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昨天黃國英寫哪家公司?

註:我這兩天是無去過黃國英的Blog，所以以下的文章估的東西可能錯，敬請留意。


上次猜過一次，但是答案錯了。


http://realblog.zkiz.com/greatsoup/9431


我猜的是霸王(1338)，但最後是中國金屬再生資源(773)。


昨天黃國英先生寫了一篇文章，股票的名稱沒講，但是我又來猜了。


http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/9663


早 前捉錯用神，結果被逼追貨，但當時觸發看淡的理據，是商品疲弱，其實並無特別改變，所以入市的選擇，只局限於內需股，對資源股及本地地產股毫無興趣。昨日 這些股份率先從高位回軟，完全不覺得出奇。昨日頗多股票走勢轉差，似乎已見短期阻力，上落市會維持一段日子。


 


商品差會對在中國銷售的公司有利，在市場未必 有大方向之中，內需股應該可望大幅跑贏大市，情況猶如2000年至2003年，世界陷入通縮，出口美國依然暢旺，造就一批工業股明星，自己當時也間接受 惠。今次萬一外圍通縮，內需股將是昔日工業股的歷史重演。最近見了一家工業股，原來9成銷售已是內銷，並不是單單售予中國的廠家，而是最終製成品也是於國 內出售。當時老闆隨便反問一句，由於生意近年已向國內傾側，到底對中國經濟有甚麼看法，有沒有特別風險要留意。


適時批股製造雙贏

正 路的回答，是中國最忌失業問題，所以必然力保增長，問題自然不大，不過個人認為，大部份經濟學者的毛病在於線性思考，中國經濟未來應不是理想中穩步上揚， 而是未來一年內已有機會失控，形成泡沫，然後泡沫爆破，需要休養生息一段時日才重新上路。


 


投資者從來不是過度熱情就是過度冷漠，想他們乖乖受控，項目按部 就班根本不切實際。這家公司的發展方向正確，有泡沫是大勢所趨，亦不見得對眼前的生意有甚麼影響，倒不如抓緊眼前的機遇，先行盡力發光發熱。控制風險反而 可從資本市場入手，加強內需股的形象，希望爭取一個較高的估值，到泡沫來臨，本身盈利又好睇的時候，藉機發股集資，用人家的錢去博，當然安全過自己出。將 公司做大，有一個增長美夢的時候，最怕是管理層自己也太信，不捨得被攤薄，平白浪費了增強財政實力的機遇。理文造紙（2314）可以說是典型的教材，當時 高速擴張以至負債極高，如果肯趁市場鍾愛時批股，後期便輕鬆得多。其實批股也不是存心搵投資者着數，借力打力將餅做大，可以是皆大歡喜的局面。黃國英作者 黃國英為證監會持牌人士電郵：[email protected]

 


昨天，我心血來潮，想一想，發覺一間50億的營業額的公司，可能就是90%內銷的公司，結果一找，業績公告內有一句:(在頁11)


http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20090702/LTN20090702399_C.pdf


由於本集團超逾90%之營業額及經營溢利均來自中國大陸，而本集團大部份貨品生產的所在地及資產亦位於中國大陸， 故省略綜合營業額、經營溢利及資產之地區分析。


這家公司業績不錯，並預期公司業績會增長。


現時約10倍P/E業績能、6倍P/E，若保持10%-20%的增長，這隻股其實真的不貴。


這就是葉氏化工(408)了，以下有一段今年業績後的報導:


http://realblog.zkiz.com/greatsoup38/8976


【明報專訊】葉氏化工（0408）昨公布去年度業績（截至09 年3 月底），雖然純利比前年度跌19％至2.24 億港元，但因營業額升至歷年新高，加上新財年首季增長表現理想，所以末期息仍派17 港仙，全年則派25 仙，與前年度一樣。


冀今年有雙位數字增長率

葉氏化工的核心業務是溶劑（主要為天拿水）、塗料及潤滑劑，受金融海嘯影響下，原材料價格大幅波動，加上貨格下調，去年第3 季錄得虧損。不過，主席葉志成表示，隨着中央政府救市，九成業務於內地發展的葉氏亦受惠，第4 季已告喘定，今年首季亦有可觀增長，葉志成期望今年有雙位數的增長率。

行政總裁黃金熖則談及從擴大規模及品牌建立上來加強市場競爭力。在擴大規模上，葉氏將用1.2 億元作資本性投資，例如以6000 萬元於泰興擴展廠房及以1800 萬在上海興建行政大樓。品牌建立上，除了將以1500 萬元在各媒體賣廣告外，亦會用約1500 萬元為全國近700 間塗料分銷商裝修。另外，葉氏亦將開拓中國二、三線城市的分銷網絡，今年目標增加1400 個分銷點，截至6 月，已增加了622 個點，主要在華西及華南地區。

問及去年集團關閉深圳廠房，黃金熖稱公司遣散員工時用了數百萬元，賠償金額比政策規定還要高。他又指出，考慮到上海及成都廠房已提供足夠產能，以及深圳當局的環保政策，該深圳廠房將不再投產，而只會用作行政或銷售貨品。

總結而言，如果以10倍PE買到的話，如果業績每年以20%增長的話，三年後的P/E是5.78倍，所以確實不貴。

昨天再次买入长安民生物流 value91

http://blog.sina.com.cn/s/blog_504dc8080100rwbn.html

多少投資者願意推翻昨天的我？ 管我財

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6bdb8fda0102dvj6.html

昨天參與了一個鄧公的投票，有感一個七十多歲的老人家，紅歌唱了大半輩子，還能夠向資本主義敵人低頭，拿出勇氣推翻昨天的我，真的很不簡單！

美國就業：製造業的今天 農業的昨天

http://wallstreetcn.com/node/23224

有些大趨勢被相對較小的趨勢掩蓋了。美國製造業就業穩步減少就是這樣的大趨勢。

昨天失眠寫的一篇文章 江南憤青

http://xueqiu.com/5564897980/23760845
2013年5月5日的夜晚，躺在床上，一直無法安睡，失眠於我是件比較可怕卻又現實存在的事情，我的思緒在夜晚會特別的活躍，使得我睡覺總是不安穩，也是因為睡覺前這個活躍的思維，所以也養成了我半夜寫文章的習慣。我的幾十篇文章，大部分都是這個時候寫的，夜深人靜，在電腦前，我寫東西會是很順暢和流利，個把小時寫上萬字應該是很平常的事情。

畢業十一年，從最初的在支行網點押鈔開始，到現在每天在西湖邊亂逛，確切的說，我都是在從事金融工作，雖然在最開始的時候，因為銀行基層的工資實在太低，我也幹過在學校兼職教書的事情，教書的內容涉及挺多，貌似除了政治沒教外，其他的都教過，英語、數學、歷史、語文，政治之所以沒教是因為高考不及格，這個之於我也是個奇蹟，因為我是我家鄉的高考狀元，在政治不及格的情況下，我居然能考出這個成績，也一方面可以凸顯出我其他四門課成績的相對還不錯的事實了。

除了這份工作外，也在杭州空餘的時間辦過一個網站，那時候因為孤身一人從北京跑來杭州，沒有朋友，很孤單，想到跟我一樣的人或許會很多，本著給自己找些朋友玩玩的簡單想法，我就創辦了一個叫「杭州寶貝網」的網站，這個或許是中國比較早的社交網站吧，我記得創辦的時候是02年的12月，創辦那天下了個大雪，我和另外幾個朋友一起吃飯慶祝了網站的開通，用的是BBS的模式，吃飯後，還狠狠的打了一場雪仗。

網站的進展很順利，倒了03年的非典時期，人員就突破了三萬多人，倒了06年大概破了十萬人，論壇有很多很多的活動，目不暇接，也成立了自己的足球隊，籃球隊，網球隊，攀岩隊，登山隊等等，不一而足，但是這些都不是最重要的，最重要的是，這個網站，讓我認識了很多很多的朋友，可以說我現在身邊的朋友都是從這個網站開始，包括我老婆，和我老婆的小姐妹們，他們都是在這裡認識，然後一起走到了現在，網站成立到2007年，我關閉了她，大概撮合了30來對人結婚，因此我也成了一個很忙碌的證婚人，陸陸續續的給在這裡認識然後結婚的人做著各種各樣的新婚祝福，當然，也吃了很多的蹄髈（杭州的習俗，要請做媒的吃蹄髈）。

之所以關閉了論壇，其實雖然我有很多理由，但是卻不能否認還是出於我自己的私心，我其實骨子裡是個悲觀主義的人物，我相信任何事情，有開始，就必然有結束，既然遲早需要結束，為何不在最高潮的時候結束呢？一如張國榮在頂峰時候退出歌壇呢？我很能理解這種情緒，尤其是在自己在銀行裡不斷得到提升，已經在也沒有經歷來顧及論壇的繼續運營和維護，我如同一個家長，呵護著論壇走到了輝煌，卻實在無法繼續維持了。也有很多人勸我商業化。他們認為只有商業化才能讓論壇能繼續的進行下去，我也拒絕了。因為那背離了我的初衷。我是個喜歡純粹的人，簡簡單單的，不希望有太多的想法。大家走到一起，聚會也好，娛樂也好，運動也好，那是因為沒有商業化的特徵，大家都很喜歡這种放松的感覺，尤其是我們的論壇很溫馨，我努力在論壇裡撇棄各種各樣的商業化的可能，也用了各種各樣的方式讓大家感覺這裡像個家，我們有自己的杭寶電台，編輯成MP3格式，在這裡大家可以互相祝福和點歌，在線收聽，每個月還有生日聚會，大家一起為這個月生日的寶貝們，聚餐等等，因為沒有商業化的氛圍，所以有了大家在一起的理由，真有做的不好的時候，因為沒有商業化，大家反倒也能理解和寬容。我記得杭州寶貝網因為人數不斷擴大，倒了後來網站容量不夠，每年租用空間的費用要接近八千多，都是論壇的會員大家一百兩百的捐贈出來的。這種感覺其實很好。但是一旦商業化了呢？大家就對你有了要求，而且會進行衡量和比較，而一旦有這些的時候，也就脫離了我辦網站的初衷了，所以在寶貝網達到十二萬會員的時候，我關閉了他，然後離開了這個論壇。那一刻，我很輕鬆，雖然也有一絲的內疚，網站是關閉了，但是朋友卻都留下了。我倒現在還能記得2005年的12月份，我過生日的時候，來了15桌的朋友，給我過生日時候的場景，還有06年我結婚時候，他們來參加我婚禮的盛況，朋友比商業更重要。

這個網站雖然關閉了，但是給我的影響卻很大，他讓我對互聯網有著天然的親近感，這也是為什麼我會寫那麼多互聯網金融文章的緣由吧。好像扯的有點遠，我在建行的經歷其實挺有意思，我一直想寫一篇建行工作的回憶錄，因為裡面的坎坷曲折，可以寫本小說，絲毫不亞於杜拉拉升職記之類的情況，讓我從一個懵懂無知，自以為是的孩子，漸漸的明白些人情世故，我曾經在建行最基層的組織結構裡，從事著最繁重的勞動的同時，我自以為勤勤懇懇，任勞任怨，但是事實卻是全行評比，我是倒數第一，沒有一個人認為我是個好員工，甚至被要求調離崗位的時候，十一個轄區網點，沒有一個肯接收我。那一刻，我自己都懷疑自己是不是真的很不好。人生就是這樣的，各種各樣的情節其實都可能上演，你永遠沒有你自己想的那麼好。不對，甚至是比你想的不好還要不好。

在那樣的環境裡，我除了自己安慰自己，努力添傷之外，似乎也找不到更好的辦法，我告訴自己更多就是做點有積累的事情，上班給不了我，那就自己給自己找點吧，也是這個原因，我在外面教書，自己自學更多的大學，看更多的文章，寫更多的東西，交更多的朋友。這樣的生活過了將近一年多，想起來其實還是挺悲慘的，每天早上七點，坐一個多小時的車上班，每天晚上八點多才能下班回家，日子過的艱辛，其實倒不可怕，可怕的是沒人認同。呵呵，好像也不是沒人認同，至少跟我一起押運鈔票的幾個經濟民警很認同，其中有一個人，曾經私下跟我說，他說，你以後肯定會有很大的出息，我看好你。他說，他在行裡呆了這麼久，接觸了好多大學生，你是最優秀的。我不知道他是不是跟每個大學生都這麼說，但是我還是很高興。其他的經濟民警人都很不錯，我們經常在押運鈔票結束後一起喝點小酒，然後互相吹吹牛，寫這文章的時候，我貌似又想起了他們在我身邊喝酒吹牛的情景，挺想念他們的。不知道過的還好麼？

人生，其實是需要很多機緣巧合的，我在十一個網點都沒人要的時候，有一個網點的主任，很勉為其難的自己提出來說，好歹是個大學生，打打字總是可以的吧，就到我這裡吧。於是我陰差陽錯的到了浙江電視台邊上的武林巷一個很破敗的儲蓄所裡做起了櫃員，那邊上我印象最深的就是能經常看到電視台的主持人，還有就是易盛大廈裡的孫德良。那是個很偏僻的小巷子，平時沒什麼人來存款取款，所以有人來的時候，我總是能跟他們聊上幾句，實在無聊，還能打個瞌睡，總之，是個被人遺忘的角落。時間推遲之後，網點裡的幾個比我大的同事，都很困惑的問我說，你這麼好的一個人，為什麼會沒人喜歡你？聽到這句話的時候，我都差點淚如雨下。是啊，我自己也覺得自己挺好的，為什麼卻沒人喜歡我呢？那個網點我呆的時間不長，我就走了，但是我真的很懷念在那個四五個月裡特別照顧我的四個大姐，因為我當時已經辦了網站，經常要週末搞活動，而儲蓄週末是不能休息的，他們經常主動提出讓我別去了，他們幫我加班。我對他們也無以為報，就只能平時多干活，然後幫他們寫寫論文，或者給他們的孩子輔導輔導功課。後來的後來，再一次聚會的時候，他們跟我說，叫我辭職，別幹了。他們說，難道你想跟我們一樣一輩子就在這裡麼？我沉默了很長的時間，是啊，一輩子就這樣過下去。

尤其是每次半夜的時候，上當時很熱門的5460同學錄，看到班級裡的同學們，一個個在中金、百富勤、凱雷、銀行總行過著看上去意氣奮發的生活的時候，我在儲蓄所裡做儲蓄，我多少總是內心不甘的吧。我當時的狀況，可以說是窘迫至極，買不起手機，我用小靈通，而且小靈通還是論壇上一個朋友送的，為了省錢，我經常自己騎車個把小時上下班。更鬱悶的是有一次，建總行有個同學來杭州，我做了個機場大巴去接她，結果發現她已經被我們省行領導接走。那種落差，對於男人來說，總是會有很多不甘心吧。所以，無數次，我都跟自己說辭職吧。很多時候，人最害怕的是不確定性的因素，不知道自己有沒有明天的感覺，讓你很痛苦，缺乏安全感，之於我這樣敏感脆弱的人來說就更強烈了。

故事的後來，其實是我在辭職前，遇到了省行招聘，這個招聘的過程也是異常坎坷，變數很多，畢竟因為招聘要考察原先基層的整體群眾考評，我倒數第一的考評，無論從那個層面上，都決定了，我即使在出色，都不可能被錄取的結果。對於其中的細節，我都不知道該如何表達，但是最後的最後，我還是被錄取了，只能說我很感謝幾個領導吧，尤其是當時分行的副行長，跟我說的一句話，她說，年輕人，有點爭議是好事情。

一句話決定人的命運，或許就是這個時候的表現吧，當然，我更要感謝堅持著頂著巨大壓力，也要堅持要我的直接領導吧，所以在我就職以後，她跟我說，我做的好，她臉上有光，說沒沒看錯人，如果我做不好，也就只能怪她看錯了人。這個時候，對於我這樣特別害怕辜負別人的人來說，如同一道緊箍咒，每當我鬆懈的時候，就會讓我不斷警醒。基層的生活，其實特別磨礪人，因為經歷過這樣的生活環境和極度的缺乏安全感，所以才能讓你更加珍惜你來之不易的工作，而這來之不易的工作，或許對很多人來說卻壓根不會珍惜，因為他們來的很容易。所以，每次我工作到凌晨三點四點的時候，別人是不會也不能理解我為什麼要這麼做的，我或許只是想珍惜這份工作，也或許只是不想辜負領導的信任而已，雖然我也曾經在半夜裡無數次罵娘，憑什麼，同年進行，人家下班了就可以拍拍屁股走人，我卻要加班到凌晨三四點，憑什麼，人家說說話，指揮指揮人就可以了，而我卻要不斷的加班，加班，加班？回到最後，都是沒有任何理由的，我只能跟我自己說，你在積累更多的東西，你比別人加班多，必然學到更多的東西，因為學到了更多的東西，你自然就有更多的機會。碰到同樣的事情，別人沒做過，你做過了，就是機會。

不管這麼安慰對不對，但是事實證明我是對了。我自己不敢說是建行最年輕的部門經理，但是我想我應該是提拔最快的幹部吧，基本上一年一個台階，從科員、到副科、到正科，到浙江省優秀客戶經理，到全國先進個人，確切的說，如果沒有基層艱辛的磨礪，也必然沒有之後的踏實勤奮吧。許多事情，放到更長的時間來看，壞事的背後可能就是好事。

事情的最後，我離開了銀行，到了一個擔保公司擔任了總裁助理，從最開始進去時候的意氣奮發，到最後離開時候的落魄不堪，經歷的是另外一個人生階段，兩年不到的時間裡，讓我從我自己覺得是天堂的人生，跌落回人間，或許可能更低，這段時光是沉默而安靜的，之於我，從最開始的無法接受，到最後的坦然面對，並不僅僅只是時間的流逝，更多還是自我心態的調整吧，人生起伏，總是如此，最開始的時候，被寄予厚望，到後來可能連走進辦公室，都需要躲避員工的目光，進入辦公室之後，第一動作是關門，然後一天閉門不出，害怕接受員工的各種眼神，這就是我那大半年的真實寫照。我不是一個特別願意接受失敗的人，這期間，我嘗試著努力改變這種狀態，總覺得需要做點什麼事情，來證明自己的價值，挽回公司對我的看法，但是發現到了最後，可能很多事情，的確越努力去做，結果可能越糟糕，如同陷入到沼澤地，掙扎的後果就是越陷越深。於是我也終於相信了這個世界，很多事情並不是越努力就越好的事實，努力的前提是，你要順勢而為，否則走錯了方向，你回頭的時間只會更長。人生許多簡單的道理就是要這樣那樣不堪的經歷來讓你認識吧，撞的頭破血流之後，你才明白，原來撞牆是很疼很疼的。既然什麼都做不好，那就乾脆不做吧，安安靜靜的，站在原地吧。這一站就是半年，等待著時光拯救或者別人拯救。半年後，有個以前的老領導來拯救我，他跟我說了一段話，我終於放棄了想在這裡重新證明自己的努力和嘗試，他跟我說，哪裡跌倒哪裡爬起，是不現實的。在中國，哪裡跌倒，往往是另外一個地方爬起來。在離開前，我很難得的再一次中層幹部會議上作了個演講，我題目是《團結一致，振奮精神，開創事業》，我對這個標題印象很深，因為我當時在看《紅星照耀中國》，我在演講裡跟員工說，這個世界上，其實並不是有能力的人最重要，最重要的是跟你價值觀一致的人，價值觀不一致的人，能力越大，對你的副作用其實是越大的，他對你沒有絲毫的幫助，只會拖你的後腿更厲害，公司也是一樣，組織體系裡不需要能力強，卻不認同這個組織的人存在，而很不幸，我其實就是這樣的人，所以，到了我該退場的時候了。彼岸繁花似錦，而我卻只能在這裡祝福你們到達彼岸了。就這樣，我離開了，跟著這個給了我人生兩次關鍵性選擇幫助的領導，開始創業了。我們一起創辦了個資產管理公司，幾個人搭的草台班子，開始起步。其實，我並不是個執念很重的人，總體上還是比較淡然，尤其在時間過去之後，但是那一刻，我還是很想能努力做點事情，至少證明我在過去的這個擔保公司並不是個一無是處的人。

我過去的十多年的人生軌跡或許就是這樣，最終停留在這個資產管理公司，公司成立三年，不死不活，不好不壞，一不小心也進了2012年度的中國本土最佳私募股權機構的五十強的機構，也算能滿足自己其實挺不小的虛榮心吧。也或許或多或少，能證明些東西，證明自己雖然沒在建行時候想像那麼能幹，也證明了沒在擔保公司想像中那麼不能干。然後生活也開始安逸起來，我給自己的很多簡介都是西湖邊的金融評論人，去年7月份開始沒事寫了一篇《浙江經濟怎麼了》開始，陸陸續續的寫了三十幾篇金融文章，成為了一個很多人眼裡的職業寫手，事實上，我不是職業的，寫這些文章，基本上佔用不了我什麼時間，最長的一篇文章，大概也就兩個小時吧。金融這東西，沒想的那麼複雜，也不需要太多數據支撐，因為邏輯就放在哪裡，那天你看明白了，自然也就看部門了，看不明白，可能就需要點時間。這些文章，很多都是我自己這麼多年在金融業內走走停停的一些心得感受和體會吧，或許很多地方，寫的不對，或者不合大多數人的邏輯，但是總歸，符合我自己認為的邏輯體系吧。我離開建行的時候，就跟自己說，想把這麼多年的信貸從業經歷寫出來，編成本文集，紀念自己的建行生涯，沒想到建行的文集沒出來，到是這些金融分析的文章先出來了。

昨天我說58招聘的數據是趕集的三倍 炒飯鍋鍋

http://xueqiu.com/1791226104/26136292
昨天我說58招聘的數據是趕集的三倍，球友們很多都很驚訝。
回家後第一件事，就是對趕集的數據進行採集跟蹤評估，文章中說趕集的招聘版塊的流量超過58招聘的40%，這個數據，我沒法去跟蹤去證實 。但是關於招聘營銷推廣收入來看，58是遠遠超出趕集的。
數據如下：
趕集只說了招聘的優勢，就拿招聘的數據說話吧
為了怕說地域的問題，特意採取了北京，上海，廣州，深圳，天津，福州，廈門幾個地方
得出的結果：
1，58在招聘上的數據每個城市都是超過趕集的
2，一線城市上的數據，相差不大，但還是優勢超過趕集
3，排除一線城市，在二三線城市，58招聘的數據是超過趕集三倍的，看來我昨天發的貼子說三倍，此話不假。
4，排除了招聘，在別的版塊，趕集根本不是58的對手，58遠遠把趕集拉下一大段。
5，趕集跟58的收入，真的不是在一個檔次，繼續放棄對趕集數據的跟蹤。

查看原图
關於數據的統計說明，選擇相同的城市後，對招聘版塊的加精，置頂，推廣等營銷活動，進行累加得出的數據，時間為11月15號。

昨天復旦張江轉主板 Fat_Johnson

http://xueqiu.com/4133659208/26664056
昨天復旦張江轉主板，參加了公司的諸多活動，有幾點是我或者大部分投資者關注不多的，跟大家分享一下

1）公司的文化—踏實、靠譜

昨天轉板慶功宴的中介機構，包括投行、律所、會計師都是2002年公司創業板上市時的，那麼多年的合作關係，都一直相當融洽，非常難得。至少可以說明，公司沒有什麼見不得人的。特別是會計師的賀詞，也非常讓人感動，踏實、靠譜，第一次知道會計師也是可以被感動和感動別人的。

2）抱負&夢想

這個我也一直知道，董事長王海波和整個團隊的抱負和夢想。插多一句，其實我之前並不知道目前的負責銷售的楊小林副總經理，之前在復星，當時負責約50億的銷售（工業），7年前加入一個剛剛起步的復旦張江，也是為了夢想。（昨晚我也在反省我的夢想和抱負了……）

3）研發的獨創性和國際化進程

很多醫藥公司都在說自己的研發和國際化，復旦張江一直比較低調。實際上，復旦張江的光動力研究，已經非常國際化，做到世界第一。今年在首爾的第十四屆國際光動力年會上，專門由復旦張江組織了「Clinical PDT in China」的專場，專場由美國俄亥俄州立大學醫學中心胸外科主任朱學駿教授任會議主席，聯合主席由美國科羅拉多大學黃正教授、中國解放軍總醫院激光科主任顧瑛教授擔任。王秀麗教授、項蕾紅教授、李黎波教授等7位中國專家將介紹光動力醫學在中國的臨床應用。

http://www.ipa2013.org/

當然，復旦張江的第一個國際化產品，應該是裡葆多。

總結：

當時寫研究報告時，就一直非常激動，覺得復旦張江會成長為中國的安進，現在對這個想法越來越有信心了。（復旦張江是第二個讓我尊敬的企業，第一個是正大天晴——當然，相比之下，我覺得復旦張江讓我更尊敬）

感慨頗多，隨便說說，具體以近期的報告為準。這兩天股價偏弱，可能是一部分人「短炒轉板概念」，與基本面無關。

btw

昨天跟復旦張江的領導深聊，知道安全套其實也很危險，所以，即使有安全套的保護，尖銳濕疣的發病率也沒有減少太多——據估算，這個每年可能仍有近100萬新增尖銳濕疣患者。官方沒有這個數字。（我10月份的報告，是以現有患者100萬計算的，可能大大低估了，所以尖銳濕疣的市場可能比我之前估計的大很多）。

順便附上一篇剛剛看到的報導，請參考——

投資探討：光動力藥物的研發前景

2013-12-17 郭建福 生物探索

2013年1月17日，復旦張江發佈公告稱，公司治療鮮紅斑痣的1.1類化學新藥海姆泊芬獲得國家藥監局頒發的新藥證書。從那時起到現在，大概10個月時間裡，公司的股價上漲了160%。鮮紅斑痣並不是市場容量很大的疾病，海姆泊芬到目前也還沒有開始銷售，為什麼投資者會如此興奮呢？

原因可能在於，海姆泊芬是不折不扣的原創藥，而這也許表明，在海姆泊芬所屬的光動力藥物領域，復旦張江已經具備了世界領先的水平。對中國的醫藥製造業來說，這是很少有的消息，所以才會如此的激動人心。

光動力療法及發展簡史

光動力療法（Photodynamic Therapy, PDT）是利用光敏劑藥物在可見光、激光等的照射下所發生的特異性的化學反應，來對機體產生影響，從而獲得治療效果。人通過多曬太陽來補充維生素D就可以認為是一種簡單的光動力療法。光動力療法是完全不同於手術、放療、化療和免疫治療之後的又一種正在研究、快速發展中的嶄新療法，已成為世界腫瘤防治科學中最活躍的研究領域之一。

上世紀70年代以後，隨著激光器性能的改善，世界光動力療法的研究也掀起了一個高潮。上世紀90年代，第一個光動力藥物Photofrin在美國、加拿大、歐盟、日本及韓國陸續被批准上市，用來治療皮膚癌等多種癌症。到目前為止，獲得美國FDA批准的光動力藥物有三種，分別用於癌症、老年性眼底黃斑病變和光角化病的光動力治療。國內批准進口的只有治療老年性眼底黃斑病變的維替泊芬。

我國光動力藥物研發情況

在光動力藥物的研發方面，我國解放軍總醫院、第二軍醫大學等單位從上世紀80年代開始也逐步發展了一系列的光源和光敏劑。「腫瘤光動力診斷及治療」曾被列為我國六五計劃（1981-1985）、七五計劃（1986-1990）的科技重點攻關項目。90年代後，項目相關單位也獲得了Photofrin的類似物並試用於臨床。

復旦張江公司於1999年與第二軍醫大學合作成立了「光動力藥物治療研發中心」，彙集了光動力治療方面的頂級專家，充分利用了國內科研機構在該領域多年積累的優勢。2007年，復旦張江的第一個光動力藥物艾拉獲得國家藥監局批准，用於治療尖銳濕疣，是美國FDA於1999年批准的藥物ALA的仿製藥，但適應症有拓展。光動力藥物艾拉進入人體後會被增生活躍的細胞更多的吸收並積累，經過特定波長光照射後，發生光動力反應產生「活性氧」而殺死增生活躍的細胞。到2012年，艾拉在國內的年銷售額已經達到1.25億，成為過億的大品種。

時隔六年，復旦張江的第二個光動力藥物獲得新藥證書，也就是最開始提到的海姆泊芬。在此之前，海姆泊芬的原料藥及製劑在國內外均未獲准上市銷售。這意味著，復旦張江的海姆泊芬是真正的創新藥。藥品審評中心的審評概述顯示，注射用海姆泊芬治療鮮紅斑痣的總有效率為89.7%，而安慰組的總有效率僅有24.5%，使用藥物帶來明顯的提高。

光動力治療領域的成功給投資者帶來美好期望

在光動力治療領域，復旦張江的第一個光動力藥物取得了年銷售過億的成績，第二個光動力藥物屬於全球首創，而且臨床試驗數據良好，另外已有兩個項目進入臨床試驗階段，這就給了投資者很大的想像空間。雖然光動力藥物不像單抗藥等領域影響巨大，但中國藥企能在醫藥研發的一個細分領域具備世界領先的水準，就已經是開創歷史了。投資者會不由的展開美好的聯想，既然公司能在光動力治療這個方向上做到最好，那在公司的其他方向--重組蛋白與單抗、納米藥物載體等領域也就有了可以借鑑的經驗。中國在通信設備行業有華為、中興，在工程機械行業有三一、中聯，而在醫藥製造領域，中國迫切需要突破輝瑞、諾華等跨國藥企的圍堵，拿出自己的代表性企業來，復旦張江的已被證明的研發能力給了投資者很大的希望，領域小沒關係，當年的華為也只是能做交換機而已，誰又能想到它後來會給予海外跨國企業致命打擊呢。

可以說，狂飆的股價體現了國人對醫藥製造業取得突破的巨大的期望，多個行業的中國製造早已揚名世界了，也確實到了醫藥製造業發力的時候了。

中國正在重複美國昨天的故事 張永鵬88_hex

http://blog.sina.com.cn/s/blog_52f179b50102egdv.html

$老恆和釀造(02226)$ 昨天去深圳的超市做了一下channel check。 TTSTOCK

http://xueqiu.com/8692172611/28886792
'$老恆和釀造(02226)$ 昨天去深圳的超市做了一下channel check。1,中心城家樂福（如圖）：基本佔據料酒架的最重要位置。據調味品的銷售人員講（老恆和無專門銷售人員），老恆和是他們最暢銷的產品，王致和第二。2,沃爾瑪山姆會員店：因超市定位原因，產品 size都較大。料酒基本只有老恆和的花彫（29.9元）和王致和的桶裝料酒。據調味品銷售人員講，王致和桶裝銷售最好，老恆和花彫也不錯。 3, 海岸城家樂福：貨架擺放同中心城店類似，據店員講王致和翻架率最快，老恆和也不錯，大概第二。

總體來看，三大品牌。王致和和老恆和的產品日期較新。王致和產品類型較少，基本為14年2月生產；老恆和不同產品日期從14年1到3月均有；老才臣均為13年產品，顯示銷售乏力。

同時我從天貓超市上購買了一部分老恆和產品，有醬油，花彫，陳醋，腐乳。其中花彫和腐乳為13年4Q產品，醬油和陳醋為14年2月產品。另外據我和一位年長川菜好手的交流，他自己就是用老恆和，並稱老恆和產品上佳，對此我比較意外，畢竟川菜用料酒不多。

以上的信息希望對各位球友有幫助。個人認為目前爭論真假無太大意義，畢竟大家看的角度不同。關鍵是目前股價反應的是市場的情緒並且已跌破幾個重要支撐位。港股還是由機構決定而非散戶。我看好公司的商業模式，但建議大家避開目前的高風險，待市場有更明確信息後決定是否入場。

最後補充一點：在最近股價大幅下跌的同時，根據bloomberg數據，老恆和的機構持股量從2.25％上升至2.41%,雖然很低，但是顯示機構有加倉。

阿里巴巴IPO深度報告：從盈利本質看阿里昨天今天和明天

http://www.gelonghui.com/forum.php?mod=viewthread&tid=2130

一、阿里生態圈構建：貫通批零業務，打造閉環鏈條

「讓天下沒有難做的生意」，這是馬云1999年創立阿里巴巴時許下的願景。儘管彼時的馬云自己也未曾想到今天的電子商務應該是什麼模式，但其對最初願景的堅持不渝和前瞻性的業務佈局，都無不令人欽佩。

阿里巴巴1999年從B2B切入助力國內企業的外貿批發生意；2003年憑藉B2B穩定的盈利開始培育C2C市場；2008年借助C2C的流量基礎向B2C轉型；2011年阿里巴巴拋出大阿里戰略，打通批發和零售市場（2013年內貿B2B網站1688.com中50%-60%的批發訂單來自淘寶和天貓賣家），看似孤立的業務佈局最終構建了一個完整的CBBS電商閉環：從C端消費者需求出發，貫穿整條供應鏈到達B端供應商，實現C（消費者）-小B（分銷商）-大B（供應商）的供應鏈重構，而阿里巴巴作為S（服務商）參與全程。

我們在這一章節中將闡述阿里巴巴過去15年是如何一步步構建起這樣一個完整、龐大的電商生態系統，這既是阿里巴巴流量變現的基礎，也是未來O2O、國際化擴張的底層架構。

（一）B2B時代：以批發業務為突破，供血零售業務

1999年馬云和其他17位創始人成立阿里巴巴，上線alibaba.com（外貿）和1688.com（內貿），以「讓天下沒有難做的生意」為理念，為中小企業提供「信息發佈+網上推廣」服務，打造「網上義烏集市」。以B2B業務作為涉足電商的突破口，體現了阿里巴巴對當時中國電商環境的準確判斷。

1）網購人群基數低，C端需求未形成：根據信息部統計，1999年全國聯網計算機僅350萬台、網民890萬，其中網購人群佔比20.3%，且購物滿意度僅40%。C端流量基礎和購物體驗的缺失，使得紅極一時的電商網站如8848、卓越（B2C）、易趣、雅寶（C2C）等都經營艱難，並迅速走向倒閉或被收購的命運。

2）B2B行業需求剛性、政策支持：亞洲金融危機之後外貿復甦，一年兩次的廣交會已難以滿足中小企業需求，同時政府也頻繁出台一系列支持電子貿易發展的政策，一個能夠突破時間、地理限制，幫助中小企業更便捷做外貿的平台呼之慾出。

3）互聯網IT技術尚處於發展初期：早期B2B以迎合中小企業商品信息展示、溝通交流的迫切需求為主，不涉及在線交易，因此對於阿里巴巴來說更易上手。

B2B業務不僅幫助阿里巴巴樹立行業地位（09年阿里佔B2B市場份額約60%），更為其日後向C端進軍奠定了夯實基礎。一方面，會員費+廣告費（主要為會員費）的穩定盈利，既是淘寶長期堅持免費政策的底氣，也是07年底在香港上市最好的背書。直到2011年之前，B2B業務一直是集團收入的主要構成，並以豐厚的現金流和淨利潤向零售業務供血）；另一方面，B2B業務多年積累的龐大生產商和供應商資源，為阿里未來構建的C-B-B-S生態圈提供了有力支持。

  （二）C2C時代：免費模式+用戶體驗，打敗eBay

經歷了2000年前後的互聯網泡沫，B2B業務「會員費+增值服務」的盈利模式逐漸穩定，同時網民規模的快速增長為零售業務的發展提供了良好的土壤。2003年中國互聯網用戶規模已達到8000萬，同年eBay完成對易趣的全資收購（02年收購40%股份），而阿里巴巴上線淘寶，正式進軍C2C零售業務。

與eBay照搬海外市場佣金收費模式不同，淘寶從一開始就堅持免費政策（B2B業務的現金流和利潤是其強大支持），吸引大量賣家入駐，SKU數快速豐富，而eBay易趣直到2008年才宣佈免費，為時已晚。如果說免費政策成功幫助淘寶實現SKU數的規模化，那接地氣的用戶體驗則是徹底拉開與eBay易趣差距的關鍵所在：小商家集市模式VS二手拍賣模式、支付寶擔保VS銀行轉賬、推出阿里旺旺鼓勵溝通VS禁止買賣雙方交易前溝通等，無不體現淘寶對本土市場和消費者的準確理解。

2003年eBay交易額8.4億元，淘寶僅0.9億元；到了2007年上線天貓前，淘寶交易額已達到433億元，而eBay僅40億元，被遠遠甩開。回顧淘寶的成功，很大程度上受益於中國網購市場的流量紅利，從2003年到2010年網民數增長5倍，而淘寶註冊用戶從23萬增長至3.7億，體現阿里巴巴極具前瞻性的佈局。

  （三）B2C時代：淘寶導流、成就天貓

2007年隨著B2B業務在香港上市，阿里巴巴開始將更多精力轉移到零售市場。免費開店政策和接地氣的用戶體驗，使得淘寶成功擊退eBay，並建立了基於支付寶的網絡誠信和支付體系，但低門檻也帶來了商品重複陳列、賣家質量參差不齊、假貨橫行等問題。隨著網購市場的成熟，消費者對於品牌、品質、售後等越來越關注。正是在這樣的背景下，2008年阿里上線淘寶商城（2012年1月更名為天貓），吸引品牌商或品牌授權的經銷商和分銷商入駐，全面從「淘便宜」向「淘品質」遷移。

與美國等成熟市場不同，C2C一直是國內網購的主流方式，但近年來B2C發展迅猛。根據艾瑞諮詢的統計，B2C佔網購市場份額從2010年的13.7%上升為2013年的35.1%，並有望在2017年達到52.4%，超越C2C的趨勢不可逆轉。而受益於淘寶流量導入的天貓商城，成立短短5年多就實現銷售額5050億元，佔國內B2C網購市場份額的50.6%，佔大淘寶系的31%。

天貓商城以交易佣金的收費模式提高商戶進駐門檻，同時為商戶提供基於大數據的營銷、訂單、金融等方面的服務（2012年7月推出的聚石塔平台，在短短半年時間裡就覆蓋了2萬多商戶，處理訂單1400萬單，佔天貓訂單總數的24%），收穫豐厚利潤，成功實現流量變現，幫助阿里巴巴扭虧為盈，並超越B2B業務成為集團新的利潤貢獻主力。

  （四）大阿里時代：打通批零市場，構建CBBS電商生態圈

電子商務不應該是孤立的B2B、C2C或B2C，而是整個商務活動的電子化。2011年6月阿里巴巴拋出大阿里計劃，拆分淘寶、天貓、一淘，同時B2B退市轉型，整合流量體系（阿里媽媽）、支付體系（支付寶）、物流體系（菜鳥網絡）、數據體系（阿里云）等，將看似孤立的零售市場（淘寶、天貓）和批發市場（Alibaba.com和1688.com）打通，構建了一個從C端需求出發，貫穿整條供應鏈到達B端供應商，實現C（消費者）-小B（分銷商）-大B（供應商）的供應鏈重構，而阿里巴巴作為服務商（S）參與全過程。

這個完整的CBBS電商生態系統，既是阿里巴巴日後流量變現的盈利模式基礎，也是未來向國際化（天貓國際和速賣通）、移動端O2O拓展的底層架構。我們將在後面的篇章詳細介紹阿里巴巴的盈利本質和未來的增長空間。

二、阿里生態圈盈利：平台之王，流量變現

阿里巴巴對於中國網購用戶流量紅利以及網購發展趨勢的精準把握，使其在短短15年時間裡成功建立起一個完整的CBBS電商生態圈。2014財年1.68萬億的GMV、2.55億的活躍用戶、127億的訂單、800萬的賣家以及8億的在售商品等一系列指標中，任何一個數據都足夠震撼，足以證明其絕對領先的行業地位！

一直以來阿里巴巴都被認為是一家平台型電商公司，其扣點佣金的「二房東」物業經營模式也被其他競爭對手所效仿，但僅僅4年時間就從FY2010虧損8億到FY2014盈利230億的驚人變化，讓人不禁懷疑，這真的只是一家電商公司麼？

撥開電商外表，阿里巴巴的盈利模式其實與百度、騰訊等互聯網公司更為接近，即提供服務（阿里的電商、百度的搜索、騰訊的社交）積累龐大用戶和流量資源，隨後通過流量變現帶來收入利潤的快速增長，而廣告和遊戲幾乎成為所有互聯網公司流量變現的共同選擇。因此在我們看來，阿里巴巴的本質是一家以廣告營銷為主要盈利模式的互聯網企業。在這一章中我們將詳細解讀阿里巴巴電商生態圈的盈利本質，揭示其大數據支持下強大的廣告交易平台模式。

（一）規模經濟+流量變現，典型的互聯網巨頭

阿里巴巴是典型的互聯網公司，早期以免費模式切入電商領域，充分受益網購用戶流量紅利，建立了中國最大的商品交易平台，後期則以廣告營銷實現用戶和流量的變現，收穫豐厚利潤。08年成立的天貓，經過2年的淘寶導流和培育開始顯現平台規模效應，隨著引流成本下降（銷售和市場費用率下降）和流量變現能力提高（毛利率上升），收入和利潤高速增長。營業收入從FY2010的66.7億元增長至FY2014年的525億元，CAGR為67.5%；淨利潤從FY2011扭虧為盈到FY2014盈利230.8億元，CAGR為169.2%，而在FY2012年後更是迎來利潤迅猛增長的拐點。

在FY2014阿里巴巴525億元收入中，按業務類型分，83.4%來自零售業務（包括淘寶、天貓、聚划算、速賣通等），11.8%來自批發業務（alibaba.com、1688.com），云計算及其他業務佔比4.8%；按區域分，86%來自中國市場（包括淘寶、天貓、聚划算、1688.com等），而中國市場收入中的95%又是來自零售業務（淘寶、天貓、聚划算），並以廣告營銷收入和交易佣金的形式獲得；從盈利模式的角度來分，56.6%來自在線廣告營銷，24.7%來自交易佣金，11.8%來自B2B會員費，因此阿里巴巴是一家電商公司，更是一家以在線廣告為主業的互聯網公司。

從全球主要的互聯網公司收入結構來看，除了亞馬遜（以商品銷售為主）和eBay（以交易佣金為主），其餘公司都不約而同地以廣告和遊戲作為流量變現的主要方式，而廣告、遊戲、服務（亞馬遜和eBay本質上賺的是物流、數據、金融服務的錢）則是這些公司的主要盈利構成。

以BAT三巨頭為例，百度作為搜索引擎，連接人與信息，其收入主要來自關鍵詞搜索和展示廣告；騰訊作為社交平台，連接人與人，其收入主要來自互動遊戲；而阿里作為電商平台，連接人與商品，其收入主要來自廣告。FY2014，阿里巴巴收入略遜於騰訊，但利潤超越騰訊，成為中國最賺錢的互聯網巨頭。

  （二）零售業務：品牌化轉型盈利激增，成就最賺錢互聯網公司

    阿里巴巴零售業務包括淘寶（C2C）、天貓（B2C）和聚划算（團購），是CBBS電商生態圈最為關鍵的環節，也是流量變現的重要基礎。阿里集團80%的收入來自零售業務，主要以商家在線廣告投放和交易佣金為主，並伴隨少量淘寶店舖裝飾和聚划算平台上架費。相比長期習慣免費政策的淘寶C店賣家，天貓商城中的品牌大商戶不僅向阿里支付交易佣金，也更有意願和能力投放廣告以吸引流量。從淘寶向天貓的全面導流，對用戶而言意味著購物體驗的提升和商品品質的保證，而對阿里來說則實現了從賺吆喝到賺利潤的轉型。

阿里巴巴廣告收入大多按效果付費，而交易佣金直接按交易額扣點，因此無論是廣告還是佣金，都高度依賴於平台整體GMV的擴大，而這背後的核心基礎是阿里自創立以來苦心搭建的商品交易平台所匯聚的龐大用戶和流量規模。FY2014，阿里巴巴零售平台活躍用戶達2.55億，同比增長48.3%；賣家數量800萬，同比增長33%；活躍用戶平均訂單數50單，買家賣家活躍度及黏性遙遙領先競爭對手，也為公司帶來過去2年59%的GMV復合增速和79%的收入復合增速。

FY2014零售業務整體貨幣化率為2.69%，若剔除移動端影響（移動端仍處於培育階段，貨幣化率較低），PC端的貨幣化率為3.11%，較FY2013同比提升0.22個百分點。考慮到淘寶C2C免費政策，我們極端假設阿里巴巴國內零售收入全部來自於天貓商戶（事實上淘寶C店賣家也會投放大量廣告，並使用直通車等服務），則FY2014天貓商城貨幣化率8.27%，過去三年持續下行，這背後既有移動端培育的影響（剔除移動端影響，天貓PC端貨幣化率約10.2%，同比下滑0.8個百分點），也有品類拓展的因素（從高毛利率的服裝向3C/數碼、日化用品、生鮮等延伸）。

從另一個角度來看，阿里巴巴零售業務收入來源於平台商戶的盈利，因此阿里巴巴貨幣化率（營業收入/GMV）很大程度上取決於平台商戶的利潤率水平。對於服裝、化妝品等高毛利率的品類，品牌商在享有較高盈利能力的前提下，也有更強的意願在渠道投放廣告。線下渠道中，主打化妝品的莎莎、卓越，以服裝/化妝品為主的百貨等毛利率都遠高於經營3C/家電的蘇寧、國美；而在線上渠道，同樣也是主打服裝和化妝品的唯品會、聚美優品毛利率遠高於經營3C/家電的京東商城。因此，較高的服裝、母嬰、化妝品等高毛利率品類佔比（我們測算上述三個品類佔比50%左右）是阿里巴巴得以收穫300億廣告收入的重要原因。我們以天貓商城核心品類服裝為代表，嘗試來判斷對商家而言，阿里巴巴平台的綜合費率的合理性和成長性。

在此之前我們極端假設所有零售業務收入來自天貓，實際上儘管淘寶免收交易佣金，但商戶仍願意投放廣告以吸引流量（假設淘寶整體廣告費率在0-1%之間）；另一方面根據易觀國際的數據，天貓佔B2C網購服裝市場份額為75%，我們據此測算服裝約佔天貓GMV的40%（假設60%其他品類的整體廣告費率在0-2%之間）。

在淘寶C2C廣告費率0.5%、天貓除服裝以外其他品類在整體廣告費率1%的中樞假設下，我們計算天貓服裝的廣告費率為10.3%，這意味著加上5%的交易佣金後，天貓服裝品類商家的費用率約為15.3%，高於聚美優品開放平台服裝14%的扣點率（不承擔物流），也高於唯品會扣除倉儲物流費用後12.4%的扣點率，體現了天貓更強的流量基礎和平台價值。我們認為天貓商城目前的綜合費用率較線下傳統渠道仍有優勢，儘管服裝、化妝品等品類受垂直電商分流影響，但憑藉其強大的大數據能力，在不改變原有品牌商轉化率的前提下，實現廣告資源的進一步細分，促進GMV和廣告收入的持續增長。

1.  在線廣告：大數據支持下的按效付費模式

阿里巴巴建立的電商生態圈，擁有2.55億的活躍用戶、800萬的賣家、8億的在售商品數以及年127億的訂單數，是中國最大的在線商品交易平台。這一匯聚了品牌商和消費者的在線商城，也自然成為高轉化率的廣告發佈平台，2013年更是以近300億元的廣告收入緊隨百度，並有望在2015年實現超越。而阿里巴巴在2011年9月推出的TANX系統，整合阿里體系內外的廣告位和廣告主資源，該系統目前已經成為中國最大的實時在線廣告交易網站。隨著阿里巴巴大數據技術的提升，未來有望實現廣告位更為有效的切割，最大限度實現精準投放。

從盈利本質上看，天貓商城與傳統零售渠道並無太大區別，都是打造集聚客流的平台（在線交易平台 VS 實體門店），將流量（客流）分配給品牌商並轉化為銷售，以扣點、廣告費、上架費等作為流量變現的途徑。但不同於傳統零售被動式的硬廣宣傳，阿里巴巴的廣告收入以按點擊（P4P）或成交（淘寶客）效果付費模式為主，有利於廣告轉化率的提升，因此更容易被廣告主接受。

和傳統門戶網站（如新浪）和搜索網站（如百度）等相比，阿里巴巴天生的電商基因，使得在阿里平台上的廣告投放更容易轉化為最終成交，且阿里多年積累的對用戶消費數據的挖掘也更有利於幫助品牌主實現精準營銷。未來隨著「千人千面」的推進，每個用戶每次網頁瀏覽都將成為一個獨立的廣告位，若能有效切割並充分利用，阿里的GMV和廣告收入仍有相當廣闊的成長空間。

TANX（Taobao Ad Network andExchange）系統是阿里媽媽在2011年9月對展示廣告業務做的創新升級，也是我們認為非常重要、並且極具前瞻性的產品。TANX系統將阿里媽媽旗下主要廣告業務打通，阿里平台及外部B2C網站賣家均可以通過內外部DSP（Demand-Side Platform，需求方平台）進入系統，按自身需求選擇相應的廣告位進行實時競價投放。

TANX系統的作用在於實現了對每個用戶、每次網頁流量的有效切割，充分利用用戶碎片化的流量。對廣告主而言，TANX平台可以依據用戶瀏覽行為和購物歷史數據對其進行標籤分類，保證廣告能夠達到目標受眾，最大限度實現精準投放；對阿里而言，TANX實時抓取用戶登錄情況，能有效提升網站碎片化流量的變現能力；而TANX實時競價的定價方式則實現了市場化透明定價，保證每一個用戶展示行為都能合理評估定價，阿里平台廣告投放真正實現用效果說話，看轉化率給錢。目前，TANX平台每日自動廣告投放量已達百億級，是中國最大的實時在線廣告交易網站。

2.  交易佣金：提高商家入駐門檻，全面轉型品質和品牌

阿里巴巴零售業務的交易佣金來自天貓商家支付的年費和技術服務費，前者根據體量和品類收固定金額，而後者則根據品類按銷售額比例收取。除了3C家電（2%）、食品藥品（2%-3%）、服務類（0.5%-2%）以及虛擬用品（0.3%-0.5%）較低外，其他主要品類的技術服務費率均為5%。對於阿里而言，交易佣金旨在提高商戶入駐門檻，此外也為天貓商家帶去區別於淘寶賣家的流量資源傾斜，如在搜索結果中優先呈現、參加「雙十一」促銷等，以實現全面向品質和品牌的轉型。

隨著天貓GMV的規模快速擴張，阿里交易佣金收入也相應持續高速增長。從FY2012到FY2014，天貓商城GMV從1140億元增長至5050億元，CAGR為111%，高於同期B2C網購市場規模83.4%的復合增速，天貓佔阿里GMV比例也從17.2%提升至30.1%。與此同時，阿里交易佣金收入從29.2億元增長至120.2億元，CAGR為103%，綜合扣點率從2.56%下降至2.38%。

  （三）批發業務：從信息服務到交易服務，在線產業帶助推平台復甦

    B2B業務是阿里巴巴進入電商行業的突破口，其會員費+增值服務費的穩定盈利是公司日後向零售業務進軍，並長期堅持淘寶免費政策的底氣所在。但由於批發業務交易金額大、交易對象相對固定，真正的交易仍在線下完成。2012年阿里B2B業務香港退市後，發力從信息服務平台向交易服務和資源整合服務平台的轉型升級，一方面打通批發市場和零售市場，以淘寶、天貓800萬賣家的採購需求帶動B2B平台的在線交易需求；另一方面以在線產業帶模式與地方政府和第三方服務商合作實現B2B的線上線下融合，帶動阿里內貿業務逐步走出停滯困境。

我們認為對阿里巴巴而言，B2B業務的復甦和交易在線化的意義除了增加收入外，更重要的在於：1）打通零售和批發市場，為零售市場提供穩定高質的批發供貨支持：2）積累商家交易數據，為阿里金融服務等提供大數據支持。

1.  打通批零市場，從信息服務向交易服務轉型

包括阿里巴巴在內的B2B平台，大多停留在信息服務階段，即為中小企業提供產品信息發佈和搜尋渠道，依靠「會員費+增值服務費「實現盈利，而真正的交易則在線下完成。與零售市場面對數億買家不同，批發市場交易金額大、交易對象相對固定，既難以向賣家收取交易佣金，也制約了付費用戶數的增長（截至2013年末阿里巴巴B2B付費用戶約81萬（內貿市場69萬，外貿市場12萬），相比零售業務2.55億活躍買家和800萬賣家相去甚遠。單一盈利模式以及會員增長放緩，使得B2B業務收入很快觸到瓶頸。從1Q12-4Q13，B2B平台收入增速從29%下滑至15.7%，信息服務的平台定位已難以持續，向交易服務和資源整合服務平台的轉型成為行業共識。

2012年阿里巴巴B2B業務從香港退市後，發力批發業務的轉型升級，打通批發市場和零售市場，實現從C（消費者）-小B（分銷商）-大B（生產商）的供應鏈重構，以淘寶、天貓800萬賣家的採購需求帶動B2B平台的在線交易需求增長。根據阿里研究中心數據，2013年阿里內貿批發業務中（1688.com）50-60%的訂單來自淘寶/天貓賣家，其中13年「9.4」備貨節當天在線交易總額突破41.9億，創B2B行業記錄。

2.  在線產業帶：批發市場的O2O融合

在線產業帶以線下傳統產業帶或專業市場為基礎，構建在第三方電商平台上的在線生態圈。以阿里巴巴為代表的「企業+政府+第三方服務運營商+B2B平台運營商」的線下產業帶標準模式逐漸形成：即線上部分主要由B2B平台提供產業帶專題頁面，線下則由政府牽頭組建電子商務產業園區，而服務運營商則提供免費或低成本代運營服務（政府補貼支持平台商或代運營商）。

根據阿里研究院的數據，自2012年9月與浙江湖州織裡政府簽約建立第一個在線產業帶以來，截至2014年三月，阿里巴巴全國共簽約在線產業帶101個，覆蓋阿里巴巴內貿網商50萬家。2013年，共有180萬名淘寶（天貓）賣家通過在線產業帶在線下單，形成3800萬訂單數；在線產業帶全年交易額突破500億元，2015年交易額有望達到3000億元。

三、阿里生態圈擴展：供應鏈+國際化+移動端

在前兩個章節中，我們詳細闡述了阿里巴巴是如何在過去15年裡構建起一個連接C端、小B（分銷商）和大B（供應商）的電商生態圈，並深入分析了阿里巴巴生態圈的盈利本質：基於電商平台龐大流量的變現，而廣告營銷、交易佣金則是其主要變現手段（近60%的收入來自廣告業務）。如果我們把每一個用戶看做是一個廣告位，那麼我們會發現阿里巴巴本質是一邊連接著廣告主（品牌商），一邊連接著廣告位（用戶）的互聯網廣告交易平台，而與生俱來的商品交易屬性，使其相比搜索引擎、門戶網站、視頻網站等互聯網公司有著更高的交易轉化率，也因此成為品牌商最為看重的廣告投放渠道。

對於一個廣告公司來說，最核心的就是獲取能接觸到大量用戶的廣告位資源，以吸引廣告主的青睞。對於阿里巴巴來說，日均UV達到2億的淘寶和天貓對品牌商來說就是最好的廣告位，隨著大數據支持下的「千人千面」計劃推進，每個用戶本身就是一個獨立廣告位，因此在阿里巴巴所搭建的廣告交易平台中，最核心的就是獲取並維護用戶規模，同時吸引更多的品牌商資源。圍繞這一流量變現本質，我們更容易去理解阿里巴巴在各個領域的佈局，也更能看清阿里巴巴強大的競爭實力。去年以來阿里巴巴一系列眼花繚亂的瘋狂併購，看似分散，實際上都是在強化並鞏固其廣告交易平台的市場地位：1）搶佔廣告位資源（收購UC優視、微博、恆大俱樂部、高德地圖等，以擴充用戶數，佔領用戶更多時間）；2）維護廣告位資源（收購菜鳥物流、銀泰百貨等，以提升用戶購物體驗，鞏固電商龍頭地位）；3）拓展廣告主資源（收購文化中國、中信21世紀等，切入健康娛樂產業，擴充產品和服務）。

在此之前，我們更多看到的是阿里巴巴建立的基於PC端、連接國內用戶和商家的電商生態圈，這既是阿里巴巴流量變現的基礎，也是未來擴張的底層架構。從電商生態圈的鞏固和拓展來看，我們認為阿里巴巴最重要的三大戰略是供應鏈、國際化和移動端。佈局菜鳥網絡，提升供應鏈效率，以滿足消費者對配送時效和質量的高要求；國際化走出去+引進來，拓展海外廣告主和廣告位資源；All-in移動端一方面搶佔用戶移動端廣告位，另一方面也是增加實物商品以外的廣告主資源，更重要的是阿里巴巴對於用戶購物行為的瞭解以及強大的大數據技術，使其在移動端廣告推送上領先優勢更加凸顯。數年之後我們所看到的阿里巴巴，將會是一個覆蓋國內外用戶和國內外品牌的國際實時廣告交易平台，而其收入和盈利也將隨著廣告位、廣告主的拓展，以及大數據支持下廣告投放率的提升而持續快速增長。

（一）供應鏈：電商滲透率持續提升，建菜鳥網絡補物流短板

    與發達國家相比，中國更高的經濟發展速度、更強的消費升級需求使得中國消費市場規模仍將繼續保持快速增長，而線下傳統零售供應鏈的落後更是促使國內網購滲透率持續提升，並有望遠超發達國際水平。

隨著網購行為的成熟，消費者的痛點逐漸從低價向更高的產品品質、更優的購物體驗轉移，而B2C近幾年遠高於C2C的高速增長也印證了這一趨勢的變化。阿里巴巴在C2C領域以95%的市場份額所向披靡，但在B2C領域的市場份額僅50%，無論是京東、一號店等具備全品類全供應鏈能力，還是唯品會、聚美優品、噹噹網等在垂直品類上具備除快遞環節以外供應鏈能力的公司，都對阿里系平台形成了分流。

為了鞏固在中國網購市場的龍頭地位，阿里巴巴除了加強淘寶向天貓的導流以吸引品牌之外，更是在2013年5月聯合銀泰、復星和三通一達等企業共同打造社會化物流網絡，提升供應鏈效率以實現更優的物流配送體驗。從某種程度上來說，菜鳥物流計劃的啟動，是阿里巴巴應對自營B2C競爭的必然選擇，也是維護廣告交易平台基石的重要戰略。

1.  中國網購市場：規模在擴大，滲透率在提升，結構在變化

中國網絡購物市場規模從2008年128億快速增長至2013年的1.8萬億，年複合增長率達70.4%。但和美日英德等發達國家相比，中國互聯網滲透率（45.8%VS四國平均85.5%）、網購滲透率（48.9%VS四國平均71.8%）仍然有較大差距，另一方面國內消費佔GDP比例僅36.5%（四國平均61.2%）、人均實體零售面積僅0.6平方米（四國平均1.7平方米）、且線下實體零售供應鏈效率低下，因此我們認為國內消費的成長空間和線下實體零售的建設落後，使得中國網購市場依然能保持快速增長。根據艾瑞諮詢預測，中國網購市場規模到2016年將達到3.8萬億，未來三年複合增長率為27.2%。

平台電商規模效益和贏家通吃的特點讓淘寶在C2C在市場所向披靡，難有對手。但在逐步度過網購初期流量紅利、低價驅動的粗放式增長之後，C2C商品質量參差不齊、售後服務不佳、物流服務偏弱等購物體驗上的劣勢逐步顯現。同時，強調商品品質、物流和售後服務等客戶體驗的B2C電商不斷壯大，用戶對網購主要訴求將由「淘便宜」向「淘品質」遷移，網購平台增長重心將轉向B2C市場：據艾瑞諮詢數據，2013年B2C在整體網購規模中佔比35.1%，預計到2017年將達到52.4%，超越C2C成為網購主要渠道。

阿里巴巴在C2C市場是絕對龍頭，但在更加注重服務和購物體驗的B2C市場受到了京東、一號店、唯品會、聚美、噹噹等自營電商的有力挑戰。自營電商對產品質量、售後服務的強管控能力是作為平台電商的阿里所欠缺的，儘管天貓商城借助淘寶引流仍然在絕對規模上遙遙領先，但市場份額有所下滑：據艾瑞諮詢數據，天貓在B2C網購市場份額已由2011年4季度57.2%峰值下滑至2014年1季度的50.6%。就如我們此前所論述的，阿里巴巴龐大的買賣家基數、交易規模是其廣告交易平台的基石，而轉型品牌化（從C2C轉向B2C）和提升供應鏈效率（菜鳥網絡）是維護這一基石的必然選擇。

2.  菜鳥物流計劃：整合社會化資源，彌補供應鏈短板

與京東、一號店等自營電商自建倉儲物流體系不同，阿里一直扮演平台服務商角色，依靠和第三方物流公司的深度合作來搭建社會化物流體系，為平台商家和消費者提供支持：即通過中央物從業務量來看，阿里巴巴2013年雙十一單日1.56億、全年50億包裹（約佔2013年中國快件總數的54%）的規模，已絕非自建物流或單一物流公司能夠滿足，搭建社會化物流體系是必然選擇，但另一方面由於缺乏對合作夥伴的管控，諸如送貨延遲、單面驗貨等問題也一直困擾著阿里。隨著消費者對物流、售後等價格外因素關注度的提升，阿里啟動菜鳥物流計劃，彌補供應鏈短板，以維護廣告交易平台基石。

2013年5月阿里巴巴聯合銀泰、復星和三通一達等企業共同組建菜鳥物流網絡，首期投入1000億元（累計擬投入3000億元），計劃用8-10年時間建立一張能夠支撐日均300億（年約10萬億）網絡零售額的智能物流骨幹網絡，實現覆蓋全國的24小時必達物流網絡。隨著天網（中心物流信息平台）、地網（菜鳥高標準倉儲體系）和人網（線下實體服務體系）組成的三網搭建完成，菜鳥網絡將有能力實現配送全程跟蹤，在提升效率的同時也滿足消費者多樣化且個性化的配送需求。

阿里巴巴與日日順物流、中國郵政的合作，便是菜鳥物流體系搭建的典型舉措。1）前者在全國擁有9個發運基地、90個物流配送中心、倉儲面積達200萬平方米以上，建立了7600多家縣級專賣店、約2.6萬個鄉鎮專賣店和19萬個村級聯絡站，並在全國 2800多個縣建立了物流配送站和17000多家服務商網點，幫助阿里巴巴實現大件商品配送體驗上的突破；2）而後者在全國擁有11.8萬個網點（包括村郵站、三農服務站、社區服務店等），覆蓋中國最偏遠的山村和極寒之地，通達200多個國家和地區，且未來兩年將與阿里巴巴實現數據全對接，在物流、金融、信息安全、跨境電商等多個領域展開深度合作。

（二）國際化：天貓國際請進來，跨境電商走出去

在此之前我們探討的是一個連接國內用戶和商家的電商生態圈如何建立，並且如何盈利。如果把阿里巴巴看做是一個廣告交易平台，那麼龐大的用戶（廣告位）和品牌商（廣告主）資源則是這個平台的基石，未來廣告收入的增長也將依賴於廣告主和廣告位的持續擴張。截至FY2014年，阿里巴巴擁有2.55億活躍用戶，800萬賣家，其1.68萬億的零售市場交易額在中國網購市場中佔比達到83.2%。儘管仍然處於國內電商壟斷地位，但在可預見的未來將不斷受到各個品類垂直型電商的衝擊和分流，因此國際化將成為阿里巴巴下一階段做大廣告交易平台的重要戰略。

阿里巴巴的國際化主要分為天貓國際和速賣通，前者是把海外品牌引進來，後者是把國內品牌帶出去。目前的阿里巴巴更多是一個基於國內零售業務的電商平台，廣告位為國內消費者，而廣告主為國內品牌商。在我們的分析框架中，天貓國際把海外品牌引進來，實際上是增加了阿里巴巴的廣告主資源；速賣通把國內品牌帶出去，海外消費者則成了阿里巴巴的廣告位資源。因此從這一角度出發，我們能清晰地看到國際化戰略對於阿里巴巴核心盈利模式的加強，即從中國在線廣告交易平台向國際在線廣告交易平台的升級和轉型。

2010年，阿里巴巴上線全球速賣通開始涉足B2C出口，2014年正式推出天貓國際涉足B2C進口。前者推出4年時間就實現37億美元的交易規模，遠超蘭亭集勢、DX.com等平台；而後者與C2C海淘相比，在渠道合規性、商品品質、物流體驗和售後服務等方面都具有明顯優勢。如同當年淘寶搶佔國內網購市場一樣，率先佈局且擁有強大B端資源和海外物流佈局的阿里巴巴，有望充分享受跨境電商的流量紅利。

1.  跨境電商空間大：批發與零售比翼，出口與進口齊飛

出口導向的經濟政策和海外市場對中國製造的強勁需求維持了中國跨境電商近年來30%以上的復合增速。2013年中國跨境電商交易規模達3.1萬億，佔中國進出口總額12.1%。根據易觀國際的預測，未來三年跨境電商交易額仍將維持30%左右的年均增速，至2016年達到6.5萬億，佔進出口總額19%。

從結構上看，目前跨境電商以出口為主（佔比90%左右），且基本以B2B形式存在，支付、物流等環節建設的落後使得跨境B2C市場發展緩慢，主要跨境B2C平台如蘭亭集勢、DX.com等交易規模均在十億人民幣量級，且交易品類集中在3C、服裝等；另一方面由於政策限制、平台缺失使得進口電商B2C主要以淘寶、eBay等平台的C2C海淘為主，增長強勁但整體規模不大。

在我們看來，中國製造的價廉物美、跨境支付物流等基礎建設加速以及跨境交易習慣的逐漸形成，將推動跨境零售市場需求快速增長。根據PayPal的調研預計，2013-2018年美國、巴西、英國、德國和澳大利亞等五國在未來5年跨境網購的人數持續增長，跨境網購消費金額將實現翻倍增長。而與此同時，中國消費者對跨境網購的需求也十分強勁，預計未來五年中國跨境網購人數將翻番，交易規模將增長362.7%至1601億美元。

對阿里巴巴而言，在國內網購流量紅利漸失、增長放緩的情況下，依託B2B平台Alibaba.com的人氣和知名度順勢推出速賣通（B2C出口）並上線天貓國際（B2C進口），全面進軍跨境零售電商市場，無疑為平台流量開拓了一個新的增長點。通過加速支付寶國際化（如2014年7月支付寶與海外購物退稅機構瑞士環球藍聯宣佈，將聯合推廣支付寶海外退稅服務）和海外物流體系的建設（如投資新加坡郵政、與澳大利亞、巴西等當地郵政服務商達成戰略合作等），阿里巴巴的國際化之路讓國內其他電商難以望其項背。

2.  天貓國際：擴充海外廣告主，打造海淘千億市場正規軍

2014年2月，天貓國際正式上線，為國內消費者直供海外原裝進口商品。天貓國際與天貓經營模式相同，即品牌商直接入駐平台面對消費者，平台則提供阿里旺旺諮詢、國內物流和售後等服務。目前天貓國際品類涵蓋母嬰用品、食品保健、美妝個護和服飾鞋包四大類，入駐商家來自美國、英國、澳大利亞、日韓、台灣等多達數千個品牌，其中不乏Dior、NewBalance、LeeJeans等知名品牌。

據中國產經信息網預計，2014年中國海外代購市場規模將達1549億元，同比增長102%。與C2C海淘相比，天貓國際在渠道合規性、商品價格和質量、物流時間和售後服務等方面均具有明顯優勢，有望迅速搶佔海外代購市場千億規模蛋糕。

3.  全球速賣通：擴充海外廣告位，迅速佔領跨境零售市場龍頭地位

阿里2010年上線全球速賣通國內佈局國際零售市場，採取B2C和B2B兼容模式，通過一站式商品上架翻譯、物流運輸和支付寶結算服務，使得國內賣家直接面對海外零售商或顧客。目前，速賣通已覆蓋全球220多個國家和地區，日均海外流量近5000萬UV。除英語網站外，速賣通還在俄羅斯和巴西上線了俄語和葡萄牙語網站。

依靠Alibaba.com積累多年的賣家資源、支付寶國際化穩步推進以及海外物流體系的建設，速賣通上線後迅速增長，交易規模迅速超越蘭亭集勢等B2C平台。FY2014，速賣通平台交易規模已達37億美元，其中24億美元通過支付寶結算。通過對以支付寶結算的交易收取5%固定佣金的主要盈利模式，FY2012-FY2014速賣通平台營收從2.2億元增至9.4億元，CAGR達105.1%。如同當年的淘寶，速賣通將充分享受跨境零售市場的流量紅利，隨著海外活躍用戶數和流量的持續增長，我們認為速賣通平台的廣告價值也將充分體現，其盈利模式也將從固定扣點發展為廣告+扣點的模式。

（三）移動端&O2O：流量爆發，阿里All-in

我們在此前反覆強調，阿里巴巴的戰略佈局始終圍繞其核心盈利模式的加強而展開。對於一個在線廣告交易平台來說，廣告位（用戶）和廣告主（品牌商）是其成功的基石，隨著「千人千面」計劃的推進，每一個用戶本身就是一個獨立廣告位，而在這一篇章中我們再次拓展廣告位的定義：即每一個用戶的每一個時間段是一個獨立廣告位（用戶在不同的時間面對著不同的屏幕，或PC，或手機，或IPAD，或電影銀幕，不同時點用戶面對的屏幕就是其獨立廣告位的載體），因此對於阿里巴巴而言，除了要擴大用戶數，還要儘可能佔有用戶更多的時間。

智能手機和移動支付的普及，帶動移動購物市場的爆發，而用戶購物習慣的轉變也影響著廣告位價值的遷移。PC端的用戶基數仍然龐大，但用戶時間卻被移動端分流，這也是為什麼阿里巴巴從2013年開始發力移動端的入口搶奪，包括上線來往，投資微博、高德地圖、UC優勢、優酷土豆等，其本質仍然是為了獲取用戶更多的停留時間，以強化在線廣告交易平台的核心盈利模式。

儘管微信在移動端入口爭奪中處於絕對壟斷地位，但其社交屬性使其在向購物領域拓展過程中仍然面臨一定障礙，阿里在移動購物市場76.4%的份額足以證明其電商霸主的地位。我們看好阿里巴巴的移動端戰略：1）阿里系的手機淘寶+支付寶錢包+社交地圖視頻等，已經形成強大的「入口—支付—分享」的完成移動端購物生態體系；2）大數據時代下，阿里系積累的商品和用戶數據幫助其實現更精準的推送，也更適合移動端展示廣告的特點；3）移動端O2O的佈局，幫助阿里巴巴將廣告主資源成功拓展至生活服務類業態，更多的商品種類提升用戶黏性的同時，也將提高廣告投放的轉化率。我們判斷阿里巴巴未來仍將在移動端展開一系列入口資源的爭奪，將其在PC端構建的廣告交易平台複製到移動端，隨著移動端用戶數和品牌數的擴大，其移動端的廣告價值也將持續提升，貨幣化率也將相應上升。

1.  移動電商：移動流量爆發，阿里率先佈局

從網購市場的渠道格局來看，PC端流量紅利逐漸喪失，2014年中國PC網民和網購用戶數已分別達到6.7億和3.5億，未來增速將向10%的中樞靠攏。另一方面，智能手機的普及、移動支付的成熟逐漸改變消費習慣的同時，也帶來移動購物市場的爆發。2014年中國移動購物市場交易規模預計將增長91%至3241億元，佔網購份額達到13.4%，未來4年CAGR有望達到 58.8%，保持高速增長態勢。

儘管微信在移動端入口處於絕對壟斷地位，但其社交屬性使其在電商領域一直難有作為，而阿里巴巴則在08年就已經上線手機淘寶率先佈局移動端，不得不敬佩馬云對行業趨勢的精準把握。從2Q13到1Q14，阿里巴巴移動端銷售規模同比增速超過300%，遠超行業增速。以最新的2Q2014數據來看，阿里巴巴移動端單季GMV高達1640億元，佔阿里系零售業務GMV的比例從去年同期的12%提升至32.8%，超越行業平均水平。而根據艾瑞諮詢的數據，2Q2014淘寶無線在移動購物市場份額高達84.2%，遙遙領先於排名第二的京東5.3%的市場份額。

移動購物的興起背後，是廣告位價值從PC端向移動端的轉移，儘管PC端的用戶基數仍然龐大，但用戶時間卻被移動端的各種應用分流。為了獲取用戶更多的停留時間，強化廣告交易平台的盈利基石，阿里巴巴從2013年開始發力移動端的入口搶奪，包括上線來往，投資微博、高德地圖、UC優勢、優酷土豆等一系列眼花繚亂的運作（這些入口從某種意義上來說，都是阿里巴巴的潛在廣告位），並基本形成了強大的「入口—支付—分享」的完整移動端購物生態體系。

阿里巴巴正在移動端複製其PC端的成功經驗，而移動端屏幕小、使用時間碎片化等特點，使其更適合基於大數據技術下的精準推送，而阿里在用戶消費行為和商品數據的積累和應用方面無疑是最為領先的。阿里移動端收入從2Q12的4200萬提升至1Q14的11.6億元，貨幣化率也從0.44%提升至1.49%。我們認為隨著移動端用戶數和商品數的擴大，其移動端廣告價值也將持續提升。

2.  O2O創新：提升用戶黏性，擴大廣告主資源

O2O指的是將線下商業資源與移動互聯網相結合，利用移動互聯工具和技術，通過線上精準營銷、線下資源整合，最大程度地解決信息不對稱問題，提升線下商業的經營效率和盈利能力。一般來說實物商品的O2O有兩種模式：1）從線上到線下，典型應用場景如用戶在線上購買或預定服務，再到線下商戶實地享受服務、或用戶在線購買或預定商品，然後再到線下的實體店取貨或體驗；2）從線下到線上，典型應用場景如用戶通過線下實體店體驗並選好商品，然後通過線上下單來預定商品。無論是哪一種，O2O深層次反映的是移動互聯網時代用戶信息獲取、消費行為的改變，倒逼企業在營銷方式、業務流程、資源配置等方面做出相應變革。

在阿里巴巴020戰略中，二維碼被作為主要的服務入口。在初步完成銀泰百貨、美宜佳、華聯超市等線下企業的跑馬圈地後，2014年6月阿里正式宣佈推出「碼上淘」開放戰略：首批上線的五類碼包含商品碼、服務碼、互動碼、媒體碼和碼上店五類，分別對應商品信息查詢、售後服務、互動營銷、快捷購買等功能，覆蓋天貓、淘寶商品和阿里系線下的各種服務。依靠二維碼的連接，阿里把線上企業營銷渠道拓展到線下的同時，也為線下渠道導入線上流量，實現線上線下的渠道融合。

相比實物商品，我們認為O2O對於生活服務類業態的經營效率提升有著更大的價值，一方面非標準化的生活服務產品無法在網上享受，另一方面O2O有望整合前端分散的消費需求，從而提升線下單點的盈利能力。目前一些比較成功的O2O案例，基本都是在團購以及其他生活服務類業態，如餐飲、娛樂、旅遊、社區服務等。以本地生活服務020為例，2013年本地生活020用戶達到1.85億，2015年有望達到2.93億。2014年上半年，本地生活服務中市場規模最大的團購市場交易額已達294.3億元，同比增長108.3%。

阿里巴巴在移動互聯各類場景的佈局同樣可圈可點，如點評網站口碑網、團購網站美團網、優惠券網站丁丁優惠、餐飲預訂淘點點、票務演出貓眼電影、地圖導航高德、用車服務快的打車等等。我們認為阿里巴巴在移動端O2O的佈局，一方面增加用戶黏性，佔據用戶更多時間；另一方面成功將生活服務類業態納入廣告主資源，今年7月大眾點評發佈O2O廣告價值模型，引入效果量化體系，便是最好的案例（大眾點評網發佈O2O廣告價值模型，通過商戶曝光量、到店轉化率、單次消費金額的統計建模得出廣告投放收益，旨在細化用戶從「關注」到「消費」的整個行為過程，並量化其中的廣告效果）。

我們一直強調，阿里巴巴不僅僅是一家電子商務公司，從盈利模式來看更是一家以在線廣告為流量變現手段的互聯網巨頭。阿里巴巴打造了一個從C（消費者）到小B（分銷商）到大B（品牌商）的國內電商生態圈，並以廣告和交易佣金實現流量變現，而展望未來我們看到的是阿里更具雄心的佈局：1）巨額投資菜鳥物流計劃，提升供應鏈效率和用戶體驗，鞏固其廣告交易平台的流量基石；2）以天貓國際和速賣通進軍跨境電商，將其廣告交易平台從國內拓展至全球；3）全面ALL IN移動互聯，將其廣告交易平台從PC端拓展至移動端；4）O2O模式創新與佈局，將其廣告交易平台從實物商品領域拓展至生活服務類產品。數年之後我們所看到的阿里巴巴，將會是一個覆蓋全球用戶、全球品牌、全渠道服務的國際實時廣告交易平台，而其收入和盈利也將隨著廣告位、廣告主的拓展，以及廣告投放率的提升而持續快速增長。

我們對阿里巴巴未來核心盈利模式的持續，以及在線廣告收入的快速增長充滿信心，主要原因在於：1）互聯網廣告行業保持高速增長，未來4年PC端廣告規模CAGR=26.9%，移動端廣告規模CAGR=69.4%；2）阿里與生俱來的購物屬性廣告轉化率高，購物網站廣告是網民點擊和關注度最高的渠道；3）國際化與移動化戰略先發優勢明顯，速賣通4年時間實現37億美元交易額，淘寶無線佔據移動購物84.2%市場份額，均遙遙領先其他競爭對手；4）競價搜索廣告向DSP展示廣告轉型，極深的對用戶、商品的理解和極強的大數據技術，凸顯阿里巴巴的競爭力。

1. 電商廣告：千億市場，阿里獨尊

互聯網的快速普及已經使其成為當今最重要的媒體介質。2013年中國PC網民數量達到6.2億，其中83.5%表示互聯網是其接觸時間最長的媒體（這一比例在2009年為67.8%），遠超排名第二的電視（2013年為9.1%）。網民對互聯網的強依賴使得網絡廣告市場快速擴張：2013年PC網絡廣告市場規模已達1100億，預計未來4年仍將保持26.9%的複合增長率，至2017年市場規模將達2852億元。

從網站細分類型來看，電商網站連接人與商品，其與生俱來的購物屬性使其具有更高的成交轉化率，也因此獲得更高的廣告回報率和媒介價值，未來將成為網絡廣告最為重要的投放渠道。2013年，電商網站廣告收入312.4億元，佔網絡廣告整體市場份額28.4%，未來四年電商網站廣告收入將保持37.1%的複合增長率，至2017年達到1103.7億的市場規模，在網購廣告市場佔比38.7%，超越搜索引擎網站，成為最大的網絡廣告投放渠道。

而在電商網站中，流量規模優勢和平台電商定位讓阿里得以獨享電商廣告市場高增長：2013年，大淘寶平台（淘寶+天貓）284.1億元廣告收入在電商網站廣告中佔比高達98.1%。儘管京東、一號店等自營電商以及唯品會、聚美優品、噹噹、美麗說、蘑菇街等時尚電商都將對阿里廣告平台形成一定分流，但一方面自營電商如何平衡自營商品和平台廣告主之間的利益衝突仍是難題，另一方面阿里在商品和用戶數據上的積累，使其擁有更高的廣告投放轉化率，因此未來仍將是電商廣告主最為重視的廣告平台。

2. 網絡廣告未來趨勢之一：移動廣告流量爆發

從在線廣告渠道來看，智能手機等移動終端的普及使得用戶全天在多屏之間不斷切換，PC端流量逐步向移動端遷徙，移動端廣告市場將有更為強勁的爆發力。據艾瑞諮詢數據，2013年12月，移動端APP閱讀市場份額已達43.3%（VS2012年12月27.3%），並且在早上八點之前、下午五點之後的休閒和購物高峰時段，用戶在移動端所花的時間更多。流量的遷徙使得移動端廣告市場規模迎來爆發期：2013年移動廣告市場規模155.2億元，未來四年將保持69.4%的複合增長速度，至2017年，市場規模將達1276.9億元。而從廣告場景來看，社交和購物場景下的移動廣告將擁有更高的關注和點擊率。

3. 網絡廣告未來趨勢之二：展示廣告精準為王

從廣告類型上看，相較於競價排名、關鍵詞搜索等，基於大數據技術、實時競價的DSP展示廣告未來將有更大發展空間。從美國市場來看，到2015年展示廣告有望超越搜索廣告，成為最大的廣告類型。傳統的展示廣告投放方式是媒體購買，即廣告主根據自身的營銷訴求及目標受眾，採購相應屬性的媒體，從而實現對受眾的覆蓋。而DSP模式不同於傳統競價購買廣告位的無序模式，可以基於對用戶購物、社交等多方數據的交叉分析，將閒置廣告位分配給最合適的廣告主，並根據點擊或成交效果收費，真正實現將廣告投放由媒體購買向受眾購買的轉變。廣告投放精準化不僅減少廣告無效投放，節約廣告主成本，也將有效提高受眾對廣告的接受程度，從而提高轉化率。而廣告交易所實時競價、自動投放的模式不但提高廣告定價的透明度，也將更好的利用用戶越加碎片化的流量。

我們認為在移動端屏幕小、搜索需求弱化、用戶流量碎片化的背景下，基於用戶消費偏好分析的精準商品推送需求將更為強烈。自2011年9月阿里首先上線TANX廣告交易平台以來，谷歌、百度、騰訊等擁有流量優勢的企業紛紛上線廣告交易平台。據艾瑞諮詢數據，2013年DSP型展示廣告市場規模約為15.3億元，預計未來四年將保持83.2%的複合增長率，到2017年市場規模達到172.2億元，佔全部網絡展示廣告的22.5%。

對於阿里來說，先發優勢、用戶和品牌商資源以及對2.55億用戶購物和瀏覽等數據的分析無疑使其TANX廣告交易系統更具競爭力。根據阿里媽媽官網數據，目前阿里TANX系統日均PV超過50億，覆蓋超過50%的網絡推廣展示，每日自動廣告投放量達百億級，已經成為中國最大的網絡廣告交易平台。