SENSE隨筆130826
馬克的崩落: 金融之王(二)
執筆人：蟬
<掌門楔子>
我的小學老師們都親身經歷過國民政府 “金元券超級通脹” 的日子, 其中一位訴說過下面這兩則「流行笑話」:
(甲則) 在食肆吃麵, 單價用粉筆標寫在牆壁黑板上面. 由於標價快速更新, 導致顧客進食速度同步加快, 並且很多人失了預算, 不夠錢買單.
(乙則) 鄉民一人用木頭車推著幾大麻包袋紙幣到市集購買日用品, 途中用廁, 出來後驚覺木頭車不見了, 幾大麻包袋紙幣則被棄於道旁….. 大劑, 呢鋪損失慘重!
“金元券超級通脹” 如與歐戰後德國的超級通脹相比, 卻是小巫見大巫, 蚊髀鬥牛髀.
巴黎和會
1918年11月，一次世界大戰結束。它為歐洲帶來極大的傷害，約有1,100萬戰鬥人員死亡，平民900萬遇害，另外2,100萬人受傷。
美國除了因為較遲投入而傷亡人數較輕，還因為戰時歐洲對物資需求大增而令經濟飛升。戰前美國GDP約為英法德三國的總和，戰後卻比三國總和多出50%。
戰後歐洲最大的外交問題便是德國的賠償問題，*** 被 “凡爾賽條約”稱為“挑起戰爭的唯一元兇”的德國，面對各戰勝國不同的索償要求。
美法英三個主要戰勝國中，法國一直被猜測為會提出極嚴苛條件的一方。 法國多年來受到德國復興的折磨，除了德國表現得充滿活力和進取外，德國比法國人口多出50%亦是法國處處提防的原因。
相對法國，外間一直認為英美會提出較溫和的要求，除了害怕壓垮德國外，法國在歐洲大陸獨大亦非兩國所願見。
然而結果出人意料，英國代表提出極苛刻的要求，而美國則一如估計地溫和。 英國之所以會像“壓榨水果一樣擠壓德國”，是因為當時國內傳媒發起了一場要求施行強硬外交政策的運動。 英國談判團的團員之一，前英格蘭銀行行長Walter Cunliffe更提出令人驚訝的1,000億美元賠款要求， 當時德國每年GDP僅為120億美元。***
凡爾賽條約
經過兩個多月的談判，各國的賠款金額要求為英國550億，美國100-120億，法國對賠款要求相對看輕，更重要的是如何透過裁軍和割地削弱德國。***
1919年，反對過度壓榨德國的英國首相David L. George提議將賠款評估交與專門的機構負責，並訂下除賠款外的其他條款。
同年5月，〈凡爾賽條約〉草案確立，提出德國將損失1/8國土，軍隊裁減至不超過10萬人，並在兩年內支付第一筆50億美元的賠款，剩額再議。
此等要求令德國震怒，內閣大臣 沙伊德曼為了不在文件上簽上自己的名字而辭職。
當時對賠款額作出最有力批評的不是別人，正是英國代表團內的經濟學家 凱恩斯。*** 他出版了《和平的經濟後果》一書， 提出“若想從德國擠奶，首先要保證其不被毀滅。”據他推斷，德國所能承受的賠款金額不多於60億美元。此書於出版後6個月內全球銷量超過了十萬冊，被翻譯成超過十種語言，影響力甚大。
德國在條約簽署後對賠償問題一直採取不滿和採延的手段，頭兩年只償還了50億中的20億。1921年5月，總賠款額敲定為125億。德國人亦作出讓步，由抵制履行條約轉為履行責任政策。
但實際情況是，德國並無能力去償還此鉅額賠款。 戰後政府除了為軍人和遺孀提供養老金，也實施了多項社會保障政策，令德國財政背上極大的負擔。 為了籌資填補開支缺口，戰後德國的政府都依賴德意志銀行印制鈔票，令其陷入著名的超級通脹Hyperinflation。***
比狗跑得還快的德意志銀行
根據美國經濟學家Philip Cagan（費利曼的博士班教授）於1956年的著作《The Monetary Dynamics of Hyperinflation》所下定義，Def. 「超級通脹」開始於貨幣在一個月內貶值率高過50%；而當開始後, 若貨幣的月貶值率回落至50%以下並維持最少一年，則被視為超級通脹的結束。***
超級通脹期間，人們會偏向盡量減持貨幣，貨幣購買力急速下降，但貨物間相對價值大致維持不變。
1914年，馬克的幣值為4.2馬克兌換1美元，至一戰結束後一年多，馬克與美元的兌換率跌至65:1。有趣的是，於1920年接下來的18個月，即使通貨增長了50%，但馬克的幣值卻開始穩定。外國的投資者認為馬克過度貶值並已經見底，歐洲和美國人無不紛紛購入馬克債券，估算當時國外投資總額約20億美元。
事後證明投資者是錯的，馬克在1921繼續下跌，並且進入高速期。***
1922年德國物價上漲了40倍，馬克兌美元由190:1跌至7,600:1。年內法國和比利時入侵德國魯爾區，令情況雪上加霜。1922年德國發行了1萬億馬克，繼而在1923的上半年，發行了17萬億馬克。***
當時的德意志銀行為了應付龐大的發鈔需求，印刷業成為主要的後勤業務。它擁有133間印刷廠共1,783台印刷機及30多家紙廠。:)
1923年8月，兌換率為620,000:1；同年11月，兌換率為630,000,000,000:1（是六千三百億馬克兌一美元！）**** 當時一公斤煙肉要1,800億馬克，貨幣面值出現了1,000億元的紙幣，但仍然難以追上通脹。當時的工人拿到工資都要以最快的速度換取貨物，否則到了周末便會失去9/10的購買力。
據稱當時德國發現一種新的病症，名為“零中風症 Zero Stroke”，患者會忍不住寫下很多零，然後開始熱情地投入計算。他們會說自己已有100多億歲或40萬億個子女。患者多為出納員，簿記員和銀行家。:)
1923年8月23日，當時的德意志銀行行長向國會提交經濟報告，內文如下：
“德意志銀行現在每天發行20萬億馬克新鈔票，其中有5萬億是大面額的。到下周，將增至每天發行46萬億，其中18萬億是大額。截至目前，發行總額為63萬億馬克，因為過幾天，我們一天內所發行的鈔票量將是目前流通量的2/3。”
1923年10月，新貨幣Rentenmark取代馬克，並奇蹟性地終止了這次超級通脹。*** Rentenmark與馬克的兌換率為1:1,000,000,000,000。“零中風症”的患者看來有救了。:)
參考：
《金融之王：毀了世界的銀行家》
《Lords of Finance: The Bankers Who Broke the World》, 2009, Liaquat Ahamed
過去，因新興市場需求爆炸性成長，重工業公司締造了多年榮景。如今，BDI、CRB指數崩落， 顯示「重」工業經濟，畫下句點；以提高人類生活品質為主的「輕」經濟，將取而代之。 開拓重工Caterpillar股價崩落，象徵「輕」、「重」世代的起落變遷，科技、健康、文化內容正璀璨出另種「輕經濟」進化，投資者思考將從「重經濟」內容被導引到生活的食、衣、住、行、育、樂「輕經濟」思考裡！ 「舊（重）經濟」象徵過去新興國家基本國力成長的崛起，帶動原物料、基礎建設類獲利節節攀升，欣欣向榮的「重工業」是當時的贏家。 在保羅．沙賓（Paul Sabin）《對人類的未來下注》這本書中，曾對人類經濟發展路線的演繹，做了精準的詮釋，他說：「即使人類有能力適應正在變遷的地球，並且繁榮的觀點被證實是正確的，但倖存下來的世界，就會是人類想要生活的世界嗎？」他的話猶在耳邊迴繞，「舊（重）經濟」的崩解就給出答案了。 二○○八年後「舊（重）經濟」逐漸崩解，新興市場成長率從九％（○三年）縮減至三．九％（一五年），完整呼應了沙賓的觀點。本文由工作夥伴薛瑋德、陳克勤、鄧謦瀚和我共同撰述，與讀者共勉。 Caterpillar，美國公司，成立於一九二五年，為全球最大重型工業設備製造公司，「舊（重）經濟」繁榮下的典範公司。三大業務板塊：基礎建設、資源行業、能源交通分別占比三五％、一六％、三九％；產業涵蓋農、工、礦、能源等，是全球基礎建設蓬勃的首要指標。 一五年Caterpillar（市值三六二億美元）營收、獲利分別衰退一四．八％、四○．五％，股價更自歷史高點一一六美元（一二年二月）崩跌至六十一．○八美元（一月二十八日）。 Caterpillar的「落」，正訴說著「舊（重）經濟」的「崩」！ Caterpillar過去「強盛」即是「金磚四國」全球榮景的美麗故事，因新興市場需求爆炸性成長，該公司○三至一一年對國外銷售占比從五六％上升至七○％，營收及獲利分別成長一六三％、一三六％，股價漲幅更達三九○％，對照同期美國三大指數漲幅，道瓊三五％、那斯達克九二％、標普五百指數的一四．五％，可清楚展現「舊（重）經濟」繁榮。 以中國為指標，「十一五規畫」（○六至一○年）期間，基礎建設投資快速增長，累計投資二十二．一兆人民幣，如鐵路、水利、環境和公共設施等年均成長率皆高於二五％，鐵路運輸甚至達四六％，促使鋼鐵使用量成長五二．五％，達六億噸；鐵礦砂價格推升至每噸一四六美元、漲幅達一○○％；銅價、原油漲幅分別達九三％、四五％，明確顯示「舊（重）經濟」繁榮夢景。 觀察重工業公司獲利，全球最大鋼鐵廠安賽樂米塔爾（ArcelorMittal SA，市值六十．九三億歐元）EPS（每股稅後純益）達七．四一美元（財報數值），○八年金融海嘯前，股價最高達六十五．二七歐元，由○五年低點計算，漲幅達二四七％。銅礦生產龍頭費利浦．麥克莫蘭（Freeport-McMoRan Inc.，市值五十一．○九億美元）獲利從○五年二．三三美元成長至○七年三．七五美元，股價漲幅超過二一○％，優於道瓊工業指數四二％。 同期間台灣基礎建設龍頭廠商，中鋼獲利維持三．五元以上高水準、台泥從○．六元成長至二．五元，兩家股價漲幅分別達五四％、一五四％，雙雙領先加權指數四四％。 因新興市場龐大需求，各國重工業大肆擴充產能，導致產能過剩，原物料價格崩跌，如波羅的海散裝航運指數（BDI）、商品期貨價格指數（CRB）分別崩落至今年一月二十七日的三三七點（最高一一七九三點）、一六五點（最高四七三點）。顯示大量開採資源供其發展的「重」工業經濟，已正式畫下句點；取而代之的「輕」經濟形態，將以「人」為本，往提高人類生活品質邁進，相關議題如安全、健康、文化、便利等。 觀察一五年標普五百指數，下跌○．七三％，但消費類、生技醫療類、科技類等族群，漲幅分別達八．四％、六．三％、五．一％，對照能源類、礦類族群跌幅達二四％、一○％，「輕經濟」崛起正取代「舊（重）經濟」，也指引著投資該聚焦的產業趨勢：一、車用安全：預期一八年車用電子占比可達一○％，年複合成長率七％。觀察日本Tier 1（第一階）大廠Denso（市值三八三億美元），股價自一一年以來，漲幅達七一．六％；一一至一五年獲利成長九一．六％至二十三億美元，其車用電子營收比重上升至八．七％，顯示趨勢無慮。 加上美歐日等國對汽車安全日趨重視，要求一七年後新出廠小型車（四．五噸以下，占整體年銷量九○％）搭載車對車（V2V）車載通訊警示系統，自動停╱煞車、胎壓監測、車用顯影、感測器等相關台廠供應鏈朋程、同致、橙的、華晶科，值得留意。 二、健康生活：美國保健食品商賀寶芙（Herbalife，市值四十一．八億美元）一○到一四年營收成長四三％，股價漲幅七二％，亮眼銷售，訴說著產業趨勢。 美國知名顧問公司BCG估二○年中國私人消費將達六．五兆美元，年均成長率九％，保健消費品市場規模屆時將超過四千億人民幣，年均成長一一％，深耕中國市場已久的佰研、大江、F-麗豐、F-佐登等將受惠。 三、物聯網概念：物聯網的雲端儲存需求一四至一九年將由一千四百萬TB（容量單位，1TB=1024GB）成長至三千九百萬TB，年複合成長率二三％。一六年相關零組件供應鏈可望持續受惠，包括功率放大器（PA）的全新、F-IET、穩懋與環宇；微波元件的昇達科、天線模組F-芮特等可留意。 撰文 / 呂宗耀 | ||||