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我寫文章是從標題開始，我認為標題決定能否吸引讀者閱讀文章，也決定文章內容，因此標題的第一個字是我下筆的第一個字。我在《明報》看到本文這張照片，立即知道自己要寫這篇文章，也立即知道這篇文章的標題。去年6月12日，我寫了「答案是短袖恤衫」這篇文章，是關於老牌工業股鴻興印刷遇到危機，本文重訪海嘯過後的鴻興。

一年前鴻興發盈警，披露要為衍生工具減值，並引入私募基金CVC取代任氏家族成為大股東，這一連串消息來得突然，市場相信鴻興營運和財務狀況出現嚴重問題。當時我對鴻興的看法是︰「從鴻興近期一連串行動，我感到四個字︰痛定思痛。業務上，鴻興犯的錯，只是擴產時機不宜，但擴充產能本身沒問題，當訂單重來，就是重要資產。」對於私募基金參與對鴻興的意義，我的看法清晰︰「鴻興辛勞的二萬多工人加上久經戰役的管理層沒有變動，私募基金投資的目的是賺錢，不是擁權，假如鴻興能捱過目前困境，待市場復甦，任氏家族不難重奪大股東地位。鴻興當前急務是重拾『賺10元使5元』的思維，再穿上短袖恤衫，多留在廠房，少見銀行家。」

這一陣子我們在談論「海嘯一周年」，代表我們認定海嘯發生於去年9月。至於鴻興遇到的危機發生於去年6月之前，證明了我一直的看法︰工業界的海嘯早在兩三年前已出現。以鴻興這麼有實力的老字號，不會被一兩個普通風浪淹沒。今日回看，我認為去年初鴻興在短時間內遇上一連串大事件，加上當時氣氛緊張，最後出現大股東位置轉移。

去年初鴻興可能察覺到訂單放緩，剛好完成擴充產能工程，這時候管理層可能有一點點擔心，不過營運問題跟財務問題相比，是微不足道。去年三月，發行了只有兩年的8億元可換股債券的持有人要求提早贖回，於是鴻興被迫向銀行貸款贖回債券；去年三月底，鴻興欠債17億元。同期，鴻興宣布持有的衍生工具合約錄得1.6億元虧損，消息令市場震驚。外間的共識是鴻興炒衍生工具損手，本刊亦以標題《銀行生吞廠佬》報導鴻興。年賺2億元的工業股赫然發現背負17億元債務，又要為非本業撇賬1.6億元，兼且當時看不清楚衍生工具這個氹究竟有幾深，管理層心情必定非常徬徨。

假如作「馬後炮」式回顧，鴻興可能不需CVC入股也可渡過難關。當時最不能確定的衍生工具虧損，最後竟然大難不死。鴻興去年逐步終止衍生工具合約，結果是08年錄得1.1億元盈利，兩年合計虧損只是5千萬元。鴻興非但沒有在衍生工具投資上泥足深陷，更收回不少失地。投資者只記得鴻興爆煲，忽略了那時候鴻興未結數離場，只是紙上虧損。

鴻興07年和08年整體業績錄得虧損，但其賬目複雜至沒太多人能明解。遇到這情況，最穩陣方法是集中看不大會騙人的現金流。鴻興在07年和08年這兩年的現金流持續強勁，彷彿沒受經濟和財政危機影響；這兩年現金流分別是4.3億元和3.8億元，跟06年差不多。在鴻興虧損的背後，是這兩年鴻興在財務活動上的一大堆撇賬和撥備，全是會計數字遊戲，實際上鴻興本業穩定，安然渡過金融和工業海嘯。

私募基金CVC可能跟鴻興有交情，在鴻興最困難的時候提出充滿善意的投資建議。CVC入股對鴻興的最大意義，除了可以用入股得來的8億元還債，還有在公司不穩定的時候，在銀行和投資者面前起穩定作用。當其他人開始向鴻興投不信任票的時候，CVC以真金白銀投票︰「我信，你都應該信。」這姿態比以高於市值三成入股更具價值。

鴻興的強項是包裝印刷，賺錢主要來自這方面業務，另一項造紙業務連年錄得虧損，管理層近年逐步做出徹退部署，日後卸掉造紙這包袱，應該可進一步提升整體盈利。著短袖恤衫的行政總裁任澤明接受訪問時強調，未來會專注本業。任澤明的父親任昌洪去年辭去執行主席職務，他可放心，鴻興業務穩健，前景不錯，他的短袖恤衫在任氏家族已成為制服。穿短袖恤衫的好處是，銀行家嫌老土，香港會餐廳不招待，可專心做廠佬。

蔡東豪

現任上市公司精電國際行政總裁，他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。