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牛市狂想曲 寫在沖關3478點前夜

來源: http://wallstreetcn.com/node/213230

本文作者華泰策略徐彪、劉名斌、姚衛巍、劉晨明，授權華爾街見聞發布，亦發表於微信號“fenxishixubiao”

不知不覺，2014已經過去，這一年的所有回憶包括股市的故事都已成為相冊里的黑白照片。詩人或許會多愁善感地撰文留念。作為分析師，要做的事情很簡單：回頭望，然後向前看。尤其是經歷了近期的過山車後，剛到3400點就迎來大幅調整，市場普遍迷茫。50ETF傳聞如期兌現，但大家對未來的看法卻史無前例地 分歧巨大。與其遊移在短期預測中，不如拿出點時間，考慮清楚這輪行情的本質。

要看清楚歷史行情背後的邏輯，回顧是必不可少的環節。

1季 度，在淘汰落後產能的影響下，經濟快速下滑。2季度，保增長壓力逐漸增加，股市持續下行，政策也開始轉向。5月下旬，在財政政策和貨幣政策的雙重刺激下， 股市見底，春天漸行漸近。6月份，申萬A股指數上漲2.34%；7月，申萬A股指數上漲7.42%。應該說，5月、6月和7月的行情恰好就是我們的菜，因為政策跟的緊嘛，很容易猜對。

從8月份開始，行情從大家能明白的狀態，忽然切換到絕大多數人瞧不明白的二次元狀態。（ PS : 老牛出來裝嫩，我們寫這個咚咚，希望提出一套全新而且系統性的解釋，投資者看後能豎起大拇指誇獎說：哇塞，腦洞大開！）

導 火索源於經濟數據超預期下行。8月份，工業增速猛跌至6.9%，要知道，7月還在9%左右。更重要的是，按照歷史經驗，6.9%的工業增速，GDP增速已 經跌破7%，遠低於7.5%左右的目標區間。面對糟糕的經濟數據，我們連續撰寫《目標，上證2450！》和《一輪行情，兩個世界》等多篇文章，從產業資本 以及實體經濟融資成本下降對企業盈利的正面作用兩個視角切入，來解釋這輪行情。

四 個月後，回顧這段歷史時。我們沒有找到應有的榮光，反而一臉尷尬。即便再不情願，也必須面對現實：我們只是猜對了結果，沒有猜對原因，最多只是部分猜對原 因（企業盈利複蘇的判斷錯誤，產業資本尤其是國家資本的判斷或許比較接近真相）。更離譜的是，幾乎所有猜對結果的人，論據都是錯的。無論持“企業盈利上行 說”，還是持“無風險利率下行”說，都是瞎說。

這種事情，狡辯沒有意義，直接上數據：

企業盈利數據持續下行，股市漲了幾個月，同比增速就跌了幾個月。

流動性寬松遠不像大家說的那麽誇張，預期中的全面寬松始終只存在於YY世界，實體經濟融資成本下降也只聽樓梯響，不見人下來。整個三季度，表征企業部門融資成本的加權平均貸款利率不僅沒有下來，反而持續上行。

尤其是十月份以來，票據貼現利率和銀行對結構化理財產品進行優先資金配資的利率水平同步上行，而且上升曲線極其陡峭。

 

你看，這就是我們面對的現實：老中醫遇到了新問題。過去十年，有商業化賣方分析以來，基本上對市場的整個研究框架都建立在基本面的基礎上，後來高博橫空出世，創造性地引入資金面分析。不管哪個咚咚，都默認股市只是晴雨表。它永遠不會成為自變量，只能以應變量的身份出現在舞臺上。但是，看起來，過去半年，股市這只小狗距離主人越來越遠，甚至你會想到底是主人牽著狗狗走還是狗狗領著主人跑呢？更虐心的是，在對2015年經濟下行判斷趨於一致的前提下，在預期中 無風險利率下行遲遲未能兌現的現實面前，你到底看多2015年還是看空？看多意味著背叛已有框架和價值觀，看空意味著你至少需要階段性地和走勢對著幹。

交易型選手可以不用知其然，知所以然足矣。我們這些分析師就不同，必須想明白一套邏輯來，而且這套邏輯能言之成理，否則安生立命的東西就不存在咧。

搞出一套邏輯之前，首先需要回答一個問題，一個看似風馬牛不相及但極度重要的問題：中國股市，到底誰話事？

股票是一個很大的類別，到2014年底為止，股票總市值37萬億，流通市值32萬億。這麽龐大的市場，無論上漲還是下跌，都對應著天量資金的進出。能夠坐上桌參與牌局的，也就三位選手：企業部門、住戶部門和政府部門。看起來，絕大多數時間里，政府部門充當裁判員的角色。從口袋里拿出真金白銀持續買賣造就牛市 熊市的，是住戶部門和企業部門。企業部門相比住戶部門而言，風險偏好更高，所以，它才是股票資產配置的主力機構。過去十幾年的經驗告訴我們，企業部門對股 票的資產配置行為，在絕大多數時間里，引領著股市的漲跌。

2008年以後，產業資本話事的特征尤其顯著（下面這段話摘選自《一輪行情，兩個世界》）。

股權分置改革以後， 產業資本急行軍跑步進入流通市場。2010年是第一個里程碑，A股流通比例第一次系統性提升至70%以上，這意味著產業資本第一次成為A股流通池子中的大鱷。2013年後，流通比例進一步提升至80%以上，成為當之無愧的食物鏈頂端式存在。

全流通後，產業資本對股市的影響日漸顯著，有沒有證據呢？有的，就是下面這張圖：

 

你 看，2010年以來，產業資本增減持已經成為一個奇準無比的領先指標，沒有之一。他的準確度達到令人難以想象的100%！每一次該數據大幅飆升後，都能看 到資本市場出現一輪上級別的反彈（至少15%）。這一次，也不例外。2014年5月，產業資本增減持數據飆升到有記錄以來的最高位！

一個問題，自然而然地浮出了水面：為啥產業資本意願能夠影響資本市場的走勢呢？

在回答問題之前，讓俺給大家講個去年講過的小故事。

14年 3季度，一個大型集團的朋友問我：出5-10個億想買個殼，問有沒有介紹。聽完後，筆者一肚子疑問：要殼幹嘛？眼瞅著明年500家公司等著上市，後年註冊 制放開。花這麽多錢買公司控制權，是錢多給燒的麽？疑問歸疑問，本著受人之托忠人之事的原則，俺顛顛地跑投行問一圈，聽到答案的那一刻，俺眼鏡碎了一地 啊。這年頭，5-10個億的凈殼，已經很難找到了！

資本市場的錢，一點不傻，也從來沒有傻過。筆者發蒙的一刻，說明筆者OUT了。

咱們可以打個比方，有個公司叫土鱉公司，話說這公司是真土啊，主營業務爛的掉渣，搞不好明後年ST光榮退市也未可知。你說，這麽一個破公司，在註冊制前夜，憑啥值錢呢？

答案就在四個字：市值管理。

憑 借絕對的信息優勢（沒有誰比大股東更清楚未來的業績）、資金引導優勢（如果你是基金經理，肯定也願意相信上市公司董事長講的故事吧）、籌碼優勢（這個不用 解釋吧，人家是第一大股東），如果說你買股票只有百分之50%的勝率，人家至少也會有70%。逐利是資本的天性之一，獲勝概率優勢導致的一個顯然性結果便 是，資本被吸引進來，從而演化出可盈利的行為模式：

第一步，先知先覺的資本進入，與產業資本相結合；

第二步，資本與產業未來進行市值管理，尋找符合趨勢的投資方向，進入，企業經營被激活；

第三步，企業經營被激活引發資本市場關註，股價被激活；

第四步，被激活的股價帶來羊群效應，資本獲利，可盈利的行為模式形成；

第五步，市場自我學習、複制、演進，上述行為模式在資本市場中擴散；

第六步，社會流動性沒有出現普遍性寬松，資本市場所能獲得的流動性不足於同時擡升所有股票價格，上述行為模式不能同時擴散至市場的所有角落，一個時間段里只能在某些市場結構里發生。

這就是我們看到的2012年年底至今的市場運行過程中的投資者行為模式。

大家還記得去年的創業板麽？創業板指數從40倍PE才真正開啟上漲之旅，2013年前， 中小板塊的定增項目占比連續三年維持在20-30%之間，2013年猛增至近40%，2014年至今占比已經近50%。擁有如此彪悍的發動機，你說，創業 板能不漲麽？還記得去年年中，無數策略分析師（也包括我們哈）基於創業板整體業績增速的判斷，認為創業板已見頂。現在回頭看看，大家都錯了，而錯的離譜的 原因之一，就是低估了外延式擴張對創業板業績的影響（尤其是創業板指數只涵蓋前100家公司，外延式並購式擴張對這100家公司的業績影響巨大）。

如果說，市值管理的第一個受益者是創業板的話。向後看，未來幾年，市值管理模式可能擴散至全市場麽？

答案很確定，會的！

因為，未來幾年，國企改革必將拉開大幕。

我給大家算筆帳，三級國資凈資產不到50萬億，假設其中20%通過資本市場完成混合所有制改革，那就是9-10萬億！10萬億是什麽概念呢？截至2014年 8月底，資本市場總市值26.8萬億，流通市值22.4萬億。如果主要以定增的方式完成，就意味著創業板的故事將擴展至主板，你可以想象一下，股市要上漲多少？

你看，定增或者市值管理只是一個縮影，這背後隱現出一個完整的鏈條：通過環環相扣的利益鏈條、編織扣人心弦的資本故事，產業資本已經具備了將意願轉換成市場影響的能力。

請註意，在以往很長很長的時間里，大家眼里的產業資本只是狹義概念。但事實上，產業資本至少包括民間資本和國家資本兩大陣營。以往，大家都在關註民間資本的 訴求，因為他們的訴求造就了一輪創業板牛市。從2014年開始，誰也無法忽視國家資本的訴求。前面所說的國企改革只是一個方面，融資結構調整才是更急迫更 核心的訴求。

從1949年以來，到2012年為止，中國經濟始終維持很好的彈性。只要貨幣當局肯松貨幣閘門，經濟增速就一定會起來。直到2013年上半年，M2系統性上行，社會融資總量同比增速近50%，但經濟增速始終沒有大起色。

 

經濟學家就很奇怪，去看看，到底發生了什麽。不看不知道，一看嚇一跳。原來，維持債務滾動所需的資金，已經大到可以影響全社會融資總量的程度。這可是大姑娘 坐花轎，頭一回啊。搞研究的都感覺頭皮發麻後背發涼，從來沒有一刻，債務危機距離我們如此之近。所以呢，從2014年開始，化解債務風險成為國策寫進中央 經濟工作會議的決議里。

未來幾年，中國經濟依然想維持一個較快的發展速度（7%左右，這是十八大交給本屆董事會的歷史任務），就必須體現在某幾個部門可持續加杠桿上，因為固定資產 投資需要維持在大約15%左右。但是看起來這是一個無法完成的任務，地方政府債務泡沫、房地產泡沫以及部分制造業行業產能過剩泡沫共同構成了“債務三劍 客”，金融部門杠桿率看起來已經到了很難承受新一輪大幅上行的地步：180%！

 

 

怎 麽辦？既然債權融資看起來路正越走越窄，至少在完成地方債務風險治理（大規模的債務置換，就是用長久期低利率地方債置換現在3-5年的短久期高利率債務） 前，必須大幅拓展股權融資。一個很淺顯的道理是，債券融資必須還本還息，而股權融資則不必。不僅不用還，股權融資還在於能夠通過保持分子不變的情況下，做 大分母來達到降杠桿的目的。在全社會債務問題凸顯的時候，你又想維持一個較高的經濟增速，唯一出路就是大規模增加股權融資的比例。但是，這件事可不容易。 以2013年為例，股權融資募集總資金僅為4016億元，債券融資90274億元，貸款融資126292億元，股權融資占比僅為1.8%。說句不好聽的 話，有他不多，沒他不少。哪天資本市場完全喪失融資功能，至少大家日子照過不誤。

你看，中國夢的實現需要大幅提高股權融資比例，而股權融資大發展必須建立在資本市場繁榮的基礎上！第一次，資本市場開始具備全局重要性。換言之，國家資本擁有足夠的市值管理動力。

估計很多人會問，既然政府部門不是運動員，只能充當裁判員的角色，國家意誌如何能夠轉變為資本市場的上漲動力呢？或者說，我們如何去理解過去半年的上漲呢？

讓我們回顧下已經走過的兩個階段上漲：

第 一階段：產業資本主導的階段，2014年5月到9月，產業資本增減持比例數據大幅異動。次月開始，在政策寬松預期的引導下，股市開始上行，一直持續到大約 九月份。這輪行情的特征可以概括為一句話：藍籌點火，小票唱戲。中證500指數的表現顯著優於中證100，市場還在講述各種外延式擴張的故事。九月發生了 一件標誌性的事情，消滅20億以下市值的公司。

第 二階段：住戶部門間接入市階段，2014年8月份開始一直到現在，住戶部門資金通過杠桿工具（比如配資市場，比如兩融市場）大規模進入市場。（註：細心的 投資者會發現，兩個階段有重合，八月和九月是轉換和孕育的月份，這很正常，任何新事物的孕育，都發生在舊事物的晚期。）配資市場的總量數據暫時沒找到，但 是兩融業務的規模變化很清楚：8月份以後，進入兩位數快速增長期。到2014年末，融資余額接近一萬億，其中大約4000億資金來自銀行。

 

好 端端的，為何住戶部門開始各種渠道跑進各種配資市場呢？原因很簡單，就是43號文。最近幾個月，跑了至少四五家銀行，講課的時候我都會問一下他們的零售銀 行部員工。調研後發現中國的高凈值客戶很可愛，他們就喜歡追求穩定回報。反正不管你什麽市況，我就要大概8%左右的回報率。過去幾年，這個心願分分鐘就心 想事成咧。因為有非標資產，尤其是基於地方政府債務的非標資產。但是呢，43號文開始醞釀後，基於地方政府債務的新增非標資產大幅減少。由奢入儉難，尋找 新的穩定回報資產的述求史無前例般迫切。一不小心，配資市場成為尋求穩定回報的首選。這波資金進入配資市場後，進一步推升了資本市場，於是，正循環出現。 一輪加杠桿的牛市，正式成型。

行文至此，我們可以做個初步總結：

第一階段為啥漲？因為政府5月份開始政策放松，貨幣政策和財政政策夫妻雙雙把水放。

第二階段為啥漲？因為政府治理非標資產，清理地方政府債務。導致存量金融資產從非標資產遷移到配資領域。

過去屬於死神，解釋過去再如何頭頭是道，無法預測未來都只是扯淡。向前看，我們可以做一個非常大膽的預測。

清理地方政府債務的進程剛剛開始，非標資產供給持續萎縮，住戶部門資金間接入市一如既往，融資融券余額持續上升，推動指數接近4000點附近（底部起來漲幅一倍），或者上漲狀態持續近一年。

為何要強調一年或者一倍呢？這是一個經驗數據，很靈。

2000年 和2007年，在經歷了大幅度（至少一倍）和長時間（至少一年）的上漲之後，住戶部門認為股市成了“提款機”，類似“搶劫不如炒股”的橫幅居然堂而皇之地 出現在大街旁，這種認知上的180°變化導致住戶部門對股票這類資產的風險屬性認知發生巨大漂移，居民儲蓄存款大規模流入股市，接棒企業部門資金推動市場 繼續上漲。

 

一旦達到1倍或者1年的極限，住戶部門的熱情將被徹底點燃，牛市下半場將旋即開啟。

這 是一場有別於以往所有經驗的牛市，屬於徹頭徹尾的人民戰爭。歷史上每一場牛市都可以分為點火吹哨、上半場以及下半場。以往，幾乎每一場牛市的上半場都是企 業部門在流動性或者企業盈利的推動下持續配置股票資產所引發的，只有下半場跟住戶部門資金大規模入市有關。而這一次，上半場和下半場的主力都是住戶部門， 只不過上半場以間接入市提供配資為主，下半場以直接入市卷袖子親自上場為主。

一定有人會很關心：有沒有可能，我們只看到上半場，而看不到下半場呢？

客 觀地講，完全有可能。如果從明天開始，政府清理整頓配資市場，或者設置某些門檻，導致住戶部門間接入市的道路不再通暢。那麽，市場將迅速進入持續下跌期， 說好的下半場，也會離我們而去。沒有什麽會比為山九仞功虧一簣更加令人扼腕痛惜，數據顯示，我們已經接近住戶部門存款搬家的臨界點：

 

一旦進入下半場，市場運行的邏輯將會變得簡單而且明了：住戶部門資金入市帶來市場上漲，上漲造就財富效應，財富效應引發住戶部門資金進一步滾雪球式入場。於是，自我循環和加強式的上行就此拉開序幕。

財 富效應只是短期的催化劑，當我們把視野拉長拉高後，你會發現，我們正身處在一個偉大的創業創富時代，周邊環境不遺余力地鼓勵國民通過創新創業來實現致富夢 想。創新創業的最大特點是需要承擔風險，這個特點決定了過去以銀行為絕對核心的金融體系走向終結，因為銀行資金本質上不能承擔風險，真正能夠承擔創新創業 風險的資本只能來自直接融資，特別是股權融資。當前的時代潮流已經讓國民看到了太多的創業創富，還有什麽比阿里巴巴在美國上市創造出來的一大批千萬富翁更 加有說服力？這是一場全民教育，無論老一輩財富創造者如何想，至少年輕人的心靈已經真正記住了財富如何被創造。歷史的車輪滾滾向前，經歷過那段貧窮不堪的 日子的那幾代國民構成來改革開放後三十年左右的社會經濟發展的主力。但是隨著時間的推移，中國經濟的弄潮主力已經開始逐漸轉移到了對改革開放之前動蕩年代 無甚記憶的新一代國民手里。年代記憶的斷裂帶來的一個顯著性影響是，老弄潮者與新弄潮者對財富積累的理解很可能出現本質性差異，老弄潮者對風險敬而遠之， 他們寧可把錢放在銀行做理財產品；新弄潮者相對而言，可能會更願意去承擔風險，博取高回報，他們相比老弄潮者，會更少把錢存在銀行，而更加關註創新創業、 股權投資等財富實現和管理方式。

一個偉大的時代，“住戶部門資金自銀行搬離向資本市場”本身就是這個時代的趨勢性特征之一！

住戶部門資金入市會有極限，住戶部門資產類別重新配置的空間到底有多大呢？讓我們看一組數據，各國住戶部門資產負債表中股票資產的占比：

無 論是跟自己過去比，還是跟別人現在比，中國居民股票資產的配比都屬於低位。樂觀點看，從3%出頭提升到5%甚至10%的過程，將帶來數萬億甚至十多萬億的 資金流入市場（能否實現姑且不論，取決於我們設想的下半場能否開啟）。資金流入規模和市場上漲規模之間並不是簡單的加法關系，而是乘法倍數關系。以 2014年以來的行情為例，市場從底部起來最大漲幅近70%，市值增加近13萬億。但融資業務余額增加僅僅6000億，保證金余額增加7000億左右，加 起來也不過區區1.3萬億。再流入幾萬億，股市會漲到多少點？

畫面太美，我不敢想象。

謹以此文，獻給3478攻堅戰前夜，所有曾經迷茫的投資者。

 

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跨越二次元：牛市狂想曲--寫在沖關3478的前夜-- 分析師徐彪

來源: http://xueqiu.com/3940429450/35314426

 
跨越二次元：牛市狂想曲
--寫在沖關3478的前夜--
華泰策略徐彪、劉名斌、姚衛巍、劉晨明
不知不覺，2014已經過去，這一年的所有回憶包括股市的故事都已成為相冊里的黑白照片。詩人或許會多愁善感地撰文留念。作為分析師，要做的事情很簡單：回頭望，然後向前看。尤其是經歷了近期的過山車後，剛到3400點就迎來大幅調整，市場普遍迷茫。50ETF傳聞如期兌現，但大家對未來的看法卻史無前例地分歧巨大。與其遊移在短期預測中，不如拿出點時間，考慮清楚這輪行情的本質。
要看清楚歷史行情背後的邏輯，回顧是必不可少的環節。
1季度，在淘汰落後產能的影響下，經濟快速下滑。2季度，保增長壓力逐漸增加，股市持續下行，政策也開始轉向。5月下旬，在財政政策和貨幣政策的雙重刺激下，股市見底，春天漸行漸近。6月份，申萬A股指數上漲2.34%；7月，申萬A股指數上漲7.42%。應該說，5月、6月和7月的行情恰好就是我們的菜，因為政策跟的緊嘛，很容易猜對。
從8月份開始，行情從大家能明白的狀態，忽然切換到絕大多數人瞧不明白的二次元狀態。（ PS : 老牛出來裝嫩，我們寫這個咚咚，希望提出一套全新而且系統性的解釋，投資者看後能豎起大拇指誇獎說：哇塞，腦洞大開！）
導火索源於經濟數據超預期下行。8月份，工業增速猛跌至6.9%，要知道，7月還在9%左右。更重要的是，按照歷史經驗，6.9%的工業增速，GDP增速已經跌破7%，遠低於7.5%左右的目標區間。面對糟糕的經濟數據，我們連續撰寫《目標，上證2450！》和《一輪行情，兩個世界》等多篇文章，從產業資本以及實體經濟融資成本下降對企業盈利的正面作用兩個視角切入，來解釋這輪行情。
四個月後，回顧這段歷史時。我們沒有找到應有的榮光，反而一臉尷尬。即便再不情願，也必須面對現實：我們只是猜對了結果，沒有猜對原因，最多只是部分猜對原因（企業盈利複蘇的判斷錯誤，產業資本尤其是國家資本的判斷或許比較接近真相）。更離譜的是，幾乎所有猜對結果的人，論據都是錯的。無論持“企業盈利上行說”，還是持“無風險利率下行”說，都是瞎說。
這種事情，狡辯沒有意義，直接上數據：
企業盈利數據持續下行，股市漲了幾個月，同比增速就跌了幾個月。

流動性寬松遠不像大家說的那麽誇張，預期中的全面寬松始終只存在於YY世界，實體經濟融資成本下降也只聽樓梯響，不見人下來。整個三季度，表征企業部門融資成本的加權平均貸款利率不僅沒有下來，反而持續上行。

尤其是十月份以來，票據貼現利率和銀行對結構化理財產品進行優先資金配資的利率水平同步上行，而且上升曲線極其陡峭。

你看，這就是我們面對的現實：老中醫遇到了新問題。過去十年，有商業化賣方分析以來，基本上對市場的整個研究框架都建立在基本面的基礎上，後來高博橫空出世，創造性地引入資金面分析。不管哪個咚咚，都默認股市只是晴雨表。它永遠不會成為自變量，只能以應變量的身份出現在舞臺上。但是，看起來，過去半年，股市這只小狗距離主人越來越遠，甚至你會想到底是主人牽著狗狗走還是狗狗領著主人跑呢？更虐心的是，在對2015年經濟下行判斷趨於一致的前提下，在預期中無風險利率下行遲遲未能兌現的現實面前，你到底看多2015年還是看空？看多意味著背叛已有框架和價值觀，看空意味著你至少需要階段性地和走勢對著幹。
交易型選手可以不用知其然，知所以然足矣。我們這些分析師就不同，必須想明白一套邏輯來，而且這套邏輯能言之成理，否則安生立命的東西就不存在咧。
搞出一套邏輯之前，首先需要回答一個問題，一個看似風馬牛不相及但極度重要的問題：中國股市，到底誰話事？
股票是一個很大的類別，到2014年底為止，股票總市值37萬億，流通市值32萬億。這麽龐大的市場，無論上漲還是下跌，都對應著天量資金的進出。能夠坐上桌參與牌局的，也就三位選手：企業部門、住戶部門和政府部門。看起來，絕大多數時間里，政府部門充當裁判員的角色。從口袋里拿出真金白銀持續買賣造就牛市熊市的，是住戶部門和企業部門。企業部門相比住戶部門而言，風險偏好更高，所以，它才是股票資產配置的主力機構。過去十幾年的經驗告訴我們，企業部門對股票的資產配置行為，在絕大多數時間里，引領著股市的漲跌。
2008年以後，產業資本話事的特征尤其顯著（下面這段話摘選自《一輪行情，兩個世界》）。
股權分置改革以後， 產業資本急行軍跑步進入流通市場。2010年是第一個里程碑，A股流通比例第一次系統性提升至70%以上，這意味著產業資本第一次成為A股流通池子中的大鱷。2013年後，流通比例進一步提升至80%以上，成為當之無愧的食物鏈頂端式存在。

全流通後，產業資本對股市的影響日漸顯著，有沒有證據呢？有的，就是下面這張圖：

你看，2010年以來，產業資本增減持已經成為一個奇準無比的領先指標，沒有之一。他的準確度達到令人難以想象的100%！每一次該數據大幅飆升後，都能看到資本市場出現一輪上級別的反彈（至少15%）。這一次，也不例外。2014年5月，產業資本增減持數據飆升到有記錄以來的最高位！
一個問題，自然而然地浮出了水面：為啥產業資本意願能夠影響資本市場的走勢呢？
在回答問題之前，讓俺給大家講個去年講過的小故事。 
14年3季度，一個大型集團的朋友問我：出5-10個億想買個殼，問有沒有介紹。聽完後，筆者一肚子疑問：要殼幹嘛？眼瞅著明年500家公司等著上市，後年註冊制放開。花這麽多錢買公司控制權，是錢多給燒的麽？疑問歸疑問，本著受人之托忠人之事的原則，俺顛顛地跑投行問一圈，聽到答案的那一刻，俺眼鏡碎了一地啊。這年頭，5-10個億的凈殼，已經很難找到了！
資本市場的錢，一點不傻，也從來沒有傻過。筆者發蒙的一刻，說明筆者OUT了。
咱們可以打個比方，有個公司叫土鱉公司，話說這公司是真土啊，主營業務爛的掉渣，搞不好明後年ST光榮退市也未可知。你說，這麽一個破公司，在註冊制前夜，憑啥值錢呢？
答案就在四個字：市值管理。
憑借絕對的信息優勢（沒有誰比大股東更清楚未來的業績）、資金引導優勢（如果你是基金經理，肯定也願意相信上市公司董事長講的故事吧）、籌碼優勢（這個不用解釋吧，人家是第一大股東），如果說你買股票只有百分之50%的勝率，人家至少也會有70%。逐利是資本的天性之一，獲勝概率優勢導致的一個顯然性結果便是，資本被吸引進來，從而演化出可盈利的行為模式：
第一步，先知先覺的資本進入，與產業資本相結合；
第二步，資本與產業未來進行市值管理，尋找符合趨勢的投資方向，進入，企業經營被激活；
第三步，企業經營被激活引發資本市場關註，股價被激活；
第四步，被激活的股價帶來羊群效應，資本獲利，可盈利的行為模式形成；
第五步，市場自我學習、複制、演進，上述行為模式在資本市場中擴散；
第六步，社會流動性沒有出現普遍性寬松，資本市場所能獲得的流動性不足於同時擡升所有股票價格，上述行為模式不能同時擴散至市場的所有角落，一個時間段里只能在某些市場結構里發生。
這就是我們看到的2012年年底至今的市場運行過程中的投資者行為模式。
大家還記得去年的創業板麽？創業板指數從40倍PE才真正開啟上漲之旅，2013年前，中小板塊的定增項目占比連續三年維持在20-30%之間，2013年猛增至近40%，2014年至今占比已經近50%。擁有如此彪悍的發動機，你說，創業板能不漲麽？還記得去年年中，無數策略分析師（也包括我們哈）基於創業板整體業績增速的判斷，認為創業板已見頂。現在回頭看看，大家都錯了，而錯的離譜的原因之一，就是低估了外延式擴張對創業板業績的影響（尤其是創業板指數只涵蓋前100家公司，外延式並購式擴張對這100家公司的業績影響巨大）。
如果說，市值管理的第一個受益者是創業板的話。向後看，未來幾年，市值管理模式可能擴散至全市場麽？
答案很確定，會的！
因為，未來幾年，國企改革必將拉開大幕。
我給大家算筆帳，三級國資凈資產不到50萬億，假設其中20%通過資本市場完成混合所有制改革，那就是9-10萬億！10萬億是什麽概念呢？截至2014年8月底，資本市場總市值26.8萬億，流通市值22.4萬億。如果主要以定增的方式完成，就意味著創業板的故事將擴展至主板，你可以想象一下，股市要上漲多少？
你看，定增或者市值管理只是一個縮影，這背後隱現出一個完整的鏈條：通過環環相扣的利益鏈條、編織扣人心弦的資本故事，產業資本已經具備了將意願轉換成市場影響的能力。
請註意，在以往很長很長的時間里，大家眼里的產業資本只是狹義概念。但事實上，產業資本至少包括民間資本和國家資本兩大陣營。以往，大家都在關註民間資本的訴求，因為他們的訴求造就了一輪創業板牛市。從2014年開始，誰也無法忽視國家資本的訴求。前面所說的國企改革只是一個方面，融資結構調整才是更急迫更核心的訴求。
從1949年以來，到2012年為止，中國經濟始終維持很好的彈性。只要貨幣當局肯松貨幣閘門，經濟增速就一定會起來。直到2013年上半年，M2系統性上行，社會融資總量同比增速近50%，但經濟增速始終沒有大起色。

經濟學家就很奇怪，去看看，到底發生了什麽。不看不知道，一看嚇一跳。原來，維持債務滾動所需的資金，已經大到可以影響全社會融資總量的程度。這可是大姑娘坐花轎，頭一回啊。搞研究的都感覺頭皮發麻後背發涼，從來沒有一刻，債務危機距離我們如此之近。所以呢，從2014年開始，化解債務風險成為國策寫進中央經濟工作會議的決議里。
未來幾年，中國經濟依然想維持一個較快的發展速度（7%左右，這是十八大交給本屆董事會的歷史任務），就必須體現在某幾個部門可持續加杠桿上，因為固定資產投資需要維持在大約15%左右。但是看起來這是一個無法完成的任務，地方政府債務泡沫、房地產泡沫以及部分制造業行業產能過剩泡沫共同構成了“債務三劍客”，金融部門杠桿率看起來已經到了很難承受新一輪大幅上行的地步：180%！


金融體系杠桿率



資料來源：Wind, 華泰證券研究所



怎麽辦？既然債權融資看起來路正越走越窄，至少在完成地方債務風險治理（大規模的債務置換，就是用長久期低利率地方債置換現在3-5年的短久期高利率債務）前，必須大幅拓展股權融資。一個很淺顯的道理是，債券融資必須還本還息，而股權融資則不必。不僅不用還，股權融資還在於能夠通過保持分子不變的情況下，做大分母來達到降杠桿的目的。在全社會債務問題凸顯的時候，你又想維持一個較高的經濟增速，唯一出路就是大規模增加股權融資的比例。但是，這件事可不容易。以2013年為例，股權融資募集總資金僅為4016億元，債券融資90274億元，貸款融資126292億元，股權融資占比僅為1.8%。說句不好聽的話，有他不多，沒他不少。哪天資本市場完全喪失融資功能，至少大家日子照過不誤。
你看，中國夢的實現需要大幅提高股權融資比例，而股權融資大發展必須建立在資本市場繁榮的基礎上！第一次，資本市場開始具備全局重要性。換言之，國家資本擁有足夠的市值管理動力。
估計很多人會問，既然政府部門不是運動員，只能充當裁判員的角色，國家意誌如何能夠轉變為資本市場的上漲動力呢？或者說，我們如何去理解過去半年的上漲呢？
讓我們回顧下已經走過的兩個階段上漲：
第一階段：產業資本主導的階段，2014年5月到9月，產業資本增減持比例數據大幅異動。次月開始，在政策寬松預期的引導下，股市開始上行，一直持續到大約九月份。這輪行情的特征可以概括為一句話：藍籌點火，小票唱戲。中證500指數的表現顯著優於中證100，市場還在講述各種外延式擴張的故事。九月發生了一件標誌性的事情，消滅20億以下市值的公司。
第二階段：住戶部門間接入市階段，2014年8月份開始一直到現在，住戶部門資金通過杠桿工具（比如配資市場，比如兩融市場）大規模進入市場。（註：細心的投資者會發現，兩個階段有重合，八月和九月是轉換和孕育的月份，這很正常，任何新事物的孕育，都發生在舊事物的晚期。）配資市場的總量數據暫時沒找到，但是兩融業務的規模變化很清楚：8月份以後，進入兩位數快速增長期。到2014年末，融資余額接近一萬億，其中大約4000億資金來自銀行。

好端端的，為何住戶部門開始各種渠道跑進各種配資市場呢？原因很簡單，就是43號文。最近幾個月，跑了至少四五家銀行，講課的時候我都會問一下他們的零售銀行部員工。調研後發現中國的高凈值客戶很可愛，他們就喜歡追求穩定回報。反正不管你什麽市況，我就要大概8%左右的回報率。過去幾年，這個心願分分鐘就心想事成咧。因為有非標資產，尤其是基於地方政府債務的非標資產。但是呢，43號文開始醞釀後，基於地方政府債務的新增非標資產大幅減少。由奢入儉難，尋找新的穩定回報資產的述求史無前例般迫切。一不小心，配資市場成為尋求穩定回報的首選。這波資金進入配資市場後，進一步推升了資本市場，於是，正循環出現。一輪加杠桿的牛市，正式成型。
行文至此，我們可以做個初步總結：
第一階段為啥漲？因為政府5月份開始政策放松，貨幣政策和財政政策夫妻雙雙把水放。
第二階段為啥漲？因為政府治理非標資產，清理地方政府債務。導致存量金融資產從非標資產遷移到配資領域。
過去屬於死神，解釋過去再如何頭頭是道，無法預測未來都只是扯淡。向前看，我們可以做一個非常大膽的預測。
清理地方政府債務的進程剛剛開始，非標資產供給持續萎縮，住戶部門資金間接入市一如既往，融資融券余額持續上升，推動指數接近4000點附近（底部起來漲幅一倍），或者上漲狀態持續近一年。
為何要強調一年或者一倍呢？這是一個經驗數據，很靈。
2000年和2007年，在經歷了大幅度（至少一倍）和長時間（至少一年）的上漲之後，住戶部門認為股市成了“提款機”，類似“搶劫不如炒股”的橫幅居然堂而皇之地出現在大街旁，這種認知上的180°變化導致住戶部門對股票這類資產的風險屬性認知發生巨大漂移，居民儲蓄存款大規模流入股市，接棒企業部門資金推動市場繼續上漲。

一旦達到1倍或者1年的極限，住戶部門的熱情將被徹底點燃，牛市下半場將旋即開啟。
這是一場有別於以往所有經驗的牛市，屬於徹頭徹尾的人民戰爭。歷史上每一場牛市都可以分為點火吹哨、上半場以及下半場。以往，幾乎每一場牛市的上半場都是企業部門在流動性或者企業盈利的推動下持續配置股票資產所引發的，只有下半場跟住戶部門資金大規模入市有關。而這一次，上半場和下半場的主力都是住戶部門，只不過上半場以間接入市提供配資為主，下半場以直接入市卷袖子親自上場為主。
一定有人會很關心：有沒有可能，我們只看到上半場，而看不到下半場呢？
客觀地講，完全有可能。如果從明天開始，政府清理整頓配資市場，或者設置某些門檻，導致住戶部門間接入市的道路不再通暢。那麽，市場將迅速進入持續下跌期，說好的下半場，也會離我們而去。沒有什麽會比為山九仞功虧一簣更加令人扼腕痛惜，數據顯示，我們已經接近住戶部門存款搬家的臨界點：

一旦進入下半場，市場運行的邏輯將會變得簡單而且明了：住戶部門資金入市帶來市場上漲，上漲造就財富效應，財富效應引發住戶部門資金進一步滾雪球式入場。於是，自我循環和加強式的上行就此拉開序幕。
財富效應只是短期的催化劑，當我們把視野拉長拉高後，你會發現，我們正身處在一個偉大的創業創富時代，周邊環境不遺余力地鼓勵國民通過創新創業來實現致富夢想。創新創業的最大特點是需要承擔風險，這個特點決定了過去以銀行為絕對核心的金融體系走向終結，因為銀行資金本質上不能承擔風險，真正能夠承擔創新創業風險的資本只能來自直接融資，特別是股權融資。當前的時代潮流已經讓國民看到了太多的創業創富，還有什麽比阿里巴巴在美國上市創造出來的一大批千萬富翁更加有說服力？這是一場全民教育，無論老一輩財富創造者如何想，至少年輕人的心靈已經真正記住了財富如何被創造。歷史的車輪滾滾向前，經歷過那段貧窮不堪的日子的那幾代國民構成來改革開放後三十年左右的社會經濟發展的主力。但是隨著時間的推移，中國經濟的弄潮主力已經開始逐漸轉移到了對改革開放之前動蕩年代無甚記憶的新一代國民手里。年代記憶的斷裂帶來的一個顯著性影響是，老弄潮者與新弄潮者對財富積累的理解很可能出現本質性差異，老弄潮者對風險敬而遠之，他們寧可把錢放在銀行做理財產品；新弄潮者相對而言，可能會更願意去承擔風險，博取高回報，他們相比老弄潮者，會更少把錢存在銀行，而更加關註創新創業、股權投資等財富實現和管理方式。
一個偉大的時代，“住戶部門資金自銀行搬離向資本市場”本身就是這個時代的趨勢性特征之一！
住戶部門資金入市會有極限，住戶部門資產類別重新配置的空間到底有多大呢？讓我們看一組數據，各國住戶部門資產負債表中股票資產的占比：

無論是跟自己過去比，還是跟別人現在比，中國居民股票資產的配比都屬於低位。樂觀點看，從3%出頭提升到5%甚至10%的過程，將帶來數萬億甚至十多萬億的資金流入市場（能否實現姑且不論，取決於我們設想的下半場能否開啟）。資金流入規模和市場上漲規模之間並不是簡單的加法關系，而是乘法倍數關系。以2014年以來的行情為例，市場從底部起來最大漲幅近70%，市值增加近13萬億。但融資業務余額增加僅僅6000億，保證金余額增加7000億左右，加起來也不過區區1.3萬億。再流入幾萬億，股市會漲到多少點？
畫面太美，我不敢想象。
謹以此文，獻給3478攻堅戰前夜，所有曾經迷茫的投資者。

A股第三次沖關MSCI失敗

來源: http://www.infzm.com/content/117840

北京時間6月15日淩晨5時，美國明晟公司（MSCI）在其官網宣布，延遲將A股納入新興市場指數。這是A股沖關MSCI指數第三次失敗。

對於這次沖關失敗，MSCI公司董事總經理兼全球研究主管Remy Briand在早上7點舉行的媒體電話會上做出解釋，MSCI認為，中國市場現階段在政策層面已經有一些正面的改善，但成效如何還有待觀察。

MSCI方面此次給出的拒絕理由主要是三個方面，QFII（合格境外機構投資者）額度分配、資本流動限制的相關制度進展以及交易所隨意停牌。

另外，國際投資者認為，QFII每月資本贖回不超過上一年度凈資產值20%的額度限制尚存。同時，交易所對涉及A股的金融產品進行預先審批的限制仍未得到有效解決。因此，MSCI將繼續保留中國A股在2017年納入新興市場的審核名單上。

但是，Remy Briand也指出，如果中國政府加快改革動作，MSCI不排除在年度市場分類評審的例行周期之外提前公布納入A股的可能性。

中國證監會新聞發言人鄧舸6月15日早上對此作出回應，中國證監會對於MSCI明晟公司考慮將A股納入該指數是同意和支持的，納入與否是MSCI明晟公司的商業決定。

同時，他還稱，A股市場的國際影響力正在逐步提升，任何沒有中國A股的國際指數都是不完整的。此次MSCI明晟公司延遲納入的決定，不會影響中國資本市場改革開放的進程和市場化、法治化的方向。

如果A股被納入MSCI新興市場指數，A股將占MSCI廣受歡迎的新興市場指數1.1%的權重，跟蹤該指數的全球基金規模達1.5萬億美元。匯豐(HSBC)此前估計，A股納入該指數，可在明年為中國股市帶來200億—300億美元的投資資金。

也是基於吸引更多國際資金進入中國股市的考慮，中國政府才再三申請加入MSCI新興市場指數。但是這樣的願望一再落空。

去年6月，出於對QFII額度分配程序、資本流動性限制和收益所有權認定等問題的考慮，MSCI決定不將A股納入其新興市場指數。

此後，證監會做出相應的改變，認可“名義持有人”和“證券權益擁有人”的概念，尊重QFII、RQFII客戶資產獨立於資產管理人資產的安排，A股賬戶支持相關專戶理財證券權益擁有人所享有的財產權利。

但正是在MSCI第二次拒絕A股之後，A股暴跌，甚至這期間出現“千股停牌”的局面。

2016年4月，A股再次接受MSCI征詢時，A股上市公司無限期停牌和境外設立A股衍生品受限成為他們擔憂的新問題。5月，中國監管部門出臺了解決上市公司停複牌問題的新規，涉及並購之類重大重組的公司停牌時間最長為三個月。但是由於政策實施時間較短，MSCI認為實施效果還有待觀察。

MSCI是一家提供全球指數及相關衍生金融產品標的的國際公司，其編制的系列指數是全球投資組合經理最常用的基準指數。將A股納入MSCI，主要是指A股加入MSCI的新興市場指數。

PPP概念持續發酵 創業板領軍再沖關

隨著G20會議的閉幕，9月6日，A股市場預期中的下跌走勢一度在盤中上演，不過在PPP、環保等板塊強力啟動的作用下，滬深兩市出現了先抑後揚的走勢，成交量也出現了大幅增加。與此同時，市場人士對於股指後續的走勢也開始出現分化，短期謹慎中期看多的聲音開始逐漸增多起來。

從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指在開盤後出現震蕩下跌走勢，由於市場此前普遍預期G20會議閉幕後股指可能出現下跌，使得股指跌勢一度較猛。不過在上午10點後隨著PPP、環保、地下管網等概念股出現大幅拉升，股指開始觸底反彈，創業板指數更是一馬當先。上證指數最後報收3090.71點，上漲18.61點，漲幅0.61%，成交1931億元;深成指報收10861.50點，上漲166.05點，漲幅1.55%，成交3394億元;創業板指數報收2222.84點，上漲40.15點，漲幅1.84%，成交1009億元。兩市全天合計成交5325億元，較上一交易日增加近1200億元。

緣於這樣的走勢，市場人士對於股指後續走勢的觀點也開始出現分化，不再一致看空後市。尤其是創業板指數的強勢走勢，使得市場人士的信心開始增加。9月6日，創業板指數的高點刷新了最近十幾天震蕩的高點，使得其呈現再度挑戰2260點附近阻力位的姿態。

東方證券策略分析師鄒慧等人就中期堅定看多後市。其認為，三、四季度看好相對寬松的貨幣環境，結合8月份出現的資金凈流入趨勢，對9月份市場資金面保持相對樂觀的判斷。同時，回顧今年財報窗口期前後行情表現，股價對業績變動的敏感性較往年顯著上升，“業績為王”的時代並非空穴來風。

中報季結束後，抱牢業績高增長、確定性較強的個股仍然是未來較為穩妥的選擇。事件層面可能形成影響的包括：美聯儲9 月加息可能性、G20杭州峰會、全球宏觀政治形勢變化。行情整體判斷，“中期繼續看多，短期市場還持續調整”觀點仍然有效，短期調整繼續夯實中期上行，未來上漲行情將會緩慢而持續。9 月份結構性主題投資機會建議關註：PPP項目投資、深港通推進、上海主題下的浦東國改。

國開證券策略分析師孫征則認為，9月份暫時仍然難以看到打破僵局的信號，宏觀經濟弱複蘇但業績增長預期未明顯改善，市場結構高估仍然嚴重，無風險收益率有轉升跡象，投資者風險偏好沒有太大變化，機構投資者缺乏加倉意願且險資入市動力受限，網下打新配市值影響正面但其數量難以判斷，外部市場雖有壓力但時點可能會靠近年底。在這種情況下，市場仍然缺乏大幅波動的空間，藍籌股維持窄幅波動而中小創出現擠泡沫行情的可能性較大。

藍籌集體發力帶動股指沖關 估值切換行情成型？

隨著三季度經濟數據的全部塵埃落定，A股市場本周一仿佛從睡夢中突然驚醒，在煤炭等藍籌板塊的帶動下出現突破性上漲走勢，劍指3140.44點的前期高點，同時成交量也繼續溫和放大。對於這樣的走勢，市場人士整體態度較為樂觀，認為股指挑戰前期高點應該問題不大，而這在很大程度上得益於樓市調控後資金尋求新的資產配置需求，而權益類資產在其中排名靠前。

10月24日，從市場全天的走勢來看，在煤炭股早盤的強勢上漲帶動下，滬深兩市股指在早盤短期震蕩之後即展開逐波反彈，券商、銀行等藍籌板塊的助力更是使得股指早盤即突破3100點整數位的壓力，並一度摸高3137.03點。午後股指基本維持高位盤整態勢，上證指數最後報收3128.25點，上漲37.31點，漲幅1.21%，成交2504億元;深成指報收10842.64點，上漲93.74點，漲幅0.87%，成交3135億元;創業板指數報收2200.80點，上漲19.80點，漲幅0.91%，成交833億元。兩市全天合計成交5639億元，繼續較上一交易日繼續有所放量。

從10月24日的盤面來看，以煤炭為代表的“中字頭”個股成為市場資金追逐的熱點，估值較低、基本面出現變化則成為了這些個股的主要特征。

興業證券首席策略分析師王德倫等認為，"中字頭"板塊"十一"後表現強勢，邏輯如下：1)地產壓力下行後基建投資勢必在穩增長中發揮更大的作用，並將對以基建為主的"中字頭"板塊帶來刺激。2)債轉股有助於減輕企業債務負擔、降低債務風險。結合最近國企混改的進展，將給高負債率國企帶來改革良機。這波上漲前板塊內多數個股仍處底部區域，無論市場關註度和存量倉位均低，混改、債轉股等集中推進，"中字頭"是邏輯最明確的收益標的，因而關註度提升，在中國聯通(600050.SH)等指標股帶動下資金集中湧入;並且自下而上，"中字頭"中不少央企業績穩定、估值合理，符合市場選美，並且PPP、國改帶來的效率提升均有助於板塊業績的實質改善。

對於年底之前的A股走勢，興業證券則維持此前的判斷，仍是“螺螄殼里做道場”。一些市場風險點可能引發行情階段性擾動，但導致系統性風險甚至創新低的概率不大。本著價格比時間重要的原則，戰略性配置業績靠譜、估值合理的優質資產。拉長久期看，以上風險點的暴露對A股的配置價值未必是壞事，A股在全球及國內均是配置性價比較優的大類資產。四季度重點配置績優股估值切換以及債轉股政策下的投資機會。

招商證券策略分析師王稹等則更為樂觀，其認為，經濟面與資金面依然支持中期的緩慢震蕩上行，強勢美元可能較大的不確定性。在經濟轉型期的資產荒、低利率、金融穩定的大背景環境下，加上宏觀經濟/金融數據企穩向好消除“深蹲”系統性風險，維持指數震蕩向上(形態類似帶魚)的判斷。三季度數據顯示經濟目前企穩，帶動企業補庫存和投資，四季度基建投資繼續發力，完成全年經濟增長目標問題不大。短期來看，上證綜指、創業板指、中證1000的走勢體現出不同節奏，這恰恰與板塊表現的差異是吻合的。上證指數的上行主要由建築相關概念等的持續表現來推動，有點形似2014年底一路一帶和國企改疊加的中字頭行情，只是持續度不如;金融板塊也起到了一定的輔助作用，近幾年四季度低估值的金融基建板塊估值修複出現的概率較高。同時，技術形態顯示上證指數存在短期調整壓力。此外，據龍虎榜數據，活躍概念的龍頭股幾乎全部是營業部席位，這可以部分解釋為何成交量能持續小幅擴大。

對於整體市場資金環境，王稹等則認為仍較為充裕。尤其是政策驅逐違規進入地產行業的資金，部分銀行理財和投機資金面臨著重新選擇。但資金受到商品、債券和海外資產配置需求的分流，股票二級市場仍處於存量博弈環境。一個變好的現象是，近期市場對於全球流動性/利率拐點的悲觀預期出現緩解。從A股市場具體數據來看，市場流動性出現回暖的跡象，場外資金供需指標顯著上升。存量資金活躍度提升，場內交易活躍度指標反彈向上。不過銀證轉賬本期大幅下調，資金面預期指標環比下調。

 

收盤分析丨權重助滬指沖關3200點 下周中小創或迎補漲行情

周五(11月11日)滬深兩市平開後呈現分化的走勢。滬指早盤震蕩整理，10:30左右，有色、“一帶一路”等權重股直線拉升，滬指順勢沖高近1%，午後，券商、有色、煤炭聯手出擊，股指盤中站上3200點，再創10個月來新高。深圳市場則走勢較弱，深成指低開高走，不溫不火;創業板指數早盤震蕩走低，午後，早間大跌的樂視網企穩回升，創業板指數收盤前成功翻紅。

截至收盤，上證綜指收報3,196.04點，上漲24.76點，漲幅0.78%，成交額3,437億元;深證成指收報10,878.14點，上漲56.48點，漲幅0.52%，成交額4,167億元;創業板指收報2,147.11點，上漲3.79點，漲幅0.18%，成交額1,021億元。

在資金方面，截至收盤，滬股通凈流出近6億元。另外，周五央行進行1400億元7天期逆回購操作，700億元14天期逆回購操作，還有850億逆回購到期，今日資金凈投放達到1250億元，結束連續7個交易日的資金凈回籠局面。本周央行公開市場累計回籠3000億元，上周凈回籠1041億元。

熱點板塊：

受特朗普經濟計劃利多有色的消息影響，有色板塊繼續大漲，雲鋁股份(000807)、洛陽鉬業(603993)、建新礦業(000688)強勢封板，中國鋁業(601600)、錫業股份(000960)均漲逾8%。

深港通進入倒計時，午後券商板塊大幅上揚，方正證券(601901)漲停，第一創業(002797)、國元證券(000728)、西部證券(002673)、興業證券(601377)等均有所上漲。

股權轉讓及其延伸概念繼續延續強勢表現，中央商場(600280)收獲三連板，寶塔實業(000595)、明星電纜(603333)也強勢封死一字板，大恒科技(600288)、金路集團(000510)均紛紛大漲。

另外，鋼鐵、工程建設、港口水運等板塊皆漲幅居前;次新股、高送轉板塊卷土重來。

跌幅榜方面，醫藥商業、農業服務跌幅居前。

消息面上：

1、香港《信報》援引中資券商高層透露，深港通將於11月21日(星期一)正式通車;中資券商的高管還表示，其內地母公司已收到通知並內部知會各部門主管。

2、新華社主管媒體經濟參考報刊發評論文章稱，中國的資產泡沫有著頑固的體制基礎，這是過去“破而難去”的根源所在。要消除資產泡沫，根本出路在於加快結構性改革，加快經濟轉型進程，而不能僅僅依賴貨幣政策的調整，更需要改變“投資-債務-貨幣供給”這個邏輯鏈條。

3、近期發改委正在研究特許經營招標管理相關政策，旨在通過明確投資采購招標細則，更好地指導社會資本方實施操作，目前已進入意見征詢階段。

機構觀點：

廣州萬隆指出，近期A股兩融余額再次上升，達9329億，再創10個月以來的新高!雖然此前市場在不斷的磨頂，但兩融余額始終是穩中有升，可見融資客對市場當前位置的高度認可。眾所周知，2015年的牛市就是以兩融余額為首的杠桿資金主導所誕生的，如今市場又異常缺水，杠桿資金的重新擡頭很可能成為多頭繼續往上方突進的一支奇兵!

關於後市，源達投顧比較謹慎，其認為，權重板塊延續強勢表現，滬指再創近期新高，而中小創則再次下殺，反向運動愈加明顯，短期獲利盤以及前期套牢盤急需釋放，再加上市場量能有所減少，上市公司大股東減持潮，市場有可能進入回調階段，投資者需謹防沖高回落;操作上，可考慮適當減減倉;熱點板塊方面，券商、一帶一路仍是當下以及後期市場熱點，可持續關註，不過仍以輕倉操作和控制風險為前提。

巨豐投顧認為，深港通本月開通在即，市場在多方在支撐下有望延續上漲格局。但從今日看，主板市場連續走強後動能不足，短期或有分化；次新股高位放量下也有短期見頂的可能。而一直拖累股指上漲的中小創或將受深港通的刺激迎來轉機。因此，下周中小創機會或大於主板市場，可逢高減倉次新股而低吸中小創，尤其是質地優良或者具備殼資源的標的，短期具備較大的可操作性。

沖關IPO節奏摸底：新三板逾500家擬轉板

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2017-07-13/1127515.html

新三板IPO輔導和申報公司大軍持續擴圍。統計數據表明，截至7月7日，公告進入IPO輔導但未申報的掛牌公司已突破500家，達501家，比此前一周增加8家。

與此同時，IPO首發申報但未過會的掛牌公司達130家；IPO申請已過會但未上市的掛牌公司3家，IPO成功上市的掛牌公司18家。

截至7月12日，在IPO申請已經被證監會受理的新三板公司中，另有包括宏源藥業（831265.OC）、和順科技（833566.OC）、邁奇化學（831325.OC）和族興新材（830854.OC）等在內的4家公司都因故終止了IPO審查；還有長江材料（833138.OC）、芯能科技（833677.OC）、泰林生物（833327.OC）、華恒生物（831088.OC）、森鷹窗業（430483.OC）、潔昊環保（831208.OC）等6家公司宣告中止審查。

申報踴躍IPO審核加快

21世紀經濟報道記者註意到，截至目前，在新三板公司踴躍轉板的同時，IPO審核亦在加快。

如7月12日接受首發申請審核的萬馬科技從受理到上會審核僅用了一年左右。2016年2月23日開始接受上市輔導，於2016年6月14日通過中國證監會浙江監管局上市輔導驗收。6月23日，萬馬科技宣布要在創業板上市的申請獲證監會受理，並於2016年6月27日起停牌。此後，公司首發申請在2017年6月30日獲得證監會反饋，再到7月12日正式上會。

與其一同上會的愛威科技從首次預披露到今年5月19日預披露更新，前後間隔僅11個月。

當天，宏源藥業董秘劉展良在解釋公司之所以終止IPO申請時表示，“公司此次撤回申請是董事會作出的決定，公司將和中介機構一起對方案進行必要調整，並在合適時機重新申報。”

另據統計數據表明，僅上周5個交易日里，一周內便分別新增IPO申報掛牌公司和輔導掛牌公司9家和10家。

截至2017年7月6日，在全部正常待審的IPO首發申請企業中，上交所主板共283家，其中新三板公司51家，32家已反饋，19家已受理；深交所共86家，其中新三板公司共16家，7家已反饋，9家已受理；創業板共217家，其中新三板公司共63家，3家預披露更新，30家已反饋，30家已受理。

本周以來，確成矽化（833656.OC）和三角防務（836582.OC）相繼公告稱，公司首次公開發行股票並在創業板上市的申請均已被中國證監會受理。7月6日包括流金歲月（834021.OC）、奇致激光（832861.OC）、康泰股份（832238.OC）、邁得醫療（833990.OC）、華通能源（833403.OC）在內的5家公司首發申請獲受理。

三類股東問題

在新三板公司掀起轉板熱潮背後，三類股東問題始終是難以繞過去的一道坎。7月6日，益盟股份（832950.OC）發布“關於擬申請首次公開發行股票並上市的提示性公告”，並提請投資人密切關註“三類股東”問題。

其中，根據證監會及全國股轉系統的相關規定，契約型基金、信托計劃、資產管理計劃以及其他金融產品或資產，需依法設立並履行相關登記備案程序。根據上述規定，公司在向證監會提交首次公開發行股票並上市的申請材料前，須對持有公司股票的上述三類股東進行核查，確認上述三類股東是否已按照規定辦理了備案登記手續，同時法人或機構股東的股權結構須穿透至自然人或國資主體以明晰具體持股情況。

另外，提請上述三類股東及其管理人特別關註相關基金或產品的投資合同期限，提前做好基金或產品到期後的相關準備工作，避免出現因股權發生變化而影響公司首次公開發行股票並上市申報及審核的情況。

在公司2016年年報前十大股東名單中，上海摯信信明投資合夥企業（有限合夥）、南通君曉投資管理合夥企業（有限合夥）、上海東方證券創新投資有限公司-東證創新-菁華新三板2號投資基金分別現身上榜。

當天，21世紀經濟報道記者就上述問題向益盟股份進行求證。但截至發稿，公司對此沒有進行回應。

對此，中銀國際研究員田世欣表示，三類股東中，由於這類股東不屬於工商實體，實際出資人出資規模、投資範圍等方面核查以及份額的變更可能破壞股權穩定性；且該類產品結構複雜，易成為代持或突破投資者人數上限的工具；擬IPO公司中存在此類問題的並不在少數。

“證監會目前尚未明確三類股東公司後續如何操作並給出執行細則，是否需要全部清理、或采取類似PE的穿透核查形式、或要求投資人出具承諾函延長鎖定期等。”田世欣稱。

另據21世紀經濟報道記者不完全統計，截至目前，正在申請主板上市的海容冷鏈（830822.OC）、有友食品（831377.OC）、波斯科技（830885.OC）等，以及申請創業板上市的龍磁科技（832388.OC）、新產業（830838.OC）、博拉網絡（834484.OC）、海納生物（831171.OC）等一大批股東結構中含有三類股東的公司審核進度仍處於停滯狀態。

如2015年11月開始IPO排隊的海容冷鏈，在上交所的審核名單中一度跟在三星新材和艾艾精工之後，如今這兩家公司成功過會並上市。而海容冷鏈卻因三類股東問題，IPO進度停滯，至今仍“待字閨中”。