| 2014-09-15 TCW | ||
想要放手大肆展店，卻苦無投資人願意融資？不如問問一向最捧場的老饕主顧吧。 今年6月，倫敦一家連鎖墨西哥速食餐廳Chilango，透過群眾募資平台Crowdcube發行了4年期的「迷你債券」（mini-bond）。投資額由500英鎊（約合新台幣25,000元）起跳，不但享有超優惠的8％年息，若是挹注10,000英鎊的投資大戶，還能夠在4年內，週週領取一份免費的捲餅。 在《經濟學人》的眼裡，這種集資方式與其說是債券，更像街坊鄰居揪團借錢給餐廳老闆，而利息在6％到8％之間，除了比一般的投資報酬更高，有時還能大肆享用店家產品。用同樣方式集資的甜點商Hotel Chocolat就直接用巧克力付利息，網路酒商Naked Wines則用紅酒代替相當10％的利息，比現金再多回饋3％。 「不幸的是，一般投資人不會去瞧一眼現金流量表，」專業投資人對這筆投資頻頻搖頭。投資迷你債券不但風險高，甚至比垃圾等級的債券還糟，在路透計算下，壓寶迷你債券根本是憑感覺行事，完全禁不起理性評估。 首先，這種債券無法在次級市場交易，一旦購入就只有持有到債券到期，資金等於被長期鎖住；二來，這種債券並非正式發行，完全不受法律條文保護，即使屆時無法清償債務，也沒有變賣企業資產等方式強迫賠償；第三，迷你債券承諾的利潤偏高，就連資本龐大的高收益債也不一定有同等獲利。況且一般債券有1,000頁文件詳述財務狀況，Chilango財報只用2頁就輕鬆帶過。 這家2007年成立的餐廳，是由兩名前Skype員工掌舵，如今在倫敦已有7家分店，這次是為了擴增3家分店上網募資。即便專家不看好，墨西哥捲餅仍順利收買了饕客的心，共有749人出資，總金額達216萬英鎊（約合新台幣1億700萬元），是原本目標金額的兩倍。 對迷你債券發行人來說，雖然資金的運用更加自由，但負擔的利息卻比單純向銀行借貸更高。但有客人一同參與經營，必定也會竭盡心力對外宣傳，何樂而不為？ | ||
由於前兩年已有多家公司開始積極籌備上市事宜，外界一直預測，2017年將成為新金融行業的上市“大年”。
第一財經獨家獲悉，今年的第一批上市“小分隊”：拍拍貸和趣店已經分別在農歷春節前後向紐約證券交易所遞交了上市申請。另外，還有一家正在籌備上市的P2P公司同樣也把目標鎖定在了紐交所。
按照在美上市的流程，這兩家公司還需要同時向美國證監會(SEC)抄送報表及相關信息，提出上市申請。而相比交易所，SEC的反饋意見才是能否順利上市的關鍵。
為什麽又是紐交所?
記得2015年11月當宜人貸向紐交所遞交IPO申請的消息傳出後，幾乎每個人都會反問一句：不是納斯達克?
的確，納斯達克憑借其創新基因，以及相對較低的上市門檻，一直是眾多新興企業IPO的不二之選。
從上世紀80年代，伴隨 PC革命而起的蘋果、微軟、英特爾，甲骨文等，到90年代，伴隨互聯網絡崛起而出現的亞馬遜、eBay和雅虎等，再到後來新浪、網易、盛大、京東等一大批中國的互聯網企業都選擇了納斯達克。
但有意思的是，與中國互聯網公司在納斯達克紮堆不同，中國的新金融企業們集體選擇了歷史更悠久、金融“標簽”更顯著的紐交所。
記者從多家備戰赴美上市的互金公司了解到，根據投行提供的上市報告，盡管很長一段時間，相較於納斯達克，紐交所對上市企業的發行標準和財務標準要求較高，但目前兩家交易所的上市政策和費率已經趨同，並沒有明顯的差別。
據某在美上市的公司CFO介紹，過去紐交所確實對上市公司的規模、收入、盈利等方面的要求都比較嚴格，但近年來，這家老牌的交易所也在積極擺脫自己刻板、陳舊的形象。
“比如，在技術上投入更多資金、調整企業上市要求等。”在他看來，僅紐交所放寬“企業必須盈利兩年才能夠掛牌”這一項的要求，就足以吸引很多過去只能去納斯達克上市的新興企業。
從紐交所的官網信息來看，目前對於上市企業的財務標準並沒有變化。但據正在接觸紐交所的多家互金企業獲悉，現在紐交所已經口頭放寬了上市的財務標準，尤其在盈利方面。
除了交易所方面的原因，就中國的互聯網金融公司(或者金融科技公司)而言，盡管它們正在努力強化自身“以科技驅動”的定位，但就外界看來，它們本質上仍從事的是金融業務，與紐交所的歷史偏好更契合。
一位所在公司正在籌備上市的業內人士表示，事實上大多數中國的互金企業並不具備所謂“金融科技”的能力，只是在金融業務上疊加了一些新的互聯網技術手段。所以，如果去偏愛科技企業的納斯達克並無優勢，反而它們對於填補中國金融服務市場空白是一個很好的角度。
此外，多位參與公司籌備赴美上市的人士告訴記者，2014年的P2P公司LendingClub、OnDeck，2015年的宜人貸先後登陸紐交所，這些公司的順利上市也為後來者打通了道路，做好了鋪墊，這也是他們優先選擇紐交所的重要原因。
據了解，這幾家籌備上市的公司在投行、律所、審計公司的選擇上，跟已上市的幾家公司也多有重合。由於上市環節主要涉及投行、SEC、交易所三方，在已有先行者的情況下，這條路徑一旦走通過，後面再複制難度也會降低不少。
SEC才是重要關卡
根據公開資料，赴美上市通常包括幾個主要環節：申請立項(向中國證監會等相關部門申請到境外上市的立項)、提出申請(向美國證監會及上市所在州的證券管理部門抄送報表及相關信息和提出上市申請)、等待答複;法律認可、招股書的Redherring(紅鯡魚)階段、路演及定價、招股及上市等。
據已在美上市企業人士介紹，雖然申請是提交給交易所，但嚴格來說，交易所只是負責收集數據和按照SEC確定的標準來披露企業信息，對於企業能否通過上市申請並沒有最終的決定權。
“所以，在整個申請上市的過程中，企業與SEC的溝通才是最為關鍵的一環。”據該人士介紹，SEC尤其在意財務數據的真實性和計算的準確性，對於其所在企業的業務指標以及財務計算方式做了很多的了解和調整。
他進一步舉例稱，比如，收入和支出怎麽計算。一筆貸款放出後，就要立刻計入負債，但對於P2P企業來說，收入卻是慢慢收回的。披露的標準不同，公司可能從盈利變成了不盈利。
與外界所關註的不同，相比操作的規範度、信息披露的透明度和準確性，SEC對於中國互聯網金融公司(或金融科技公司)的商業模式和合規情況並沒有那麽看重。即便有風險也沒關系，只要真實披露就好，對於商業模式和市場風險的判斷，更多由投行和律所負責。
由於美國證券監管模式是三位一體(行政手段、經濟手段、法律手段)的全方位監管。SEC的監管重心在二級市場，主要強調事後監管(這里說的事後是指上市後並不是“出事”後)且賦予監管機構很大的權力。
只要SEC發現誰有問題，被“盯上”的公司就得為自己做無罪辯護，這種監管創新有力地突破了以往的檢方做“有罪推斷”的監管模式，極大地降低了監管成本，使得上市企業戰戰兢兢，不敢“惹禍上身”。
據了解，按照正常程序，提交申請後，SEC通常會在4～6個星期內給予答複，但這個答複不一定是最終結果，可能只是一個反饋意見函，需要企業重新調整和溝通，直到最終符合要求。
為何“搶跑”上市?
作為近幾年中國成長最快的一個行業，新金融領域中的領軍企業，不管是業務規模、還是發展程度都到了邁入資本市場的階段。
只是眼下，對於不少中國互聯網金融(或金融科技)企業來說，不管是自身商業模式的合規性、成熟度，還是業務增長的可持續性、資本的認可程度，都存在諸多不確定性，上市這一步多少顯得有些倉促。
一位所在公司正在籌備上市的人士做了一個有趣的比喻：現在的互金公司上市就像女孩子對於結婚的渴望。大家各有各的打算，有些是要找長期飯票(上市之後融資更便利)，有些是感情沖動(企業走了三五年之後不得不上市)，有些是為了名聲(上市之後會有更好的品牌效應)。“但很多人並沒有想好結婚之後如何面對生活的瑣碎和柴米油鹽。”
另外，多位受訪者也曾向記者表示，自己所在的企業並沒有成長到上市的最佳狀態，但為何要提前博上市？這其中的原因大同小異。
一方面是來自投資方、管理層、股東方等的壓力，尤其在完成多輪融資，發展三五年之後，上市似乎是一個必然的選擇。另一方面，是來自同行的競爭壓力，如果對手搶先上市了，不管是從品牌還是市場地位來說都對自己不利。
另據幾位投行人士介紹，每個細分領域的容量都是有限的，尤其是機構投資者，往往會只布局一個行業排名最靠前的幾家公司，一般有個“二八原則”，即前20%上市的公司會拿走80%的市場利潤。
“從過往的經驗來看，每個細分領域也就容納前3～4家，遊戲公司、門戶網站都是這個水平。只是中國市場大，或許市場機會更多，但先上市的公司在估值上一定會占得一些優勢。”一位投行人士稱。
據前述某在美上市的公司CFO介紹，對於每一個細分行業而言，一波上市機會容納幾家公司，“窗口期”有限，而下一波機會可能又要等上3～5年，這個規律在很多細分行業都可以看到。
而且，在他看來，眼下，中國有幾家新金融巨頭都在籌備上市，這些巨頭市值都在千億、萬億人民幣規模，一旦上市，資本市場也需要消化一段時間，所以短期內會不利於其他中小公司上市。
盡管對於很多企業來說，眼下或許並非上市的最好時機，但硬幣的另一面是，上市對於企業規範發展和信息披露等方面卻有不少潛在的積極作用，尤其對於正在劇烈變化的中國新金融行業而言，上市這一目標也可以倒逼企業更規範地發展。