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通膨壓力解除 十二五規畫進入高速期 中國經濟大調整 台灣五大產業受惠

2012-3-19  TWM

中國經濟不再「保八」，首要衝擊就是過去十年展現出大牛市的國際原物料價格，而去年飽受大宗物資大漲且轉嫁不易的食品業，壓力將獲得紓解；至於ＬＥＤ、中 概內需、自行車、環保回收，因十二五規畫開始進入執行階段，預料會跟著受惠。 撰文‧張弘昌、葉揚甲 中國國務院總理溫家寶將今年ＧＤＰ（國內生產毛額）的目標下修為七．五％，雖然引發全球股市震盪，不過在投資氣氛恢復平靜後，反而獲得不少的肯定，資金重 回市場，顯示中國務實地面對現狀，不再迷思經濟成長率的數字，對全球經濟是長線利多。 全力鞏固內需 增加人民所得不過，這項長線利多，卻因為「調結構」而有新的見解，從ＧＤＰ比重觀察，內需消費部分仍然是中國持續發展的重心；至於投資，包括基礎建設和汙 染性重工業，以及對外出口，則出現小幅衰退或持平，其中甫公告的二月貿易逆差高達三一四．九億美元，更凸顯中國靠製造加工出口的時代已經過去，未來勢必全 力鞏固內需、增加人民所得。 在這樣的轉變下，原物料將首當其衝，ＣＲＢ︵商品期貨價格︶指數早已領先反映，過去一年總計下跌了一二％（至三月九日），而二月底在北京召開的「中國鐵礦 石會議」，與會專家多半認為國際鐵礦石供給已經過剩，並預測未來一至兩年內，鐵礦石價格的跌幅可能高達三○％以上。過去幾年，中國是全球最大的鐵礦石進口 國，進口量往往占全球貿易總量的五成以上，且時常和淡水河谷、力拓、必和必拓等供應商在價格談判時出現爭端。如今風水輪流轉，像鐵礦石這樣的商品，短期內 很難再看到昔日的榮景。 因此，倘若在投資上和中國連結，也必須跟著其經濟質變而轉向。原物料價格回檔，受惠的自然是其下游產業，包括紡織下游的成衣、輪胎、食品及其包材等等；尤 其是食品業，去年在北京官方的壓力下，儘管國際大宗物資價格節節高升，但為了打擊通膨，被限制不能調漲價格，康師傅、旺旺、統一中控去年發布財報時，毛利 率紛紛下滑，造成股價出現大跌。 不過，這樣的情況已經開始改觀，二月中國ＣＰＩ（消費者物價指數）降到三．二％，讓過去深受上游原料成本之苦的食品業可以喘一口氣。三月六日旺旺公告去年 財報，全年營收增加三一％來到二十九．四七億美元，獲利四．一九億美元，年增率達一七％，換算ＥＰＳ︵每股稅後純益︶為三．一七美分。 食品業將有正面訊息傳出 其中，市場最矚目的毛利率則是三四．八％，雖然較前一年減少二．八個百分點，但卻超乎市場預期，也較去年上半年三三％增加，激勵股價從港幣七．五二元，直 奔港幣八．八七元，連續四日漲幅一八％；而在台股交易的ＴＤＲ，三月十三日來到三十三．八五元，創下掛牌以來最高。預料接下來隨著財報公告和公司發表營運 展望，統一、康師傅、味全、佳格、聯華食、聯華等，應該都有正面訊息傳出。 除了原物料價格下跌受惠股外，還可留意十二五規畫的相關產業。永豐中國經濟建設基金經理人盧正穎指出，「十二五」政策扶植的焦點鎖定在七大戰略新興產業， 預計二○一五年新興產業規模將提高到ＧＤＰ比重的八％，五年內將獲得十．八兆元人民幣的投資挹注。換句話說，未來十年的長期「結構性」投資機會皆聚焦於 此，不僅陸股、港股均有相關產業可布局，台股科技及傳統產業股均可能受惠，例如中概消費、節能環保及新能源等族群。 台新中國通基金經理人劉宇衡認為，今年二月起，中國陸續推出「十二五」的細部綱領，包括工業節能、電子信息製造，或是集成電路等產業，顯示中國即將擺脫過 去以商品原物料為主要發展的模式，取而代之的將是更為「精緻的中國」。從投資角度看，寬頻光纖、智慧手機、網通、電子材料等產業，都是台灣廠商有機會切入 的領域。 聚焦中概消費、環保及新能源另外像是ＬＥＤ照明，因為中國大陸補助政策已經啟動，讓ＬＥＤ產業的甜蜜點提早到來，雖然台股中相關類股近期短期漲幅不小，但 絕非無基之彈，中長期台廠有望挾著領先的技術，進一步分享中國龐大的需求。 施羅德中國高收益債基金經理人李正和則強調，隨著中國許多城市過度都市化發展，類似水資源、資源回收產業將逐漸浮上枱面。根據過去歐美先進國家經驗，當經 濟發展到一定規模時，用水、垃圾處理、環保、交通等，一定成為首要解決的都市問題，其背後隱藏的商機十分可觀。且在中國人民所得增加後，會開始注重休閒生 活，因此自行車產業長期趨勢同樣看俏。 事實上，觀察過去兩次「五年規畫」實施期間，受到政府扶植的產業，其股價表現往往可獲得超越中國股市指數的報酬，以「十一五規畫」為例，包括有色金屬、醫 療保健、電器設備及食品飲料等類股，超額報酬高達一七○％至二○○％不等，股價表現呼應中國經濟發展目標，因此接下來的十二五規畫內容，將是未來投資人必 須長期追蹤的「黃金產業」。 從台股相對應的個股來看，內需消費的潤泰新、潤泰全、麗嬰房、遠百、全家、統一超、益航、好樂迪，ＬＥＤ的晶電、璨圓、廣鎵、隆達、光鋐、艾笛森、東貝、 億光，環保回收的崑鼎、金益鼎、佳龍，以及自行車的巨大、美利達、利奇、日馳等，都有機會分食十二五規畫的商機。 潤泰新和潤泰全轉投資的高鑫零售，公布去年營收和獲利為人民幣六八○．九億元和十六億元，分別較前一年度成長二一％及五五％，ＥＰＳ達人民幣○．二元，由 於獲利略低於預期，造成股價出現急跌，但很快又回到港幣十元以上，顯示投資人仍然看好中國內需的發展。 至於要暫時避開的族群，則是原物料概念股、水泥、鋼鐵，以及具有高汙染性產業和人工成本比重較高的公司。 中國「調結構」 五大產業未來表現備受關注 類別 股票 代號 公司名稱 2011年前三季稅後EPS（元） 股價 （元,3/13） 食品 1201 味 全 1.10 34.55 1216 統 一 1.70 42.95 1227 佳 格 4.17 103.50 1229 聯 華 1.43 19.95 1231 聯華食 2.41 39.45 910322 康師傅 N/A 45.10 9151 旺 旺 *3.17** 33.70 內需通路 2601 益 航 1.94 43.50 2903 遠 百 1.12 38.80 2911 麗嬰房 1.08 35.10 2912 統一超 5.25 156.00 2915 潤泰全 1.15 57.00 5903 全 家 3.83 145.00 9943 好樂迪 4.25 47.10 9945 潤泰新 1.21 39.20 LED 2393 億 光 2.87 63.20 2448 晶 電 1.29 78.90 2499 東 貝 0.42 36.85 3061 璨 圓 0.02 29.80 3591 艾笛森 1.89 68.60 3698 隆 達 -0.34** 40.15 4956 光 鋐 2.26 41.10 8199 廣 鎵 -1.05 16.50 環保回收 6803 崑 鼎 7.70 145.00 8390 金益鼎 2.76 44.50 9955 佳 龍 -0.12 32.00 自行車 1517 利 奇 1.03 13.75 1526 日 馳 0.76 9.01 9914 美利達 5.10 92.50 9921 巨 大 6.18 130.50 註：(*)貨幣單位：美分 (**)全年獲利數字

資金鏈斷裂壓力明顯 部分房企加快海外融資步伐

http://www.21cbh.com/HTML/2012-5-25/1NMzA5XzQ0MDY1NQ.html

在樓市資金回流速度降低、銀行房地產信貸收緊、二級市場再融資閥門緊閉等因素影響下，今年開發商資金鏈所面臨的壓力異常明顯。業內人士認為，今年以來一些房企海外融資動作頻頻，部分上市房企正在多渠道獲取資金，相對於當前國內融資環境而言，海外融資更有獨特優勢。

房企加快海外融資

今年以來，由於國內融資閥門仍然緊閉，部分房企的海外融資進程已然加快。

今年以來，上市公司取道海外融資的情況並不少見。僅4月份，中海、華潤兩家房企就分別獲得62億元和8億元的海外銀團貸款。據統計，今年前四月，這兩家房企在海外市場上分別融資約127億元和54億元，主要採用銀團貸款以及發行債券的形式。

搭 建海外融資平台也是意味深長的舉措。近日萬科公告稱，全資子公司萬科置業(香港)有限公司與永泰地產有限公司達成協議，在南聯地產控股有限公司進行重組 後，萬科置業將通過其全資子公司Wkland Investments Company Limited以約10.79億港幣向永泰地產收購重組後的南聯地產1.92億股股份，佔重組後的南聯地產已發行股份總數的約73.91%。

不久前，招商地產控股子公司瑞嘉投資實業有限公司所屬的全資子公司成惠投資有限公司分別與華能有限公司以及Greatest Mark Limited達成買賣協議，購買其分別持有的東力實業控股有限公司66.18%以及4%的股份。

業內人士指出，通過控股南聯地產和東力實業，萬科和招商地產將獲得海外上市公司融資平台，有助於拓寬融資渠道，並吸取海外地產開發經驗。

北京中原地產研究總監張大偉指出，房企的資金缺口較大，且國內融資成本較高，房企開拓海外融資渠道有利於緩解資金壓力。

股權融資閥門緊閉

持續的地產調控政策加大了房企在二級市場上股權融資的難度。不過隨著存款準備金率下調、剛需入市，樓市資金緊張的狀況似乎有所緩解。

Wind 數據顯示，2011年至今，滬深兩市僅有5家房地產行業上市公司成功獲得股權融資。其中金科股份通過增發融資47.06億元，銀億股份、鐵嶺新城分別融得 33.16億元和25.78億元。業內人士表示，目前監管層並未重開房企二級市場股權融資大門，這些公司大多因其增發、重組方案之前已經獲批等特殊原因而 成行。

保利地產的再融資之路可謂坎坷。早在2010年4月，公司便拋出非公開發行A股的方案，但直到2011年4月，再融資仍未成行。此後，公司又將方案有效期延長12個月。2011年11月，公司結合資本市場融資環境及募投項目進展情況，決定撤回非公開發行A股股票的申請。

從上市房企的現金流情況來看，儘管一季度現金流較去年同期有所好轉，但仍然處於「淨流出」的局面。數據顯示，今年一季度146家上市房企經營活動現金流量淨值共計-171.99億元，而去年同期為-444.91億元。

值 得注意的是，近期樓市成交量有所回升，一定程度上緩解了開發商的資金壓力。北京中原地產市場研究部數據顯示，全國54個城市5月中上旬商品住宅總成交量達 到14.14萬套，較4月同期上漲22.8%。張大偉指出，一些符合購房資格的購房者入市，在一定程度上緩解了開發商的資金壓力。

虧損百億燒到本業 面板夢一場空 八十四歲不拚了 許文龍放手奇美電 僵持兩年多的奇美電兩大股東爭執大戲，終於在許文龍家族全面退出奇美電董事會後，畫下句點。宣布退出後的第三天，許文龍在自家宅邸拉琴、宴客，透露出他的好心情。他很清楚，無法再為奇美電打拚，只能選擇放手。 撰文‧賴筱凡 五月十八日，就在奇美集團創辦人許文龍捐贈博物館的那個下午，一場小型演奏會緊接著在許文龍家上演。琴聲如訴，緩緩自小提琴弦上滑出，就好像許文龍這天的好心情一般，在他心裡，企業是一時的，唯有博物館與醫院之於社會的貢獻，才能長存。 這是奇美實業宣布全面退出奇美電董事會後的第三天，許文龍表現平靜，「最困難的時候，已經過了。」貼近許文龍身邊的人士透露，奇美電與群創合併走一遭，經歷整合問題、美國反壟斷訴訟案，乃至於龐大的債務問題，五月十五日奇美實業全面退出奇美電董事會後，許文龍心中的大石終於放下。 據了解，許家不得不壯士斷腕，從去年奇美實業年報可窺一二。過去石化業有「北台塑、南奇美」兩強，奇美實業更是公認的幸福企業，但去年在龐大轉投資的業外損失拖累下，竟繳出五十年來最大虧損成績單，在本業獲利僅七十一．九七億元，不若前三年的逾百億元水準，認列投資損失達一一九億元，最後每股稅後虧損達二．二一元，原來奇美電大虧六四七億元的那把火，已經燒到奇美實業。 幸福企業五十年首見虧損 二○一一年，面板業的景氣蕭條，等不到面板報價回穩，奇美電大虧六四七億元，時任奇美電董事長的廖錦祥，為了奇美電銀行聯貸，擔心到耳中風，「他們都很清楚，聯貸案這關不過，奇美實業也會被拖下水，光看他們手上奇美電股票幾乎都質押，就曉得壓力有多大。」知情人士透露，即使奇美電與群創合併，但給許文龍家族的壓力未減。 眼看奇美電虧損累累，奇美實業只好進行內部大瘦身，「只要資源重疊的部分就整合，cost down再cost down。」奇美實業的員工私下抱怨，「虧錢的明明是（奇美）電子，卻連（奇美）實業也要一起苦。」對於奇美實業五十餘年的幸福企業員工來說，「打從○八年金融海嘯，奇美電大虧開始，奇美實業就不再幸福。」確實，過去一年來，奇美實業的營運費用大幅削減，以前一年營業費用得支出一四八億元，去年縮減到八十六億元。「（奇美實業總經理）趙令瑜上台後，整頓得很厲害，但一切還在常軌。」貼近許家身邊的人士不諱言，趙令瑜節省支出不遺餘力。 一頭灰白頭髮，面對記者追問，趙令瑜總是秉持著低調原則，一貫的笑容、快步離開，但奇美實業上下都知道，這位從基層做起的總經理，採購人員在他眼皮底下，很難搞鬼。 如果年輕三十歲 就跟它拚不過，奇美電的虧損壓力越來越大，即使奇美實業的塑化本業撐住，卻挺不住轉投資的虧損一再擴大。 甚至，奇美電兩大股東之間的矛盾，還倒打奇美實業一巴掌。 奇美電內部人士透露，在群創班底進入奇美電之後，奇美電董事長段行建把採購、財務等大權一手攬，過去奇美實業提供奇美電需要的塑化原料，可是，去年奇美實業送去的報價，居然被打回票。 這看在老奇美人眼裡，幾乎是大忌，「或許兩家公司的關係不若以往，但面對奇美電這種態度，奇美實業能忍嗎？」對此，奇美電發言人陳彥松回應，任何採購案都有其程序，奇美電不會因供應商不同而有差異，實在無需擴大解釋。 隨著外界不斷用放大鏡檢視奇美電兩大股東的關係，許文龍家族與鴻海之間的裂痕更大。就在奇美電董事會召開前兩周，許文龍家族的代表直接向段行建開口，決定全面退出奇美電董事會。段行建馬上表達挽留之意，卻已留不住許家要退出奇美電的決心。 「我很清楚，如果今天年輕個三十歲，還可能跟它（面板）拚，但我已經八十四歲，能做的有限。」許文龍曾私下和身邊的人如此透露。 最終，奇美實業不得不放手，「或許（許文龍家族）退出，對奇美電好、對奇美實業也好，許董、廖董都比以往寬心得多，所以還能釣魚、拉琴，心情也不像去年跟著銀行聯貸起伏。」知情人士說。 面對外界猜測是否要將股權轉手中資，或讓奇美電引入其他策略聯盟對象，許家人揮了揮手，「許董的立場很清楚，他是重然諾的人，答應銀行團的（對奇美電）增資都會繼續做，其他的就留給段總安排。」許文龍八十四歲的人生，從石化業起家，拓展到電子產業，要投入面板業時，他曾問當時奇美實業總經理何昭陽一句：「賠了，會不會影響到奇美實業？」何昭陽很明確地回答，「不會。」然而，時光移轉，面板景氣不再如他們當年所想，奇美電的百億虧損終究還是燒到奇美實業門口，為奇美電、也為了奇美實業好，許文龍的面板大業最終還是一場夢。

2012-5-28 TWM

僵持兩年多的奇美電兩大股東爭執大戲，終於在許文龍家族全面退出奇美電董事會後，畫下句點。宣布退出後的第三天，許文龍在自家宅邸拉琴、宴客，透露出他的好心情。他很清楚，無法再為奇美電打拚，只能選擇放手。 撰文‧賴筱凡 五月十八日，就在奇美集團創辦人許文龍捐贈博物館的那個下午，一場小型演奏會緊接著在許文龍家上演。琴聲如訴，緩緩自小提琴弦上滑出，就好像許文龍這天的好心情一般，在他心裡，企業是一時的，唯有博物館與醫院之於社會的貢獻，才能長存。 這是奇美實業宣布全面退出奇美電董事會後的第三天，許文龍表現平靜，「最困難的時候，已經過了。」貼近許文龍身邊的人士透露，奇美電與群創合併走一遭，經 歷整合問題、美國反壟斷訴訟案，乃至於龐大的債務問題，五月十五日奇美實業全面退出奇美電董事會後，許文龍心中的大石終於放下。 據了解，許家不得不壯士斷腕，從去年奇美實業年報可窺一二。過去石化業有「北台塑、南奇美」兩強，奇美實業更是公認的幸福企業，但去年在龐大轉投資的業外 損失拖累下，竟繳出五十年來最大虧損成績單，在本業獲利僅七十一．九七億元，不若前三年的逾百億元水準，認列投資損失達一一九億元，最後每股稅後虧損達 二．二一元，原來奇美電大虧六四七億元的那把火，已經燒到奇美實業。 幸福企業五十年首見虧損 二○一一年，面板業的景氣蕭條，等不到面板報價回穩，奇美電大虧六四七億元，時任奇美電董事長的廖錦祥，為了奇美電銀行聯貸，擔心到耳中風，「他們都很清 楚，聯貸案這關不過，奇美實業也會被拖下水，光看他們手上奇美電股票幾乎都質押，就曉得壓力有多大。」知情人士透露，即使奇美電與群創合併，但給許文龍家 族的壓力未減。 眼看奇美電虧損累累，奇美實業只好進行內部大瘦身，「只要資源重疊的部分就整合，cost down再cost down。」奇美實業的員工私下抱怨，「虧錢的明明是（奇美）電子，卻連（奇美）實業也要一起苦。」對於奇美實業五十餘年的幸福企業員工來說，「打從○八 年金融海嘯，奇美電大虧開始，奇美實業就不再幸福。」確實，過去一年來，奇美實業的營運費用大幅削減，以前一年營業費用得支出一四八億元，去年縮減到八十 六億元。「（奇美實業總經理）趙令瑜上台後，整頓得很厲害，但一切還在常軌。」貼近許家身邊的人士不諱言，趙令瑜節省支出不遺餘力。 一頭灰白頭髮，面對記者追問，趙令瑜總是秉持著低調原則，一貫的笑容、快步離開，但奇美實業上下都知道，這位從基層做起的總經理，採購人員在他眼皮底下，很難搞鬼。 如果年輕三十歲 就跟它拚不過，奇美電的虧損壓力越來越大，即使奇美實業的塑化本業撐住，卻挺不住轉投資的虧損一再擴大。 甚至，奇美電兩大股東之間的矛盾，還倒打奇美實業一巴掌。 奇美電內部人士透露，在群創班底進入奇美電之後，奇美電董事長段行建把採購、財務等大權一手攬，過去奇美實業提供奇美電需要的塑化原料，可是，去年奇美實業送去的報價，居然被打回票。 這看在老奇美人眼裡，幾乎是大忌，「或許兩家公司的關係不若以往，但面對奇美電這種態度，奇美實業能忍嗎？」對此，奇美電發言人陳彥松回應，任何採購案都有其程序，奇美電不會因供應商不同而有差異，實在無需擴大解釋。 隨著外界不斷用放大鏡檢視奇美電兩大股東的關係，許文龍家族與鴻海之間的裂痕更大。就在奇美電董事會召開前兩周，許文龍家族的代表直接向段行建開口，決定全面退出奇美電董事會。段行建馬上表達挽留之意，卻已留不住許家要退出奇美電的決心。 「我很清楚，如果今天年輕個三十歲，還可能跟它（面板）拚，但我已經八十四歲，能做的有限。」許文龍曾私下和身邊的人如此透露。 最終，奇美實業不得不放手，「或許（許文龍家族）退出，對奇美電好、對奇美實業也好，許董、廖董都比以往寬心得多，所以還能釣魚、拉琴，心情也不像去年跟著銀行聯貸起伏。」知情人士說。 面對外界猜測是否要將股權轉手中資，或讓奇美電引入其他策略聯盟對象，許家人揮了揮手，「許董的立場很清楚，他是重然諾的人，答應銀行團的（對奇美電）增 資都會繼續做，其他的就留給段總安排。」許文龍八十四歲的人生，從石化業起家，拓展到電子產業，要投入面板業時，他曾問當時奇美實業總經理何昭陽一句： 「賠了，會不會影響到奇美實業？」何昭陽很明確地回答，「不會。」然而，時光移轉，面板景氣不再如他們當年所想，奇美電的百億虧損終究還是燒到奇美實業門 口，為奇美電、也為了奇美實業好，許文龍的面板大業最終還是一場夢。

報告稱未來兩年全國商品房供應趨緊 抑制房價壓力增大

http://estate.caijing.com.cn/2012-07-31/111983725.html
　（來源：上海易居房地產研究院）

　　——全國土地供應與商品房銷售關係研究

　　7月31日，上海易居房地產研究院出爐了最新的專題報告《我國房地產市場供求關係研究》，報告指出：2012年上半年商品房潛在存銷比為低於 2011年，從對2012年全年土地購置與商品房銷售的預測值來看，易居方面預計2012年末的潛在存銷比將持續下行，這就意味著2013-2014年商 品房供應偏緊，如果需求持續釋放，則房價上漲壓力較大。

　　一、2012年下半年全國房地產開發企業土地購置面積跌幅將持續收窄

　　2012年上半年，房地產開發企業土地購置面積17543萬平方米，同比下降19.9%。隨著上半年一二線城市房屋成交量的反彈，近期土地市場 有所復甦，預計下半年土地市場有所升溫，成交跌幅將持續收窄。根據上半年的土地購置情況，易居預測2012年去年全國土地購置面積為36000萬平方米左 右，同比降幅會收窄至10%左右。2011年，全國房地產開發企業土地購置面積4.10億平方米，創下歷史新高，比2010年增長2.6%，增速比 2010年回落22.6個百分點。

　　圖 全國房地產開發企業土地購置面積走勢（數據來源：國家統計局）

　　二、2012年全國商品房銷售面積預計與2011年持平

　　2012上半年，商品房銷售面積39964萬平方米，同比下降10.0%，全國商品房成交量正在築底，下半年跌幅還將繼續收窄。如圖所示，商品 房銷售面積從2000年至2007年均保持穩步上升的態勢，2008年出現十年來首次負增長，隨後連續3年緩慢回升，但增幅持續收窄，預計2012年將會 與2011年基本保持持平。

　　圖 全國商品房銷售面積走勢（數據來源：國家統計局）

　　三、全國商品房累計潛在存量逐年縮小

　　商品房的潛在存量，指的是截止到當年房地產開發企業待開發的商品房與已建好尚未售出的商品房之和，由於從購置土地至商品房售出至少需要1-2年 的時間，因此這一指標主要反映出未來1-2年商品房庫存情況。根據測算2000年至2012年6月，增加了約18.19億平方米的待開發或待售的商品房。 如下圖所示，2008年之前，每年商品房可供應面積遠超過當年銷售面積；而2008年至今，商品房銷售面積已經持續三年反超可供應面積，累積潛在的存量逐 年縮小，存量潛在壓力也同步減輕。

　　圖 潛在商品房增量與商品房售量年度走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：根據國家統計局的數據，2012年上半年，全國商品房待售面積3.14億平方米，兩個數據相差15億。這是由於商品房的潛在存量除了包含商 品房待售面積外還包括其他三個方面：一、2011年至今，相當部分已購土地尚未達到預售標準；二、少量房地產開發企業出租或自用的商品房；三、部分已購置 但長期閒置的土地，尚未形成商品房供應。

　　四、2012年全國商品房潛在存量壓力小於2011年

　　商品房潛在存銷比與商品房的潛在存量一樣，反映的是未來1-2年商品房市場的供求情況。2012年上半年商品房潛在存銷比為1.7，低於 2011年，從對2012年全年土地購置與商品房銷售的預測值來看，我們預計2012年末的潛在存銷比將持續下行，約為1.6，上海易居房地產研究院研究 員吳曉君表示，這意味著2013-2014年商品房供應偏緊，如果需求持續釋放，則房價上漲壓力較大。

　　圖 全國商品房潛在存銷比走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：2012年上半年商品房潛在存銷比=截止到2012年6月商品房潛在存量/2011年7月至2012年6月商品房銷量

　　據國土資源部監測，2012年上半年全國城市地價總體平穩，同比增速持續放緩，重點區域住宅地價環比仍為負增長。上半年，主要監測城市商服和住 宅地價變化延續2011年下半年以來走勢，增幅逐季收窄。2012年第二季度，商服、住宅地價同比增速連續四個季度回調；長江三角洲、珠江三角洲、環渤海 地區住宅地價環比延續一季度下降趨勢。可見近年土地市場出現盤整，而商品房市場的活躍程度則遠高於土地市場。上海易居房地產研究院研究員吳曉君認為，雖然 短期來看商品房庫存量較大，但中期來看壓力並不算大，需要更加關注和警惕未來幾年商品房供應偏緊，所帶來的房價上漲的壓力。

　　五、東部地區潛在存量壓力大於東、西部地區

　　2012年上半年，東、中、西部地區潛在存銷比分別為1.9、2.4、1.3。降到了2002年以來的偏低水平。相較而言，西部地區潛在存量壓力最小；東部地區潛在存量壓力一般；中部地區潛在存量壓力較大，形勢較為嚴峻。

　　圖 東、中、西部地區商品房潛在存銷比走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：計算公式與全國商品房潛在存銷比相同。

　　六、30個省市潛在存銷比排名

　　考慮數據的可得性，選取2000-2011年30個省市的土地購置面積和商品房銷售面積，根據公式：各省市存銷比=（各省市2000-2011 年累計房地產開發企業土地購置面積×容積率（2.2）-各省市2000-2011年累計商品房銷售面積）/2011年商品房銷售面積，將30個省市存銷比 進行比較，排名如下：

　　圖 30個省市2011年潛在存銷比排名（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　截止2011年底，潛在商品房存量壓力較大的省市為福建、浙江、安徽、海南，潛在存量消化週期超過4年，過大的庫存壓力，意味著未來二三年這些 地區的樓市形態不健康。與之相反，排名靠後的四川、陝西、黑龍江、江蘇，潛在存量消化週期不足1年，尤其是四川和陝西，潛在存貨量非常有限，未來二三年商 品房供應比較緊張，房價上漲壓力較大。

　　七、34個大中城市潛在存銷比排名

　　考慮數據的可得性，選取2003-2012年上半年34個大中城市的土地購置面積和商品房銷售面積，根據公式：各城市存銷比=（各城市 2003-2012年上半年累計房地產開發企業土地購置面積×容積率（2.2）-各城市2003-2012年上半年累計商品房銷售面積）/2011年7月 -2012年6月商品房銷售面積，將34個大中城市存銷比進行比較，排名如下：

　　圖 34個大中城市2012年上半年潛在存銷比排名（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　潛在存銷比最高的是瀋陽，需要7年多才能去化掉潛在存貨，其次是長春、呼和浩特、蘭州和太原，去庫存時間接近5年。未來二三年，這5個城市商品 房供應量偏大，值得警惕。與之相反，潛在存銷比值最低的是深圳，存銷比值在-6至-7之間，未來二三年房價反彈壓力最大。另外，廣州、烏魯木齊、北京、成 都、廈門、西安、南京、寧波等，潛在存貨壓力也偏小，房價反彈壓力較大。

網店賣家過勞死頻發 創業者表示「壓力山大」

http://news.cyzone.cn/news/2012/08/06/230748.html

7月，年僅24歲的杭州網店女店主「艾珺aj」因為過度勞累在睡夢中猝死。這又一次引起了公眾對網店創業者健康狀況的關注。

每天要跟幾十上百個人說話，顧不上喝水上廁所，不是晝夜不分就是黑白顛倒，到達的最遠距離是離家200米的超市……這是近日發佈的網購從業者報告中描述的網店客服的生存狀況。報告顯示，半數人每天工作時長超過12小時，幾乎都有被客戶罵過的經歷。

由於開網店的成本低，很多年輕人選擇了這種創業方式。採訪中，中國青年報記者發現，一些網店創業者紛紛表示自己「壓力山大」。

不辛苦就只能被淘汰

楊洋是一家網上寵物用品店的店主，他的網店已經達到讓人羨慕的級別，但是他告訴記者，這個行業壓力太大，睡眠質量差，工作強度大，每天工作8小時遠 遠不夠。「在我媽看來，我們這行人不是會猝死就是早死。」他坦言，網店店主過勞死的情況肯定還會繼續，「絕不是極個別的事情」。

2011年6月，25歲的淘寶賣家敏敏因疲勞過度而死。去世的那天下午快遞來敲門，沒人開門，就走了。第二天敏敏家裡人打電話，也沒人接，父母有點奇怪，就打電話給房東，房東開門發現敏敏死在電腦前面，姿勢是趴著的，身體已經開始腐爛。

面對這些新聞，28歲的精品女包店店主阿木顯得超脫淡然許多。他說：「其實過勞死在各行各業都有發生，只不過開網店的人在許多人眼裡一直是很順、很潮的樣子，一旦出事才讓人意識到，原來做網店是非常艱辛的。」

在自稱「宅男」的阿木眼中，開網店需要懂得如何去管理自己的生活，保持一顆平常心。「生命可貴，不要把所有的事情都扛在自己身上，工作不是這樣去拚命。」

王恬是上海交通大學的一名畢業生，在等待美國一所高校研究生錄取通知書的同時，她和男友一起經營著一家美國品牌代購店。在王恬看來，開網店雖然進入 的門檻很低，但要處理很多關係，比如要平衡與網站平台、買家等多方的利益關係。「開網店有很多隱形的東西，不論是進入網站推薦榜前列還是發佈活動，想把網 店做大，每一步都需要花錢。」王恬認為，這個行業的競爭也非常殘酷，「你不辛苦，就只能被淘汰」。

每個店主都是一個全能型選手

楊洋原來開過實體店，但是從2008年開始專心經營網店。回想起最初的狀態，他甚至形容為「不是人過的日子」。

網店剛起步的時候，處理訂單、考核銷量、退換貨、退款、打點財務等，都需要楊洋一個人來做。「那時我一個人住，家裡面堆得亂七八糟全是貨，腳都插不 進來。電腦放在前面，人睡在桌子邊上，有時候聊天軟件一響，人就會條件反射地彈起來。」楊洋說這樣做是怕錯過生意，但也會被經常彈出的廣告窗口所打擾。

目前，楊洋的網店已經有12名員工，他把員工分為3組，4人在包裝組打包，4人負責倉儲配貨出貨，4個女員工負責網上銷售諮詢，工作時間是每天早上 9點到下午5點。作為老闆，楊洋有很多事情還要親力親為。為新貨拍照、用電腦軟件修圖、上傳到網店頁面、寫產品說明，這些事情會佔用他一下午的時間。下午 5點，員工下班，他會安排一兩個客服值晚班，客服夜裡11點鐘下班的時候，楊洋會在家裡上線，值班到凌晨3點。

楊洋告訴記者，他覺得開網店在上升期最辛苦，「比如在淘寶網開店，像我開的這種寵物用品店，級別在1~3個皇冠的時候最艱苦。那時錢不足以養活太多 人，訂單量忽多忽少不穩定，店主幾乎包攬全部的工作。」他認為這些店主都很在乎信譽，會緊張顧客的每一個差評，這個時期的店主最容易發生過度疲勞的問題。

阿木經營的三皇冠淘寶店正處於楊洋所說的「最艱苦」時期。阿木的團隊有15個人，大部分都是一起走過來的創業夥伴，「我們沒有很具體、很正規的作息 時間，大家都是努力把自己該做的事做好才休息，所以大部分都是早上9點多到位，晚上12點休息」。阿木就住在公司隔壁的宿舍，雖然作息還算規律，但對於沒 有休息日的阿木來說，他最大的娛樂也就是在辦公室裡看看電影。

很多網店店主是有其他工作的，他們利用業餘時間開店，王恬和男友開的代購店就是如此。王恬的男友在IT行業工作，他會在每晚下班後開始打理網店，對 客戶的諮詢進行解答。「每個月能夠賣出40~50件衣服，能賺2000~3000元，有盈利就好。」王恬表示，她和男友對經營網店有著明確的營業目標，但 是不會犧牲自己的健康去賺錢。

選擇挺住還是離開

據中國電子商務研究中心近日發佈的報告，淘寶網現有職業賣家600多萬，每天新增註冊近萬家，停運或倒閉賣家每日數量近萬。

對於這一數據，淘寶網公關部負責人胡冠中向媒體表示，淘寶不僅是一種購物形態，也是一種生活，並不是每個開淘寶店的人都是職業賣家，也有很多賣家本 身有自己的工作和事業，上淘寶網開店更多是為了興趣。對於年輕淘寶賣家「過勞死」的新聞，胡冠中也提醒廣大賣家，事業再重要，也不要透支生命，要注意身體 情況。

「我經常對其他賣家說：珍愛生命，遠離網店。」在阿木眼中，最好的工作方式是把開網店作為一種調節生活的方式，不盲目追求銷量、利潤，但大多數賣家還是通過開網店創業、作為事業的起點，付出艱辛在所難免。

阿木坦言，開網店的壓力曾經讓自己動搖，他不知道是不是值得繼續堅持，「庫存積壓過多得清倉，團隊擴充過快得裁員，前景想得太美好需要調整，這些壓力讓人睡不著、吃不下。」

過勞死的話題也引起了網店賣家對自身健康的關注。活躍在購物網站上的店舖經營者，大都是20~40歲的青年，淘寶網今年發佈的一項調查也顯示，以淘寶開店為謀生手段的店主，其日均工作時間都達到10~12小時，有的甚至達到14~15小時。

作為復旦大學電子商務專業的畢業生，楊洋是最早一批關注電子商務的人。「你要是在乎身體的話，就不要開網店。40歲以前拿命換錢，40歲以後拿錢換命。」他認為，開網店創業想不累是不可能的，想要合理安排工作和生活更不可能。

「通過開網店創業有兩種解脫方式，一是做大了跳出去，挖到第一桶金後去投資實體店或進軍其他行業；二是直接把店賣掉不做。」楊洋說，有很多做了多年的網店店主忍痛割愛，幾千塊錢就把店舖賣掉了。

耐克不堪成本壓力將提價 新款運動鞋售價超2千

http://www.21cbh.com/HTML/2012-8-23/yMNDIwXzUwNDMyMg.html

在受庫存過高影響，內地體育用品品牌紛紛以打折方式清理庫存的時候，耐克耐不住成本增加的壓力，計劃將部分鞋子和衣服的價格上調5%~10%，甚至一款將推出的新款運動鞋預計售價更達約合人民幣2003元，令消費者直呼「太貴」。

運動品牌高庫存，成本壓力增加，終於讓一線品牌也頂不住了。媒體報導，耐克將把其鞋子和衣服的價格上調5%~10%。據悉，今年秋季耐克將推出迄今最昂貴 的運動鞋款第10代LeBron籃球鞋，預計售價315美元（約合人民幣2003元），而其第九代鞋款的零售價為250美元左右（約合人民幣1590 元）。

耐克毛利率連跌6季

不過，敢直接宣稱漲價的或許只有耐克一家。受庫存過高影響，內地體育用品品牌紛紛以打折方式清理庫存。記者在部分商圈走訪時發現，李寧、安踏、特步等體育 用品折扣基本都超過5折，而耐克、阿迪達斯只有部分換季貨品才有8折，或者新品兩件有8折。廣州友誼商店的相關負責人向記者表示，目前暫時未收到任何關於 耐克提價的通知。

有行業分析員表示，隨著耐克近兩年原材料和運輸成本不斷上升，為其利潤增長帶來壓力。最新財報顯示，耐克在截至5月31日的毛利潤率從44.3%降至 42.8%，這已經是連續第六個季度呈同比下降。而作為耐克第二大市場的大中國市場，銷售在該財季收入也出現下跌，包括鞋類、衣服、配件在內的產品銷售總 收入為6.67億美元，相比第三財季下降了3.89％。

摩根斯坦利的研究報告顯示，2012年第四財季，耐克的全球未來訂單增長情況從18％減速至12％，尤其在中國的訂單增長從20％大幅減至2％。但是作為 耐克直接對手的阿迪達斯，其2012年第二季度業績則非常喜人。阿迪達斯的公開數據顯示，阿迪達斯在大中華區銷售額為7.32億歐元，同比增長19％。阿 迪達斯預測全年淨利增長由此前的12％~17％調整至15％~17％。

消費者：2000元的球鞋太貴

儘管耐克發言人Mary Remuzzi對媒體強調，耐克不是在盲目地漲價；「我們總是在想方設法地利用新的創新和產品性能實現產品系列的提升。」不過此番價格上漲，消費者最終買 不買賬則值得商榷。三十出頭的程先生是一名專業的體育版編輯，但當他聽到一雙籃球鞋價格為2000元時，還是直呼「太貴」。「一般入門版的籃球鞋價格約為 700~800元左右，我瞭解到的巨星級別版本籃球鞋的發布價格最貴約為1700~1800元。」

行業：

近期市道未見好轉

今年零售市場的增速放緩，影響了體育用品行業清除庫存的速度。匹克、361度、安踏今年上半年淨利潤分別下滑43.3%、23%及17%，只有特步微微上漲0.3%。記者從其半年報中發現，其紛紛預計體育用品行業於本年內可能受挫，最快將於下半年才有轉機。

不僅利潤承壓，企業紛紛向分銷渠道給予更多的優惠。特步近日在港交所發佈公告稱，集團考慮到現時劇烈的競爭環境，須要有更靈活及吸引的定價策略，以將提供 予分銷商的批發折扣，從2012年建議零售價的60%，調整為62%。匹克首席執行官許志華表示，近期市道未見好轉，不過對行業的長遠發展仍抱樂觀態度， 這是由於中國農村地區的城市化、中國人民生活方式改變導致更多群眾參與體育活動等基本因素並無改變。大部分體育用品品牌均積極地清理過多的庫存，預計整個 行業的庫存調整仍需要一段時間才能完成。

壓力人 蔡東豪

2012-9-6  NM

我看過一個學術研究，戰爭中軍人臨死一刻，會做一件事，不分年代、國籍、男女老幼，就是嗌同一個字：「媽。」這個動作肯定是自然反應，人到死亡一刻，最想回到媽媽的懷抱。 奧 運會四年一度，全球高手雲集，蓄勢奪標，運動員沒有半點犯錯空間，一生人訓練就在這一跳、這一槍、這一個欄，壓力大得嚇人，達標代表人生高峰。奧運選手勝 出一刻，同樣有一個世界大同版本的真情反應：「It's over。」完了，不再需要日日五點起身，可以過正常人生活，最重要是不用分分秒秒活在壓力中。有些運動員永不回頭，開展生命新一頁，有些運動員不能融入 以前嚮往的所謂正常生活，做回運動員。美國菲比斯被譽為史上最偉大奧運運動員，共奪得十八面金牌，多過任何人。菲比斯七歲游水，四年前京奧奪八金後宣布退 役，後來改變初衷重投訓練，再度揚威倫奧。他的奧運成績前無古人，沒有什麼可再證明，他屬游泳運動員中年的二十七歲，不過已經有人開盤口，四年後巴西奧運 將會見到他。壓力是雙刃劍，有人離遠聽到已怕怕，有人上了壓力癮。運動員長時間活在強烈度中，這種強烈度其他人不容易理解，強烈度分為三方面：第一、虛榮 心。批評運動員是活在虛榮中的人，那先要自問，閣下試過八萬觀眾一齊拍掌叫喊閣下名字嗎？未試過的話，先要了解運動員的心理狀態。運動員知道運動生涯是一 宗交易，運動員付出努力和做出成績，觀眾欣賞，不過這關係並不持久，是單單清的交易，視乎運動員最近表現。 這宗交易是否公 平，並不重要，因為運動員決定參與這宗交易，他們取得成績，獲取榮耀，是交易一部分，是他們應得的。平常人也經常參與這種交易，分別是我們的觀眾可能是八 個人，不是八萬人，這就是我說的強烈度。第二、成就感。所有人都知道什麼是成就感，我們俾心機去做一件事，做出成就，自己感覺自豪，例如白領假日到郊外耕 田，種出可吃的蔬菜，這是一種成就。運動員做出的成就，可能是創世界紀錄，做得好過史上任何人。在做出成就前，所有人不看好，認為目標太高，運動員不能超 越，所有人冷言冷語。運動員不聽外間噪音，埋頭苦練，不理風吹雨打，跌倒再起身，如是者做一千次一萬次，終於揚名天下，這也是成就，跟種出可吃的蔬菜是有 分別的。第三、共同感受。你我Teamwork不離口，其實所謂Teamwork是把電郵cc給其他人，因此成了Teamwork。一個運動員說過，他感 受到Teamwork的時候，是球隊奮勇作戰敗下陣來，一隊人在更衣室坐着躺着，沒有人再有力氣去提起水樽飲水，遑論說話，更衣室裡只有目光，是告訴大 家，我們下次一定要贏番的目光，這是此刻這隊人經歷的共同感受。這位運動員回憶：這是美麗的一刻，一生也不會忘記。運動員在強烈度中過活，一舉一動受萬人 注視，做得好或不好，有公平判決，回到正常生活很可能難以適應。強烈度消失後，運動員第一個感覺是悶，再沒有八萬人注視自己的表現，不禁質疑自己，究竟自 己做得是好或不好？沒有壓力的生活變得規律，大部分事情可預測。運動員融入平淡生活的過程可能很困難，有些根本融入不到。你我身邊可能都有長期活在運動員 般處境的人，這些人因工作性質關係，活在強烈度中。這些人工作上有明確虛榮感、成就感和共同感受，在他們眼中，外間人不可能了解他們的感受。當中少數人有 能力融入平淡生活，甚至出入自如，但大多數不能或不願離開，選擇活在強烈度中。壓力人例子佔少數，大部分人在平凡中生活，偶爾遇到壓力時刻，過去後重回平 淡生活。因此，我們怎樣在平淡中自處，決定了我們的成就。遇到大是大非事情，我們當然要提起精神作戰，但更多時候，是沒有大是大非事情的，而我們也要全力 以赴，這才最考功夫。留意一個人的成就，是看這個人怎捱悶，比看他怎打大仗更重要。 蔡東豪Tony Tsoi

社長有壓力！

2012-11-26  NM

上週四，編輯和社長傾談有關本週三檢討大會的安排，社長突然有感而發︰「唉，我都好大壓力o架！」編輯心中一凜，暗想︰「莫非老細向社長施壓？係佢先俾到壓力社長啫。」未及反應，已見社長從櫃桶內拿出一封信，略帶尷尬地笑道：「有個讀者，期期睇住我寫嘅嘢，一捉到錯處，就整封信來，嗱，呢封係幾日前收到嘅。」兩人素未謀面，但書信往來已不下十次。編輯好奇起來，接過一看，寄信人名叫蔡崇保，回郵地址是大圍富嘉花園。究竟何方人士能令社長如此着緊？編輯即時「借」走該信，再委派記者，去會一會這位「高人」。 上週五，小記一早帶着果籃去拍門。眼前的蔡崇保身穿睡衣，是一位滿頭銀髮的老伯。八十歲的蔡老伯，並非學富五車的專業人士。一口鄉音的蔡老伯祖籍福建泉州，年少時曾在鹽場做出納，七十年代來港搵食，曾在鞋廠、製衣廠打工，他笑說：「我只係中學畢業，但平時收工就不停睇報紙，對數字特別有興趣。」退休後，蔡老伯成為「全職閱報員」，每日閱讀八小時，他形容：「好像返工咁。」週一至五早上六點多落街拿《爽報》及《晴報》，週六、週日就看兒子買回來的《壹週刊》。眼睛不大好，他便拿着放大鏡，邊看邊做筆記，「鋤」足兩日。蔡老伯拿起新一期壹仔介紹道：「我最鍾意睇前面嘅三篇評論，仲有楊懷康、陶傑、黎智英及李柱銘嘅專欄。楊社長推崇自由經濟，我都好贊同o架。」原來他亦曾去信陶傑及科大經濟學系主任雷鼎鳴，但音信全無，唯獨壹仔社長會親自回信，更寄來自撰的《經濟學勇救地球》一書。難怪蔡老伯大讚社長：「平易近人、無架子！」當然啦，全靠讀者的鞭策，壹仔才會一直進步。所以話，讀者才是壹仔的「老細」。（鄧詠筠）

地方政府資金短缺，中國鋼企面臨提前交稅壓力

http://wallstreetcn.com/node/21921

在中國，資金短缺的地方政府已提前向鋼企徵收2013甚至2014年的稅收。這一不尋常現象凸顯了部分地方政府對資金的迫切渴求。

中國的鋼企生產了世界上約一半的鋼鐵。由於它們帶來了大量稅收收入，因此地方政府通常把它們視為「搖錢樹」。但根據中鋼協統計，去年隨著中國經濟放緩，鋼企的利潤也同比大降98%。去年報告虧損的企業增加了逾七倍。

不過，這卻不能阻止華北和東北等一些行政干預能力較強的地區提前向鋼企徵稅。

在週四的中鋼協信息發佈會上，中鋼協副會長、秘書長張長富說：「就在我們向財政部稅務部門打申請報告，要求給虧損鋼企減免稅負之時，地方卻出現了超前徵稅，給企業帶來沉重負擔。」

FT說，不合作的鋼企經常會受到審計、調查和重大罰款。

中鋼協副秘書長屈秀麗稱，經濟增速放緩之下，地方政府財政收入下滑，為了保證稅收計劃完成，地方政府向企業開展提前徵稅。她說，如果鋼企2012年沒有應納稅利潤，地方政府可能會要求它們提前繳納2013年的稅收。如果地方政府依舊無法滿足財政目標，可能會繼續要求繳納2014年的稅收。

要求鋼企提前交稅只是地方政府獲得額外收入的手段之一。分析師們說，去年在一些地區，政府還違背了事先承諾的優惠稅率。

去年，中國的財政收入增長放緩至12.8%，而此前5年的平均增速為21.9%。

對於今年的鋼鐵行業，張長富描繪了一幅陰鬱畫面。他說：「2013年的需求將好於2012年，但仍不可低估挑戰。下游產業的鋼鐵需求增長將會是緩慢的。」

去年隨著中國經濟放緩，鐵礦石價格一度重挫逾40%，但此後有所反彈。根據鋼鐵指數公司，今年1月份，基準的普氏品位62%鐵礦石價格觸及每噸158.5美元的15個月高點。

也說怎樣做組合管理：1、壓力測試 熊市中那頭懵懂的牛

http://xueqiu.com/4246792644/23251045
組合管理（portfolio management）也可叫配置管理，是資產管理的基本策略或手法，與分散投資類似，目的是為了規避風險。這裡不打算探究理論，只想從實用角度出發，分享對組合管理的常識性認識，並探討如何運用組合管理方法和原則管理個人金融資產或理財（不涉及非金融資產如房產之類）。

買過基金的人大概或多或少都看過基金的季度報告，那些報告中都會披露基金的投資組合。每個基金不論是什麼類型的，都會嚴格遵循一定的策略或原則來管理持有人的資產並進行投資（至少理論上是如此）。個人的金融資產也可按照類似的方法來管理。

在說組合管理的方法和原則之前，先說一個最最基本的常識，說它是最最基本的常識，是因為它是盡人皆知的，甚至可以叫做投資公理：

如果資產的價格上漲（下跌）然後下跌（上漲）同樣的幅度，資產的價值將減少。

例如，如果你持有市值100元的股票的價格先上漲10%，然後再下跌10%，你的股票市值就少於100元了；反之亦然，即先下跌10%然後再上漲10%，股票市值也是少於100元了。

下面看一下這個用小學數學知識就可以理解的、盡人皆知的常識，在組合管理的壓力測試中顯示的威力。做組合管理一定要做壓力測試，才能制訂適當的組合管理目標和有效的組合管理策略。

假設你有100w金融資產，可能有以下三種不同的投資組合：

組合1：
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組合2：
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組合3：
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以上各類資產裡面的具體內容在這裡暫不討論，以後再分析。現在只需知道這三大類資產在流動性和風險收益特徵上有明顯差異：固定收益類流動性最低，風險較低，收益相對穩定但不高；權益類流動性次之，風險較高，收益很不穩定；現金類流動性最好，僅有相對風險，基本沒有或者不指望有收益。

這三大類資產的價格波動也有很大差異：固定收益類價格波動相對平穩，波動週期較長；權益類價格波動幅度較大，波動週期很短；現金類價格基本不波動。

雖然固收類資產也有一定甚至可觀的收益，但其實現收益的週期較長，且個人投資固定收益資產一般不大會按照公司財務方法逐期計提賬面收益，而是在投資期結束實現收益時才算總賬，所以，壓力測試主要看權益類價格波動對資產總值的影響，並且假定在權益類資產價格波動週期內，1）其他兩類資產價值的變化可以忽略不計；2）沒有現金流入流出，這個假定並不現實，只是為了簡化分析而已，以後再看有現金流動的情況。

現在假設權益類資產的價格先下跌50%，然後再上漲50%，來看看上述三個組合的資產總值如何變化：

組合1：
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可以看到，權益類資產價格下跌50%的時候，資產總值僅剩70w，即縮水30%。然後，權益類資產價格在上漲50%，資產總值僅僅恢復到85w，而不是原來的100w。經歷這麼（幅度相等的）一跌一漲，你的總資產竟然貶值15%。

這還不是最慘的。來看一下組合2的表現：

組合2：
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組合2經歷這麼一折騰，損失了20%，100w資產僅剩80w，最低的時候僅60w。

相比之下，組合3要安全得多，但資產總值仍有10%的損失：

組合3：
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壓力測試不僅要看最壞情況下會發生什麼，也要看看最好的情況下會發生什麼。假如權益類資產價格先上漲50%，然後再下跌50%，上面三個組合的表現會怎樣呢？：

組合1：
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組合2：
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組合3：
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所以，上漲的時候不要高興得太早，一旦發生同等幅度的下跌，情況照樣不妙。

綜上，無論是先跌後漲還是先漲後跌，只要漲跌的幅度相同，結果都是一樣的，即資產總值最終是減少了，而且減少的值是相同的。這就是投資公理的威力。

另一方面，從上面三個不同組合由於不同的資產配比而導致不同的結果，也可看到資產配置的效果：高波動性資產配置越少，資產總值的波動幅度越小，資產安全性也就越高；反之，資產風險就越高。

因此，我認為一個好的組合管理目標應該是諸如「在市場下跌X%的情況下，所管理的資產損失不超過Y%」之類，而不是諸如「N年M倍」之類。有了這樣一個目標，就可以通過壓力測試的方法來決定不同類型資產的配比。

證券公司、銀行、基金公司等機構對客戶做的風險偏好評估問卷中，通常會有一個問題：「你能接受的最大投資損失是多少？」，讓投資者在給出的幾個百分比中選擇。這個問題也可以看作是一個壓力測試。但如果不用上面的方法分析，這個問題其實是很難回答的；或者反過來說，那些機構在不瞭解你的投資組合的情況下，其實是無法根據你的回答（僅僅一個百分比數字）來判斷你的風險承受能力。

壓力測試只是建立組合管理的第一步。上面的壓力測試分析是在理想的靜態條件下進行的：沒有現金流動，沒有固收類價格波動，沒有改變資產配置。可以看到，壓力之下如果無所作為，資產就要貶值。現實中，面對壓力，恐怕沒有人會無動於衷，除非是不知所措或者束手無策。所以，要制定適當的組合管理策略以應對壓力。動態調整資產配置便是應對壓力的主要手段。關於如何動態調整資產配置，@sosme 有很多高論（動態再平衡策略），有興趣的人可以去拜讀一下。本文的下一篇仍將在基本常識的層面討論動態調整資產配置的策略，也是組合管理的基本策略。