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美股或港股？ 經年累月與差天共地的回報

人民幣持續貶值，過去幾個月更出現走資潮，包括來港買物業買保險。新聞報道內地實施新的購匯限制審查，需要購匯者聲明購匯用途並非到海外置業或投資。昨日高天佑君《港股通有運行》一文，詳細說明內地人民面對人幣貶值的心理、以及港股通的「資金閉環」設計，加上外匯限制等多種因素，令港股通成為「『唯一合法』、符合各方利益(包括中央及百姓)的渠道」，值得讀者細閱。的確，人們即使面對重重關卡，都不會眼白白看著財富不斷蒸發而無所動作，資金總得有去處以保值，若未能購買外滙並調出外地，實行聯繫匯率的港元，確實是不俗的美元替代品。前年「大時代」後，港股通一直冷冷清清，但估計今年將有北水透過港股通流入港股市場，對整體大市屬利好因素。有媒體指1月份的市場具有很多不確定性，尤其特朗普上任美國總統在即，未知對全球股市的震盪有多大。聖誕節至農曆新年期間，市場一般都較淡靜。投資者或可趁這段日子多留意盈喜盈警通告，並分析會受惠於人民幣貶值的行業和公司。
上週五與《全民大數據》的欄主車品覺兄飯聚閒聊，據聞新書將於第一季出版，並會探討在人工智能和經驗貶值的世代，擁有甚麼技能才能生存。品覺兄指「系統化思維」很重要，因為這並不能輕易程式化，所以機械難以快速學習，人腦有其優勢。他更推介了兩本書：《MIT 本質思考》和《Thinking in System》。週末筆者忙於送舊迎新大掃除，未看完好書，但看了一些關於人工智能的文章和影片。人工智能將成為另一次的「工業革命」，而且影響範圍極廣，甚至令大部分的中產階級失業 (工作都被機械取代)，社會將會更分化...  這些轉變，令筆者聯想到程式交易在金融市場的位置，以及隨時間累積的效果如何差天共地。


金融海嘯後，美股至今已經歷了7年牛市，港股則一直上落市。若與2009年的最低點比較，道指升了2倍，納指升了1.5倍，恆指僅升了1倍。單看數字，也許認為相差不大。若看圖表，會見到美股市場的向上大趨勢，港股則不斷上上落落。筆者早前嘗試為幾個策略進行回測，分別套用在美股標普500、納斯達克和港股主板上市的公司，回測年期分別是逐年測試、每5年和每10年，橫跨2005 至2016年，結果令人驚訝！

三個策略都是美股跑贏港股，而這是預期之內(因為道指和納指跌趨勢顯然向上)。但預期之外的是，不論以最大回檔或總回報率觀之，美股都大幅跑贏港股。另外，是三個策略的高低輕易而見。相比策略A、B和C，只有策略C 接近年年賺錢 － 除了2008年錄得約4.5%虧損，其餘每年都錄得不俗盈利。而最驚人是累積11年的回報，策略A和B 與策略C 的差距，分別是8倍和20倍！當然，除了看回報，更重要是看過程中遇見的最大風險。策略B 最穩定，但具潛力的交易機會太少，影響長遠回報。策略C 的曾出現的最大虧損約為組合的10%。若以系統化交易的眼光觀之，未是最理想，還有很大的改進空間。但相比(增長型)價值投資，面對的風險細得多，但回報相約，系統化顯然更優勝。
當然，回測結果並不能照單全收，需要打折扣，始終未來是無法預知的。筆者看完回測結果獲得的最大啟發：一開始要選對市場和方法。短期一年兩年也許看不出分別和差距，但經年累月後的成果會差天共地。
祝讀者2017年身體健康 事事順心 投資獲利 恩典滿滿。

此文同見於《信報》的《價值投資》專欄
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四類企業增長故事 結果差天共地 黃國英

1 : GS(14)@2012-09-25 23:02:17

http://eastweek.my-magazine.me/index.php?aid=22146
早前本欄講過，投資者熱愛增長，上市公司也被迫「提供」增長亮點。但在相同的出發點下，結果卻各有不同。少數公司成功創造價值，轉化成股東的回報；多數卻只能浮浮沉沉，成效不彰。正如大部分經濟因素，如通脹等，對不同股份有不同影響，增長之於企業，也不可一視同仁。雖然在財務報表上，大家都是多一蚊營業額、多一分純利，但增長從何而來，效果相差很遠。
蘋果開拓的手機市場，可說是由無到有，是市場本身的增長。
增長背後誰萎縮了
企業教科書將增長源頭，大致分成四類：市場本身增長、市佔率增長、加價、收購合併。要知道公司的板斧是否對辦，盡信數不如無數，因為公司要在一、兩年間，於數字上增長，尤其只是營業額，難度不高。要考慮的是公司做大背後，是誰萎縮了？「被倒退」的對手，是只能眼定定等死，還是短期內有力復仇，大舉反擊？
從無到有的智能手機、平板電腦市場，是最佳例子。四類增長中，它們屬於市場本身增長。浪潮之初，大部分用家是由無（智能）機到有機，萎縮了的對手，是傳統手機、電腦製造商，由於距離夠大，落後者並不是求其推推新款，砍砍價便能過骨，完全不是這回事，消費者的錢，早已一去不返。智能手機、平板電腦吃掉舊式電器市場，作為自己的增長，而不是在固定範圍內互咬，自然有較持續和有價值的增長。
如果一家企業，去開拓全新地域的市場，最終益了大棚，也就不會引來報復，這種增長模式，也同樣是細水長流。例如彭博報導，寶潔（PG）遠赴越南，大灑金錢，贊助學校推行健康教育，洗手洗衫洗地，統統送相應產品。同業絕對樂觀其成：人家去了當開荒牛，雖然有先行者優勢，但始終消費者是貨比三家，第二時間入場未必無得打；而當地人增強使用清潔產品的意識，卻是人人有份，沒理由也不可能作出反制措施。就寶潔的角度而言，對手不用心急來搶，雖然不是千秋萬代，但起碼有好一段時間，可以穩紮穩打地增長，而不是所有推廣開支，都在同業軍備競賽中消散。
減價戰兩敗俱傷
相比之下，以減價戰取得市佔率增長，便非長久之計。因為減價沒有技術含量，任何公司都可以立刻加入戰團。況且這種打法，就像電影《唐伯虎點秋香》中，星爺與梁榮忠鬥打自己來扮慘，結果一定不死也重傷。減價除了損害利潤率，也會影響產品形象，和以後加價的能力。
如上所言，加價也是增長的一大法門，但這涉及議價能力。缺乏議價能力的商品，盲目加價用家便會「轉會」，因加得減。具定價權的品牌、獨家貨，才可以靠加價來增長。這種增長不必令對手萎縮，因為是自身與消費者間願打願捱的互動，當然同樣更持久和具價值。至於收購合併，成敗很大程度是作價與公司整合技巧之別，篇幅所限，有機會另作討論。
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