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從綠葉制藥並購失敗思考複星醫藥

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2823

本帖最後由 jiaweny 於 2015-6-4 17:41 編輯

從綠葉制藥並購失敗思考複星醫藥
作者：chris_jiang2002

五月初，曾經在路演過程中向公司提問，為何不采取並購策略，大舉並購國內醫藥同行，人為制造巨無霸？這個無腦簡單問題的邏輯在於，複星+恒瑞=中國藥企一哥。實際上我看醫藥多年，這個邏輯並非無腦。如果對照美國的情況，目前1000億美元市值以上的歐美大藥企無不依靠並購來擴大規模，消滅對手，做大市場。熟悉歐美制藥業的朋友應當都看到這種靠並購來發展的模式。舉個例子，這個例子是沒有成功的，但卻是全球最大的一個並購。2014年5月，輝瑞公司宣布放棄並購英國大藥企阿斯利康。這一並購的金額是1170億美元，即7254億人民幣！如果達成協議，則輝瑞+阿斯利康的總市值是什麽概念？那將是全球最大藥企！我估算，合並以後的公司，僅研發費用支出一項就可以將我國一些上市大藥企的全年營收給杠了。在醫藥行業，我一向喜歡這種並購。複星集團一路的收購也是讓人興奮的。

梁總在答複為何不並購中國藥企的問題時指出，問題在於價格過高。之後宋總進一步透露了複星遭遇到的案例，國內的醫療機構坐地起價，出爾反爾。我們看到，並非複星不願，而是恪守投資紀律和估值原則，不做牛市的冒進買進。

從其他方面來看，還有幾點複星醫藥沒有狂飆並購：

一，去年公司宣布投入50億大搞藥品研發，則十年的投資規劃已經明確，特別複藥旗下的複宏等栽培了數年的研發品種即將結出果實，2017年會逐步展現。那麽這種情況下，高價收購國內藥企的必要性降低。

二，複星醫藥最近采用了收購國外的醫藥標的，也是睿智而具戰略眼光的。包括了收購Ambrx以及Scanadu。盡管屬於初創公司，但產品前景很好。這些項目是可能具有大爆發和顛覆性的項目。

三，最近我與一些藥企和醫生談，發現各個藥企之間的研發文化、研發實力差距很大，人才結構迥異。複星如果收購國內的藥企，整合是一個不容易的工作。即使能夠整合，又有多少價值？實際上整個中國制藥業就是一個巨大仿制藥廠，往難聽點說就是山寨。最近印度總理訪華，再次呼籲習大大放行印度藥品入華。若真敞開這麽幹，讓印度價廉質優的藥品洪水湧來，至少數百家藥企要關門吧。

四，不並購藥企，轉向並購醫療服務、醫院、器械，這也是複星醫藥正確的戰略。如果在歐美，你一個醫藥企業去並購醫院，邏輯上就會讓人覺得不務正業。然而在中國這個扭曲的醫療市場，並購醫院卻成了不二之選。相信研究醫藥的朋友都懂得原因。目前看，獲得下遊資源越來越重要，打造藥+器械+終端醫院+互聯網的醫療閉環極端重要。說白了，只有這樣你才能夠多擁有一點定價權。說遠了，只有只有這樣你才能夠在中國醫療社會化浪潮里面先布好局。這個模式是複星醫藥競爭力的核心。

實際上今日主要想讓醫藥股愛好者看一個案例。綠葉制藥放棄並購嘉林藥業，股價高位跌40%，惠里基金損失巨大。

綠葉是一個長期依靠並購而壯大的藥企，這一點與複藥雷同。但本次並購發生的時間點是2014年初醫藥股業績火紅時期，股價也處於最高位。綠葉提出39億的高價要約收購嘉林藥業。當時，這個出價震動醫藥界，推高了整個行業的估值，也導致其他藥企放棄正在談判的項目。經過近一年來的招標價壓價，行業回歸理性，醫藥股冷卻下來，估值下行，前景未明，綠葉最終放棄並購。

惠理基金重倉綠葉，本次損失大了。而我本人則是成功逃頂，基於我很早力圖去嗅出高層對於藥價的看法、價值觀、盡力做到比別人更前瞻，得以先人一步做出決策。當然，惠理基金持股高達8%，船大難掉頭。

中國這政策市，尤其醫藥，已經發生過不止一次，抗生素的聯邦制藥已經上演過一回股價大血洗。投資醫藥股的朋友，我一再強調，別低頭只顧看藥，要擡頭看政策、看宏觀、看醫保、專研習大大、克強總、衛計委領導的一言一行。你沒有辦法，投資醫藥就是這麽悲催。

複星醫藥沒有品嘗綠葉冒進的苦果。不過，公司最近其實也有一樁小收購，即當醫改推行並殺低業界估值的時候，複星進場抄底了。這是我們複星股東一貫喜歡的節奏。

以下是醫藥經濟報的一篇文章，供大家參考綠葉並購嘉林的過程。文章或許並未全部展現這場失敗並購的所有方面，但基本邏輯是對的。作為複星醫藥的股東，我們大家都學習一下吧：

6月2日，綠葉制藥集團在港宣布，終止收購北京嘉林藥業股份有限公司之股權協議。公司股票在短暫停牌後於今日恢複交易。

作為國內醫藥行業較專註創新的制藥企業，綠葉方面表示，公司秉持審慎負責的態度，從宏觀環境和自身發展出發，在充分權衡各方面因素之後，評估此項收購的先決條件未能完全滿足公司之最佳利益，故此做出終止收購北京嘉林藥業股權之協議。

綠葉制藥集團有限公司執行主席兼首席執行官劉殿波回應媒體關註表示，綠葉今後將堅定執行既定戰略目標，持續投入研發以擴大創新產品線;不斷推進國際業務拓展，包括新藥的國際註冊;尋求兼並收購等符合整體戰略的機會，以補充綠葉現有產品組合並提升專註在抗腫瘤、心血管系統以及消化與代謝三大治療領域的優勢地位。劉殿波還表示下一步也將積極把握市場機遇，策略性調整並購發展部署，充分權衡把控利益與風險因素，全面實現價值的提升及企業長遠的發展，以回報投資者的信任，為股東帶來最大的效益。

近年關註阿托伐他汀市場的廣州南新制藥有限公司總工程師黃惠文向醫藥經濟報介紹，此前綠葉制藥欲以創紀錄的36.8億元大手筆收購嘉林藥業57.68%的股權，已經驚動業界。當時行業關註的焦點就在本次收購北京嘉林藥業的主要標的應該是嘉林旗下的拳頭產品首仿藥哈樂(阿托伐他汀)，但經過這段時間的審核，綠葉應該可以了解到目前嘉林通過自建隊伍來做這個品種，如市場規模在大家所說的11億元水平，按照目前行業類似藥物的一般利潤水平來看，能有一成多的利潤已經算很好。而且這個品種占到嘉林銷售額的90%以上，這樣當初給出的估值水平就偏高了。而且首仿藥盡管在目前的定價改革大背景下，在招標采購中還有一些優勢，能夠單獨列於一個層次，但該產品市場的體現已經不夠強勁，從臨床的數據能夠看到這個品種增長空間近幾年的變化，盡管可能還有幾年的市場回報期，但畢竟前有原研壓制，後有其他仿制藥跟進，市場中長期仍然不被看好。

來自CFDA南方醫藥經濟研究所數據分析顯示，據國內22個城市樣本醫院數據統計，在2014年樣本醫院使用的全部藥品中，2013～2014年，阿托伐他汀位列前10位藥品金額的第七位，銷售額達13.7億元人民幣。而國內心血管類藥物市場規模從2005年的45.3億元增長到2014年的189.6億元。其中，2007～2012年增長率均保持在20%以上，連續6年保持較快增長速度;2013～2014年心血管系統用藥市場增長率開始放緩。2005～2013年，心血管藥購藥金額複合增長率為17.2%，9年整體市場增長4.2倍，與國內整體市場基本持平。（來源：醫藥經濟報劉正午)


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資產剝離利好艾爾建財報 仿制藥並購大幕剛起

全球第三大仿制藥公司艾爾建昨日公布財報顯示，截至6月30日的二季度凈收入36.9億美元，同比增長1%。每股盈利3.35美元，同比增長9%。

艾爾建一直被華爾街稱為“增長型藥企”，公司預計全年每股盈利將達到13.75美元至14.20美元，全年營收將達到146.5億美元至149億美元。不過今年以來，股價已跌去近20%。財報公布後，公司股價繼續下跌近3%。

在與輝瑞的兼並案失敗後，艾爾建上周完成了向以色列仿制藥巨頭梯瓦(Teva)以405億美元的價格出售仿制藥業務的交易。該交易流程歷時一年，也是迄今為止醫藥行業歷史上最大的資產剝離案例。

就在交易完成的後一天，梯瓦又宣布以5億美元的價格收購艾爾建的仿制藥渠道業務Anda。分析師稱，資產剝離使得艾爾建的業務更為集中，也在本季度的財報中反映出強勁的增長。

此前有傳聞稱艾爾建和默克正在競購美國生物醫藥公司百健(Biogen)。對此，艾爾建CEO布倫頓-桑德思(Brenton L. Saunders)予以否認。

桑德思在財報公布前接受第一財經專訪時曾表示：“艾爾建可能不再會尋求像輝瑞這樣大的轉換性收購，而是會通過一些小規模的並購來豐富自身的業務。”他同時表示，醫藥行業的並購潮目前未過半程，兼並一些小型的創新型公司有利於大型企業保持創新能力。

而就在艾爾建向梯瓦出售仿制藥業務的同時，澳洲仿制藥生產商Mayne制藥宣布以近9億澳元的價格買下梯瓦旗下的藥品組合，這將使得Mayne成為全球第二大口服避孕藥制造商。

這項收購的EBITDA盈利計算收購倍數只有6倍。由於梯瓦急於出售這部分的藥物組合，Mayne可以說是撿了大便宜，其管理層希望該項交易能夠從明年開始為公司每股收益帶來巨大增值。

Mayne制藥首席執行官斯各特·理查德(Scott Richards)表示：“新收購的藥品資產組合非常有吸引力，劑型多樣，可以對Mayne制藥擅長的高價值、利基市場和差異化藥品形成有效補充。”

分析師預測，該項交易很有可能令Mayne制藥集團明年收入翻番。截至2015年12月底的年報顯示，公司收入1.27億澳元，同比增加114%，毛利率63%，同比增加112%。

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