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大摩邢自強：中國資本外流趨緩，料年內公開市場加息40基點

經歷了多年的危機後陣痛，全球經濟於2016年下半年展現出了較為強勁的增長勢頭。在有利的全球背景下，摩根士丹利(下稱“大摩”)認為，中國也將在去產能、去杠桿的逆周期政策下持續健康的複蘇動能。

“最壞的時期基本已經過去。大宗商品的反彈以及基數原因引領中國PPI的反彈，料PPI今年將呈現前高後低，但在去產能背景下，此後中國也不太可能再面臨嚴重通縮風險，” 摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強表示，中國重心從過去幾年的保增長向防金融風險、去杠桿、抑泡沫轉型，預計未來貨幣政策將持續適度收緊，產能利用率將改善。

邢自強對第一財經記者表示，“預計未來中國公開市場利率可能還有40-50基點的上行空間，這主要出於美聯儲年內料加息兩次(50基點)和國內去杠桿的考量。”近期大摩上調人民幣匯率預期，料美元/人民幣到2017年末為7.1(前值7.3)，2018年末為7.24，資本外流壓力將顯著減小。

值得註意的是，2月14日，大摩發布了一份名為《緣何我們看漲中國?》的中國藍圖報告，罕見地高調看漲中國長期經濟發展，其認為中國將躲過金融危機並且過渡到高附加值的制造業和服務業，到2027年成為高收入國家，轉型十年間新經濟行業蘊藏大量投資機會。邢自強於2016年加入大摩，此前在高盛(亞洲)的投資管理部擔任執行董事，曾任中金公司經濟學家。

2017中國經濟穩健勢頭持續

大摩認為，中國經濟增速在2016年四季度見頂，未來將進入可持續的穩定增長通道。其預計2017年中國GDP實際增速為6.4%。

首先，大摩判斷，中國對於經濟增長目標有了更高的容忍度，重心已從過去幾年的保增長向防範金融風險、控制杠桿率和資產泡沫過渡，“這是區別去年和今明兩年經濟的重要背景。我們認為貨幣政策繼續收緊，同時去產能、容忍更低經濟增長的趨勢會使得中國對無序、無效投資的依賴度減少，整個中國的產能利用率可能會繼續改善。”邢自強表示。

過去一年，由於供給側改革的持續推進，PPI不斷上行，大摩認為中國有望走出長期通縮，PPI上行並非曇花一現。1月數據顯示，CPI環比上漲1%，同比上漲2.5%;PPI環比上漲0.8%，同比上漲6.9%。

“從軌跡上講，今年還是前高後低，畢竟大宗商品價格存在周期性，整個PPI走出通縮，從去年二季度開始明顯回升。我們預計今年2-3月PPI可能接近高達8%，”但邢自強認為，由於二季度開始基數變高，同比增速會回落，不過由於產能利用率的提升使得通縮風險大大下降。今年全年PPI預計平均增速2.7%，這將直接體現為企業名義收入提升，有助企業投資，也將對CPI有所傳導。

不過，他認為，由於食品價格等仍較為穩定，因此CPI不太會觸及3%的警戒線。

此外，全球經濟同步強勢複蘇的判斷也支持大摩看多今年中國經濟，這也是大摩近年來首次強勢看漲全球經濟。

（發達國家和新興市場同步複蘇）

“歐美以及其他發達國家經濟增速今年都會回升，這將帶動中國出口行業的產能利用率，也有利於通脹和工業品價格繼續改善。在這個過程中，名義GDP增速會加速(預計2017年+9.4%，去年+8%)，這也將直接改善企業盈利預期。”邢自強表示。

就具體的分析框架而言，即經濟的三個主導因素(三架馬車)——投資、消費、出口，大摩預計投資將平穩放緩(房地產因素)，消費將穩中有進，出口將受到明顯提振。

就房地產因素而言，由於限購政策和首付擡高，“去年房地產銷售增長超過20%，今年非常可能跌到零增長甚至負增長，這是由於20多個大城市已經出臺調控政策，其房地產成交量占到全國的1/4左右，其房產成交量正在明顯萎縮，這一過程首先會影響到服務業的GDP，此後也會影響到上遊的建材，下遊的家具、汽車等等。”邢自強認為，房地產銷售的下滑將使得GDP受到0.4%的拖累，加之房地產開工增速下滑將對GDP造成0.2%的拖累，總計使得GDP受損0.6%百分點，但這仍然可控。

（房地產銷售、開工增速下滑）

料公開市場加息40-50基點

在“穩”字當頭的基調下，中國的金融去杠桿進程也將持續。

“今年料中國會在通過MLF、逆回購等工具繼續在公開市場加息40-50基點,”邢自強告訴第一財經記者，中美兩國十年期國債利差基本不會超過100個基點，因此在美聯儲今年加息2次的判斷下，中國也將適度擡升利率，緩解資本外流壓力，這也有助去杠桿進程。

自去年四季度以來，由於央行變相“加息”，至今公開市場利率上行幅度約40基點，而十年期國債利率上行進100個基點。

“如果美聯儲加息次數超過兩次，或者中國CPI回升幅度高於預期，也不排除央行可能會提升存貸款基準利率。”邢自強告訴記者。

值得註意的是，海外投資者對於中國經濟長期增長的擔憂，始終緣於居高不下的杠桿率，而大摩認為這將在未來幾年得到控制，有利於中國經濟可持續增長。

“過去六年，中國的負債率一直快速上行，從2008年的147%上升到去年的280%，去年一年上升了21個百分點，”邢自強認為，今年債務膨脹速度有望被監管政策和趨緊的貨幣政策控制下來，加之名義GDP增速加快，“這一上一下將使債務和GDP之間的差距收窄，使得今年負債率增速有望降到12％，比去年(+21%)大幅的回落，明年料進一步下滑到9％左右。”

（未來中國債務增速趨緩）

人民幣下行壓力趨緩

在經濟基本面企穩的背景下，大摩也上修了其對人民幣匯率的預期，並認為中國資本外流壓力將趨緩。

近期，大摩對2017年美元匯率進行了全線下調，去年預測今年美元指數升值5.5%，目前僅為2.2%，這與新興市場貨幣更為堅挺、各國貨幣政策收緊等息息相關；預計美元/人民幣2017年末為7.1，強於7.15的市場平均預測，2018年末則為7.24。

此前，中國1月外匯儲備跌破了3萬億大關，為6年來首次，但大摩認為，跨境資本流動管理政策和基本面好轉將顯著環節未來資本外流壓力。

“預計2017年每個季度資本賬戶下的凈流出會降到一千億美元左右，比去年有明顯的好轉，但經常賬戶下仍將呈現資金凈流入，預計約500億美元的順差，總體呈現為四百多億美金的凈流出，因此2017年外儲預計每月下降約150億美元，全年則不到2000億美元(前年降五千多億美元，去年降三千多億美元)。”邢自強表示，外匯儲備的降幅可控，不太可能觸及底線，也無需擔心人民幣一次性大幅貶值的風險。