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人保IPO清障收尾

http://magazine.caing.com/chargeFullNews.jsp?id=100270832&time=2011-06-18&cl=115&page=all

　　投资者对中国人民保险集团公司（下称人保集团）A+H股上市前的两大疑虑，在6月上旬得以明朗。

全国社保基金、财政部和人保集团6月15日签署协议，前者出资100亿元入股人保集团。钮一新/CFP

　　全国社保基金、财政部和人保集团6月15日签署协议，前者出资100亿元入股人保集团。人保集团董事长吴焰向财新《新世纪》表示，目前仅引入了 全国社保基金一家投资者。但这已满足《公司法》“股份公司成立必须有两家发起人”的规定，改制之后的人保集团此前只有财政部一家股东。

　　6月8日，人保集团将其所持的“华闻系”两笔股权在在北京金融资产交易所挂牌，解决“华闻系”资产处置问题进入尾声。“华闻系”泛指广联（南 宁）投资股份有限公司、中国华闻投资控股有限公司、上海新华闻投资有限公司及其旗下企业。经由对“华闻系”资产的收购，人保集团的金融牌照收集日趋完善， 但事后人保集团发现对“华闻系”的整合其实举步维艰。

　　吴焰将人保集团上市前扫尾工作的终点定在今年夏季。但一位资深业内人士认为，相比引资上市的固定化套路，“华闻系”股权转让更富于变数。要在这两个赛道之间自如“切换”，对人保集团而言无异于是个考验。

社保百亿入股

　　按照全国社保基金、财政部和人保集团签署的协议，全国社保基金将在人保集团董事会拥有一个董事席位。全国社保基金入股的具体价格及所占股权比例 尚不清楚。根据《经济观察报》报道，此前双方商定的战略投资股权占比约8%-10%，以及人保集团总股本306亿元估算，社保基金100亿元入股，则每股 约在3至4元。

　　人保集团股份公司于2009年10月挂牌，同年获得国务院批准，并准其择机在A+H股两地上市。人保集团2010年实现总收入2647亿元，同比增长37%。但人保集团未公布整体的盈利状况，只称集团整体利润创下新高。

　　一位接近交易的人士对财新《新世纪》记者透露，和全国社保基金的谈判接触在2010年开始。他介绍，最初双方对人保集团的估值和相对应价格的看法差别很大，“谈判后期，大家对价格没有异议，围绕派出董事、锁定期等问题又谈了一阵”。

　　全国社保基金正式入股之后，人保集团的上市工作可以进一步推进，另外人保集团下属子公司的资本金补充问题，可以得到更好的解决。

　　当前，财险行业连续数年出现的行业亏损情况已经得以扭转。人保集团财险子公司——人保财险的盈利状况大幅改善，主要是靠利润和发次级债来补充偿 付能力。而人保集团的寿险子公司一直处于高速发展状态，有增资需求，近期也启动了下一轮增资的程序。市场人士点评，人保集团引入社保之后，将会对旗下子公 司的发展大有助益。

“华闻系”追求者众

　　前述人保集团在北京金融资产交易所挂牌的两笔股权分别是：中国华闻投资控股有限公司（下称华闻控股）55%的股权，挂牌价格12.68亿元；广联（南宁）投资股份有限公司（下称广联投资）54.21%的股权，挂牌价格8.67亿元。两项交易的挂牌期满日均为7月5日。

　　华闻控股、广联投资分别持有上海新华闻投资50%的股权，而后者则是上市公司新黄浦公司的第一大股东，持有新黄浦13.48%的股权。新黄浦旗 下持有多家期货、券商、信托等金融公司股份，其中的核心资产即中泰信托及中泰信托所持有的大成基金48%股权，被视为重要的金融牌照资源。

　　此次两项资产挂牌转让互为条件，意向受让方必须同时对两项股权提出报价，方才有效。如能同时拿下华闻控股和广联投资，则掌握了对中泰信托、大成基金的实际控制权。

　　两项股权的总挂牌价为21.35亿元，此外，华闻控股和广联投资还涉及特定债务本息及违约金16.5亿元，也要买家日后承担，这意味着，取得“华闻系”的成本接近38亿元。

　　不过将上述“华闻系”关联资产简单评估并将其加总，可轻易超过38亿元的“底价”。正因如此，慕名而来的“追求者”颇为不少。光大集团、成都投资控股集团有限公司、国开行的全资子公司国开金融有限责任公司和武汉经济发展投资（集团）有限公司等机构已经早期介入。

　　其中，成都投资控股集团有限公司是于2008年10月31日正式挂牌成立的成都市市属大型国有企业。截至2010年9月末，这家集团注册资本金 为50亿元，账面总资产达119亿元，实际控制资产超过2500亿元。武汉经济发展投资（集团）有限公司成立于2005年8月8日，是武汉市大型国有投资 公司之一，注册资金40亿元，集团公司下属全资、控股企业42家。

　　挂牌资料上网之后，询问者及有意向者很多。不过，也有投资者分析，“华闻系”旗下一干公司持股层次众多，如将处于股权结构底层的大成基金出售，层层纳税之后，到手的现金远不如想象中多。

谁在参与博弈

　　前述挂牌文件规定，意向受让方应为金融企业；或应拥有金融企业投资管理经验，至少直接或间接持有一家非银行金融企业不低于5%的股权。项目挂牌期满，若征集到两家及以上意向受让方，则以招投标（评审）方式确定受让方。

　　根据挂牌资料附件《评分标准》，投标人对两个标的的报价之和在总体评分中占90%的权重。

　　此外，投标人的资产财务状况；投标人支持标的企业持续稳定经营的承诺；投标人受让标的后，支持人保集团受让中泰信托所持大成基金48%股权的承诺分别对应2分、2分和1分的得分。

　　《评分标准》的最后一项，打分高达5分。这一项的是“投标人2008年6月30日后与标的企业的融资合作情况”。“报价很接近的情况下，这5分就会成为左右结果的关键。”某一潜在买家的调研人员这样说。

　　从挂牌文件上看，北京国际信托有限公司（下称北国投）为华闻控股的债权人。而据财新《新世纪》记者了解，北国投也有洽购前述“华闻系”股权的意向。

　　不过，根据北国投2010年年报，其截至2010年底的总资产为26.59亿元，所有者权益24.21亿元，与挂牌文件中要求受让方资产总额不低于人民币100亿元；2010年经审计的净资产不低于人民币20亿元的规定尚不完全符合。

　　“不知道北国投有无可能发一个信托来参与竞购。”一位潜在买方人士说，“从法律上说，单一信托是可以的，但背后受益人的资格也必须满足挂牌条件，如果是发集合信托，就应该是不符合‘不接受联合体受让’的规则。”

　　但北京金融资产交易所有关人士认为，以信托方式受让股权不太可能被批准，所有条件以备案为准，没有其他附加条款，受让条件并非为北国投量身定做。

　　此外，知情人士透露，在《评分标准》中只占1分分值的大成基金相关项目，是人保集团舍不得放手的。但因保险公司直接持有基金公司在中国尚无先例，人保曾操作大成基金股权上翻未果。

　　知情人士透露，如果人保集团在约定时间之内获得了监管许可，可以持有大成基金，则人保集团会出一定的对价，将大成基金购回。潜在买家不仅自己要乐于出让大成基金给人保集团，还要配合人保集团做通小股东的工作。

　　他介绍，此番“华闻系”股权交易的另外一个重大变数，是华闻控股另外两家股东并未放弃对华闻控股55%股权的优先购买权。人民日报社与深圳中海投资管理有限公司分别持有华闻控股25%和20%的股权。

　　财新《新世纪》记者郑斐对此文亦有贡献

中國監管層火速清障 A股與MSCI結束三年長跑幾率大增

A股納入MSCI(美國明晟公司)新興市場指數的預期尚未兌現，不少資金卻已蠢蠢欲動。5月的最後一個交易日，A股迎來久違的放量大漲。這真是MSCI向A股敞開大門的前兆嗎?最終結果將於6月15日揭曉。

第一財經記者日前通過郵件與MSCI取得了聯系，對方表示，將針對A股能否納入MSCI召開新聞發布會，且樂意安排電視媒體進行采訪，但新聞發布會的舉辦地點及時間等細節尚未明確。

從MSCI的這一舉動可以看出，A股本次納入MSCI指數的幾率較上次確實提升不少。2015年6月9日，MSCI臨時通知取消了原定於次日11時在中國香港舉行的發布會，改為同日7時召開電話會議。當日宣布的結果也不出預料——暫不將A股納入MSCI新興市場指數。

去年，額度分配程序、資本流動的限制、權益的所有權界定等成了A股進入MSCI的“絆腳石”。不過，“中國監管層在過去的一年時間內開展了大量工作，大部分問題已經解決，這大大增加了今年A股被納入MSCI的幾率。”中信策略團隊表示，假設A股被以5%的權重納入，將直接影響被動型資金(占1/6)，也就是220億元人民幣或直接流入A股。一旦全額納入，將吸引萬億人民幣的增量資金。

踢開三大“絆腳石”

MSCI自2013年開始啟動了將A 股納入其全球指數的審議，並於2014和2015年對納入A股進行了兩輪市場咨詢，最後都以決定暫不納入A股告終，但A股繼續保留在審核名單上。從近幾個月的動作來看，中國監管層推動A股納入MSCI的決心可見一斑。

MSCI曾在2015年6月的市場分類審議中指出，國際投資者對A股的顧慮主要集中在市場準入制度方面。經過一年的努力，A股在上述三個方面均取得了一定進展。

首先，就投資配額分配程序而言，國際投資者希望可以根據其資產規模獲得相應的投資配額。同時大部分投資者也希望中國的配額分配程序能夠更加程式化、公開透明和提高可預測性。

針對這一點，國家外匯管理局於2016年2月3日頒布了《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定》：取消單個QFII(合格境外機構投資者)投資額度不得超過10億美元的限制，而是基於基礎額度和新增額度重新計算;對於QFII和RQFII(人民幣合格境外投資者)基本分配額度(不超過50億美元)由資產管理規模自動決定，新增額度可向外匯管理局申請，不存在特別限制。

此前，QFII制度規定單一額度的上限為10億美元，而被動型基金必須完全複制所跟蹤的指數(如MSCI新興市場指數)，它們對某一市場的投資需求是按比例由基金規模決定的，可能會超過10億美元。如今，這一問題已經基本解決。

其次，資本流動性限制也是上一次“闖關”失敗的原因。中信策略團隊指出，國際投資者希望獲得開放型基金、ETF(交易型開放式指數基金)等全範圍投資工具的每日流動性，提高資金周轉率;同時期望針對資本鎖定期和資本匯出的種種限制能夠減弱或消除。

針對這一問題，外匯管理局的最新規定指出，目前已經允許開放型基金按日匯入匯出資金，本金的鎖定期由1年縮短為3個月，且移除了本金的匯入期限，但QFII每月累計匯出資金總規模不得超過上年底境內資產的20%。此外，深港通有望在年內開啟，滬股通每日130億元配額的限制也有望擴容，有效滿足國際投資者的投資需求。

第三，中國證監會明確認可“名義持有人”和“證券權益所有人”概念。“在中國監管層的積極配合下，雖然仍然存在包括反競爭條款在內的一些制度不健全，但預計並不會對A 股納入MSCI產生實質影響和阻礙。”中信證券表示。

“千股停牌”警報或解除

當然，A股的MSCI“闖關之旅”並未到此結束。2016年4月，MSCI在市場咨詢中針對A股市場又加入了兩個新問題：大規模主動停牌和反競爭條款限制。

“MSCI此前也向包括我們在內的基金征詢意見，經過內部討論後，我們總體意見是支持的。” 荷寶(Robeco)中國股票基金經理中國首席投資總監繆子美對第一財經記者表示，此前外資較為擔心的是出現“千股停牌”的情況。

對此，中國證監會更是積極響應。2016年5月27日，兩大交易所聯袂發布停複牌新規，嚴格控制停牌時限，並細化了停牌期間的信息披露和延期複牌程序要求，助力A股納入MSCI。

此外，中國的反競爭條款中規定，任何與A股指數相關的金融產品(包括ETF)即使在國際市場上市，都需要取得中國證券交易所的事先批準。

“除去以上的制度性因素，我們認為2015年6月MSCI婉拒A股納入新興市場指數的一個重要原因是2015年上半年A股估值階段性高企，風險過高。如果彼時將A股納入MSCI指數，其市值在整個指數中的占比較高，而MSCI指數是被動投資者進行資產配置的主要跟蹤指標，隨著被動型基金的配置成本上升，將增加被動投資者的風險。”中信證券指出，經過2015年下半年以來的幾輪調整，A股估值已回到合理區間，因此今年被納入MSCI的可能性大於60%。

境外基金紛紛看中A股

A股能夠納入MSCI之所以受到各界關註，與屆時將有大量資金流入A股不無關系。與此同時，我們也不應忽略更重要的長期趨勢——國內與國際市場的互聯互通將繼續加速。

就資金流入而言，民生宏觀預計潛在流入資金規模大約在241億美元，而中國股市總市值約7萬億美元，該數額大約僅占0.34%，對於信心的提振大於實質。

A股若納入MSCI，受影響的三個指數分別為MSCI新興市場指數、亞洲指數(除日本)及全球指數，跟蹤這三個指數的資金大約為1.7萬億美元、0.2萬億美元及2.8萬億美元。當A股以5%比例納入MSCI指數時，A股在上述三大指數中所占比例依次為1.1%、1.3%及0.1%。

“根據目前數據來判斷，MSCI中國指數前十大權重股分別為中國平安、招商銀行、民生銀行、萬科A、建設銀行、浦發銀行、中信證券、貴州茅臺、交通銀行、北京銀行。權重最高的三個行業則分別為金融服務(32%)、工業(17%)、可選消費(12%)。”民生宏觀分析稱。

“MSCI長期來看必將把A股納入，而且也肩負這一責任。”美盛環球資產管理投資董事達亞爾(Ajay Dayal)此前對第一財經記者表示，“去年5月，富時FTSE指數公司已經啟動將A股納入其全球過渡指數的計劃，推出兩個包含A股的新興市場過渡指數。不過，納入與否已不是重點，更重要的是A股未來的整個國際化進程。”

其實，在富時之後，全球最大的ETF管理公司之一Vanguard(先鋒集團)也宣布，其新興市場ETF所追蹤的基準指數從富時新興市場指數調整為富時FTSE含A股的新興市場過渡指數，示範意義重大。

目前MSCI China(摩根士丹利中國指數)的155只標的中，已包括H股、紅籌股、P股(香港地區上市的內地民企股)、B股和中概股，但獨缺A股。中信證券表示：“MSCI指數作為全球投資組合經理最多采用的基準指數，推動將A股納入其中，將成為‘邁向統一中國市場’的最後一步。”

值得註意的是，中國臺灣從初次納入到全部納入歷時9年，韓國歷時6年。在加入MSCI後的6個月，韓國市場下跌22%，中國臺灣市場上漲23%，納入MSCI對股票市場並非一味的利好。繆子美也向第一財經記者表示：“當A股獲100%納入時，相信將占MSCI新興市場指數權重的45%。假如韓國及中國臺灣日後被移離，那麽中國在MSCI新興市場指數的權重有可能上升至超過 56%，成為獨立資產類別。”