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日元暴跌：人民幣扛得住麽？

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2827

日元暴跌：人民幣扛得住麽？
作者：Redevil


自從日本開啟大規模QE以來，人們對於日元匯率的下跌已經不再意外了。然而近兩周日元兌美元匯率再次出現快速下跌的趨勢，兩周內跌幅近4%：


日元如此迅速地大幅貶值，讓我們不得不思考，其對於中國、對於人民幣會有怎樣的影響？

事實上，日元這種“不顧一切”式的瘋狂下跌，的確對外部國家產生了重大的負面影響。我在以前的文章里也提到過，一國貨幣匯率的主動貶值，相當於對別國財富的強制性掠奪。這一方面體現在外匯儲備貶值上，一方面體現在國際貿易上。由於日元在各國外匯儲備中所占比例不大，這方面的影響還不顯著，但通過貿易而產生的影響則是相當大的。

由於日元下跌，人民幣相應地對日元大幅升值，這嚴重影響了中國的對日出口，擠壓了相關企業的利潤空間，進而影響國內的就業情況。同理，日本本國企業的出口競爭力就提高了，可創造更多的就業機會。也就是說，這是一個通過貨幣貶值將別國就業轉移到本國的過程。100日元兌人民幣從2014年初的5.78跌到最近的4.93，不到一年半跌幅近15%，這導致就業機會和企業利潤從中國流向日本，中國經濟承受著持續的壓力。商務部發言人去年底就曾表示，中國對日貿易的大幅下降與日元貶值有關。

更進一步地，日元匯率暴跌不但影響雙邊貿易，如果下跌趨勢止不住，還可能引起連鎖反應，造成區域性的危機。比如，日本也是韓國的重要貿易夥伴，日元對韓元的匯率也在顯著下跌：


韓國總統樸槿惠去年10月就公開提到，日元的疲弱會對韓國的汽車和電子行業構成傷害。然而日元並未停止貶值的腳步，韓國隨後不得不開始幹預匯率，制止韓元的升值趨勢。這就形成了一種貶值的“傳導機制”：韓國也貶值了，臺灣呢？東南亞各國呢？最終——中國呢？如果發展下去，不又是一次亞洲金融危機麽！

美國已經註意到這危險的苗頭。4月初美財政部的匯率政策報告表示其已向韓方施壓，要求其停止對匯市的幹預，並警示日本不要過度依賴貨幣政策。從上圖可以看出，2015年初的徘徊之後，4月起日元又開始對韓元貶值。

然而這不是長久之計。日本並沒有理會美國的警告，繼續引導日元貶值。畢竟日本國內經濟也很不景氣，亟需提振。所以匯率貶值的傳導，其實也是經濟困境的傳導。說到底，如果日本經濟不能很快複蘇，難保不波及到周邊國家。而一次區域性的普遍貶值，將是對中國經濟和人民幣的重大考驗。

人民幣怎麽辦

直到目前，人民幣都保持基本盯住美元的匯率政策，因此過去的一年里隨著美元指數的上升，人民幣兌其它主要貨幣的匯率都在大幅上升，下圖是人民幣的實際有效匯率（剔除通脹，以貿易額對各匯率加權）：


從2014年5月到2015年4月，人民幣實際有效匯率上升14.5%，而這段時間也正是國內經濟不斷走弱的時候，由於匯率的堅挺，出口沒能成為穩定經濟的有力因素。

為什麽人民幣要在美元大幅升值的情況下堅持盯住美元？最關鍵的原因恐怕是為了能在今年10月順利加入IMF特別提款權（SDR）的一籃子基礎貨幣。如果此時貶值，無疑是給人口實：人民幣幣值不穩定，不適合作為儲備貨幣。加入SDR是人民幣國際化里程碑式的一步，是今年重要的政治任務，幾乎要盡一切努力去完成（詳細分析可見我上周發表在格隆匯的文章《十月大考：人民幣不能缺席的SDR牌局》）。所以除非經濟瀕臨崩潰，短期內大幅貶值的可能性是沒有的。

因而過去很長一段時間，人民幣兌美元中間價（央行指導價）只在6.09到6.18這個極窄的區間波動，尤其近三個月以來，即期匯率（市場匯率）也維持在6.2一線波動極小，明顯受到幹預：


如果維持這種做法，人民幣面臨的壓力是非常大的。2-4月外匯占款持續下降，顯示出資金正在流出中國，央行需要在市場上不斷賣出美元才能保持匯率的穩定。前4個月進出口金額同比均為負增長，且出口下滑有擴大趨勢。而且不只是進出口，國民經濟的各部門都已出現全面的疲軟和下滑態勢。另外目前看來美國9月加息可能性很高，一旦美元進入加息周期，全球的資金都會回流美國，人民幣的貶值壓力勢必更加突出。

最合理的可能性

所以我認為，年內人民幣最合理的路徑是溫和貶值，不超過3%。目前人民幣的浮動區間是2%，而最近已有傳言可能提高到3%。如果傳言實現，可以看做人民幣貶值空間變相擴大1%。然後央行再適度下調匯率中間價，而且中國加入IMF的形勢正在逐漸明朗，IMF多位高官已表示人民幣匯率未被低估，G7財長會議也表示原則上同意人民幣加入SDR。而且如果人民幣匯率與美元始終保持一致，加入SDR也只相當於擴大美元份額，對SDR沒有實質貢獻。適度貶值有助於體現人民幣的特異性。

貶值不是洪水猛獸。溫和的貶值既不會影響到人民幣國際化的大局，又可以緩解匯率市場和國內經濟的緊張局勢，是眼下合理的政策選擇。而相信資金面和經濟基本面的穩定，也必定會給股市帶來積極作用。


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