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成交不濟A股終現回調 消耗性博弈何時休

該來的終究還是會來的!8月10日，盡管有色金屬、煤炭、鋼鐵等供給側改革受益板塊再度出現反彈，但持續萎靡的成交量對股指上行的拖累作用終於開始顯現，滬深兩市股指周三雙雙小幅回調，成交則繼續不足5000億元。A股消耗性博弈格局仍在持續。

從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指盡管早盤在有色金屬、煤炭等板塊上漲帶動下一度有所反彈，但成交量的制約很快開始顯現威力，股指就此踏上震蕩回落走勢。上證指數最後報收3018.75點，下跌6.93點，跌幅0.23%，成交1845億元;深成指報收10511.16點，下跌53.62點，跌幅0.51%，成交2840億元;創業板指數報收2137.00點，下跌17.51點，跌幅0.81%，成交747億元。

華泰證券策略分析師戴康認為，自英國脫歐公投以來，A股市場的主旋律是避險與寬松並存，風險偏好受到“脫虛入實”的抑制，流動性維持較為充裕但寬松預期正在下降，預計剛性兌付打破可能會加快，避險情緒會帶動無風險利率繼續下降。A股消耗性博弈的格局未變，避險對寬松更占主導，維持A股弱勢震蕩的看法，信用風險釋放是否對當前較為穩定的流動性產生擾動將是接下來需要重點觀察的。

在A股消耗性博弈的背景下，華泰證券建議投資者對業績與估值要並重而不可偏廢。當前，業績確定性依然優於低估值。因為業績確定性板塊超預期因子更多;歷史可比時期，業績確定性板塊錄得超額收益遠超純低估值板塊;當前占主導的絕對收益投資者更加青睞業績確定性。

回顧今年以來的市場走勢，長城證券策略分析師汪毅等發現，股市漲跌與預期變化息息相關。目前來看，影響未來市場走勢的主要因素有經濟層面、政策層面、海外層面的預期變化，這些關鍵變量的預期差持續影響著市場風險偏好。

考慮到短期經濟尚且穩定，而誘發市場急跌的貨幣寬松預期松動及監管趨嚴影響趨於淡化，市場向下沒有明顯利空，向上動力不足，短期市場大概率呈現窄幅震蕩格局，維持震蕩區間 2800-3100點的判斷。

往後看，汪毅等認為，從企業盈利角度看，經濟存下行風險但相對穩定，盈利整體趨緩但存結構性亮點；從無風險利率來看，降息降準概率下降，長期緩慢下行趨勢不變；從風險溢價角度看，監管趨嚴及美聯儲加息構成擾動，匯率相對穩定而貶值幅度可控，供給側改革、國企改革提升風險偏好。下半年市場整體震蕩態勢為主，機會與風險並存，震蕩市中關鍵把握市場結構性投資機會。

屢次刷新6年低點之後 人民幣終現企穩相

十一“黃金周”後首個交易日，10月10日，人民幣中間價意外大幅下調，打開了在岸與離岸人民幣貶值通道，此後連續兩日不僅6.70“鐵底”被輕易擊穿，在岸人民幣一度跌至6.7230，屢次刷新6年來新低。

正當市場對於人民幣持續貶值擔憂開始積聚時，10月12日，在中間價繼續較大幅度貶值的前提下，在岸與離岸人民幣出現明顯回升跡象。“這一幕似曾相識，去年8月11日新匯改時，央行用三天時間完成閃電戰，人民幣貶值3%達到新均衡;今年初，美聯儲首次加息等外部因素導致人民幣再次快速貶值時，央行在第四天發文重申‘有基礎保持匯率相對穩定’，扭轉了市場貶值預期，匯率反彈。”北京某商業銀行外匯交易員對《第一財經日報》記者說道。

渣打銀行中國財富管理投資策略總監王昕傑在接受《第一財經日報》記者采訪時也曾表示，越是快速地調整人民幣匯率，或許會更快地結束一波下跌趨勢，迎來一段時期內的相對穩定，同時可以避免形成人民幣長期“弱勢”的預期。“像新匯改時央行對於人民幣進行的一次性‘糾偏’，或許更符合中國市場特性，既避免了過度揣測，又有效地快速釋放貶值壓力。”

人民幣打破連跌趨勢

十一假期歸來，在岸人民幣(CNY)對美元連續兩天大幅收跌，累計貶值近500個基點，多次刷新2010年9月以來新低;離岸人民幣(CNH)對美元更是自9月30日以來出現連續貶值，一度逼近6.73，創今年1月初以來新低。

10月12日，人民幣對美元中間價再次大幅下調160點至6.7258。在美元強勢上漲以及其他非美元貨幣疲軟的壓力下，人民幣中間價參考一攬子貨幣匯率自9月27日以來已經連續七個交易日調降，創2010年9月14日後新低。

正當市場擔憂中間價低開將開啟人民幣新一天的大跌時，昨日離岸人民幣意外扭轉連日來開盤即快速貶值的趨勢，盤中始終處於震蕩上行，人民幣最低貶至6.7312，最高升至6.7178。截至17:40，離岸人民幣對美元報6.7216，較上日收盤價6.7288微升0.11%。

與離岸市場持續走高不同，昨日在岸人民幣出現“先抑後揚”走勢。直到收盤前1小時，人民幣始終處於貶值通道，開盤後一度快速貶至日內最低點6.7230，隨後有所反彈。直到15:30，人民幣出現快速升值，最終在16:30收於6.7139，較上一交易日收盤價6.7148微升9個基點。業內人士普遍認為，雖然人民幣回升幅度較小，但卻可以改變市場形成的連續貶值預期，對於接下來人民幣匯率穩定起到積極意義。

(10月12日，在岸人民幣對美元即期匯率走勢)

上述外匯交易員對本報記者稱，昨日在岸與離岸市場人民幣企穩回升其實有跡可循。

昨日香港銀行同業人民幣拆借利率出現明顯飆升，隔夜離岸人民幣Hibor漲82個基點報2.8284%，創9月21日以來新高;一周離岸人民幣Hibor漲262個基點報6.7610%，創9月20日以來新高，意味著離岸人民幣流動性吃緊。

“不排除四大行在離岸市場為拉升人民幣匯率回收流動性。去年以來人民幣經歷的幾輪大跌，通常首先是離岸市場流動性快速收緊，離岸人民幣快速回升，扭轉市場預期，在岸人民幣隨之回升。”該外匯交易員說道，“雖然Hibor的飆升不排除也受到市場投機力量影響，但通過此前央行幾輪有力阻擊，現在離岸市場人民幣空方明顯減少。”

工銀國際在報告中分析稱，離岸人民幣的貶值幅度很大程度上取決於央行意願，出於資本外流的顧慮，央行對人民幣貶值的容忍度或有限;離岸人民幣資金池不斷縮小，流動性波動加大，增添做空人民幣的難度，因此做空壓力比年初明顯降低。

對於人民幣節後大跌的原因，國家外管局國際收支司原司長管濤近日表示，這與新機制運行及國慶期間外圍動蕩有關。

“國慶長假期間外圍市場發生了一系列影響匯市的事件，包括日元大幅升值、英國脫歐議程確定等，均對節後人民幣匯率走勢有一定影響。”管濤認為，央行對新機制運行下的人民幣匯率波動幅度的容忍度明顯提高，同時也意味著人民幣匯率進一步向市場化邁進。

6.8成為市場新底線？

自7月18日、19日兩日在岸人民幣對美元即期匯率盤中連續突破6.70關口後，近3個月來人民幣匯率始終維持在這一關口內從未越線，6.70已成為投資者近期對於人民幣匯率的心理底線。

如今6.70“鐵底”被擊穿，無疑令市場開始猜測央行接下來的心理底線。

摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊對《第一財經日報》記者表示，央行在海外市場匯率短期內出現大幅波動的情況下，並沒有刻意堅守6.7這個心理關口，在一定程度上向市場傳遞了這樣的信號：目前看來至少6.7不是人民幣匯率的底部，央行可以容忍人民幣匯率未來在更大的區間內寬幅雙向波動。

“我們不認為今天中間價破位意味著人民幣匯率會持續走軟，更不認為這是央行在刻意主動引導人民幣匯率貶值來釋放壓力。”章俊認為，在美聯儲年底加息預期的背景下，包括人民幣在內的新興市場貨幣的確有貶值的壓力，但同時也需要看到有很多積極的因素，包括中國經濟在三季度末已經有企穩回升的跡象，以及人民幣在10月1日被正式納入SDR，這都會加強海外對人民幣資產以及匯率的信心，從而在一定程度上對沖美聯儲加息所帶來的負面沖擊。

值得註意的是，今年6月30日，一則外媒報道曾引發人民幣出現快速貶值。

該報道稱，據消息人士透露，中國央行願意今年讓人民幣貶值至6.8水平，但允許貶值的前提是貶值預期在控制範圍內。同時，消息人士稱央行將保證讓人民幣循序漸進貶值，但也擔心人民幣貶值會引發資本外逃，遭到貿易夥伴的批評。

該消息一出，導致6月30日下午3時左右，離岸人民幣在不到半小時內急跌約400個基點，從6.6600一度跳水至6.7078，在岸人民幣對美元即期匯率也出現百余點急跌。

對於這一報道，央行則在當天下午快速作出反應。央行發表聲明重申，中國無意通過人民幣匯率貶值提升貿易競爭力，中國經濟的基本面決定了人民幣不存在長期貶值的基礎。中國將堅定不移地推進匯率市場化改革，進一步發揮市場在匯率形成中的決定性作用，人民幣匯率將繼續按照以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節的形成機制有序運行，保持在合理均衡水平上的基本穩定。

章俊認為，對於未來人民幣匯率走勢的判斷，除了外圍因素的影響，很大程度上取決於國內經濟基本面。

目前國內經濟在三季度末穩增長政策效應逐步顯現，特別是8月份宏觀經濟數據反映經濟企穩回升的態勢趨於明朗，章俊認為我國全年經濟保住6.5%的增長下限應該沒有懸念，並且預計具體增速應該在6.6%~6.7%之間。

在這一增速假設下，預計年底之前央行對人民幣匯率波幅的容忍度會有所上升，可能會放寬至6.8這個市場預期的心理線。

“這背後的邏輯很簡單：即經濟增長企穩給政府在人民幣匯率市場化改革上以更多的自信和底氣。”章俊說道。

恐慌性拋盤終現 A股大跌倒逼政策利好

該來的終究還是會來的。1月16日，A股市場出現了近期難得的恐慌性下跌，盤中再度出現個股大面積跌停的景象，創業板指數盤中跌幅一度超過6%，投資者似乎又來到了2016年初的熔斷時刻。當然歷史沒有簡單重複，隨著藍籌股午後不斷護盤，滬深兩市股指隨後均出現了探底回升，上證指數更是僅微跌了0.30%，但盤中股指巨大的振幅還是使得投資者感覺到了一絲寒意，A股還會繼續下跌嗎?

其實對於有經驗的投資者而言，周一股指的大跌或許並不意外，早在上周股指持續縮量陰跌的過程中，股指走勢的羸弱早已顯露無疑，部分前期的強勢股或者妖股都已開始止升轉跌，一些連續上攻漲停的個股也往往在二板之後就無力上行，市場風險偏好開始明顯降低。與此同時，新股IPO上市的步伐在2017年反而有所加快，再加上2015年牛市時個股定增股份開始紛紛進入解禁高峰，而入市資金卻並未有明顯的增加，市場供需開始出現明顯的轉折，下跌也就成為了股指自然的選擇。

當然股指的下跌也有其自身的規律。一開始都是縮量陰跌，如果連續幾天下跌都沒有下檔支撐的話，那麽恐慌性拋盤的出現必然會帶來股指的加速下行，周一A股市場的下跌就是這樣規律的體現，此前創業板指數的7連陰走勢其實已經在提示投資者市場的弱市狀況了，必要的警覺其實是投資者必修的功課，更不用說上周五創業板的下跌其實已經開始有加速的趨勢了。

不過在經歷了周一的大跌之後，投資者或許不必過於驚慌了。之所以筆者有這樣的判斷，一方面監管層肯定也不希望股指出現暴跌，周一盤中藍籌股的護盤動作明顯是國家隊的作用，近來較快的新股IPO速度或許會就此有所改變;另一方面，股指周一的大跌也在一定程度上宣泄了空方的力量，很多個股周一的低點或許將成為股價近期的低點，而其反彈的高度則將在很大程度上取決於個股的基本面。盡管有很多投資者或許會看好小盤股的反彈速度和空間，但在筆者看來，2017年上半年，藍籌股的投資機會將更為確定，而這也是由A股市場投資者機構的根本性變化所決定的!

周一，上證指數報收3103.43點，下跌9.33點，跌幅0.30%，成交2628億元;深成指報收9712.80點，下跌295.50點，跌幅2.95%，成交2592億元;創業板指數報收1830.85點，下跌69.09點，跌幅3.64%，成交727億元。兩市全天合計成交達到5220億元，較上一交易日大幅增加。

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