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在人口快速成長，以及明年龍年的 預期效應下，具備必需消費特性的嬰童用品可望成為逆勢成長的產業，通路遍及中台美三地的ＫＹ東凌，與在大陸耕耘有成的麗嬰房，都值得觀察。

撰 文‧周岐原

十月底，全球第七十億人口誕生，十二年間，世界人口成長十億人。龐大人口固然對環境、資源造成壓力，但背後的商機也十分驚人。這 股趨勢連帶創造相當可觀的嬰童服飾及用品需求，使相關企業的業務越來越受到青睞。尤其是二○一二年適逢農曆龍年，由以往出生率調查來看，新生兒數量預料將 高於歷年平均，對嬰童用品股的挹注效應值得觀察。

政府資料顯示，台灣今年前十月累計新生兒十五．九四萬名，年增長一七％，預計明年龍年出生 人口將更可觀。中國國家統計局則預估，二○一六年（民國一○五年）將是中國這一輪人口成長的高峰，目前每年出生約一千七百萬新生兒，屆時數量可能進一步上 升。中國嬰童產業研究中心調查指出，目前中國嬰童用品市場規模達一．一五兆人民幣（約五．五兆新台幣），年增率一五％。商機之龐大甚至超過服裝業。

必 需消費用品 戰勝不景氣嬰童用品商機有多大？從最近一樁國際交易的競標熱度，可以觀察風向。醫療保健品大廠輝瑞（Pfizer）先前就宣布，準備將旗下嬰幼兒營養食品 業務出售。去年一整年，這個部門為輝瑞貢獻十九億美元（約五七四．八億新台幣）營收，所以市場分析師預期，最後拍板敲定的出售金額，可能高達一百億美元左 右。

儘管全球景氣有趨緩疑慮，賣方開價又不便宜，這樁交易仍吸引國際大廠競標；達能（Danone）、雀巢（Nestle）、美強生 (Mead Johnson)和亨氏（Heinz）等大廠，都表達投資意願，正與投資銀行洽談購買事宜。可見在經濟下滑時期，嬰童用品受惠於必需消費性質，保有戰勝衰 退的投資吸引力。

國內嬰童用品產業，原來只有麗嬰房一家掛牌公司，隨著ＫＹ東凌（以下簡稱東凌）與儀大陸續進入資本市場，嬰童用品業前景逐 漸受到投資人注意；另一方面，香港股市也有多家嬰童用品公司上市，族群效應日益顯著。由於每檔個股主要業務各不相同，投資人可從獲利、產品等面向，發掘屬 意的標的。

由許復進與妻子林寶霞共同創業的東凌，是國內少見、以自有品牌行銷全系列嬰童用品的企業，包括「黃色小鴨」、「艾比熊」等卡通造 形商標，均是自創的形象產品。

二十年前，原本從事禮品文具業的許復進，發現國內缺乏一站購足的嬰童用品通路，消費者採購相對不便，產品使用 的便利性也有待提升；但嬰童用品市場發展穩定，如果能占有一席之地，比常受景氣影響的禮品業務更有前景。抱著這樣的觀點，許復進在一九九四年時，正式進軍 嬰童用品業務。

許復進指出，早年代工經驗讓他了解，惟有掌握自有品牌，才能維持訂單不受牽制，而且他發現，外國客戶所下訂單裡，鴨子造形的 洗澡玩具，幾乎每次都是出貨量最大的產品；加上受到迪士尼卡通啟發，許復進靈機一動，朝人性化卡通設計商標。於是第一個註冊的商標品牌｜｜黃色小鴨才誕 生。

為了配合自有品牌的卡通圖案，當其他業者考量成本、以公用模具生產時，東凌堅持自行開模，並在自家工廠生產，不外包給其他廠商，目的就 是掌握品質與生產速度，進而與對手劃出區隔。由此可見東凌獨特的經營策略。

東凌一站購足 與對手區隔從創立品牌開始，東凌就強調提供消費者一站購足商品的差異化服務。許復進舉例，目前東凌旗下約有一千二百種商品，幾乎涵蓋各種用品。產品線盡量 分散的好處，是不容易因為單一產品衰退，導致營收或市占大幅滑落。無論是中國或歐美，各大廠多集中主打特定幾款商品，目前還找不到像東凌一樣，透過專櫃與 經銷商，提供一站購足所有商品的企業。

從財務結構觀察，東凌由於經營自有品牌，不須向其他廠商付出授權金，加上童裝與嬰童用品占營收比例約 為一比一，兩者分布平均，獲利能力相對較佳。例如今年前三季，東凌合併營業利益率穩定在一二．四％左右，比去年略增一％，稅後ＥＰＳ達二．三八元。由於前 三季合併營收七．九四億元，比去年同期的五．二億元增幅達五○％，法人估計，全年ＥＰＳ應有機會上看三元。

對品牌而言，通路經營成效無疑是 業績關鍵。在中國市場，東凌已拓展達二八三個銷售專櫃，目前正計畫搶占美國的實體通路；另一方面，大型購物網站亞馬遜（Amazon）也可能與東凌洽談合 作，若在人口超過三億的美國市場取得實際進展，美國出生率較高的少數民族裔商機，也有機會成為挹注東凌業績的來源。此外，公司也計畫將品牌形象以文創商 品、卡通漫畫創作，拓展到較高年齡層，未來多角化經營策略成效值得觀察。

不過台灣的嬰童用品已屬於成熟市場，成長力道相對有限；規模較大的 中國雖在高速成長，但是各地消費者需求不盡相同，市場又有眾多競爭者，例如在華東地區的嬰童服飾市場，東凌的主要對手就有近十家廠商，因此還沒有出現全國 性的嬰童用品品牌。面對這種劇烈競爭，東凌能夠繳出何種成績單，有待時間逐一證明。

除了東凌之外，第三季績效明顯上揚的麗嬰房，因兩岸市場 繳出亮眼成績，財報獲利不錯，也是觀察嬰童用品股的焦點股。今年上半年麗嬰房受營運成本上升影響，獲利能力衰退不少。但是在撙節費用開銷後，第三季獲利改 善，不僅合併營收成長，稅後ＥＰＳ○．四九元也高出單季平均不少。

以市場分布來看，今年前三季中國占整體營收比重約六二％、台灣占三三％、 東南亞地區則占五％，因此中國市場的斬獲，對麗嬰房業績表現頗為重要。

在中國市場方面，上海麗嬰房受到人事、租金成本調漲的影響仍然不小， 因此公司透過調整展店速度，來控制營業費用。法人預期，今年第四季麗嬰房將在中國通路新增約三十七個據點，使全年總通路數達到一八六○個。在今年第四季零 售銷售旺季帶動下，麗嬰房今年ＥＰＳ有望達到一．五二元。

麗嬰房節省開銷 獲利改善值得注意的是，麗嬰房上海總部預計在明年年中完工啟用，大樓內共有約兩萬餘坪面積可供出租，若順利找到客戶承租，有機會貢獻ＥＰＳ達○．五元。在 本業遇到龍年旺季，加上資產收租題材的帶動，麗嬰房明年表現應不寂寞。

至於另一檔興櫃股｜｜儀大，則是以「百事特」童裝通路在國內立足的業 者。由於嬰童服裝競爭極為激烈，品牌集中度較低，儀大今年上半年的營業利益率就從五．七％下滑至三．五％。在經營集中童裝的情況下，未來儀大的發展仍然要 再觀察。

對嬰童用品商而言，中國市場無疑是最具吸引力的樂土，但是中國幅員廣大，如何設定有效的通路經營策略，直接關係到營收成長與庫存去 化的速度。香港博士蛙公司董事長鍾政用便指出：「通路，仍然是整個行業最弱的一環。」因此投資人選股時，應多加留意相關個股的通路布局效益，才能找到勝過 行業表現的贏家。在香港股市中，近一年來有不少家嬰童用品公司分別上市，在中國家庭有「六個長輩養一個」的情況下，對未來這些嬰童用品商的前景，以及其選 擇的利基市場，都可作為投資參考。

例如在港股掛牌的好孩子，主要生產嬰兒推車及汽車座椅；青蛙王子將主力產品設定在肌膚護理產品；博士蛙則 著重服裝、鞋具與配件等，主要產品占營收比率都高於六成。

今年和東凌一樣在中國通路有所斬獲的，是港股掛牌的青蛙王子，該公司的經銷商數 量，已由一六○家成長到一七三家，在乳液、護理產品分類中，青蛙王子已經是中國第二大品牌，僅次於外商強生（Johnson & Johnson）。

目前，在中國二線以下城市的超市、便利商店與嬰童專賣店等通路，大都能見到掛著青蛙王子品牌的護理產品。而在今年公司使 出兩手策略、同步進軍上海、廣州等一線城市後，青蛙王子的營收可望有進一步成長空間。

龍子龍女招財神──台港嬰童用品概念股起飛公司代號 公司名稱 合併營收

（億元） 年增率

（％） 營業利益率(%) 今年稅後EPS

（新台幣元） 收盤價

（11/15, 元） 主要產品

（營收比重）

2911 麗嬰房* 55.7 14.8 5.0 1.08 32.90 童裝（54%）

用 品（29％）

2924 東 凌* 7.9 50.0 12.4 2.38 77.00 童裝（50％）

用品 （50％）

9961 儀 大 20.9 -0.1 3.5 0.98 16.75 童裝及用品（100％）1086.HK 好孩子 77.0 8.5 7.2 0.43 7.62 嬰兒車、汽車座椅及配件（62％）1259.HK 青蛙王子 26.7 59.0 16.1 0.45 8.13 嬰幼童肌膚

護理產品（62%)

1698.HK 博士蛙 42.5 47.4 21.3 0.30 7.97 兒童服裝、

鞋具及配件（67％）

備註：1. 麗嬰房與KY東凌財務數據為第三季資料，其餘為半年報資料；2. 人民幣兌新台幣匯率1：4.847；港幣兌新台幣匯率1：3.91。

資料來源：公開資訊觀測站、各公司年報

繼上週調整本欄組合後，我決定再 買入12,000股港鐵公司（66），以本週四（26/1）收市價計算。我認為港鐵物業投資面對的風險較低，而且是一間受惠基建的公司。

基 礎建設對增長中的國家極為重要，皆因在都市化的進程中，交通、食物、能源、通訊、水利等需求與日俱增。以中國為例，未來二十年，約有三億人口從農村遷移到 城市，他們放棄務農，以大城市為家，硬件配套不可或缺。中國政府在五年計劃中構思了一系列基建投資項目，國庫為此預留了「彈藥」。另一邊廂，過去數年，許 多西方國家卻忽視基建，把資金浪費在其他地方。

港鐵、濰柴動力可跑出

投資者想把握這個機遇，買入基建類股票，切忌把生意跟盈 利混為一談。一間公司看似賺錢，其實未必。中國鐵路企業投資於鐵路興建和管理的金額，動輒數以十億元計，你一定以為他們近水樓台，率先獲利，但事實並非如 此，因為這部分的毛利薄弱如威化餅，兼且成本波動難於控制。相反，真正能從中分一杯羮的是一眾設備供應商，如︰信號系統、火車、引擎及路軌等。可惜，他們 十居其九都沒有在香港上市。不過，你毋須望門興嘆，起碼港鐵齯怹摰蒺吨O能夠脫穎而出。港鐵在鐵路興建及管理上擁有先進的知識，成功在中國、瑞典、英國投 得項目，建立據點。至於濰柴動力，其貨車聞名全國，營業額終有一日會急增。兩者同屬典型可長遠發展的公司。坦白說，我對水利企業所知無多，不便多評；但我 睇好中國能源股，因為他們是中國的經濟命脈，給國家發展提供必要的原動力，絕非單純在外圍對賭石油及天然氣價格圖利。另一受惠基建投資的板塊是通訊股，中 移動明顯是首選，但投資者卻因為其股價過去四年下跌些許，換馬中聯通，無視前者比後者便宜十倍的事實。

放水救市未必好

至於其 他上市的基建類股票，閱讀過他們的年報後，我發現內容跟其領導層同樣沒趣。所以，目前我仍然忠於市場佔有率不斷擴大的龍頭企業。外國不乏這些例子，如：美 國企業巨擘Caterpillar、General Electric及John Deere都擁有一流的技術及品牌，又如：德國的Siemens及France。最後，勿遺忘食品企業，數以百萬人由貧窮走向中產階層，市場潛力毋庸置 疑。泰國的卜蜂食品及香港的卜蜂國際（?43）囍b新興國家的農產品市場扮演重要角色，當他們的擴充計劃開花結果，便能滿足三十億人口的需求。講完股，最 後談談大市。強勁的貨幣供應及借貸數據，加上高通脹，對中國並非一件值得慶祝的事。市場或者為之而亢奮，但這猶如香檳酒的氣泡曇花一現。股市要出現真正反 彈，通脹、借貸以及貨幣供應都必須回落，而企業盈利因營業額上升、毛利改善及成本控制得宜而持續增長。中國的企業管治必須改善，要學懂如何規避風險、做計 劃及提高透明度。這一日不會在明天出現，但總有一天會出現。事實上，中國政府已逐步在教育方面着手，大力投資，終有一日企業管治的意識會提高。未來從未試 過如此美好！祝君好運！艾薩[email protected]

艾薩Isaac Sofaer

Tony Measor的好友及舊同事，本身是特許會計師，有逾三十年投資實戰經驗，現於力寶證券負責管理私人客戶的投資戶口，並在Quamnet撰寫艾薩日誌。其 管理的環球投資組合，在91-00年間增長達十四倍。讀者對港股有任何疑問，歡迎致電郵本刊，中英亦可。[email protected]

教育，一向是香港人最具爭議的命題。2012年適逢龍年，加上當年港府仍未全面叫停雙非，這批應當如珠似寶的龍仔龍女，開始要面對殘酷的現實——爭學位。本刊訪問多個龍仔家長及補習社，發現這批只是K2的小朋友，現已開始為小學面試準備，有家長激動指：「學校都唔收六月後出生嘅小朋友（細仔）呀！」補習社為爭奪這批客源，各出奇謀，有教法文、西班牙文的，玩「另類」；有將幼兒班數學課程分為八級，推出證書的，玩「專業」。幼兒補習的內容，已到千奇百趣的地步。

面對龍年加雙非，新界北區爭靚學位的情況最嚴重。在天水圍及元朗區開辦四間補習社的Michael，本身亦有一位龍仔。他兒子在五月出世，九月準備升讀K2。他笑指早前電視節目「贏在射精前」的言論一點都不誇張：「天水圍區大約有二十間幼稚園，我個仔年中出世，都要申請超過八間以上嘅幼稚園先有學位。我聽過年尾出世嘅，要申請十間以上先成功搵到間。」他解釋，年頭出世的小朋友，有較多時間發展，面試時確實有利：「個優勢要喺小學一、二年班先無咁明顯。好嘅幼稚園，就會想收一啲比較容易學習嘅小朋友，易教啲。其實由交表嘅一日，幼稚園知道學生出生日期，佢哋已經心中有數啦！」

要識水獺的英文

有小朋友在年尾出世的家長，就向Michael反映，他們都不願意讓子女遲一年才報讀幼稚園，令起跑線set得更後，而解決方法只有一個：就是先報讀較差的幼稚園，再加強力度催谷仔女：「佢哋會報多啲興趣班、學習班，始終小學睇小朋友讀邊間幼稚園之外，有無各類證書都好重要！」而Michael亦坦言，八年前開始補習班生意，原因之一就是想了解現時教育界的情況，為仔女做足準備：「我而家幫個仔報咗游水、畫畫同英文拼音班，每個月都用咗二千幾蚊。本身補習班主攻數學，呢度就可以幫到佢啦！」他指出，內地家長對仔女的教學問題，與港媽一樣「咁緊張」：「內地家長唔願意報讀大陸幼稚園，可能辛苦啲，見過佢哋包架旅遊巴嚟幼稚園上堂！」

八級幼兒數學課程

為了應對「龍B潮」帶來的商機，Michael以五位數字，引入了德國的數學教材，打算在九月新開的課程使用。最新的幼稚園課程共分八級，由一至十順序，到睇時分，暫定每一等級有十二堂，每級通過後都有認可證書，方便家長「儲cert」。而四堂費用暫定為六百元，價錢與中學課程相若，但仍吸引不少幼兒家長查詢及報讀。他透露，近年幼稚園的面試題目已愈來愈深，有時更考起家長：「除咗認顏色，仲要認動物，好似水獺嘅英文（otter），小朋友可能連見都未見過！但因為外國英文書有，學校都會拎嚟問小朋友。」

分娩一刻準備競爭

「爭學位」問題在新界區嚴重發酵，這類競爭在港島區亦不遑多讓。根據數字，二○一二年龍年出生，並預計二○一八年升讀小一的人數，是六萬七千五百人，而今個學年資助或官立小學的小一學額，是四萬八千四百多個。面對一八至一九學年的高峰，教育局只表示會暫時「加派」學額，未有長遠計劃。在港島區居住的「龍媽」Paroni及Phoebe，皆指面對直資小學學位「爭崩頭」，不少一條龍的幼稚園成為家長的首選。有不少學生手持一、兩間小學的入場券，以「試吓無妨」心態報讀直資名校，令爭學位更激烈。兩位龍媽表示，子女都是在十二月出世，在醫院生產時已發現很多媽媽同時分娩，當時已有思想準備，要面對之後的競爭。其中Phoebe報幼稚園時吃了不少閉門羮：「有幼稚園同我講，你唔使遞form啦，都唔使交報名費，因為我哋完全唔會接納（細仔）。」她更聽過有家長用郵寄方式交申請表，不久就「彈票」拒收，她最後亦報了八間幼稚園才成功讓囝囝入學。囝囝將近入讀K2，她亦開始留意小學面試，她坦言除了自動派位，亦希望獲得直資小學面試的機會：「下學期就開始報名，證書都要喺嗰時準備好。好似今個暑假，都開始報興趣班，游水、踢波，都有四、五個，唔想浪費時間！依家都搵緊啲語文課程，因為面試時可能要全用英文對答！」她預算每月花費三千元，為囝囝報讀興趣班。

過來人貼士

另一家長Paroni，就因為其龍年細女，選擇家姐曾入讀的幼稚園，不用四圍撲報名，但她仍決定讓細女遲一年入學，以避過「細仔」的弱勢。由於大女正就讀聖保祿學校，細女報讀可獲加分，情況看似較為輕鬆，但她看得出近年收生要求收緊：「往年有哥哥姐姐讀，基本上係必收，但到囡囡嗰年已經未必。」對於有不少家長為催谷子女，不斷報讀興趣班，Paroni就以過來人身份指，能否入讀心儀小學，面試表現才是最為重要：「有無信心？會唔會怕羞？係唔係簡單答到英文問題？係最重要。呢part訓練好嘅話，面試班都未必係必須，因為最緊要都係肯答。」她指身邊有不少朋友報讀超過八個興趣班，但認為根本沒有必要：「我自己好重視閱讀，一定俾個女睇好多書。我幫大女都只係報三、四個興趣班。我唔認為報得多，（面試成功）機會就大咗，都係睇個別小朋友。」

當頭棒喝

「法語、西班牙文、中樂、豎琴、禮儀，依家真係乜班都有，家姐嗰幾年拎住呢啲cert，就好似好值錢，好巴閉咁。但依家好多機構知道有用，個個都去搞音樂比賽，已經去到人有我有。其實依家學校最重要都係睇臨場表現，同埋家長放幾多時間俾仔女。」Paroni就指，當時大女做的Portfolio（個人檔案）不算「豐富」，但因證明到親子關係良好，最終獲得取錄：「我同佢喺公園搵昆蟲，影咗啲相俾老師睇，學校係會好appreciate（欣賞）。」Paroni坦言，現時社會物資充裕，入學環境都很難與自己小時候比擬，惟有盡量提醒自己：「依家小朋友三、四歲就要去比較。我自己都成日提自己要抽身，唔好太在意，我見好多朋友都報好多興趣班，我有時都會諗係唔係需要。我都好努力咁講唔好去比較，免得我又辛苦，小朋友又辛苦。如果因為咁就無咗童年，就好唔值得。」

撰文：梁延宇攝影：李育明、翁少陽攝錄：關永浩、李育明、翁少陽[email protected]