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由於外資猖狂套利、債務餘額居 高、過度仰賴外銷，韓國即使經濟表現亮眼，卻仍淪為八月股災的重災區；只是韓股如果繼續下挫，那些大型財團股或許有機會再次獲得股神的青睞。

撰 文‧乾隆來

八月十一日星期四，韓國股市重挫，單日跌幅最高一度超過一○％，大邱市四十八歲的徐姓證券營業員，因為賠光自己與客戶的資產，從 十八樓的公寓大樓一躍而下，成了這次全球股災第一位自殺的股民。

韓國的自殺率一向位居工業國家之冠，平均每天有三十五人以自殺的方式結束生 命，二○○九年，卸任總統盧武鉉以戲劇化的跳崖方式自殺；最近幾年，韓國明星、模特兒自殺的新聞不斷見報。但即使自殺事件頻傳，大邱市徐姓營業員的跳樓事 件仍然躍上了國際媒體。大家都好奇，經濟表現搶眼的韓國，何以意外成為今年八月股災的重災區？不論跌幅與跌速，都遠遠超過亞洲其他股市。

韓 國綜合股價指數從八月一日的收盤二一七二點開始爆量崩跌，到八月九日最低跌至一六八四點關卡才反彈，跌幅重達二二．五％，遠超過港股的一五％、台股的一 八％、日股的一六％；外資連續七日賣超，而且迅速將資金匯出的結果，讓韓元對美元的匯率，快速貶值了三．六％，貶值的幅度也是亞洲各貨幣之冠，而這還是韓 國政府在股市宣布禁止放空，並且大力在外匯市場干預後的結果。

外資大賣

三星電子本益比跌破八倍

大 邱市營業員的自殺，反映了韓國投資人高度恐慌的心理狀態，韓國證券交易所編製、反映投資人恐慌心態的VKOSPI指數，突然飆升到三五．三點，一天之內暴 升了二四％，指數創下金融海嘯之後的最高紀錄。

而根據三星集團經濟研究所的報告，韓國經歷一九九七年亞洲金融風暴、二○○三年信用卡透支風 暴、○八年的金融海嘯，每次都成為亞洲地區動盪最為劇烈的國家；三星經濟研究所針對全世界三十八種貨幣統計匯率穩定性，韓元匯率的穩定性位居第三十四位， 幾乎敬陪末座。

讓台灣廠商恨之入骨的三星電子，這趟股價也跌掉半條命。三星因為做「抓耙子」密告台灣面板廠商協議價格，搞到奇美電與友達的 高階主管在美國鋃鐺入獄，大家恨不得三星明天就宣布倒閉。三星股價從八月一日的每股八十七萬韓元，暴跌到八月十一日剩下每股六十九萬韓元，跌幅高達二 ○％。

三星電子是韓國股市最大的上市公司，占韓國所有上市公司總市值的一○％，被稱為「皇帝的股票」。今年元月，三星電子股價一度突破一百 萬韓元的大關卡，總市值高達一千四百兆韓元。但是若從本益比的角度來看，投資人並沒有給三星比較好的評價，在崩跌之前的本益比只有九倍，八月暴跌之後，本 益比更只剩下七．八倍。

三星電子本益比跌破八倍，並沒有減緩外資的賣壓，外資這波賣超三星電子金額高達三億三千萬美元，一口氣抽走近新台幣 一百億元的資金。

從短期的市場波動來看，外資是造成韓國股市劇烈震盪的因素之一。韓國所有上市公司的股票有三一％握在外資手中，在亞洲各國 股市中僅次於台灣(三二％)。更重要的是，韓國在一九九七年亞洲金融風暴一度破產，接受國際貨幣基金(ＩＭＦ)金援的同時，也仰賴外資金融機構進場拯救破 產的銀行與券商。歷史因素造成韓國金融市場對外資門戶大開，在承平時期展現國際化、自由化的面貌；在動盪時期則成為外資﹁上下其手﹂的最佳標的。

例 如八月十日，全球股市因為美國聯準會宣布將持續超低利率至二○一三年而大幅反彈，韓國本地的投資人進場，總共買超了一兆六千億韓元的股票，但是國內的買盤 卻被外資賣盤所抵銷，股市開高走低。收盤後統計發現，外資當天賣超一兆三千億韓元，本地的散戶成了外資倒貨的對象。

債台高築

抵 禦衝擊能力比印尼低

外資猖狂的避險套利交易，也加劇了韓國股市的震盪。期貨指數相對於現貨指數經常大幅溢價之後又大幅折價，創造了大量的套 利機會。韓國證交所針對電腦程式套利進行統計，以八月十日為例，當天電腦程式套利交易共淨賣超二兆二千億韓元，其中有一兆六千億韓元來自外資的賣盤。

不 過，除了外資上沖下洗的技術性干擾之外，韓國的確存在基本面的危機，國家外債居高不下，以及製造業舉債過度擴張，則是其中的關鍵。

美國投資 銀行摩根士丹利在八月六日發表了一篇關於亞洲國家外債風險的報告指出，如果發生全球「資金緊縮」，國家與金融機構爭相回收債權的流動性風險，在亞洲八個國 家當中，「韓國將是最脆弱的國家」！「韓國抵禦衝擊的能力，甚至低於菲律賓、印尼與泰國！」韓國的金融機構仰賴歐洲銀行的融資，發行的金融債券餘額是亞洲 其他國家的加總，萬一歐洲銀行發生系統性信用緊縮，韓國恐將成為首要收縮銀根的對象，衝擊會遠遠超過日本與台灣的金融機構。連韓國總統李明博最近都公開呼 籲，要韓國的銀行「盡快尋求中東以及其他地區的資金，減少對歐洲銀行的依賴。」

仰賴外銷

深受歐美需求下降影響

外 銷產業緊縮的危機，韓國也是首當其衝。去年韓國的外銷部門，貢獻ＧＤＰ(國內生產毛額)成長率的比重超過五成，其中資訊產業的產品，有高達六五％的營業額 來自海外市場。

雖然韓國政府宣稱，最近幾年已經大幅降低對美國與歐洲市場的依賴，實際上韓國資訊廠商只是將生產外移至中國或其他發展中國 家，一旦歐洲與美國的需求下降，以三星電子為首的韓國資訊廠商，仍將受到嚴重衝擊；這也是三星電子拚命打擊競爭對手，本身卻無法獲得投資人青睞、本益比偏 低的根本原因。

以現代汽車為首的韓國汽車業，也可能掃到美國消費市場緊縮的颱風尾。現代汽車拚命打擊日本豐田、日產，搶奪美國市場成績斐 然，今年七月，現代汽車在美國售出七．二萬輛轎車，市占率逼近一五％，正式超越豐田的一三．七％。韓國現代汽車賣贏日本豐田，堪稱韓國發展汽車產業的大勝 利；但是，拚命擴張的結果，韓國車廠對於外銷市場的依賴度高達三八％。

敏感的投資人已經嗅到韓國車廠的利空，現代汽車雖然利多消息不斷，在 韓國股市的交易價格，卻從五月初的每股二十五萬韓元，偷偷下跌到目前的十八萬八千韓元，跌幅二五％，屬於跌幅超過市場的領跌股。

大 起大落

四個月前還被股神相中

韓國是個大起大落的國家，大邱市的徐姓營業員跳樓自殺，凸顯了韓國脆弱的市場結構 與基本面的憂慮；但是，僅僅在四個多月之前，大邱市還因為吸引到股神巴菲特親自造訪，成了全球媒體目光的焦點。

今年三月二十一日，巴菲特搭 乘他的專機在大邱市落地，為波克夏投資公司在大邱投資的工具機工廠舉行奠基剪綵儀式。韓國舉國上下振奮不已，雖然巴菲特強調不會拜見高層官員，各級官員還 是絡繹不絕於途。

巴菲特在二○○六年成了韓國浦項鋼廠的大股東，目前持有浦項四．五％的股權。浦項雖然是全球前三大鋼鐵廠，但是股票的總市 值只有三百二十億美元，約新台幣一兆元，本益比也只有八．五倍。浦項在○六年因為巴菲特的加持，在紐約證交所交易的存託憑證曾經在半年之內大漲四倍(五十 美元大漲至二百美元)，但是隨後即回跌到一百美元的水準。

股神巴菲特曾經多次表示，波克夏公司目前現金飽滿，帳上有高達三百九十億美元的現 金，將會伺機尋找好的購併標的。而股神一向不喜歡電子股，偏好「大型、現金流量穩定、資產負債表健全、股價低估」的標的，巴菲特在大邱市曾經對全世界的記 者說：「我們在尋找購併大型企業的機會，韓國有許多大型公司，它是我們的狩獵場！」凡事有一好就有一壞，被外資上沖下洗，跌幅高居亞洲之冠的韓國股市，如 果在這波風暴中繼續下挫，那些大型的財團股，或許也有可能再次吸引到股神的關愛眼神，成為巴菲特採購的標的。

在判斷明年景氣應不如今年後， 「期貨天王」張松允為了身體健康，投資步調明顯放慢，轉為投資股息殖利率較高的生活相關產業。另一方面，他則放空利多不漲的電子高價股與黃金，透過兩手策 略追求獲利。不僅心情輕鬆許多，也同樣賺到獲利。

撰文‧周岐原

改變心態，是投資人最難完成的功課；更難的，是徹底改變心態，仍然有本事在市場賺錢。但是，「期貨天王」張松允達成了這個目標。

「心態比較沉穩。最大好處是人輕鬆了。連我的孩子們，都感受到這個改變。」說話時，張松允滿面笑容，他指著自己的頭說：「以前壓力很大，看盤時經常頭痛， 健康檢查才知道是眼壓過高造成的。醫生警告：『這是青光眼的徵兆』，我沒生病真的很幸運。」為了健康著想，張松允放慢了工作步調，儘管每天仍到券商看盤， 但是他的操作部位，比重已經降至總資金的一○％。他解釋，因為市況不佳，便不需要為了追逐獲利，讓壓力造成身心過度負擔。

「現在我看的標的，是那些現金殖利率比較高、比較不受景氣影響的族群。」由張松允口中說出這句話，意義特別不同。過去，張松允身為期貨投資人，透過槓桿操 作追逐倍數獲利，幾乎是家常便飯；如今，張松允的投資屬性卻大逆轉，從以往的追逐風險，改為投資股息殖利率僅個位數的高股息股，讓人不禁好奇，他觀察到什 麼市場風向？又是什麼因素，令他決定改變？

掌握狩獵工具 基本、技術分析並進從投身市場開始，張松允就把基本分析與技術分析結合並用，現在也不例外。大量吸收、比對每日市場訊息後，他認定明年的總體經濟，表現肯 定不如今年。「連大印鈔票都沒有用了，什麼手段都沒用。」張松允解釋，這代表任何走勢較強的標的，只要沒有更多利多浮現，價格很容易在失去支撐後崩落。

表現在台股上，張松允認為接下來大盤應不至於大幅漲跌，而是在一定區間內來回整理。不只期貨、股票如此，連貴金屬、原物料等商品也可能出現這個現象。憑著 這個判斷，他在金價約一六八○美元時，決定作空數十口黃金期貨。

「一七○○美元價位沒有越過，確認頭部形態成形就（放）空了。我認為，現在金價只是在等待利空下跌而已。」張松允分析，黃金以中國、印度兩大國為主要的消 費市場，目前印度的黃金消費已經略減，若中國消費者也減少購買黃金，金價很難再度爆發。

「中國和印度的買氣若沒了，就只剩央行會買黃金，央行又沒錢，還有誰會買黃金呢？」張松允直言：「黃金已經利多不漲了，利空來時，又怎會不跌呢？」強勢標 的即將走弱，是張松允對明年市場的一個重要預測。他分析，台股眾多高價股，可能也將進入這個循環，因此他也針對數檔高價股標的放空。「你看谷歌要出自己手 機，蘋果也要走低價路線，明年智慧型手機幾乎篤定走低價路線。」追蹤新獸徑 密切注意觀光族群連動效應張松允引用近來重要的科技新聞，作為分析佐證。他指出，若經濟走軟、品牌大廠改推低價機種，電子股恐難避免烏雲罩頂；因為下游業 者勢必對供應商殺價，對相關供應商將是一大利空。「黃金跟高價股，其實是一樣的道理。」他篤定地下了結論。

張松允研判，電子高價股走空之後，屬於食衣住行的「生活產業」正在崛起，尤其是觀光業，最有潛力成為下一波主流股的候選人，目前效應已在逐漸加溫，族群的 連動效果頗值得追蹤。這個獨特觀察，其實是從經營旅館經驗得來。

張松允曾擁有陽明山天籟飯店和位在台北市長春路的大來飯店，如今他將天籟股權出售，只保留大來飯店。「這種收現金的模式很賺錢。」張松允解釋，在政府「黃 金十年」政策計畫中，推動台灣成為觀光大國是相當重要的一環，在政策擴大開放鼓勵下，整個觀光產業的格局將相當不同。

「所以我看好兩個，晶華和王品。」張松允認為，晶華作為觀光類股的領頭羊，效應自然可期，但最有爆發力的反而是王品。

張松允指出，王品獨特的經營管理模式，具有難以複製的差異性，加上不斷複製、新增的品牌規模，已經讓王品成為餐飲業的領導企業；尤其是王品股票的流通籌碼 有限，所以說不定，未來的股王會從觀光產業中出現。

一直以來，張松允持續奉行「作多、作空皆宜」的投資策略，因此有值得放空的標的，自然也有值得作多的標的。張松允提到，高股息殖利率股就是他目前看好的對 象。

「就是買穩穩的、股息高於定存的公司，這種股票股息大概有五％，現在利率才一％，比定存好很多。」例如正新、統一超、宏全、裕日車等，都是張松允認為相當 有經營優勢的個股。

透過布局這些標的及放空交互操作，張松允今年來已獲利約三千萬元，換算每月獲利約三百萬元，讓張松允輕鬆投資，仍然有不錯的成果。

獵取有把握的獵物 逢低布局經營穩健個股張松允指出，經過投資力武的經驗後，他已經不再有買公司的念頭。他感嘆地說，「對那些長期經營，還能穩坐龍頭的企業，我真的很佩 服。」正因為認識到經營的難處，張松允發現如果定下心來，找出經營穩健的個股逢低布局，不僅投資難度降低，只要假以時日等待，獲利也能輕鬆入袋。

張松允建議，投資人如果不要存有股價暴漲的過度期待，能抱持收股息的態度，來投資這類穩健型的個股，勝算其實不小。

從期貨高手、金融業法人董座，到企業經營者，十年來，張松允扮演的角色多次改變。現在，他一心想讓自己成為快樂的投資人，因此閒暇時，張松允經常閱讀︽易 經《來調整思惟。

對於自己最看好的觀光商機，張松允會不定期到中國考察，在三、四線小城市周邊，搜尋適合的收購標的，目前他在大陸已預備了一、二千萬元人民幣存款，隨時可 以進場。不確定的投資年代，張松允分散投資組合來抵禦寒冬，靜待春天的來臨。

張松允

現職：大來商務飯店董事、投資人

經歷：力武電機董事長

張松允對景氣的看法與 私房股

對景氣看法

明年總體經濟將持續緩和，表現不如今年。任何走勢較強的標的，很難有更多的利多浮現，價格容易在高檔失去支撐崩落。

私房股

擁有高股息殖利率、較不易受景氣影響的個股，例如統一超（2912）、正新（2105）、宏全（9939）、裕日車（2227）等。

也值得關注！——值得布局的10支高股息個股

股票代號 公司

名稱 近五年平均股息殖利率（％） 今年累計營收年增率（％） 收盤價

（11/4,元）

8916 光 隆 4.6 28.8 21.85 3211 順達科 6.6 26.3 118.50 9933 中 鼎 7.1 23.5 38.90 1476 儒 鴻 4.8 22.9 47.00 9910 豐 泰 6.4 19.4 26.20 9914 美利達 5.3 15.9 73.00 1580 新 麥 7.9 11.1 97.80 2207 和泰車 5.5 8.9 138.00 9917 中 保 5.9 5.1 54.80 6281 全國電 8.0 4.9 51.00 資料來源：台灣經濟新報、公開資訊觀測站註：本表為根據受訪者原則篩選個股，並非本人推薦標的。

Albert用利空投資高殖利率 股提高勝率熱門部落格板主Albert認為，目前投資宜嚴控持股水位降低風險。

區間操作與大盤連動度高的台灣五○ＥＴＦ，仍然能在盤整時獲利。

長線可觀察本業持續流入現金、股息殖利率較高的標的。

撰文‧葉揚甲

「趨勢上對多方比較不利，感覺空方就差一個發起訊號改變方向。」這不是觀察近期盤勢的心得，是知名財經部落客Albert，在今年一月十日寫下的文字。當 時大盤還在八八○○點，全市場幾乎一致認定，台股上萬點只是必然達成的目標之一。Albert卻在部落格裡，記錄自己的一絲不安；後來台股盤整與修正，幾 乎全盤印證他的觀察。

設定狩獵策略 放棄追逐強勢股對Albert來說，最著重的分析工具，是個股財報與財務指標。但他撰寫文章時，卻經常以技術分析看大盤Ｋ線，再搭配國際政經要聞來研判後 市。用各種角度分析盤勢，並偶爾回顧過去，印證觀點是否正確，用意是讓自己以與眾不同的角度看待投資。就像有智慧的獵人，絕不去大家都知道的狩獵地點，反 而應該進入人煙稀少的森林，找尋肥美獵物。

因此，Albert對於接下來的盤勢，有迥異於市場主流的觀點。他認為，明年經濟雖然會放緩，但應該不至於像金融海嘯時急劇收縮，甚至停滯。而不明朗的景 氣對應到股市，可合理預期動盪劇烈、暴漲暴跌的箱型整理，應仍是明年主要格局。和多數投資人的保守看法相比，這種觀點相對積極許多。Albert解釋，在 他看來，歐債應該算是地區性危機，「而且是政治問題，最終還是會透過政治手段解決」，所以嚴格來說，並不需要太過擔心。

「只要一開始把操作策略設定好，剩下的，只是等待切入的機會點來臨。」他分析，像今年股市波動頻頻，在強勢族群輪動快速的情況下，他就放棄追逐強勢股的作 法，將台灣五○、台灣高股息兩檔ＥＴＦ當作標的，若看好後市時，就區間操作、低買高賣ＥＴＦ，簡單的方式即能達到獲利目標。

Albert解釋，現階段股市漲跌幅度劇烈，如果投資單一個股，波動率較加權指數來得大，風險因而比較高。且若個股基本面不佳，股價「下得去，上不來」， 掌握不到獲利機會，倒不如選擇與大盤連動程度高的台灣五○，不論安全性或可掌握度，都是較為穩健的標的。

選擇標的後，又該如何拿捏買賣時機？Albert認為，當前台股明顯與歐美股市連動，且金融海嘯的慘況殷鑑不遠，因此國際間只要傳出利空，散戶往往「先撤 再說」。但這種瞬間釀成的恐慌賣壓，反而是不錯的進場時機，而且不需要複雜指標運算，只要趁報紙出現恐慌頭條、股市崩盤時，分批買進，然後在大漲時調節， 賺錢並不困難。

等待最佳獵物 瞄準高殖利率股雖然對後市不悲觀，但Albert目前持股水位不到五成。他解釋，這是為了保有部分現金，才能在機會到來時全力加碼。要等到最好的獵物，就 必須耐心等待，若太早將彈藥用光，機會來時只能乾瞪眼。但他坦言，現階段市場資金多停泊在風險較低的高股息殖利率股，其中財務體質相對健全的幾檔個股，以 價值投資角度來看，股價確實都被資金推升，已經不便宜。因此他還在等待時機。

三年前金融海嘯時，Albert曾經逢低買過均價四十多元的台塑，和三十多元的大統益，這幾檔經營穩健、股息殖利率豐厚的個股，是他長期持有、目前仍不打 算賣出的標的。他比喻，這類個股「其實就像收益率很好、風險卻不高的高收益債」。

每當恐慌殺盤出現，投資人就該好好把握，留意股息殖利率達六％以上的高殖利率股，譬如現金配發率高達九成的台塑、台化及台塑化，中華電、台灣大及遠傳都是 值得投資人耐著性子，像等待獵物來到最佳位置時，才能出手捕獲的優質好股。「像我就非常珍惜每次大盤下跌的機會，」Albert說，所以，這次歐債風暴如 果愈演愈烈，投資人反而應該感到欣喜，而不是「見黑想賣、見紅想買」。

冷靜評估獵物價值 揭開企業經營本質千萬別因為獵物在眼前，就過於鬆懈、認為必可手到擒來，若不等待標的本益比回落，很可能慘遭獵物反咬。過去在公司財務部負責交易金融商品 的Albert，對於投資可轉換公司債的交易方式頗有心得。只是今年在股災發生前，大盤經常位於八千點之上，就算有優質公司發行可轉債，轉換價格卻不夠 低，比較沒有買進誘因。因此現階段Albert強調的選股依據，是研究企業的現金流量表。

台積電董事長張忠謀最近提到，景氣好時，企業基本面似乎無關緊要，但若景氣很差，企業體質就會非常重要。這讓Albert回想起從前經驗，他回憶，自己曾 經單靠技術指標，為公司買進不少銳普股票，他坦言「當時只看價格，完全不懂這家企業的業務是什麼。」雖然賺到錢，但隨後銳普傳出作假帳疑雲，股價無量崩 跌，最後淪為壁紙。所幸他在案情爆發前獲利了結，沒有讓公司受傷。

這段回憶，加上景氣趨緩的發展，令Albert對探究企業本質有另一番體會。「最初我看損益表，研究獲利；後來我看資產負債表，分析資產品質；現在我看的 是現金流量表，從中可以看出企業分配資金的全貌。」Albert指出，企業的投資價值，就是具備配息給股東的能力。「現在評估一家企業的價值，我會比以前 更加關注現金流量表」。

Albert分析，一般人研究現金流量表時，若根據自由現金流量是正數，就判定公司有能力配發高股息，依據略嫌單薄。應該要更仔細了解現金進出的流向，才 能明白這家企業的經營模式，或進一步看出經營者用錢的態度。就像在狩獵前，必須徹底弄清楚獵物的習性，才能有效提高捕獲率。

投資方法有千百種，但Albert靠著日常紀錄的研究習慣，鎖定高殖利率股這「一種股票」，再搭配「一種財務報表」，足以優游於股海間，這種化繁為簡的方 法，值得參考。

Albert

出生：1980年

現職：金融業上班族、「投資客日誌」部落格板主

學歷：輔仁大學金融所

Albert 對景氣的看法與私房股

對景氣看法

雖然全球經濟成長放緩腳步，但只是放慢速度，並非如金融海嘯時嚴重至衰退的程度，因此對景氣仍保持樂觀態度。歐債研判屬於政治問題，最終應由政治方式解 決；政治問題仍牽動市場神經，當市場出現恐慌暴跌，反而是很好的買點。

私房股

選擇台灣50（0050）、台灣高股息（0056）兩檔ETF作標的，區間操作、低買高賣。

今年股市遭遇大幅修正，但「關大戶」卻因為及時獲利了結，並沒有在風暴中受傷。

雖然他對未來的景氣保守以對，但透過嚴謹的選股法則，關大戶仍找到了下一波潛力好股。

撰文‧周岐原

《今周刊《曾以「司機變大戶」封面故事報導的股市「老先覺」關大戶，不只是過往投資成果豐碩，今年台股遭遇大修正，他依然全身而退。看來，真正的股市獵人 不只在春暖花開的多頭行情中，可以滿載而歸；在暴風雪降臨前，更能觀察天候，曉得退守打獵小屋，休養生息，整理獵具，等待下一次的出擊。

關大戶平安躲過股災，憑的是什麼祕訣？展望未來，他又瞄準什麼獵物？

狩獵法則

界定你不能、不要、不想獵取的獵物今年下半年以來，台股頻頻遭逢利空消息打擊，指數回檔，最大修正幅度達二千點之多；但關大戶卻在今年上半年股價大漲時， 以均價一七二元將手中五百張中碳出清，獲利三．七倍，之後空手觀望。同樣一場狩獵，經驗老到的股市獵人，絕不往其他獵人聚集的地方狩獵；他選擇逆向思考， 先找到對自己有利地形、設下陷阱，然後耐心等待獵物上門，最後歡慶豐收。

投資和狩獵一樣，最忌人云亦云，關大戶強調，獨立判斷的研究精神，以及過人耐心，才是達成理想投資成果的關鍵。︽孫子兵法《指出：「合於利而動，不合於利 而止（計算條件有利才行動，若對己不利則應觀望）。」正如這番守則所指，關大戶投資最優先的第一步，是先找出「不合於利」的標的。因為避免盲目跟隨眾人決 定，勝率往往能相對提高。

「千萬不要跟市場流行，買時下最『夯』的股票」。在一個清風徐徐的涼爽午後，關大戶悠閒地喝著下午茶，看來一派輕鬆的他，卻語重心長地提醒：「你看歷來的 股王，現在不是暴跌，就是淪為雞蛋水餃股。」在關大戶眼中，蘋果概念股、智慧型手機等產業，就是他目前完全不敢碰的族群；至於ＬＥＤ、太陽能等一度受市場 注目的產業，也是敬而遠之。

關大戶直言，因為憂心電子股變化快速，所以自己從來不碰電子股；這次即使有許多千元股從高點跌落，他也毫不動心。「想去抓空中飛鳥，掉下來都很慘。」關大 戶比喻，許多電子廠的景氣難以捉摸，並不適合一般投資人長期持有。加上股價不便宜，選擇這種股票，無異於想捉高高在上的鳥兒。就算抓到了，當鳥墜落在地， 人恐怕也會摔得頭破血流。

狩獵法則

只精研自己有把握的獵物習性更令關大戶憂心的是，若明年景氣持續探底，電子業的衰退可能將蔓延至他一度看好的金融股。關大戶觀察，國內許多行庫對面板、 ＤＲＡＭ等電子業有不少放款，一旦部分二線電子廠不支倒地，這些放款可能都得列為呆帳。最壞情況若出現，金融業獲利勢必受嚴重衝擊。「所以，現在的金融股 我也不敢買！」從一千多檔股票中，關大戶將絕對不買的電子、金融股刪除，剩下企業已不到總數一半。接下來，關大戶只關注股本較小，長期股性冷門的公司，若 公司所屬的產業，在國內僅此一家的「孤門獨市」，那就是最理想的標的了。他曾經在低檔買進，並長抱數年的中碳，就是最好的例子。

關大戶回憶，二○○二年時，生產軟瀝青等化工產品的中碳，股價只有三十多元，每日成交量也只有數百張，對散戶而言，並沒有什麼特殊吸引力。

但他仔細研究發現，中碳的原料來自母公司中鋼，生產成本較低廉；更重要的是，公司具備技術，可將煤焦油提煉成鋰電池負極材料── 介相瀝青碳微球，在上市櫃公司中，還沒有一家生產與中碳相同的產品。關大戶欣喜地發現，股本只有二十三億元的中碳是一檔難得的潛力股。於是，他在股價三十 元左右，耐心地布局約五百張中碳。

狩獵法則

耐心追蹤獵物的足跡

股市獵場上，不僅尋找獵物需要耐心，箭矢射出之後，更需要時間來驗證，你是否命中獵物的要害，以及如何循著血跡找到倒臥的獵物。中碳這檔持股，關大戶在 「買進」的箭矢射出之後整整七年，直到今年上半年才以一七二元均價將中碳出清，獲利七千萬元。關大戶深入研究的精神及耐心，換來了美好回報。

好獵人曉得何時收拾獵物，不能過早，以免獵物負傷逃逸；不能太晚，以免兀鷹啃噬，僅存殘骸。被問到如何拿捏中碳賣出時機，關大戶指出，當中碳具生產鋰電池 負極材料技術，成為市場普遍認知的事實，電動車前景也被普遍肯定，視為未來最具潛力的產業之一時，好的股市獵人正應該反向思考，「人多的地方不要去」。這 也印證關大戶一再提醒讀者的格言：「大家一窩蜂研究某個產業，都在說它好時，那些股票都不要碰！」

狩獵法則

一鳥在手勝過十鳥在林

股市獵場上，飆股就如同人人見獵心喜的大型獵物，只是並不是每個獵人的技能、獵具都適合獵取速度飛快的花豹。依據自己的特質，關大戶則是偏愛投資長期配息 穩定的公司。他分析，今年前三季以來有不少股票仍然虧損，但股價相對居高不下，持有這些股票實在很難賺錢。但也有不少股票持續獲利，又有比定存更好的配息 水準，如同毛色美麗的花豹，在股市寒冬中，不失為好標的。

關大戶目前找出一檔十分看好的股票，並且分批買進，那就是東鹼。「最近已經有公司放無薪假了，你想買出現無薪假的公司？還是買產能滿載的公司？」關大戶用 這句鮮明對比，當作看好東鹼的理由。

的確，一般投資人肯定都想買產能滿載企業的股票，關大戶研究後便認定，東鹼就是一家業績看好的公司。

從產業來看，目前肥料占東鹼營收比重約為七成，關大戶認為，由於鉀肥原料供給被加拿大、俄羅斯寡占，糧食供給及需求又有利於肥料使用量，東鹼營收獲利可望 持續上升。他分析，黃豆、小麥、玉米需求量一路攀升，連帶提升鉀肥需求，未來多數國家甚至可能出現缺糧危機。加上全球稻米出口第一大國── 泰國近來遭遇洪災，復耕後鉀肥用量將更可觀，所以今年來，鉀肥價格已調漲四次。糧食供給量也有不如往年的隱憂，如十月底時，美國冬季小麥出苗率約為五 六％，就比過去五年平均值六三％低。

分析財報，東鹼第三季營收七．二九億元，年增率約一八％，這已經比年初月營收衰退情況顯著提升，雖然日圓升值造成六二○○萬元匯損，但只要日圓回貶，這部 分損失仍可回沖。公司前三季每股稅後純益︵ＥＰＳ︶二．二八元，獲利能力和ＥＰＳ比去年同期成長，可見東鹼的成長潛力，確有基本面支撐。

關大戶分析，明年東鹼將新增兩條生產線，總數由八條增為十條。因為需求熱絡，投產後產能可望持續滿載。同時，東鹼也擴增業務，轉投資五艘散裝貨輪，每年的 長期租金可帶來約一．五億元獲利，換算ＥＰＳ達一元左右。關大戶估計，在本業加溫、又有業外收益挹注下，今年ＥＰＳ上看三元的東鹼，明年更有挑戰四．五至 五元實力。以明年獲利換算，股價三十元左右的東鹼，目前本益比只有六倍多，顯得低估。

觀察資本額，東鹼股本十五．八億元，屬於中型，每日均量僅數百張，相對冷門，表示不是多數人關注的標的。此外，國內只有台肥與東鹼生產肥料，十分符合關大 戶對「孤門獨市」產業的偏好。而且東鹼近十年來持續配息，近年股息更達一．五元以上，這種兼具成長機會與高股息的冷門股，正是不可多得的選擇。因此關大戶 在三十元以下買進東鹼，一路買到二十八元，目前已布局近二千張。

關大戶直言，東鹼經過層層篩選，仍合乎標準，所以他相當看好這檔股票，並認為在周線大底成形之後，未來潛力將宛如當年中碳。但他提醒：「不是找到股票就穩 當，投資人要常留意該產業的變化才行。」隨時保持警覺，絕不怠慢，或許就是關大戶狩獵股市無往不利的祕訣所在。「還有，賺錢就應該多做善事，土地公是管偏 財的神明，應該多多參拜。」擁有富足人生的關大戶，為自己的成功，下了這麼一個注解。

關大戶

現職：股市投資人

經歷：私人駕駛

學歷：初中畢業

關大戶對景氣的看法與私房股

對景氣看法

明年的景氣明顯不佳，最先影響到消費，導致高價商品被低價替代，所以從事終端消費品製造的企業要小心。另具指標意義的國際大廠，其股價代表整個產業的趨 勢，可從中了解重要變化。

私房股

東鹼（1708）

苦心鑽研股市名師東山的投資心法，再結合巴菲特價值投資觀念的李世有，過去因為找到高鋒等股價低估的公司，而賺到人生大錢，並順利從職場轉成專業投資人。 如今台股面臨歐美等國家債務利空，許多個股價值浮現，值得投資人長線布局。

撰文‧張弘昌

「現在台股的結構內涵，會讓人很『混淆』，很多盤面現象仔細去看，是不合理的。」從證券營業員成功「進階」到投資達人的李世有，被問起年底前和二○一二年 景氣看法時，他選擇不正面回答，反而切入另一個角度，引導詢問的人去思考更深層的問題。

身為專業投資人，李世有並未辜負「專業」這兩個字。每天，他都花很多時間在觀察上市櫃公司的股價和營運數字變化，為了讓投資實力日益精進，他同時也參加不 少股市課程，包括財訊金融家定期舉辦的演講。即使今年下半年台股步入空頭市場，操作難度升高，但他依舊持續為自己充電，就像獵人遇到寒冬，仍然時時刻刻磨 利自己弓箭上的箭頭，等待春天一到，隨時可以外出狩獵。

小心自己成了獵物 不陷入指數迷思目前大盤指數在七字頭，從今年高點九二二○點來看，已修正超過二千點，似乎應該有初步滿足；但如果和過去歷史走勢比較，七千點卻是個不上不 下的尷尬位置。尤其近期歐債危機遲遲未能解決，不少投資人預期明年台股會再跌一波，甚至有機會跌到六字頭、五字頭。

然而，李世有卻不同於一般散戶陷入指數的迷思，他轉進個股分析。「現在上市櫃公司股價低於每股淨值的，不但一堆，而且還是一大堆！」以十一月四日收盤價計 算，上市櫃公司股價淨值比小於一的，竟然高達五百家，占所有上市櫃公司約四成比重，可說是「遍地黃金」。

在李世有的經驗裡，股市漲跌有其一定的循環和操作邏輯。比方說，漲時要看本益比，跌時則要著重股價淨值比，在下跌過程中，投資人應該用「淨值」的觀念去思 考，才能持盈保泰，甚至逮到超跌股。像他自己就是在二○○○年前後，在十四元以下大量買進每股淨值達十八元的高鋒，後來順利在五、六十元全數出脫，讓他的 操作資金暴增到八位數。

既然上市櫃公司高達五百家股價淨值比小於一，為何台股還是積弱不振呢？這就是李世有開門見山說的﹁一種很『混淆』的情況﹂。

李世有表示，過去如果發生上市櫃公司股價低於每股淨值，卻仍跌跌不休，最主要原因是市場擔心景氣不佳，公司會一直發生虧損，未來的淨值，勢必會比目前看到 的還小，因此股價淨值比小於一，就是在提前反映以後的虧損狀態。

然而，現階段卻不盡然，很多上市櫃公司到今年前三季，都仍處於獲利狀況，照理說，每股淨值並不會因虧損而減少。以甫公告的第三季財報來看，不少股價跌破每 股淨值的公司，仍是賺錢的，但股價卻跌不停，甚至只剩淨值的一半。

例如以模具製造、塑膠射出成形的上櫃公司台翰精密，大客戶是國際知名的印表機大廠Brother，前三季每股稅後純益是○．二七元，每股淨值二十五．九 元，但目前股價卻僅約十三元，換算股價淨值比只有○．五倍。

其他像電腦辭典大廠無敵，前三季每股稅後純益︵ＥＰＳ︶為○．八九元，第三季財報顯示，每股淨值高達三十三．九元，股價淨值比同樣只有○．五倍，而從財務 比率來看，流動比率六三九％、速動比率五七三％、負債比率僅一三％，財務結構相當穩健。

鎖定最肥的獵物 找出獲利佳的超跌股尤其無敵目前帳上現金達十一億元，折合每股現金為十二．四元，對照股價在十七元附近，讓人感到些許不合理，雖然有人會質疑產品未來的成 長性，但過去十年來，公司每年都有獲利，如果不計較成長，光看超跌部分就值得好好討論。另外，李世有也舉例育富、兆立和鉅祥。育富以印刷電路板製造為主， 帳上現金近十九億元（合併報表），股價淨值比只有○．八六倍；主要產品為沖壓零件的鉅祥，在合併報表的帳上，現金也同樣高達二十五億元，股價淨值比○．九 倍。

而３Ｃ電子產品扭力轉軸製造的兆立，股價淨值比只有○．四七倍，更重要的是，這三家公司即使面臨ＳＡＲＳ和金融海嘯等國際性利空，過去十年每年都有獲利， 目前股價難免讓市場感到委屈，像兆立第二季雖然出現虧損，但第三季立刻賺回來，市場卻未給予掌聲，再次證明台股不合理的怪異。

不少人擔心，上市櫃公司前三季稅後純益合計分別為三三九○億元、二九二○億元和一八八○億元，尤其第三季是創近九季以來新低紀錄，李世有強調，若扣除財報 大幅虧損的ＤＲＡＭ、TFT-LCD、ＬＥＤ和太陽能等「四大皆空」產業，結果可能會大不相同。看整體數字比看類股容易發生誤判，就像只關心指數卻不看個 股基本面一樣，容易忽略細微的變化。

其他獵人不看好 台股反而安全「其實關鍵都是在『信心問題』，」在歐債問題頻傳、大陸硬著陸傳言滿天飛下，李世有知道投資人目前是緊握著資金不願進場，即使看到遍地是黃金 的台股，也缺乏長線布局的意願。這從融資大量減少、成交量萎縮到只剩千億元水準，就可以看出端倪。不過從另一個角度想，融資已來到二年來低點，而融券卻在 相對高點，在大家不看好情況下，台股反而安全。

「如果真要跌到六千點、五千點，恐怕影響指數較重的權值股要跌得七暈八素才行。」李世有提醒大家，在大家缺乏信心下，應該逆勢思考，在國際大廠紛紛裁減資 本支出下，萬一突然需求回升，會發生什麼事，以及各國政府的鈔票愈印愈多，終究要找出口，「錢會往哪裡去」。「很多公司的股息殖利率比公債的二％利率還高 啊！」李世有微笑著說。

「股價最終總要反映基本面的」，李世有不去猜測景氣何時回升，但他堅信，長線且分批買進低估的股票，一定不會吃虧。就像獵人在滿天大雪下雖然一時無法外出 狩獵，但春天總會來臨，冰雪早晚會融化，現在最要緊的，就是勤做功課，為下次行情做好準備。

李世有

出生：1971年

現職：專業投資人、遠見科技董事經歷：券商營業員、高鋒工業董事、群創投資董事

學歷：成大工管系

投資經歷：14年

李世有對景氣的看法與私房股

對景氣看法

目前全球景氣尚有不確定因素，很難估計台股會跌到哪裡。雖然多數人預期明年總統大選後可能還有低點；但近期幾家放無薪假的公司股價都呈現利空不跌，且大廠 紛紛縮減資本支出，一旦需求回升，可能會供不應求，應多加留意後續發展。

私房股

找出股價低於淨值較多、過去10年都賺錢，且股息殖利率較高的股票，長線持有，總有收成的一天。例如台翰（1336）、無敵（8201）、育富 （6194）、兆利（3548）和鉅祥（2476）等。

也值得關注！—— 股價超跌的20支個股股票代號 公司名稱 股價（元,11/4） 股價淨值比（倍,11/4） 每股現金＊（元） 每股稅後純益（EPS╱元）2011前三季 2010年 2009年 2008年 2007年3548 兆 利 19.80 0.47 3.7 0.23 1.83 3.16 3.24 8.48 8201 無 敵 17.25 0.51 12.4 0.89 0.23 0.89 1.12 4.17 6265 堃 昶 7.10 0.56 4.5 0.11 0.44 0.04 1.68 0.72 2488 漢 平 10.90 0.61 7.2 0.31 1.03 1.07 1.61 2.43 3080 威力盟 18.65 0.65 10.0 0.16 2.61 1.76 1.05 5.09 3055 蔚華科 14.90 0.73 5.0 0.76 2.69 1.54 1.11 4.05 2376 技 嘉 23.75 0.74 6.6 2.28 3.29 3.24 1.76 1.98 2468 華 經 11.85 0.77 4.1 0.34 0.95 0.85 0.90 2.33 1713 國 化 11.30 0.78 5.6 0.19 0.39 0.14 0.11 0.32 6139 亞 翔 26.20 0.78 12.3 2.08 3.25 1.34 2.80 5.54 2029 盛 餘 19.30 0.79 4.5 1.41 0.37 0.03 2.08 2.41 5426 振 發 11.10 0.79 3.3 0.38 1.04 2.01 1.88 1.93 3005 神 基 16.90 0.81 3.3 0.57 1.31 2.52 2.28 3.33 3540 曜 越 18.75 0.82 9.7 0.72 0.02 1.24 6.48 8.46 3287 廣寰科 9.95 0.84 3.7 0.18 1.48 1.51 0.72 1.07 5487 通 泰 13.70 0.86 9.3 0.69 1.17 1.43 1.12 1.56 6194 育 富 22.80 0.86 3.8 2.30 1.63 3.70 3.78 6.14 3466 致 振 22.30 0.87 8.0 1.57 0.98 2.91 0.02 4.66 6185 幃 翔 14.95 0.87 3.5 0.75 3.42 2.13 0.80 2.31 6229 研 通 10.90 0.87 6.4 0.50 1.64 0.42 0.80 1.82 資料條件：速動比率＞100%、負債比率＜40%、股價淨值比＜0.9倍，以及2002年以來每年均賺錢的上市櫃公司，因版面關係，EPS部分只列出 2007年以後。本表係根據李世有提出的選股條件所整理。 資料來源：股市觀測站、財訊智庫 *表帳上現金╱股數