重讀《投資王道》及兼談蒙牛出事 法國梧桐樹
http://blog.sina.com.cn/s/blog_544ef62e01011lmd.html
最近一有空就重讀林SIR的第一本書《投資王道》。以前覺得，第二本書（《平民資本家》）比第一本書更加實用，但是越來越發覺，第一本書其實才真是林SIR投資生涯的經驗、教訓的結晶。
毋庸置疑，林SIR在金融海嘯前是過分樂觀估計了經濟形勢，但是，預測經濟短期走向本來就是難於登天，林SIR的強項是在歷史的大背景下選擇好的公司長期持有，而第一本書，我覺得，就是從歷史的大視野下來觀察行業、公司的發展。
總體而言，我是非常認同林SIR的「選擇有前景的行業，選擇行業內有市場經濟專利的公司，重槌出擊，作長期持有」。由於初衷是長期持有，就會極力避免一些 管理層有污點的公司（雙匯？）或者風險極大的公司（平保），或者一些對小股東不友好，長期都有藉口不派息，融資就次次有他份的公司（蘇寧）等等名牌的價值 公司。
1977-1997年是香港的黃金二十年，和過去十年加入WTO後國內的形勢非常相近（也希望國內的發展可以維持多十幾二十年），都是出口帶 動經濟發展。「如果經濟處於起飛階段，即所謂發展中經濟，上市公司的盈利能力亦會大大提高，能做到事半功倍。盈利不斷快速增長，往往跑得比經濟還要快，最 好的例子是第二次世界大戰後的日本，經濟發展得最快。(P13)」
而「1977－1997年的香港，在33只指數成份股中，只有8只股價升幅是超越恆生指數的，一言以蔽之，在投資領域裡，能夠真正跑贏指數的只屬少數（8/33）」；「 回 顧恆指成份股的變動，有12只「千里馬」公司由1977年至今，憑藉企業的龐大市值而被保留，其中４家公用事業：中電、港燈、中華煤氣及電訊盈科；兩家銀 行：匯豐與恆生；兩家地產：長江與新鴻基；４家綜合企業：和黃、太古、九倉及會德豐。這12只「千里馬」公司能夠適應香港的經濟發展，而且在香港經濟起飛 階段能夠把握時機，擴充業務，創立各自的市場經濟專利，立於不敗之地。在市價及溢利方面，他們有驕人表現。」
可以看見，主要是公用股、銀行、地產和幾間綜合企業能夠成為千里馬。
「從表7中的前五年（1968－1972年）和最近的五年（1999－2003年），首尾兩段時間的電力消耗作一比較，可以得出一個結論，由1968年到 1972年，當日的耗電量年複式增長率達到12.4%，同時期，本地實質生產總值（不包括通脹在內）的年複式增長率只有8.2%，即耗電量增長是本地生產 總值增長的1.5倍。說明當時的經濟是由工業出口主導，所以耗電量比生產總值上升得快。這情況現時正在中國內地出現。 1999年至2003年的5年內，香港的耗電量年複式增長率只有2.2%，本地生產總值的年增長率則為3.94%，實質經濟增長比耗電量增長高出80%，說明一個成熟經濟的耗電量是會逐步放緩下來的。」
所以，新興經濟體和成熟經濟體完全不同，在新興經濟體中，由於經濟發展，對於電力、燃氣等需求很大，基本上能夠以GDP的倍數增長，而成熟經濟體需求下滑，因此公司巧婦難為無米之炊，日薄西山。
記得以前看過廣發證券投資總監朱平貼出來一張09年美股的市值佔比圖，大部分是消費、醫療，因此他認為，最好就投資這兩個行業，但是我是非常目瞪口呆，因為他的邏輯實在很古怪，兩國所處經濟發展程度不同，怎麼可能「因為A像一頭豬，因此B也要像一頭豬」呢。
我發覺，林SIR，以及一些香港較為傑出的基金，如我一向都有留意開的，首域中國增長基金，都是按照這個思路，就是香港的成功經驗，來投資在中國內地。當然，也有很多具體情況，如地產。
林SIR以前也投資過華能國電，他是相當欣賞華能的，奈何，政策所向，再好的管理層也難以抵擋，因此，雖然中電控股在香港有出色表現，是新興經濟中的有前景的行業，但是林SIR很快就抽身而去。
中國移動與過去的香港電訊業差不多，目前中國移動遇到很多麻煩，3G，以及運營商的管道化等等，但是97前過去二十年，電訊市場一樣遇到很多科技更新換代 的問題，如電報的淘汰，尋呼機的淘汰，模擬手機的淘汰，每次都是一些暴利行業的終結，但是隨著科技的發展，電訊公司並未被科技淘汰，反而高速增長了二十 年，因為電訊公司是利用高科技的行業，而非高科技本身，雖然目前手機滲透率已經接近7成，但是我對電信前景總體也是樂觀的，因為中國太大了，只有3個競爭 者。
地產方面香港尤其特殊性，很多人批判「地產霸權」，香港地產商能夠發展壯大有其歷史背景。一方面，香港政府以前奉行控制土地供應制度，每年只是供應80公 頃土地，而且80年代後很多港人移民，新的精英得以上位，早就巨大需求；另外，香港也不存在「限制囤地」的政策，直到今天，新地依然在新界有巨額土地儲 備，通過補地價更加土地用途，來支持集團發展，而國內，一方面供應無法估計，另外一方面限制囤地，因此林SIR對地產行業的評價是「地大，勿博」。
銀行業也是林SIR非常看好的行業。匯豐銀行有其特殊性，因為1965年香港發生銀行擠提，港英政府全力支持匯豐銀行（P26),匯豐銀行得以在港人心目 中確立中央銀行地位。銀行業的另外一隻千里馬，是恆生銀行，主要市場經濟專利就是在城市化過程中為居民提供按揭。「銀行是百業之母」，在經濟起飛階段，持 有銀行股是一個穩健的選擇，無論是林SIR，還是冷眼，無論是香港，還是馬來西亞，都論證了這個事實。但是為什麼林SIR買了保險股，而沒有買銀行股呢， 或者講，香港經濟起飛中，為什麼沒有一間保險公司能夠脫穎而出呢？我覺得，是因為保險公司本來就是一個「概率」的遊戲，如果集中在香港一隅之地，風險實在 太大，一個大的颱風，或者一個大的地震（假定而已，幸好我們不在地震帶上），就有可能對保險公司帶來沒頂之災。同樣道理，為什麼香港起飛階段沒有湧現一批 著名的消費股呢？我覺得主要還是人口的問題，一隅之地，人口相對偏少，對於擴大消費，減低成本都是大大不利的。也因此，我對於國內的消費行業，也是非常看 好。但是可惜，目前的中國低端消費市場，亂象叢生。正如乳業行業，行業前景非常秀麗，但是，總是有不測之風雲。蒙牛最近又出事了，我相信，不是最後一次。 也因為此，雖然我非常看好國內消費行業，過去一年也買過蒙牛，雙匯（我到現在都認為，雙匯是一間非常賺錢的公司，賣出一方面是管理層有污點），但是實在怕 了層出不窮的安全事故。品牌在一般情況下，代表著高質量，高品質，正如芒格（還是巴菲特？）講過，「去到一個偏僻的便利店，有兩個牌子口香糖，一個是略貴 的綠箭，一個是不出名的牌子，我不可能為了稍微高一點的價格而放棄綠箭」（類似意思吧），這個就是品牌的力量，但是可惜目前在國內消費行業，品牌並無這個 溢價。
重讀《聰明的投資者》 桃花島.
http://www.ltkdj.com/news/DSPD/2012/928/129282317219FBK313BC5885G9E9J07.html 第一次讀《聰明的投資者》可能已是5年前了，當時偶同時在看《證券分析》。正值牛市高峰，想來閱讀也是急匆匆的囫圇吞棗的，所以確實也沒有太多印象了。儘管偶自視為格老的信徒，然而最近兩年來投資的風格卻越來越趨向於芒格式的長期集中投資，而並非低價撿便宜貨或者套利為主了。連投資方面的閱讀，也有點芒格式的越來越廣泛的趨勢，我的確在刻意彌補自身對現代意識、社會、歷史、心理、生物、哲學、經濟學等等方面的認識不足導致的缺陷，但短期內難免只能對各類知識一知半解，反而更有些迷糊了。從自己的投資記錄來看也是越來越少，博客裡總覺得沒有什麼好寫的---不確定的思考寫那麼多做什麼呢？其實也許不是因為思考的東西不確定，而是因為確實也沒什麼值得寫的了。
所以就想重新以格老為師，再讀一讀這本書。我想這一次可以儘量讀細一點，把好的或有看法的內容在博客裡記錄一下，順便把幾年下來自己的思考一併帶出來檢討，看看會不會有較好的閱讀效果。
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導言裡就開始有一些有趣的片段：
「在股市投資狂熱的1929年...一篇題為「每個人都應該成為富人」的文章中，為資本主義的美好前景大唱讚歌。他的說法是：如果你每月儲蓄15美元，並將其投資於某一隻優質的普通股，同時將其紅利用於再投資，那麼20年後你累計投入的3600美元將變成80000美元。」
這種熟悉的調調在牛市中是不是很常見呢？複利是第八大奇蹟，年增長12%，6年翻一番；年增長24%，三年翻一番！ 微笑
格雷厄姆對此進行了一番粗略的估計：
「以道瓊斯平均數的30只樣本股為投資標的，如果按照上述（為引述方便有不改變原意的改動，類似情況不再註明）方法，在1929~1948年間投資，那麼，1949年初你將擁有8500美元。這筆錢比允諾的80000美元要少得多，它也說明，任何樂觀的預測和保證，都是多麼的不可信。但是，同時我們也可以算出，這一投資的實際回報折合為年復合收益率後高達8%以上；考慮到該投資是在道瓊斯工業指數為300點時開始買進，而1948年底其投資截止日的點數僅為177點，這一收益率就更不容易了。」
整本書的格雷厄姆風格似乎馬上顯現出來了：投資也許可以賺錢，但要非常謹慎地估計回報。
導言中還提到了當年的熱門行業「航空股」和高成長公司「IBM」的實例，並得出結論：
「1.某一行業顯而易見的業務增長前景，並不一定為投資者帶來顯而易見的利潤。」
「2.即使是專家，也沒有什麼可靠的方法，能使其挑出前景光明的行業中最有前途的公司，並將大量資金投入該股票。」
第一點指出顯見的行業前景和投資者所得是兩碼事。數十年後，經過了信息革命的我們現在可能更加清楚的理解迅速發展的新興行業裡創造性破壞對於投資者究竟意味著什麼。即使在迅速增長的傳統行業裡，投資者的情況也不見得就更加安全，最近體育服裝行業對資本的吞噬，也算一個生動的案例吧。
第二點更加隱晦但更為關鍵，指出也許投資者看對了，也押對了注，高成長公司確實帶來了高利潤。即使如此，押的注還要足夠大才有現實意義。不能忘記，將5%的資金投資於500%收益的高成長股，跟將50%的資金投資於50%收益的穩健型股票，其產出是相同的。
是不是成長股就完全不值得努力去進行分析並投資呢？這種理解可能不是格雷厄姆的謹慎態度的初衷。偶認為這兩點闡明了成長股投資所必須面對的問題，這種問題是每個試圖進行長期投資的投資者所必須深入思考並做出回答的。
格雷厄姆聲明了本書的目的和原則性的建議：
「指導讀者避免陷入嚴重的錯誤，並建立一套令其感到安全放心的投資策略。我們將以較大的篇幅討論投資者的心理問題。因為，實際上，投資者最大的問題甚至是最可怕的敵人，很可能就是他們自己。」
「我們將建議我們的讀者，只買那些價格不高於其有形價值太多的股票。」「這種看上去有些過時的建議，是出於實用和心理兩方面的考慮。」「這種保守策略的最終效果，可能會超過極其興奮地涉足於預期增長十分看好的危險行業所獲得的結果。」
這些文字說明格雷厄姆的方法論是部分建立在控制投資者心理波動的基礎上的。發現安全邊際，在市場恐慌時買入並在市場狂熱時拋出，這是利用集體無理性；另一方面，控制自己的情緒波動是利用自身投資理性的一個極好路徑。這意味著一種事實：為什麼格式策略的投資者心態可能更穩定呢？這是因為他在進場之前，就充分考慮了如何避免讓價格波動對心態造成過大的負面影響。芒格早期高波動的業績和巴菲特合夥公司的業績之間的區別就在於此。
「此外，我們希望讀者能夠建立度量或量化的觀念。對於99%的股票而言，我們都可以發現，它們在某些價位相當便宜，值得購買；在另一些價位上則過於昂貴，應當拋出。」
「無論什麼股票，足夠低價總是可以買的」。這種對價格的相當「絕對」的判斷似乎是煙蒂投資法的核心，這種看法似乎也是投資中少有的「接近真理」的陳述之一。塞斯卡拉曼更像是這一哲學的接受和使用者。即使是非常喜歡嘲笑煙蒂投資法的芒格，肯定不能迴避的一個質疑是：無論你是否看準了企業的商業特性，如果買貴了，就很可能招致虧損。成功的投資總是要和低價買入站在一起。
然而格雷厄姆的表達，是「99%的股票」適用這一規律。那麼，剩餘的1%呢？這是否說明「便宜」也不能說是絕對的投資真理呢？答案應當是肯定的。個人經驗也許認為某個價位的「便宜」是絕對的，可是價格便宜本身卻永遠是相對的。1塊錢總是比2塊錢便宜，1分錢總是比2分錢便宜。這意味著無論多少錢買入，都可能有一個價格比買入價格「更加便宜」。 另一方面，並非所有證券都有可靠的價值。在沒有價值的東西上面談「便宜」本身就是圈套。目前的熊市氛圍容易使人健忘，然而牛市期間末日輪不是總要瘋狂一把嗎？哪怕它們有時根本沒有任何價值？清醒的投資者必須認識到，1%的「無法用便宜來衡量」的標的，很可能是不折不扣的價值陷阱，從給它們估值那一刻起，投資就已經變成了投機。
「投資藝術具有一種並不廣為人知的性質。普通投資者只需付出很小的努力和具備很小的能力，就可以取得一種可靠（即使並不壯觀）的成果；但是，想要提高這一可輕易獲得的成果，卻需要付出大量努力和非同小可的智慧。」
這是格雷厄姆對可能的投資成果的品評，偶覺得值得一再玩味。這種話對於一個投資新手比如5年前的我來說可能沒有什麼太大的意思，他正處於旺盛的、大量吸收信息的階段，還來不及加以分析乃至輸出自己的結論。然而5年之後，感受確實大大不同了。相比「什麼都不做」用美元平均成本法買入指數基金或者稍微複雜一點的封閉式基金，主動選股構建投資組合的方式確實不見得「高明許多」。最終投資成果是否高明取決於投資者的能力是否比市場平均水平要高明，然而這一前提卻是很難證實的。市場上充斥著各種各樣的投資經驗、意見、理論、方法，但其中許多是沒有太大的意義的---要知道，失敗的投資者同樣也有他的理論和意見。即使某種方法適用於某種類型的投資者，它也不見得適用所有人。在投資的博弈場上投資人可以依賴的優勢非常少，找準自身特質並利用這種特質來建立獨特的投資方法可能是聰明的選擇。而這一「可能聰明」的選擇，有賴於「大量的努力和非同小可的智慧」---投資人不得不進行大量的閱讀，完成知識積累；進行長時間的市場實踐，完成經驗積累；進行無休止常常沒有太多現實含義的思考，完成去偽存真的過程。這一切努力內化成個人投資認知，再經過年復一年的、也許僅僅比市場平均水平高出數個「微不足道」的百分點上體現出來。投資的藝術，得來不易。
投資者仍須重讀股票的由來及發展歷史 william頭盔
http://xueqiu.com/9273139325/22282110對股票投資者來說，這麼基礎的知識為何還要拿出來重讀？因為我發現很多人對股票是什麼？它的發展歷史是怎樣的？股票的本質是什麼？這些問題仍很糊塗。
多讀歷史能使人明智，瞭解股票的由來和其發展的歷史，我們就知道股票的本質是什麼了，知道了股票的根本、本質，你的投資就堅定了。
當下的中國證券市場，大家對股票投資仍在糊塗之中，其根本原因就是對股票是什麼？這個最根本的、最基礎的問題沒有"悟"明白------
一個企業，它在「成長、發展、壯大」的過程中最需要的就是資金，這個資金主要來自於社會。誰提供了這個渠道？
一個企業，當人們需要「參與」和「分享」它的經營過程和成果時，誰提供了這個渠道？（就這個問題，投資者已經迷失了太久太久）
股票是商品經濟及生產力發展的產物，它的歷史和發展過程大概可分為三個部分。
一、在16世紀作為籌集資金、分散風險的一種手段而進入遠航貿易領域。
在
15世紀，意大利的航海家哥倫布發現了南美州新大陸，隨後葡萄牙的航海家麥哲
倫又完成了第一次環球航行。這些地理上的大發現開通了東西方之間的航線，使海外貿易和殖民地掠奪成為暴富的捷徑。而要組織遠航貿易就必須具備兩大條件，其
一是組建 船隊需要巨額的資金；其二是因為遠航經常會遭到海洋颶風和土著居民的襲擊，要冒很 大的風險。
而在當時，沒有一個投資者能擁有
如此龐大的資金，且也沒有誰甘願冒這麼大的風
險。為了籌集遠航的資本和分攤經營風險，就出現了以股份集資的方法，即在每次出航之前，招募股金，航行結束後將資本退給出資人並將所獲利潤按股金的比例進
行分配。 為保護這種股份制經濟組織，英國、荷蘭等國的政府不但給予它們各種特許權和免稅優
惠政策，且還制訂了相關的法律，從而為股票的產生創造了法律條件和社會環境。
在1553年，英國以股份集資的方式成立了莫斯科爾公司，在
1581年又成立了凡特利公司，其採取的方式就是公開招買股票，購買了股票就獲得了公司成員的資格。這些公
司開始運作時是在每次航行回來就返還股東的投資和分取利潤，其後又改為將資本留在公司內長期使用，從而產生了普通股份制度，相應地形成了普通股股票。
因
為在貿易航行中獲取的利潤十分豐厚，這類公司就迅速膨脹，相應地股票也得到
發展。在1660年之間，股東若要轉讓其所持股票，就要在本公司內找到相應的人員來接
受，或設法依公司章程規定將本公司以外的承購者變為公司的成員，股票的轉讓相當不便。但從1661年開始，股票開始可以任意轉讓，購買了公司股票的人就具
有了公司的股 東資格，享有股東權。
到1680年，此類公司在英國已達49家，這就要求用法律形式確認其獨立的、固定的組織形式。在17
世紀上半葉，英國就確認了公司作為獨立法人的觀點，從而使股份有限
公司成為穩定的組織形式，股金成為長期投資。股東憑藉公司製作的股票就享有股東權，領取股息。
與此相適應，證券交易也在歐洲的原始資本積累過程中出現。17世紀初，為了促進
包括股票流通在內的籌集資本活動的順利開展，在里昂、安特衛普等地出現了證券交易場所。
1608年，荷蘭建立了世界上最早的一個證券交易所，即阿姆斯特丹證券交易所。
二、17世紀後，隨著資產階級革命的爆發，股票逐漸進入金融和工業領域。
從
17世紀末到19世紀中葉，英國、法國先後爆發了資產階級革命，大機器工業生產代替手工生產的產業革命迅猛崛起，導致了商品經濟的極大發展。股份有限公司
因適應 了大工業的要求而迅速發展起來，股票也相應地得到發展。出於生產對於擴大資金來源
和進行遠距離運輸以擴大市場的需要，銀行、運輸業急需大量籌集資金，而通過發行股票來籌集資金、建立股份有限公司就成為當時的一種普遍方式。1694年成
立的第一家資
本主義國家銀行——英格蘭銀行及美國在1790年成立的第一家銀行——合眾美國銀行都是以發行股票為基礎成立的股份有限公司。由於股價制銀行既可發行銀行
券，又能吸收社會資金來發放貸款，其盈利非常可觀。而相對於遠航貿易來說，銀行股票是金融業股票，不但股息多，且風險小，所以股票和股份制在金融業得到了
迅速的發展。
在18世紀，蒸汽機的發明和推廣應用導致了工業革命。此時，資本主義的主要工業部門從手工業逐漸地過渡到機器大工業生產。不
但紡織業使用了大機器，且推廣到輪船和機車，改變了整個工業的交通狀況，大大地促進了生產力的發展。這時的生產規模，已經遠遠不是單個資本家的小規模投資
所能適應，它不但需要專業化生產和分工協作，還要求在交通能源、原材料、基礎設施等方面進行巨大的投資，而這些投資卻不是少數資本家或當時政府的財力所能
承擔的。而股份有限公司和股票正好提供了一條用資本社會化來集中資金的出路。
在18世紀70年代到19世紀中期，英國利用股票集資這種形式共修建了長達2200英里的運河系統和5000英里的鐵路。美國在18世紀初的50年裡建成了約3000英里的運河及28 00英里的鐵路。
到
了19世紀60年代以後，由於資本主義大工業生產要求擴大企業規模、改進生產技術和提高資本的有機構成，獨資或合夥辦企業就難以適應。這時資本主義國家政
府就採取各種優惠措施來鼓勵私人集資興建企業。股份有限公司開始在工業系統確立統治地位。於是，股票的自由轉讓，特別是利用股票價格進行投機，刺激了人們
向工業企業進行股票投資的興趣。股份有限公司在各個工業領域都迅猛發展，成為主要的企業組織形式，
且通過股票籌措的資本額越來越大。如1799年杜邦創立的杜邦火藥公司就是用每股2000
美元的股票籌措了15股資本創辦的，而1902年成立的美國鋼鐵公司則用股票籌措了多達14億美元的股金資本，成為第一個10億美元以上的股份有限公司。
三、隨著證券交易的發展，其相應的法規及手段日益完善。
隨
著股份有限公司的發展和股票發行數量的日益增多，證券交易所也在逐步發展。
1773年，股票商在倫敦的新喬納咖啡館正式成立了英國第一家證券交易所（現倫敦證券交易所的前身），並在1802年獲得英國政府的正式批准和承認。它最
初經營政府債券， 其後是公司債券和礦山、運河股票。到19世紀中葉，一些非正式的地方性證券市場也在英國興起。
美國的證券市場從費城、
紐約到芝加哥、波士頓等大城市開始出現，逐步形成全國 範圍的證券交易局面。這些證券市場開始經營政府債券，繼而是各種公司股票。1790年
美國的第一個證券交易所——費城證券交易所誕生，1792年紐約的24名經紀人在華爾街
11號共同組織了「紐約證券交易會」，這就是後來聞名於世的「紐約證券交易所」。隨著股票交易的發展，在1884年，美國的道和瓊斯發明了反映股票行情變
化的股票價格指 數雛形——道·瓊斯股票價格平均數。 股票在近代和現代的高速發展，要求法律制度不斷完備。
各個西方國家均通過制定公司
法、證券法、破產法等來維護股份有限公司和股票的 發展，以保護股東的權益。美國根據1929年經濟危機的經驗，於1933年頒佈了《證券法》
主要規定了股票發行制度。1934年又頒佈了《證券交易法》，用於解決股票交易問題,並依該法成立了證券委員會作為股票市場的主管機關。1970年，為了
保護投資者的利益、
減少投資風險，頒佈了《證券投資者保護法》。另外，在各國的股票交易市場上形成了反映股票行情變化的股票價格指數。比如，美國的道·瓊斯公司編制的道·瓊
斯股票價格平均指數，是美國目前最有代表性的大工業壟斷公司股票的價格指數。有關證券（股
票）法律的公佈和股票價格指數的產生，促進了股份有限公司和股票制度的發展。
我國最早發行股票是在80年代中期，1984年北京的天橋百
貨股份有限公司正式成為 中國的第一家股份制企業。隨後，上海的飛樂公司、深圳的寶安公司相繼發行了股票。
1988年前後在上海和深圳出現了地區性的股票交易，1990年12月後上海證券交易所、深圳證券交易所相繼宣佈而開業，拉開了中國股票交易的序幕。
1992年，中國證券監督管理委員會正式成立，從而使中國的股票交易逐漸走上了正規化和法制化的軌道。
william： 巴菲特為何說投資股票就是投資企業？因為巴菲特看到了股票的根本和本質。 我們還可以將巴菲特的這句話再引申一下：投資股票就是投資給做企業的那個人。
經典重讀：巴菲特論通脹 Buffet on Inflation Abstainer
http://xueqiu.com/6999310127/22853603巴菲特對預測股票市場的走勢與買賣時機缺乏信心，同樣，他也不認為有任何資料能用於判斷宏觀經濟形勢。巴菲特不關注失業數字、利率和匯率，也不讓政治因素干擾其投資決策過程。巴菲特認為，宏觀經濟就像跑道上的賽馬一樣，有些時候跑得快而有些時候跑得慢。巴菲特將興趣更為集中在企業的基本情況上。不過，巴菲特非常關注通貨膨脹，因為通貨膨脹會影響企業的收益水平。
那麼，巴菲特眼中的通貨膨脹是個什麼東東呢？巴菲特始終認為通貨膨脹是一個政治現象而非經濟現象。因為迄今為止，仍然沒有對政府支出進行嚴格限制。鈔票的不斷印刷推動通貨膨脹率越來越高。巴菲特承認他不能確知高通貨膨脹何時出現，但他認為赤字財政不可避免會導致通貨膨脹。巴菲特對預算赤字的恐懼程度小於對貿易赤字的恐懼程度。因為美國經濟實力強大，巴菲特相信國家能處理好預算赤字。但巴菲特非常擔憂貿易逆差。可以說貿易逆差是形成他對通貨膨脹「偏見」的一個不可缺少的因素。
上個世紀80年代，美國人的消費超過其自身生產的產品。也就是說，美國人不僅消費了其本國生產的產品，而且他們的胃口還消化了外國的商品。在交換這些商品時，美國發行了各式各樣的提單，包括美國政府債券、公司債券和美國銀行存款。這些提單一直在以驚人的速度增長。但由於美國是一個富國，這些貿易逆差在一段時間內還不會引人注意，但最終這些提單會交換美國的財產和美國的生產設施。
一個國家處理貿易逆差最簡單的方法是通過國內的高通貨膨脹來減少這些提單的價值。但巴菲特認為，外國投資者對美國償還未來提單能力的信任被誤導了。 當外國人持有的提單達到一個不可處理的水平時，通貨膨脹的誘惑就不可抵禦了。對一個債務國而言，通貨膨脹是一個氫彈級的經濟手段。基於這個原因，極少的債務國被允許以本幣償付債務，但因為美國經濟的完整性，外國人願意購買美國的債券。
但如果美國用通貨膨脹來逃避對外國的債務，那麼因此而蒙受損失的將不僅僅是外國的債權人。高通貨膨脹加重了公司對股東收益的負擔。為使投資者獲得真正的收益，公司必須獲得比投資者的痛苦指數（指稅收與通貨膨脹的總和）更高的淨資產收益率。
所得稅從來不會將公司正收益變為股東的負收益。如果通貨膨脹率為0的話，即使所得稅稅率為90%，仍會有股東收益。但是，正如巴菲特在上個世紀70年代親眼目睹的那樣，隨著通貨膨脹率的上升，公司必須為股東提供更高的淨資產收益率。對於淨資產收益率達到20%的公司（很少有公司能達到這個水平）來說，處在12%的通貨膨脹率之下，只能給股東留下很少的東西。當所得稅稅率為50%時，一個淨資產收益率為20%、並且全部利潤用於分紅的公司，其實際淨收益率只有10%。在12%的通貨膨脹率之下，股東獲得的購買力僅僅為年初的98%。當所得稅稅率為33%，如果通貨膨脹率為8%，則淨資產收益率為12%的公司對股東的回報便降為0。
多年來，傳統觀念一致認為股票是與通貨膨脹相對沖的工具。投資者也往往相信，公司自然會把通貨膨脹的代價轉嫁給消費者，從而保護公司股東的投資價值。但巴菲特不同意這種觀點。他認為通貨膨脹並不能保證公司獲得更高的淨資產收益率。
一般來說，企業可以通過以下5種方法提高淨資產收益率：
1、提高資產周轉率；
2、增加經營利潤；
3、減少納稅；
4、提高財務槓桿比率；
5、使用更便宜的財務槓桿。
其中：235都是提高淨利潤率
在第一種方法中，通過對應收賬款、存貨和固定資產（廠房與設備）進行分析，巴菲特發現，應收賬款通常與銷售收入同比例增長，而無論這種增長是由於銷售量增加或是價格提高的結果。因此，從這個角度看，並不能通過提高應收賬款周轉率來改善淨資產收益率。但存貨並不就是如此簡單了。增加銷售收入會相應增加存貨周轉率。短期內，存貨會由於供應關係的瓦解、採購成本的變化等因素而變化無常，那些使用後進先出法核算存貨的公司在通貨膨脹時期能改善淨資產收益率。但巴菲特認為，通貨膨脹從1975年開始持續上升，但在1975年的前10年內，《財富》前500家大公司的存貨周轉率也僅從1.18%上升至1.29%。由於銷售收入比資本支出增加更快，通貨膨脹還有增加固定資產周轉率的趨勢。
但是，如果這些固定資產被重置，資產周轉率就會下降，直到通貨膨脹的上升與銷售收入及固定資產價值上升一致。多數企業經理人認為總有增加經營利潤的可能，從而相應能增加淨資產收益率。但巴菲特指出，通貨膨脹對經理們控制成本的幫助作用極小。公司面對的非利息、非稅收成本是原材料、能源和勞動成本。在通貨膨脹期間，這些成本通常是上升的。從統計角度看，美國大多數製造業公司在20世紀60年代取得了8.6%的稅前銷售利潤率，到處於通貨膨脹上升時期的1975年，這個比率是8%，呈現出通貨膨脹上升，經營利潤率下降的態勢。
在考慮較低的所得稅時，巴菲特提請人們設想投資者持有D類股票，而A、B、C類股票被聯邦、州和地方政府持有並代表它們各自的獨立稅收權。雖然A、B、C類股票的股東不擁有公司的資產，但它們確實佔有公司收入的很大份額。A、B、C類股票的股東可以投票決定增加它們在公司收入中的份額。但A、B、C類股票的股東這樣做的時候，D類股票股東的收入就減少了，淨資產收益率相應下降。在通貨膨脹上升時期，投資者能設想A、B、C類股票的股東會減少它們在公司收入中的份額嗎？
公司可以通過提高財務槓桿或使用更便宜的財務槓桿提高淨資產收益率。然而，通貨膨脹不會導致借款利率下降，相反，在通貨膨脹時期，資本需要升值，迫使借款人提高利率。另外，當通貨膨脹率上升時，由於借款人對未來的不信任，需要將他們的借款利率予以上浮，即使實際利率不增加，以利率略高的貸款替代到期的低利率貸款也會增加公司的財務費用。
具有諷刺意義的是，那些能夠償還債務的公司往往只有很少的貸款需求，而那些拚命掙扎以求保持盈利的公司總是站在銀行窗口的最前面。那些因為通貨膨脹而預計有更高的資本需求的公司不得不大舉借債。在公司運營速度減慢和資本需求增加的情況下，公司因持續經營而需要在資本市場尋求更多的資金，或者，在更戲劇性的情況下，削減紅利的支付。如果管理得當，增加財務槓桿能增加淨資產收益率。然而，在通貨膨脹上升時，更高的財務槓桿帶來的好處會被更高的利率所抵消。
巴菲特考察了戰後美國的淨資產收益率的歷史記錄，並且由此總結出收益水平波動很小。在考察二戰後每隔10年的情況時，巴菲特注意到道.瓊斯工業指數對應的公司在1945年—1955年的10年間，淨資產收益率平均為12.8%；1945年—1965年期間，淨資產收益率平均為10.1%；1945年—1975年期間，淨資產收益率平均為10.7%。而《財富》500家最大公司中，1945年—1955年10年間，淨資產收益率平均為11.2%；1945年—1965年期間，淨資產收益率平均為11%；1945年—1975年期間，大多數美國公司的淨資產收益率在10%—12%之間。淨資產收益率的歷史記錄顯示出與通貨膨脹的上升與下降毫無關係。至此，巴菲特令人信服地證實了高通貨膨脹與公司謀求更高的淨資產收益率毫無幫助。
巴菲特深知不能從通貨膨脹中獲利，轉而尋找其他方法予以規避那些會被通貨膨脹傷害的公司。巴菲特認為，需要大量固定資產支出來維持經營的企業往往會受到通貨膨脹的傷害；需要較少的固定資產支出的企業也會受到通貨膨脹的傷害，但傷害程度要小得多；經濟商譽高的企業受到的傷害最小。
再次重讀老虎基金結束致信 郭荊璞
http://xueqiu.com/7571730629/25465946每當有人講給我聽，「這次不一樣」的時候，我都會拿出老虎基金清盤時，羅伯遜那一封平靜而又彪悍的信，讓自己耐著性子再讀一遍。上一次翻出來看還是2011年3月，那時候戰略新興產業、高端裝備製造不絕於耳，那時候充電樁已經有了概念，那時候三一中聯還是大家所愛…… 與大家共勉。
2011年3月
按：老虎基金成立於1980年，曾經是美國財富管理市場的巨無霸，並在1998年夏天成為美國最大的對沖基金。2000年3月底，由於持續兩年的投資者撤資極大地影響了基金經理的投資連續性，加上在1998年俄羅斯及亞洲金融危機中出現嚴重的投資失誤，老虎基金掌門人羅伯遜選擇主動清盤，並在結束致信中闡述自己價值投資的理念，預言網絡股泡沫的破滅。2000年4月開始，網絡股開始了長達3年的慘烈崩盤和持續下跌。
老虎基金在其理念獲得印證之前的最後一刻結束投資，而沒有像巴菲特一樣堅持挺過最困難的時期，其主要原因並不是管理人失去信心，而是巴菲特對自己的投資組合和現金頭寸有著更強的支配能力。
在羅伯遜預言網絡股崩盤10年後，我們再次看到了「拋棄舊經濟，擁抱新經濟」的說法，這一次市場將何去何從呢？我相信，這將是歷史的重演，而又不會是簡單地重複。畢竟，在網絡股泡沫中，也孕育了戴爾、亞馬遜等等「偉大的公司」。
羅伯遜的信值得每一個價值投資者反覆閱讀，他提出的
15-20%的收益率已是不俗、堅
持投資策略為買入最好的股份及沽空最差的股份、關於
投資的龐氏金字塔等等，以及他
在黎明前的黑暗中清盤的舉動，都值得我們的深思。
全文如下：
致﹕各位股東
由﹕朱利安•羅伯遜(Julian H. Robertson, Jr.)
日期﹕2000年3月30日
這封信交代閣下與老虎基金管理公司之間的關係，懇請細心閱讀此信內容。
1980年5月，Thrope Makenzie和我以880萬美元的資本成立了老虎基金。18年後，當年的880萬美元已增長至210億美元，增幅超過259000%。這期間基金持有人在撇除所有費用後所獲得的年回報率高達31.7%。沒有人有更佳成績。
自1998年8月後，老虎基金表現較差。基金持有人亦作出積極響應——贖回基金。這是可以理解的。這期間贖回金額達77億美元。價值投資的智力和理念受到挑戰。持有人的贖回不單侵蝕我們的收益，還令我們承受極大的壓力。而我們卻看不到這一切行將結束的跡象。
我所提到「看不到行將結束」究竟是什麼意思？「結束」的是什麼？「結束」其實是指價值股熊市的結束；是投資者明白，無論股市短期表現如何，15至20%的投資回報已是不俗。「結束」因此可作如下解釋：投資者開始放棄投機性的短期投資，轉往更有保障而過往回報不俗的被遺棄股份。
現時很多人談新經濟(互聯網、科技及電訊) 。互聯網誠然改變了世界，生物科技發展亦令人驚嘆，科技及電訊也帶給我們前所未有的機會。炒家們宣揚：「避開舊經濟、投資新經濟、勿理會價錢。」這便是過去18個月市場所見投資心態。
我曾在過去很多場合說過，老虎基金以往多年的成功，要訣是我們堅持的投資策略：買入最好的股份及沽空最差的股份。在理性的環境，這策略十分奏效。可是在不理性的市場，盈利及合理股價不受重視，寧炒當頭起及網絡股成為主導。這樣的邏輯，我們認為不值一哂。
投資者為求高回報，追捧科技、互聯網及電訊股份。這股狂熱不斷升溫，連基金經理也被迫入局，齊齊製造一個注定要倒塌的龐氏金字塔。可悲的是，在現時環境下，欲求短期表現，就只有買入這類股份。這過程會自我延續至金字塔塌下為止。 我絕對相信，這股狂熱遲早會成過去。以往我們也曾經歷過。我仍很有信心價值投資是最好的，雖則市場現不賣帳。這次也非價值投資首次遇到挫折。很多成功的價值投資，在1970至1975年及1980/81年間成績差勁，但最終獲利甚豐。
我們很難估計這改變何時出現，我沒有任何心得。我清楚的是：我們絕不會冒險把大家的金錢投資在我完全不瞭解的市場。故此，在經過仔細思量之後，我決定向我們的投資者發回所有資金——即是結束老虎基金。我們已套現了大部分投資，將依照附件所述方法退回資產。我比任何人更希望早些採取這項行動。無論如何，過去20年是相當愉快及充實的。最近的逆境不能抹去我們過往彪炳戰績。老虎基金成立至今，足有85倍的增長(已扣除一切費用) ，這相等於標準普爾500指數的三倍多，也是摩根士丹利資本國際環球指數的5.5倍。這20年中最令人回味的是與一群獨特的同事，以及投資者緊密合作的機會。
不論是順境或逆境，亦不論是勝是負，我每次說話，都是我及老虎基金全體員工的真心話，容我們在此衷心向各位致謝。
重讀茅台、五糧液、瀘州老窖年報有感 狩獵中國資產
http://blog.sina.com.cn/s/blog_6f1d7b2e0101bij5.html
這兩天重讀了一下茅五瀘（茅台、五糧液、瀘州老窖）的2012年年報，有些感想。有人說，現在不要談茅台的基本面，我不知道是什麼意思，也許他的意思是不要做定量分析，那我就說說定性的吧。
1、茅台股非茅台，五糧液股亦非五糧液
我發現，茅粉們特別喜歡轉發茅台董事長袁仁國的講話，尤其是袁仁國談到的茅台成長史和品牌價值，被茅粉們津津樂道。我剛上了茅台的主頁，有一段袁仁國的文字，就在他的大頭像旁，也轉一下：「國酒茅台是中華民族在漫長歷史長河中積澱下來的智慧結晶，是源遠流長的中華文化的一種物化符號，也是中國民族工業傲立於世界的自主品牌……」
呵呵，很煽情吧？！不少人就是讀了這樣一些描述茅台酒的文字，並深有同感，掏錢買了茅台股票。是啊，多好的股票！護城河寬又深，不用整天挖空心思去開發新產品，毛利率高得離譜，傻瓜都能經營得很好……
但我想提醒一句，你買的茅台股票不是你想像中的那個茅台，茅台上市公司僅是茅台的一個代工企業，只是你我心目中帶著光環的茅台的一部分。它和茅台的關係類似於富士康和蘋果，或者類似於前些年加多寶跟王老吉的關係。「貴州茅台」商標—呵呵，最值錢的玩意兒，是屬於茅台集團的，不屬於上市公司。每年茅台上市公司都要向大股東支付商標使用費，2012年的支付金額為2.68億元（詳見註釋1）。
五糧液更是如此。2012年，五糧液上市公司支付給大股東五糧液集團的商標使用費為3.46億元（詳見註釋2）。
2009年年初，有個朋友告訴我，他買了格力股票。我問他為什麼買，他說格力開始做地產了，他看好珠海的房地產業，感覺格力用做空調的認真勁兒來做房地產，一定能做得很好。他那時候說的格力是指格力電器。我告訴他，不是格力電器做房地產，是大股東格力集團在做，格力電器連電視都不做，怎麼會做房地產？他回去查了一下，印證了我的說法，就把格力電器股票賣了，賺了大概5%。幾年後，格力電器股票價格翻了幾倍，他見到我就說，聽了我的話，把格力股票賣了，不然……
我猜測，把習酒當成茅台上市公司旗下企業的股民大有人在，也會有人認為茅台上市公司在做紅酒、啤酒、葡萄酒，更不消說有更多的人，在茅粉們拚命轉發和渲染之下，把茅台集團品牌價值近千億的帽子戴在茅台上市公司頭上。
2、茅五大股東容易「耍流氓」
2005年我剛接觸上海家化時，研究過一家它的同行：索芙特。一眼就覺得這家公司有潛力，於是去商場買索芙特產品試用。但仔細看資料，索芙特商標在大股東手上，我就沒有興趣再往下研究了。我感覺這家公司太複雜，大股東要對小股東耍流氓，分分鐘的事情。現在看它的年報，關聯交易還是多得讓我頭暈。
中國的企業為什麼擠破頭去上市？發行價高，上市就如鯉魚跳龍門，原始股東可以一夜暴富—這一點，地球人都知道。還有一點知道的人少一些：上市後大股東有很多耍流氓的機會。關聯交易啊、資產重組啊，所有這些事情，大股東都特別樂於去做。沒好處他願意做嗎？世界上才沒那麼多「活雷鋒」呢。
印象中，十二年前我當董秘的時候，監管部門的年報範本裡就要求上市公司要說明：1、上市公司的各項主營業務是完全獨立的，同控股股東不存在競爭關係，大股東要承諾，未從事或投資與本公司有直接競爭的業務。2、上市公司與大股東的有關交易嚴格遵循了市場公正、公平的原則，沒有損壞中小股東利益的行為。3、上市公司與控股股東在人員、資產、財務上實現了「三分開」。
為什麼有這個要求？那是因為很多上市公司大股東喜歡耍流氓。呵呵，上市公司根據範本的要求在年報中都會寫上上述內容，自我表揚一番。但口頭說和實際做完全是兩回事。做得出點格，只要不太過分，也沒人去管。那麼多大案要案監管層都管不過來，誰還會句斟字酌去怪罪說一點假話的人呢？
明眼人心裡清楚，上市公司的大股東跟它同樣名稱，只是多了「集團」兩個字，而集團公司還有很多業務在忙的話，競爭難以避免。習酒沒和茅台酒競爭嗎？啤酒、葡萄酒沒和白酒競爭嗎？如果集團公司的管理層和上市公司管理層又是同一幫人，那麼，耍流氓的事情更難避免。
白酒類公司最值錢的是商標，還有窖池。這些東西茅五大股東都捏在自己手裡（茅五上市公司是否擁有窖池產權還有待查證，我從年報中看，每年上市公司要向大股東支付房租，是否就包括窖池使用費？請高手指點），就如唐僧捏著孫悟空的緊箍咒：拚命幹吧，我把餅畫在那裡，幹得好，等我七老八十了再傳給你，要是你幹得不好……這，就是耍流氓！上市時高價發行，上市後的市值管理，說白了就是高價套現，低價增持，這，跟坐莊有什麼區別？大股東的主要精力都用在沒上市業務上，總琢磨怎麼把沒上市的業務包裝一下再高價賣給上市公司，名曰「資產重組」。尤其可惡的是，有些集團琢磨這些事情的人還在上市公司拿工資，免費用著上市公司的資源。這，不是流氓行為是什麼？還有，獨立董事雖然是上市公司花重金聘用的，但他們真正的BOSS還是大股東，他們為小股東說話，你信嗎？
3、茅五管理層要是"傻"一些該多好
中國有句俗話：「屁股指揮腦袋」。茅五管理層的屁股是坐在哪裡的呢？董事長和總經理都同時在集團和上市公司任職，他們的屁股會坐在上市公司嗎？
巴菲特說過，他很喜歡投資傻瓜都能管理得好的企業，顯然，茅五瀘就是這樣的標的物。可惜的是，茅五的管理層不是傻瓜。最有意思的是，茅台管理層沒有一個人持有本公司股票。他們可能在等對管理層的股權激勵制度出台。茅台大股東承諾過的，已經好多年了，但一直沒出台，這種事情拖延那麼長時間，我只能覺得有意思了。
真希望茅五的管理層傻一些，盡快推動大股東（也就是他們自己代表的）做兩件事情：1、把茅五的商標、窖池全部注入上市公司，即便茅五用盡全部現金收購都可以，至少沒有了後顧之憂。2、把茅五的大股東變成空殼公司。
我覺得，在這件事情上，要向中國平安學習。要是中國平安上面還有一個平安集團，我就只能「怕」了。上海家化集團出售資產，葛老很不憤，但從上海家化上市公司來說，我覺得是好事。
4、瀘州老窖股是瀘州老窖
相比之下，瀘州老窖要順暢許多，具體情況我不囉嗦，大家去看年報。雖然瀘州老窖上市公司有個叫瀘州老窖集團的大股東，但集團是後來才有的。我猜測啊，他們可能想學茅五耍流氓，所以在瀘州老窖上市後成立了一個集團公司，把大股東持有的上市公司股權轉移了一部分到集團手裡。不過，嘿嘿，商標、窖池等核心的東西都已經在上市公司手裡了，大股東想耍流氓沒了機會。況且，瀘州老窖的管理層都持有上市公司股票，持有量還不少，顯然不是做樣子，呵呵，他們的屁股更多的是坐在上市公司。
註釋1、茅台2012年年報中沒有對商標使用權費用作具體解釋（年報太長，也有可能是我沒看到），我在2001年茅台的招股說明書上找到了一個說明，如下：
本公司主導產品使用的「貴州茅台」商標為控股股東所有，在產品銷售上對其存在依賴性，如果出現本公司產品不能使用該商標的情形，將對公司生產經營產生重大影響。針對上述風險本公司已與集團公司簽訂了《商標許可使用協議》，其主要條款是：集團公司將其註冊的「貴州茅台」、「茅台」、「貴州」、「茅台女王」、「漢帝茅台酒」、「茅台MOUTAI」、「茅台王子」、「茅台不老」等商標許可給股份公司使用，使用方式為獨佔許可；商標許可期限為50 年（自2001 年1 月1 日起至2050 年12 月31 日止），協議期滿後集團公司將商標無償轉讓給股份公司；協議約定商標許可使用費為：前兩年（即2001 年1 月1日至2002 年12 月31日），使用費為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的2%；自2003 年1月1 日起，使用費將按以下原則由甲乙雙方協商確定：每年使用費最低為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的1%，最高為乙方使用許可商標的酒類產品年銷售額的2%，具體比例在綜合考慮雙方在保護許可商標方面的貢獻和乙方在許可商標品牌宣傳和廣告投放方面的支出等因素後協商確定，但無論按何種比例收取使用費，每一年度的使用費最高均不得超過許可期前二年所收取商標使用費的平均值；上述商標使用費每二年調整一次，每次調整應在上年度結束前的六十日內協商，並以書面方式確定；此外協議還對雙方的違約責任進行了嚴格的約定。
註釋2、2012年五糧液年報中對商標使用費的解釋：
本公司於2012年1月1日與四川省宜賓五糧液集團有限公司續簽訂了《商標、標識使用許可協議》，協議規定：五糧液集團將1個廠徽標識許可給本公司非獨佔使用、『五糧神』、『聖酒』、『天地春』、『歲歲樂』、『五湖』、『蜀糧』、『古都』、『八福』、『四海春』等91個商標許可給本公司獨佔使用、『五糧液』、『尖莊』、『五糧春』、『五糧醇』等四個商標許可給本公司無償使用。其許可使用費結算方法為：①按使用「廠徽標識」的所有酒類產品年銷售收入的1.27%計算支付「廠徽標識」使用費；②對『五糧神』等91個商標，其噸銷售價在3萬元及以上的產品，每噸支付商標使用費1500元；噸銷售價在1.2萬元及以上至3萬元以下的產品，每噸支付商標使用費1400元，噸銷售在1.2萬元以下的產品，每噸支付商標使用費1300元。本協議有效期為2012年1月1日至2014年12月31日。
【經典重讀】華為的冬天
http://www.iheima.com/forum.php?mod=viewthread&tid=6963 公司所有員工是否考慮過，如果有一天，公司銷售額下滑、利潤下滑甚至會破產，我們怎麼辦？我們公司的太平時間太長了，在和平時期升的官太多了，這也許就是我們的災難。泰坦尼克號也是在一片歡呼聲中出的海。而且我相信，這一天一定會到來。面對這樣的未來，我們怎樣來處理，我們是不是思考過。我們好多員工盲目自豪，盲目樂觀，如果想過的人太少，也許就快來臨了。居安思危，不是危言聳聽。 我到德國考察時，看到第二次世界大戰後德國恢復得這麼快，當時很感動。他們當時的工人團結起來，提出要降工資，不增工資，從而加快經濟建設， 所以戰後德國經濟增長很快。如果華為公司真的危機到來了，是不是員工工資減一半，大家靠一點白菜、南瓜過日子，就能行？或者我們就裁掉一半人是否就能救公司。如果是這樣就行的話，危險就不危險了。因為，危險一過去，我們可以逐步將工資補回來，或者銷售增長，將被迫裁掉的人請回來。這算不了什麼危機。如果兩者同時都進行，都不能挽救公司，想過沒有。
十年來我天天思考的都是失敗，對成功視而不見，也沒有什麼榮譽感、自豪感，而是危機感。也許是這樣才存活了十年。我們大家要一起來想，怎樣才能活下去，也許才能存活得久一些。失敗這一天是一定會到來，大家要準備迎接，這是我從不動搖的看法，這是歷史規律。
華為公司老喊狼來了，喊多了，大家有些不信了。但狼真的會來。今年我們要廣泛展開對危機的討論，討論華為有什麼危機，你的部門有什麼危機，你的科室有什麼危機，你的流程的那一點有什麼危機。還能改進嗎？還能提高人均效益嗎？如果討論清楚了，那我們可能就不死，就延續了我們的生命。怎樣提高管理效率，我們每年都寫了一些管理要點，這些要點能不能對你的工作有些改進，如果改進一點，我們就前進了。
一、均衡發展，就是抓短的一塊木板。
我們怎樣才能活下來。同志們，你們要想一想，如果每一年你們的人均產量增加 15％，你可能僅僅保持住工資不變或者還可能略略下降。電子產品價格下降幅度一年還不止15％吧。我們賣的越來越多，而利潤卻越來越少，如果我們不多干一點，我們可能保不住今天，更別說漲工資。不能靠沒完沒了的加班，所以一定要改進我們的管理。
在管理改進中，一定要強調改進我們木板最短的那一塊。各部門、各科室、各流程主要領導都要抓薄弱環節。要堅持均衡發展，不斷地強化以流程型和時效型為主導的管理體系的建設，在符合公司整體核心競爭力提升的條件下，不斷優化你的工作，提高貢獻率。
全公司一定要建立起統一的價值評價體系，統一的考評體系，才能使人員的內部流動和平衡成為可能。比如有人說我搞研發創新很厲害，但創新的價值如何體現，創新必須通過轉化變成商品，才能產生價值。我們重視技術、重視營銷，這一點我並不反對，但每一個鏈條都是很重要的。研發相對用服來說，同等級別的一個用服工程師可能要比研發人員綜合處理能力還強一些。所以如果我們對售後服務體系不給認同，那麼這體系就永遠不是由優秀的人來組成的。不是由優秀的人來組織，就是高成本的組織。因為他飛過去修機器，去一趟修不好，又飛過去修不好，又飛過去又修不好。我們把工資全都贊助給民航了。如果我們一次就能修好，甚至根本不用過去，用遠程指導就能修好，我們將省少成本啊！因此，我們要強調均衡發展，不能老是強調某一方面。
二、對事負責制與對人負責制是有本質區別的，一個是擴張體系，一個是收斂體系。
為什麼我們要強調以流程型和時效型為主導的體系呢？現在流程上運作的幹部，他們還習慣於事事都請示上級。這是錯的，已經有規定，或者成為慣例的東西，不必請示，應快速讓它通過去。執行流程的人，是對事情負責，這就是對事負責制。事事請示，就是對人負責制，它是收斂的。我們要減化不必要確認的東西，要減少在管理中不必要、不重要的環節，否則公司怎麼能高效運行呢？現在我們機關有相當的部門以及相當的編制，在製造垃圾，然後這些垃圾又進入分撿、清理，製造一些人的工作機會。製造這些複雜的文件，搞了一些複雜的程序以及不必要的報表、文件，來養活一些不必要養活的機關幹部，機關幹部是不能產生增值行為的。我們一定要在監控有效的條件下，盡力精簡機關。
市場部機關是無能的。每天的紙片如雪花一樣 飛啊，每天都向辦事處要報表，今天要這個報表，明天要那個報表，這是無能的機關幹部。辦事處每 一個月把所有的數據填一個表，放到數據庫裡，機關要數據就到數據庫裡找。從明天開始，市場部把 多餘的幹部組成一個數據庫小組，所有數據只能向這個小組要，不能向辦事處要，辦事處一定要給機關打分，你們不要給他們打那麼好的分，讓他們吃一點虧，否則他們不會明白這個道理，就不會服務於你們，使你作戰有力。
在本職工作中，我們一定要敢於負責任，使流程速度加快，對明哲保身的人一定要清除。華為給了員工很好的利益，於是有人說千萬不要丟了這個位子，千萬不要丟掉這個利益。凡是要保自己利益的人，要免除他的職務，他已經是變革的絆腳石。在去年的一年裡，如果沒有改進行為的，甚至一次錯誤也沒犯過，工作也沒有改進的，是不是可以就地免除他的職務。他的部門的人均效益沒提高，他這個科長就不能當了。他說他也沒有犯錯啊，沒犯錯就可以當幹部嗎？有些人沒犯過一次錯誤，因為他一件事情都沒做。而有些人在工作中犯了一些錯誤，但他管理的部門人均效益提升很大，我認為這種幹部就要用。對既沒犯過錯誤，又沒有改進的幹部可以就地免職。
三、自我批判，是思想、品德、素質、技能創新的優良工具。
我們一定要推行以自我批判為中心的組織改和優化活動。自我批判不是為批判而批判，也不是為全面否定而批判，而是為優化和建設而批判。總的目標是要提升公司整體核心競爭力。
為什麼要強調自我批判？我們倡導自我批判，但不提倡相互批評，因為批評不好把握適度，如果批判火藥味很濃，就容易造成隊伍之間的矛盾。而自己批判自己呢，人們不會自己下猛力，對自己都會手下留情。即使用雞毛撢子輕輕打一下，也比不打好，多打幾年，你就會百煉成鋼了。自我批判不光是個人進行自我批判，組織也要對自己進行自我 批判。通過自我批判，各級骨幹要努力塑造自己， 逐步走向職業化、走向國際化。公司認為自我批判 是個人進步的好方法，還不能掌握這個武器的員工，希望各級部門不要對他們再提拔了。兩年後，還不能掌握和使用這個武器的幹部要降低使用。在職在位的幹部要奮鬥不息、進取不止。
幹部要有敬業精神、獻身精神、責任心、使命感。我們對普通員工不作獻身精神要求，他們應該對自己付出的勞動、取得合理報酬。只對有獻身精神的員工作要求，將他們培養成幹部。另外，我們對高級幹部實行嚴要求，不對一般幹部實施嚴要求。因為都實施嚴要求，我們管理成本就太高了。因為管他也要花錢的呀，不打糧食的事我們要少幹。因此我們對不同級別的幹部有不同的要求，凡是不能使用自我批判這個武器的幹部都不能提拔。
自我批判從高級幹部開始，高級幹部每年都有民主生活會，民主生活會上提的問題是非常尖銳的。有人聽了以後認為公司內部鬥爭真激烈，你看他們說起問題來很尖銳，但是說完他們不又握著手打仗去了嗎？我希望這種精神一直能往下傳，下面也要有民主生活會，一定要相互提意見，相互提意見時一定要和風細雨。我認為，批評別人應該是請客吃飯，應該是繪畫、繡花，要溫良恭讓。一定不要把內部的民主生活會變成了有火藥味的會議，高級幹部尖銳一些，是他們素質高，越到基層應越溫和。事情不能指望一次說完，一年不行，兩年也可以，三年進步也不遲。我希望各級幹部在組織自我批判的民主生活會議上，千萬要把握尺度。我認為人是怕痛的，太痛了也不太好，像繪畫、繡花一樣，細細緻致地幫人家分析他的缺點，提出改進措施來，和風細雨式最好。
四、任職資格及虛擬利潤法是推進公司合理評價幹部的有序、有效的制度。
我們要堅定不移地繼續推行任職資格管理制度。只有這樣才能改變過去的評價蒙估狀態。才會使有貢獻、有責任心的人盡快成長起來。激勵機制要有利於公司核心競爭力戰略的全面展開，也要有利於近期核心競爭力的不斷增長。
什麼叫領導？什麼叫政客？這次以色列的選舉，讓我們看到了猶太人的短視。拉賓意識到以色列一個小國，處在幾億阿拉伯人的包圍中，儘管幾次中東戰爭以色列都戰勝了，但不能說 50 年、100年以後，阿拉伯人不會發展起來。今天不以土地換和平、劃定邊界，與周邊和平相處，那麼一旦阿拉伯人強大起來，他們又會重新流離失所。要是這樣 猶太人再過 2000 年還回不回得來，就不一定了。而大多數人，只看重眼前的利益，沙龍是強硬派，會為猶太人爭得近期利益，人們擁護了他。我終於看到一次猶太人也像我們一樣的短視。我們的領導都不要迎合群眾，但推進組織目的，要注意工作方法。
幹部要有敬業精神、獻身精神、責任心和使命感。區別一個幹部是不是一個好幹部，是不是忠臣，標準有四個 ：第一，你有沒有敬業精神，對工作是否認真，改進了，還能改進嗎？還能再改進嗎？這就是你的工作敬業精神。第二，你有沒有獻身精神，不要斤斤計較，我們的價值評價體系不可能做到絕對公平。如果用曹沖稱象的方法來進行任職資格來評價的話，那肯定是公平的。但如果用精密天平來評價，那肯定公平不了。我們要想做到絕對公平是不可能的。我認為獻身精神是考核幹部的一個很重要因素。一個幹部如果過於斤斤計較，這個幹部絕對做不好，你手下有很多兵，你自私、斤斤計較，你的手下能和你合作很好嗎？沒有獻身精神的人不要做幹部，做幹部的一定要有獻身精神。第三點和第四點，就是要有責任心和使命感。我們的員工是不是都有責任心和使命感？如果沒有責任心和使命感，為什麼還想要當幹部。如果你覺得還是你有一點責任心和使命感的，趕快改進，否則最終還是要把你免下去的。
五、不盲目創新，才能縮小龐大的機關。
廟小一點，方丈減幾個，和尚少一點，機關的改革就是這樣。總的原則是我們一定要壓縮機關，為什麼？因為我們建設了 IT。為什麼要建設 IT ？道路設計時要博士，煉鋼製軌要碩士，鋪路要本科生。但是道路修好了扳岔道就不要這麼高的學歷了，否則誰也坐不起這個火車。因此當我們公司組織體系和流程體系建設起來的時候，就不要這麼多的高級別幹部，方丈就少了。
我們要堅持"小改進，大獎勵"。"小改進、大獎勵"是我們長期堅持不懈的改良方針。應在小改進的基礎上，不斷歸納，綜合分析。研究其與公司總體目標流程的符合，與周邊流程的和諧，要簡化優化、再固化。這個流程是否先進，要以貢獻率的提高來評價。我年輕時就知道華羅庚的一句話，"神奇化易是坦途，易化神奇不足提"。我們有些員工，交給他一件事，他能幹出十件事來，這種創新就不需要，是無能的表現。這是製造垃圾，這類員工要降低使用。所以今年有很多變革項目，但每個變革項目都要以貢獻率來考核。既要實現高速增長，又要同時展開各項管理變革，錯綜複雜，步履艱難，任重而道遠。各級幹部要有崇高的使命感和責任意識，要熱烈而鎮定，緊張而有秩序。"治大國如烹小鮮"，我們做任何小事情都要小心謹慎，不要隨意把流程破壞了，發生連鎖錯誤。
六、規範化管理本身已含監控，它的目的是有效、快速的服務業務需要。
我們要繼續堅持業務為主導，會計為監督的宏觀管理方法與體系的建設。什麼叫業務為主導，就是要敢於創造和引導需求，取得"機會窗"的利潤。也要善於抓住機會，縮小差距，使公司同步於世界而得以生存。什麼叫會計為監督，就是為保障業務 實現提供規範化的財經服務，規範化就可以快捷、準確和有序，使帳務維護成本低。規範化是一把篩子，在服務的過程中也完成了監督。要把服務與監控融進全流程。我們也要推行逆向審計，追溯責任，從中發現優秀的幹部，剷除沉澱層。
七、面對變革要有一顆平常心，要有承受變革的心理素質。
我們要以正確的心態面對變革。什麼是變革？就是利益的重新分配。利益重新分配是大事，不是小事。這時候必須有一個強有力的管理機構，才能進行利益的重新分配，改革才能運行。在改革的過程中，從利益分配的舊平衡逐步走向新的利益分配平衡。這種平衡的循環過程，是促使企業核心競爭力提升與效益增長的必須。但利益分配永遠是不平衡的。我們在進行崗位變革也是有利益重新分配的比如大方丈變成了小方丈，你的廟被拆除了，不管叫什麼，都要有一個正確的心態來對待。如果沒有一個正確的心態，我們的改革是不可以成功的，不可能被接受的。特別是隨著 IT 體系的逐步建成，以前的多層行政傳遞與管理的體系將更加扁平化。伴隨中間層的消失，一大批幹部將成為富餘，各大部門要將富餘的幹部及時輸送至新的工作崗位上去，及時地疏導，才會避免以後的過度裁員。我在美國時，在和
IBM、Cisco、Lucent 等幾個大公司領導討論問題時談到，IT 是什麼？他們說，IT 就是裁員、裁員、再裁員。以電子流來替代人工的操作，以降低運作成本，增強企業競爭力。我們也將面臨這個問題。伴隨著 IPD、ISC、財務四統一、支撐 IT 的網絡等逐步鋪開和建立，中間層消失。我們預計我們大量裁掉幹部的時間大約在 2003 年或 2004 年。
今天要看到這個局面，我們現在正在擴張，還有許多新崗位，大家要趕快去佔領這些新崗位，以免被裁掉。不管是對幹部還是普通員工，裁員都是不可避免的。我們從來沒有承諾過，像日本一樣執行終身僱傭制。我們公司從創建開始就是強調來去自由。內部流動是很重要的，當然這個流動有升有降，只要公司的核心競爭力提升了，個人的升、降又何妨呢？"不以物喜，不以己悲"。因此今天來說，我們各級部門真正關懷幹部，就不是保住他，而是要疏導他，疏導出去。
八、模板化是所有員工快速管理進步的法寶。
一個新員工，看懂模板，會按模板來做，就已經國際化、職業化，現在的文化程度，三個月就掌握了。而這個模板是前人摸索幾十年才摸索出來的，你不必再去摸索。各流程管理部門、合理化管理部門，要善於引導各類已經優化的、已經證實行之有效的工作模板化。清晰流程，重複運行的流程，工作一定要模板化。一項工作達到同樣績效，少用工，又少用時間，這才說明管理進步了。我們認為，抓住主要的模板建設，又使相關的模板的流程連結起來，才會使 IT 成為現實。在這個問題，我們要加強建設。
九、華為的危機，以及萎縮、破產是一定會到來的。
現在是春天吧，但冬天已經不遠了，我們在春天與夏天要唸著冬天的問題。IT 業的冬天對別的公司來說不一定是冬天，而對華為可能是冬天。華為的冬天可能來得更冷一些。我們還太嫩，我們公司經過十年的順利發展沒有經歷過挫折，不經過挫折就不知道如何走向正確道路。磨難是一筆財富，而我們沒有經過磨難，這是我們最大的弱點。我們完全沒有適應不發展的心理準備與技能準備。
危機的到來是不知不覺地，我認為所有的員工都不能站在自己的角度立場想問題。如果說你們沒 有寬廣的胸懷，就不可能正確對待變革。如果你不能正確對待變革，抵制變革，公司就會死亡。在這個過程中，大家一方面要努力地提升自己，一方面要與同志們團結好，提高組織效率，並把自己的好幹部送到別的部門去，使自己部下有提升的機會。你減少了編制，避免了裁員、壓縮。在改革過程中， 很多變革總會觸動某些員工的一些利益和矛盾，希望大家不要發牢騷，說怪話，特別是我們的幹部要自律，不要傳播小道消息。
十、安安靜靜地應對外界議論。
對待媒體的態度，希望全體員工都要低調，因為我們不是上市公司，所以我們不需要公示社會。我們主要是對政府負責任，對企業的有效運行負責任。對政府的責任就是遵紀守法，我們去年交給國家的增值稅、所得稅是 18 個億，關稅是 9 個億，加起來一共是 27 個億。估計我們今年在稅收方面可能再增加百分之七八十，可能要給國家交到 40 多個億。我們已經對社會負責了。媒體有他們自己的運作規律，我們不要去參與，我們有的員工到網上的辯論，是幫公司的倒忙。
我想，每個員工都要把精力用到本職工作上去，只有本職工作做好了才能為你提高帶來更大的效益。國家的事由國家管，政府的事由政府管，社會的事由社會管，我們只要做一個遵紀守法的公民，就完成了我們對社會的責任。只有這樣我們公司才能安全、穩定。不管遇到任何問題，我們的員工都要堅定不移地保持安靜，聽黨的話，跟政府走。嚴格自律，不該說的話不要亂說。特別是干部要管好自己的家屬。我們華為人都是非常有禮儀的人。當社會上根本認不出你是華為人的時候，你就是華為人 ；當這個社會認出你是華為人的時候，你就不是華為人，因為你的修煉還不到家。
沉舟側畔千帆過，病樹前頭萬木春。網絡股的暴跌，必將對二、三年後的建設預期產生影響，那時製造業就慣性進入了收縮。眼前的繁榮是前幾年網絡股大漲的慣性結果。記住一句話："物極必反"，這一場網絡設備供應的冬天，也會像它熱得人們不理解一樣，冷得出奇。沒有預見，沒有預防，就會凍死。那時，誰有棉衣，誰就活下來了。
【經典重讀】任正非：企業的開放、妥協與灰度
http://www.iheima.com/forum.php?mod=viewthread&tid=7250 華為的核心價值觀中，很重要的一條是開放與進取，這條內容在EMT（Executive Management Team，行政管理團隊）討論中，有較長時間的爭議。華為是一個有較強創新能力的公司，開放難道有這麼重要嗎？由於成功，我們現在越來越自信、自豪和自滿，其實也在越來越自閉。我們強調開放，更多一些向別人學習，我們才會有更新的目標，才會有真正的自我審視，才會有時代的緊迫感。
一、堅定不移的正確方向來自灰度、妥協與寬容。
我們常常說，一個領導人重要的素質是方向、節奏。他的水平就是合適的灰度。
一個清晰方向，是在混沌中產生的，是從灰色中脫穎而出，方向是隨時間與空間而變的，它常常又會變得不清晰。並不是非白即黑、非此即彼。合理地掌握合適的灰度，是使各種影響發展的要素，在一段時間的和諧，這種和諧的過程叫妥協，這種和諧的結果叫灰度。
妥協一詞似乎人人都懂，用不著深究，其實不然。妥協的內涵和底蘊比它的字面含義豐富得多，而懂得它與實踐更是完全不同的兩回事。我們華為的幹部，太多比較年青，血氣方剛，幹勁衝天，不大懂得必要的妥協，也會產生較大的阻力。我們縱觀中國歷史上的變法，雖然對中國社會進步產生了不滅的影響，但大多沒有達到變革者的理想。我認為，面對它們所處的時代環境，他們的變革太激進、太僵化，衝破阻力的方法太苛刻。如果他們用較長時間來實踐，而不是太急迫、太全面，收效也許會好一些。其實就是缺少灰度。方向是堅定不移的，但並不是一條直線，也許是不斷左右搖擺的曲線，在某些時段來說，還會劃一個圈，但是我們離得遠一些或粗一些來看，它的方向仍是緊緊地指著前方。
我們今天提出了以正現金流、正利潤流、正的人力資源效率增長，以及通過分權制衡的方式，將權力通過授權、行權、監管的方式，授給直接作戰部隊，也是一種變革。在這次變革中，也許與二十年來的決策方向是有矛盾的，也將涉及許多人的機會與前途，我想我們相互之間都要有理解與寬容。
二、寬容是領導者的成功之道
為什麼要對各級主管說寬容？這同領導工作的性質有關。任何工作，無非涉及到兩個方面：一是同物打交道，二是同人打交道。不寬容，不影響同物打交道。一個科學家，性格怪癖，但他的工作只是一個人在實驗室裡同儀器打交道，那麼，不寬容無傷大雅。一個車間裡的員工，只是同機器打交道，那麼，即使他同所有人都合不來，也不妨礙他施展技藝製造出精美的產品。但是，任何管理者，都必須同人打交道。有人把管理定義為「通過別人做好工作的技能」。一旦同人打交道，寬容的重要性立即就會顯示出來。人與人的差異是客觀存在的，所謂寬容，本質就是容忍人與人之間的差異。不同性格、不同特長、不同偏好的人能否凝聚在組織目標和願景的旗幟下，靠的就是管理者的寬容。
寬容別人，其實就是寬容我們自己。多一點對別人的寬容，其實，我們生命中就多了一點空間。
寬容是一種堅強，而不是軟弱。寬容所體現出來的退讓是有目的有計劃的，主動權掌握在自己的手中。無奈和迫不得已不能算寬容。
只有勇敢的人，才懂得如何寬容，懦夫決不會寬容，這不是他的本性。寬容是一種美德。
只有寬容才會團結大多數人與你一齊認知方向，只有妥協才會使堅定不移的正確方向減少對抗，只有如此才能達到你的正確目的。
三、沒有妥協就沒有灰度
堅持正確的方向，與妥協並不矛盾，相反妥協是對堅定不移方向的堅持。
當然，方向是不可以妥協的，原則也是不可妥協的。但是，實現目標過程中的一切都可以妥協，只要它有利於目標的實現，為什麼不能妥協一下？當目標方向清楚了，如果此路不通，我們妥協一下，繞個彎，總比原地踏步要好，幹嗎要一頭撞到南牆上？在一些人的眼中，妥協似乎是軟弱和不堅定的表現，似乎只有毫不妥協，方能顯示出英雄本色。但是，這種非此即彼的思維方式，實際上是認定人與人之間的關係是征服與被征服的關係，沒有任何妥協的餘地。
「妥協」其實是非常務實、通權達變的叢林智慧，凡是人性叢林裡的智者，都懂得恰當時機接受別人妥協，或向別人提出妥協，畢竟人要生存，靠的是理性，而不是意氣。
「妥協」是雙方或多方在某種條件下達成的共識，在解決問題上，它不是最好的辦法，但在沒有更好的方法出現之前，它卻是最好的方法，因為它有不少的好處。
妥協並不意味著放棄原則，一味地讓步。明智的妥協是一種適當的交換。為了達到主要的目標，可以在次要的目標上做適當的讓步。這種妥協並不是完全放棄原則，而是以退為進，通過適當的交換來確保目標的實現。相反，不明智的妥協，就是缺乏適當的權衡，或是堅持了次要目標而放棄了主要目標，或是妥協的代價過高遭受不必要的損失。明智的妥協是一種讓步的藝術，妥協也是一種美德，而掌握這種高超的藝術，是管理者的必備素質。
只有妥協，才能實現「雙贏」和「多贏」，否則必然兩敗俱傷。因為妥協能夠消除衝突，拒絕妥協，必然是對抗的前奏；我們的各級幹部要真正領悟了妥協的藝術，學會了寬容，保持開放的心態，就會真正達到灰度的境界，就能夠在正確的道路上走得更遠，走得更紮實。
【經典】巴菲特15年前好文重讀：牛市的3個前提 億利達:
來源: http://xueqiu.com/2164183023/31042887
第一財經日報作者： 馮郁青 張安哲2014-08-21
5年多前,道瓊斯工業指數在6000多點。6年前,上證指數也在6000多點。現在道指已經突破17000點，而滬指卻回到了2000多點,兩者差距懸殊。但實際上在過去的5年中，美國經濟並沒有像股市表現得那樣出色，GDP增長僅在2%左右；中國經濟在這一段時期保持著8%左右的快速增長，而股市卻一直低迷。
那麽股市和宏觀經濟並無必然聯系？巴菲特在1999年《財富》雜誌的一篇文章中指出，從1964年到1981年的17年間，美國GDP增長了373%；而道指在1964年12月31日是874.12點，17年後的同一天是875點，幾乎持平。雖然時間久遠，但這篇文章仍然充滿了投資的智慧，一點也不過時。現在，讓我們來看看巴菲特的解釋。
這篇文章與美國投資者的長期收益相關。巴菲特一向堅持長期投資策略，但即便是以耐心著稱的他也不覺得市場向前邁了一步。巴菲特認為，股票投資者都對股市抱有太高的期望。要想解釋其中的原因，必須從股市整體出發。
他明確表示，雖然會涉及到股市的整體水平，但不會預測大盤走勢。對市場進行評估和預測市場發展之間沒有一丁點聯系。實際上很多時候市場會偏離價值，不過早晚也會向價值靠攏。
在之前的34年，我們看到了熊市和牛市驚人的對稱，在1964到1981年第一個17年間道瓊斯工業指數：1964年12月21日874.12點、1981年12月31日875.00點。
一個非常矛盾的事實：在同樣的17年間，美國國民生產總值（即美國國內所有交易的總和）幾乎變成了原來的五倍，上升了約370%。在另一種衡量標準下，《財富》五百強公司（當然，公司組成不斷變化）的銷售總額變成了原先的六倍多。但是道瓊斯工業指數幾乎沒動。
“投資”的定義很簡單卻常常被人忽略：投資就是現在投入本金以便將來拿回更多的錢（當然是刨去通貨膨脹之後的“更多”）。要想理解上述原因，可著眼於影響投資價值變化的兩個因素之一：利率。
利率就像萬有引力影響著物理世界一樣操控著金融市場。利率越高，向下的作用力越大。這是因為投資者要求的收益率直接與投資政府債券可以得到的無風險利率息息相關。
所以，如果政府債券收益率上升，其他的投資產品的價值就會下降。反之，利率下降，其他投資的價格上升。其中的道理十分簡單：今天投資者應該為明天得到的一塊錢付多少錢，只能先參考無風險利率。
每當無風險利率變動一個基點，即0.01%，所有投資的現有價值都會變化。這種關系在債券市場表現得尤其明顯，債券的價格幾乎只與無風險利率有關。股票、房地產、農產品等資產的價格與其他一些重要因素有關，因而利率的作用沒有那麽明顯，但是它仍像萬有引力一樣影響著資產價格。
在1964到1981年間，政府債券利率大幅上漲，從1964年底的4%上升到1981年末的15%。利率的上升壓制了資產價格，也就解釋了經濟增長而股票市場停滯的現象。
然而在20世紀80年代初，情況發生了轉變。你可能還記得保羅·沃爾克剛當上美聯儲主席時是多麽不受歡迎。但是他的英雄事跡在於大幅度削減通貨膨脹率，引起利率水平大幅下降。
假設你買了100萬美元1981年11月16日發行的收益率14%的30年期美國國債並用每年的利息購入同樣的債券，到1998年底，長期政府債券利率為5%，這時候你的回報是8181219美元，年化收益率13%還多。這可比歷史上大多數17年股票帶來的收益率都高，對於國債這樣傳統的證券來說，可謂一個巨大的成功。
利率的下降將股市推高，你如果在1981年11月16日投入100萬美元到道瓊斯股指並且將股利全部再投資的話，到1998年12月31日，你將擁有19720112美元，年化收益率19%。這比歷史上任何一段17年時期的收益率都要高。
影響投資價值變化的第二個原因是公司的稅後利潤。公司利潤占國民生產總值的百分比在1929年達到頂峰，此後逐漸下降，在1982年觸底，只有3.5%。當時的投資者們面臨著兩個壞消息：公司利潤不景氣與超高的利率。此時，投資者們又一次展現出了他們根深蒂固的惡習：以當前的情況預測今後的市場。
就像行車時只看後視鏡不看前方一樣。他們對未來失去信心，覺得利率會保持在高位而公司利潤也會停滯不前。即使國民生產總值接近原來的五倍，他們仍然將市場定位在17年前的水平。在1982年後的17年間，經濟雖然沒有像原先一樣迅猛增長，國民生產總值變為了不到原先的三倍。但是利率開始下降，隨著沃爾克政策的影響逐漸消退，公司利潤也開始增長。
以上兩個基本面因素的變化導致道瓊斯工業指數在1981年起的17年間上漲了幾乎十倍，從875點到9181點。此間，市場心理也在悄悄起著作用。當牛市來臨，並且發展到不管采取什麽樣投資策略都賺錢時，更多的人便會湧向股市。這時候利率和公司收益便不再起作用，而是投資者不甘落後的心理在主導市場。
有了過去這17年的經驗，很多投資者都對未來抱有美好的願景。潘恩·韋伯公司和蓋洛普公司的聯合調查顯示，擁有五年以下經驗的投資新手預期未來十年的投資收益率達22.6%，而擁有20年以上經驗的投資者則預期12.9%。巴菲特認為，從價值決定性因素來看，12.9%仍然是個太高的目標。如果投資者想要在未來17到20年間從市場上獲取可觀的回報，以下三點至少出現一個。
第一，利率必須達到更低的水平。如果政府債券利率從現在的6%下降到3%，僅憑利率的作用就能使投資價值翻番。如果你覺得利率水平會像日本之前那樣跌到1%，那你就應該采取杠桿操作：投資股票期權。
第二，公司利潤占國民生產總值百分比必須上升。有人曾經說紐約的律師比人口還多，可能也是這些人相信公司利潤會比國民生產總值還大。公司利潤增長速度不可能永遠比GDP增長得快，這在數學上是講不通的。在巴菲特看來，如果你覺得公司利潤占GDP水平能維持在6%，就是非常樂觀了。
其中一個原因是競爭。另外一個是公共政策：如果公司投資者想分享越來越大的一塊經濟的蛋糕，其他群體吃到的就越來越少。這勢必會引起政策上的問題，蛋糕的重新分配是不太可能發生的。在合理的假設下，GDP每年以5%速度增長，3%的實際增長速度加上2%的通貨膨脹。這將是投資回報的一個限制因素——遠遠小於12%。如果投資回報維持在5%以下，那麽資產價格在長期也不可能以高於5%的速度增長。
第三，你是一個樂觀主義者，即使在其他投資者舉步維艱的時期都相信自己是一個贏家。這個想法在信息革命之初極具誘惑力，你的經紀人會告訴你，只要買藍籌股然後坐享其成就好了。巴菲特覺得有必要回顧一下歷史，著眼於本世紀初兩個改變世界的行業：汽車和航天業。
首先是汽車行業：歷史上曾經有過2000多家汽車制造商，你可能會說：“如果當時預見到汽車行業帶來如此大的社會變革，就賺大發了！”那麽20世紀90年代的行業格局究竟怎樣呢？除了卡耐基公司還在堅持之外，美國的汽車制造商只剩下三家。
沒錯，汽車行業是造成了巨大的商業變革，但卻沒有像投資者預期的那樣帶來巨大的收益，反而是虧損。其實有時候挑選行業的失敗者比較容易，當汽車行業開始興起，你仍然發現挑選出今後能夠盈利的企業非常困難。但當時有個非常明顯的選擇：做空馬匹。1900年美國有2100萬匹馬，然而到1998年就只有500萬匹了。
另外一個帶來社會變革的行業就是航空業，前景如此光明讓投資者垂涎。巴菲特查到了1991年到1993年間約200家的飛機制造商，只有幾家現如今還在營業。在過去20年間宣告破產的129家飛機制造商名單中，大陸航空榮登榜單兩次。實際上，1992年的時候，美國的航空公司成立以來的利潤為零。早知如此在1903年萊特兄弟試飛第一架飛機的時候就應該把它打下來，省得投資者以後虧錢。
還有其他一些很輝煌但沒有給投資者帶來盈利的行業，如電視、收音機制造業，這里就不一一舉例了。我們能從中學到的教訓是：投資的精髓不在於某個行業會給社會帶來多大的變革，或是有多大的發展潛力，而在於單個公司是否能保持競爭優勢。那些準入壁壘高的行業或者公司，才能在長期給投資者帶來收益。
重讀經典
一只花蛤
來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_519b8db20102vcnt.html
當天南先生翻譯《巴菲特的道路》的時候，巴菲特的公司伯克希爾·哈撒韋的股票價格正上破20萬美元。五十年前，巴菲特收購伯克希爾·哈撒韋時股價僅8美元，五十年後，伯克希爾哈撒韋的股價20萬美元，複合增長22.45%，而巴菲特的身價也飆升至630億美元以上。這些都是足以使之傲睨天下的事情。是什麽原因導致了奇跡的發生？羅伯特·漢格斯特龍的這本書將會告訴我們其中的奧秘。
這個奧秘就是“秘密流傳了五十年”的投資原則:
把股票當作生意的一部分、正確對待市場波動和安全邊際。這些原則看似簡單，但要做到其中的任何一點都非易事。由於“人性”的作用，絕大多數投資者通常會在接近股市高點時買入，然後在接近低點時賣出，其現金流動隨著股市表現波動而呈現的敏感變化反而讓他們無法獲得高收益。因此，他們的收益增長趨勢往往呈間歇性，或在一個時段暴利或在一個時段虧損，缺乏盈利的連續性。股票市場就是一個巨大的幹擾器，它把投資者的註意力吸引到那些轉瞬即逝、起伏不定的投資預期上。
而巴菲特購買股票的基礎則是，在假設次日關閉股市或在五年之內不重新開放的情況下，其背後就是“把股票當做生意的一部分”，關註真正有價值的東西——投資回報只源於公司經營收益的長期積累。“把股票當做生意的一部分”是一個非常重要的概念。因為是“做生意”，就要選擇“好生意”。好生意通常很少，一年做不了幾次。既然想做好生意，就要選擇好公司。選擇了好公司，就必須等待好價格，於是我們就可能成為精明的“商人”。既然是精明的“商人”就必須知道公司做的是什麽生意，這種生意是否看得懂，能否理解。此外，還必須了解這家公司的財務報表，是否高負債，現金流是否充沛，毛利率多少，凈利潤率多少，凈資產收益率多少等等。同時，還必須了解公司產品的前景，市場狀況，其競爭對手如何。最後，還必須知道這家公司的那個管理團隊是否誠信經營。只要其公司健康發展，就買進並擁有這家公司，分享公司的經營成果。
如果一家公司沒有上市，因為每天沒有即時價格，或許投資者還能長久持有下去。然而一旦上市，情況就完全被改變了。因為是上市公司，所以每天每時每刻都會有報價。從投資回報的角度看，出價過高，其收益也一定很低，反之則反是。市場有時報價會很高，有時報價會很低。報價很高的時候往往群情激昂，報價很低的時候往往悲觀絕望。本傑明·格雷厄姆將這種情形生動地比喻為“市場先生”。比如，市場先生癲狂的時候，某一股票會報出高價；抑郁的時候，又會報出低價。“有效市場”理論說，股價可以在短期內全面而準確地反映公司的信息和基本面，因此沒有人能夠戰勝市場。但是僅僅幾個月，股價既能夠上150元，也能夠下19元，不知道反映出什麽樣的基本面。如果我們不能抵抗誘惑，在公眾情緒高漲時買進，並且還相信“合理”的鬼話，未來將是痛苦的。一個理性投資者不應當被市場先生所左右，而是應當充分利用市場先生的愚蠢為自己服務。當然，市場先生也有可愛的一面，那就是，他也會提供極其便宜的股價。若是我們彼時買進，那可能就是一個十分合算的股價，於是我們就擁有了安全邊際來保護自己。如此，才有可能讓自己的“生意”得以持續下來。
“買一只股票就意味著投資於一家企業，而你就相當於是這個企業長期的夥伴，而且你投資的企業應該在他的領域具有優勢，從而能夠保證企業在一定時期內維持較好的利潤。”巴菲特如是說。短期來看，可能有些人比你賺的錢要多，但是只要你不賠錢，你的回報是持續且合理的。這樣的話，“雪球”才有可能越滾越大。縱觀巴菲特的人生，其實就是一個“滾雪球”的人生過程。他總是善於找到一個合適的地方，讓自己的雪球能夠越滾越大。比如，在可口可樂上滾出了100多億，在中國石油上滾出了30多億。這就是“沃倫·巴菲特的道路”。
許多年前，我就閱讀過《沃倫·巴菲特的道路》。就是這本書，使得我從此沒有繼續在黑暗中摸索。但是我卻不知道，原來羅伯特·漢格斯特龍在1993年出版這本書後，每十年就修訂一次。天南先生翻譯的就是最新的第三版，使得我們又可以重溫這一部重要的經典之作了。
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