，應擺脫定增依賴和監管套利投機行為，著力發展基於綠色、可持續和責任投資原則的投資活動，在傳統領域有效推動產業轉型升級，在新一輪科技革命和產業變革領域，把握住新產業、新業態發展機遇。

二是建設協會並購基金專業委員會，推動並購基金自律規則建設。

2015年，基金業協會成立了私募股權基金專業委員會，在優化私募股權投資基金機構登記與產品備案、強化募集管理防範非法集資、完善從業人員管理、糾紛調解和自律處分等方面發揮了重要作用，為私募股權投資基金健康發展奠定了基礎。下一步，基金業協會將進一步加強專業委員會建設，盡快將私募股權基金專業委員會改組為並購基金專業委員會，集中力量建設並購基金信息披露自律規則，推動並購基金專業化發展，履行好對投資者和被投企業的雙重責任。我們註意到，全國工商聯並購公會已經發布了《中國並購行業行為準則》（第二版），為並購行業的發展作出了積極貢獻。基金業協會將積極響應市場發展需求，凝聚行業有生力量，共同推動並購基金蓬勃健康發展。

三是完善私募行業自律，積累行業信用，為並購基金發展創造良好生態環境。

基金業與其他金融服務業的區別在於建立在信托關系之上，不受國家信用支持，不設保本保收益機制，行業發展完全依賴自身信譽和專業能力，因此投資者的信任和信心是基金業的生命線。為推動私募基金長期健康發展，中國證券投資基金業協會正在加快構建7+2（7個自律管理辦法和2個行為指引）自律管理規則體系，全面覆蓋登記備案、募集行為、投資顧問業務、信息披露、內部控制、合同指引、托管業務、外包業務，全面修訂《會員管理辦法》和《從業人員管理辦法》。以註冊制為出發點，將市場與監管部門的博弈轉為市場主體之間的博弈，通過透明的註冊標準、明確的行業行為準則和有效的事中事後監測處罰，保障市場主體之間的博弈秩序和博弈環境，讓市場主體行為真正回歸市場，讓私募基金管理人關註的焦點從監管部門回到自身信用聲譽、客戶利益和實體經濟。

最後，從長期資金與長期資產對接的角度，洪磊提出，首先，應逐步加大國有資產增值部分劃轉全國社保基金的比例，全國社保基金通過委托管理、發展FOF等方式與並購基金等公私募基金對接，投向實體經濟中最有價值的資產。其次，應積極支持符合條件的公私募基金參與國有經濟混合所有制改革，發揮公私募基金信托精神和透明高效優勢，為公眾分享國有經濟未來收益提供無歧視的、可自主參與的專業化工具。三是應大力推進公募REITs發展，為公募基金、養老金和各類理財資金提供可配置的長期資產，在不動產領域拓展全民享有增值收益的機會。四是應加快第三支柱個人賬戶養老金制度建設，為個人自建養老賬戶提供金融便利和稅收遞延激勵，將家庭短期儲蓄、短期理財大量轉化為養老金投資，從根本上改善長期資金來源，再通過並購基金等專業化投資轉化為實體經濟所需要的長期資本。

中基協會長洪磊：資產管理業務均必須杜絕資金池業務

中國基金業協會會長洪磊3月30日在“中國證券投資基金業年會2017暨資產管理高層論壇”上表示，應當統一公私募產品運作規範。公募類產品必須滿足面向非特定對象募集的特定要求，保證產品結構簡單，低杠桿或無杠桿，保證高流動性和申贖自由；私募類產品必須滿足合格投資者要求，對投資者進行充分信息披露。各類資產管理業務均必須杜絕資金池業務，杜絕“保底保收益”，嚴守不“剛性兌付”的底線，回歸“賣者盡責”、“買者自負”的受托理財本質。

應當推動理財銷售機構轉型為真正的募集機構，承擔起銷售適當性職責，推動理財資金通過公募FOF產品轉化為長期資產配置需求，同時允許符合條件的專業機構和個人從事投資組合管理服務；應當推動各類養老金專註於長周期資產配置和風險管理，通過公募基金、公募REITs等專業化工具配置到基礎資產端。

以下為講話全文：

尊敬的張承惠所長、範勇宏理事長、王連洲先生，各位來賓：

大家上午好！很高興來到第12屆中國證券投資基金業年會暨資產管理高層論壇。今天我想就“公募基金業的困局與出路”這個話題談一談個人看法，供大家參考。

一、公募基金業是信托關系落實最充分的資產管理行業

在整個大資管行業中，公募基金是最具代表性的資產管理業務形態，按份募集、組合投資，管理人按照持有人利益優先原則履行謹慎勤勉職責，基金持有人按份承擔風險、獲取收益。與其他資產管理業態相比，公募基金最大的優勢是《基金法》賦予了基金財產的獨立性地位，信托法律關系落實到產品運作各個層面，包括風險自擔的產品設計和銷售規範、強制托管制度、每日估值制度、信息披露制度、公平交易制度以及嚴格的監管執法，是投資者權益保護最為充分的大眾理財行業。

截至2016年底，公募基金資產規模達9.16萬億元，產品數量達3867只，是我國A股市場持股比例最高的專業機構投資者。公募基金個人有效賬戶數達到2億戶，85%的基金賬戶資產規模在5萬元以下。自開放式基金成立以來至2016年末，偏股型基金年化收益率平均為16.52%，超出同期上證綜指平均漲幅8.77個百分點；債券型基金年化收益率平均為8.05%，超出現行3年期銀行定期存款基準利率5.3個百分點；公募基金已經成為普惠金融的典型代表，為上億消費者創造了巨大收益和金融便利。公募基金在助力養老金保值增值方面也做出重大貢獻。截至2015年底，全國社保基金資產規模約1.91萬億元，成立14年來年化收益率達到8.8%，超過同期年均通貨膨脹率6.4個百分點，資產增值效果顯著。基金管理公司作為全國社保基金最主要的委托投資資產管理人，在18家管理人中占16席，管理了超過40%的全國社保基金資產，在機構投資者中樹立了良好聲譽。

二、公募基金出現結構性失衡，遭遇發展困境

一是投資工具屬性弱化，資本市場買方功能受到削弱。2012年以來，銀、證、保等各類金融機構資產管理業務規模呈爆發式增長，但是，運作最為規範、真正做到“賣者有責、買者自負”的公募基金規模僅有9.16萬億元，占比不足10%。以精選標的為目標的股票型基金份額規模自2013年以來持續下降，與2012年末相比減少52.6%（2015年提高股票型基金持倉下限也是重要因素）。與此同時，混合型基金大量興起，精選個股、長期投資讓位於趨勢擇時，對投資標的內在價值的關註讓位於短期波動收益，投資工具屬性弱化。2008年以來，公募基金持有A股總市值的比重持續下降，由歷史最高的7.9%下降到歷史最低的3.4%。公募基金的價值投資、長期投資功能嚴重弱化，無論是作為大眾理財的專業化工具，還是作為資本市場的買方代表，公募基金的主體地位遠未體現。

二是資金流入流出波動大，缺少長期投資生態鏈條。從資金來源看，公募基金以散戶化投資為主，真正的長期機構資金占比很小，養老金、保險資金等有長期配置需求的資金主要通過專戶管理，對公募基金無法起到支持作用。產業鏈發育不足，過多依賴外部銷售渠道，代銷關系削弱了公募基金募集職責，銷售利益最大化加劇頻繁申贖，公募基金認申贖總量與資產余額之比達到320%，其中，貨幣型基金認申贖總量與資產余額之比高達550%；從持有期限看，多數基金投資者並沒有把基金作為長期配置工具，平均持有期短，少於一年的占44%，少於三年的占67%。

三是公司治理偏離信托要求，投資人利益無法在治理層面得到充分保證。與上市公司類似，公募基金同樣面臨國有股話語權獨大，股權治理僵化，董事會功能受限、受托責任履行不充分等問題，股東利益尤其是大股東利益主導管理人行為和管理績效評價。從基金公司與投資者的關系看，公司治理困境導致公募基金過於追求短期規模和業績增長，投資人利益無法在治理層面得到充分保證；從基金公司與員工的關系看，公司治理困境導致對人才專業價值重視不足，缺少長效激勵約束機制，核心人才隊伍不穩定，多年來人才流失嚴重，2015年基金經理離職率達24.4%，創歷史新高（2016年有所降低，為12.5%）。

四是投資運作短期化，缺少長期核心價值。當前，短期功利主義是制約公募基金行業發展的重要原因，結構化產品、定增基金、定制基金等短期資金驅動型產品層出不窮，短期化行為突出。公募基金如果不能投資於未來，那麽自身也就沒有未來。環境保護、社會責任和公司治理即ESG原則是公募基金投資於未來的重要標準，全球諸多有影響力的機構投資者已經建立並遵循比較規範的ESG投資基準，有力推動了公募基金的發展，我國還停留在少數探索性實踐階段，缺少系統的、與我國資本市場和經濟轉型需求相匹配的ESG投資與評價體系。

五是大資管法律基礎不統一，沖擊信托文化根基。從整個資產管理行業看，各類資產管理業務的上位法既有《基金法》，也有《商業銀行法》、《信托法》、《保險法》，導致在監管層面，既有信托關系主導的突出投資人利益優先原則的監管規則，也有民商關系主導的遵從平等合同主體地位的監管規則，受托財產法律屬性不清晰，相關主體受托責任不明確，出現大量信貸業務與投資業務混同、違背委托人根本利益的現象，“剛性兌付”、“資金池”、“通道”、高杠桿結構化產品等違背資產管理本質的業務屢禁不止，助長了投機文化，沖擊大眾理財本質和信托文化根基。分業式監管疊加以機構為主的監管，導致大資管行業監管標準各異，監管標準與業務性質發生錯配，風險無法得到充分披露和有效監管，監管空白和監管套利帶來的負面影響已十分突出。

三、公募基金的出路與供給側改革方向

以公募基金為代表的資產管理業需要一場全面的供給側改革，完成行業的自我革命，真正承擔起提供普惠金融和推動產業創新的責任。

一是按實質重於形式原則統一行業法律基礎和監管規則。應當推動《證券法》和《基金法》成為規範資本市場各類活動的根本大法，擺脫部門法束縛，強化功能監管，統一同類業務行為規則。資產管理業應當全面遵循《基金法》作為信托關系專門法所確立的各項原則和規範，根據公開募集和非公開募集兩類產品的特征制定針對性監管標準，統一公私募產品運作規範。公募類產品必須滿足面向非特定對象募集的特定要求，保證產品結構簡單，低杠桿或無杠桿，保證高流動性和申贖自由；私募類產品必須滿足合格投資者要求，對投資者進行充分信息披露。各類資產管理業務均必須杜絕資金池業務，杜絕“保底保收益”，嚴守不“剛性兌付”的底線，回歸“賣者盡責”、“買者自負”的受托理財本質。

二是完善股權治理和激勵約束，建設行業信用文化。應積極推進基金管理公司健全以董事會為核心的公司治理機制，強化管理層信托責任和行業信用管理，推動基金管理公司股權構成多元化，鼓勵專業人士、成熟私募機構參與設立基金管理公司。在私募基金領域，已經初步形成登記備案、資金募集、合同指引、內部控制、信息披露、投資顧問到資金托管和中介服務的完整自律規則體系，中國證券投資基金業協會將依托法律法規和自律規則要求，積極打造私募行業機構、人員誠信數據庫，為從業人員建立完整的從業信用記錄，使私募基金管理人成為公募基金管理人的合格後備軍。公募基金管理人要優化激勵約束機制，培養投資管理人的風險控制意識，以及對公司和客戶利益的忠誠；堅持持有人利益優先原則，產品的業績表現和風險控制相結合，打造股東、員工、持有人利益協調一致的可持續發展平臺；創造鼓勵創新、容忍失敗的發展環境。

三是系統推進ESG責任投資，發揮公募基金長期價值。在基礎資產端，應建立上市公司ESG評價指標體系，出臺上市公司ESG相關信息披露指引，基於ESG信息披露開展對上市公司踐行ESG有效性的評價，最終建立符合中國國情、價值觀統一、真正創造長期收益的上市公司ESG指數。在投資工具端，應建立公募基金ESG投資評價體系，改變短期規模業績導向，鼓勵公募基金真正發揮買方優勢和專業化價值，根據被投企業公司治理、社會與環境義務的改善和長期價值創造進行投資決策，提升長期回報能力。在資產配置端，應推動有稅收遞延優惠支持的三支柱養老金建設，將短期理財資金轉化為以長期投資為目標的個人賬戶養老金或公募型FOF產品，遵循ESG原則進行長期資產配置，從資金端約束資產管理機構的投資行為，形成投資人、資產管理機構、企業經營者利益一致、行動一致的良性發展機制。由上市公司ESG評價體系與信息披露、基金ESG指數以及長期資金ESG配置基準構成的ESG發展原則有利於全面改善中國資本市場基礎資產質量，激發經濟增長的技術新動能，推動上市公司和公募基金履行社會公民責任，為全社會貢獻長期價值增長。

四是發展不動產證券化和公募REITs，豐富長期投資工具。在綠色發展和經濟提質增效過程中，將產生大量具有持續穩定現金流的優質公共基礎設施和服務項目，對這些公共基礎設施和服務項目進行資產證券化並上市交易，通過公募REITs完成標的挑選和組合持有，可以極大地拓展傳統資本市場服務實體經濟的廣度和深度。不動產證券化+公募REITs可以實現公共不動產的社會化投資和長期持有，讓長期資金與長期資產通過股權而非債權的方式有效對接，縮短融資鏈條，切實降低實體經濟部門杠桿率。公募REITs可以充分發揮公募基金運作規範、監管透明的制度優勢，在傳統股票和債券之外，為公眾投資於優質不動產、獲取長期穩健收益提供專業化工具，為全民共享經濟發展成果提供理想渠道。

五是建設資產管理三層架構，優化行業生態。資產管理市場應當形成三層有機架構。從基礎資產到組合投資交給普通公私募基金以及公募REITs等專業化投資工具，由公私募基金從投資人利益出發，充分發揮買方對賣方的約束作用，關註科技動向、產業發展趨勢、公司戰略、企業家精神，跟蹤經營成效，發現具有低成本、技術領先和細分市場競爭優勢的企業，或者尋找有長期穩健現金流的資產證券化產品，建立特定投資組合，打造適合不同市場周期的投資工具，形成“春、夏、秋、冬”完整產品鏈；從組合投資工具到大類資產配置，交給FOF和目標日期基金（TDFs）等配置型投資工具，全面開發滿足養老、教育、理財等跨周期需求的解決方案。在這個有機生態中，通過投資工具的分散投資可以化解非系統性風險，通過公募FOF的大類資產配置可以化解系統性風險。為此，應當推動理財銷售機構轉型為真正的募集機構，承擔起銷售適當性職責，推動理財資金通過公募FOF產品轉化為長期資產配置需求，同時允許符合條件的專業機構和個人從事投資組合管理服務；應當推動各類養老金專註於長周期資產配置和風險管理，通過公募基金、公募REITs等專業化工具配置到基礎資產端。

六是推動完善資本市場稅收制度建設。稅收制度是影響資本市場運行效率最重要的因素之一。應加快研究有助於資本市場投融資效率和促進長期資本形成的稅收體制，建立公平、中性稅負機制，提供合理的稅收激勵，推動更多長期資本進入實體經濟。推動稅收遞延優惠支持的個人養老金第三支柱建設，拓展實體經濟所需長期投資的資金來源；推動《基金法》稅收中性原則落地，避免基金產品帶稅運營，推動REITs等長期投資工具更好地對接長期資產，服務實體經濟轉型。

基金業協會會長洪磊：私募行業健康發展離不開有效制度環境

5月9日，“私募股權及並購百人論壇”在上海舉行，中國證券投資基金業協會會長洪磊表示，私募基金的蓬勃發展，有力推動了經濟轉型和創新發展。但私募股權行業的健康發展離不開塑造市場價值取向的制度環境，市場制度決定著企業家資源配置對經濟的最終影響。

洪磊在致辭發言中還表示，各類私募投資活動既有共性需求，需要統一的制度規則和信用環境，避免碎片式監管造成的不公平競爭，導致市場“劣幣驅除良幣”；也有個性化需求，需要針對天使、創投、並購等不同性質的私募投資活動提供差異化自律服務。

截至2016年底，在基金業協會登記的創業投資基金管理人1222家，已備案創業投資基金2208只，實繳規模3587.5億元;私募股權投資基金管理人2823家，已備案私募股權投資基金14081只，實繳規模3.74萬億元。在私募股權投資基金中，成長基金8149只，實繳規模1.48萬億元，並購基金907只，實繳規模4536.8億元。

洪磊認為，私募股權基金的功能不足和風險隱患主要體現在兩個方面，一是大量私募股權基金簡單博取上市價差回報，或依靠對賭條款兜底維持投資收益，消極持有股權，較少參與企業發展戰略和經營決策，未發揮企業重組和行業資源整合的專業化價值。

其次，並購基金與投資人之間缺少牢固的信托關系根基，並購市場信息披露機制不完善，大量短期資金以杠桿的形式介入，缺少長期資金作為並購資本金，限制了並購基金的發展。

洪磊認為，私募行業自律的方向是建立成熟的市場化博弈機制和高水準的行業信用，將市場與監管部門的博弈轉為市場主體之間的博弈，通過透明的註冊標準、明確的行為準則和有效的事中事後監測處罰，讓私募基金管理人關註的焦點從監管部門回到自身信用聲譽、客戶利益和實體經濟需求。

去年，基金業協會發布了《私募投資基金管理人內部控制指引》、《私募投資基金信息披露管理辦法》、《私募投資基金募集行為管理辦法》和《私募投資基金合同指引》等規範文件。通過法律意見書等規範，私募基金管理人與律師、會計師等市場中介服務機構之間也形成相互博弈、相互增信。

洪磊表示，私募基金管理人的首要任務是要守住合格投資者要求，不得將高風險產品賣給缺少風險認知和風險承擔能力的投資人;其次是要秉持股權投資的屬性，按照風險投資原則管好風險敞口，讓投資人承擔應該承擔的風險，獲取應該獲取的收益，不要脫離股權投資本質，傷害行業長遠發展。

他還表示，將推動改善制度環境，積極推動IPO、新三板上市等環節認可私募股權基金的功能價值，反映行業合理訴求，拓展私募基金退出渠道。同時推動《基金法》稅收中性原則落地，避免基金產品帶稅運營，推動REITs等長期投資工具發展，對接養老金需求，服務實體經濟轉型。

根據《基金法》、《中央編辦關於私募股權基金管理職責分工的通知》和《私募投資基金監督管理暫行辦法》，中國證券投資基金業協會是履行私募基金登記和備案管理的唯一法定機構。

洪磊表示，協會深刻認識到，各類私募投資活動既有共性需求，需要統一的制度規則和信用環境，避免碎片式監管造成的不公平競爭，導致市場“劣幣驅除良幣”，也有個性化需求，需要針對天使、創投、並購等不同性質的私募投資活動提供差異化自律服務。協會有信心走出一條符合行業共同利益的現代化治理之路。

中基協洪磊：私募基金已經成為第三大機構投資者

中國證券投資基金業協會會長洪磊在第四屆全球私募基金西湖峰會上表示，基金行業不能局限於行業自利視角，滿足於技術的領先和規模數量的擴張，應當從發展全局出發，將自身置於金融與實體經濟的完整社會關系中，認清定位，恪守本質，堅持規律，專業發展。

洪磊強調，資產管理行業都需要堅持初心，堅守投資者利益優先的價值觀和信用立身的行為準則。處理好三大基本關系：一是，處理好與投資者的關系、二是，處理好與資本市場的關系、三是，處理好與被投企業的關系；致力於三個基本面建設：一是行業信用體系，二是行業競爭生態，三是行業制度環境。

此外，洪磊還介紹，截止2017年底，在中國證券投資基金業協會登記的私募基金管理人數量達到22446家，已備案私募基金實繳規模達到11.10萬億元；各類私募基金持有A股市值達到9735億元，占A股總市值的1.72%，私募基金已經成為繼公募基金、保險基金之後第三大機構投資者。

全文

中國證券投資基金業協會會長洪磊在“第四屆全球私募基金西湖峰會”上發表致辭

尊敬的各位來賓，女士們、先生們：

大家上午好！

非常高興再次來到杭州，參加一年一度“全球私募基金西湖峰會”。自2015年首屆“西湖峰會”舉辦以來，我國私募基金行業快速發展，在服務居民理財、優化資本市場結構、支持實體企業發展方面發揮日益重要的作用。當前，國際國內經濟金融環境不確定性增加，金融降杠桿、防風險壓力持續，金融服務實體經濟的深度與效率有待提高，大力發展直接融資、建設現代金融體系成為發展轉型的戰略選擇。2017年11月，國務院金融穩定發展委員會成立。2018年4月，中國銀行保險監督管理委員會正式掛牌，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》發布，我國已經走上現代金融體系轉型之路。

就基金行業而言，需求、科技、制度的變遷推動了行業快速發展。截至2017年底，在中國證券投資基金業協會（以下簡稱協會）登記的私募基金管理人數量達到22446家，已備案私募基金實繳規模達到11.10萬億元，過去3年年化增長率分別為64.4%和95.3%。其中，私募證券投資基金管理人8467家，實繳規模為2.60萬億元，過去3年年化增長率分別為79.2%和78.1%；各類私募基金持有A股市值達到9735.16億元，占A股總市值的1.72%，私募基金已經成為公募基金、保險資金之後的第三大機構投資者。

截至2018年4月底，浙江省私募基金管理人數量達到2671家，管理基金規模9982.30億元，位居全國第4位。杭州市私募基金管理人數量達到1485家，管理基金規模4354.01億元，分別占到浙江全省的55.5%和43.6%；其中，私募證券投資基金管理人573家，管理規模1342.25億元，分別占到浙江全省的62.2%和68.0%。

截至2018年一季度末，從資金來源看，杭州市私募基金實繳規模中，有31.9%來自於自然人，28.9%來自於境內法人機構。從資金投向看，杭州市私募基金股類資產投資占比40.9%；債類資產投資占比7.6%；收益權類資產投資占比6.3%。從區域流向和產業方向看，杭州市私募基金管理人累計投資項目5205個，累計投入本金2171.95億元，其中股權投資本金1637.09億元，占比75.4%；累計省內投資項目達到2675個，累計投資本金956.17億元，占比分別為51.4%和44.0%。從更大範圍看，全國私募基金管理人累計在杭州投資項目4671個，累計投入本金2050.17億元，其中股權投資本金1518.06億元，占比74.4%；在投項目企業中，中小項目企業占比70.7%，高新技術項目企業占比27.3%。私募基金的資產配置、區域配置、產業配置情況反映出杭州卓越的成長性和對風險資本的強大吸引力。

上述數據初步展示了自律管理中金融科技的力量。在協會AMBERS系統進一步完善後，私募大數據將發揮更大作用。例如可以把私募基金的資金流和投資活動特征與LP結構、區域環境、產業發展趨勢等相聯系，形成生態化、場景化分析，為基金的治理、行業監管、地方引導政策和區域經濟發展提供實證支持。

伴隨著科技進步的加速，人類社會將跨越機械化、自動化，邁向智能化發展新階段。智能化階段的突出特征就是智能工具的深度學習、自主學習和快速演進能力，人工智能將不可避免地改變人類的生產方式和產業結構、生活方式和社會結構，甚至有可能擺脫工具屬性，發展出具有獨立意識和自主行為能力的“智能人”。最近有一部電影叫《銀翼殺手2049》，描繪了人類與“複制人”之間的控制與反控制關系，它給我們提出了一個深刻的問題：人類應當如何運用人工智能來實現自己的目的？

從現在開始，我們就應該努力回答這個問題。我的看法是，任何科技的運用都必須符合人類的倫理道德規範，回到對人性的常識性判斷。就金融科技而言，它可以幫助基金行業大幅度提高效率，改善方法論，創新產品並優化策略，但絕不會改變基金的業務邏輯和信義義務，無法替代人腦對社會價值的判斷。基金行業不能局限於行業自利視角，滿足於技術的領先和規模數量的擴張，應當從發展全局出發，將自身置於金融與實體經濟的完整社會關系中，認清定位，恪守本質，堅持規律，專業發展。

責任至上，不悖初心。我在2015年的西湖峰會上，提出“專業開創未來”，呼籲私募基金行業追求專業主義精神，像“希波克拉底誓言”要求醫生對待生命一樣對待受托資產，認真履行對投資人的受托義務。在2017年的西湖峰會上，提出“責任引領發展”，呼籲私募基金行業必須克服短視和投機，在秉持專業主義的基礎上，更多地承擔起對投資者、對資本市場、對實體經濟的責任，主動把握行業的未來和發展方向。

大道至簡，回歸常識。無論經濟、金融、社會形勢如何演進，國際國內競爭環境如何變化，資產管理業都需要堅持初心，堅守投資者利益優先的價值觀和以信用立身的行為準則，處理好幾大基本關系。

一是處理好與投資者的關系。過去，我們一直強調，資產管理行業的基本法律關系是信托關系，基金管理人要恪盡受托義務，做到賣者盡責。事實上，“賣者盡責”並沒有得到完全落實。首先，大部分私募基金管理人多數時候並不直接面對客戶，而是通過代銷或私人銀行間接獲客，基金管理人無法觸及和貼近投資者的真實需求，渠道利益扭曲了基金管理人對投資者負有的受托關系。其次，資產管理行業還沒有形成專業化分工的有機生態，缺少從大類資產配置到投資工具再到基礎資產的三層有機架構。在市場周期的上升階段，很多基金管理人拼命發產品，努力做大規模來獲取市場地位和競爭優勢；在市場周期的下行階段，很多基金管理人苦於沒有穩定的資金來源，跨周期投資能力受到嚴重損害。在這種資金被動流入流出的輪回中，基金管理人往往忽視了從挖掘投資者到投資管理再到挖掘投資標的的專業精進之路。以大資管為例，當投資者的錢通過儲蓄或銀行理財產品進入基金的時候，還有誰會去關心終端投資者的真實需求？因此，基金行業必須堅定直接服務投資者的決心並作出不懈努力，將更多家庭、更多高凈值客戶開發為可以直接投資的投資人，努力讓自己成為靠譜的管理人，用信用和能力獲得投資者認可。

二是處理好與資本市場的關系。私募基金往往傾向於追求戰勝市場的α收益，這是一種投資理念，也是專業能力的表現。但是，如果超額收益僅僅依賴於市場波動創造的價差，那麽這種收益是十分不可靠的。因為資本市場的一個常識是，沒有人能夠從低買高賣中持續地賺錢，在成熟市場尤其如此。雖然我國資本市場還不成熟，賺取波動價差的機會廣泛存在，但是，從長期來看，這條路會越走越窄，不可能支撐私募基金的未來。對於私募基金來說，應當更加關註實體經濟發展趨勢，努力找到當前價值低估並且有長期發展潛力的投資標的，通過管理好β獲取更好回報。科技創新日新月異，產業升級無窮無盡，新一輪科技革命正蓄勢待發，中國已經無限接近科技革命的中心圈層和創新發展的戰略機遇期，未來將誕生大量具有長期超額收益的投資標的，這才是私募基金超額收益的真正源泉。

三是處理好與被投企業的關系。盡管基金要求組合投資，但並不意味著基金只能做被動的財務投資者。盈利能力和股價是企業投資價值的直接體現，但企業內在價值有著更為豐富的內涵。只有內部治理不斷完善，並且符合產業升級和社會發展方向的企業，才具有持續成長的生命力。基金管理人不能滿足於當前盈利能力和股價的最優組合，還應當從社會共同利益出發，積極關註並推動被投企業完善內部治理，承擔社會和環境責任，提供符合社會價值的產品與服務，通過投資的力量不斷改善實體經濟中資源錯配、效率低下、信用缺失、過度投機、侵犯中小股東利益等損害企業內在價值的現實問題。

中國證券投資基金業協會始終致力於三個基本面建設：一是行業信用體系，二是行業競爭生態，三是行業制度環境。

在行業信用體系建設方面， 以“7+2”自律規則體系為基礎，在登記備案、基金募集、投資運作環節推動基金管理人與中介機構、基金管理人與投資、基金管理人與被投企業之間形成三重信用博弈，讓市場主體行為回歸市場，讓私募基金管理人關註的焦點從監管部門回到自身信用、客戶利益和實體經濟需求。2018年1月，面向私募證券類會員機構的信用信息報告制度正式實施。利用協會AMBERS系統積累的大數據，信用信息報告從合規性、穩定度、專業度和透明度四個維度客觀呈現了會員機構信用水平。自2018年5月7日起，私募證券投資基金管理人會員可通過協會資產管理業務綜合報送平臺查閱自己的信用信息報告。截至昨天，已經有63.3%的私募證券基金管理人會員發生查閱記錄。我們希望所有私募會員都能積極關註並使用自己的信用信息報告。信用信息報告可一對一用於客戶開發、資金募集、資信憑證等領域，隨著AMBERS系統業績與行為記錄的完善，機構+人員雙重信用報告機制將為私募轉公募、私募參與金融交易場所等活動提供有力支持。未來，私募會員機構將可以憑自身商業信用決定自我發展，越來越多地受益於自身信用的改善和行業公信力的提高，把命運掌握在自己的手里。只要誠實守信做得好，就能獲得最低的發展成本。

在提升行業競爭生態方面，協會致力於推動資產管理市場形成“基礎資產—投資工具—大類資產配置”三層有機架構，鼓勵投資銀行、基金管理人和大類資產管理人專業化分工和相互制衡，形成多層有機生態。基礎資產的創設應當交給投資銀行，完成基礎資產的權屬分割，實現份額化、可交易；從基礎資產到組合投資，應當交給各類專業投資工具提供者——基金管理人，發揮基金管理人挖掘投資標的內在價值的能力，為投資者的利益構建特定投資組合，打造適合不同市場周期的投資工具；從投資組合工具到大類資產配置，應當交給養老金、理財資金和保險資金等FOF管理人，通過目標日期基金（TDFs）、目標風險基金（TRFs）等配置型工具，專註於長周期資產配置和風險管理，開發滿足不同人群生命周期需求的全面解決方案。

目前，我國資產管理行業還缺少大類資產配置的支撐，資產管理乃至整個資本市場都受到資金頻繁流入流出的沖擊，始終無法形成真正有效的長期投資機制和市場環境。我國私募基金的資金來源中，來自各類養老金、社會公益基金、保險資金、主權財富基金等長周期配置資產的比例不足1%，而美國超過40%。因此，我們希望在《基金法》框架下，盡快制定大類資產配置管理辦法，引導非保本理財業務轉型為大類資產配置服務。與此同時，協會全力支持稅收遞延型第三支柱——個人養老賬戶的全面實施與落地工作。我們認為，個人養老賬戶應當堅持普適性、自主性和效率優先，能夠為任何有自主養老意願的個人提供零門檻進入的便利，充分保護個人選擇權和受益權，將稅收遞延優惠、資產配置選擇落實到賬戶，在養老金融產品層面堅持專業化分工、低成本運作和嚴格監管，推動各類養老金融產品在產品屬性、養老支付和管理成本上充分競爭。

在優化行業制度環境方面，我們認為，當務之急是推動《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》配套規則盡快落地。在短期內基金法難以修改的情況下，應當加快私募基金條例出臺，對私募基金進行明確界定，對投資業務和融資業務進行有效區分。長期來看，應當在《信托法》、《基金法》框架下對各類資產管理業務正本清源，實現全社會資產管理規則統一。應當加快研究重塑資本市場稅收體系，建立公平、中性稅負機制，促進長期資本形成，服務實體經濟創新發展。

杭州作為中國經濟最有活力的城市之一，為私募基金發展提供了優越的環境。我們期待杭州能夠引領私募基金發展潮流，助力風險資本形成，在發展現代金融體系和現代化強國的道路上率先走出杭州經驗，貢獻杭州智慧！

最後，預祝本次論壇取得圓滿成功！

謝謝大家！

洪磊：建議制定大類資產配置管理辦法，構建資管三層架構

近幾年來，私募基金高速發展，成為資本市場重要組成力量。截至2018年4月底，在基金業協會登記的私募機構2.36萬家，備案的私募基金7.25萬只，管理資產規模12.48萬億元；其中，私募證券投資基金管理人0.87萬家，占比37.1%，管理基金3.6萬只，占比49.7%，管理資產規模2.56萬億元，占比20.5%。

不過，目前我國私募基金還遠遠沒有充分發揮潛力，融資體系高度依賴銀行的格局尚未改變。1992至2017年，IPO和各類再融資累計融資總額僅為11.23萬億元。截至2018年3月末，非金融企業國內股票融資額僅占社會融資規模存量的3.8％，包括非金融企業境內股票融資和企業債券融資在內的直接融資規模僅占社會融資規模存量的14.2%。

“直接融資不發達，權益資本形成能力嚴重不足。發揮私募基金功能作用，完善多層次資本市場，實現從間接融資體系到直接融資體系的轉變，我們還有很長的路要走。”基金業協會會長洪磊表示。

長期以來，我國資本市場以散戶為主，缺乏長期資金，短期、投機主義盛行，無法對資本市場形成有效支撐。

因此，洪磊指出，在發展絕對收益私募基金，為市場提供充足流動性的同時，也必須大力發展追求相對收益的投資產品和堅持專業長期價值投資的機構投資者，建設有利於長期資本形成的多層次有機生態。

目前，我國資產管理業缺少從大類資產配置到專業投資工具到基礎資產多層次有機體系，無法匹配養老金、理財資金、保險資金的跨期資產配置需求，無法滿足實體經濟不斷增長產生的持續融資需求。

洪磊建議，應當在《基金法》框架下制定大類資產配置管理辦法，構建資產管理業三層架構，形成主業清晰、專業規範、優勢互補的制度設計。

“一是將基礎資產的創設交給資本市場的賣方——投資銀行；二是從基礎資產到組合投資交給提供專業化投資工具的資本市場買方——基金管理人；三是對組合投資工具的選擇交給養老金、理財資金和保險資金（FOF）管理人進行大類資產配置，通過目標日期基金和目標風險基金等配置型工具，專註於長周期資產配置和風險管理。”洪磊表示。

在這個有機生態中，通過投資工具的分散投資可以化解非系統風險，通過大類資產配置可以化解系統性風險。

洪磊建議，充分借鑒國際成熟的監管經驗，積極回應現實訴求，細化《基金法》管理人、托管人職責，區分承擔募集職責的管理人和承擔投資管理功能的管理人，允許其各自獨立存在並進行市場化分工合作，將各類主體的活動置於清晰的規則之下，消除監管套利機會。

他指出，通過制定大類資產配置管理辦法，允許機構投資者申請大類資產配置牌照並核準其發行相關產品，為銀行、保險等機構投資者提供規範的資產管理與資金運用渠道，推動銀行理財、養老金、保險資金、公私募基金等各類資金有序參與、專業分工，共建資本市場良性生態。

洪磊：REITs是經濟結構調整的新型重要工具

2018年6月13日，2018第二屆陸家嘴資產證券化論壇在上海召開，中國證券投資基金業協會（以下簡稱協會）黨委書記、會長洪磊參加會議並發表致辭。

洪磊會長指出，十八大以來，創新、協調、綠色、開放、共享成為經濟發展主旋律，經濟結構、投資結構迎來根本性變革。REITs集合社會資金，通過持有具有穩定現金流的優質不動產，為低風險偏好投資者提供分紅型產品。同時，通過REITs的證券化過程，為開發型企業提供了資金退出機制，從而為新的項目開發提供了資本金。因此，REITs（房地產信托投資基金）是經濟結構調整的新型重要工具，發展REITs也是資本市場供給側改革的重要內容。

洪磊會長指出，我國REITs面臨基礎資產信用不獨立，無法擺脫“剛性兌付”；制度環境滯後，缺少統一的市場化運作環境；缺少綜合性行業稅制安排；資產持有成本和資金成本過高，權益型投資回報率不足等問題。應當從以下幾方面探索推動REITs的發展。一是比照CDR做法，先行制定REITs管理辦法。二是堅持回歸本源，打破剛性兌付，加強管理人和投資者教育。三是加快稅制綜合改革試點，在直接投融資領域取消流轉稅，建立以企業和個人所得稅為主的直接稅制，在REITs層面實現稅收穿透。

洪磊會長表示，鑒於私募基金投資範圍由投資基金合同約定，協會將進一步明確私募REITs產品的備案標準，提高備案效率。私募REITs產品應當滿足以下基本條件：一是以有真實現金流的項目為投資標的；二是封閉運行，確保基礎資產權益的真實轉移和法律隔離；三是基礎資產只能初次證券化，不再衍生新的證券；四是原始權益人變現的資金投向應符合國家產業政策。協會將積極協調市場各方力量認真研究，推動REITs健康發展，更好地服務於經濟社會發展大局。