早前文章提到中國發展新能源所面對的困難，今天來看看林少陽一篇分析為何傳統水／火電股被市場遺忘的文章。該文指出，2013年或許是傳統水／火電股盈利增長見頂的一年，考慮到未來煤價下調力度、政策方向，2014年的內地電力股將難再重現去年的增長美景，加上潛在政策風險，都可能是過去半年這板塊被忽視的主因。
『繼日前華能國際電力(902)及華電國際(1071)發表盈利預喜之後，中國電力國際(2380)亦於1月28日預告2013年度股東應佔溢利按年大幅增長，由於未提具體增幅，對投資者的參考作用有限，盈喜之後市場反應冷淡。
按發表盈喜的電廠數字推算，暫時預測盈利增幅最勁為華電國際，惟即使是華電國際，其股價反應都不算太好，主要是因為去年火電廠的盈利增長，主要由煤價急跌帶動，而去年第四季發改委下令多家火電廠下調上網電價，令投資者擔心未來盈利將受制於去年第四季水平，因為每次出現較大型的煤價下調，火電廠的電價便有可能下調，盈利增長只能透過增產達成，問題是，為了控制國內的空氣污染，火電廠的新裝機容量投入增長速度，將較其他清潔能源為低。
按華電國際的盈利預喜推算，其2013年度純利中間位約40億(人民幣・下同)，折合每股0.565元，按去年9月底每股資產淨值2.95元推算，截至去年底止每股帳面值應上升至3.06元。若扣除首三季已公布盈利，第四季股東應佔溢利中間位約8.65億元，較首三季平均數低17%，反映去年第四季減收電費的負面影響。
按去年第四季預喜中間位推測2014年盈利，估計全年盈利將報34.6億元，或每股0.49元。按派息比率不少於30%計算，預測2014年派息約0.15元，按昨日（1月29日）收市價3.3港元計算，2014年市盈率約5.3倍，而息率扣稅後約5.1%，市帳率略低於0.8倍。
中國電力國際表示，根據集團管理帳目估計，預期2013年度股東應佔利潤將按年大幅增長，盈利增長主要來自去年合併總自發電量按年平穩增長(較早前，集團已公布總發電量按年升7.18%至5,558萬兆瓦時，總售電量按年升7.3%至5280萬兆瓦時)，同時單位燃料成本按年大幅下降(市場預期單位燃料成本按年跌近15%)，以及出售一家抽水蓄能水電廠的一次性收益。按市場普遍預測，中電國際2014年每股盈利或報0.31元或0.40港元，按現價2.6港元計算，市盈率約6.5倍，息率在扣稅後約5.5%。
華能國際電力(902)業績預告顯示，2013年度股東應佔淨利潤將按年增長75%以上，按2012年度純利58.7億元計算，2013年盈利將不少於103億元，折合每股盈利0.735元。按現時股價7.14港元計算，2013年市盈率7.6倍，若2014年盈利按年回落10%(相對華電回落14%，因其較不受電價回落影響)，則預測市盈率將回升至8.4倍，股息在扣稅後約5.5%。
按市盈率計算，吸引力最大的是華電，其次是中國電力，最後是華能，但如果按派息計算，則中國電力及華能稍佳，但華電因為派息比率較低而看似較不吸力。然而，該公司財政狀況正在改善，未來或有增加派息機會，反而派息比率最高的華能，未來增加派息的機會較低。
雖然上述火電廠的估值確實低殘，但是考慮到其較不吸引的盈利上升動力，其股價或者繼續落後於新能源及城市燃氣公司。』刊於1月30日
其後在中國電力的業績中，林少陽再一次確認他的看法。『中國電力國際業績較預期出現偏差較大……。營業額按年升7.6%，經營溢利按年升46%，稍低於預期，而股東應佔溢利按年升94%至22.9億元(人民幣。下同)，扣除一次性損益淨額1.35億元，經常性純利約21.55億元，按年升92%。每股盈利0.4元，按年升82%，全面攤薄每股盈利0.35元，按年升67%，全年派息每股0.16元，按年升78%。
主要的偏差來自營業額較預期中低約2.1%，而燃料成本則較預期高9.2%。由於電廠每年都會與煤礦商重訂合約煤價格，管理層一向不公開合約煤價，雖然市價煤價格公開，外界難得準確預測電廠實際綜合燃煤成本。
……以每股2.62港元計算，市盈率5.2倍，息率7.73%，扣股息稅後約7%。展望今年，盈利或因為水電部門業績下滑，而盈利稍為下滑，惟燃煤成本下降應持續，或有助盈利保持於去年水平，假如上述看法屬實，則現價看來是偏低。
不過，其偏低的估值，是因為目前市場對國企全面退避三舍，投資者以自己的財富投票，對國企普遍無視股東利益做法作出抵制。市場的邏輯可能是對，因為增長的潛力，確實是私人企業優勝很多；雖則本欄主觀地覺得，電力股為公用事業，中長線的回報應有其合理性，而目前13.4%的股本回報，看來不過是處於合理的水平之內。
本欄認為，隨著經營現金流的改善，若非管理層持續欠缺財政紀律的話，未來的利息開支應隨著負債減輕而大減，或可在不須改變現有經營溢利率的情況下，持續改善盈利。』刊於3月20日
最後，面對電力股偏低的估值可提供股價下跌時的支持，但股價亦因為沒有明確的盈利動力而限制上升空間，林少陽在Q&A中提供了對投資組合內電力股的操作建議。『我們的策略是先減持了一些純水／火電股，增持了一些清潔能源比重較大的股份，避一避鋒頭，待清潔能源股股價太貴時，才考慮重新編配組合。』讀者或可加以參考。