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F T：銅市轉牛跡象——廢銅緊缺

新三板現做市轉協議潮 券商頻頻退出企業報價

盡管私募做市的紅利即將降臨新三板，但近來，券商退出掛牌公司做市報價正形成一股潮流。協議轉做市的企業數量不斷創新低，而做市轉協議的公司越來越多。

多數轉協議的掛牌公司都是準備IPO或者被上市公司收購的掛牌企業，為了解決股權不穩定性而告別做市。也有不少做市商退出企業是由於企業出現業績變臉，這時做市商和投資者都面臨股權處置的問題。

有做市業務人士告訴《第一財經日報》記者，做市商退出企業報價的現象說明了市場正在回歸理性，從盲目攤大餅轉向差異化、精細化服務。在市場行情持續低迷、做市商精力有限的情況下，輕易找到做市商的時代已經結束。

擬IPO企業無心“戀做市”

本周以來，已經有9家證券公司發布16起退出為企業提供做市報價服務的公告，其中去年從二級市場買入庫存股較多的天風證券退出做市企業多達5家。

雖然私募做市商即將入場，但不少做市企業和券商做市商已經打起退堂鼓。今年9月，公告交易方式轉為做市的企業數量只有16家，創下歷史最低，遠遠低於去年月均100多家的水平。同時，從“更高級”的做市交易轉為協議交易的企業超過8家，創下歷史新高。

華南一家券商的做市部門交易員告訴《第一財經日報》記者，“券商退出企業做市有多個原因，有的是去申請IPO，有的企業質地暴露、發展不及預期，迫使做市商割肉。”

本周，多家做市商退出的企業都是進入了IPO輔導的轉板概念股，麟龍股份（430515.OC）、曉鳴農牧（831243.OC）、田野股份（832023.OC）、天邁科技（831392.OC）、綠岸網絡（430229.OC）、千年設計（833545.OC）等都公布了申請IPO的意願。其中，瑞可達（831274.OC）直接從做市更為協議，上月以來，公司做市轉讓價格上漲了17%。

在做市商持續報價下，做市企業股權更易分散，對於擬IPO公司而言股權結構存在不穩定性，因此會選擇先轉為協議交易。

一位券商做市業務人士認為，新三板企業去IPO的質地一般較好，並且經過新三板的規範後，IPO成功的概率較大。至於做市商庫存股如何退出，他對《第一財經日報》表示，“一般是按照Pre-IPO的定價被公司回購，之前行情好的時候，做市商的議價能力比較強。現在行情不好，大家都虧著錢，突然有人出高價回購，就很容易談成。而且擬IPO企業不缺機構投資者，大股東回購都認為值。”

今年以來已經有17家新三板掛牌企業由於申請IPO從做市轉讓變更為協議轉讓，還有5家掛牌公司由於並購不得不退出做市。今年1月，奇維科技（430608.OC）被上市公司雷科防務（002413.OC）以超過一倍的溢價全部收購，交易價格8.95億元，同時，奇維科技從做市轉為協議交易並從新三板摘牌。

新三板資深二級市場投資人大胡告訴記者，“企業放棄做市對個人投資者有利有弊，短期資金可能面臨不好退出的狀況。有的個股轉協議後倉位鎖定，沒有流動性，不能賣出。而一旦IPO驗收完畢後，企業很快會停牌，這時候投資者就只能去賭IPO了。”

做市商“吃黃蓮”

不過，退出做市的也不全是謀求更高平臺的優等生，還有業績變臉的問題公司。周二，東海證券公告退出為天津楓盛陽醫療器械技術服務有限公司（430431.OC）做市報價服務。

今年4月，剛剛完成完成8000萬元融資的楓盛陽爆出公司董事長劉金玲因個人財產糾紛，導致其持有的62%公司股權被司法凍結，隨後其因個人涉嫌非法吸收公眾存款被當地警方立案偵查。中報顯示，上半年公司虧損額高達1.88億元，截至6月末凈資產僅剩下1000萬元。

楓盛陽一度擁有11家做市商，按照三次都在6元以上的定增價格以及二級市場最高24.3元的做市轉讓價，做市商取得庫存股的成本較高，而公司8月停牌前的最後一個交易日價格已跌至1.45元。

7月以來，已有7家券商宣布退出為其做市。前述做市業務負責人告訴記者，做市商即使宣布退出也退不了，因為股票還在自己的賬戶上賣不出去，這相當於不良資產，只有通過賣殼等方式進行處置。

對於其他投資者而言，目前股轉公司還沒有明確規定做市商退出後散戶投資者手中股權的處置問題。大胡對記者表示，“投資者可能面臨血本無歸。因為目前制度上尚未規定一段時間在做市轉協議後允許散戶逃跑，所以散戶只能自己審時度勢，在利空消息暴露的時趕緊賣掉，不然等到最後真的可能一錢不值。”不過，他認為，絕大部分做市轉協議的企業都出於公司IPO、並購等資本運作的需求，真正基本面暴露風險的案例屬於個別現象。

浙江春芽資本創始合夥人趙曉華建議投資者在個股轉協議後，多跟掛牌公司深入溝通協調。因為轉協議後，股票價格會更加不穩定，賬上市值變化較快，投資者心里會缺乏安全感。

截止10月12日，新三板上做市企業數量已經達到1647家，隨著市場繼續擴容還會進一步增長。與此相比，做市商的數量和資金投入顯得捉襟見肘。

前述券商人士告訴記者，券商退出企業做市說明市場已經回歸理性，“這說明各家做市商的投資風格在分化，一家企業有的看好有的不看好，告別了之前企業只要做市就能找到做市商的時代。有的做市商賣著賣著，賣得差不多自然就退出來了。”

他表示，由於做市商資金、人員有限，會選擇重點扶持的企業去承擔報價義務和提供精細化服務，不再是攤大餅式的擴張。做市商可以為企業提供的增值服務包括定增、上市公司並購等等。

新三板首家強制做市轉協議 泰安科技遭遇規則“漏洞”

新三板創新層公司泰安科技(833800.OC)將在今日因做市商數量不足兩家，被股轉公司強制變更為協議轉讓，成為首只被強制變更交易方式的股票。

由於做市交易存在諸多弊端，去年新三板分層以來已有許多企業從做市轉為協議交易，今年來就至少有73家公司。不過，掛牌企業變更交易方式都是主動公告，泰安科技強制變更卻暴露出一個制度的“小漏洞”。

在市場投資者眼中，變更交易方式是一個難得的投資機會，這可能意味著企業有IPO的計劃。不過，對於國有控股的做市商而言，卻面臨國有股劃轉社保基金的規定，因此券商寧願低價變現離場，放棄企業上市的溢價收益。

規則“漏洞”致強制變更

根據股轉公司公告，泰安科技從1月23日起做市商數量就不到兩家，並且在30個交易日內沒有增加做市商，因此按照相關業務規定，公司股票的交易方式從3月13日開始強制變更為協議轉讓。公司股票也從停牌狀態恢複轉讓。

泰安科技是一家汽車零部件生產商，中報顯示，公司去年上半年營收1.4億元，凈利潤2253萬元，同比增長7倍。公司2015年7月掛牌新三板，去年6月進入創新層。

記者查詢公告發現，今年1月12日至1月21日間，包括主辦券商中信證券在內的七家做市商齊刷刷地公布退出為公司提供做市報價服務。只剩下去年12月新加入的國泰君安成為唯一的做市商。

由於做市交易存在諸多弊端，去年新三板分層以來已有許多企業從做市轉為協議交易。今年1月，新三板一萬多家企業中還有1654家做市企業，到目前下降到1624家，除去新加入做市的43家，今年從做市退回到協議轉讓的至少有73家公司。

不過，所有掛牌企業變更交易方式都是主動公告，泰安科技卻是被強制變更。然而原本的“清空做市商”計劃卻被國泰君安的“半路殺出”而強制做市轉協議。

記者了解到，泰安科技是在籌劃到A股上市，和其他擬上市的新三板做市企業一樣，為了減少股東的不確定性，公司原本已經做好了清空做市商、變更為協議轉讓的計劃。

中報披露的公司最大流通股股東、新鼎資本董事長張弛告訴第一財經，泰安科技董事會已於去年12月13日審議通過了變更股票轉讓方式等議案。但是在距離股東大會審議的15天期間，國泰君安證券從二級市場買到10萬股公司股票，並在股轉公司備案突然成為了公司第八家做市商。這導致之前的董事會決議無法執行。

根據新三板業務規定，後續加入的做市商為掛牌公司做市不滿三個月的，不得退出做市。因此，泰安科技只能通過強制變更退回做市。

“國有股劃轉”成做市商心結

去年下半年至今，新三板大約有150家企業公告從做市轉讓變更為協議轉讓。僅3月以來，就有十家企業宣布變更交易方式。其中千年設計(833545.OC)、巨鵬食品(832332.OC)、正和生態(832639.OC)就已經正式進入了IPO輔導。

張馳告訴記者，由於做市商大部分為國有證券公司，如果企業在A股上市，就面臨國有股劃轉社保基金的規定，除了少數民營券商不必退出，一般券商都願意將庫存股變現離場，退出方式包括大股東回購、第三方機構接盤等。

“回購一般是以市價或者按市價打折來協商定價，這次回購基本按定增價5元回購的，量也不大，做市商沒賺太多，本來是一個好機會但是退出去了。”張馳表示。

1月23日，泰安科技公布了最新的股票發行認購公告，六家投資者擬以9950萬元認購公司1990萬股。其中李有明以4000萬元認購公司800萬股。李有明也是上市公司廣信材料(300537.SZ)的董事長和第一大股東。

華東地區一家券商做市業務負責人對第一財經表示，“做市商的盈利模式存在問題，靠買賣價差連交易員都養不活。所以大家都是以投資的思路來做市，但是目前大約六成的做市商都是國有的，即使做市企業能夠上市也會被當作國有股劃到社保。”

他認為，國有股問題是新三板擬IPO的諸多困擾之一。由於新三板公司股票在市場上公開轉讓，當公司準備IPO核查股東時，需要股東中的國有股東提供當地國資管理部門的國有股認定。如果股東不能配合掛牌公司履行核查工作，上市進程就會受到影響。

“我們的一些案例花了很大代價把國有股收掉。目前來看，這些問題不解決，做市就基本上是弊大於利的，企業肯定就不做市了，所以現在做市家數沒有增長。”他表示。

市場熱衷Pre-IPO套利

與泰安科技對標的上市公司是創業板公司橫河模具(300539.SZ)。年報顯示，橫河模具去年營收約4億元，歸母凈利潤3777萬元，目前市盈率在105倍。

按照泰安科技做市商回購價和最新一輪定增價格5元計算，市盈率約在15倍。雖然泰安科技的利潤與橫河模具不相上下，但是估值差距達7倍。巨大的估值差也是許多新三板公司紛紛啟動上市的主要原因之一。

去年12月26日，泰安科技董事會審議通過變更交易方式後，公司股價迎來一輪暴漲，從4.54元漲至今年1月23日停牌前的6.05元，不到一個月內累計漲幅33%。

對於普通投資者而言，新三板為散戶提供了自由交易Pre-IPO企業股權的難得機會。部分新三板公司往往在發布IPO輔導公告、股票交易方式變更公告或者做市商退出報價提示時，迎來股票熱炒，股價出現暴漲。

張弛認為，“看到公司有大量做市商一起退出可能意味著要去A股排隊了，如果價格合適散戶可以在二級市場買一些。但是機構一般需求都比較大，很難在二級市場買到太多，一旦看到有公告出來再想買就來不及了。”

前述做市商人士表示，一些投資機構在新三板搶購Pre-IPO股票，在二三十倍市盈率時也照常殺入，博取估值套利。但是未來隨著市場間的估值差縮小消失，這些蜂擁而入的投資機構可能有相當一部分會虧損。

(第一財經實習生王天然對本文亦有貢獻)