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近期人民幣匯率貶值原因辨析及走勢預判

本帖最後由 港仙 於 2014-12-22 14:25 編輯 看到了結局，你有沒有猜中開頭-近期人民幣匯率貶值原因辨析及走勢預判 核心觀點： 1、本輪人民幣匯率走弱的主要原因有四個：首先，10月出口增速低於預期是直接誘因；其次，央行降息一定程度推高人民幣匯率的貶值預期，但這都不是本輪貶值的開始和最主要的原因；第三，美聯儲貨幣政策的變化是本輪人民幣匯率走弱的主要國際因素，我們在8月24日報告《香港利差收窄或預示資本外流》已提示此變化，9月25日電話會議我們給出“對未來一個季度的人民幣匯率的判斷是，人民幣匯率走弱的可能性會更高”，正是建基於此；第四，央行穩定匯率態度的變化決定本輪人民幣匯率走弱的節奏，我們在11月9日報告《央行大幅調低人民幣匯率中間價》及時指出了這一變化，本輪人民幣匯率明確開始的時間點就在此周。 2、未來人民幣匯率持續走弱的可能性非常低。未來數月內，人民幣匯率能否由弱轉強，主要決定於美元走勢和全球資本流動的趨勢。如果美元指數未能有效突破2008年危機時期創下的89的近年來技術性高點的話，可能會進入一個盤整階段。這將使得國際資本回流包括中國在內的新興經濟體，人民幣匯率短期有可能改變目前的弱勢，由弱轉強。展望2015年，我們預測人民幣匯率將在2012年10月以來形成的（6.0，6.3）這樣一個區間內波動。 QQ截圖20141222141442.png (37.84 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:17 上傳 正文： 2014年12月前兩周，國內外匯市場人民幣兌美元即期匯率出現比較明顯的貶值。兩周時間內，人民幣兌美元匯率從12月5日的6.1527元貶到18日的6.2163元，貶值幅度達1.03%。如果從本輪貶值起點10月30日的最高點6.1130元算起，到12月18日6.2163元的最低點，最大貶值幅度達1.69%。人民幣匯率短時間內如此大幅度的貶值並不常見，因此其背後的原因引發眾多分析和猜想，眾說紛紜。究竟孰是孰非？本輪人民幣匯率貶值的故事曲折，套用《大話西遊》一句經典臺詞：就算看到結局，你分析的理由和框架能不能準確預測在開頭？ 按時間的先後順序，我們認為本輪人民幣匯率走弱的主要原因有四個： 首先， 11月出口增速低於預期是直接誘因 2014年12月8日，海關公布的貿易數據顯示，2014年11月中國的出口同比增長4.7%，大幅低於市場預期的8.2%，引發市場對於出口和外需回暖的懷疑情緒。當日，國內外匯市場購匯意願明顯上升，結匯積極性下降，人民幣匯率走弱，由12月5日的6.1502元收低超過200個基點至6.1727元。12月9日開盤後，購匯盤進一步湧現推動人民幣匯率走貶，一度接近6.20的整數關口，最終在大行出售外匯的情況下於6.1855元收盤。貿易數據公布後人民幣匯率顯著走貶表明出口增速是影響本輪人民幣匯率走勢的一個原因。但我們認為這只是一個誘因，並非主因。道理很簡單，仔細觀察會發現，人民幣匯率走弱不是始於貿易數據公布，而是更早。本輪人民幣共走貶1.69%，該周貶值0.6%，尚不到跌幅的一半。 QQ截圖20141222141505.png (37.88 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 其次，央行降息一定程度推高人民幣匯率的貶值預期 2014年11月21日，中國人民銀行超過兩年時間後再次宣布下調存貸款基準利率。降息導致一部分投資者擔心境內外利差收窄，國際資本可能外流，人民幣匯率貶值的可能性增加。因此，降息後第一個交易日的11月24日，購匯意願上升，人民幣匯率收貶於6.1417元，較上一交易日貶值0.27%。降息同樣是本輪人民幣匯率走弱的重要原因，但不是最主要的原因。道理同樣，人民幣匯率的走弱要早於降息，這仍然不是故事的開頭。 第三，美聯儲貨幣政策的變化是本輪人民幣匯率走弱的主要國際因素 美聯儲正式結束QE的時間是在10月底，但市場對其貨幣政策變化的預期走在前面，體現最為明顯的是美元指數的走勢。美元指數從8月初的81.31一路上升到12月5日89.35的高點，三個月上升9.89%。美元指數如此大幅度的急升，近年來都比較少見。由於美元是全球中心貨幣，美聯儲貨幣政策變化及美元指數的波動通過市場預期、匯率、利差、套息交易和國際資本流動等多個渠道影響新興經濟體的國際資本流動方向及規模。近期包括俄羅斯盧布危機等多個新興經濟體出現的問題都與此有關。 QQ截圖20141222141515.png (32.62 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 有兩個指標可以觀察美聯儲本輪貨幣政策變化對新興經濟體所帶來的影響：一個是價格指標，即新興市場貨幣指數，該指標從8月初的86.80，下降到12月上旬的78.88，下跌9.12%；一個是數量指標，即招商宏觀團隊構建的“招商亞洲新興市場資金流向指標”，該指標衡量亞洲多個新興經濟體資本市場中國際資金的流入和流出狀況，從8月的86.2，下降到11月的39.5，下跌54.2%，顯示國際資本外流。 新興經濟體的匯率走弱和國際資本外流與中國有何關系？我們在《寰球同此暖涼》研究報告中強調，分析中國的國際資本流動和人民幣匯率需要有一個全球的視角，采用國內和國際因素並重的分析方法。既然美國等發達國家貨幣政策變化能夠同時影響多個新興經濟體，其對中國一定產生同樣的影響。我們可以把各個經濟體比作大大小小的船只，當美國這艘大船駛過產生巨大波瀾的時候，每個船只都會受到波及，產生搖擺，只是由於所處位置和自身條件的不同，受波及的先後順序和搖擺的程度不同罷了。因此，當我們看到其他經濟體的匯率和資本流動受美聯儲貨幣政策影響而產生波動時，就應該考慮中國的人民幣匯率和資本流動何時以及多大程度會受影響。 QQ截圖20141222141526.png (42.64 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 QQ截圖20141222141536.png (46.31 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 事實上，美聯儲貨幣政策變化及美元走強對中國國際資本流動的負面影響從9月已經開始，10月已經比較顯著。以銀行結售匯統計數據為例，銀行結售匯由7月的順差100.9億美元轉為9月的逆差78.4億美元，10月的逆差規模進一步擴大到238.0億美元。銀行結售匯由順差轉為逆差，顯示國內企業和個人的結匯積極性下降，購匯和持匯的意願上升，國內外匯市場由外匯的供大於求逆轉為供小於求。這一國內外匯市場中的巨大變化得到國家外匯管理局國際收支司司長管濤的證實。2014年11月，他以個人身份在《中國外匯》2014年第21期發表的《積極適應中國跨境資金流動新常態》一文中指出：“2014年9月份，境內外匯市場供求突然出現較大的負缺口，就是在國內8月份主要經濟金融指標偏弱、世界經濟增長繼續放緩、美元匯率明顯走強等內外部偏空因素的疊加作用下，境內市場做出的強烈反應。” 至此我們已經看到了故事的開頭，美國貨幣政策變化及其預期是本輪人民幣匯率走弱最重要的國際因素。於是，問題來了，既然中國國際資本的外流從9月就已經開始，國內外匯市場的供求形勢當時已經逆轉，其他經濟體的匯率9月就開始走弱，為何在岸人民幣匯率在9月和10月一直保持穩定甚至偏強的走勢呢？要回答好這個問題，必須要了解中國人民銀行對人民幣匯率的態度。 QQ截圖20141222141546.png (71.9 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 第四，央行穩定匯率態度的變化決定本輪人民幣匯率走弱的節奏 2014年9月和10月在結售匯出現逆差和外匯市場供小於求的情況下，在岸人民幣匯率能夠保持穩定，顯然是有機構在外匯市場上持續供應外匯以穩定匯率所致，而這個機構很可能是央行，因為其他機構持有的外匯資產不夠巨大，而且沒有穩定外匯市場的義務。如何證明是央行在市場上出售外匯以穩定匯率呢？抱歉，目前沒有直接的證據。原因很簡單，央行從2014年3月匯改承諾“退出外匯市場的常態式幹預”後，顯示央行幹預行為的《貨幣當局資產負債表》中的外匯資產變化就不再顯著。例如，2014年9月和10月，央行外匯資產分別減少133億元人民幣和增加20億元人民幣，這應該不是央行幹預行為的全部。 沒有央行外匯資產數據這個直接證據，我們只能尋找辦法來反證： 一個反證是，從過去的經驗看，每當結售匯出現逆差時，人民幣匯率多數情況會出現貶值壓力，央行都會在外匯市場上賣出外匯以維護匯率穩定。例如2012年初，由於對希臘無序退出歐元區的擔心，全球出現信貸凍結和“美元荒”，國際資本流動規模收縮。2012年4月，銀行結售匯由上月的順差78.4億美元下降到逆差37.4億美元，當月央行就為穩定外匯市場賣出了外匯，減少外匯資產等值625.5億元人民幣。這一階段，人民幣對美元即期匯率由3月31日的6.2980元貶值到5月31日的6.3709元，貶值1.16%。2014年9月和10月結售匯逆差的規模較之當時要大，而人民幣匯率能夠保持穩定，央行間接幹預投放的外匯資產量應該不小。 QQ截圖20141222141557.png (68.78 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 另外一個反證是，既然9月和10月是央行的穩定行為保持了人民幣匯率堅挺的話，那麽一個必然的推論是，當央行的態度變化，不再幹預時，人民幣匯率將開始走弱。那麽，如何觀察央行維持匯率穩定態度的變化呢？我們認為最好的指標之一是看人民幣匯率的中間價。2014年11月第一周，央行多次調低（貶）人民幣匯率中間價，單周累積調低141個基點，顯示央行希望退出此前兩個月的穩定匯率狀態，更大程度讓市場供求來決定匯率走勢。事實上，本輪人民幣匯率的走弱正是始於11月的第一周。 QQ截圖20141222141607.png (43.52 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 至此，我們可以來全面回顧一下本輪人民幣匯率走弱這個故事的全貌： 故事的開頭：2014年9月至10月，美聯儲結束QE的預期漸起，美元指數持續走強。新興經濟體國際資本出現外流，匯率走弱（此時，離岸人民幣匯率已開始走弱）。中國面臨同樣的壓力，結售匯從順差轉為逆差，人民幣匯率承壓，但央行通過種種方式穩定了在岸人民幣匯率。 故事的轉折：2014年11月第一周，央行通過大幅調低人民幣匯率中間價階段性告別穩定匯率任務，將匯率的決定權暫時交回給市場來決定，在岸人民幣匯率開啟本輪貶值。 故事的結局：2014年12月8日，當人民幣即期匯率在低於預期的出口數據引導下挑戰6.20的整數關口時，央行可能又回到了外匯市場中來。這大概可以算一個不是結局的結局吧。 對未來一段時間人民幣匯率走勢的判斷 之所以不厭其煩地對本輪人民幣匯率走弱背後的原因進行詳細分析，主要是為判斷人民幣匯率未來的走勢，分短期和中期兩個時間維度。短期而言，未來數月內，人民幣匯率能否由弱轉強，主要決定於美元走勢和全球資本流動的趨勢。如果美元指數未能有效突破2008年危機時期創下的89的近年來技術性高點的話，可能會進入一個盤整階段。這將使得國際資本回流包括中國在內的新興經濟體，人民幣匯率短期有可能改變目前的弱勢，由弱轉強。 QQ截圖20141222141617.png (39.59 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 14:16 上傳 中期而言，展望2015年，我們預測人民幣匯率將在2012年10月以來形成的（6.0，6.3）這樣一個區間內波動，主要理由如下：一是，從近年來人民幣匯率寬幅波動的事實看，人民幣匯率已接近均衡水平，短期大幅升值和貶值都缺乏經濟基礎。二是，央行並未承諾完全退出中國外匯市場的幹預，其在關鍵時刻穩定市場的作用有助於減少市場恐慌行為，避免人民幣匯率的超常波動。三是，鑒於美元指數很可能在歐元區及日本寬松貨幣政策加碼的條件下保持強勢，人民幣匯率在此基礎上兌美元進一步升值可能將更嚴重打擊出口部門，危及2015年的經濟增長和穩定就業目標。因此，人民幣匯率短期進一步升值的空間受到限制。四是，2014年以來，以央行之間貨幣互換、人民幣國際結算和人民幣離岸清算銀行為主要內容的人民幣國際化進程推進速度加快，需要人民幣匯率保持穩定。一個持續貶值的人民幣匯率顯然有悖於國際化的目標，這限制了人民幣走弱的程度。五是，為防止跨境套利和套匯，人民幣匯率需要保持必要的波動性。六是，從我們對2015年中國國際資本流動的形勢判斷，階段性的國際資本流出和流入將交替出現，也會帶來人民幣匯率的波動。綜上，我們認為人民幣匯率在2015年保持區間波動的可能性比較大。 （來自招商證券）

以流動性來預判牛熊缺乏科學性 xuyk的博客

    今天上午，一位朋友用微信轉發過來一篇報道《瑞銀：中國股市牛市已經結束》，報道說：“瑞銀(UBS)策略師在周一(1月12日)發布的一份研究報告中表示，之前低估的A股大型股已經達到‘合理水平’，‘流動性好轉和寬松貨幣政策帶來的牛市已結束。’”

    本人昨天剛發出小文《股市不由貨幣政策決定》，指出，股市走勢是由貨幣政策決定的觀點是不對的，過度的寬松貨幣政策引起流動性泛濫反而會壓制股市。

    關於流動性，我們來看一下2007年大牛市時期與當前的幾個重要的大約數據：

    2007年：上證指數最高6000點，A股總市值是32萬億元；M1是15萬億元、M2是40萬億元；GDP是25萬億元。

    當前：上證指數為3200點，A股總市值是43萬億元；M1是30萬億元、M2是125萬億元；GDP是60萬億元。

    從上列兩個時期的對比數據看，你能說現在流動性不好嗎？貨幣政策不寬松嗎？對股市而言，現在可說資金太寬裕了呢。

    其實，金融資產定價（比如，股市）與流動性是無關的，供求關系不是決定因素，其漲或跌取決於市場對其未來“預期收益及風險”的評判，這才是原因，而資金流進流出則是結果。比如，你把股票拋了，手上拿著了現金，此時你並不缺錢，對你來說，這時流動性還正過剩著呢。是不是？可別錯把結果當原因了。所以說，認為本輪牛市行情是由貨幣政策及流動性推動的觀點是不正確的。若把流動性當作原因的話，那等於是好比看見太陽正在升起，說：“看，因為太陽要升起了，所以太陽要升起了。”你說，這算是什麽里個解釋？

    細心一點的朋友或許發現，這輪牛市行情恰恰是在M1、M2增速放緩背景下（其中M1一度增長率為零）發生的呢。有點意思吧？

    所以說，“瑞銀”策略師用流動性來預測牛市或熊市顯然是缺乏科學依據的。

    另外，這篇報道說：“之前低估的A股大型股已經達到‘合理水平’”。試問：這個判斷的依據何在？在制度和機制很不健全、又非常缺乏衍生品交易的A股市場中，資產的合理價格你事先或當下怎麽確定得了？即便再退一百步講，就算當前確實已經到了“合理水平”，那這“合理水平”也就一定是牛頂了？隨後就該走熊才是？這不符合股市運行規律的吧？

    最後，至於A股後市走勢究竟如何，我們還是敬畏與尊重市場為好，因為沒人會比市場更聰明。

2015年跨境電商市場預判：回歸零售本質，重者為王

2015年跨境電商市場預判：回歸零售本質，重者為王 作者：劉惜墨 2014年是跨境電商元年，各路豪傑爭先進入這個領域，模式不同，類型各異，優先占領了一批市場。2015年，跨境電商蓬勃發展的同時，遊戲規則也更加規範，這個時候原先一批純靠代購、靠買手起來的模式就會面臨生死節點。下面這篇文章是對於2015年整個跨境電商行業趨勢的解讀。 “自2015年5月15日起，海關總署將對跨境貿易電子商務監管海關作業時間和通關時限進行調整，要求各地海關保持365天*24小時的作業時間。” 這是今年來國家對跨境貿易電子商務頻頻發布的又一次利好政策通知。自從2014年8月份，海關總署發布56號文件，宣布跨境電商交易正規化，到今年3月份的稅制改革，擴大降稅商品範圍。再到擴大保稅區試點，增設保稅區，廣設保稅倉。一項項規定的頒布讓大家看到了國家對於跨境電商的關註與扶持，這也暗含著跨境電商的巨大前景。據商務部統計，目前我國跨境電子商務企業超過20萬家，平臺企業超過5000家。2014年跨境電子商務交易額達到3.75萬億元，同比增長39%。 一、跨境電商模式盤點：百花齊放，重者為王 幾十萬家跨境電商模式各異，也各有千秋。下面這張表是主要模式的盤點。 111.png (27.66 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 11:20 上傳 （源於公開數據整理） 這個圖表中的許多企業已經完成了多輪融資，大部分在B輪就達到10億美金的估值，但是跨進電商的本質是貿易零售產業，供應鏈很長，幾個億的資本放在供應鏈整合和保稅倉方面都是小數目，更不用提自建物流。因此，今年還會是資本繼續助力跨境電商行業之年，預計這一年跨境電商企業會進入C輪之年。除此之外，隨著國家各項政策的出臺，加之價格戰的興起，原有導購、代購模式問題更加凸顯，許多企業都在突圍，尋找最佳的生存模式，越來越多的企業向平臺和自營模式方向發展。 二、2015年跨境電商可能出現的新趨勢：回歸零售本質 由於一系列新政策的發布，跨境電商越來越熱，現在不僅僅是合法的問題，而且具有國家政策推動力量。據相關專家估計，未來十年內，隨著自貿區的深入發展，未來十年將會是跨境電子商務發展的黃金十年。預計未來幾年跨境電商的交易規模將保持30%年均增速，占進出口貿易總額比例將大幅提升。與此同時，更重要的一點是，我國的跨境電商業務將回歸到零售的本質，更加專註於服務、供應鏈與商品的品質。因此原來依靠行郵稅與貿易關稅的稅差的商業模式將面臨滅頂之災。 1、死亡之年：橫屍遍野 2015年，跨境電商行業將會迎來第一輪洗牌，死掉一大批實力不足的公司。據商務部統計，目前我國跨境電子商務企業超過20萬家，平臺企業超過5000家。20萬家是什麽概念，比過去千團大戰的規模還要大，而信息流+物流+移動互聯網的跨境電商需要整合眾多的資源又豈是小作坊式的公司可以承載的。 因此，第一輪洗牌被刷掉的必然是那些供應鏈能力不足，拿不到價格低的產品，平臺流量不足的小公司。 2、剩者為王：價格戰 2015年，跨境電商的一個關鍵詞就是“價格戰”。以洋碼頭、蜜芽寶貝、考拉海淘為首的進口電商平臺紛紛宣布產品大幅降價促銷。事情發展到白熾化階段的標誌是：花王紙尿布的價格從年前普遍的120-150元，降到了100元以下，甚至達到遠低於進口成本的68元。 用低價吸引流量，這的確是電商慣用的戰術，但是這對於跨境電商企業的融資能力和供應鏈能力要求極高，因為價格戰是一場剩者為王的戰爭，誰能在這場戰爭中活下來，誰將取勝。 3、輕模式向重模式轉變 2014年的跨境電商市場，隨便搭個網站，吸引一些國外買手，就能靠行郵稅與貿易關稅的稅差賺錢，甚至不需要網站，用微信朋友圈就能承載足夠的流量。 隨著國家政策的調整，稅差這個空子是鉆不了了，這也意味著之前靠導購和返利的海淘模式將面臨巨大沖擊。與此同時，跨境電商更加看重服務、供應鏈和商品品質，這就意味著輕量的C2C模式一不能滿足低價、二沒有完善的供應鏈體系，三購買體驗不盡人意，將會遇到轉型危機。 4、大的集團進入 再次重申跨境電商的本質是外貿零售，而中國外貿零售的老大是誰？據黑馬哥了解到當前很多大的國有企業都在對跨境電商虎視眈眈，他們一方面掌握著全球最優質的供應鏈體系，欠缺的是互聯網玩法，一旦他們進入，勢必會給這個行業掀起又一場風暴。 5、資源整合，跨界合作 O2O的火爆，不僅僅體現在服務行業，在跨境電商產業里，也正興起著一陣O2O的風。電商與線下體驗結合在一起，互相引流，互相借勢（主要指品牌營銷方面）也是在這一領域站穩腳跟的重要戰術。 比如前一段時間蜜芽寶貝與中國兒童教育品牌紅黃藍教育機構宣布組建合資公司，其目的就在於通過紅黃藍在全國300余個城市的1000多家園所開拓互聯網+的線下渠道，聯手布局跨境母嬰O2O領域。此外，洋碼頭也不甘示弱，在同一天宣布與星美集團簽訂戰略協議。目的也不外乎是利用星美影城、星美匯及社區店等線下渠道做背書，擴展洋碼頭在跨境電商行業的影響範圍和知名度。 （來自i黑馬） 格隆匯聲明: 本文為格隆匯轉載文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的16億中國人海外投資研究交流平臺，並未持有任何公司股票。

中國海外投資潛能巨大 專家建議科學預判投資成本與風險

中國企業海外投資持續升溫，中國資本成為重塑全球經濟格局的核心動能之一。

商務部國際貿易經濟合作研究院原院長霍建國19日在“海外投資：全球視野與中國潛能”JIC投資沙龍上表示，關於海外投資，無論政府和企業目前都有巨大的潛能還有待於發揮，尤其是一帶一路潛能巨大。隨著中國的海外利益在上升，中國應積極參與全球治理，企業也應不斷把控風險，提高競爭能力。

商務部公布的數據顯示，今年前9個月我國對外投資規模持續放大，我國對外非金融類直接投資1342.2億美元，同比增長53.7%，較去年全年的1214.2億美元，增加128億美元，較去年同期全國吸引外資950.9億美元高出391.3億美元。

今年1-9月，中國企業共實施海外並購項目521個，實際交易金額674.4億美元，已超過了2015年全年總額，同時投資領域持續深化，包括產業轉型、創新驅動、消費升級，一帶一路等投資主題。

隨著中國的產業發展進入了新的階段，中國的海外並購也在發生變化。5到10年前中國的海外並購交易基本超過50%集中在石油礦產等自然資源領域，而最近的兩三年，技術進步和消費升級，已經成為並購的主要目的，先進制造消費等產業的海外並購交易已經占到了2015年的50%以上。

建投投資有限責任公司副總經理張欣韻表示，國內增長潛力已接近飽和，中國的龍頭企業自然地將眼光投向具有先進技術和品牌市場容量大，法制健全的發達國家中的同行業領先公司。他建議企業抓住目前中國技術結構、產業結構、組織結構調整積極以技術進步和消費升級為主線進行投資，專註於先進制造、消費服務、醫療、環保、文化傳媒等幾個領域，行業產業進行系統性的投資和布局，同時整合全球的資源和市場，力圖成為中國核心關鍵產業的資源整合者。

上個月，商務部、國家統計局、國家外匯管理局聯合發布了《2015年度中國對外直接投資統計公報》(下稱《公報》)。《公報》數據顯示，中國首次成為了資本凈輸出國。中國2015年對外直接投資流量創下了1456.7億美元的歷史新高，僅次於美國，躍居全球第二。中國對外直接投資存量1.09萬億美元，位居全球第八，2015年末中國境外企業資產總額達4.37萬億美元。

中國建投集團常務副總裁顧建國表示，政府與市場的雙重推動下，中國資本頻頻出海，深刻影響著全球經濟產業的發展趨勢。但同時跨境投資中的複雜因素，也在考驗著每一個跨境並購的中國企業，機遇與風險並存。

商務部國際貿易談判副代表張向晨在9月22日國新辦新聞發布會上表示，在中國企業海外並購的數量規模迅速擴大的過程中，也存在一些問題，比如部分企業開展境外並購存在盲目性，少數企業境外並購面臨高債務的財務風險，還有些企業在海外並購時遇到國外安全審查的幹擾。

霍建國認為，海外投資當前遇到的主要問題是風險問題。外部風險主要是金融市場的風險，包括匯率風險、大宗商品市場風險包括及傳導出來的一些投資風險;內部風險最大的是用人風險。 目前中國企業適應國際投資環境、駕馭跨國企業的能力和水平仍然有待於提高。 提醒企業要深入去了解把握國際市場的行情，以及現在市場變化。

建投華科首席投資官、中建投資本董事長單學認為，中國企業在海外並購中存在的眾多困難與不足主要表現在並購戰略不清、盡職調查專業能力不足、對並購規則不熟悉等方面。對海外企業管理經驗的缺乏和與並購標的所在國的文化差異也為並購後整合帶來了困難和障礙。

張欣韻表示，跨國公司的治理也充滿了挑戰，特別是對於普遍缺乏海外運營經驗的中國企業而言，許多中資企業一廂情願地認為保留管理層，就可以高枕無憂，就可以保持被收購標的運行的穩定，但蜜月期過後，文化差異、戰略執行、以及董事會和管理層之間的博弈，都會使公司治理充滿了挑戰。

國務院國資委研究中心研究員胡遲對第一財經記者表示，中國投資者應做好預案，科學預判投資的成本與風險，全面了解投資環境，開辟多元化的信息渠道，深入了解當地的經濟環境、社會現狀、政策法規、行業規定等。

他建議，必須要熟悉當地國的政治、經濟以及社會和法律方面具體的要求，比如有些國家對於環保、有些國家對於企業體制方面的要求都非常嚴格。必須要慎重考慮投資環境、投資政策，以及在簽訂協議之後，如何使協議真正落實到實處等。

9月30日，聯合國開發計劃署、國務院國資委研究中心、商務部研究院共同發起的“中國企業海外可持續發展”項目在美國紐約聯合國總部舉行了推介會，旨在提升中國企業海外可持續發展能力，促進中國企業更好地與國際社會和諧共贏發展。

此項目的負責人、國務院國資委研究中心處長張金城此前接受第一財經記者采訪時表示，應倡導中國企業更好地履行社會責任、回應國際社會，包括加入相關的國際倡議，讓企業標準和國際接軌，實現企業數據披露的更加透明化，從而幫助中國企業更好地和國際接軌。

【周年特刊】中企走出去： 要預判風險 更要管控風險

目前，“承包工程建設”業務和“海外並購”業務成為“一帶一路”戰略下中國企業走出去的兩種主要業態形式。
不過，鑒於“一帶一路”規劃涉及國家眾多、資金巨大，不僅有必要對目的國的風險挑戰進行正確評估，還需要在評估之後進行有效的風險管控。
鑒於工程項目不可轉移、前期投入資金較多，一旦遭遇風險致使項目中斷，會給承包商帶來巨大的固定資產和應收賬款損失。“以利比亞內戰為例，政局動蕩造成中資企業十多人受傷，企業工地、營地遭到襲擊搶劫，直接經濟損失達15億元人民幣。再加上中國企業在利比亞的項目暫停，給中國造成的損失估計超過200億元。”中債資信國家風險部高級分析師樊少華在接受《第一財經日報》采訪時表示，“對於政治、經濟和匯率等宏觀層面的風險，企業需要密切關註東道國相關領域的形勢變化，提前做好風險預判。”

標誌性政府項目易受風險沖擊
據商務部介紹，今年前三季度，我國企業在“一帶一路”相關國家新簽對外承包工程項目合同4191份，新簽合同額745.6億美元，同比增長26.1%，占同期我國對外承包工程新簽合同額的50.4%。
其中，中國建築工程總公司承攬的埃及新首都建設項目合同額達27億美元，是前三季度中國企業在“一帶一路”相關國家中標的最大承包工程項目。
目前，中國已和30多個國家簽署了合作協議，未來5年將與相關國家共同推進中蒙俄等六大經濟走廊建設。最顯著的是基礎設施項目方面的合作，比如印尼的雅萬高鐵、匈牙利-塞爾維亞鐵路、中國-俄羅斯東線天然氣管道、巴基斯坦瓜達爾港、中國-哈薩克斯坦（連雲港）物流合作基地等。
不過，正如樊少華對《第一財經日報》記者指出的，由於海外工程承包項目投資規模較大，往往由政府部門組織建設或由國際社會援建，具有鮮明的政府背景和政治色彩，一旦東道國發生政治動蕩、出現政權更叠或者經濟形勢惡化等風險事件，這些標誌性的政府項目極易受到風險的沖擊。
美亞保險（AIG）責任險部和特殊金融險部負責人詹銘輝則告訴本報記者，承包工程建設業務作為中國對外直接投資中的重大發展領域之一，常見的風險來源包括建工風險、人員安全和自然災害。
在建工風險方面，樊少華指出，工程承包項目施工周期長，項目結款日期和方式一般事前約定，使得項目結匯自由度受限，而且承包項目部分人工、采購成本支付國際化，因此，與制造業、能源礦產等直接投資項目相比，工程承包更易受匯率波動風險的影響。
其次，“如果合同條款設計複雜、參與主體多元化，合同管理難度較大，容易產生風險。”樊少華表示，“國際上各種技術標準存在差異，中國標準未獲國際認可，也會給中國承包商海外施工帶來不便。”
在人員安全方面，詹銘輝則指出，鐵路交通、能源開發等基礎設施援建是目前中國海外工程拓展的重點項目，多位於政治、經濟相對不穩定的地區。企業除要考慮項目本身的風險，更需要考慮其員工在境外的人身財產安全問題，特別是在敘利亞、伊拉克、也門、阿富汗等高風險區域。

並購潛在政治風險
對於海外並購業務，詹銘輝對《第一財經日報》記者表示，在“一帶一路”的支持下，未來幾年中國企業跨境並購的數量、覆蓋範圍、交易金額都會持續增長，並購交易的激增也會使優質資產的競爭變得更為激烈。
樊少華指出，中國企業在走出去進行並購交易的過程中，首當其沖的是面臨政府部門嚴格審查的風險。
比如，被並購企業所在國的監管部門可能會在既有的審批要求中附加更加嚴格的審核條件，從而延緩並購的交易流程。樊少華指出，最近，中國化工收購先正達的交易，就因歐盟監管機構要求並購雙方提供更多的附加資料，導致並購完成時間被推遲至2017年。
更有甚者，監管部門迫於政治壓力，可能否決並購交易。樊少華表示，中國企業在澳大利亞的並購項目多次碰壁，其中就受到政治因素的影響。比如2016年，澳大利亞以國家安全為由否決了中國國家電網公司和香港長江基建集團收購澳洲電網。
通常，企業在並購交易過程或並購後整合中所面臨的風險來自兩個方面：買賣雙方有可能由於信息不對稱而導致損失，以及一樁並購交易往往需要通過長時間的交涉去確定潛在的風險和未知因素。詹銘輝指出，這不僅需要耗費巨大的人力及財力，也有可能導致企業錯失並購的最佳時機。

管控“走出去”風險
那麽，要如何管控中國企業走出去的風險呢？
樊少華表示，為防止政府違約風險，企業需充分了解當地政府的經濟和財政狀況，當政府不能按時支付階段性工程款時，需要及時對政府信用進行評估判斷，切忌持續墊付資金推進項目，而某企業在承建非洲某國機場新航站樓工程時就出現過類似情況。
對於合同風險，樊少華認為，中國企業應該高度重視合同談判，認真審核合同條款，合理利用合同中的關鍵條款保護自己的權益，同時充分履行總承包商的職責增強對合同的把控力和執行力。“對於技術標準差異導致的施工障礙，中國企業應該與業主方深入溝通，在征得對方技術認可的情況下可以采用中國標準。”樊少華說道。詹銘輝則表示，現在有越來越多的中國承包商通過購買綜合責任保險來轉移海外業務經營的風險。
在“海外並購”方面的風險，樊少華指出，外國政府的外資審查制度並不一定是專門針對中國企業的，但要想規避風險，中國企業還得不斷完善自身的風險管控能力：在選取並購目標之前，要做好盡職調查，不僅要從經營業務的角度考察並購項目自身的發展前景，還要挖掘並購項目的外在風險，比如項目的政治敏感度問題，充分評估外在風險對並購項目的負面影響。
詹銘輝則表示，利用並購保證保險作為買賣保證，為買賣雙方規避交易完成後的利益損失,也是一種轉移風險的途徑。實際上，合理運用並購保證保險可提高其在競標過程中的競爭力，這樣的戰略使用也逐漸成為並購交易中的策略和剛需。
這樣一來，如果同時面對有多個資質相當的買家競標的話，賣家會傾向於選擇有保險的買家交易，原因在於賣家在交易完成後就可以得到資金並撤出，不用擔心長期風險。

中企走出去： 要預判風險 更要管控風險

目前，“承包工程建設”業務和“海外並購”業務成為“一帶一路”戰略下中國企業走出去的兩種主要業態形式。
不過，鑒於“一帶一路”規劃涉及國家眾多、資金巨大，不僅有必要對目的國的風險挑戰進行正確評估，還需要在評估之後進行有效的風險管控。
鑒於工程項目不可轉移、前期投入資金較多，一旦遭遇風險致使項目中斷，會給承包商帶來巨大的固定資產和應收賬款損失。“以利比亞內戰為例，政局動蕩造成中資企業十多人受傷，企業工地、營地遭到襲擊搶劫，直接經濟損失達15億元人民幣。再加上中國企業在利比亞的項目暫停，給中國造成的損失估計超過200億元。”中債資信國家風險部高級分析師樊少華在接受《第一財經日報》采訪時表示，“對於政治、經濟和匯率等宏觀層面的風險，企業需要密切關註東道國相關領域的形勢變化，提前做好風險預判。”

標誌性政府項目易受風險沖擊
據商務部介紹，今年前三季度，我國企業在“一帶一路”相關國家新簽對外承包工程項目合同4191份，新簽合同額745.6億美元，同比增長26.1%，占同期我國對外承包工程新簽合同額的50.4%。
其中，中國建築工程總公司承攬的埃及新首都建設項目合同額達27億美元，是前三季度中國企業在“一帶一路”相關國家中標的最大承包工程項目。
目前，中國已和30多個國家簽署了合作協議，未來5年將與相關國家共同推進中蒙俄等六大經濟走廊建設。最顯著的是基礎設施項目方面的合作，比如印尼的雅萬高鐵、匈牙利-塞爾維亞鐵路、中國-俄羅斯東線天然氣管道、巴基斯坦瓜達爾港、中國-哈薩克斯坦（連雲港）物流合作基地等。
不過，正如樊少華對《第一財經日報》記者指出的，由於海外工程承包項目投資規模較大，往往由政府部門組織建設或由國際社會援建，具有鮮明的政府背景和政治色彩，一旦東道國發生政治動蕩、出現政權更叠或者經濟形勢惡化等風險事件，這些標誌性的政府項目極易受到風險的沖擊。
美亞保險（AIG）責任險部和特殊金融險部負責人詹銘輝則告訴本報記者，承包工程建設業務作為中國對外直接投資中的重大發展領域之一，常見的風險來源包括建工風險、人員安全和自然災害。
在建工風險方面，樊少華指出，工程承包項目施工周期長，項目結款日期和方式一般事前約定，使得項目結匯自由度受限，而且承包項目部分人工、采購成本支付國際化，因此，與制造業、能源礦產等直接投資項目相比，工程承包更易受匯率波動風險的影響。
其次，“如果合同條款設計複雜、參與主體多元化，合同管理難度較大，容易產生風險。”樊少華表示，“國際上各種技術標準存在差異，中國標準未獲國際認可，也會給中國承包商海外施工帶來不便。”
在人員安全方面，詹銘輝則指出，鐵路交通、能源開發等基礎設施援建是目前中國海外工程拓展的重點項目，多位於政治、經濟相對不穩定的地區。企業除要考慮項目本身的風險，更需要考慮其員工在境外的人身財產安全問題，特別是在敘利亞、伊拉克、也門、阿富汗等高風險區域。

並購潛在政治風險
對於海外並購業務，詹銘輝對《第一財經日報》記者表示，在“一帶一路”的支持下，未來幾年中國企業跨境並購的數量、覆蓋範圍、交易金額都會持續增長，並購交易的激增也會使優質資產的競爭變得更為激烈。
樊少華指出，中國企業在走出去進行並購交易的過程中，首當其沖的是面臨政府部門嚴格審查的風險。
比如，被並購企業所在國的監管部門可能會在既有的審批要求中附加更加嚴格的審核條件，從而延緩並購的交易流程。樊少華指出，最近，中國化工收購先正達的交易，就因歐盟監管機構要求並購雙方提供更多的附加資料，導致並購完成時間被推遲至2017年。
更有甚者，監管部門迫於政治壓力，可能否決並購交易。樊少華表示，中國企業在澳大利亞的並購項目多次碰壁，其中就受到政治因素的影響。比如2016年，澳大利亞以國家安全為由否決了中國國家電網公司和香港長江基建集團收購澳洲電網。
通常，企業在並購交易過程或並購後整合中所面臨的風險來自兩個方面：買賣雙方有可能由於信息不對稱而導致損失，以及一樁並購交易往往需要通過長時間的交涉去確定潛在的風險和未知因素。詹銘輝指出，這不僅需要耗費巨大的人力及財力，也有可能導致企業錯失並購的最佳時機。

管控“走出去”風險
那麽，要如何管控中國企業走出去的風險呢？
樊少華表示，為防止政府違約風險，企業需充分了解當地政府的經濟和財政狀況，當政府不能按時支付階段性工程款時，需要及時對政府信用進行評估判斷，切忌持續墊付資金推進項目，而某企業在承建非洲某國機場新航站樓工程時就出現過類似情況。
對於合同風險，樊少華認為，中國企業應該高度重視合同談判，認真審核合同條款，合理利用合同中的關鍵條款保護自己的權益，同時充分履行總承包商的職責增強對合同的把控力和執行力。“對於技術標準差異導致的施工障礙，中國企業應該與業主方深入溝通，在征得對方技術認可的情況下可以采用中國標準。”樊少華說道。詹銘輝則表示，現在有越來越多的中國承包商通過購買綜合責任保險來轉移海外業務經營的風險。
在“海外並購”方面的風險，樊少華指出，外國政府的外資審查制度並不一定是專門針對中國企業的，但要想規避風險，中國企業還得不斷完善自身的風險管控能力：在選取並購目標之前，要做好盡職調查，不僅要從經營業務的角度考察並購項目自身的發展前景，還要挖掘並購項目的外在風險，比如項目的政治敏感度問題，充分評估外在風險對並購項目的負面影響。
詹銘輝則表示，利用並購保證保險作為買賣保證，為買賣雙方規避交易完成後的利益損失,也是一種轉移風險的途徑。實際上，合理運用並購保證保險可提高其在競標過程中的競爭力，這樣的戰略使用也逐漸成為並購交易中的策略和剛需。
這樣一來，如果同時面對有多個資質相當的買家競標的話，賣家會傾向於選擇有保險的買家交易，原因在於賣家在交易完成後就可以得到資金並撤出，不用擔心長期風險。

【觀點】劉海影對二季度中國經濟的幾點預判

3月31日，中國與世界季度經濟預測報告會在上海複旦大學經濟學院舉行。朝陽永續研究院首席經濟學家劉海影發表了題為《2017年2季度中國暨全球經濟預測》的演講，對二季度中國經濟作出了自己的分析。

一、中國長期的經濟增長受到資本回報率影響較大。

近年來，中國經濟資本回報率不斷降低，劉海影認為，企業利潤在下降，這種情況下，資本可能會流出中國。同時，貿易順差收窄，資本項下資金就會收窄，對中國的直接投資也下降。

同時，資本回報率的降低還會導致僵屍企業的增加，目前中國非政府債務占GDP的比例非常高。債務的本質是壞資產，從經濟資源配置的角度看，意味著產能過剩。通常，過剩產能高，即資源配置效率就低。

二、中國要解決的核心問題，是中國經濟資源配置效率問題。

1985年日本債務杠桿飆升和經濟下滑的崩潰主要在於投資回報率的下降，從而催生了資產泡沫。借鑒國外，長期來看，中國要解決的核心問題，是以投資回報率為表達的中國經濟資源配置效率的問題。劉海影認為，一個經濟體要取得增長，必須把自己寶貴的剩余資源，配置在能夠帶來合格回報率的項目身上。

三、中國這一次的庫存周期和以往的庫存周期不同。

雖然庫存只占GDP比重的3%-6%之間，但庫存本身的波動，能夠引發GDP的波動。隨著2015年初中國相關政策的出臺，中國實體經濟在快速複蘇。

具體而言，一個庫存周期可以劃分成複蘇、繁榮、滯脹、蕭條四個階段，分別對應著企業被動去庫存、主動補庫存、主動去庫存、被動補庫存這四個階段。

2013年年初開始的這一輪複蘇，劉海影將其稱為“麥克式複蘇”。但這一輪庫存周期與以前歷次的庫存周期是截然不同的。這一輪周期的表面現象是PPI從約負6%的水平反彈到到正的接近8%的水平，上下落差14個點。但這14個點的落差並沒有體現在工業增加值上。劉海影認為其中的原因在於，這一輪庫存周期的源頭，並不像以前那樣基於終端需求的旺盛。從歷史上看，終端需求旺盛的時候，其會同時推動通脹的上行和企業盈利的複數。

同時，之所以說這輪複蘇並不尋常，另一個依據在於出口。在劉海影看來，通脹的一個巨大的推動力是外需，這一輪複蘇中國外經濟在好轉，但以前歷次國外需求好轉的時候，中國可以在上面切最大的一塊蛋糕，但這次的出口增速遠小於從前。

四、地方政策債務問題影響政府推動的基建投資力度。

目前，政府力保基建投資但力度受限於財政赤字和地方政府債務政策；另一方面，居民透支加杠桿，購買力釋放過大，央行邊際加息，三線城市庫存仍高等因素使得房地產熱潮難以持久。

五、央行貨幣政策在不久的將來可能會調整。

中國央行本質上希望避免金融風險的累積，所以通過邊際收緊的方式，來約束杠桿和風險。但是在劉海影看來，邊際收緊是有代價的，體現為一些金融機構的脆弱性，尤其以中小型銀行為代表，他們用同業存單這種方式，不斷追加自己的資產負債規模的時候，這個里面有巨大的期現錯配、再融資問題以及流動性問題。

因此，劉海影稱，滿足如下三個條件中的兩個，央行將調整貨幣政策：經濟不如預期、人民幣貶值壓力下降、金融市場緊張。

六、中國財政政策空間縮小。

由於房地產市場稅基減少等因素，財政收入與支出增速很可能會降低到個位數，實際財政赤字難以大幅擴張。

七、基礎利差有繼續上調的空間。

劉海影認為中國的利率存在上行空間，同時，中國的信用利差、信用評價較低的企業融資成本也是在上行過程中。例如近期山東和東北出現的一些民營企業，甚至一些大型的民營企業，已經出現比較大規模的違約，這種風險的沖擊，劉海影預計在今年還會發生。

八、PPI到第二季度和第三季度可能會有所回落

二季度PPI預計達7.8%，但這是一個比較高估的數據，存在下調空間。劉海影認為二月份的PPI會是一個高點，未來會有所下行。

九、美元不會再大幅升值 。

這一預測是基於劉海影不看好美元的升值，而他認為美元的貶值會給人民幣一定的支撐。

十、今年中國GDP增長速度為6.4%。

在劉海影看來，他預測中國一季度增速為6.6%，二季度增速為6.3%，三季度增速放緩為6.1%，四季度預計為6.2%。