「759 阿信屋」母公司CEC國際控股(759)公布全年業績已經超過三個星期,長期讀者一定會奇怪,為何我們還沒有評論阿信屋的文章?其實,問題在於公司零售業務發展一如預期順利,原電子業務亦繼續拖後腳,一切都太順理成章,無驚無喜,令我們找不到「唱好」的亮點。更重要的是,現價在估值上未能提供足夠的安全邊際,甚至是「幻想空間」;但從正面角度看,投資者正在用真金白銀投了公司成功轉型零售股的重要一票!
截至2013年4月底止,CEC國際全年純利按年升三成,達2015萬元,每股盈利3.02仙,末期息每股派0.5仙。雖然製造業的寒冬未過,加上受內地通脹、人民幣滙率、原材料價格高企,以及電子消費品市場疲弱等因素影響,令公司的電子元件製造業務的收入按年下跌約15.6%,至僅4.65億元,但受惠於「759 阿信屋」在過去一年增加大量分店,令利潤較高的零售業務比重大幅提升,帶起全年盈利,同時顯示出公司轉型的效力進一步加大。
根據業績,上個財政年度錄得破紀錄約12.8億元收益,按年升逾六成,當中「759 阿信屋」的零售業務貢獻收入8.12億元,較去年多2.4倍。零售業務佔集團總收益的63%,並拉高毛利率;期內集團的毛利率為27.9%,按年升4.3個百分點。零售經營利潤由2012年度約310萬元,激增至2013年度約1160萬元,急升2.8倍;除稅及利息前盈利率(EBIT Margin)由上半年的1.28%改善至1.43%;公司預期,去年度行政費上升,今年度零售業務將做得更好,在規模效應下經營溢利率會再提升。
事實上,高昂的租金和工資上漲一直是投資者憂慮會損害「759 阿信屋」毛利率的負面因素,但其實,公司一直將租金和工資等主要成本增幅,加在貨品售價之上;因此,理論上,上述成本上漲只會導致消費者買貴貨。而且,我們在近日的東京遊中,就親身感受到「759 阿信屋」的日貨雖然明顯平過本地超市,但仍然遠遠貴過東京街頭的電子售賣機!
提到日本貨,自上年度第四季起,日圓大幅貶值,降低入貨成本,令阿信屋可提供更多購物優惠,及引進更多進口產品,吸引更多師奶類家庭消費者。這令阿信屋毛利率由2012年的29.6%,升至2013年的31.4%,增加1.8個百分點之外,銷貨量反而大幅提升。加上為避免積壓資金,公司亦致力改善物流效率,降低庫存以抵銷倉租上升的成本。上述優化管理最終反映在去年綜合庫存(包括元電子業務及零售業務)的存貨周轉日減少上。
不過,「759 阿信屋」的業務增長始終來自不斷開店。根據業績報告,截至4月,「759 阿信屋」的總零售樓面面積由上年度的5.7萬呎增加至約14.6萬呎,按年上升約1.6倍,與收入增加2.4倍,升幅相距較近,清楚顯示店舖面積增加帶動收入大升。至於店舖總數,2013年度由上年度的71間增加至134間,增加63間分店(下半年增加23間)。公司今年籌備將全港分店增至180間,若情況許可,明年及後年則每年新增60間。
為應對租金上漲,公司傾向避免涉足一線購物地段及遊客區,主力在住宅區開店,並進駐面積較大但人流較少的商舖。主席林偉駿表示,店舖數目增至180間的時候,將重整各店舖,由於部分店舖租金是三年前定下,要檢討店舖的營運效率及租金情況,不賺錢的店舖會搬遷;在有效管理下,店舖總租金佔零售收益,維持約9.7%,較2012年度的11.9%下跌2.2個百分點。我們認為,隨著本地店舖租金見頂,未來「759 阿信屋」的店舖進行優化行動時,將可為公司取得額外有利條件。
值得留意的是,「759 阿信屋」的新店舖策略正轉向透過租用更大的店舖以提高收入,並準備將來與超市直接競爭鋪路。林偉駿指出,目前已與日本、台灣、韓國、新加坡及歐美的供應商直接聯繫取貨,當中有65%食品來自日本,並經常轉款,另有20%食品來自歐洲,入貨策略會維持在這個比例。今後會有兩成「759 阿信屋」分店,增售日韓入口的住宅用品及精品;8月會在西灣河開設微型超市作試點,計劃未來一年至兩年內會增至10間,未來則以5%分店為該類超市作發展目標。林氏解釋,今次嘗試開設超市是想銷售更多種類的貨品,主因部分「759 阿信屋」雖然引入日常用品,但要開宗明義開設超市,才能引入米、鹽或其他超市所銷售的產品。
最後,談到曾經傳出有意分拆零售業務上市,林偉駿表示,暫時並無考慮分拆上市,若有資金需要,會選擇銀行貸款為先。這讓我們有點憂心,由於「759 阿信屋」不斷增加分店,公司的總按金、預付款等亦相應增加至約6000萬,按年上升66%,要知道過去兩年利率皆處於歷史性低水平,CEC國際的經營利潤增長(增加523萬元或13.49%),卻仍然大幅跑輸利息支出增長(增加365萬元或37.24%),造成利息支出蠶食了利潤增長的局面。
雖然林偉駿表示,今年首季度(5月至7月份)銷售,延續去年度第三、四季零售銷售錄得雙位數的增長。然而,隨著加息周期可能在2015年開始,對「759 阿信屋」這種依賴高槓桿作迅速擴張的模式非常不利。連香港首富「李超人」亦強調未來要保持低借貸,只能「穩健中爭進取」,如果「759 阿信屋」在加息周期仍堅持高槓桿擴張,便不能抹殺最終被沒頂的風險。
豐盛金融資產管理董事黃國英提到,『……以銀行借貸來應付高速增長期所要求的額外營運資金的模式屬合情合理,因為在提升營業額的途中,現金不及回籠是十分正常,如果堅持用自己本錢,這樣做生意大極有個譜,向銀行借短債是最常用方法,事實上有能力向銀行借大錢,理論上實力也算是得到驗証。然而,市場對這種公司一定有甚大戒心,偶爾會因為一兩期佳績,令股價勁升,卻不會有長升長有的結構性升勢,直至到有一日,公司踏入收成期,開始不用再靠借貸周轉以及擴張,有能力派發較佳的股息,才會真正得到長線重估。……』
上述評論來自一個投資者的角度,但作為一個香港人,我更希望見證一個中小企業以打破傳統經營慣例的方法找到生存之道的好故事;最不希望見到「759 阿信屋」成為另一個一閃即逝的失敗企業的負面例子,讓一早已看扁「759 阿信屋」的人在一邊偷偷竊笑!所以,真的希望林老板盡可能停一停,諗一諗,當息口向上,「759 阿信屋」可以受得了「息魔」的摧殘嗎?2015-12-24 NM
上週美國聯儲局宣布加息四分一釐,正式告別零息年代,亦是十年來首次加息。金管局警告,香港資金將開始流走。息魔重臨,一個「下馬威」,已有人嚇得屁滾尿流。首當其衝的,是一批重鎚買下人民幣合約「睇升」的廠佬。美元走強人仔偏軟,人民幣匯價曾出現十連跌,一班東莞廠佬絕望到寫信至報館,公開呼救,有港商更向本刊大爆合約內幕。另一批受害者,是一班樓奴。尤其過去一年、因發展商按揭優惠買入樓花的業主,幾乎肯定摸頂。星火燎原,戒之在貪。廠佬絕望叫救命
上週,有班香港廠佬在報章刊登聲明,要求中央政府及特區政府,救救香港廠家。內容指,不少廠家與香港各銀行簽下「睇升」的人民幣遠期外匯合約,因過去數月人仔大幅貶值超過百分之五,而損失慘重,當中有塑膠料行一鋪勁蝕十五億元。這班廠家希望中央出手與銀行協調,以及穩定匯率,否則最少五千間企業將面臨倒閉。數日後,同一封信亦寄到本刊,可見這班廠家已火燒眼眉。事實上,廠佬炒燶人仔的消息,年中已開始在一眾中小企老闆及銀行佬口中瘋傳,早前I.T(999)便因炒燶人仔要發盈警。有銀行高層指,這些合約的玩法,與○八年金融海嘯時,不少富豪都中招的Accumulator(累計期權)十分相似。Accumulator被譏為「I kill you later」,與廠佬在聲明中形容的「不平等合約」一樣,升幅盈利有上限,跌幅虧損卻無限。最近,有港商向本刊求助,揭開被劏細節。
對沖變對賭狂蝕七百萬
從事內地成衣出口生意的陳先生,向本刊投訴,指恒生銀行以對沖為名,氹他買下巨額人民幣期權合約。陳先生表示,銀行職員一一年初開始游說他買期權,「佢話人仔不斷升,買期權可以做對沖,控制成本,仲攞晒公司盤數去睇,以免over-hedge,又強調不是投機。」一一至一三年,陳生先後與恒生簽了兩份分別是五十萬美元及一百萬美元的合約,「逐月計數,每個月定一日,如果當日人仔對美元升超過合約定嘅匯價,就係我贏,有一千五百美元嘅息收。相反如果人仔跌,我就要按合約面額乘以差價賠錢俾銀行。」陳先生指,那段時間人仔升多跌少,因此贏多輸少,直至一四年初開始出事。當時陳先生手上有份一百萬美元的合約,一五年才到期,但恒生職員主動話賠償幾十萬,終止舊約,游說他簽一份新約,將面額加大至一百二十萬美元,為期兩年。「佢話玩法唔同,如果人仔升,銀行每個月都會賠足差價俾我,若銀行累積賠逾三十萬,合約就會自動取消。」陳先生指,當日如常將公司盤數交予恒生,並講明生意額已由每月千四萬跌到七百萬元。「一簽約人仔就開始跌,個個月要抬錢俾銀行,合約亦無法取消。」經歷了一年多的噩夢,陳先生今年中忍痛斬纜,一筆過賠償三百多萬予銀行,提早完成合約。「人仔個勢會一直跌落去,唔想晚晚瞓唔着。之前人仔升值賺過錢,但最終前後蝕咗七百幾萬!」陳先生先後向恒生銀行及金管局投訴,「因為銀行明知我生意跌咗,仲游說我加碼,明明係投資產品,但就話係做對沖。」但合約上清楚寫明銀碼?「係。係我自己踩咗蕉皮,但塊蕉皮係你擺喺我面前,銀行銷售時有誤導,都要負部分責任。」
翻版雷曼渣打滙豐最勇
中港中小型企業國際交流投資協進會會長趙志雄承認,過去幾年,內地工廠經營艱難,很多廠佬沉迷炒人仔,「做廠要受勞工條例及政府限制,入料責貨又死,因為樣樣原材料都跌價,做廠咁辛苦,點夠佢玩一、兩鋪人仔?依家人仔係咁跌,死o架啦,今次食詐胡,搞唔掂,已經有幾間廠走佬啦!」趙志雄指自己公司有三、四百萬人仔,最近都「拿拿臨」兌換成港紙。有知情人士透露,這一波的人仔期權風暴,有如雷曼事件翻版,牽連最深的是渣打及滙豐銀行。「渣打好多廠佬客,佢喺觀塘、九龍灣特別多地鋪。」他表示,銀行每年都有一筆備用貸款予廠佬,用美金計息,「唔用都要俾息,又唔可以cut。銀行佬就游說啲廠佬,既然有錢,又要蝕息,不如炒人仔啦。」今次廠佬叫救命,他寸道:「呢啲叫輸打贏要,人仔升咗咁耐,佢哋贏嗰時又唔出聲?」美國加息,市場預期人民幣仍「冇運行」。恒生私人銀行及信託服務主管陸庭龍預測,人仔明年將再貶值百分之三。「美國出年會繼續加息,美金會持續牛皮,中國則會再降息降準,人仔雖不會大跌,但會保持弱勢。」最近人仔定存息口再次升至最高約四釐,陸庭龍指市民要有心理準備賺息蝕價,打個和,「賺息賺價嘅年代已經過去。」
一口價減四十萬
加息最直接的影響,在於樓市。市場上已零星出現喪劈成交,記者週末前往嘉湖山莊及沙田第一城等細價樓災區視察,發現大部分業主仍未因加息劈價,但急放要做到成交,唯一法則就是:減!一名第一城經紀說:「加息之前,個市一路都跌緊,而家細房做緊三百六十萬,比喺今年初四百四十萬已經減咗兩成。」而天水圍嘉湖山莊、早前有美聯經紀做出二百六十五萬元破底價成交,現時業主普遍驚魂甫定。記者以業主身份試放一個同類細單位,經紀說市價約三百六十萬,並叫記者幫手「炮製」市場氣氛,「如果你急就放三百二十萬啦。當然你可以照放三百六十萬,等客人劈到三百二十啦。」這種陰乾式下跌將是樓市新常態。經紀坦言整個嘉湖放盤約三百多個,但過去一個月成交不足十宗,買家繼續等。一二年以七百二十萬買入沙田第一城的鄭先生透露,當時付四成首期,分三十年攤還,現月供約萬六。即使來年香港加息四分一釐,他每月只需供多幾百元。假設進入加息周期,每次加息四分一釐,加息十二次,每月供款亦只是兩萬三,「我哋買樓時有做壓力測試,唔怕,而且自住,跌市都唔關我哋事。」不過鄭先生要留意,壓力測試中的最低入息要求,會隨加息而增加,屆時不足便有機會被銀行要求搵人擔保。另外,近一年大量新樓推出九成甚至九成半按揭,引人在樓價高企時上車。未來樓價只要跌半成至一成,便慘成負資產。
等「墊屍底」租金
科達地產主席湯君明展望樓價,認為現時下跌都是「唱出來」的效果,「市場人士唱、地產經紀唱,個個都唱樓市跌,羊群心理,當十個有九個都觀望,咁個市一定會跌啦!」他認為樓市將陰乾式下跌,而戰況尚未正式開始,「而家嗰啲唔叫劈價,真係嘅劈價幾時嚟?都係睇兩樣嘢,第一係供過於求之時。發展商仲有大把貨,佢哋唔會儲貨,只會平賣。第二係好貴息之時。」他指當樓價下跌一成,造了九成按揭的新樓業主頓變負資產,而他們的供款數目亦因加息而上升,「到時銀行要call你loan,你都要劈價賣樓o架喇,呢班人幫樓市『墊屍底』。」不過,他自己則不會放貨,並決定「坐到最後」,「我屁股大把肉,最差嗰兩次我都經歷過,沙士、禽流感,最後都捱過咗啦!樓市股市唔同,你坐得過,無問題o架。」對於應否現階段入市,他指未能下定論,但就叫想上車的人不妨等等,未來將可以平租享受住新樓,「未來兩、三年,新樓將陸續入伙,到時競爭大,將有很多單位要以平租推出市場爭客,好多『墊屍底』價租金,住佢兩、三年先啦!」
撰文:黃菲菲、梁佩均攝影:財經組攝錄:財經組插圖:劉志誠[email protected]
美國終於在上週加息,更預示明年將加息三次,與美元掛鈎的港元亦受牽連,港股同時作出反應,恒生指數在加息公布後單日下跌了2%。利率變動對企業有不同的影響,原因之一是企業有不同的資產及負債組合,例如收租股的資產較多是收租物業,而銀行股的資產大部分是金融資產。認識資產及負債組合,可以由淺入深,從認識「資產負債表」開始!資產負債表像企業相片 大家了解企業財務表現及狀況時,通常會從損益表入手;但核數師在審核企業賬目時,卻另闢途徑,通常會從資產負債表開始,俗稱資產負債表審核(balance sheet audit)。資產負債表就像一張列表或一幅相片,將企業特定一刻的資產及負債狀況記錄下來;而將年初及年終兩張列表或兩幅相片比對,增減的就是盈虧了。顧名思義,資產負債表羅列了各項資產及負債,但嚴格上資產負債表應包括三項元素,分別是資產、負債及權益。 資產負債表的英文名字是「balance sheet」,此英文名字的直接翻譯應是「平衡表」,代表了會計的基本等式:「資產-負債=權益」,換言之名字並未顯示此報表反映企業的財務狀況。故此,近年因應國際趨勢,資產負債表已正名為「財務狀況表」。以2005年上市的房地產投資信託基金領展(823)為例,2010年前採用資產負債表的名字,2010年開始就改為採用財務狀況表的名字。到現在,因普遍通用的原因,很多企業仍採用資產負債表的名字。 上月底公布最新中期業績的領展,資產負債表中接近1,700億港元的資產,99%是用作收租的投資物業,資產組合簡單並單一。領展物業租金收入短期不變下,物業資產價值將因利率上升而趨跌,領展股價亦反映此情況。在加息公布後,領展股價單日下跌4%,一週跌了逾7%。 何謂負債?何謂權益? 負債亦會受利率所影響,帶息的負債有繳付固定利率,亦有繳付浮動利率。繳付固定利率的帶息負債,支出不受利率波動所影響,但負債公允價值會浮動;繳付浮動利率的帶息負債,支出隨利率波動,但負債公允價值大致不變。持有金融工具為主的銀行股,普遍較注重利率風險的管理,以在香港上市的民生銀行(1988)為例,年報中就針對利率風險敞口(interest rate risk exposure),列示在年結日,帶息資產及負債的預計下次利率重定日或到期日較早者。可惜,在加息公布後,民生銀行股價單日亦跌了3%,一週跌了8%。其間,民生銀行亦公布,發行了14.39億美元「非累積永續境外優先股」,年息約4.95%,以補充一級資本。民生銀行指此「境外優先股均作權益工具」,列示在資產負債表內的權益中。權益不是股東權益嗎?為何愈來愈多上市公司發行永續證券,而又能將永續證券放在權益中?相信此等問題要另案討論了! 林智遠Nelson Lam執業資深會計師,會計專業發展基金主席,最愛與太太旅行,出名講talk及撰寫大學會計書,其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法,使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。 |