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翻脹毀約張玉珊投訴欣宜

時富金融：毀約逃婚只為坐地起價？

時富金融：毀約逃婚只為坐地起價？ 作者：格隆匯 青川 港股那點事 上周五下午到今天，時富金融股價完成了一次巨震。上周五時富投資（時富金融母公司）否決了與泛海的交易方案。時富金融股價午後開盤後直線跳水，跌幅最多達41%，最終收盤仍跌20%。股價崩塌引發投資者踩踏出逃，但是，在眾多投資者還沒緩過來的時候，時富金融周一高開回升，漲逾14%。 時富金融股價巨震背後，到底是因為什麽？時富投資為何突然反悔之前的賣盤決定？時富金融接下來的命運如何？投資者又該如何操作呢？ 其實，關於時富金融（0510.HK），早在4月10日，格隆匯就刊發過Chan的文章《時富金融：會是下一個阿里影業嗎？》，里面對於時富金融的基本面和各種故事都梳理的非常清楚，如果各位對於時富金融基本面有疑問的話，可以回頭去參考Chan的文章，在此就不贅述了！直接進入這次的主題吧！ 事件快速回顧 其實，簡單一點講就說，就是A和B達成一個口頭協議交易一項資產，而後資產漲價，A就想坐地起價而已。當然，資本市場無人情之分，只有利益之別，無需過分在道德層面做過多解讀！ 時富投資（1049.HK）在4月21日公布的與泛海的備忘錄公告中，對於其擁有的時富金融（0510.hk）的40.01%股權的協議轉讓價是0.37港元，而如今，即便是周五收盤，都有0.68港元，更不說今天大漲之後了，所以，反悔也很正常。 反悔只是價格問題 泛海系的金融野心是路人皆知，而時富投資也樂得將時富金融賣個好價錢，在交易動力上，雙方可謂一拍即合，既如此，還反悔，那麽唯一的解釋只會是價格問題！ 讓時富投資略微不平衡的應該是華富國際（00952.HK），同樣是賣殼，但華富賣的價格去比時富要高的多，最後的要約價格達到每股1.38港元，按照2014年的EPS，靜態PE將達到45倍左右，而PB將達到3.9倍，而1.38港元的價格較之於目前1.8左右的市價，也只是折價了25%左右。而反過來看時富的價格，從股價折讓來看，時富確實是折讓力度很大，0.37港元的價格即便是以周五大跌之後的收盤價0.68港元來說，也有46%的折讓，更不用說投票前一天收盤價0.85港元了，而按協議價計算，PB的也只有2.46，在目前券商普遍4倍以上的PE，想想時富投資不甘心，也就情有可原！ 0.webp.jpg (28.79 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:40 上傳 雙方繼續磋商可能性大，泛海提高收購價格 泛海控股在事後，發布公告稱，仍將會進一步加強與時富方面的磋商和溝通，表明收購之路仍未堵死。泛海系想在金融領域做大做強已經不是秘密，旗下諸多金融業務已經布局完善，而海外金融也是其中一環，時富就是其海外業務的第一站，因此，泛海繼續收購的動力也是很強的。 而對於時富，其殼資源並不比其他券商優秀，賣是肯定的，只是想趁著行情好，賣個好價錢而已。時富金融在2013年出售了其業務大頭零售板塊資產，只剩下券商牌照，而長期以來，其券商業務並無太大進展，高價拋售，算得上是“功德圓滿”。 今天時富金融的大漲，可能就是投資者基於此分析做出的決策。至於後續會是以什麽樣的價格和方式成交，都在情理之中。無論是先增發，後轉讓；還是直接提高協議收購價格都算正常，重點在於雙方交易動機並沒有減弱！ 時富金融有坐地起價的資本 時富金融傲嬌的資本在於其殼資源的稀缺性，稀缺性可以解釋為其作為殼資源的合適程度.首先是盤子小,內資接盤香港券商，最大的一點在於牌照，而對於其本身盈利能力要求並不高，時富即便是炒至目前的股價，也仍然只有32億港幣的市值，其凈資產6億港幣，按照之前的協議價格來算，泛海需要花費的代價在6.3億港幣左右，如此代價，對於內資獲取牌照來說，是非常合適的 其次香港本地券商正在被大幅度的收購。東方財富收購寶華世紀、民生國際收購華富國際，幹凈而又合適的殼並不多，如耀才、英皇這類本土強勢券商，基本不太可能出賣本身殼資源。 2.png (26.97 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 08:41 上傳 所以，可以清晰的看到，香港本地券商優質的殼幾乎所剩無幾！ 整體來說，泛海對於時富之前的協議價確實較低，收購繼續的概率也會很大，時富金融仍然具備很強的機會，但今天的大漲確實會讓很多人猶豫，短期來看，追高不一定合適，但泛海收購時富金融，首先是應該當做一個主題對待，以戰略性的角度來決定自己的投資。短期的波動將會繼續，但思路明確的情況下，這種波動其實更像是機會！ 利益聲明：本文內容和意見僅代表作者個人觀點，作者的信息來源於公開渠道，並經過合理推斷。作者未持有該公司股票。作者提供的信息和分析僅供投資者參考,據此入市，風險自擔！ 格隆匯聲明:本文為格隆匯會員個人文章，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。

控股股東“毀約”不可撤銷承諾 一汽轎車投資者喊話逼宮

一紙“毀約”公告讓推進了六年之久的中國第一汽車集團公司(下稱“一汽集團”)整體上市，在最後時限到來的關頭瞬間化為泡影。

一汽轎車6月3日晚間公告稱，由於宏觀環境、市場變化、人事變動等三方面的原因，其控股股東中國第一汽車股份有限公司(下稱“一汽股份”)向其發函，請求股東大會同意將承諾期延遲三年作為過渡期。2011年，一汽股份成立後，曾承諾在2016年6月28日前，通過資產重組或其他方式解決與一汽轎車之間的同業競爭問題。

如今，上述承諾最後到期時限已迫在眉睫，如果承諾延期履行，意味著一汽集團的整體上市將再度推遲。早在2007年，一汽集團就表達過整體上市的願望，而今九年的時光已經流逝，但一汽集團的整體上市卻仍遙遙無期。

一汽股份延期履行承諾的要求公布後遭到了投資者的強烈反彈。6月5日，深圳一家名為明耀投資的私募，以公開信的方式對一汽轎車隔空喊話，將征集投票權，對一汽股份上述議案投反對票。

整體上市告吹?

在6月3日晚間的公告中，一汽夏利和一汽轎車兩家上市公司均稱，由於宏觀經濟環境變化，汽車行業增速放緩，在內部經營也承受著壓力;2015年以來，證券市場大幅波動，難以把握資本運作的窗口期;與此同時，公司管理層也在2015年也出現重大變化。在此情況下，懇請股東大會同意將承諾期延遲三年作為過渡期。

廣東富利達資產管理有限公司投資總監樊繼浩對《第一財經日報》分析，類似於一汽集團這種大型國企，之前較少出現沒有履行承諾的情況，但一汽股份的三條理由，卻並不特別成立，按照證監會規定，只有國家政策、法律法規變化以及其他不可抗力，可以不履行承諾，但一汽股份的三個理由並不是不可抗力。

與此同時，上述公告發出後，迅速引起投資者強烈不滿。明曜投資在公開信中表示，對一汽股份的延期要求表示堅決反對，並希望征集投票權，在股東大會上對一汽股份的承諾延期議案投反對票，並提議一汽轎車立即停牌，要求一汽股份立即履行其承諾。

明曜投資認為，一汽股份要求延期的理由，並不支持其要求，而是應當利用經濟結構調整和供給側改革、證券市場規範調整的時間窗口，發揮新管理班子的優勢，履行解決同業競爭的承諾，使一汽轎車真正的市場價值得以實現;作為承諾人，一汽股份作沒有單方面改變承諾的權利，其要求已經實際構成對原承諾單方面毀約。

公開信息顯示，2014年2月15日，一汽轎車、一汽夏利同時發布承諾履行公告，再次確認了解決與一汽股份的同業競爭問承諾履行最終時間。其中，一汽轎車的最終時間點是2016年6月28日，一汽夏利則為2015年6月28日。按照上述承諾，一汽集團整體上市的最後時間為2016年6月27日。時至今日，承諾最終履行時間，已經僅剩20余天。

2010年，一汽集團啟動主業重組改制，以核心業務及主要資產，重組設立一汽股份，並在2011年6月28日工商註冊成立。在一汽集團持有的一汽轎車、一汽夏利股份轉移至一汽股份過程中，經過監管部門要求，一汽股份做出了五年解決同業競爭的承諾。

根據公告信息，在當初作出承諾時，一汽股份曾明確表示，一汽轎車與一汽股份控制、合營的整車生產企業，生產的車型並不完全相同，目標客戶、地域市場也不完全一致，但仍存在同業競爭或潛在同業競爭。為此，一汽股份承諾，在成立後五年內通過資產重組或其他方式，整合所屬的轎車整車生產業務，以解決與一汽轎車的同業競爭。

換言之，在一轎車、一汽夏利同時存在的情況下，一汽股份要想解決同業競爭是不可免的要涉及到一汽集團整體上市。在一汽股份成立之前，一汽集團就已表達這樣的願望。如今，一汽股份申請承諾延期，意味著一汽集團整體上市短期內將再次告吹。

反觀國內的車企，在上市動作上遠比一汽集團迅捷。從2007年至今的9年里，東風集團、廣汽集團等後來者均已陸續完成上市，而且在市場份額、業績方面也將一汽集團遠遠甩在身後。

“一汽整體上市不是現在才遙遙無期，早就遙遙無期了，在國有企業里，承諾無法兌現太常見了。”深圳一名私募總經理對《第一財經日報》稱，過去幾年中，一汽經營差已經成為業界公認的事實。“如果有能力有動力，早就整體上市了，本來就沒動力也沒能力，才拖到了這個關頭。”

久拖不決的整體上市

早在2007年，一汽集團就發出要整體上市的願望，同時主管部門對其整體上市也早有安排。根據公開信息，根據國資委最初計劃，一汽集團整體上市，在2010年第一輪央企資產改革中就應完成。

2010年，一汽集團啟動主業重組改制，以核心業務及主要資產，重組設立一汽股份，並在2011年6月28日工商註冊成立，並將一汽集團持有的一汽轎車、一汽夏利股份轉移至一汽股份，於是才有了上述承諾。

但一汽股份做出上述承諾後，在履行上卻久拖不決。根據媒體公開報道，由於未能及時披露股東承諾進展情況，在證監會2012年底一次專項檢查中，一汽夏利和一汽轎車均被點名。

2014年2月15日，一汽轎車、一汽夏利雙雙公告再次確認了解決同業競爭最終時間的承諾。不過上述公告發布後，一汽股份仍然沒有公開實質方案。2015年，原東風集團董事長徐平調任一汽集團，外界認為此舉可能在推進一汽集團整體上市，但迄今為止，一汽集團未有任何公開動作。

在整體上市久拖不決的情況下， 作為“共和國的長子”，一汽集團業績也頹勢盡顯。2015年，一汽轎車實現整車銷售23.59萬輛，同比減少19.55%;實現營業收入266。6億元元，同比減少21.25%;實現營業利潤7573.26萬元，同比增長8.88%;凈利潤5294.81萬元，同比減少64.75%。

一汽夏利更是慘淡度日。2013年到2015年，該公司連續三年巨虧，扣除非經常性損益後，虧損金額分別達到7.07億元、17.37億元、11.81億元，通過向一汽股份出售共計達29億元的資產之後，一汽夏利才得以扭虧為盈實現保殼。

同期，東風集團、廣汽集團不僅在銷售收入方面遠超一汽集團旗下上市公司，利潤規模更是令一汽集團望塵莫及。數據顯示，廣汽集團2015年營業收入294.18億元，同比增長31.43%;凈利潤42.32億元，同比增長32.48%。東風集團旗下的H股上市公司東風汽車，2014年僅乘用車的銷售收入就達到1800.24億元，同比增長27%以上。

與此同時，一汽集團汽內部問題頻發，並經歷了大規模人事動蕩。其前任董事長徐建一在2015年兩會期間被帶走，成為中國汽車行業史上落馬的第一位副部級高官。在中紀委的巡視中，一汽集團又有大量管理層落馬。

在此背景下，外界對一汽集團整體上市以及一汽轎車、一汽夏利同業競爭的解決，抱有極大期待。當時，一汽整體上市概念受到市場熱捧，一汽轎車、一汽夏利等均多次走出獨立上漲行情。

以一汽轎車為例，2013年4月，其股價連續上漲，數次逼近漲停，當月漲幅達到51%，位列同期A股漲幅前五位，當時正處於市場低迷期，滬深股指都大幅下探。此外，5月24日，國務院總理李克強視察東風汽車後，一汽夏利大漲9.9%，一汽轎車上漲8.88%。

值得註意的是，在6月3日的公告中，一汽股份將申請承諾延期的首要原因指向了經營壓力。一汽轎車、一汽夏利均在公告中提到，宏觀經濟環境變化，導致汽車行業增速放緩，公司在內部經營也承受著壓力。此前就有媒體報道稱，受制於但由於錯綜複雜的股權以及內部利益糾結，才導致一汽集團整體上市一拖再拖。

6月6日，《第一財經日報》致電一汽轎車董秘陳清華電話，詢問上述說法以及業績壓力對上述承諾履行帶來的影響，但其工作人員稱，承諾的主體是一汽股份，對於一汽股份的情況不太了解，也不適合進行深入解答。

違約之辯

根據一汽轎車此前公告及2015年年報，一汽股份解決與一汽轎車同業競爭的承諾，為不可撤銷承諾。

“既然是不可撤銷的，如果延期，控股股東就違反了承諾，存在著明顯的違約嫌疑。”北京市盈科律師事務所合夥人臧小麗律師告訴《第一財經日報》，面對這種情況，中小股東有權利對所有與同意延長承諾期限的議案投反對票，甚至可以聯合要求上市公司對控股股東提出訴訟，追究違約責任。，如果上市公司仍受控股股東控制，上市公司方面怠於行使自己的權利，則中小股東可以聯合起來代表上市公司起訴控股股東，提起股東代表訴訟法律上也是可行的。

臧小麗認為，當前上市公司控股股東利用控股地位損害上市公司及中小投資者利益的情況並不少見，像明耀投資這樣積極行使小股東權利做法值得贊許。

“只要小股東沒有通過公開喊話做低股價，然後逢低買入這樣的違規行為，股東積極行使權力就是合法的。但一汽轎車、一汽夏利跌停，造成股價的原因可能是控股股東違反承諾等多種因素造成的，股價下跌和明耀投資合法行權之間未必有關聯。”臧小麗稱。

廣東環宇京茂律師事務所律師劉華浩也持同樣看法。他認為，既然是不可撤銷的承諾，做出後就產生法律效力，一汽股份如今要求延期，就已構成了違約，一汽股份就要為自己的違約，承擔相應的代價，或者按期履行當初的承諾。

不過，也有一些機構投資者表達了不同看法。“一汽的管理經營一直都比較差，業績也不行，比不上大多數自主車企，基本面不好，基本大家都心知肚明，買股票的人也是在賭重組、承諾兌現。”上海一名私募研究總監認為，現在控股股東無法按期履行承諾，非要逼著一汽股份履行承諾，也不大現實。

“願賭服輸，就跟賭殼一樣，要明白你的對手方本身就不具備這個能力，賭這事成功，本來就是一個概率不大的事件。”上述深圳私募總經理稱，雙方的做法都存在問題，明曜投資估計很大一筆資金埋伏進去了，其做法從情理上可以理解。

中央重磅文件嚴禁地方政府違約毀約 給PPP吃定心丸

完善產權保護制度的重磅文件出臺，將解決社會資本尤其是民間資本參與公共服務項目的後顧之憂。

產權制度是社會主義市場經濟的基石，11月27日，4000多字的《中共中央國務院關於完善產權保護制度依法保護產權的意見》(下稱《意見》)正式對外公布，意在解決各種所有制經濟產權和合法權益平等保護等問題。

其中，《意見》第七條完善政府守信踐諾機制引起了不少PPP業內人士關註。

《意見》稱，大力推進法治政府和政務誠信建設，地方各級政府及有關部門要嚴格兌現向社會及行政相對人依法作出的政策承諾，認真履行在招商引資、政府與社會資本合作等活動中與投資主體依法簽訂的各類合同，不得以政府換屆、領導人員更替等理由違約毀約，因違約毀約侵犯合法權益的，要承擔法律和經濟責任。

事實上，擔憂地方政府違約是當前政府和社會資本合作(PPP)項目落地一大難題，官方對此並不避諱。

財政部PPP工作領導小組辦公室主任孫曉霞曾表示，社會資本特別是民營企業，參與PPP項目的積極性還不高。尤其是PPP模式的合同期限比較長，往往跨越幾屆政府，民間資本對政府能不能按合同履約，缺乏信心。

財政部副部長張少春在去年貫徹落實PPP指導意見全國電視電話會議上稱，“從國際經驗看，重諾履約的市場環境，是順利開展PPP的前提和保障。與真正的PPP項目相比，過去我國許多政企合作項目都是‘形似而神不似’，一定程度上在於政府沒有作為平等的參與者，缺少‘契約精神’。比如，一些地方政府把社會資本‘圈進來’之後，對所做承諾兌現不到位。”

PPP專家、大嶽咨詢總經理金永祥告訴第一財經記者，地方政府違約不僅反映在PPP項目中，也反映在其他各類合同的執行之中，解決地方政府違約是一項系統性且十分艱巨的任務。

“在PPP項目中，地方政府違約原因十分複雜，比如前期運作留下的隱患使政府在項目中損失巨大，履約受到各方面的壓力，再比如前屆政府簽訂的合同有了業績，下屆政府不願埋單等等。要做到政府履約應該從問題本身開始，加強PPP項目的前期工作，為履約創造條件，其次才是上級政府對下級政府監管。”金永祥稱。

《意見》還提出，因國家利益、公共利益或者其他法定事由需要改變政府承諾和合同約定的，要嚴格依照法定權限和程序進行，並對企業和投資人因此而受到的財產損失依法予以補償。對因政府違約等導致企業和公民財產權受到損害等情形，進一步完善賠償、投訴和救濟機制，暢通投訴和救濟渠道。將政務履約和守諾服務納入政府績效評價體系，建立政務失信記錄，建立健全政府失信責任追究制度及責任倒查機制，加大對政務失信行為懲戒力度。

金永祥認為，《意見》提高社會資本尤其是民間資本參與PPP項目的熱情，隨著民間資本對PPP這種長期合同的政府履約擔憂消解，自然會有越來越多的民企參與PPP項目。

財政部PPP中心研報指出，從全國情況來看，地方PPP項目需求繼續增長，9月末全部入庫PPP項目10,471個，總投資額12.46萬億元，其中已進入執行階段項目946個，總投資額1.56萬億元，規模可觀，落地率26%，與6月末相比，入庫項目正在加速落地，落地率穩步提升。

據了解，目前由國務院法制辦牽頭的PPP立法工作正在加快推進，未來國務院將采取先出臺PPP領域的條例，再出臺PPP領域法律的路徑，來完善PPP法規體系。而保護社會資本合法權益是其中重要內容。

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