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【財報點評】唯品會你學不會 天下網商數據中心

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編者按：5月15日，$唯品會(VIPS)$ 發佈一季報，截至今年3月31日，唯品會營收同比增長206.8%至3.1億美元，淨利潤為580萬美元，去年同期則虧損860萬美元。這意味著，唯品會已連續兩個季度盈利。其股價也從一年前的5.29美元上漲到5月15日的33.50美元，上漲幅度超過5倍。一起來看看天下網商數據中心對唯品會的點評——

文/天下網商資深數據分析師 楊欽

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一年前，本刊發佈了一篇題為《唯品會：電商「新希望」》的短文，對當時表現平平的唯品會給予了極高的評價。

在那篇文章中，我們對唯品會的觀點主要基於兩個維度的考慮。一是以財務的視角來看，唯品會扭虧是板上釘釘的事情，唯品會只需要在毛利和物流費用方面稍作優化即可實現盈利。拆解各項財務指標以後，我們認為這兩個方向的優化實為可行。雖然公司短期內難以規模化盈利，但扭虧對當時風雨飄搖的中國電商行業是一個極為重要的信號。

第二就是唯品會的用戶忠誠度和黏性極高，他們是推動唯品會向前發展的核心保障。

財務表現依舊搶眼

一年過去，唯品會的實際表現基本印證了我們當初的判斷。2012年第三季度，唯品會實現Non-GAAP盈利；第四季度，唯品會實現GAAP盈利。同時，唯品會的收入增長極為迅猛，2012年，公司全年營收高達43.6億元，同比增長204.7%，正在快速逼近老牌電商噹噹網。

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兩年時間裡，唯品會的毛利率提高了5.9%，剔除股權激勵支出後的物流費用率下降了8.4%。這兩大改善直接將唯品會拉出了虧損的泥淖。

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另一方面，唯品會依然在源源不斷地吸收新的信眾。2012年，唯品會的活躍用戶增長到了410萬，同比增加175%。其中，老顧客的表現猶為驚豔。唯品會去年共吸引回頭客262萬，累計完成訂單2046萬單，人均消費7.8單。若以該年度唯品會平均客單價31.6美元計的話，唯品會的老顧客2012年在該網站上的人均消費高達245.8美元，折合人民幣約1550元。

扭虧，更多的只是傳達一種信號，根本上還得看唯品會的盈利能力。物流費用和毛利依然是唯品會的重點突破方向。

2012年第四季度，唯品會平均每單的物流費用為4.25美元。其中，配送費用和倉儲費用分別為2.16美元和2.09美元。從絕對值來看，唯品會單均物流成本較第二季度並沒有太明顯的下滑，甚至在第三季度的水平上出現了一定幅度上漲。但是，由於第四季度的主打品類秋冬裝的體積更大、重量更重，相應的物流成本也高於春夏裝。唯品會的物流費用實際上得到了改善。同時，第四季度的客單價也更高，使得公司在該季度的物流費用率出現了明顯的下滑。

但是，唯品會的物流費用進一步優化的空間有限。從過去一段時間的表現來看，唯品會的倉儲費用已達穩定水平。而唯品會目前每單的配送費用已低至13.6元。因唯品會大部分訂單產生自三四線城市，同時還有高達20%的退貨率，唯品會的配送成本也很難再做大幅改善。

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毛利方面，唯品會目前的毛利率已經提高到了23%。參照西方發達國家的成熟折扣渠道，唯品會將目標毛利設定為26%～28%，還有約四個百分點的提高空間。若其他各項費用保持平穩，唯品會的淨利潤率有望提高到5%左右。這也是通常情況下成熟零售商的穩定利潤水平。

閃購模式你學不會

企業一定要建立起自己的競爭壁壘才能脫離競爭的紅海。那麼，閃購模式的「護城河」在哪裡？

是用戶？那麼傳統電商巨頭完全有能力通吃這個市場。2011年9月，天貓品牌特賣頻道上線；2012年4月，噹噹網推出線上奧特萊斯。這兩項業務跟唯品會都是正面競爭。但即使天貓和噹噹網坐擁上千萬的用戶，他們依然未能扼殺唯品會的崛起。

抑或是合作品牌商？早期與唯品會一同搶奪閃購市場的還有俏物悄語、魅力惠、聚尚網、佳品網等網站。在唯品會上市前的2011年，這些閃購網站還沒有拉開太大的差距，他們各自擁有相當數量的合作品牌商。但是兩年過後，唯品會脫穎而出，其他網站逐漸掉隊。

一組唯品會的業務數據有助於說明閃購的商業模式。

2012年，唯品會的合作品牌商為2759個，上線品牌數約5800個。唯品會全年推出特賣會29207場，包含SKU 510萬個。

對上述數據稍作整理，我們便可發現這樣的事實：唯品會平均單次特賣會的成交額為2.4萬美元，約合人民幣15萬元。單次特賣會包含175個SKU，每個SKU的平均銷售額為855元。

唯品會上單款商品的平均銷量不到十件，這裡面的「款」還包括不同的顏色和尺碼。而其年吞吐510萬SKU，甚至遠超許多大型綜合B2C商城，可見閃購是一種庫存極其「寬而淺」的商業模式。

唯品會與品牌商的合作流程通常是這樣的：經過篩選後，唯品會圈定合作對象，與他們簽訂年度合作框架，合作框架裡面會確定品牌商與唯品會的年度合作次數。2012年，平均每個品牌商在唯品會推出了10.6場特賣會，單個品牌年均上線5次。

在特賣會推出前，唯品會的選品人員會到品牌商倉庫裡面挑出上線的產品，品牌商隨後將這些貨品發送到唯品會指定的倉庫。目前，唯品會負責選品的商品組人員超過300人。

產品在唯品會入倉以後，唯品會在後台將商品信息錄入系統，同時拍攝模特照片、修片，最後以特賣會的形式正式推出。唯品會的四個分站每天推出約25場各不相同的品牌特賣會，每場特賣會持續5天。特賣會結束後，唯品會將消費者的退貨和未售完庫存按照約定退還給品牌商。

搞清楚閃購的商業模式和運作流程以後，唯品會的許多特點就能得到解釋。

唯品會真的是「閃」購。因為單款商品的庫存極少，消費者必須得搶。閃購定時上新的策略雖然給後台系統帶來了壓力，增加了基礎建設的成本，但節約了消費者逛的成本。這也解釋了為什麼閃購大部分的成交來自上線後的頭兩個小時。

但這種衝動型消費也帶來了副作用：唯品會整體的退貨率約為20%，服裝品類的退貨率更是高達28%。由於唯品會給予消費者15元的退貨運費補貼，這增加了唯品會的物流成本。

唯品會只退不換。因為唯品會的SKU極淺，消費者因顏色、尺碼等不滿意而產生的換貨需求並不一定能得到滿足，而且會拉長公司與品牌商的結算週期，所以唯品會並不提供換貨服務。

唯品會分倉分站。唯品會目前分別在廣州、上海、北京、成都四個城市建立了倉庫，相應地開通了四個分站，這四個分站每天推出的特賣會各不相同。同樣因為閃購的SKU極淺，唯品會很難將同一款產品在不同的倉庫間分倉存放。而為了儘可能地降低配送成本，跨區配送不被鼓勵。所以，品牌商的產品在哪裡入倉，就在哪裡上線，即「分倉分站」模式。

這也是閃購與團購很重要的一個區別：團購的庫存窄而深，閃購的庫存寬而淺。2011年12月，唯品會推出團購頻道，但團購的成交佔比不到5%。閃購的基因並不適合團購。

理論上講，唯品會的倉庫每隔5天就要100%地更新一次庫存，而且是零（零散）進零出，這對倉庫的吞吐能力提出了很高的要求。這也是我們認為雖然唯品會的倉儲費用相對高企，但缺少進一步優化空間的原因。唯品會在倉儲方面進行了大量的投資，現已成為唯品會的核心競爭力之一。

另外，唯品會平均每天上架的商品超過一萬款。每一款商品都需要拍照、修片、錄入商品信息，這會帶來極大的工作量。因此，唯品會自主研發了「商品信息管理系統」，以提高內容生產的效率。

閃購模式很難學。

唯品會的挑戰

唯品會的合作對象主要是那些在線下有一定基礎的傳統品牌。這些品牌在經營過程中會產生零散的庫存。而中國的傳統商業流通體系裡特別缺少專門的庫存消化渠道，唯品會的價值就是為這些品牌商提供庫存的整體解決方案。

但是，為了推出一次特賣會，品牌商需要對零散的庫存進行大範圍的調撥，這會產生很高的物流成本，是一種變相的渠道費用。

當然，決定閃購模式核心價值的還是這一渠道消化庫存的能力和質量。

唯品會的收入基本能反映其消化庫存的能力。2012年，唯品會的銷售額超過40億元人民幣，同比增長超過200%。不論是絕對數量還是增長趨勢，唯品會的發展態勢都非常好。

庫存消化質量可以用售罄率來衡量。唯品會的平均售罄率只有50%～60%，也就是說品牌商還得自行消化這剩下的近一半的庫存。

以2012年12月為例，唯品會平均每天的網站訪問量為170萬，日吞吐5萬SKU，日均訂單12.6萬個，但唯品會每天要向品牌商退還30萬件貨物。這些退還的貨物，一部分養活了第二梯隊的閃購網站，一部分流向了其他庫存消化平台，還有一部分成為了淘寶上官方折扣店貨源。不知不覺，唯品會已然爬上了折扣零售金字塔的頂端。

另一方面，雖然唯品會的用戶忠誠度和黏性都很高，但這並不足以讓唯品會高枕無憂。唯品會也在不斷地流失用戶。

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2012年，唯品會總共流失掉69萬老顧客，佔當年活躍用戶的比重為16.8%。這些用戶都是唯品會2011年的活躍用戶，若以2011年的用戶為基數，唯品會的用戶流失率將變成46.3%。唯品會用戶的真實流失率非常高，不過好在唯品會的新用戶也在大幅增長，稀釋了老用戶流失的影響。

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我們還發現了一個有趣的現象：當年只在唯品會網站上消費一次的用戶數與下一年唯品會流失的用戶數非常接近。為什麼會出現這種巧合？

結合唯品會老用戶極高的黏性，我們可以將這巧合解釋為：一年以內，未在唯品會上產生重複購買的用戶將來都會流失。這反映了終端消費者對閃購這種模式在態度上的極端分化：喜歡的人沉迷其中，不喜歡的人淺嚐輒止。我們甚至可以據此預測2013年唯品將會有約150萬的老用戶流失掉。

那麼，決定閃購這種模式在中國的發展空間的關鍵變量，就是迷戀閃購的這部分用戶群體有多大，以及他們的消費能力有多強。

總結

上市以來，唯品會成功扭虧，股價也從最低點的4.31美元飆升到了目前的30美元左右，成為了資本市場裡的一朵奇葩。但我們認為，唯品會最大的成功在於它終於得以在中國的折扣零售體系裡面站穩腳跟，並且搭建起了一套適合閃購模式的供應鏈。

但同時我們也看到唯品會的售罄率並不高。閃購要證明自己對品牌商的價值，接下來最重要的突破口就是實現零散的供給與分散的需求之間的高效適配。唯品會目前成立了專門的數據挖掘部門，研究針對用戶的個性化推薦，旨在提高這種匹配程度。

唯品會剛剛公佈了新一輪的增發方案，其中包括老股東獻售200萬份ADS，約佔目前唯品會總股數的5%。在過去的一年裡，唯品會的股價雖然一路走高，但成交一直不活躍，說明資本市場對唯品會還並未完全接受。

不論是業務層面還是資本層面，唯品會都正在步入挑戰的深水區。

（原載於《天下網商·經理人》2013年五月刊）