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哪有這種國家？欠了錢不還，還有百名經濟學家、多名諾貝爾經濟學獎得主幫它喊冤？國家破產，股市還是今年以來全球漲幅最高，引來一堆投資人搶進買便宜？別小看阿根廷倒債，它的影響，可能比你看到的更深遠！

撰文‧楊卓翰

才在世足賽飲恨，屈居亞軍，引發上千球迷在首都布宜諾斯艾利斯暴動，阿根廷這個南美洲第三大經濟體，如今又面臨另一次國際屈辱。

阿根廷總統費南德茲七月三十一日舉辦公開電視演說，向全國人民解釋，政府因無法支付五．三九億美元的國債利息，正式違約。隔天，國際互換與衍生品協會（ISDA）正式裁定阿根廷對國債違約，承作CDS(信用違約交換)的機構必須理賠。

這是繼歐債風暴後，第一個啟動CDS理賠的國家，正常來說，這代表阿根廷已無力償還債務，上千億美元的國債可能變成廢紙，所有政府擔保品也都失效。這對已連續二季經濟負成長、擁有四○％的超高通膨、面臨貿易和財政雙赤字的阿根廷來說，無異敲響喪鐘。

隨之而來的，應該是股市跳水、債券拋售、匯率崩跌、民眾擠兌。詭異的是，這些都沒有發生，沒有暴動，甚至連抗議的人都沒有。

這次不一樣！

二度違約，被避險基金盯上七月三十一日，阿根廷MERVAL指數從前一日的高點八九○○多點跌了九％，至八一○○多點，但八月一日收盤隨即反彈一．七％。儘管震盪，但阿根廷今年以來的漲幅仍有五二％，仍是全球之冠。

而違約的主角：二十年期公債，價格雖然從違約前的九十六美分跌到九十美分，卻仍比一月的六十五美分還要高，殖利率甚至從一○．四三％微幅下跌到一○．三六％。比起二○一二年引起歐債風暴的希臘違約事件中，希臘公債價格一夕跌到三十美分，阿根廷這次違約，簡直跟沒事一樣。

不只如此，根據英國《金融時報》報導，包括索羅斯家族理財室（George Soros's family office）、DE Shaw、Third Point和Renaissance Technologies等全世界最大的避險基金，反而開始大買阿根廷的石油、電信和金融股。為什麼國家破產，投資人不但不為所動，反而大買股票？

阿根廷素有倒債之國的惡名，早在一八二四年，阿根廷發行第一筆公債，結果不到四年就跳票。這次是近十三年來的第二次違約，也是立國以來第八次倒債。

不過，這次違約的結構和過去不同；就連寫《這次不一樣》一書、暗諷人們忽視倒債危機的美國知名經濟學家羅格夫（Kenneth Rogoff），都指出，阿根廷這次倒債「真的不一樣」。

「阿根廷絕對不會對這些『禿鷲基金』低頭！」阿根廷財政部長柯西洛夫（Axel Kicillof）在七月三十日於紐約召開的記者會中大聲宣示。要聽懂這句宣示，必須先回到十三年前的一段歷史。

一紙法院判決

讓主權債務重整成空

二○○一年，阿根廷遇到了史上最嚴重的經濟衰退，無力償還當初在紐約發行的大量債務，造成了上一次的國債違約。阿根廷八一○億美元的債務契約，一夜之間變得不值錢。不過，仍有少數不怕血本無歸的投資人，會買下這些極便宜的不良債券，希望有一天債主能夠償還。

○二年，買下其中七％債權的，就是以NML Capital為首的紐約避險基金團，他們正是柯西洛夫口中專買違約債券並以訴訟手段爭取高額利潤的「禿鷲基金」，也是他們掀起了如今這場違約風暴。

在ＩＭＦ（國際貨幣基金）的幫助下，阿根廷在○五及一○年提出債務重整，藉由發行價值只有四分之一的新債券，來取代舊債券，減輕債務量。有九三％的債權人同意，畢竟，這些撈便宜的債權人，早就計算過重整後仍會獲利。

但這時候，有七％的債權人拒絕債務重整：NML Capital像是「釘子戶債權人」一般地緊咬不放，堅持阿根廷要用原本的全額支付利息。原來，NML Capital並不簡單，他們專門瞄準破產公司，克萊斯勒、通用汽車破產事件，都可以看到他們透過這種方式獲利。據歐洲債務及發展協會計算，如果讓阿根廷屈服，他們的報酬率將高達一六○○％。

雖然這群禿鷲的債權僅約十三．三億美元，以阿根廷二九○億美元的外匯存底，應付起來應是綽綽有餘，但債務重整中有一條「未來發行權利條款」（RUFO）：未來不論發行多少新債，所有債權人的權益必須相同。也就是說，阿根廷不能只付給ＮＭＬ全額，而必須付給剩下九三％的債權人全額利息，總金額將超過二千億美元。這相當於阿根廷一半的ＧＤＰ（國內生產毛額），阿根廷自然無法消化。但ＮＭＬ據理力爭，兩造去年一月告上紐約法院，展開一年半的鬥法。

今年七月十八日，紐約法院判ＮＭＬ有理，而在七月三十日大限前夕，雙方談判又破裂，紐約法院下令將阿根廷已經存進銀行，原本要付給九三％債權人的五．三九億美元利息凍結。阿根廷只有兩條路：宣佈違約，或是支付這當初簽下的巨額負債。最後，阿根廷只得選擇「技術性違約」。

解決這場鬧劇，仍有一絲微薄希望，阿根廷現在仍有機會和第三方銀行團達成協議。市場傳言，數家阿根廷的私人銀行正在計畫向ＮＭＬ買下十三億美元的債權，打算在RUFO失效後，再和阿根廷政府談一個較好的條件。如此一來，就可以避過法律規定，阿根廷也只會短期違約。

從市場的反應來看，大家也都預期這場茶壺裡的風暴很快就會落幕；知名避險基金操盤人羅布（Dan Loeb)也在寫給投資人的信中信誓旦旦地強調，阿根廷一定會走出陰霾，當債務危機最高峰時，就是買進點。

看來微不足道，違約金額、牽涉範圍都小，甚至是進場的好時機，但阿根廷倒債隱藏的影響，卻比你看到的都要大。

超過一百名經濟學家，包括諾貝爾獎得主羅伯特．索洛（Robert Solow）、曾任世界銀行經濟學家的布蘭科．米拉諾維奇（Branko Milanovic）等知名經濟學家，在法院判決後當天，就連署一封公開信，要求美國國會介入這場阿根廷與避險基金的戰爭。他們認為，紐約法院的判決「不公平地阻礙阿根廷償還九三％的債權人」，「不但會重創經濟，也將傷害全球金融體系」。

牽連逾十個背債國命運

特別是新興市場 發展中國家「這些禿鷲基金對於國家的利益一點興趣都沒有。」諾貝爾經濟學獎得主史蒂格里茲在《紐約時報》專欄指出：「他們低價買進主權債務，然後就希望遇上一個搞不清楚狀況的法官，讓他們從中獲利。」他還嚴厲批評：「這是純粹的貪婪。他們為違約保險，甚至可能從違約中搞到更多錢。這些禿鷲讓債務重整變得不可能，但債務重整在經濟運行中是必要的。」可以想見，如果在歐債危機中，歐豬五國無法債務重整，以投資人同意的減記債務解決，勢必會引發更大的金融風暴。「我們可能會陪上整個世界。」ＩＭＦ首席經濟學家布蘭查德（Olivier Blanchard）指出，判決會讓債務國和投資人都陷入兩難，可能使現有的金融危機擴大。

阿根廷的上訴敗陣，結果可能不只是像輸了世足賽一樣，勢必衝擊全球金融市場的穩定。信評機構穆迪週一發出警告，除了阿根廷，全球還有十個國家深陷信用危機，包括烏克蘭、希臘、埃及等國，幾乎都處在債務重整的階段。這些國家的命運，勢必受波及。

「ＩＭＦ必須要建立起一個主權債市場的監理系統和國際法庭，」史蒂格里茲指出：「否則，禿鷲會摧毀我們好不容易建立起的金融穩定，新興市場和發展中國家尤其危險。」「這不是零和遊戲，」史蒂格里茲補充，「而是一個負和遊戲。無論如何，全世界輸掉的，一定遠遠多過那些禿鷲所掙到的利益。」—阿根廷MERVAL指數近半年走勢4/21 違約案在紐約法院開庭7/18 阿根廷敗訴，須支付全額債務利息7/31和ＮＭＬ談判破裂，阿根廷正式違約要小心！穆迪警示信債危機11國

希臘

牙買加

賽普勒斯

埃及

貝里斯

巴基斯坦

阿根廷

委內瑞拉

厄瓜多

註：古巴與烏克蘭未提供數據，但信評皆低於Caa2，比垃圾債券等級還低。

資料來源：穆迪（Moody's）

保險局規定，所有利變型保單前十年的回饋金只能用來增購保障或抵繳保費，無法直接回饋給保戶靈活運用，保險公司因此改推出新版利變型保單。對於靠保單補強退休金的民眾來講，這樣的保單到底有沒有賺頭？

撰文‧劉育菁

王媽媽最近到銀行辦理定存單展期，理財專員向她推薦了一張號稱能夠兼顧壽險保障與退休理財的「新版」利變養老險。

重點來了，這張保單比起九月中旬剛停售的「舊版」利變養老險，投資報酬率還更高！

聽到「高報酬」，王媽媽難免心動了一下，不過她很快就冷靜下來，心想半個月前保險公司業務大軍才不斷訴求「即將停賣、不買可惜」的利變型保單，如果改款後的利變壽險報酬率很誘人。

「要不就是半個月前『不買可惜』的說法是騙人的；要不就是舊版保單的某些優點，在新版保單裡已經消失了，只是銷售人員沒說出口而已。」她振振有詞地說。

王媽媽想得沒有錯，一個月前，金管會出手，要求業者大幅修改利變型保單的解約條件及利差回饋辦法等，無論業者如何「變形」，新版保單都不容易再保有舊版利變型保單的許多優點。

在此，必須先回顧舊版利變型保單有哪些好康？首先是「增額回饋分享金」機制。

台大保經總經理張翔傑表示，九月十五日之前銷售的舊版利變型保單，因為保險業者可以把宣告利率與保單利率間的差額，當成「增值回饋金」回饋給保戶，甚至有保單訴求月月配息並包裝成「現金回饋」保單，而就算保戶不領回，也可選擇「儲存生息」，以利滾利，這項機制讓定存族及高資產保戶趨之若鶩。

其次，由於舊版保單的主流多為四、六、七年期，再加上三年後解約即不必支付解約費，因此保戶不必讓資金長期「鎖死」。換言之，舊版利變型保單不僅報酬率優於定存，也讓保戶保有一定程度的資金靈活度。

舊版保單能靈活運用資金

今年以來，利變型保單能夠拉出三千億元以上銷售額的好業績，除了傳統保單賣不動、預期未來升息的心態之外，更多的就衝著這種「短期就能創造高於定存收益」的特性。

然而，目前各業者陸續推出的新版利變型保單，雖然主要訴求為「高報酬」，但「資金靈活度」這一個重要優點，幾已不復存在。

九月十五日後市場銷售的「新版」利變型保單，必須符合金管會的兩項規定。

第一是前十年的宣告利率與保單預定利率的「差額」，過去可回饋給保戶或放在帳上生息，但現在只能提供保戶增購保障或抵繳保費，以避免保戶將保單當成定存。

第二，解約費用至少收取六年，且每年至少收一％，一方面可以減少保險公司帳上的流動準備資金，也讓保戶流進來的錢能夠放久一點。

這兩項規定，讓「變種」的利變保單不再能夠訴求十年以下的短天期，而是主打終身壽險或繳費二十年的養老險。

但不可否認的是，儘管新版利變保單被金管會下了「緊箍咒」，但投報率仍然不遑多讓。

業者表示，前一波熱賣的利變型保單，若是提前出場，年化報酬率約一．○四％至二．一四％之間。但改版後的新保單，就算過了六年閉鎖期、在第七年解約，報酬率還能維持在二．一九％至二．二％，由於「報酬數字表現沒有比較差」，因此仍被壽險公司視為主力商品。

然而，宏觀財務顧問平台總經理邱正弘提醒保戶，千萬別因為報酬率較高而衝動購買。他表示，正因為投保的時間拉長，高額的報酬率「更容易被其他商品取代」。

買美國公債利率也不低

邱正弘以某家壽險公司的二十年養老險為例，目前宣告利率為二．八％，若投資人七年後解約的年化報酬率約二．二三％，二十年滿期後的年化報酬率約二．五八％，現在看起來比一％多的台幣定存還要高，「但保戶要付出的是時間價值」。

他進一步解釋說，全球預期美國明年可望升息，美國二十年期公債殖利率目前已來到二．九％。也就是如果此時購買美國公債，二十年後將可擁有二．九％的報酬率，比新版利變型養老險還高。就算投保時間只有十年，並在十年後解約，那麼美國十年期公債殖利率目前也有二．四％以上，仍然比提前解約情況下的利變型保單來得高。

不過，目前各家的新版利變型保單仍在「陸續推出」的試水溫階段，保險專家、《投資型保單六十個該懂問題》作者李雪雯指出，不同的保單其所設計的不同年度解約金及報酬率，都會不一樣，很難一概而論；最好的方式是請業務員算出每一年解約的ＩＲＲ（內部投資報酬率），然後再針對不同家保單進行比較。

整體而言，過去利變型保單往往被視為「屆退族或退休族短期補強退休金的工具」，但就目前已釋出風向的新版利變型保單來看，這類族群已不適合購買。

相對而言，或許是「高資產、已具有足夠保障者」，較宜以此作為「守住財富」的配置工具。

高報酬率訴求仍待考驗

新版利變型保單訴求高報酬率，但因時間拉長，專家認為若與美國十年期公債等低風險理財工具相比，誘因恐不算大。

新版利變型保單類型 繳費方式 第七年提前解約報酬率20年養老險（新台幣） 躉繳 2.19% 終身增額壽險（美元） 繳費兩年 六年1.64%、10年2.40% VS.

美國十年期公債 持有10年到期報酬率2.42% 註：美國十年期公債到期報酬率為2014/10/6殖利率

儘管從明星操盤手退役，成為一般散戶，陳冠升過去三年來，仍締造出每年二○％至三○％的報酬率，依舊是家庭經濟的最重要支柱。

他認為，只要掌握法人操作的「四季脈動」，看清領頭羊股動向，散戶也能成為績效卓著的投資贏家。

撰文‧謝富旭

台灣工銀證券自營部前副總，並曾經奪下基金操作績效年度冠軍的陳冠升，儘管已經褪下基金操盤人績效冠軍的光環，然而，他對股票投資這檔事，依舊保持在職場時一貫戰戰兢兢的態度。

雖然不必趕著打卡，陳冠升每天早上依然七點半出門，從台北市自宅驅車前往新北市三重自購的房子。離開法人圈後，三重的房子成為他看盤、研究的據點。每天下午，如有公司舉辦法說會、券商舉辦投資說明會，他仍勤於參加。「現在只差沒領薪水而已，一切都要從股市自己賺來花，但行程與工作內容與在職場上幾無不同！」他說道。

穩中求勝 短線可參考自營商邏輯之所以這麼認真，陳冠升坦言，目前主要收入來源就是股市投資。二○一二年成為專職投資人以來，陳冠升靠投資收入，不僅得支付全家包括尚未成年子女的所有開銷，以及尚未繳清的房屋貸款。他自嘲地說：「我已經成為名副其實的『自營商』了，但操作的是自己的錢，而不是公司的錢或投資大眾的錢。」就是因為投資的是自己的錢，陳冠升承認，操作上變得保守許多。如何在保守之餘，還能創造出他自我要求的每年至少二○％的報酬率，之前在券商自營部以及投信公司操盤基金所累積的經驗，成為他穩中求勝的關鍵武器。

陳冠升一針見血指出，散戶之所以在台股戰場一路節節敗退，主要原因在於，他們對三大法人｜｜ 自營商、國內投信以及外資，特別是牽動台股中短期走勢的前兩者的操作節奏一無所知。「你會發現，你周遭投資股票賠錢的親友，買的股票往往是自營商與投信也會買的股票。可以這麼說，喜歡短線操作的散戶，總是跟在自營商以及投信的後面，期望搭順風車。」「問題是，買相同的股票，為何散戶總是被套牢或痛宰，自營商和投信總是獲利出場的機會較高？」「關鍵在於散戶不諳自營商與投信操作短、中線個股的節奏，一開始就錯了，導致接下來一錯再錯。」陳冠升強調說。

第一季別衝動 買在噴出高點就套牢了陳冠升指出，大部分的散戶喜歡在第一季買股票，除了第一季有年終獎金進帳，手頭較寬裕外，散戶所持的理由很充分：第一季往往有元月行情、紅包行情，而且往往是台股一年四季中，最有表現的一個季節。

問題是，在第一季買股的散戶通常沒什麼好下場。陳冠升分析，「雖然第一季是所謂題材股，尤其是新興高科技漲勢最凌厲的時點，這是因為有天時、地利、人和三條件搭配。」天時，就是第一季是新年伊始，市場氣氛普遍樂觀。地利，就是第一季全球有許多重量級的高科技展覽接力登場，如一月的拉斯維加斯消費電子展、二月的巴塞隆納世界移動通訊展，以及三月的漢諾威電腦展。人和，就是散戶把資金捧來了。「在三大條件配合下，第一季通常會展開『作夢行情』，領頭羊股以具題材性、具未來夢想的高科技股擔綱演出。」「問題是，如果散戶在第一季買所謂的『作夢股』，往往是買在股價噴出的高點。」「好夢的話，大多數人都不願意醒來的，即使『作夢股』開始作頭下跌，散戶還是不願停損，讓夢醒來，不像自營商會果決地砍出持股。於是一年的開始，散戶就套牢了，為整年操作種下敗因！」第二季撿便宜 找高殖利率傳產與被錯殺電子第二季是投資人最討厭的季節，卻是陳冠升認為有便宜貨可撿的季節。因為第二季通常是電子業淡季，股價隨著月營收不怎樣的數字而下滑。加上五月要報稅，還得準備一筆錢，許多大戶甚至還會做出賣股求現來繳稅的動作，加重股市賣壓。更糟糕的是，第一季作夢行情結束後，隨著第一季財報公布，夢醒下跌行情也跟著同步啟動。

陳冠升指出，就連法人，特別是自營商在第二季操作也會趨於保守。問題是，就是因為股票價格拉回，才會有撿便宜貨的機會。尤其第二季也即將進入除權息旺季，高殖利率股開始蠢蠢欲動起來。

他說：「第二季的領頭羊股就是獲利一向穩健，以及殖利率高的股票，以績優傳產與金融較有機會。但也不要忽略股價被錯殺，但第一季獲利卻未如市場預期惡化的電子股。」以今年的情況來說，陳冠升就認為，近來因傳出中國產能大量開出，導致股價急殺的LED股如晶電、面板股如友達與群創，以及DRAM股如華亞科，如果第一季獲利出爐未如市場預期般糟糕，就可能有一波跌深反彈行情。

問題是，可以撿便宜貨的第二季，散戶卻因為第一季股票套在高檔或賠錢，不是沒錢入市，就是沒膽入場，錯失了撿便宜貨以及除權息行情。

第三季找短打 第四季找題材第三季是電子業的傳統旺季，陳冠升認為，該季的領頭羊股就是上半年財報獲利較去年成長，而七、八、九這三個月營收年增率出現二位數成長，最好月增率也有成長的股票，可進行短打。

但是，相較於第三季，第四季才是挑股的重頭戲。陳冠升習慣從兩大方向雙管齊下：首先，前三季稅後純益已經達去年整年獲利八○％以上，但股價仍未達到去年高點的股票。因為，這種股票不僅有獲利基本面支撐，具有抗跌性，俟來年四月整年財報公布，較有機會出現一波漲勢。

其次，第四季反而是布局題材股、作夢股的最好時機。陳冠升總是在這個季節，花費最多時間做產業研究工夫，預先布局相關個股，等明年第一季「作夢行情」啟動，趁股價來到高點進行獲利了結。

二○一四年，陳冠升按照自營商與投信法人的「四季脈動」，在股市歡喜收割。

去年四至五月時，相較於台股第一季凌厲反彈的走勢，獲利一向穩健的主機板股微星與技嘉，走勢相對溫吞許多，其高殖利率不但有醞釀除權息行情機會，加上媒體對筆記型電腦換機潮著墨漸深，讓陳冠升決定鎖定該兩股買進。

一四年第三季，原本是針對業績題材股的短打機會，卻遇到大盤Ｍ頭成形，加權股價下修近千點的下跌波，而作壁上觀，並順勢將微星、技嘉與華亞科等股獲利了結。

進入第四季，針對產業來年趨勢研究後，陳冠升鎖定「車聯網」概念股的中磊，以及4G概念股的居易兩股進行投資，直到今年第一季趁作夢行情發酵獲利了結。中磊報酬率三○％，居易報酬率二五％獲利入袋。

第一季通常是陳冠升擇高點賣股時機，在賣股同時，他也對今年以來跌勢最深、最重的個股進行研究。他分享研究後心得指出：「LED股、面板股以及DRAM股重挫，主要原因乃是消息面因素所造成，前兩者是擔心中國產能，華亞科則是韓國新產能，不過，實情如何沒人說得準。俟這些重挫股第一季的財報公布，或第二季的營收發布，如果數字沒有市場預期地糟，第二季發生跌深反彈行情的機率就不低。

另外，陳冠升還分享了他在今年第一季，為何能在八十四元價位買在鴻海低點的竅門。他指出，同樣是蘋果代工股的和碩，其股價在今年三月時最高衝到九十元，超越了鴻海。「和碩去年每股稅後純益︵EPS︶賺六元出頭，鴻海卻賺了八．七元，逼近九元。法人預估，和碩今年大約賺八元，怎麼比，和碩股價都偏貴，鴻海卻相對顯得便宜。按照法人的思惟八成會『空和碩、買鴻海』進行配對交易，所以，八十四元的鴻海當然就值得買！」陳冠升分析道。

從法人圈學到一身功夫，而且洞悉法人圈操作節奏與選股思惟的陳冠升，靠著這一招，即使離開法人圈子，依舊能遨遊於股票市場。散戶從他的四季操作法調整節奏，提早布局、擬定策略，或許可望擺脫賠錢的魯蛇宿命。

善用自營商選股思惟散戶也能穩抓投資節奏

陳冠升

出生：1968年

現職：專業投資人

經歷：台灣工銀證券自營部副總、第一金投信資深協理

學歷：中央大學產研所

春

找賣點-新年伊始，希望無窮。第一季一月有拉斯維加斯消費電子展、二月的西班牙巴塞隆納世界移動通訊展，以及三月的德國漢諾威電腦展。科技新品輩出，有利作夢行情發酵。

領頭羊股：具備最夯題材性的高科技股，以今年第一季來說，就是Apple Watch概念股，但往往也是股價噴出階段，反而是賣股好時機。

夏

找買點-產業進入五窮六絕淡季。第一季財報公布，第一季作夢行情的個股如無財報基本面支撐，股價將大幅修正。加上繳稅季來臨，賣壓更加沉重。

領頭羊股：獲利穩定，具除權息行情的高殖利率股，特別是傳產與金融股。但操作心態基本上要以守勢為主，逢低買進。

秋

做短線-電子出貨旺季來臨，如果旺季不旺，小心景氣反轉。上半年年報公布。有生技展，許多高科技公司也喜歡挑在這個季節舉辦新品發表會，搶攻感恩節與耶誕節商機。

領頭羊股：營收表現佳的高科技股。可挑上半年獲利成長，第三季營收年增率出現兩位數成長短線操作。

冬

尋飆股-前三季財報公布，今年獲利輪廓大體出來。市場重心開始轉移到來年的展望以及未來熱門題材。

領頭羊股：具有新題材的高科技股，前三季獲利已達去年總獲利８成以上的股票，以及低本益比股。

洞悉法人布局

陳冠升一年四季是這樣操作的??

夏 2014Q2

買進高殖利率股技嘉與微星，以及K線價量齊揚，股價突破波段新高的華亞科。

秋 2014Q3

大盤出現M頭，反轉向下。技嘉、微星與華亞科獲利了結。

冬 2014Q4

買進4G概念股中磊與居易。

春 2015Q1

趁中磊與居易上漲獲利了結，轉攻鴻海。

夏 2015Q2

考慮逢低買進重挫的晶電、友達與群創。

在高物價時代，社會新鮮人的起薪偏低，要累積財富著實變得困難；幸好年輕就是本錢，及早建立理財知識，就能利用時間複利的效果，賺取人生第一桶金。理財達人從儲蓄、保險與投資三大面向，指點理財入門法則。

撰文•周思含

時序進入畢業季，許多年輕學子即將進入社會，展開新的人生旅程；然而根據勞動部最新的調查結果顯示，去年大學以上學歷的社會新鮮人起薪為二七一五二元，這樣的數字別說存下「第一桶金」，在高物價時代，就連不想成為「月光族」、「薪光幫」都是挑戰。

不過也別太洩氣，畢竟年輕就是本錢，只要趁年輕學習理財知識，掌握理財規畫的方向，還是有機會積沙成塔，累積財富，進而邁向財務自由。

必修學分一：儲蓄

不斷自問什麼是「必需品」「起薪不高，更要懂得理財！」新光投信總經理蘇英孝這麼說，他認為趁著年輕建立正確的理財觀，才是啟動「累積財富」的開關；至於第一個必修學分，就是儲蓄。

「收入微薄不見得不能儲蓄，既然收入有限，那麼每筆花費就更應該斤斤計較。」他建議，社會新鮮人在出現消費衝動情緒時，隨時問問自己這類問題：「以手機為 例，它是現代生活必需品，但是『最新、最炫』的手機也是必需品嗎？」不過他也坦言，要對每筆花費錙銖必較就像減肥，一旦「節流」的過程太痛苦，結果可能還 是無法持續。

所以他提供一套「一三五、二四六」的法則，給初入社會的年輕上班族參考：每周一、三、五自己帶便當；二、四、六則可與同事外出用餐，不僅可達到省錢的目的，還能維繫同事間的感情。

蘇英孝表示，「總之，你得找到最適合自己的儲蓄方法，能夠開始存下錢，是在社會立足的基本能力。」有了節約與儲蓄的觀念後，接下來你該學習的第二堂理財課程就是「保險」。

必修學分二：保險

定期壽險與意外險必備

所謂保險，就是轉嫁人生中「不想發生的風險」，政治大學風險管理與保險學系副教授彭金隆提醒，職場新鮮人累積財富的速度不快，承擔風險的能力也低，更需要透過商業保險來加強人生的保障。

不過，對不少社會新鮮人來說，這也是最容易出現失誤的一門學分。原因在於你可能有許多同學死黨都加入保險業務大軍，而一般來說，業者普遍鼓勵業務員優先推 銷儲蓄險、終身險，於是你的同窗好友們可能也會開始向你推銷這類商品；然而在專家眼中，這些保單都不是社會新鮮人的優先必備品。

彭金隆指出，年輕人資金並不充裕，一下子就購買保費較貴的終身險或儲蓄險，不但難以取得足夠的保障，也會造成資金排擠，減少儲蓄或投資的可用資金，「應該先從保費較便宜的定期壽險著手。」先將基本的安全網張開，等到收入增加，再慢慢向上加值保險範圍。

簡單的說，保險的基本意義，就是確保「自己沒有能力時，還能照顧到想照顧的人」，從這個角度看，定期壽險之於社會新鮮人的功能，在於「確保好不容易把我養 大的老爸老媽，不會因為我的提早離開而毫無依靠」。不過，如果你沒有「離開」，而是因故失去工作能力，那麼，壽險無法提供保障，你必須仰賴意外險的補強。

著有一系列保險相關暢銷書籍、有「平民保險王」之稱的保險專家劉鳳和表示，「如果要排出順序，對年輕人來說，意外險一定比醫療險更重要，尤其是騎機車通勤 的年輕上班族，更需要先有足夠的意外險。」他解釋，年輕人罹患疾病致死的機率相對較低，但是「意外」和「明天」卻不知何者先到，因此建議一年花費四、五千 元，買一張五百萬元的意外險，才算是買足保障。

醫療險部分，劉鳳和則說，年輕族群不需要去買包山包海的醫療險，雖然那樣的醫療險保障範圍廣，但保費也相對高昂，可是真正用到的機率卻不見得高；不過，近幾年罹患癌症的年齡層有年輕化的趨勢，因此也可考慮買定期癌症險。

投資型保單暫不考慮

彭金隆特別提醒，不建議年輕人以「儲蓄型保單」為儲蓄工具，這類保單紛紛打著「Ｎ年可以領回XX元」、「活得愈久，領得愈多」、「期滿還本」等訴求，擊中一般人「不想虧本」的心態，卻忽略了保險的本質是單純的「保障」。

至於坊間熱賣的投資型保單，結合投資、保險雙重概念，靈活、低門檻的特性成為許多社會新鮮人的第一張保單。對此，劉鳳和直言，不建議年輕人將薪水花在這上 面，「投資型保單終究是『保險』的一種，還是要扣繳保費，而且大多數投資型保單，第一年都不做投資，因為要扣除費用，很多保險業務員卻不會告訴你這些。」 他說。

那麼，社會新鮮人應負擔多少保費才不致造成支出壓力？彭金隆說，一般建議「保費為年收入的十分之一、保額為年收入的十倍」，以初入社會月薪三萬元的年輕人來說，年收入三十六萬元，保額應至少有三六○萬元，保費要控制在三萬六千元內，才不易造成負擔。

必修學分三：投資

定期定額基金門檻較低

有了保障作為後盾，接下來，你應該學習怎麼利用「投資」，讓資產累積的速度加快。在投資領域，年輕人有個最大的優勢，就是風險承擔能力較強，換句話說，你 有犯錯的空間。投資有成固然很好，但社會新鮮人更重要的投資學分，是「你必須藉由投資訓練，找到適合自己、一生受用的投資邏輯。」蘇英孝說。

由此看來，社會新鮮人要修成這門學分，最重要的就是「別讓自己太快陣亡，甚至宣布與投資市場就此絕緣」。

「投資共同基金是很好的第一步。」蘇英孝表示，目前大部分銷售機構的基金定期定額最低門檻為三千元，對社會新鮮人來說，這種小額的定時定額投資門檻相對較低，且因為投資時間分散，即使大環境不如預期，也不會太快讓你產生「不如歸去」的挫折感。

理論上，年輕族群的基金投資，建議選擇波動性較大的股票型基金，定期定額的基本法則是「停利不停損」。蘇英孝表示，一般建議定期定額至少持續扣款三年，在 總共三十六次的扣款後，不妨開始計算平均成本，如果現價大於平均成本的二○％，就可以將部分獲利贖回，感受人生第一次的基金投資獲利落袋；而若獲利不如預 期甚至出現虧損，其實也不必太在意，畢竟三年下來，你已強迫儲蓄一桶小金，過程中，你也因為不時研究市場展望、追蹤漲跌波動，而累積了基本的財經素養。

不過，如果選擇「股票」作為投資初體驗，可能就要稍微嚴謹一些。蘇英孝的兒子今年即將從研究所畢業，他傳授給兒子的投資課程，當然不是直接報明牌，而是帶領兒子認識各類股票的屬性。

配息型股票獲利穩

他將股票分為三類：配息型、主流型及投機型。配息型股票的特性，就是股價「不太動」，成交量也少，但是每年會穩定配息，建議占投資比重的五成；主流型的股 票，就是有產業循環的週期，像是房地產、航運股等等，可以配置三成資金作中長期投資；投機型的股票就是短線上波動較大，或者只是短暫的題材帶動行情，用兩 成的資金淺嘗即可。

「設定一個目標報酬率，努力去實踐目標的過程，無形中也會建立起投資紀律。要知道，許多人投資失敗的原因就在這裡。」蘇英孝鼓勵年輕人的投資可以積極些， 因此也要兒子多方嘗試投資各類型股票，一方面建立分散風險的概念，也學習投資組合的配置，最重要的是，一旦開始投資，才會有參與感，也才會有動力去學習投 資理財的相關知識。

人生的第一份薪水，你想怎麼花？拿來吃吃喝喝、娛樂、治裝都在所難免，但理財不能三天捕魚、兩天曬網，小資族透過儲蓄、克制消費、投資理財，善用每一塊錢，同時選擇適當的工具，才能利用時間複利的效果，發揮最大效用，讓自己的未來擁有富足人生。

社會新鮮人 保險?3要訣

合理保額：

月薪的10倍才算合理保障。

合理保費：

不超過月薪的1╱10，較不會造成壓力。

必買保單：

1.?意外險

2.?定期壽險

3.?醫療險

社會新鮮人 投資?3要訣

必要動作：

定期定額投資基金，認真追蹤績效與市場脈動。

股票投資：

風險較高，雖可積極嘗試，但投機型股票的部位不宜太高。

投資目的：

比起賺錢，更重要是投資紀律、財經素養的養成。

今年六月，陸股暴跌，出現史上最大停牌潮，約二千八百家的中國上市公司之中，就有一千四百七十六家企業停牌，超過半數的股票停牌，可能讓投資人手中的陸股基金，陷入流動性風險。

過去兩年，台灣投信業者紛紛搶發陸股基金，光是年初至今所募集的一百二十一檔新基金中，就有近六成與中國相關。根據投信投顧公會的資料統計，截至今年五 月，涉及A股的中國基金規模就逾新台幣一千一百億，占境內整體股票型基金的五分之一，等於投資在境內股票型基金中，每五塊錢就有一塊是投資在中國股市。

然而去年至今，迅速擴大的資金泡沫，在中國證監會叫停場外融資（由銀行和配資公司提供資金）後瞬間破滅，上證指數承受大舉賣壓後，一度跌破三千五百點，許 多投資人為避免融資斷頭，紛紛要求上市公司以「停牌」來避震，在中國證監會默許下，連「籌畫重大事項」都能成停牌理由，投資陸股背後，特殊的「流動性問 題」，是台灣投資人現在得重新認識陸股基金的重點。

第一金投信投資長高子敬指出，在一般股市交易中，公司除非有購併或其他重大事項可能影響股價時，才會以停牌處理，然而中國上市公司在沒有具體且重要事項就 隨意停牌，最後釀成A股逾一半公司停牌。若危機沒有解除，對內，不僅拖累其他沒有停牌、體質較好的公司跟著重挫；對外，也讓外資在賣不了陸股之下，只好紛 紛賣掉港股、台股等其他亞洲股票，引發流動性危機。

贖回，小心兩地雷停牌潮一旦沒止住，恐爆流動性危機

而這波停牌潮，對台灣投資人而言，最直接影響的莫過於重壓在中小型股票的陸股基金上。以投信募集的境內中國基金中，規模最大的群益中國新機會為例，一年 來，截至七月八日的報酬率將近四一％，績效居同類型之冠，然而攤開其主要持股名單，發現前十大持股在這波停牌潮中全數中標。

業內人士指出，停牌時間如果拖久了，最終會釀成流動性風險，先贖回的投資人還有錢可拿回，但是後面想要贖回的投資人，可能會在基金啟動暫停贖回的機制下被鎖住，只能等到基金重新啟動之後才能贖回。

果然，基金暫停贖回在日本已經發生。七月九日，日本兩大投信野村與大和在中國停牌潮之下，考量到難以估算基金的估值以及低流動性，紛紛暫停國內客戶買賣和贖回旗下A股相關基金。

而台灣的金管會證期局也在同一天發布緊急通知，要求各家投信內與陸股相關的業務人員，如交易員和基金經理人，以及董事長、總經理等一級主管，短期內贖回陸股基金應該「避免利益衝突」，而這份通知更被延伸解讀為禁止投信內部人員贖回中國基金。

中國新機會基金經理人林我彥認為，站在政府「救市」的角度，假設創業板有七成的公司停牌，政府要拉剩下三成的股票相對容易，如果全數開盤，在資金有限的情況下就很難拉盤。

實際上，中國證監會意識到停牌潮帶來的流動性風險，可能會釀成更大的骨牌效應，於是要求沒有特殊重大事由不得停牌。隨著陸股反彈大漲，七月十三日開始滬深兩市有三百三十五家企業搶進復牌，也讓流動性危機在短期內不會發生。

資金匯出有上限，ETF套利受限

除了陸股基金，另一項台灣投資人最熱門的陸股相關投資商品，就是追蹤陸股指數的相關ETF。根據證交所統計，目前國內掛牌的陸股ETF共計十三檔（含傘型旗下子基金），但是每日成交金額卻不斷攀升，以七月九日台股成交量來看，前十名的證券中，就有三檔是陸股ETF。

投資ETF除了帳面上的價差，最吸引人的就是折溢價套利。例如，今年五月，元上證ETF的市價相對淨值的折價區間最高達到七％，因此只要在價格相對較低的股市買進ETF，再去淨值較高的發行公司申請贖回，這一來一往之間，就能賺到七％的報酬。

但是，這種套利交易方式，卻在中國資金有匯出額度的限制下，爆出贖回卡關問題。根據中國地區「合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理規定」，每檔基金每 月累計淨匯出的資金，以去年該基金在中國總資產的二○％為限。以富邦上証180基金為例，去年該基金總資產約為人民幣四十億元（約合新台幣二百億元），因 此今年來每月最高可匯出的額度上限就是人民幣八億二千元（約合新台幣四十一億元）。

在匯出金額的限制下，許多投資人不得不排隊抽籤，有人坦言，光是排隊就等了一個多星期，若贖回的當週淨值跌幅超過折價幅度，再加上券商相關的手續費，等於是賠錢出場，QFII（合格的境外機構投資者）的額度限制也成為投資人當初意想不到的投資地雷。

未來，掌握三法則暴跌過後，從題材面回到基本面

從今年來陸續爆發的諸多怪象中，投資人可以從三大法則，重新檢視手中的陸股基金。

看持股：創業板常有停牌，敢衝者可買。今年以來陸股漲勢最兇猛的，就數中小型企業為主的創業板。林我彥觀察，由於中國上市公司的停牌規定較台灣、香港等其 他股市寬鬆，創業板上，每個月都有上市公司會常態性停牌，加上中國近年來鼓勵創新創業，很多中小型股會透過購併增加每股盈餘，每個月創業板有兩成企業停牌 早已不是新聞。

因此台灣投資人可以先透過公開說明書，確認基金的前十大主要持股。若是穩健型投資人，建議還是以大型藍籌股為優先；若是積極型投資人，則可以在陸股上升循環中，布局在波動度大、報酬率自然突出的中小型股上，但是仍須留意停牌可能造成的流動性風險。

看獲利：「本夢比」破滅，選股首重獲利。陸股在今年六月暴跌三成之後，市場預期下一輪上漲將會呈現分化走向。高子敬指出，前一波由槓桿推升的牛市，在散戶 高達九成的情況下，「隨便喊出一個主題，本益比就破一百倍，但這些公司根本就沒有賺錢，最後演變成水份過多的『本夢比』，泡沫一破滅就被打回原形。」

因此，有過前一次經驗，接下來陸股循環將會朝向基本面發展，市場將評估企業是否創造實體獲利，來做為投資依據，本夢比將會回歸到以歷史平均為基準的本益比導向。

看時機：企業復牌，將是進場時點。在這一輪的股市修正中，去槓桿化也成為市場的關注焦點，六月以來，融資餘額從人民幣二兆三千億減至七月十日的人民幣一兆四千四百億。

高子敬說：「當股市下跌幅度與融資被消化的金額差不多的時候，代表市場資金與股市逐漸對等，賣壓自然減少，底部也會逐漸出現。」

目前來看，融資餘額的削減幅度與股市修正幅度正逐漸接近，隨著企業陸續復牌後的流動性風險消除，進場時機也逐漸明確。

今年來，陸股歷經第一次「融資槓桿牛市」的泡沫破裂，以及第一次過半企業停牌，雖然政府過度干預，導致暴漲暴跌的陸股成為全球笑話，卻也為上億股民與全球投資人上了寶貴一課。

【延伸閱讀】暴漲暴跌下，A股基金1年來仍有賺——A股比重逾50％之中國基金報酬率

■摩根中國A股基金近1個月（％）：-29.72今年來（％）：-0.71近1年（％）：51.29基金規模（新台幣億元）：44.63

■匯豐中國A股匯聚基金(新台幣)近1個月（％）：-25.47今年來（％）：8.47近1年（％）：50.66基金規模（新台幣億元）：30.24

■第一金中國世紀基金近1個月（％）：-26.93今年來（％）：19.98近1年（％）：50.13基金規模（新台幣億元）：39.66*藍籌股為主

■保德信中國品牌基金近1個月（％）：-25.55今年來（％）：17.65近1年（％）：48.72基金規模（新台幣億元）：41.70

■群益中國新機會基金-新台幣近1個月（％）：-34.96今年來（％）：29.77近1年（％）：40.82基金規模（新台幣億元）：83.40*中小型股為主

■國泰中港台基金台幣級別近1個月（％）：-23.38今年來（％）：9.36近1年（％）：33.66基金規模（新台幣億元）：34.32

■群益華夏盛世基金-新台幣近1個月（％）：-22.68今年來（％）：11.59近1年（％）：28.45基金規模（新台幣億元）：42.35

■華南永昌中國A股基金(新台幣)近1個月（％）：-23.89今年來（％）：3.14近1年（％）：25.03基金規模（新台幣億元）：13.38

■富蘭克林華美中國傘型基金之中國A股基金近1個月（％）：-31.02今年來（％）：0.87近1年（％）：15.95基金規模（新台幣億元）：35.01

■兆豐國際中國A股基金(新台幣)近1個月（％）：-24.86今年來（％）：9.52近1年（％）：N/A基金規模（新台幣億元）：31.93

■保德信中國中小基金近1個月（％）：-33.06今年來（％）：18.23近1年（％）：N/A基金規模（新台幣億元）：31.56*中小型股為主

註1：上表為A股比重超過50%之中國基金，報酬率換算為新台幣註2：規模統計至2015/05/31；基金績效統計至2015/07/08；N/A表當時該基金尚未發行

資料來源：晨星整理：夏嘉翎

【延伸閱讀】賺A股基金，留意4件事

1. 陸股ETF每月有匯出金額上限，贖回還須預約領號碼牌2. 陸股暴衝暴跌成常態，可用正向、反向ETF雙向操作3 積極型投資人，可賺中小型股的高報酬，但須留意常態性停牌可能引發的流動性風險4. 穩健型投資人，還是以流動性較高的大型藍籌股為優先

整理：夏嘉翎

歷經八月股災的洗禮，加上全球需求不振帶來的通縮，仍須時間調整， 投資名家劉俊杰認為，年輕人握有資產後，不必急著買房， 留意優質企業，並在價位合理時買進、長期持有，創造倍數報酬將不是夢。

八月，全球資本市場經歷一次慘烈震盪，不僅A股破底，歐美股市也接連重挫，油價亦明顯修正。包括台灣在內，今年各國的出口業績都不理想，上游的大宗物資連帶受到影響，價格同樣欲振乏力，種種現象都反映出，全球的終端消費需求不佳。

現況：全球拚印鈔，所得分配惡化對策：高中前就應上理財課何以致之？過去六年，全球央行為救市一再推出量化寬鬆貨幣（QE）政策，效力不僅沒有觸及實體經 濟，反而讓所得分配更加惡化，恐怕是如今各國陷入衰退的根本原因。由於財富分配問題，一時間難以有效解決，這種需求不振、微幅通貨緊縮的情況，可能還要持 續好一陣子。

在經濟成長遠低於以往，各種資產又動輒大跌的年代，年輕人更要努力學習投資理財，才能在市場震盪中，找到機會為自己的資產加值。

其實，投資理財的教育應該從小做起，最好列為高中以下的必修課程，才能建立基本的正確價值觀，才不至於成為追高殺低的散戶。

在理財教育方面，對岸發展步調十分積極，像是中國廣東省，今年八月就宣布以廣州市三十六所中、小學為試點，新增一門結合生活實際情形的金融理財課，列為基礎教育課程一部分，參加人數將近一萬人。

避凶：人口負成長，房市陷L形衰退對策：買房且慢，別被房貸追著跑其實在全球金融情勢動盪的年代，國內年輕人若能認清未來最重要的兩股趨勢，仍然有機會逐步累積財富，趨吉避凶。

趨勢其一，展望未來，我依舊認為，台灣房地產市場將陷入「L」形衰退，因此年輕人應當量力而為，盡可能避免太早買房子。

過去五十年，台灣人口數量持續成長，結構性紅利促使需求連年上升，投資房地產獲利機會自然較高，也產生「買房抗通膨」的觀念；如今，不只通膨銷聲匿跡、經濟陷入微幅通縮，連生育率也急速萎縮。

官方估計，國內人口即將在二○一九年前後，正式落入負成長，日後住宅的需求量，勢必不如往年。

若加上父母原持有房地產，準備贈與子女的供給量，以及各地方政府日後陸續興建完工的社會住宅，除非當局日後大幅修改現行的限制移民法規，否則台灣住宅市場明顯供過於求，應該是合理的預期。

此外，因為各區位的人口減幅勢必不同，人口相對集中的都市地區，例如台北市中心等，房價下跌情況將相對平緩，而原本人口較少的縣市外圍地帶，可能成為房價變盤的核心區，因此如果是在中南部工作、生活的年輕人，買房子之前，尤其需要三思而後行。

由此可知，除了精華地段的頂級豪宅之外，台灣絕大多數的住宅型房地產，未來將不是財務性質的投資「商品」，而是近似「消費品」。

年輕人進入社會以後，除非已經累積相當資產部位，無須承擔高成數的房貸，否則實在不必急著買房。

畢竟在房價長遠看跌趨勢下，年輕人縮衣節食償還貸款，日後房價倒跌數成，對個人資產將是相當大的折損，經歷的數十年，更沒有生活品質可言。

趨吉：資金青睞的龍頭企業對策：低價買進長抱數年，可望賺倍數避凶之後，如何趨吉，是年輕人需要分辨的另一門學問。如果要投資在股票市場，有一個趨勢值得留意，那就是聚焦企業陸續受到市場肯定的現象。

儘管各國資本市場紛紛回檔，但從美國到台灣，市場中股價較高的個股，幾乎也都是高度聚焦在核心業務的公司。無論是台積電、大立光或豐泰，都具有這個特色。

這類聚焦企業最受資金青睞，是因為它們都選擇集中資源、單點突破，將較有前景的業務擴張到最大，進而在該市場取得主導、甚至寡占的地位。如此一來，超越其他同業以後，獲利自然出色。

相較之下，集團間彼此交叉持股，或者仰賴轉投資挹注獲利的公司，即使股東權益報酬率（ROE）看來亮眼，但實際上，由於資源分散到不甚相關的領域，就個別事業而言，核心競爭力往往不如前述聚焦企業來得強。

換言之，從財務比率觀察企業經營績效，除了留意股東權益報酬率高低變化，也可透過總資產報酬率中，核心業務創造的利潤占比多寡，觀察該公司在本業取得多少領先優勢。

如果年輕人確認自己找到一家長期專注、核心業務獲利表現也不錯的公司，剩下的問題就只有買進時機，只要耐心等待，在相對低價圈買進並長期持有，獲利數倍絕非夢想而已。

啟示：長江集團重組

核心業務聚焦 本益比自然提升在香港，今年剛完成不久的長江集團重組案，就是聚焦核心業務的最佳案例。

今年元月，華人首富李嘉誠旗下的長江集團宣布，長江實業與和記黃埔啟動重組，並且在股東會獲得通過；實施後，兩家公司各自擁有的房地產業務，合併為長江實 業地產（簡稱長地）；另一方面，包括鐵路、基礎建設與去年開始經營的飛機租賃等非房地產業務，由長江和記（簡稱長和）接手。兩家公司並各自掛牌上市。

長江集團立足香港數十年，首次進行如此大幅重組，公司在公告中，將用意說得明白，就是要「消除長實持有之和黃股份之控股公司折讓，從而為股東釋放實際價值」，以及「提高透明度與業務一致性」。其實，就是依核心業務區分企業，新的集團版圖，並沒有太大變動。

未來有意投資集團房地產業務，就以長地為標的，看好集團綜合業務，就選擇長和，兩家公司的核心業務更聚焦，不再有以往包山包海的情形，股東也能清楚掌握主要業務，本益比自然將有所提升。

在重組計畫公布前一日，原本的長江實業與和記黃埔，市值合計只有近四八○○億港幣。至今年六月四日、長地掛牌首日，長和與長地合計七四一五億港幣，即使經 過港股大跌洗禮，兩家公司九月四日市值仍超過六千億港幣（約二．五七兆新台幣）；以長江集團在香港資本市場的地位，增加二六％市值，變化幅度相當驚人。

由此可見，長江集團徹底釐清業務之舉，市場高度肯定。現象背後指引的投資方向，值得投資人深思。

述．劉俊杰 整理．周岐原

15年前一場年金改革，改變了德國人。 極度務實、完全理性、重視邏輯……， 這些與生俱來的民族底蘊，演化成賺回退休金的心法。 很多人說，害怕風險的德國人根本不懂投資理財； 但事實上，他們已經算出如何用最小風險賺到最高報酬。 根據國際評鑑，德國式理財術已可堪稱世界第一。

製作人．楊紹華 撰文．楊紹華 研究員．張佳婷德國和台灣其實很像啊！」歐博哲說。

他是德國人，本名叫作Martin Eberts，因為職務調動的關係，一年多前來到台灣居住，目前擔任德國在台協會處長，也就是德國政府的駐台代表。

走 進位於台北一○一大樓的辦公室，一幅長約三公尺的大型畫作橫掛牆上，右端畫的是台灣玉山，慢慢往左，經過雲霧繚繞的重重山嶺之後連結到左端高峰，矗立一座 美麗城堡，「這是德國著名的新天鵝堡。」歐博哲解釋畫作意義：「德國和台灣，很多地方可以交流學習。」這不是客套話，如果你有德國朋友，多少能夠了解德國 人不做表面文章的硬底子特質。「比如，我們都有人口高齡化的問題……。」歐博哲隨口舉例，順勢切入主題：「高齡化，正在改變德國人的投資理財習慣。」「原 本，我們只懂得存錢。」二十年前從台灣嫁到德國的金小姐，親身經歷了這樣的變化。在她嫁到異鄉的第五年，德國政府宣布，因為人口高齡化問題，必須大砍退休 年金，「這還沒完，政府繼續警告我們，年輕人愈來愈少，未來退休給付可能還得再砍，所以勸民眾趕緊開始靠自己理財，補足缺口。」他們，與台灣人很像都節 儉、愛存錢 但他們更會為退休金打算一項推動全民學理財的工程於是展開。長期投身理財教育的德國金融協會主席瑞福納（Udo Reifner）回憶，許多地方政府開始將理財納入學校教育，「在漢堡邦（Hamburg）、巴登福登堡邦（Baden-Württemberg），甚至 規定學校教理財課程是法定義務。」除了觀念扎根之外，聯邦政府底下的「消費者中心」也開始提供各種理財諮詢服務，「其中絕大多數都是免費的喔！」瑞福納 說。

被政府警告嚇到的金小姐，就在十二年前的某一天，帶著德國老公走進理財顧問辦公室。

「老公從沒想過，有一天他會需要這種 諮詢服務。」金小姐說，德國人本來就很有消費紀律，先生的親朋好友，印象中從不曾掏出信用卡消費；聚會時，每個人都能說出自己這個月的薪水剩下多少，「只 有我說不出來。」「省吃儉用、存錢，是老公原本唯一的理財方法，直到理財顧問告訴他，政府的警告是真的。」那一天，他跨出了「存錢」之外的理財第一步，買 了一張年金保單，繳費十年，六十五歲之後每月可領二千歐元。「老公五十四歲了，我們最近開始思考，如何加碼累積退休金。」他們考慮過是否再買一張保單，也 討論過要不要買基金、買房地產、買股票……；「在此之前，老公好像從來沒有說過『股票』兩個字。」他們，從保守變得敢冒險退休金大減 得從安穩中多賺一點錢金小姐的老公變了，德國人也已慢慢改變，這個精於計算的民族，開始盤算「報酬率」。

德國，一個以「邏輯」為底蘊的經濟 大國，整個國家從上到下，宛若運行在完美的數學公式之下。在高齡化所造成的退休金問題上，數學公式的變數是未來就業人口大幅減少，為了維持財政的穩定，德 國政府在二○○一年算出答案，一般勞工的退休金給付必須大砍四成，所得替代率從原本的七成，調降到四三％。

於是，德國人的財務規畫也出現變數。相對世界各國，德國人有令人豔羨的社會福利，雖然薪水有將近半數必須繳給政府，但子女教育幾乎免學費，原本的「七成替代率」退休金也足以支應生活所需，在此之下，「保住本金」成為德國人民早已習慣的理財目標。

然而十五年前的年金改革，讓這個目標被迫改變。

「我們一向害怕風險、相對保守；但現在，得想辦法多賺一些報酬。」歐博哲的這句結論，鋪展出一套值得台灣理財族向德國取經的「二．○版德式理財術」：一個害怕風險、原本只想保住本金的民族，正在用他們舉世無雙的完美理性與嚴謹邏輯，發展出一套「財富安穩加值術」。

為何值得台灣人學習？首先，經過十多年的調整淬鍊之後，德國人的理財功力，已在國際調查評鑑中被認為「世界頂尖」。

他 們，值得台灣人學習理財素養世界排名頂尖 信心十足二○一二年，OECD（經濟合作暨發展組織）曾對世界各國進行一項「理財素養大調查」，調查分為三大領域：財經知識、理財行為、理財態度，無論是 在哪一領域，德國「獲得高分者占總人數比率」都遠遠高出OECD國家平均，其中在「理財行為」部分，獲得高分者更占德國總人數的七六％，高居各國之冠。

從 另一面向看，根據貝萊德集團去年所做的調查，德國人認為退休後每月所得占退休前所得的適當比率是八四％，比政府給的四三％幾乎高出一倍；但這個超大缺口沒 讓德國人對退休生活失去信心，在全球保險集團（AEGON）今年的調查中，竟有高達六成的德國人認為將能「優閒安逸地享受退休生活」。換言之，他們有信心 能靠理財多賺四成退休金。

至於台灣理財族可以效法德國人的第二個原因，必須回到這句開場白：「德國和台灣很像。」攤開去年數據，德國人的儲蓄率達到二四％，熱愛存款的程度甚至超過不必擔心物價會上漲的日本人，去年底，日本的儲蓄率是二○％；至於台灣人，儲蓄率更是高達二九％。

在理財觀念上，德國人和台灣人都有害怕風險、仰賴存錢的特質，但如今「必須追求更高報酬率」的德國人，至少在三種理財策略中，已經與台灣理財族的作法大不同。

今年六月，《今周刊》與世新大學財金系合作「國人退休理財大調查」，當被問到「對於退休理財工具的期待」時，回答「穩定提供固定收益且風險極低」的比率達到四三％，遠遠超過其他選項。

我們，可以學他們「多冒點險」減少固定收益商品 長抱「中等風險」標的「想辦法拿到固定配息」，這是台灣理財族要賺安穩錢的主流作法，據貝萊德去年調查，高達七七％的受訪者表示目前持有收益型投資商品；相較之下，德國投資人即使保守，但僅四四％持有收益型商品。

所謂收益型商品，就是「固定時間會把部分資金還給你」的投資工具，錢從哪來？可能是投資獲利，也可能是本金，無論如何，固定配息雖會讓你穩定拿回現金，但卻無法產生「錢滾錢」的複利效果。

簡單舉例說明，同樣以一百元投資一檔每年報酬率五％的基金，如果每年都把賺到的五％獲利拿回口袋，二十年後你能賺到一倍；但若把過程中的獲利留在基金裡繼續錢滾錢，二十年後的總報酬率將超過一六五％。

「固 定配息，只會讓你用來投資的錢減少。」在過去這段時間，隨著德國人逐漸重視報酬率，有幾位努力鼓吹德國人承擔更多風險的投資名家，逐漸闖出名號，其中包括 了德國投機大師科斯托蘭尼（André Kostolany）的好友兼傳人里斯（Stefan Rise），他對固定收益商品的評價很直接：「讓你喪失用時間賺取複利的機會。」里斯以自己的作法建議德國民眾，固定收益商品占投資組合的比率應不高於二 ○％；至於另一位被稱為「歐洲巴菲特」的德國理財大師雪佛（Bodo Schafer）則表示，即使最害怕風險的投資者，也只該持有五成的保守型商品，並且把資金轉進「中等風險標的」，至少持有四成，長期投資。

他 所謂的「中等風險標的」，包括「指數股票型基金」、「以大型績優股為主的股票型基金」、「組合型基金」等。至於投資時間，他基於歷史經驗表示：「如果持有 十年以上，你賺錢的機率將有九五％。」這些建議逐漸引導著德國人的理財行為，根據德國資產管理協會的調查，二○○四年以來，德國家庭持有固定收益商品的比 率正在穩定下滑當中。而根據德國基金協會統計，該國股票型基金的資金規模，已自○九年的一八六○億歐元，增加至今年六月的三三三二億歐元，成長近八成。

此外，在德盛安聯最近發給全球各國機構法人的問卷顯示，面對下半年風險，德國人的主要策略是「提高防禦型股票」，也就是價值型股票；台灣投資人呢？答案很好猜，加碼固定收益商品。

至 於德國人的投資耐心，則讓瑞士蘇黎世大學教授漢斯（Thorsten Hens）印象深刻。今年三月，他發表了一份橫跨五十二國投資者的報告，「德國投資者願意用長期的時間換取更高報酬，而不會急著把獲利拿回手中。」依據他 的評比，德國投資人的耐心是世界第一，台灣則是第二十名。

「與德國人做生意，真的要很有耐心啊！」兩年前，位於台中的盈錫精密成為德國工具機大廠DMG螺帽供應商，該公司執行副總經理巫有捷對德國人的「龜毛」印象深刻，爭取訂單的過程猶如過五關斬六將，不過更令他有感的，是德國人對於數字的重視。

「你 知道DMG是如何考驗我們嗎？」巫有捷記憶猶新，那一天，德國貴客來訪，丟下兩顆直徑約二十公分的螺帽，「只有兩顆螺帽，沒有設計圖或其他資料，然後，要 我們把這兩顆螺帽的所有數字都測量出來。」包括螺旋刻痕的尺寸深度、所有的物理特質數據，「連螺帽邊緣為了防止刮手的圓弧，都要量出角度、面積。這些數 據，他們要拿回去和原廠的『標準答案』做對比。」他強調，若是出貨給台灣客戶，一顆螺帽的數據報告大概不用半張Ａ４紙，但「出貨給DMG，至少需要三張滿 滿的數字報表；大致而言，如果台廠要求十個數字，德國客戶就會要一百多項數字。」重視數字、精於計算，對於這項德國人的特質，曾經擔任台灣駐德國代表的東 吳大學德國文化系教授謝志偉也特別有感。他回憶在德國求學期間，經常與同學開車到外地參加足球比賽，回來後大家開心地喝酒慶功，這時，負責開車的同學忽然 拿出一張紙，上面寫明了當天一共開了幾公里、油價是多少、載了幾個人，所以每人要付多少油資。「他們超級理性、不講情面，算得清清楚楚。」我們，可以學他 們「賺機會財」靠數據打敗投資心魔 算出「合理冒險機會」「不講情面 ＋ 運算能力」，如今也成為德國人為投資報酬率加值的祕訣。聽過「期望值」嗎？若用股票投資說明，意思即是「股價上漲的機率乘上可能賺到的錢，再減掉你的投資 成本」，如果大於零，就是一個值得考慮的投資；相反的，如果小於零，你與這檔股票再有感情也不該留戀。

請看以下幾個數字，自二○一○至一四年，德國股市DAX漲幅接近一倍，但根據貝萊德在一四年的調查，對德國股市「比五年前更有投資意願」的受訪者僅有一三％；相反的，有一九％受訪者表示「比五年前更沒意願」。

無論德股後市如何，這個結果至少已經反映了德國投資者的高度理性，指數大漲之後，投資意願不增反減。

記得那位嫁到德國、正在和老公討論是否該買股票的金小姐嗎？她現在的苦惱，完全契合著上面的調查數字：「我知道股票可以賺比較多，但是現在德國股市的指數也漲很多了。」她說，雖然很想靠股票賺錢，但至少要等到股市回檔後，才會思考進場時機。

至 於另一個來自蘇黎世大學的有趣調查是這樣問的：「如果有一個發生機率不高，然而一旦發生，會帶來非常可觀獲利的投資機會，你願意試試看嗎？」以股市為例， 這段描述正是市場最絕望的時候，股價慘跌、買股成本偏低，股民普遍認為除非奇蹟發生，否則指數絕難回到遠在天邊的歷史高點。理性來說，這是德國投機大師科 斯托蘭尼「雞蛋理論」中認定的最佳買股時機，成交量小，持股人數少得可憐，但投資獲利的「期望值」最高。

調查結果顯示，保守的德國人固然不 是世界上最敢押寶這種機會的民族，但在五十二個接受調查的國家中，投資意願還是能夠排在第十八名；至於台灣，名列倒數第三，只贏過突尼西亞與荷蘭。事實 上，如果對比摩根台灣投資人信心指數與加權指數，不難發現，國內投資人往往在股市低點時悲觀、股市過熱時樂觀。

投機，能給自己賺機會財的可能，但也被認為是一種冒險，而德國人則是正在運用他們「相信邏輯」的民族底蘊，嘗試找到「最合理的冒險良機」。

「德 國人不喜歡『未知』，所以盡可能循規蹈矩，但如果是在鼓勵自由揮灑的領域裡，德國人會集中火力。」謝志偉如此定義德國人的理性與感性：「同樣是比較謹慎務 實的民族，但台灣人會把力氣浪費在一些不拘小節的事情上，在模糊地帶施展小聰明。」我們，可以學他們「控制風險」打造「區域分散」避風港 不能只靠隨機應變他的說法，符合「德式理財」與「台式理財」的最後一個差別──如何控制風險？據德盛安聯調查，當被問到「如何減緩黑天鵝效應衝擊」時，德 國人最相信理財教科書上所說的「區域分散」，台灣投資者則回答「動態調整」居多。

兩者的差別，一是「在事前就做好降低風險的準備」，就像德國在台協會處長歐博哲所說的，「我們習慣在事情惡化之前提早動手」；台灣人則是「風險發生之後隨機應變」，多少有點謝志偉口中「仰賴小聰明」的味道。

當 風險發生時，哪一招才能有效減緩衝擊？沒有絕對答案，但德國人的邏輯很簡單，該守規矩的部分守規矩，才能把力氣花在更有加值效果的地方。所以，他們害怕風 險，卻出了全世界最有名的投機大師科斯托蘭尼；他們保守謹慎，卻能造出最剽悍的超跑保時捷；他們的退休金替代率被大砍，卻仍有信心許自己有錢有閒的退休生 活。

根據《今周刊》與世新大學在今年六月的調查結果，國人對退休生活的主要想像，竟是充滿消極情緒的「只求衣食無虞」，且愈年輕的族群愈消 極，對比德國人的「安逸優閒」，台灣理財族的確應該想想德國人的財富安穩加值術。同樣害怕風險、同樣喜歡存錢，但是只要一點策略調整，務實又精準的德國 人，已經算出了「多賺一倍退休金」的美好未來。

德國人太保守？其實，他們理財功力世界第一他們，全國半數以上都是理財高手──OECD國家與德國財金素養得高分者比率據OECD財金素養調查，在財經知識、理財行為、理財態度等三大面向中，德國是唯一「高分者占全國人口比率」均能超過50%的國家。

理財行為

調查提問包括消費紀律、時間複利的掌握等，德國人的理財行為明顯優於他國。

理財態度

「願不願意為了更好的未來而犧牲現在的享樂？」務實的德國人在此拿下高分。

財經知識

什麼是通膨？什麼是複利？德國人在財經知識拿下高分，打下穩固理財基礎。

他們，與先進國家相比 理財素養最強──OECD財金素養調查各國「全數答對」的比率在歐美先進國家中，德國也是「全部題目答對者」比率最高的國家。

他們，「財務幸福感」超高 遠勝英美──2014年各國「幸福人數占比」根據2014年蓋洛普的全球幸福感大調查，認為「財務幸福」的德國人比率高達86%，遠勝英、美、日等經濟強權，位居全球第三。

台灣人該學德國人哪些理財觀？

賺安穩財

德國人想的不一樣：台灣人熱中投資「固定配息」商品，定時拿回利息才安心；而據研究，德國投資人「並不急於把獲利拿回手中，願意長期持有換取更高的報酬。」兩者差距在於複利，配息愈頻繁的商品，愈難發揮用錢滾錢的複利效果。

搶機會財

德國人做的不一樣：

在台灣，「投資人情緒指數」總是跟著大盤同步起伏，股市狂熱時往往吸引散戶大量進場，股市殺低則讓散戶卻步；但在德國，調查顯示散戶情緒與指數高低相反，代表德國人更能在風險有限的前提下，掌握股市反彈機會財。

避黑天鵝

德國人策略不一樣：

據調查，台灣人面對黑天鵝的策略以「隨機應變」居多；而德國人則相信，事前做好分散布局才能避免黑天鵝的重創。兩者相比，德國人的目的是「盡可能地降低不確定性」，在理財的路上，更能讓自己安心。

德國人的超理性讓他們避免追高殺低這是一張知名的行為財務示意圖，分析不同市場週期時普羅大眾的追高殺低心態，但從許多針對德國人的調查研究來看，德國投資者似乎頗能「反市場」。

歐洲巴菲特：至少一成資金放高風險資產雖然被稱為「歐洲巴菲特」，但博多•雪佛（Bodo Schafer，圖）其實沒有太多著名的投資大賺經典案例，他的名號，來自於成功架構一套完整的長期投資理財邏輯。

「想像你擁有一支足球隊，如果你的所有球員都是後衛，那麼，你或許不會輸，但你永遠也別想贏。」他用這句話，成功說服許多保守的德國理財族，在資產配置上安排「攻擊部位」。

他建議，如果你還沒有存到足夠的錢，那麼，資產配置上應該要有四到五成的「低風險」部位；接下來，則至少要安排四成的「中等風險」部位，包括價值型股票、指數型基金，或者具有多元資產概念的傘型基金、組合基金。

「再者，你必須認真考慮把一成的資金布局在高風險資產。」雪佛認為，無論這部分的投資結果是賺是賠，但因為有了這一成的部位，你會認真學習各種投資理財知識、判讀各種資訊，無形中增強讓你一生受用的投資功力。

（楊紹華）

二○一五年的全球金融市場，俄羅斯股市意外拿下全球冠軍。為了拿下王冠，普丁拚命超產石油；油價跌得多，俄國就用超產來達成同樣的收入。不過，俄國國內財政缺口擴大、石油基金老本也快用光，股債雙漲的榮景能持續嗎？

非常令人意外的，即將結束的二○一五年，投資報酬率最高，以及跌幅最深的市場，被「金磚四國」的俄羅斯、中國、巴西包辦。

根據德意志銀行統計年初至十二月二十二日為止，全球所有股票、債券市場的報酬率（本地貨幣、含權、含息），一四年敬陪末座的俄羅斯股市，一五年繳出二三． 四％的耀眼成績，上海股市則以一二．九％奪得第二名。但是，曾經同樣金光閃閃的巴西股市，卻以虧損一三．三％敬陪末座。

「震盪、分歧」是一五年金融市場的總結，一五年奪得冠亞軍的俄羅斯與中國股市，在一四年都是墊底；同樣是歐洲的股市，德國與法國繳出近七％的報酬率，但英 國卻大跌七．六％。亞洲的大中華市場，上海在暴漲暴跌之後仍然增長了近一三％，台灣股市與香港股市卻分別縮水七．八％、七．五％。美國政府公債在第六年的 零利率政策下，報酬率還維持一．三％；但美國高收益債卻在年底崩盤，全年虧損高達四．二％。

二○一五全球金融市場

是震盪與分歧的一年

德意志銀行的統計，算是非常客氣了，如果把「匯率」因素加入，全球金融市場的震盪與分歧就更令人瞠目結舌。排最後一名的巴西，當地貨幣里爾兌美元匯率在一五年貶值了四八．四％，用美元計算的巴西股市投資報酬率，一年慘虧四二％。

不同於巴西里爾一路貶值，俄羅斯盧布的匯率則是上下劇烈震盪。一四年六月，盧布還維持在一美元兌換三十三盧布的長期水平，短短半年後的一五年一月底，腰斬 到七十盧布。當時，俄國總統普丁責令俄羅斯央行干預，五月底匯率拉升至一比五十盧布，到了年底，再度因為國際油價跌破每桶四十美元的新低，盧布匯率又跌回 一美元兌七十一盧布的歷史新低。

不怕抽銀根

硬是償還二千億美元外債

這種「三十三、七十、五十、七十一」的雲霄飛車匯率，在十五個月內劇烈震盪，如果是在台灣，恐怕早就經濟崩潰、政權分崩瓦解了，但普丁政權竟然穩如泰山，還能夠讓股市繳出全球第一的漲幅，獨裁大國的「特異功能」，的確令人刮目相看！

面對前所未見的壓力，普丁的表現堪稱可圈可點，他用「兩隻腳」來硬挺經濟崩潰的威脅。第一隻腳就是以強勢的軍事行動，凝聚全民共識。一四年兼併克里米亞半 島；一五年五月舉行紅場大閱兵，九月在完全沒有事先通告美歐等國之下，逕自派遣戰鬥機轟炸敘利亞。每次重大的軍事行動，都付出龐大的經濟代價，卻也成功維 持民眾對他的支持率。

普丁的第二隻腳則是金融體系。美國與歐盟聯手，對俄羅斯施行強力的金融制裁，外資拚命抽俄羅斯的銀根，普丁則命財政部有求必應，見票即付。金融市場，才是今日國家決戰的真正戰場，這個道理，普丁非常清楚。

一四年第二季底，俄羅斯的外債餘額高達七三二八億美元（絕大多數是國營企業的外債），一年之後俄羅斯竟然償還了兩千億美元的外債，讓外債水準降到五二一六 億美元。更神奇的是，俄羅斯央行同時能夠將外匯存底穩守在三千六百億美元的水準，還順利調降了六次利率，創造股票市場二三．四％的漲幅。

為了避免金融崩潰，普丁死命「跑三點半」，命令國營石油公司拚命超產石油，來維持政府財政與金融體系的資金流動性。匯率雖然劇烈震盪，但央行避免大幅干預，讓外匯存底維持在三千六百億美元的水準。

在此同時，央行雖一度將指標利率拉高到一七％，卻隨後六次調降利率到一一％，每次調降利率，也都創造了一波的股市上漲。結果，一五年的俄羅斯，就繳出債券上漲一五％、股票指數大漲二三．四％、令人意外的股債雙漲成績。

普丁能夠站穩這兩隻腳，一個重要的關鍵在「老本」，也就是在過去十年油價高漲時期所累積的石油基金（Reserve Fund）。○八年撥備時有一三七○億美元，買入低風險、高流動性的歐美國債，作為彌補國家財政短缺時之用。此外，還有一層是國家財富基金 （National Wealth Fund），規模約有八七○億美元，投資在國內的股票市場，被視為是國民退休福利金的保障。

普丁命國營石油公司拚命超產的手筆更是破天荒。油價跌得多，俄羅斯就用超產來達成同樣的收入，結果目前俄羅斯已經「日產一千一百萬桶原油」，與沙烏地阿拉 伯同列全球最高產油國。普丁與美國及石油輸出國家組織（OPEC）產油國殺價搶現金，形同搬石頭砸自己的腳，雖然鮮血淋漓，卻也達成鞏固政權、穩定金融市 場的成效。

俄羅斯「日產一千一百萬桶石油」的紀錄，已經超越一九九一年、蘇聯崩解前夕的產量紀錄。當年，同樣是國際油價腰斬，迫使戈巴契夫政權增產石油，填補財政支出；不同的是，彼時蘇聯正與美國軍事競賽，國庫空虛，戈巴契夫內外都有政敵，而普丁至今權力牢牢在握。

普丁在十二月十七日舉行全國電視轉播的記者會，告訴全國民眾：「我們剛通過用一桶五十美元估算的財政預算，這個假設太樂觀！」但他馬上向全國人民保證，「最壞的時期已經過去，明年將會溫和復甦。

」普丁說，「我們的GDP（國內生產毛額）衰退三．七％、通膨率達到一二．三％，家庭實質收入縮水；但是，我們熬過來了。」

隱憂一：財政缺口大

政府緊縮支出仍不足因應

俄羅斯真的熬過來了嗎？如果最壞的時期已經過去，那過去一個月，盧布匯率再度貶值到七十一盧布兌換一美元的歷史新低，又傳達什麼訊號？

十二月四日，經過兩個月漫長的協商與調整，俄羅斯國會通過一六年的聯邦政府預算。這是普丁上任以來最困難的一次預算案，即使在普丁完全控制的國會（下議院），預算三讀時有二九七票贊成，卻有高達一四九票（三三％）反對。

面對高達一○％以上的通膨率，公務員、國家安全人員、警察等要求加薪的聲浪極高，但是最終決議全部維持去年水準。另外，去年用「每桶九十六美元均價」做聯 邦預算，今年調降為「每桶五十美元」，預算討論的過程中，北海布侖特原油已經跌破每桶四十美元，預算年度才要開始，短收的黑洞就已經擴大。

隱憂二：石油基金快用完

油價大跌，致水位快速下降與過去「一次編三年」的慣例不同，今年因為外在的變動太劇烈，改為「僅編一年預算」，總計支出十六兆盧布（約合新台幣七．八五兆 元）、收入十三．七兆盧布（約合新台幣六．七三兆元），其中，社會福利與教育支出刪減一○％，財政赤字達到新台幣一兆一千億元，占GDP的三％。

緊縮的政府支出，仍留下可怕的財政缺口，十二月通過的預算書，還得仰賴國際油價回升到五十美元，才能活命。

令人擔憂的，還有普丁累積的「老本」石油基金，極有可能將在一六年用罄。

十月底，俄羅斯財政部長在上議院報告：「由於油價大跌，我們的石油基金水位正在快速下降。」「如果油價維持在五十美元、匯率在六十三盧布，一五年聯邦政府 預算將短收九千億盧布（約一四一億美元），我們現有的石油基金，也將會減少四○八億美元，剩下不到一四年底水位的一半！」如果石油基金在今年用罄，俄羅斯 的金融帳，將會是三千六百億美元外匯存底、五千二百億美元的外債，外加難以估計的財政赤字；如果被迫動用八七○億美元的國家財富基金，則可能進一步引發人 民的恐慌。

挺過震盪與分歧的一五年，普丁卻面臨油價更低、資金更緊俏的一六年。十二月十一日，匯率再度跌破七十盧布大關，因為匯率劇貶，通膨率在一五％高燒不退；物 價大漲，央行統計的家庭支出劇減九％，一五年掉入貧窮線下的人數突破二三○萬人……。普丁要怎樣將俄羅斯從緊縮的流沙中拉出？能不能再表演一次特異功能？ 所有人都期待著。

撰文 / 乾隆來