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民生銀行能扛得住嗎？ laoba1梁軍儒

    民生擁有很強的執行力和創新精神，商貸通選擇行業也有獨特之處，正常情況下不會輕易出大問題。但現在遇到的是歷史性的轉折，經濟的深度調整，小微企業經營 環境前所未有地惡化。商貸通能否扛得住，主要看小微企業經營的惡化程度，現在任何人都難以下定論，包括民生管理層，這個跟宏觀經濟的不可測同樣道理，明年 見分曉。民生如果能扛過這輪經濟週期，會是很不錯的標的。如果不在乎兩三年的時間成本和股價的大幅波動，現在買入長期持有一定能獲得收益，這跟其他銀行股 同理，但週期性行業買入時機很重要。

梁軍儒：小微企業是民生的看點，也是高風險點。中小企業的處境比08年還要困難，跑路的越來越多。聯保、互保是它的安全墊，但當大家都扛不住時，這個墊還有用嗎？ 9月17日 21:09 來自新浪微博

東方藍海：看不清就躲得遠遠的 (9月18日 09:04)

Andy_Ys：還是那句話：小微企業風險大 銀行最好做中型企業 (9月18日 09:02)

梁軍儒：回覆@志平1993: 報表只能作參考，壞賬率可通過新增貸款的快速增長稀釋，不良絕對值和逾期的增加才反映貸款質量，民生上半年不良增19%，興業13.38%和招行 7.96%，民生逾期3個月內的貸款大幅增加231%。靜態數據不重要，其反映惡化的趨勢才最重要。我獲得的信息是大量小企業倒閉，與民生的數據相對應。 (9月18日 08:58)

梁軍儒：回覆@志平1993:這是回覆網友打比方。民生我也很感興趣，它如果能扛過這輪下行的衝擊，會是很好的標的。但不能因為偏好就只看好的，屏蔽壞的，否則成為鴕鳥。 (9月18日 08:52)

梁軍儒：回覆@xfs007:3000億的20%是600億，加上地方債等其他的壞賬，能覆蓋嗎？ (9月18日 07:23)

志平1993：回覆@梁軍儒:民生已經做過分析。小微企業風險小於中小企業。另外上半年小微企業壞賬只有0.6左右。不知你說的20%的壞賬有何依據？ (9月18日 06:38)

xfs007：回覆@梁軍儒:如你所說，2成出事，最終損失又有多少呢？銀行不能只強調風險，忽視盈利。關鍵是盈利覆蓋風險。其他企業同理。 (9月17日 23:19)

生活-投資：聯保是長三角的特色吧，家族經濟、熟人經濟、圈子經濟，搞互保，是銀行徵信的偷懶，希望互保的人之間是相互知根知底的。一旦入套，大家遭殃。珠三角就不是互保的模式。 (9月17日 22:06)

小小懶989：地雷陣，鋼貿貸款已顯示出來。什麼樣的實業，且允許個人私營的需要貸款來擴大賺錢呀? (9月17日 21:46)

梁軍儒：「大家」是指聯保的企業，而不是中國所有的企業。 (9月17日 21:43)

高窟：擠兌潮，裸泳兒 (9月17日 21:40)

梁軍儒：回覆@michaellin54:大部分的中大型企業都不容易出事，不同行業也完全不同。民生要出事並不需要所有企業，它幾千億的小微貸款，兩成出事已經不得了。小微企業高風險是常識，只是經濟穩定時聯保互保能降低風險，但現在中國經濟的快速下滑，這個保護是否還有效則不得而知。 (9月17日 21:40)

josephcovey2023：我們這兒已經有互保幾家，一家關門，其他也被相繼關門的。 (9月17日 21:17)

張金棟的微博：大家都扛不住的時候，也就是經濟出現系統性風險的時候，要麼是經濟危機、要麼是金融危機，在短期內的中國出現這種情況的概率很小。 (9月17日 21:16)

michaellin54：如果所有都扛不住了，股市還有用嗎？如果擔心未來都扛不住的風險，就根本沒必要配置股票資產了。 (9月17日 21:14)

雙魚80：同意，那就是地雷陣 (9月17日 21:12)

依法取得議約資格 營運能力卻受質疑 雙子星開發案 中華工程能扛得起

日元暴跌：人民幣扛得住麽？

日元暴跌：人民幣扛得住麽？ 作者：Redevil 自從日本開啟大規模QE以來，人們對於日元匯率的下跌已經不再意外了。然而近兩周日元兌美元匯率再次出現快速下跌的趨勢，兩周內跌幅近4%： QQ截圖20150605074524.png (90.79 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 07:45 上傳 日元如此迅速地大幅貶值，讓我們不得不思考，其對於中國、對於人民幣會有怎樣的影響？ 事實上，日元這種“不顧一切”式的瘋狂下跌，的確對外部國家產生了重大的負面影響。我在以前的文章里也提到過，一國貨幣匯率的主動貶值，相當於對別國財富的強制性掠奪。這一方面體現在外匯儲備貶值上，一方面體現在國際貿易上。由於日元在各國外匯儲備中所占比例不大，這方面的影響還不顯著，但通過貿易而產生的影響則是相當大的。 由於日元下跌，人民幣相應地對日元大幅升值，這嚴重影響了中國的對日出口，擠壓了相關企業的利潤空間，進而影響國內的就業情況。同理，日本本國企業的出口競爭力就提高了，可創造更多的就業機會。也就是說，這是一個通過貨幣貶值將別國就業轉移到本國的過程。100日元兌人民幣從2014年初的5.78跌到最近的4.93，不到一年半跌幅近15%，這導致就業機會和企業利潤從中國流向日本，中國經濟承受著持續的壓力。商務部發言人去年底就曾表示，中國對日貿易的大幅下降與日元貶值有關。 更進一步地，日元匯率暴跌不但影響雙邊貿易，如果下跌趨勢止不住，還可能引起連鎖反應，造成區域性的危機。比如，日本也是韓國的重要貿易夥伴，日元對韓元的匯率也在顯著下跌： QQ截圖20150605074536.png (74.51 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 07:45 上傳 韓國總統樸槿惠去年10月就公開提到，日元的疲弱會對韓國的汽車和電子行業構成傷害。然而日元並未停止貶值的腳步，韓國隨後不得不開始幹預匯率，制止韓元的升值趨勢。這就形成了一種貶值的“傳導機制”：韓國也貶值了，臺灣呢？東南亞各國呢？最終——中國呢？如果發展下去，不又是一次亞洲金融危機麽！ 美國已經註意到這危險的苗頭。4月初美財政部的匯率政策報告表示其已向韓方施壓，要求其停止對匯市的幹預，並警示日本不要過度依賴貨幣政策。從上圖可以看出，2015年初的徘徊之後，4月起日元又開始對韓元貶值。 然而這不是長久之計。日本並沒有理會美國的警告，繼續引導日元貶值。畢竟日本國內經濟也很不景氣，亟需提振。所以匯率貶值的傳導，其實也是經濟困境的傳導。說到底，如果日本經濟不能很快複蘇，難保不波及到周邊國家。而一次區域性的普遍貶值，將是對中國經濟和人民幣的重大考驗。 人民幣怎麽辦 直到目前，人民幣都保持基本盯住美元的匯率政策，因此過去的一年里隨著美元指數的上升，人民幣兌其它主要貨幣的匯率都在大幅上升，下圖是人民幣的實際有效匯率（剔除通脹，以貿易額對各匯率加權）： QQ截圖20150605074549.png (76.84 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 07:45 上傳 從2014年5月到2015年4月，人民幣實際有效匯率上升14.5%，而這段時間也正是國內經濟不斷走弱的時候，由於匯率的堅挺，出口沒能成為穩定經濟的有力因素。 為什麽人民幣要在美元大幅升值的情況下堅持盯住美元？最關鍵的原因恐怕是為了能在今年10月順利加入IMF特別提款權（SDR）的一籃子基礎貨幣。如果此時貶值，無疑是給人口實：人民幣幣值不穩定，不適合作為儲備貨幣。加入SDR是人民幣國際化里程碑式的一步，是今年重要的政治任務，幾乎要盡一切努力去完成（詳細分析可見我上周發表在格隆匯的文章《十月大考：人民幣不能缺席的SDR牌局》）。所以除非經濟瀕臨崩潰，短期內大幅貶值的可能性是沒有的。 因而過去很長一段時間，人民幣兌美元中間價（央行指導價）只在6.09到6.18這個極窄的區間波動，尤其近三個月以來，即期匯率（市場匯率）也維持在6.2一線波動極小，明顯受到幹預： QQ截圖20150605074602.png (181.59 KB, 下載次數: 0) 下載附件 前天 07:45 上傳 如果維持這種做法，人民幣面臨的壓力是非常大的。2-4月外匯占款持續下降，顯示出資金正在流出中國，央行需要在市場上不斷賣出美元才能保持匯率的穩定。前4個月進出口金額同比均為負增長，且出口下滑有擴大趨勢。而且不只是進出口，國民經濟的各部門都已出現全面的疲軟和下滑態勢。另外目前看來美國9月加息可能性很高，一旦美元進入加息周期，全球的資金都會回流美國，人民幣的貶值壓力勢必更加突出。 最合理的可能性 所以我認為，年內人民幣最合理的路徑是溫和貶值，不超過3%。目前人民幣的浮動區間是2%，而最近已有傳言可能提高到3%。如果傳言實現，可以看做人民幣貶值空間變相擴大1%。然後央行再適度下調匯率中間價，而且中國加入IMF的形勢正在逐漸明朗，IMF多位高官已表示人民幣匯率未被低估，G7財長會議也表示原則上同意人民幣加入SDR。而且如果人民幣匯率與美元始終保持一致，加入SDR也只相當於擴大美元份額，對SDR沒有實質貢獻。適度貶值有助於體現人民幣的特異性。 貶值不是洪水猛獸。溫和的貶值既不會影響到人民幣國際化的大局，又可以緩解匯率市場和國內經濟的緊張局勢，是眼下合理的政策選擇。而相信資金面和經濟基本面的穩定，也必定會給股市帶來積極作用。 格隆匯聲明:文章系格隆匯會員個人文章，代表其特定立場和看法，不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺，並未持有任何關聯公司股票。轉載本文，請務必註明來源“港股那點事”及作者。

萬科複牌最大懸念：寶能的杠桿扛不扛得住？

萬科(000002.SZ;02202.HK)股東和管理層之爭的劇情高潮叠起，似乎比任何一部商戰電視劇電影都要精彩;7月4日，停牌超過半年的萬科A股將會複牌，事情發展到今天，依然有一個問題困擾著投資者：從最開始聲稱只是財務投資者，到今天提出罷免管理層，到底“寶能系”怕不怕萬科複牌後自己會爆倉?

在“寶能系”拋出要“血洗”萬科董事會成員的提議之時，就有不少市場人士表示，無法理解“寶能系”這個舉動，因為“寶能系”在之前二級市場買入大量萬科股票過程中，使用了很高的杠桿比率(到底杠桿是多少依然是個迷)，如果現在罷免管理層，無疑讓萬科陷入很大的動蕩，複牌之後投資者如驚弓之鳥，股價必然大跌，目前萬科H股的暴跌來看，A股複牌後暴跌是大概率事件，“寶能系”的杠桿資金面臨“爆倉”風險。

“寶能系”葫蘆里到底賣什麽藥?對此，目前市場主流有兩派看法：一方是認為“寶能系”之所以敢於提出罷免管理層的建議，其實已經做好準備和預案，比如手上持有的股份已經有明確的接盤人，甚至接盤人很大可能就是華潤，華潤可望重新成為第一大股東，價格也會高於15.88元，市場人士對“爆倉”的擔憂純屬杞人憂天;另一方則稱，“寶能系”歸根結底是想安排自家人進去萬科管理層，根本沒有認真考慮過股價波動問題，現在萬科前景面臨極大不確定因素，複牌後三、四個跌停板，甚至更多的不理性恐慌拋售是大概率事件，這很可能導致“寶能系”的資管計劃爆倉，此前三次股災導致的杠桿資金爆倉是前車之鑒。

“寶能系”安全墊幾何?

在萬科管理層提出的重組方案當中，華潤提出反對方案的一條理由就是：“本次萬科增發股票定價為15.88元，比資本市場目前平均對萬科每股凈資產約21元的估值測算低約24%”。由此可見，華潤自身認為萬科股權價值是遠高於15.88元的。

萬科2016年一季末，萬科歸屬上市公司每股凈資產為9.12元。有不少業內人士指出，財報的每股凈資產是按歷史成本計量的賬面值，而市場估值更傾向於使用公允價值計量，不同機構系數設定不同，結果就會不同，華潤所提21元估值，應為每股重估凈資產。

2015年11月20日，萬科公告稱，截止2015年11月17日，鉅盛華通過普通證券賬戶持有公司A股8.89億股，占公司現在總股本的8.04%，通過信用證券賬戶持有公司A股0.3735億股，占公司現在總股本的0.34%。前海人壽通過普通證券賬戶持有公司A股7.36億股，占公司現在總股本的6.66%。鉅盛華和前海人壽合計持有公司A股股票16.62億股，占公司總股本的15.04%。從11月17日之前萬科A的走勢來看，“寶能系”買入的平均成本大約是在每股13元到14元左右。

由此可見，如果按照華潤計算，萬科實際價值應當高於15.88元的說法，上述部分股份持有很足夠的浮動盈利和安全墊。

根據披露的鉅盛華7個資管計劃，在2015年12月購買萬科平均價格在16.3~19.6元之間，這些產品的杠桿主要都是1：2，7個資管計劃均將計劃份額凈值0.8元設置為平倉線，資產管理計劃份額凈值低於或等於平倉線時公司需按照管理人要求及時追加保障金。其中購買均價最高的西部利得寶祿1號為19.6元左右，也就是說下跌至15.7元左右即將觸及該產品平倉線(甚至更低才會觸發平倉)。由此可見，即使在較後時間增持的資金來看，都需要萬科下跌超過三分之一，才有“爆倉”的可能，也就是說要有4個跌停板的水平(下跌35%左右)。

複牌後萬科怎麽走?

15.88元每股是否低估?如果從幾家主要地產公司二級市場的股價來看，投資者可以得到不同的看法，目前保利地產、金地集團、招商蛇口的市凈率分別是1.2、1.5和2.4左右，而按照萬科一季度每股凈資產9.12元來算，重組對價市凈率是1.74，介乎於上述幾家公司之間。

目前，市場人士主流預測萬科的跌停板數量會在兩個到四個之間;萬科董事會秘書朱旭也稱“停牌前漲了60%以上，優於大盤和同行，確實有下跌壓力。公司前景目前有些不明朗，股價下跌也是不爭事實，目前公司業績增長也是最好的水平，但是目前情形複雜，也不排除業績下跌的可能。”

有華南某基金公司高管向《第一財經日報》記者表示，盡管可以用沒有停牌H股走勢作為參考，不過目前業內對萬科的估值，一般都是按照房地產行業指數走勢來確定，而萬科停牌期間房地產指數大幅下滑，估計複牌後萬科很大可能面臨較大拋壓，跌幅會比房地產指數更大。

就在萬科停牌期間，申萬房地產一級行業指數從5993點跌到4677點，如果按照這個跌幅計算，萬科複牌的話，可能跌到19元附近;如果按照大盤跌幅來計算，結果也是19元附近，這依然遠高於可能的平倉線;不過考慮到萬科被惡意拉升的股價，估計波動會比行業指數更大。

也有市場人士認為，樂視網是創業板的權重股，之前披露重組方案和萬科停牌時間也類似，重組方案也被監管機構質疑，複牌後跌幅也有限，跌到逼近41元的增發價附近略高於10%的位置，45元左右就有抄底資金蜂擁出現，樂視網也並未拖累創業板近日的強勢;現在萬科作為深證指數的權重股，複牌後走勢也存在類似可能。

如果萬科A真跌到15.7元的可能平倉位置已經遠低於華潤認為萬科的合理股價，一旦跌到17、18元左右略高於15.88元的水平，無論對於持股機構本身還是“寶能系”還是華潤，都很可能有抄底自救的動力。