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解析中國式集體管理

http://magazine.caixin.com/2012-04-13/100379443_all.html

　　中國的著作權集體管理組織，已不是第一次站在輿論的聚光燈下。

　　此前的幾次，包括音樂著作權協會（下稱音著協）向商場、酒店的背景音樂收費，中國音像著作權集體管理協會（下稱音集協）向KTV高調維權，中國電影著作權協會（下稱影著協）向播放電影的長途大巴、網吧收費等。

　　由於各類作品的傳播加速，著作權人難以親力親為一一授權他人使用。委託集體管理組織代為管理，本是國際趨勢。然而，在中國的這一系列收費事件中，以著作權維權者身份出現的集體管理組織，卻腹背受敵。

　　一方面，是使用者對各個組織收費的依據、資格的質疑；另一方面，是著作權人對自己被代表的抗議。最大的爭議是在費用收取後的分配環節，而集體管理組織的代表性不足，管理費過高以及分配過程不透明等，也屢屢受到輿論非議。

　　此種不滿之聲，正隨著《著作權法》的修改而進一步放大。2012年3月31日公佈的《著作權法》修改草案，通過兩條路徑強化集體管理組織的地 位：其一是確立延伸性集體管理制度——經過政府部門許可後，具有「廣泛代表性」的著作權集體管理組織可代表「非會員」開展業務；其二，是將「非會員」的維 權訴訟賠償標準，與集體管理付費標準掛鉤，以此倒逼權利人加入集體管理組織。

　　草案內容引起了權利人的強烈不滿。「就目前現實的案例，現在的著作權集體管理組織，無論組織的代表性、非營利性、授權性等方面均難言成熟。」廣 東省流行音樂協會在給全國音樂人的公開信中說，「著作權本質是一種財產權，如果著作權人隨意以集體的名義被代表，就是對著作權人財產的一種掠奪。」

　　事實上，著作權集體管理制度，一向被視為國際通用、較為先進的著作權管理方式，對降低市場交易成本、平衡權利人與使用人的利益、促進文化作品的 傳播有著積極意義。然而，橘生淮南為橘，生於淮北則為枳，中國的著作權集團管理組織，自出生始即帶有鮮明的中國特色烙印。打破壟斷，加強監管，擴大權利人 與使用人的博弈空間，應成為中國集體管理組織改良路徑。

集體管理由來

　　著作權集體管理制度，最早始於18世紀的法國，戲劇家博馬舍為對抗不支付演出費用的劇院，而創立了法國戲劇作者和作曲者協會。更廣為人知的案 例，是1847年作曲家比才訴音樂咖啡館支付其作品使用費。比才和朋友喝咖啡時，發現咖啡屋正在演出他們的作品，但既未獲得他們的許可，也未支付相應報 酬。比才因而拒付咖啡費用，雙方發生糾紛。此後，比才與其他音樂家一道成立了法國音樂作者作曲者出版者協會，成為世界上第一個管理音樂作品著作權的組織。

　　從理論上來說，著作權人完全可以自己行使相關的權利，比如作家與出版社簽訂出版合同，出版發行書籍。但在作品的傳播使用中，還涉及諸多瑣碎的授 權問題，如出版的書被其他文摘收錄，或被網站、論壇大規模轉載。權利人面對的，將是成千上萬的使用者，很難逐一授權、收費。而同一家網站，也會轉載大量來 自不同地區、不同作者的作品，很難逐個聯繫尋求授權。

　　此種情況下，集體管理組織可以成為權利人和使用人對接的平台，處理授權事宜，轉付稿酬、使用費，以及代理權利人維權訴訟。

　　中國在1991年的《著作權法實施條例》中首次引入著作權集體管理制度。但直至2005年，方有《著作權集體管理條例》出台。

　　相關法規將著作權集體管理組織定位為全國性的非盈利的社會組織，並明確規定各集體管理組織的業務範圍不得交叉、重合。這意味著，在每個著作權領域只能有一家集體管理組織，此為中國著作權集體組織壟斷性的法律根源。

　　截至日前，中國已有五家集體管理組織。分別為音著協、音集協、影著協、中國文字著作權協會（下稱文著協）和中國攝影著作權協會。

　　這五家組織規模不一，其管理的權利所能帶來的利益大小各異，在其行業內的地位也不盡相同。其中音集協每年收取的使用費額度最大，規模過億，各種利益糾紛、爭議也最為集中；而影著協相對較為弱勢，收費工作事實上還未實質展開。

　　與中國的社會團體登記管理體制相關，凡是正式登記成立的社會組織，必須掛靠政府部門或官辦機構。儘管根據相應法規，50名以上的權利人就可以發 起設立集體管理組織，但事實上，這五家集體管理組織均為官方或官辦社團發起。以至於中國的知識產權教科書，都將其歸為半官方的社會組織。它們與業務主管單 位國家版權局，以及行業主管單位的關係也頗為密切，如影著協的行政經費，目前還來自於國家廣電總局的撥款。

壟斷之弊

　　五家集體管理組織最核心的業務，簡單而言，便是著作權使用費的收取和分配。

　　費用的第一大來源，是法定許可。根據現行《著作權法》，編寫出版教科書、轉載摘編已出版的作品、廣播電台播放音樂等，除了權利人明確不得使用， 都可不經權利人許可而直接使用。與此同時，使用人需要自使用該作品之日起2個月內，向著作權人支付報酬。使用人無法直接向權利人支付的，則應將使用費交給 集體管理組織來分配。

　　第二塊費用，則是授權許可。集體管理組織的收費，需要建立在權利人的明確授權上。如將MTV製作成卡拉OK產品並在KTV播放，KTV便需要獲 得音像作品權利人的授權。一旦權利人明確授權集體管理組織代為管理相應權利，KTV只需和集體管理組織簽約一次，便可獲得多個作品的使用權。

　　不過，讓中國的著作權權利人首先感到不滿的，便是授權許可下，集體管理組織與使用人之間模板化的協議，剝奪了權利人的話語權。「收費的標準到底 是怎麼定的？使用的規則究竟是怎麼出來的？權利人不知道。」廣東省流行音樂協會的法律顧問陳北元認為，集體管理組織既是裁判員，又是運動員。

　　 以音集協、音著協為例，其收費定價普遍按件收費，「好歌爛歌價格一樣，而二者的市場價值是分明不同的」。陳北元強調，「權利人應該參與到對自己權利的定價中」，制度上應當給權利人留出議價的空間和渠道。

　　但此次的修訂草案並未著力解決這一問題，使用收費標準異議裁定等事宜，仍「由國務院另行規定」。

　　最讓權利人關心的是，集體管理組織收取的使用費，究竟能有多少真正為權利人所分享。目前矛盾最為突出的，是KTV著作權的使用費分配。

　　根據2010年初音集協公佈的《全國卡拉OK著作權使用費分配方案》，截至2009年底，協會所收到的1.2082億元卡拉OK版權費，扣除向 國家繳納的營業稅及附加稅後，有8%用於支付文化部「全國娛樂場所陽光工程」卡拉OK內容管理服務系統監管平台費用，音集協自身的管理運營成本佔到 21.16%；除此之外，音集協選擇與天合文化集團有限公司合作，由後者具體負責向全國各地的KTV收費、提起系列訴訟，其服務費用，佔到了 24.84%。

　　剩餘的金額，有27.6%直接分配給享有版權的唱片公司；另外的18.4%，音著協向詞曲作者分發。與此同時，音著協還要再提取20%的管理費。如此一來，著作權人真正獲得的收益，僅有42.32%。

　　除此之外，各個集體管理組織應分配給權利人的資金中，究竟有多少資金實際轉付到位，也讓諸多權利人擔憂。根據音著協的年報，2010年對2008至2009年卡拉OK使用費分配的作品配對率為90%。而文著協在2010年的稿酬平均分配率僅為64.96%。

　　文著協總幹事張洪波解釋稱，由於很多文章被多次轉載，造成署名「佚名」甚至沒有署名的情況較多。有的轉載篇名不清，以及使用人故意改編、隱匿作 者姓名等因素，總有一部分稿酬沒法分配。文著協正在更新網站查詢系統，使作者能看到更多的被轉載文章信息，以方便作者核對信息、認領稿酬。對於協會不掌握 信息的權利人，主要通過網站、微博等平台公示。

　　然而，權利人對集體管理組織的期望，並不僅僅是收取主動申請許可的少數使用人的使用費。「全國每年有幾千場演唱會，按照國家版權局的標準，每場 提取票房收入的4%給詞曲作者，收入應當非常可觀，但為什麼每年我們能從音著協分到的，只有那麼一點錢？」音樂人李廣平認為，這是因為音著協維權不力。

　　即便在音著協內部看來維權碩果纍纍的2010年，音著協也僅辦理了40起訴訟案件。音著協副總幹事劉平認為，當前音著協服務質量不高，維權不力，是因為公益組織沒有權力，作用空間有限，音集協將大量工作外包給商業公司，費用高達50%，爭議很大，且難以持續。

　　此種情況下，很多權利人入會的積極性並不高。不少人仍選擇商業版權代理公司或律所，為自己管理版權。2010年至2011年間，一些音集協非會員在全國範圍提起民事訴訟，向已經給音集協繳費的KTV店家維權。

　　福建師範大學版權法學者陳志強撰文指出，非會員的訴訟表達出對音集協商業化收費和維權體系的抗爭，同時也是對音集協的監督。在一些案例中，法院判賠的標準遠遠高於集體管理組織的收費標準。

　　但是，在一些官員眼裡，非會員的成功維權，影響是負面的。「這擾亂了剛剛建立起來的作品正常利用的市場秩序，還破壞了集體管理制度，給法院增加 訴累，浪費現有訴訟資源。」全國政協委員、國家知識產權局副局長李玉光在今年的全國「兩會」上，對這一現象表示不滿。這也成為集體管理組織積極推動延伸性 集體管理制度的重要動力。

　　在一些業內人士看來，集體管理組織不是通過改善自身服務質量來吸引會員，反而寄希望於修改法律，通過權力之手倒逼權利人入會，乃是立法上極大的倒退。

　　「著作權法不斷強化集體管理組織的地位，但就它們現在的表現來看，權利人缺乏對它們的信任基礎。」陳北元對財新記者說。

破解之道

　　「集體管理，必須是競爭性的。」在中國人民大學法學院副教授姚歡慶看來，同一領域內，應該有多個著作權集體管理組織，「誰能為著作權人爭取更多利益，著作權人就委託誰」。

　　事實上，集體管理組織壟斷性或競爭性的選擇，一直是各國著作權保護立法反覆爭論的問題。

　　英美法系下，立法往往不對集體管理組織做出限制，因循反壟斷立法，鼓勵機構間的自由競爭。

　　例如，在美國，僅在音樂作品的公開演奏權領域，就有美國作曲者作者出版者協會（ASCAP）、歐洲戲劇作者作曲者協會和美國音樂廣播公司（BMI）三家組織共同管理。為了爭取會員，各個機構儘可能採取最高效的運作管理模式，減少成本支出。

　　以ASCAP為例，截至2006年已有27.5萬名會員，當年分配會員版稅6.8億美元，管理成本僅佔總收入的12%。而成立於1939年的 BMI，即是廣播公司為求更低的管理費用，挑戰ASCAP的強勢地位而設立。發展至今，已成為ASCAP最強大的對手，截至2007年7月，會員已超35 萬人，管理成本佔12.7%。

　　大陸法系的國家，則大多以成文法對集體管理組織的設立、運行做出規範。意大利的作者出版者協會、西班牙的作者總會、烏拉圭的作者總會等，在本國的著作權集體管理方面都佔有絕對性的壟斷地位，對不同種類的著作權一併進行集中管理。

　　還有些國家和地區則與中國的立法相似，每一特定種類的著作權只由一個組織進行管理。如德國、法國、日本及台灣地區。不過，近年來，一些國家的立法已呈現放鬆之勢，如日本已廢除了對集體管理組織設立的嚴格許可制度，改為登記制度。

　　不過，雖然同為「一領域一組織」的制度設計，前述國家或地區的著作權集體管理組織，並不像中國這樣，有著鮮明的官辦色彩。

　　而在不少中國集體管理組織從業者眼中，中國「分業壟斷」的模式無疑更具現實性和優越性。

　　張洪波認為，如果要讓使用人在不同的區域找不同的機構授權，不會降低交易成本，作者與多家集體管理組織聯繫，會增加個人管理成本。多家競爭看似公平，但「反而遠離了設立著作權集體管理制度的本意」。

　　影著協理事長朱永德則稱，所謂的壟斷，就是為了讓權利人更好地集中和抱團，這樣才有可能形成談判的優勢。

　　中國攝影著作權協會副總幹事侯建江曾撰文稱，引入競爭機制，「可能造成市場秩序的混亂和惡性競爭，最終損害到攝影權利人的利益」。

　　不過，更多的權利人卻看法相反。廣東流行音樂協會在修法建議中，明確提出希望同一行業容許三家以上的集體管理組織。

　　在陳北元眼中，一個正常的版權市場，應該充滿多元化競爭。權利人可以選擇商業公司，也可以選擇集體管理組織，不同市場主體通過多元化、多層次的競爭，以提供性價比最高的服務。

　　然而，就國際經驗來看，無論壟斷性或競爭性的模式，來自權利人、政府部門、第三方審計機構，以及社會公眾的監督制約機制不可或缺。

　　而中國當前的制度規定和實踐中，這種監督更依賴於行政主管部門由上至下的行政管理。在集體管理組織的官辦色彩下，這種監管往往會加劇對權利人和社會公眾利益的忽視。例如，絕大多數集體管理組織的財務、分配信息，都未能做到向社會公眾公開，權利人參與渠道也極為有限。

　　「如果著作權集體管理組織的運作不公開、不透明、不公平，那麼我們將不願意被動地接受他們成為我們惟一的法定著作權代理機構，我們可以say『NO'！」廣東省流行音樂協會在給全國音樂人的公開信中如是說。

 

解析俄印》成長數字好看 裡子難看 四大警訊 揭開俄印成長失速真相

2012-7-23  TWM

二○○一年，高盛利用未來五十年的ＧＤＰ成長率推估，發現了崛起中的金磚四國。 然而ＧＤＰ的規模，只是故事的一角。俄羅斯和印度那引人入勝的勞動力、消費力，在十年後卻不再能發揮效力，究竟金磚四國裡的這兩具引擎，出了什麼問題？ 撰文‧楊卓翰 金磚四國在過去十年一直是全球市場重要的成長指標。這個指標，現在有了重大的轉變。中國和巴西的經濟同步放緩，經濟成長率在四國中總是吊車尾的兩國：俄羅斯與印度，同樣沒有好日子過。 警訊一 俄羅斯黑金經濟轉型失敗 自從一九九一年蘇聯瓦解後，二十年來俄羅斯一直嘗試經濟轉型。如同中國發覺仰賴出口的經濟體無法永續轉而發展內需，俄羅斯也一直想扭轉「黑金經濟體」，從 仰賴石油出口，嘗試發展科技。然而，「這個轉型從二十年後的今天來看，可以說是失敗了。」中國社會科學院委員陸南泉在六月發表的一篇報告中說到。 怎麼會失敗呢？俄羅斯在ＩＭＦ（國際貨幣基金）最新的經濟成長預測中，未來兩年都仍保持四％的水準，明明比起其他新興國家如巴西的大幅放緩看來都要穩定； 然而，俄國經濟部長別洛烏索夫卻有另一番精準而殘酷的解讀：這個預測值是以油價每桶一一五美元為基準。而布蘭特原油七月中已經跌到每桶九十六美元。 莫斯科股市指數在今年三月時達到高峰一千七百點，隨即一路重挫，如今只剩一千三百點，跌幅超過二○％；同一時間，布蘭特原油恰好也跌了二○％。投資人對俄羅斯經濟的信心，可說是完全維繫在國際油價。 原因無他，俄羅斯的ＧＤＰ（國內生產毛額）結構中有三六％來自於第二產業，也就是原油及礦業；而工業產值超過一半來自能源產業，國家預算中九○％也都仰賴著能源等原物料產品。 這樣的黑金體質在過去十年油價飆漲時，可以說是如虎添翼。○二年到○八年，布蘭特原油從一桶二十五美元漲到一四○美元，成長了五倍之多；而將俄羅斯○二年的ＧＤＰ乘以五，就是○八年的ＧＤＰ數字。 但是自從二○一一年歐美經濟衰退，中國成長開始減速，油價也進入平盤波動，俄羅斯的高速成長隨即畫上句點，動輒八％的經濟成長率變成四％的水準。而俄國前 總統戈巴契夫改革以來，積極發展的科技產值呢？「俄羅斯高科技產品的出口，在全世界同類產品出口總額中連○．二％都不到。」陸南泉指出。 警訊二 貪腐、鬥爭頻傳 迫使外資出走雖然三星、英特爾、華為等科技大廠都在俄羅斯有許多布局，而俄國總統普丁也卯足全力招攬外國投資，但俄羅斯的投資金額已經連續五年淨流出。根 據俄羅斯央行統計，○八年該國資金流出一三三七億美元，去年則是八百億美元，今年預估仍將有一○五億美元的淨流出。 為什麼留不住資金？俄國學者別利葉科夫（Beliakov）評論：「放眼望去，俄羅斯到處是腐敗和行政壁壘。」從共產國家開放至今二十年裡，俄國經歷了國 營企業全面私有化、經濟市場化，但在政治上，卻仍舊腐敗。今年年初總統大選，普丁第三度重掌大權，卻不斷傳出賄選與作票風波，一直到六月，仍有超過十萬民 眾聚集在克里姆林宮前遊行抗議，民調則有三分之一民眾希望普丁下台，對普丁政權產生極大壓力。 七月五日ＢＢＣ報導還指出，俄羅斯過去十年內監禁的企業家超過三百萬名。一名企業家在報導中說：「俄羅斯整個經濟將會被毀掉。因為商人在這個國家沒有安全 感，任何人都有可能被送進監獄。」俄羅斯的商業鬥爭，幾乎等於政治鬥爭。而俄羅斯黑金經濟成長的果實，就掌握在鬥爭成功的少數人手中。 二○一一年︽富比世︾（Forbes）富豪排行榜中，俄羅斯富豪數量超越中國，成為全球第二；光莫斯科就有七十八名富豪，而且幾乎全部都是以能源礦產起 家。但同時，衡量貧富差距的吉尼係數在俄國卻是逐年升高，現在俄羅斯仍有一五％的人口生活在貧窮線底下。俄羅斯的經濟，的確可以用「黑金」二字代替。 警訊三 通膨持續攀升 寬鬆政策無以為繼講起貧富差距，金磚四國中的印度更加嚴重；而印度經濟長期所遇到的問題，可能是金磚四國中最嚴重的。印度今年第一季經濟成長率只有五．三％，是九年來的最低數字。但是印度的經濟成長放緩，老早不是新聞。 國際信評機構穆迪上個月維持印度「穩定」的BAA3評等，與西班牙一樣幾乎落在垃圾債券等級。該機構評論，印度的財政赤字、通貨膨脹以及不透明的投資環境等，「已存在印度經濟長達數十年，都已列入考量。」言下之意，印度疲弱的經濟表現早就在預期之內。 「印度和中國遇到的問題其實十分類似，但處理的方式截然不同。」印度前財政部長賈斯旺特．辛格（Jaswant Singh）在一篇文章中分析。他認為，兩國的經濟成長放緩後，中國積極轉型，但印度卻繼續仰賴已經疲軟的內部投資。除此之外，印度還有一個高居不下的通 膨問題，無法像中國一樣採取大動作的降息來刺激經濟。 印度早中國一步，在四月首度降息，但是五月通膨率馬上回升，來到七．六％的超高水準，食品價格的通膨率甚至升上二位數。這等於讓印度央行失去了貨幣寬鬆政策這隻鼓勵經濟的手，雖然市場殷殷期盼印度能夠再次降息，但攀高的物價將利率綁得死死，無法動彈。 警訊四 預算赤字失控 財政刺激難施行而政府操控經濟的另一隻手── 財政政策，也被印度的高預算赤字給綁住。印度去年的財政赤字已經擴大到ＧＤＰ的一○％，而且國債占ＧＤＰ也已超過七成的警戒線。這代表，利用擴大支出來刺 激經濟的財政政策的可能性已不復存在。也難怪，ＩＭＦ最新的印度經濟成長率預測只能一如既往，連續二年下修○．七個百分點，在全球國家中下修幅度最大。 印度也有風光的時候，十年前，ＧＤＰ年增率約在七到九％之間，每個人都相信印度那生活在貧窮線下的三億人口，很快就會晉升中產階級，龐大的消費力量將會帶動全球經濟。然而，國家大量舉債、排擠私人企業投資、通貨膨脹失控，奇蹟很快破滅。 落得這般下場，印度混亂的政府難辭其咎。印度政府的官僚及腐敗情況更勝俄羅斯，反映在經濟上，就是反覆不定的政策。例如日前印度想採用保護政策，禁止棉花出口，但不到一星期，就取消了禁令。原本政府允許外資進入零售行業，卻在宣布後受不了關說與反彈，竟無限期暫停。 失去方向的政府，造成了失去方向的印度。印度如果要控制混亂、穩住經濟，必須先控制住預算赤字，並改善行政效率、打擊貪腐。在投資人耳中，這聽起來像是天方夜譚，印度盧比一年來兌美元跌幅超過二○％，就是最好的證明。 俄羅斯的黑金經濟轉型、政治貪腐改革，二十年來都無法改善，在短期之內恐怕沒有解方；而印度急需改善的高通膨與政治不確定性，恐怕都須很長時間才能解決。 金磚四國十年前那亮眼的數據，和成為世界經濟火車頭的希望，如今都遭受嚴重打擊。更重要的是，要解決眼前的問題，任何一國都沒有捷徑。放眼未來世界經濟，在金磚四國紛紛褪色下，更顯得艱困難走。投資人應該怎麼做？我們都在等一個答案。

海爾變形記：漫長曲線MBO全解析 郎咸平

http://xueqiu.com/3533335030/21961105
第一次變形　內部持股會軟體尋海爾投資硬殼

　　獨立於海爾集團之外的海爾內部持股會控制的海爾投資掌 握著海爾資產中最有價值的兩部分——原材料採購公司和商標所有權。政策上的限制造成了持股會難以進行資本操作，海爾內部持股會必須尋找一個投資工具或者說 「殼」。海爾投資正是這樣一個殼。通過海爾投資，海爾內部持股會可以將賬面收益轉變成資本用於再投資

　　2004年4月上旬，內地和香港各大媒體紛紛報導海爾集團將把其洗衣機業務，以及持有的飛馬通訊(青島)有限公司35.5%的股權注入海爾中建(1169，HK)—【編者註：該上市公司後更名為$海爾電器(01169)$】的消息。

　　在海爾中建發佈公告的其後幾天，很多股評家對此事作出了積極的評價。主要觀點是，由於海爾股票已經在上交所上市，此次海爾如果能成功地借殼進入香港資本市場，將實現海爾一中一外的「雙資本運作平台」，極大地提高海爾的融資能力，促進海爾國際化的進程。

　　事實是不是如這些評論一樣呢？海爾進軍香港的真正目的是什麼呢？

　　通過仔細翻閱海爾中建關於此次事件的公告，我們發現了一張股權結構圖，清楚地標示出了本次注資後海爾集團和海爾中建之間的股權關係。在這張圖中，一家名為「海爾投資」的公司浮出了水面，他直接和間接地控制了海爾中建35.84%的股份。

　 　海爾投資是一家什麼樣的公司，和海爾集團是怎樣的關係呢？從海爾中建披露的材料看，海爾投資有兩個股東，一個是海爾集團，佔了1.4%股份，而另一個是 海爾內部持股會，佔了98.6%的股份。這樣的股權結構有兩個引起我們關注的地方，其一，海爾內部持股會到底是個什麼樣的組織，為什麼獨立於海爾集團公司 之外？其二，持股會和海爾集團之間的持股比例為何相差如此懸殊？在以下的部分中，我們將詳細分析海爾內部持股會及其變遷的歷史。

　　在研究海爾的內部持股會之前，我們有必要先瞭解一下「內部持股會」的定義。

　　根據國家民政部、國家工商總局、國家體改委等相關部委聯合發佈的一個文件(民社發1997 28號)，持股會定義如下：

　 　「職工持股會是專門從事企業內部職工持股資金管理，認購公司股份，行使股東權利，履行股東義務，維護出資職工合法權益的組織。職工持股會會員以出資額為 限，對持股會承擔責任，職工持股會以其全部出資額為限，對企業承擔責任。職工持股會的資金不能進行本企業以外的其他投資活動。」

　　上述文件非常明確地給出了內部持股會的定義。內部持股會不具有法人資格，持股會資金不能進行本企業以外的投資活動。

　 　瞭解了持股會的性質之後，我們來看看海爾內部持股會的變化。1997年，海爾內部持股會浮出水面，人們開始注意到這樣的一個組織。2000年，海爾投資 發展有限公司成立，內部持股會控股98.6%。2001年開始，內部持股會通過海爾投資開始間接持股香港上市公司海爾中建。

　　通過進一 步研究海爾內部持股會，可以發現海爾內部持股會從成立之初，就和通行的內部持股會有著顯著的不同：通常企業的內部持股會僅是職工權利的代表，只作為企業的 普通股東之一存在，本身不直接掌握實體資產。但是，海爾內部持股會從成立之初就和海爾集團公司相對獨立，並直接掌握著大量的實體資產。比如海爾原材料採購 公司、海爾商標所有權等等。

　　海爾持股會在海爾控制了如下產業：

　　1.零部件採購

　　海爾集團於 1998年進行了業務流程的重整，成立了上游負責原材料和零部件採購的零部件採購公司、下游負責產品分銷的42家工貿公司。其中零部件採購公司由海爾持股 會全額控股，工貿公司由海爾集團公司全額控股。內部持股會通過零部件採購公司控制了整個海爾集團的零部件採購。集團下屬的各個生產廠都要向該公司採購生產 所需的零件和原材料，而零部件採購公司享受購銷的差價。

　　2.海爾商標所有權

　　從青島政府官方網站(青島政務網)上發現，海爾這個品牌的所有權屬於海爾投資有限公司。相關文字表述如下：

　 　「海爾商標所有人目前為青島海爾投資發展有限公司，地址在青島市高科技工業園海爾路，商標註冊日期為1989年10月10日，該商標的前身「琴島—利勃 海爾」於1991年9月19日被國家認定為中國馳名商標，1995年7月5日國家工商總局認定「海爾」為「中國馳名商標」。

　　通過上面兩項內部交易，海爾內部持股會積累了大量的利潤。

　 　通過推算，從1999年開始到2003年，持股會從零部件內部轉手貿易上獲利約11.54億元。另外由於海爾投資享有海爾品牌的所有權，海爾集團下屬各 家公司每年都要向海爾投資繳納可觀的商標使用費。從1999年到2003年，僅商標使用費一項，海爾內部持股會即可收入22多億元。

　　如何將這些利潤收入轉變為資本以達到保值增值的目的，這是持股會要解決的一個重要問題。可是，中國對職工內部持股會的資本操作有很嚴格的限制，相關政策如下：

　　國家民政部2000年7月印發了《關於暫停對企業內部職工持股會進行社會法人團體登記的函》，規定職工持股會將不再具有社會法人團體資格；

　 　中國證監會2000年12月11日在《關於職工持股會及工會能否作為上市公司股東的覆函》中也明確指出，職工持股會不能成為公司股東，中國證監會暫不受 理工會作為股東或發起人的公司公開發行股票的申請。2000年12月，中國證監會法律部24號文明確了「職工持股會將不再具有法人資格」，「職工持股會不 能成為公司的股東」。

　　鑑於上述的政策限制，海爾內部持股會很難將自己在內部交易中的獲利做進一步的投資。為了繞過政策壁壘，海爾在2000年成立了海爾投資有限公司，內部持股會佔有98.6%的股份，海爾集團佔有1.4%。通過股權比例的控制，海爾持股會達到了兩個目的：

　　1.海爾投資有兩個發起人，符合公司法的要求；

　　2.海爾內部持股會實際上控制著海爾投資，享受海爾投資的收益，這樣最大限度地維護了海爾內部持股會的利益。

　　政策上的限制造成了持股會難以進行資本操作，海爾內部持股會必須尋找一個投資工具或者說「殼」，繞過政策壁壘。海爾投資正是這樣一個殼。通過海爾投資，海爾內部持股會可以將賬面收益轉變成資本用於再投資。這次尋殼是海爾的第一次變形。

　　如上文所述，海爾投資成立於2000年8月。海爾的內部職工持股會這個軟體動物有了第一個實體的殼，從此開始了一系列的運作，使它通過海爾投資不斷發展壯大，以至最終需要一個更大的殼才能容納。

第二次變形 海爾投資操作資產變現與壯大

　　海爾投資在將手中資產變現獲得流動資金之後，在國內不斷投資新的項目，而且增加了金融類公司的比例。保守估計，海爾投資的總資產(包括海爾品牌)已經超過650億元。優良資產包括商標使用權所帶來的利潤，為海爾投資及內部職工持股會的海外運作打下堅實基礎

　　海爾投資要進行大規模運作，資金從哪裡來呢？我們從公開信息中發現兩大重要渠道：

　　溢價變現家電

　 　海爾投資剛剛成立一個月後，即2000年9月，青島海爾股份有限公司(60069，青島海爾)董事會就通過了收購海爾投資掌控的青島海爾空調器有限公司 股權的決定。隨後，2001年1月21日，青島海爾利用增發募集資金和部分自有資金共計20億元(其中青島海爾增發1億新股，募集17.48億元)，向海 爾投資溢價收購青島海爾空調器有限公司74.45%股份產生的股權投資差額，20億元一次性轉讓給海爾投資。這樣通過變賣海爾空調器公司，海爾投資手中有 了運作的「第一桶金」。

　　品牌增值

　　海爾投資的另外一個主要資金來源是收取海爾這一品牌的使用費。前面已經提到，海爾的品牌商標所有權在海爾投資成立後就歸屬了海爾投資，而海爾系內各個公司每年按照當年的銷售收入的0.8%向海爾投資支付商標使用費，從1999年到2003年的總值約為22億元。

　　而且，隨著海爾品牌價值的逐年增長，海爾投資的該項收入也隨之大增。根據海爾公佈的資料分析，由權威機構共同評出的中國品牌價值排名中，海爾品牌連續三年(2002至2004年)榮登榜首，海爾過去5年中各年份商標價值也從330億元一路飆升到612億元。

　　手中有了錢，躊躇滿志的海爾投資，開始了蓄謀已久的多元化擴張，在金融和產業領域「兩條腿走路」。

　　★海爾投資的金融資產擴張

　　由於羨慕GE成功的產融結合模式，海爾高層也正式吹響進軍金融控股的號角。短短幾年間，海爾投資便打造了總交易金額達18億元的包括：信託、證券、銀行、保險及保險代理、財務公司在內的龐大金融鏈條。

　　期間的重大事件包括：

　　2002年1月，海爾集團在長江證券增資擴股中以4.7億元，獲得20%控股權，成為第一大股東；長江證券2000年稅後利潤總額在全國排名第19位；2001年則躍居全國同行業前8位。

　 　2002年11月28日，海爾投資和美國的紐約人壽保險公司共同出資設立了海爾紐約人壽保險有限公司，總部設立在上海，註冊資本金為2億元，中美雙方各 佔50%的股份。藉海爾的品牌號召力和紐約人壽的經驗，海爾紐約人壽成立時間雖然短，卻取得了令同行業中外合資壽險公司們羨慕的業績——2003年公司運 營的第一年保費收入就達到8300萬元，是預期的兩倍！

　　★海爾投資的非金融資產擴張

　　首先，海爾系中部分原來產權歸屬集團或者歸屬不明的重要業務明確轉到海爾投資旗下：

　 　1.海爾投資成立之後，它即獲得海爾空調電子、合肥海爾及合肥洗衣機的控股權；2.青島海爾設備管理有限公司，註冊資本200萬元，其中80%股權由海 爾投資發展有限公司持有；3.全面負責海爾上市公司銷售的遍佈全國的40餘家海爾工貿公司，原來隸屬集團，但是也有蛛絲馬跡顯示至少其中的部分如今已經歸 屬海爾投資。

　　其次，在產業多元化方面，海爾投資也在許多新領域進行了大規模的開拓：

　　1.原工程塑料國家工程研究 中心於2001年11月改製為海爾科化工程塑料國家工程研究中心股份有限公司，由中科院化學所、海爾和公司管理層及骨幹共同持股。2001年4月，海爾科 化以技術入股的方式，與海爾投資合資成立了總投資額為1.2億元、生產能力達2萬噸/年的「膠州海爾新材料研發有限公司」。

　　 2.2001年10月，青島海爾向農行青島市南區第三支行借2億元短期貸款，用於與海爾投資共同投資設立大連海爾電冰箱有限公司和大連海爾空調器有限公 司，並以此建設大連出口加工區投資建設出口電冰箱、出口空調器生產基地項目。青島海爾在這兩個公司佔股份均為90%，可以推測出海爾投資的股份均為 10%。

　　3.2002年12月，海爾投資與德國歐倍德合資成立「中國歐海家居有限公司」，總投資1.8億歐元，雙方各持股50%。雙方的合作實現了德國品質和海爾服務的完美結合。雙方的優勢互補直接促成了兩大品牌在家居產業上快速契合。

　　4.2003年3月14日，海爾投資與台灣精成科技集團共同組建海成(上海)信息技術有限公司，註冊資本1000萬美元，全權運作海爾電腦，其中青島海爾出資400萬美元，佔40%；台灣精成科技集團出資600萬美元，佔60%。

　 　海爾投資在將手中資產變現獲得流動資金之後，在國內不斷投資新的項目，而且增加了金融類公司的比例。保守估計，海爾投資的總資產(包括海爾品牌)已經超 過650億元。優良資產包括商標使用權所帶來的利潤為海爾投資及內部職工持股會的海外運作打下堅實基礎。至此，海爾投資已經迫不及待地開始尋找更大更堅固 的「殼」了。

第三次變形　海外資本操作讓資產變流動的股票

　　由於缺乏一個有效的資 本運作平台，內部持股會所擁有的大量資產並不能轉化為在資本市場上自由流通的股票，不能變成持股會成員手中的現金，同時也不能在名義上成為海爾集團的真正 主人。在這種情況下，海爾內部持股會的下一個目標，是尋找一個上市公司作為有效運作的資本平台，並理順海爾錯綜複雜的產權關係。

　　通過對海爾最近幾年在香港股市的一系列動作的研究，我們可以看到，從2000年10月到最近，海爾主要的海外資本操作分三個階段：

　　第一階段：2000年海爾投資與香港中建電訊合資組建飛馬青島和飛馬香港，專門從事手機業務。

　　第二階段：2001年，中建電訊旗下的另一上市公司中建數碼開始收購飛馬香港和飛馬青島。此次收購後，海爾投資換得中建數碼29.94%的股份，成為第二大股東，中建數碼更名為海爾中建。

　　第三階段：2004年4月，海爾集團對外宣稱計劃將其優質的洗衣機業務以及飛馬青島剩餘的35.5%股份一起注入到海爾中建。根據外界媒體的報導，海爾集團將擁有57.26%的股份而成為海爾中建的第一大股東。

　　在這一系列資本運作背後，海爾得到了什麼？海爾的持股會在考慮什麼？籌資？

　　在飛馬青島和飛馬香港這兩家合資公司中，海爾投資共投資了近6000萬港元(註冊資金)，但是通過上述的一系列的資本運作，海爾投資最多只能獲得5000萬港元的現金。坐擁600多億元資產的海爾投資缺這區區5000萬元嗎？

　　顯而易見，不是的。這也直接否定了海爾集團入主海爾中建的主要目的，是為了取得海爾融資平台的傳言。

　　國際化？中建電訊既不是白電的經營者，同時在手機方面也不具備絕對的技術資金優勢。以海爾的價值和品牌，中建電訊並不是一個最理想國際化合作夥伴。

　　那麼在這一系列眼花繚亂資本運作背後，海爾投資到底得到了什麼？

　　第一步：2000年，成立海爾投資。海爾內部職工持股會佔有98.6%股份的絕對大股東。

　　第二步：同年，海爾投資與香港上市公司中建電訊在香港和青島分別成立合資公司飛馬香港和飛馬青島，從事手機業務。

　 　第三步：將手機業務注入中建數碼，獲得中建數碼股份。2001年，中建電訊的控股上市公司中建數碼向海爾投資和中建電訊全購飛馬香港並簽訂飛馬青島 100%股權認購書。飛馬香港的交易價是8億港元，以股權置換的方式完成。海爾投資因佔49%股權，所以分得19.6億股。同年，中建數碼行使青島飛馬 64.5%的認股權被注入中建數碼。海爾投資所佔51%股權作價13.20億港元，以股權置換方式進行。先執行15.5%，換得的是中建數碼的10.23 億股股票。剩餘35.5%可以在2004年7月底之前認購。

　　通過這兩筆交易行為，海爾投資總計獲得中建數碼29.83億股，佔29.94%的股份，成為中建數碼的二股東，後者易名為海爾中建。

　　第四步：2004年4月是最新的注資計劃。根據公告，海爾集團計劃將海爾的洗衣機業務及海爾投資所持的35.5%的飛馬青島的股份注入到海爾中建。

查看原圖
　 　從這個股權圖，我們看到BVI控股公司由海爾集團和海爾投資各持50%股份，BVI-1公司則由海爾集團100%控股，BVI-2公司由海爾投資 100%控股。根據我們前面的分析，海爾投資即代表海爾持股會，因此BVI-2是代表海爾內部持股會的利益，控制80%合肥海爾的股份。因此，在整個計劃 中，海爾投資直接注入的是飛馬青島35.5%的股權和合肥海爾的80%的股權。根據海爾中建的年報披露，海爾投資將直接、間接持有海爾中建35.84%的 股份，最終成為海爾中建的最大控股股東。

　　這就是一系列資本運作後面的故事。海爾內部持股會找到一個有效的資本運作平台，將其持有的海爾集團的資產和股份轉化成資本市場上流通的股票，並且通過第一大股東的地位，成為海爾集團真正的主人。

　　我們設想，如果海爾洗衣機業務的注入計劃能夠通過，下一步將會發生什麼故事：

　 　根據海爾中建的年報，海爾集團的全部白色家電業務有可能歸海爾中建，並且海爾中建將更名為海爾電器集團。我們認為這一過程應該理解成海爾中建向海爾集團 反收購的過程。海爾投資希望在海爾中建保持第一大股東地位，所以海爾中建預計將採取非股權置換的方式進行收購。在海爾中建完成了對海爾集團的大部分優質資 產的收購後，海爾集團完成集體上市，海爾投資就將成為海爾集團最終的控股股東。海爾持股會，成為了海爾集團真正的主人。而到了這裡，持股會的高層利益將得 以顯現，曲線MBO取得成功！

銀監解析理財隱患

http://magazine.caixin.com/2012-11-02/100455521.html
受益於中國的負利率時代，及信貸緊縮下居民財富管理需求激增，加上樓市、股市低迷，從「兩市」流出的大量資金紛紛湧向了理財市場。截至2012年上半年，銀行理財產品餘額已達約6萬億元，年底餘額有望突破7萬億元。三年已增長翻番（2009年底、2010年底，銀行理財產品餘額分別為約1.7萬億元、2.8萬億元）。

　　理財市場迅猛發展的同時也伴隨著爭議，比如普遍存在於市場的資金池類理財產品被指成本不可算、風險不可控、信息披露不透明、操作不規範；一些銀行的理財產品更被指是變相高息攬存。

　　恆生銀行（中國）助理總經理黃偉鴻認則認為，把多種投資工具或多個投資品放在一個大的池子裡進行運作，這個過程和中國銀行業改革演進以及利率市場化探索進程相一致。

　　對資金池理財產品矛盾看法是理財市場迅猛發展同時存在爭議的集中體現，也說明監管當局尚未對於資產管理行為建立統一的市場規則，以釐定各方的權責並有效地防控風險。

　　監管者對於當下資金池類等頗具爭議理財產品該如何解讀？是疏是堵？未來銀行理財市場的盈利模式發展趨勢是什麼？應該建立何種監管框架？近日，財新記者就此採訪了銀監會創新和監管部理財處處長蘇薪茗,一一回應外界對銀行理財產品的爭議。

　　更嚴重的隱患在於銀行理財"無違約",投資者也將所有銀行理財產品均視同為有銀行信用擔保的保本產品。蘇薪茗介紹，銀監會正在考慮研究制定規範銀行理財產品投資的管理辦法，包括清理和整合以前出台的的部分規範性文件。「市場化方向是一定要走。」蘇薪茗說，關鍵是監管部門如何更好地規範，以建立起買者自負的市場意識。

監管「資金池」

　　在2005年銀監會制定出台理財業務相關管理辦法之後，經過幾年時間，目前銀行理財產品的規模已超過6萬億元。這一發展過程中，部分銀行的「資金池」模式受到質疑。

　　蘇薪茗介紹，自2010年8月始，他從事理財業務監管工作後，就參與了《商業銀行理財產品銷售管理辦法》的起草和制定工作。銀監會在大力整頓誤導銷售的同時，多次提出要求，整頓部分銀行開展的「資金池」業務，要求銀行及時整改和新上IT系統。

　　正是因為銀行的IT系統開發跟不上，銀行沒辦法做到單個產品分開獨立核算，而是做成了「資金池」模式。

　　銀監會在去年曾針對「資金池」專門要求商業銀行自查，自查分兩步：第一步，如果有資金池，銀行先對此進行及時估值，科學測算成本和收益，對比投資餘額，如果發現資不抵債，要做出應急預案；第二步，要求不允許多個產品對應多個資產，要求每個理財產品均應建立託管的明細賬，對每個理財產品對應的投資資產組合實現單獨管理。

　　銀監會現在對理財產品有定期的監測和統計分析，每個月都會讓各家銀行上報投資的各類資產規模和基本情況，也有不定期的調研。銀行上報的調研情況顯示，理財產品的資產估值都有增加。

　　蘇薪茗稱，即便是大家最為關心的項目融資類資產，90%以上的投資期限也都在五年以內，資產和資金期限錯配的現象並不嚴重。

　　「資金池的提法並不嚴謹，也不是一個法律上的概念。事實上，對於每一個開放式理財產品，對應的是一個投資的資產組合，並不是一個資金池。」 蘇薪茗說，比如，工行發行的「靈通快線」開放性產品，每一個理財產品都是獨立核算，並非所謂的「資金池模式」。

　　他指出，外界擔心「資金池」或「資產池」是一個黑箱，但其實沒有嚴重到這個程度，因為所有理財產品都有本行的託管，除了託管部門的交易監督和核查之外，風險管理和內審部門、外審會計師事務所也會定期或不定期去檢查銀行的理財業務部門。銀監會也會每年進行相應的現場檢查。此外，還有審計署或其他管理部門也會從各自的職責出發進行相應的檢查。這兩年審計署就曾查了八家銀行的理財業務部門，包括五大行和三家股份制銀行。

不是「龐氏騙局」

　　「資金池沒有一個明確的內涵，監管部門反對的是多個產品對應一個池子或一個組合，這就無法單獨核算，不知道單個的投資收益是什麼，違背了代客理財『受人之託、代客理財』的本質。」蘇薪茗強調，監管部門堅決制止這種情況。

　　蘇薪茗從幾個層次介紹了資金池理財不可能是「龐氏騙局」的理由。

　　一是，銀行形成了較強的自我約束，因為中國的老百姓對於銀行理財產品尚未樹立「買者自負」的市場意識，往往把銀行理財產品簡單地視作存款的替代品，這意味著銀行面對很大壓力，內部把關應比傳統的存貸款業務更嚴格，「買者自負」的投資者教育理念尚未建立，銀行只能做得更謹慎。

　　二是，不同於國外金融機構的更多以銷售業績為導向的薪酬文化，中國銀行業的激勵約束機制有自己的優點。一般的銀行從業人員如果在從事理財業務中有道德風險，就很難在金融圈裡繼續謀職，而金融監管部門都有嚴格的高管任職資格審核和從業人員的資格認證。

　　三是，目前銀行理財餘額超過6萬億元的資產中，全部項目融資類的資產（或大家通常認為，類似於信貸類的資產）佔四分之一，大約為1.5萬億元左右，與整個中國銀行業的資產相比，也就在1.2%左右,就算將其全部資產證券化，佔比也並不多。所以銀行理財業務整體風險可控，也在向好的方向發展。

　　不可否認，銀行理財、信託理財的金融創新性、增強市場流動性具有積極意義，但中國的監管方式往往是「一抓就死、一放就亂」，如何平衡創新和監管的邊界？

　　對此，蘇薪茗說，確實有部分銀行認為所謂銀行理財的創新就是資產表內轉表外，這種觀念是錯誤的。比如，有的銀行把本行的資金拿去買本行的理財產品，實質是為了將本行的信貸資產出表，這是一種典型的監管套利。

　　但銀行通過理財業務出表，有它的苦衷。因為銀行過多地依賴於傳統的存貸款業務結構，而資本充足率和資本佔用的監管要求，使得銀行有很大的動力去將表內資產轉出表外，否則每年都要補充大量的資本。

　　國外金融業中，銀行存貸款的傳統業務佔比並不是主導。

　　以2008年為例，美國的非銀行金融機構(存款類金融機構除外)佔的金融資產份額超過70%，主要是服務於居民。中國恰好相反，傳統的存貸款業務佔絕對主導地位，中國的銀行業資產佔全部金融機構資產份額的87%；中國的銀行業金融機構持有60%以上的債券資產。所以這種業務模式和結構，決定了銀行必須大力發展理財產品，將其發展成為規範的資產管理行業。

　　蘇薪茗認為，創新是必須的，但如果創新是為了監管套利和政策套利，這種創新就無前途。通過創新，究竟是為了掩蓋風險、還是為了服務實體經濟，如果是為了服務實體經濟，並且知道自己的風險底線，在這大原則裡面去試錯，就不會出大問題。

解密投資結構

　　對於外界關心的目前銀行理財產品的投資結構，蘇薪茗告訴財新記者，銀行理財產品投向債券、貨幣市場工具、同業存款的佔60%以上，債權類項目類融資（信託貸款、委託貸款、票據資產、銀信合作等）佔25%左右，高收益型權益類資產佔10%左右。他更表示，權益類並不代表一定是高風險，因為一般會有回購承諾和抵質押擔保及其他增信措施，且權益類資產原則上只能向風險承受能力較高的高資產淨值客戶、私人銀行客戶和機構客戶銷售。

　　對於外界質疑的大量銀行理財產品變相投向房地產、基礎設施、不良資產等行業，銀監會並不認可這一說法，並多次提出監管要求，要求理財業務與國家宏觀調控政策保持一致，不得進入國家法律、政策規定的限制性行業和領域，實際上實施了比信貸領域更為嚴格的監管政策，不允許銀行理財產品投向房地產領域，目前銀行理財產品投向房地產領域加上「兩高一剩」行業（高污染、高能耗、資源性及產能過剩行業）餘額共約1000多億元資產，都在整改之中，只是存量的壓縮，其中投向房地產領域的餘額佔比不到500億元；投向地方融資平台也並不多，而且對於符合銀監會監管要求的平台貸款也並未叫停。

　　蘇薪茗指出，更不可能把不良資產放進銀行理財產品組合，因為這會意味著投資組合的虧損，一虧損就爆倉，銀行會追究相關責任人。

強調「買者自負」

　　「長遠來看，銀行理財市場最重要的一點，就是買者自負，即投資者教育。」 蘇薪茗認為，前提就是透明度的規範，信息披露到位，更為徹底和透明。

　　但目前公佈實際收益率的銀行理財產品不到三成，銀監會如何進一步規範銀行理財市場的透明化、信息披露，成為市場關注焦點。

　　蘇薪茗介紹，正在考慮研究制定規範銀行理財產品投資的管理辦法，包括清理和整合以前出台的部分規範性文件，這個辦法將提出更多的嚴格要求，包括自營和代客要嚴格分開，對面向一般客戶的產品以及項目融資類的資產有更多的規範要求，更好地保護客戶的利益；面向高資產淨值客戶和私人銀行客戶的理財產品允許有高風險、高收益，只要產品信息披露透明，客戶願意承擔風險；可能考慮對產品進行更多的分類、提出更多的要求，包括對預期收益率型的理財產品，如果產品沒有達到銀行之前公佈的預期收益率，可能就會提出更嚴格的監管要求等。

　　對於外界比較關注的理財產品和投資期限錯配的問題，蘇薪茗認為，有期限錯配才需要專業和管理運用資金，差價是銀行盈利的主要來源之一，關鍵是期限錯配要有指標限額和期限管理，不能無限期的錯配下去，可有以下考慮：

　　首先，可要求其嚴格規定產品期限，比如，開放式產品規定固定期限，到期強制結束和清算，是賺還是虧一目瞭然；第二，產品要有嚴格的定期內外部審計和抽查。內部審計是指所有業務的合規性審查，外部審計就是請會計師事務所來審計理財業務和表外風險。

　　第三，銀行內部要有定期的估值管理，定期重新審查資產質量，評估資產的信用風險、市場風險和流動性風險，建立良好的關於代客戶理財業務的風險管理體系。

　　目前在「買者自負」意識還不是很成熟的環境下，可考慮對銀行理財業務提取風險準備金。按照目前銀監會新的資本充足率管理辦法，對表外業務的操作風險已要求計提一部分的風險資本。

　　至於如何對產品分層，蘇薪茗指出，面對低端客戶，理財產品的開放性產品，能夠做成固定收益類型的，在目前利率市場化還未到位的情況下，可能更有利保證客戶的利益。因為淨值可能也賺也虧，現在利率市場化沒有到位的情況下，客戶往往把銀行理財當做存款的替代品，覺得只要保證收益就行了。目前階段有其合理性。

　　對於中高資產淨值的客戶，則要求銀行做一對一的期限不錯配的產品。最初發售產品時的資產組合的信息披露要到位，披露到具體資產項目，銀行的盡職調查要到位，即「賣者有責」要做到位。

　　蘇薪茗介紹，銀行理財業務的健康規範發展離不開三重約束，一是銀行的自我約束，內部形成良好的風險文化和有效制衡機制；二是監管約束，通過現場檢查和非現場監管，對違法行為嚴格問責和處罰，採取監管措施，加大監管力度，提高監管有效性；第三是市場約束，銀行理財業務行業要進一步加強自律，形成規範、競爭有序的理財市場。

　　目前中國銀行業協會已籌劃成立銀行理財業務專業委員會。

　　本刊記者陸媛對此文亦有貢獻

惠普巨虧全解析（一）：財務疑雲

http://wallstreetcn.com/node/20030

惠普在其聲明中寫道：在惠普收購Autonomy之前，該公司財報存在嚴重的會計處理失當、披露不足以及完全的錯報，對Autonomy的長期運營表現的財務預計也存在影響。

那麼惠普對Autonomy的收購交易中發生了什麼？Autonomy的財務處理又有什麼問題呢？

而與往常一樣，華爾街見聞第一時間為讀者綜合各方面信息，為您帶來中文世界最詳盡的惠普巨虧報導，敬請關注。

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惠普巨虧全解析系列之財務疑雲

惠普全部的88億美元減記並非全部是Autonomy的財務處理相關，其中大約50億美元與此直接相關，剩餘金額是由於「收購後兩家企業的配合與市場表現不及預期。」

惠普Meg Whitman在電話會議上表示：「看起來是部分前Autonomy僱員的蓄意行為，他們抬高了公司的財務情況有意誤導投資者和潛在的買家。

惠普指出的問題包括：

1. Autonomy虧本出售一些硬件。在惠普收購之前大約8個季度的期間內，Autonomy以極低的毛利、甚至虧本出售一些硬件產品。而惠普指控Autonomy在財務報表中將這些硬件銷售確認為高毛利的軟件銷售。Whitman指責這些銷售的產品中至少有部分成本被計入市場費用，而非銷售成本。

2. 惠普指控Autonomy將軟件出售給中間商（這在許多科技企業很普遍），在這些交易中沒有終端用戶。這導致了收入虛高。

3. 惠普指控Autonomy將一些長期的註冊交易（hosting deals）處理成短期的許可權交易（licensing deal）。這些未來的軟件訂購收入本應被分期作為未來的收入遞延確認，但Autonomy將此分拆後於當期確認。

惠普的總法律顧問John Schultz表示他認為「一些Autonomy前僱員有意粉飾報表，將Autonomy包裝為一家純軟件公司。」他在電話會議中表示，這些低毛利或虧損的硬件銷售佔到了問題期間Autonomy銷售收入的10%-15%。

Schultz表示，這種財務操縱不僅縮小了實際的財務指標與分析師預期之間的差距（達到分析師預期通常都是公眾公司的關注點），還拉高了公司的「增長潛力」。他說道：「從會計角度看，這不僅是處理失當，還存在嚴重的披露不足。」

CFO Lesjak表示問題不僅在於收入虛高，而且在於收入的類別。「這些硬件收入被確認為許可權收入。而中間商銷售也被確認為許可權收入，事實上這並非真實的銷售，因為沒有終端客戶。」

Lesjak表示這種財務處理的結果就是Autonomy得以拉高其毛利率，這是利潤的關鍵指標。Autonomy的財務報表顯示其毛利率在40%-45%區域，而Lesjak表示其實際毛利率在28%-30%。

安達信Style

惠普的指控讓Autonomy的審計師德勤及參與交易的其他中介機構成為眾矢之的。Autonomy被收購前的2010年年報由德勤負責審計(Autonomy2010年財報全文），德勤給出了標準無保留意見，審計師Nigel Mercer為簽字審計師。

惠普CEO Meg Whitman：

「董事會對「投票」通過這筆交易感覺非常糟糕。我要說的是，董事會是在審計報告基礎上做出的決定。而審計報告是由德勤出具的，是的，不是什麼野雞事務所（'Brand X' accounting firm），是德勤。在我們對此收購所做的詳盡的盡職調查中，我們聘用了畢馬威來對德勤的審計報告進行審計。而他們都沒有發現我們如今見到的。

Autonomy前CEOMike Lynch週二否認惠普關於Autonomy「會計處理失當」的指控時表示Autonomy每個季度的報表都獲得了審計師德勤的認可，且德勤除了對「一些審計委員會的常規程序提出疑問以外，從未提過其他問題」。

Zerohedge稱這一事件不禁讓人勾起安達信的「美好回憶」，不過德勤可以放心，他們還有一個好客戶-美聯儲。

「全明星」級別的中介機構

而參與惠普收購案的豪華中介團也難辭其咎。

正如Lynch所指出：

惠普收購時做的盡職調查非常詳盡，由代表惠普的審計師畢馬威、財務顧問巴克萊和Perella Weinberg負責，他們派了300個人來做盡調。惠普的高管也在過去一年裡深度介入了Autonomy在過去一年的運營。

據Freeman Consulting的董事 Lam Nguyen估計，巴克萊和Perella Weinberg Partners在這筆收購交易中收進合計3000-3500萬美元。

而領銜Autonomy財務顧問團隊的則是Qatalyst Partners，其他公司還包括瑞銀、高盛、花旗、摩根大通和美銀美林，他們合計收進約3500-4000萬美元。

而參與這筆交易的律所也星光熠熠。擔任惠普法律顧問的是Gibson, Dunn & Crutcher；Freshfields Bruckhaus Deringer；Drinker Biddle和董事會的法律顧問Skadden, Arps, Slate, Meagher & Flom。而Autonomy則聘用了Morgan Lewis和英國律所Slaughter & May。

蛛絲馬跡

惠普早就應該對危險有所準備，Bryce Elder在FT撰文指出「媒體在過去十年裡一直在質疑 Autonomy的收入確認、內生增長能力（organic growth）和合約銷售確認標準的隨意性。」就在惠普完成收購後一個月，甲骨文發佈的一份尖刻的聲明披露稱甲骨文也審核過Autonomy，但認為其估值嚴重高估。

Autonomy一直是對沖基金做空的目標，對沖基金認為這家公司用激進的財務處理和一系列收購來粉飾利潤。

Lynch一直反擊稱做空者只不過將公司作為靶子，以「謠言和股市」來交易。他辯解稱一些財務不一致的問題是由於US GAAP與IFRS兩大會計準則之間的不一致所致。

美國推動「再工業化」 台廠憂漣漪效應 解析 蘋果回美製造對台灣供應鏈影響

2012-12-17  TWM

響應美國總統歐巴馬製造業回流政策，蘋果執行長庫克表明將從中國拉出一條桌上型電腦（iMac）生產線回美國生產，震撼台灣代工供應鏈。這股刻正向高科技產業延燒的製造業回流聲浪，台灣供應鏈應嚴陣以待。 撰文‧謝富旭、賴筱凡 蘋果明年打算投資一億美元，將一條桌上型電腦iMac生產線移回美國，在美國就業低迷之際，贏得不少掌聲，卻讓台灣供應鏈繃緊神經。 iMac今年預估出貨量約三八○萬台，占蘋果營收不到四％，何況返回美國生產的只是目前三大iMac生產線（二十一吋、二十七吋與Mac mini）的其中一條，故能為美國創造的就業機會極為有限。然而，台灣供應鏈廠商擔心的是，蘋果返回美國生產的舉動，是否會引發漣漪效應，擴散到其他蘋果熱門產品生產線，甚至讓其他美國高科技公司起而仿效。 蘋果、谷歌皆企圖「made in USA」蘋果與谷歌（Google）一向被視為走在趨勢之前的指標性企業。一九九○年代，蘋果是最早深諳委外代工、降低成本之道的美國高科技企業之一，造就蘋果如今科技霸主地位功不可沒。但此舉也引發美國國內不諒解，指責股票市值第一大的企業，未善盡創造國內就業機會的責任。面對壓力，庫克相較蘋果創辦人賈伯斯，有了更積極的回應。 庫克表示，已經為此(指一小部分生產線移回美國)努力了很久。恰巧的是，知名維修網站iFixit日前拆解蘋果產品發現，部分二十一吋Mac PC已經印著「Assembled in USA」字樣販售，顯示蘋果可能已經在美國本土進行少量的組裝。 如果只是單純組裝業務的遷移，業界認為對台灣iMac供應鏈衝擊會很輕微。不過，假使蘋果企圖把iMac從「Assembled in USA（美國組裝）」變成「Made in USA（美國製造）」，根據美國貿易委員會(ＦＴＣ)的法規，必須有相當程度零組件從美國國內供應才能使用原產地標示，這意味著除非台灣零組件在美國設廠，否則面臨美國零組件廠的競爭將益為沉重。 事實上，在庫克宣布iMac回美製造之前的半年前，網路與行動通訊的巨人谷歌，已經搶先蘋果一步，宣布在美國生產新型家庭娛樂玩意兒｜｜Nexus Q。 高峰可能落在往後的二年 Nexus Q是外形酷炫的黑色球體，號稱可以串流影片及音樂，成為未來家庭影音娛樂的新中心。雖然，Nexus Q最後以無限期延期出貨胎死腹中，不過，值得注意的是，Nexus Q原本楬櫫的「Made in USA」計畫卻很驚人。不但整機在美國組裝生產，而且大部分的零件，包括其中所有的印刷電路板、外殼以及機體內的塑膠機構件，皆將採用美國當地企業所供應的零件。 庫克接受︽彭博商周︾專訪時拋出iMac返回美國製造消息的第一時間，iMac主要組裝廠廣達及鴻海，隨即表示將擴大美國既有生產線全力配合。而iMac幾家零組件供應商則表示：未來將配合組裝廠，把零組件運送至美國，增加的運輸與倉儲成本應在可控制範圍內，不致造成營運成本大幅激增。 外資券商科技硬體分析師也大多認為，一條iMac生產線返回美國製造，只是庫克做做公關，改善蘋果的社會形象，象徵意義大於實質意義。以目前美國製造條件來看，三年至五年內，蘋果不可能大舉將主力產品生產線移回美國。 儘管包括業者及分析師在內，大多認為蘋果iMac回美製造之舉不值得太過大驚小怪；然而，蘋果這個舉動看在部分台灣科技大老闆眼中卻如芒刺在背。 一位不願具名的蘋果iMac供應鏈廠商董事長指出，中國勞動及土地租金成本近幾年直線上升，使美國製造業生產條件與中國差距正在拉近，「一些毛利較高、而且主要市場在美國的高科技產品，返回美國生產的機會愈來愈高！」波士頓顧問集團（Boston Consulting Group，BCG）今年就曾對年營收在十億美元以上的美國企業執行長進行調查指出，高達三分之一企業正計畫或考慮將生產線從海外移回美國。預估在二○一五年前為美國額外創造出二百萬至三百萬個工作機會，並為美國增加約一千億美元的經濟產出。ＢＣＧ指出，目前製造業回流美國只是初期階段，高峰可能落在往後的二年。 事實上，美國製造業就業人數也出現觸底回升跡象。據︽華爾街日報︾引述的數據顯示，一九九七年至二○一○年間，美國製造業就業人口在製造外包風潮下減少了六百萬人，但一○年開始，製造業人口出現自一九九七年來首次回升，過去兩年總計增加四十八萬人（目前總計為一二○○萬人）。 值得台灣注意的是，製造業回流美國的趨勢已從如奇異電器、開拓重工、惠而浦、通用電氣、福特汽車等傳統工業部門，蔓延至與台灣供應鏈緊密關係的高科技產業。老牌自動提款機製造商安迅（ＮＣＲ）於二○一○年表示，為就近服務客戶及兼顧品質，抽回原本給中國及印度外包廠的訂單，自行在美國工廠生產。血糖測試機廠Diagnostics Devices在更早則決定，結束與中國外包廠的生產合約，搬回美國自家工廠生產。 自動化科技普及加速形成趨勢科技趨勢觀察家凱文凱利（Kevin Kelly）接受本刊採訪指出，自動化科技層次的提升以及普及化，為美國製造業回流提供了一個切實可行的條件。他直言：「蘋果在美國生產只是一個開端，以後還會有更多製造業搬回美國，而演變成一種趨勢！」運動鞋品牌大廠耐吉（Nike）耗時四年所研發出來的新製鞋技術Flyknit，即是凱文凱利口中自動化讓製造業回流美國成為趨勢的代表。相較於傳統製鞋需要大量勞力進行裁剪縫合，Flyknit用兩條細線編織一體成形的鞋面，不僅重量大幅減輕，且可運用機器高度自動化生產。︽彭博商業周刊︾指出，這種製造技術得以讓製鞋業擺脫對廉價勞工的依賴，在哪裡都可生產，當然包括美國。 另外，《紐約時報》解讀蘋果遷移iMac 生產線回美國的舉動指出，能源價格的勁揚以及客戶要求更迅速的產品交期，在在改變高科技產品的生產方式。例如惠普為了讓產品迅速上市，過去五年來，陸續將部分印表機生產線遷移到捷克、土耳其與俄羅斯。 完整配套措施 提高美本土製造業能耐至於，目前仍高度集中在中國大陸生產的筆記型電腦，也因勞工人力成本占整台零售價的四％至五％，僅比空運成本略高，隨著空運成本增加以及自動化普及，目前集中中國的生產態勢，也可能很快發生變化。 供應iMac的台灣某家零組件製造商主管說：「iMac生產線移回美國，不僅會讓零組件運輸及倉儲成本增加，其他看不出對蘋果台灣供應鏈有什麼好處！」「短期內看不出來會有重大衝擊，但長期而言，來自美國當地零組件供應商競爭威脅加劇，仍令人擔憂。」中華經濟研究院經濟展望中心主任劉孟俊指出，歐巴馬政府的製造業回流美國不只是政治口號而已，背後則是有相當完整的政策配套在同步進行著。首先，美國政府將出資，研究縮短先進材料由開發到推廣至市場的應用時間，強化本土製造的優勢。 其次，開發下一世代機器人，降低製造業的勞力成本比重。然後，再研發創新的節能製造技術。這一整套稱為「先進製造業夥伴關係（Advance Manufacturing Partnership，AMP），最終目的就是要提高美國本土製造業的能耐，推動「再工業化」。 劉孟俊進一步分析，過去十年來，相較中國勞動成本不斷攀升，美國勞工薪資卻停滯不前，加上新發現大量油頁岩及豐富天然氣，使得能源價格大幅下降，甚至已比中國低的情況下，為美國製造業回流製造契機。 「蘋果iMac生產線遷回美國只是冰山一角而已，美國政府刻正積極說服更多的國內外企業到美國設廠，為了保持美國製造優勢，新設的廠房自動化程度必然與以往大不相同，這將為全球製造業帶來深遠影響。一向不喜歡到美國投資設廠的台商，思惟也要跟著這股潮流改變了！」劉孟俊說。 蘋果將一小部分生產線移回美國，目前看似對台灣供應鏈衝擊輕微，但小水流匯集後仍可能掀起驚濤駭浪。蘋果工廠遷回美國所擊發的電腦產品「Made in USA」第一槍，會不會是電子製造業生態風雲變色的一槍？不容我們等閒視之。 製造業大軍流向美國！ 聯想 初期投資數百萬美元，在美國北卡羅萊納州設ＰＣ生產線安迅（NCR）將自動提款機等生產線從中國與印度搬回美國喬治亞州奧的斯（Otis）電梯 部分生產線從墨西哥移回美國惠而浦自動攪拌機生產線移回美國開拓重工（Caterpillar） 中國部分產能移回美國蘋果 投資１億美元，將一條桌上型電腦生產線移回美國奇異在德州建立節能熱水器廠，取代中國產能谷歌 在美國生產新播放器Nexus Q，但後來宣布無限期擱置

解析分眾傳媒私有化方案 hotashang

http://xueqiu.com/7062290132/22756577

2012年12月22月分眾傳媒公佈私有化併購協議。根據私有化併購協議，分眾傳媒將與Giovanna Parent Limited旗下的Giovanna Acquisition Limited合併。合併前分眾傳媒由江南春、復星國際及其他公眾投資者持有。其中江南春與復星國際的部分股份將自動置換成Giovanna Parent Limited的母公司Giovanna Group Holdings Limited股份，其他分眾傳媒股份均以每股5.5美元價格收購。合併後分眾傳媒(Focus Media Holding Limited) 將成為Giovanna Parent Limited全資子公司，Giovanna Acquisition Limited公司實體將不存在。Giovanna Parent Limited由Giovanna Group Holdings Limited全資控股。Giovanna Group Holdings Limited最初由Carlyle、FountainVest及CITIC共同控股，各佔331/3%股份。並股後，Giovanna Group Holdings Limited 由江南春、復星國際、Carlyle、FountainVest、光大及CITIC共同持有。下圖反映分眾傳媒私有化前後的股權變化

（一）   私有化前分眾傳媒股權架構

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（二）   私有化前併購主體股權架構
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（三）私有化併購後的公司架構圖

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說明：

1.       併購後Giovanna Acquisition Limited公司實體將不存在，Focus Media Holding Limited將成為Giovanna Parent Limited全資子公司。

2. 依併購協議，除了江南春與復星國際持有的一部分與Giovanna Group Holdings Limited進行股權置換股份，按特定方案支付的行使反對權的股東股份，及部分無需對價支付期權外，其餘股份均按每股5.5美元（或每份ADS27.5美元）予以收回。最終所有股份均予以註銷。

江南春、復星國際的股權置換方案

江南春在交易前持有分眾傳媒121,376,430股份(合24,275,286份ADS) , 816,220份期權ADS，2,690,001份期權份限售股。在本次交易中，江南春有1140834份限售ADS按每份ADS27.5美元收到對價，總金額約3100萬美元。另外，江南將其他的ADS與Giovanna Group Holdings Limited權益進行置換，獲309,074份股份，佔Giovanna Group Holdings 30.91%權益。

復星國際在交易前持有分眾傳媒111,078,220股份(合22,215,644份ADS)。在本次交易中，復星國際7,670,189份ADS將按每份ADS27.5美元收到對價，總金額合2.1億美元。另外，復星國際將剩餘的ADS與Giovanna Group Holdings Limited權益進行置換，獲174,084份股份，佔Giovanna Group Holdings 17.41%權益。

復星國際在此次私有化併購中，未花一分錢得了2億美元，並在分眾傳媒私有化後的實體中仍持有17.41%股份。顯然，比起其他的私募基金而言，復星國際顯然如其在公告中提到的，「通過訂立滾動協議，復星不僅得以鎖定先前於二級市場投資分眾傳媒之利潤，亦可依賴私有化機會獲得進一步潛在財務收益，並向本公司股東傳遞價值」。

私有化融資來源

本次私有化融資資金來源包括兩部分，一部分是權益融資，另一部是債務融資。根據權益融資承諾函，各投資方根據自身在Giovanna Group Holdings Limited所佔股份，提供總計約11.8億美元融資額以支持私有化。(其中凱雷、方源資本分別提供4.52億美元；光大提供5000萬美元，中信銀行提供2.26億美元）。以美國銀行，國開行香港分行，民生銀行香港分行、花旗、瑞銀等組成的辛迪加財團將提供15.25億美元貸款給Giovanna Acquisition Limited以支持私有化。故私有化融資金額總計27億美元。

分眾傳媒股本包括普通股、限售股與期權合計6.6億份。扣除江南春與復星國際與Giovanna Group Holdings Limited置換股份，需要支付現金收購的股份約4.6億份。若按每份5.5元計算，則所需資金約為25.3億美元。看來，私有化融資金額27億美元在扣除私有化收購金額、一些私有化顧問諮詢費及承銷費後，可機動的金額並不多。

私有化融資、置換、併購均按統一估值進行

復星國際在交易前持有分眾傳媒111,078,220股份(合22,215,644份ADS)。在本次交易中，復星國際7,670,189份ADS將按每份ADS27.5美元收到對價，總金額合2.1億美元。另外，復星國際將剩餘的14,545,455份ADS與Giovanna Group Holdings Limited權益進行置換，獲174,084份股份，佔Giovanna Group Holdings 17.41%權益。

其中凱雷、方源資本本次分別提供4.52億美元，分別佔Giovanna Group Holdings 19.68%股份。如果以凱雷、方源資本提供的私有化資金與最終佔Giovanna Group Holdings的比重為基準，去推理復星國際在Giovanna Group Holdings佔17.41%權益的價值。可以得出復星國際17.41%權益的價值約為4億美元。

如果將復星國際進行置換的14,545,455份ADS按分眾傳媒最新宣佈私有化價格每份ADS27.5美元計算，則復星國際這部分的權益價格也為4億美元。

也就是說在分眾傳媒私有化方案中，各權益投資主體注入或者置換進入Giovanna Group Holdings資本是依統一口徑的。

私有化後公司組織架構

私有化後，公司董事會及執行層將進行重組。私有化完成後，Giovanna Group Holdings最初將由7名董事組成。江南春與分眾傳媒現任CFO為公司董事，凱雷、方源、復興國際、中信資本均可任命一名董事，另一名董事由凱雷與方源資本輪流任命，每屆任期6個月。董事會下設執行委員會、薪酬委員會、審計委員會及提名委員會。江南春將擔任董事會主席兼CEO。一般性事務由董事會多數票通過，而修改章程、非IPO性融資、不按比例贖回及重購等則需董事會2/3票數通過。

私有化後，江南春在分眾傳媒新的權益主體由之前的19%上升至30%，仍舊是董事會主席兼CEO。但由於董事會重新改選，各私募基金在設定7名董事會有相應的席位，而以江南春為代表的管理層只有2個席位。以前分眾傳媒董事會席位由曹國偉、齊大慶等組成，基本上由江南春說了算。而現在由於各董事身後均代表有私募基金的利益，因此實際情況看，江南春很難做到一言堂。

私有化後重新上市

在私有化併購協議中提到，如果分眾傳媒私有化完成的第四年公司仍未重新上市，股東和Giovanna Group Holdings將按融資協議中的規定以及公司現金及公司持續運營情況，分配至少75%的利潤給股東。這意味著，分眾傳媒有可能在私有化完成四年內上市。同時未來公司IPO相關事宜只需董事會過半數票通過即可。如果一旦IPO成功，受IPO鎖定期和融資協議限制，各股東之間應相互協調與合作股權減值事宜，即各股東應同時按比例減值，直到每個股東在私有化實體的權益減少30%。之後股東可以自由買賣。

那些持股的小散們似乎還是期待奇蹟，而分眾傳媒們已在考慮身後事了。江南春贏了股東權益，卻受限於董事會，可謂喜憂均分；復興國際即得股權又兌金，可謂春風得意；其他私募基金按私有化價格同一口徑進入分眾傳媒，且還能在董事會佔個位子，看似沾沾自喜。而古板銀行家們已經在開始低頭數利息了。四年磨一劍，不知道四年後的分眾傳媒是否真的能載動大佬們的如許愁…….

一張圖解析美國各區域的石油進口來源

http://wallstreetcn.com/node/21581

第二次世界大戰結束之後，美國便成為石油淨輸入國，其需求佔到全球石油貿易的1/4。

由於頁岩油技術的發展，一場能源革命已經在美國轟轟烈烈地展開了。美國的石油進口規模已經由歷史高水平每天2000萬桶，縮減到不足1000萬桶。國際能源組織（IEA）預計，美國將於2035年實現石油自給自足。

美國能源信息署（EIA）稱，隨著美國國內產量的增多和需求增長的放緩，「預計2014年美國的石油進口將跌至25年以來最低水平。」預計2014年美國液體燃料（包括原油和成品油）淨進口量將跌至每天600萬桶，為1987年以來最低水平，且僅為2004-2007年峰值的一半水平。

下圖分析了美國各個區域的石油進口來源，如果到了美國石油自給自足的那一天，這些來源國會怎樣？

圖片來自由Greg M. Pardy帶領的加拿大皇家銀行（RBC）資本市場石油研究團隊，清楚地展示了美國各個區域的石油進口來源（點擊圖片看大圖）：

十八圖解析歐洲「最恐怖」問題——年輕人失業率（上）

http://wallstreetcn.com/node/22204

歐元區的擔憂似乎又重新浮出水面了。週四公佈的歐元區去年第四季度GDP數據再度不及預期，收縮0.6%，這也進一步證實了歐元區經濟加速縮水的恐慌並非空穴來風。

令人失望的數據也讓人禁不住想起一個歐元區不得不面對的最大問題——年輕人失業率居高不下。

據BI，法興銀行在最近的一份報告中詳細分析了歐元區的年輕人失業率問題，並警告這些問題將導致的潛在風險：

「發達國家的經濟危機已經使得失業率問題日益嚴重，尤其是年輕人失業問題。由於就業人口較少，支撐其經濟發展的動力也就下降了，巨大的變動很可能會威脅到政府的穩定。」

在歐元區失業重災區西班牙，25歲以下的年輕人失業率已經達到了55.6%：

別以為西班牙就是最悲劇的了，比西班牙更悲劇的還有希臘，年輕人失業率竟然達到57.6%：

意大利年輕人失業率為36.6%，從意大利經濟的規模和重要性來看，這個水平也是相當危險的：

葡萄牙年輕人失業率在去年12月份有些許下滑，為38.3%：

愛爾蘭年輕人失業率為30.2%，依然處於接近歷史最高點的水平：

以上說的是處於歐洲債務危機中心的「歐豬五國」，而年輕人失業危機已經開始蔓延到了歐元區核心國家。

法國年輕人失業率漲到了27.0%：

荷蘭年輕人失業率為10.0%，接近統一歐元貨幣以來的最高水平：

盧森堡年輕人失業率為18.8%，創下歐元區成立以來最高水平：

塞浦路斯是在2008年才加入歐元區的，目前該國的年輕人失業率也一路漲到了28.5%：

另一個後來加入歐元區的國家馬耳他，年輕人失業率也達到了15.7%：

十八圖解析歐洲「最恐怖」問題——年輕人失業率（下）

http://wallstreetcn.com/node/22205

歐元區的擔憂似乎又重新浮出水面了。週四公佈的歐元區去年第四季度GDP數據再度不及預期，收縮0.6%，這也進一步證實了歐元區經濟加速縮水的恐慌並非空穴來風。

令人失望的數據也讓人禁不住想起一個歐元區不得不面對的最大問題——年輕人失業率居高不下。

據BI，法興銀行在最近的一份報告中詳細分析了歐元區的年輕人失業率問題，並警告這些問題將導致的潛在風險：

「發達國家的經濟危機已經使得失業率問題日益嚴重，尤其是年輕人失業問題。由於就業人口較少，支撐其經濟發展的動力也就下降了，巨大的變動很可能會威脅到政府的穩定。」

在上一篇中，我們對歐元區問題最嚴重的「歐豬五國」、法國等地的年輕人失業率問題進行了分析，本篇繼續對歐元區其他國家的失業率問題進行闡述，最大的亮點還要數德國。

上篇鏈接：十八圖解析歐洲「最恐怖」問題——年輕人失業率（下）

斯洛文尼亞年輕人失業率26.9%：

斯洛伐克年輕人失業率在飆升至35.9%的高點之後趨於平穩：

然而，也有例外，歐元區最新的成員國愛沙尼亞的年輕人失業率就一直在下降（當然參考的標準也很高），目前為19.5%：

而歐元區成員國中，除德國之外年輕人失業率最低的是奧地利，為8.5%：

目前比利時的年輕人失業率為20.0%：

與其它國家的大起大落形成對比的是，芬蘭的年輕人失業率一直還比較平穩，目前為18.9%：

最後，請看一看有趣的一幕，德國的年輕人失業率又是怎樣的呢？德國其實根本不存在所謂的年輕人失業率高漲的問題，8.0%的年輕人失業率是否也羨煞了歐元區的其它小兄弟們？

下圖是對歐元區整體年輕人失業率的情況對比一覽：