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华润集团入驻民润 4亿元欠款尚待重组

營改增全面推開 稅系理順尚待測試

5月3日9時，五一假期結束後的第一個工作日，深圳市民潘先生來到深圳市不動產登記中心辦理過戶手續，成為深圳首個領取到增值稅發票的二手房購買者。

“營改增”大幕已在全國全面拉開。此前的文件已經明確，自2016年5月1日起，全面推開營改增試點，建築業、房地產業、金融業、生活服務業等行業此次一並納入試點範圍。

行業感受冷熱不均

為潘先生服務的深圳鏈家經紀人張誌壯告訴《第一財經日報》記者，潘先生此次購買的房屋總價175萬元，計稅價格為114萬元，按照營改增試點方案計算的交易稅費為87001元，比原先按營業稅繳稅節約了4350元，相當於稅負下降了4.76%。

營改增之後，建築業和房地產業稅率確定為11%，金融業和生活服務業則確定為6%。

《第一財經日報》記者多方采訪了解到，營改增對於各個行業影響不同。

近期，凱悅、洲際、萬豪、希爾頓等國際酒店以營改增為借口集體漲價事宜備受關註，但在被相關部門約談後，上述酒店大多表示暫不漲價。

“對酒店而言，很多項目都可以作為進項成本抵扣，並不一定會影響利潤。酒店以營改增為借口實行漲價是虛假宣傳。”華美首席知識專家趙煥焱認為。

而錦江、如家、華住、格林豪泰等方面則表示，經濟型酒店不會漲價，因為“營改增”本身不影響利潤。

與酒店行業有所類似但又不完全相同的是公寓住宿業。

貝客、青客、魔方、友社等公寓業者表示，“營改增”後會減輕公寓行業的稅負，同時會增加公寓行業的收益。按照目前現代服務業增值稅納稅標準，年營業額500萬以下的企業歸為小額小規模納稅人，實行3%的稅率，年營業額500萬以上的企業繳納一般納稅人6%的稅率。即絕大多數中小公寓公司都能享受到3%的小規模納稅人稅率，相對於此前營業稅的計算規則，納稅總額大幅下降。

“如果我們公寓的月租金收入是1萬元，成本7000元，原本按照營業稅計算則凈收入2500元，但是營改增後則凈收入可提升到2830元，因此營改增利好公寓行業。”魔方公寓市場部負責人邵俊告訴《第一財經日報》記者。

零售業也感受到利好。沃爾瑪、家樂福、步步高這類零售業者大多表示，進入5月，其已經在公司內部和供應商方面進行了符合“營改增”的轉變，以公司內部而言，這些零售商在各類報銷和內部采購方面全面實行增值稅發票制度。

而在與供應商的合作方面，大部分大型供應商開具增值稅發票沒有問題，但部分小型供應商則難以開具增值稅發票給超市賣場。對於這類小型供應商，零售商可能采取更新合同，增加補充條款，並希望小型供應商可以早日規範化開具增值稅發票。

大部分零售業者均表示，“營改增”可以規範化抵扣進項成本，是利好零售業發展的，但需規範小型供應商。

比之酒店、公寓和零售業，旅遊業者算是比較煩惱的。

營改增之下，旅遊業者需要其“上遊”提供增值稅發票，否則旅行社無法抵扣進項成本。

然而旅遊行業與其他行業不同，其“上遊”業者很多時候無法開具增值稅發票，這會導致旅行社無法抵扣進項成本，進而影響旅遊業者的利潤。

“旅行社的進項來自於景區、交通和住宿等，這些商家中比如景區門票、火車票和機票都不是增值稅發票，還有一些私人承包的景區、農家樂等，根本無法給出規範的發票。旅遊行業有太多不規範的上遊業者。”一位不願透露姓名的旅遊企業創始人苦惱地表示。

央地關系待重構

營改增之後，不僅僅是相關行業的稅負發生了變化，政府間的收入分配也面臨調整。一是營改增以減稅為目的，政府稅收收入總量將有所下降，另外，中央與地方的財力分配也將重構。

此前，增值稅中央和地方的分配比例為75∶25。如不調整，營改增之後，地方營業稅收入消失，財力將會大降。因此，在5月1日全面推開營改增的前一天，中央發文確定，以後中央與地方增值稅分配比例為50∶50。

同時，在以2014年為基數核定中央返還和地方上繳基數的基礎上，中央上劃收入通過稅收返還方式給地方，確保地方既有財力不變。中央集中的收入增量通過均衡性轉移支付分配給地方，主要用於加大對中西部地區的支持力度。

中國財政科學研究院副研究員施文潑對《第一財經日報》記者分析稱，這個方案將確保營改增後，中央和地方財力格局穩定。中央以2014年為基數，是因為2014年稅收收入的決算數已經公布，在此基礎上，可以確定中央和地方營業稅和增值稅收入。

施文潑此前測算發現，2014年國內增值稅和營業稅收入共計48637.09億元，其中，中央收入為21171.97億元，地方收入為27465.12億元。據此測算，未來增值稅中央和地方分享比例取整定為50∶50。

上海財經大學教授胡怡建告訴本報記者，由於地方發展不均衡，增值稅分享比例統一為五五分，經濟發達地區分享後的收入低於營改增前的基數，而對此，中央將通過稅收返還方式補給這些地區，確保這些地方既有財力不變。

他舉例，假設某個地方政府營業稅加增值稅共1000億元，營改增之前，地方稅收(營業稅加上25%增值稅)部分為600億元，如果營改增後，增值稅分享比例 為五五分的話，地方最終拿到500億元。因此中央需要通過稅收返還補給地方100億元，確保地方財力不變。

另外，《方案》明確，中央集中的收入增量通過均衡性轉移支付分配給地方，主要用於加大對中西部地區的支持力度，這能兼顧好東中西部利益關系。

難點在過渡期之後

國家稅務總局稅收科學研究所所長李萬甫告訴《第一財經日報》記者，營改增後地方真正擔心的問題是，營業稅是地方的主體稅種，通過這個稅種，地方政府可以發揮對企業和經濟的調控作用，而失去這個稅種後，地方政府調控能力可能被削弱。

胡怡建也告訴本報記者，此前地方政府會通過營業稅先征後返等手段來支持地方發展，營改增後，地方在稅收管理上更加規範，但之前調控的靈活手段也受到影響。

《方案》的過渡期暫定2~3年，屆時根據中央與地方事權和支出責任劃分、地方稅體系建設等改革進展情況，研究是否適當調整增值稅中央和地方的分享比例。

胡怡建認為，中央與地方事權和支出責任劃分改革方向是，中央承擔更多的事權和支出責任，因此中央分享比例有可能相應提高。

據了解，中央和地方事權和支出責任劃分改革的指導意見預計今年出臺，將在國防、國家安全、外交、公共安全等領域率先展開。

地方失去主體稅種營業稅後，地方稅收體系如何建設也變得更為迫切。

施文潑對本報記者分析，目前地方主體稅種構建還不太明確。有一種思路是將車輛購置稅劃給地方，消費稅的汽車相關稅目下劃地方，最終車輛繳納部分可能合並。環保稅在立法進程中，按現在初定方案，也是地方稅。而立法中的房地產稅也應該是地方稅，但難以判斷何時出臺。

李萬甫對本報記者稱，地方稅收體系如何構建還不清晰，房地產稅還未出臺，消費稅如何改革也不確定，很難培育地方主體稅種。

【聚焦營改增】銀行業營改增棋局未完 尚待細則落地

營改增試點如期全面推開，金融業作為最後的四大試點行業之一，營改增攻堅戰才剛剛打響。

相對於一般企業，銀行業務複雜，產品繁多，各家銀行統計口徑不盡相同，稅務部門相關細則尚未出臺，營改增對銀行中間業務、金融市場等業務的影響具有不確定性，需“且行且觀察”。

中收影響不大

近年來，銀行傳統業務轉型背景下，中間業務收入成為銀行盈利增收的新發力點。營改增對於金融服務的增值稅銷項稅率6%比原營業稅稅率5%上升了1個百分點，是否意味著銀行中間業務收入納稅負擔加重？

對此，畢馬威中國間接稅合夥人沈瑛華對《第一財經日報》記者分析稱，這並不意味著稅負的必然增加：即使商業銀行無法將增值稅轉嫁到下一環節，但由於商業銀行提供服務獲得的進項可以抵扣，例如，不動產相關進項、經營費用相關進項（水電費等），其實際稅負將低於6%。因此，預計商業銀行就中間業務而言的增值稅稅負與營改增前持平，或略有下降。

沈瑛華強調，由於實施營改增的時間非常緊迫，商業銀行可能無法就許多已經簽訂的合同轉嫁增值稅，並且在獲得較少進項的情況下，短期內稅負有可能有所上升。但是從長遠來看，商業銀行中間業務的稅負只減不增。

營改增稅費的變化對於中間業務究竟會帶來多大影響？中國社科院金融研究所銀行研究室主任曾剛對《第一財經日報》記者表示，這對於不同類型銀行的影響不一而同，中間業務項目劃分詳細，其中包含了各項收費類項目，每項業務收費標準不同，稅務部門並不十分清楚，且不同銀行測算口徑也不同，因此營改增對不同銀行中收的影響並不一致。

不過，曾剛表示，通過此次營改增，很多小銀行稅費回到了比較低的稅率水平，有些服務收費可以競相抵扣，營改增對小銀行影響不一定明顯。

金融市場業務受影響大

4月29日，財政部、國家稅務總局發布《關於進一步明確全面推開營改增試點金融業有關政策的通知》，對前期政策及時做出調整。針對市場擔心影響債券利率，明確規定了“質押式買入返售金融商品、持有政策性金融債券屬於金融同業往來利息收入”，這意味著二者將不在增值稅征收範圍內，這兩份被業界稱為“打補丁”的文件可謂來得及時。

沈瑛華表示，營改增新規基本延續了銀行間同業拆借免征營業稅的政策，對相關同業業務進行免稅，但是增值稅稅制下，對於同業業務的定義比營業稅有所收緊，同業業務可能受到一定影響。由於財稅部門正在積極收集業內意見和建議，可能會出臺後續文件，明確相關增值稅處理，因此，營改增對同業業務的影響尚待評估。

一位上市城商行高管則對《第一財經日報》記者表示，營改增對於大型銀行與中小型銀行的業務影響並沒有太大差異，國有大行的政策性金融債、買入返售業務規模與其資產規模成正比，城商行體量小，其持有的政策金融債和買入返售產品也相對較少。

對於銀行的跨境金融服務營改增征稅，沈瑛華分析稱，進口金融服務適用其他進口服務的一般規則，服務接受方需要代扣代繳增值稅，並且當服務接受方為增值稅一般納稅人時，其所代扣代繳的增值稅可以抵扣。出口金融服務方面，營改增新規並未對廣泛意義上的出口金融服務給予免稅待遇，意味著，當我國金融企業出口金融服務時需要按照6%的稅率繳納增值稅。

凈利潤略承壓 創新業務有阻力

營改增對於銀行業是一場系統性流程的重新梳理。沈瑛華表示，在營改增正式實施的背景下，銀行需要實現“價能算、賬能記、票能開、稅能報”的增值稅合規目的，要求銀行對其業務流程進行重新梳理、調整或改造。比如，改造IT系統以實現價稅分離；調整財務系統以實現與金稅系統的對接；建立和執行增值稅發票管理及增值稅風險管理的內部管理流程；梳理相關風險控制點等。

“鑒於政策出臺和實施的間隔較短，且財稅部門可能陸續出臺操作細則，因此，對於銀行來說，短時間內消化和理解新政策，同時還需要做好準備應對意料之外的問題，無疑是一個巨大的挑戰。”沈瑛華說。

“金融業的營改增是‘早產兒’，”曾剛表示，金融業營業稅改增值稅並沒有系統性的改革方案，加上銀行業務複雜，產品繁多，不同產品和服務性質差異很大，表現在會計科目上要比一般企業複雜，因此，銀行在實施營改增過程中會遇到更多的問題。小銀行作為一般納稅人稅收相對簡單，大銀行需要在逐步探索中完善，涉及到技術等重新調整，除了資金交易成本增加，預計操作成本和管理成本也將是一筆重大開支。

事實上，早在營改增新政公布之前，一些銀行已經開始積極備戰營改增，提前做好相關準備工作，比如改造業務系統的前端，優化增值稅鏈條式管理。營改增新政公布後，銀行需要重新審視相關業務模式，以最大化享受優惠政策，並規避相關稅務風險。

近年來，銀行業凈利潤增幅不斷下滑，銀行“躺著賺錢”的日子一去不複返，營改增帶來的稅務成本是否會給銀行經營帶來壓力？對此，曾剛表示：“壓力肯定有，不同銀行的影響不同，大銀行壓力會略有增加。”據他分析，這主要取決於銀行業務結構，對於倚重金融市場業務的銀行，原來資金交易做得多的銀行可能導致稅務成本上升。

曾剛強調，營改增有可能對銀行業務創新帶來一定影響，由於具體細則還沒有出來，尚難看到銀行具體的創新方向調整。

國企改革概念再升溫 二八風格轉換尚待確認

在回補了本周初的跳空缺口之後，滬深兩市股指12月1日在藍籌股再度啟動的帶動下出現回升，中國聯通(600050.SH)的連續大漲更是提升了市場對於國企改革的預期，不過兩市成交量的再度萎縮使得投資者也不得不考慮臨近年底市場流動性趨緊的壓力，而美聯儲12月議息會議的臨近也使得境外因素的影響成為投資者必須考慮的因素!

12月1日，從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指在高開之後呈現震蕩攀升態勢，中國聯通早盤的漲停盡管被砸開，但尾盤頑強封死漲停帶動股指尾盤出現回升。上證指數最後報收3273.31點，上漲23.28點，漲幅0.72%，成交2616億元;深成指報收11088.16點，上漲75.97點，漲幅0.69%，成交2980億元;創業板指數報收2181.93點，下跌1.12點，跌幅0.05%，成交830億元。兩市全天合計成交5596億元，較上一交易日再度小幅縮量。

對於這樣的走勢，市場人士認為早在預料之中，藍籌股的上漲短期內仍是市場的熱點所在，只是投資的邏輯或許會從估值修複切換到國企改革預期等上來，中國聯通的連續上漲就是最好的證明。而創業板在周三大漲之後再度陷入休整，成長股後續能否繼續反彈需要重點關註。

愛建證券分析師侯英民認為，經濟數據表明中國經濟處於一段物價再通脹的過程中，供給側改革成效顯著，工業企業利潤持續穩步攀升。同時，11月份工業品價格特別是有色金屬價格出現快速上漲，為有色金屬相關企業盈利複蘇打下了堅實的基礎，資產負債表有望得到修複。

對於美聯儲加息，聯邦基金利率期貨顯示聯儲在12月份會議上必定加息，這說明資產價格表現已經price in了本次加息，12月加息無法對市場造成較大影響。但12月完成加息後，對未來加息路徑的預期將主導資產價格走勢。

國內市場而言，貨幣市場收緊和通脹預期愈來愈強導致債市出現大幅調整，雖然不能斷定債牛就此結束，但短期內債市陷入調整確是不爭的事實。加之房地產調控愈來愈嚴格和11月底大宗商品出現快速下跌，預計國內過剩的流動性將流入A股市場，造成整體市場出現轉暖。

渤海證券策略分析師宋亦威也認為，市場短期在權重的主導下呈現震蕩上行的趨勢。雖然主板市場已處於年初以來高位，但創業板持續難有突破表現，市場仍難形成大小指數的輪動呼應。在風格仍難出現有效輪轉的背景下，建議投資者以謹慎心態面對當前的結構性機會。在配置上，繼續關註兼具政策催化的一帶一路、國改板塊，高送轉板塊及深港通開通受益的券商板塊。

專訪盛松成：急需維穩人民幣匯率預期 加息尚待觀察

2016年年初至今，人民幣兌美元累計貶值超過6%。更加嚴峻的是，家庭、企業部門對於人民幣單邊貶值的預期不斷強化，從而造成了貶值預期的自我實現。同時，隨著中國經濟數據企穩，市場上對於用加息來防通脹、穩匯率的議論也不斷加強。究竟要如何看待穩匯率和人民幣自由浮動之間的“矛盾”?中國是否可能加息?經濟企穩又是否可持續?

對此，中國人民銀行參事、調查統計司原司長盛松成接受了第一財經的獨家專訪，他的觀點十分明確——維穩人民幣匯率預期、打破單邊貶值趨勢是當務之急。“2016年8月以來，我國經濟就已經出現了好轉，但市場預期並不全都是理性的，短期內也並非都向基本面回歸，而單邊預期往往使市場超調，假設本來會貶值5%，如果家庭、企業集中換匯，貶值幅度可能大大提高。”12月12日，人民幣中間價再度跌破6.9，較前日下調114個基點。

盛松成強調，管理預期之所以重要，是因為中國特殊且可能不利的對外負債結構。“中國私人部門對外凈負債。2015年末，我國短期外債9206億美元，而由於預期會影響企業的財務管理行為，匯率單邊貶值的預期可能促使私人部門提前購匯償還短期外債，匯率貶值的預期也因此被強化了。相反，例如日本的私人部門則都是對外凈資產。”

至於加息，盛松成在12月初曾提及“如果一定時候，如果條件適合，我們也可以考慮加息。”但此次他也明確對第一財經記者分析了這句話的具體語境。“經濟剛剛企穩，又臨近年末流動性緊張的關頭，目前中國不必也不太可能加息。12月15日美聯儲很可能率先加息，我們仍需觀測明年其加息的進程和影響，以及中國通脹、經濟運行等數據的變化，才能判斷加息條件是否成熟。”

維穩人民幣匯率預期是當務之急

隨著人民幣對美元持續貶值，各界對於“雙錨制”得失的爭論在11月時達到頂峰，強勢美元似乎加劇了問題的暴露。

所謂“雙錨制”，即2016年初央行公布了一個透明的人民幣中間價制定規則，中間價變化取決於兩個因素，一是上日收盤價;二是維持一籃子匯率穩定要求的人民幣/美元匯率變化。

有學界觀點認為，一方面，當前外匯市場供不應求，為了讓價格反映市場供求的變化，央行允許人民幣貶值;另一方面，美元的強弱變化帶動人民幣對美元匯率上下起伏。兩股力量加在一起，是人民幣漸進貶值的趨勢線。

對於這一較為市場化的匯率機制，盛松成認為，在特定時期也不必過度拘泥於這一機制，“人民幣自由浮動”的確是各界學者所呼籲的，也是中國的長期目標，但實際考量則更為複雜，在中國經濟基本面未變，但外部沖擊持續使人民幣貶值、單邊貶值預期強烈的時候，必須“該出手時就出手”，打破人民幣單邊貶值預期、增強市場信心是當務之急。

盛松成分析稱：“之所以要重視預期，一個重要的原因還與我國對外凈負債結構和短期外債集中於私人部門有關。首先，我國對外資產負債結構錯配嚴重，除中央銀行外，政府、銀行業和其他部門均為對外凈負債部門。人民幣單邊貶值的狀況除了造成中央銀行的外匯儲備流失，更讓其它部門背負更加沈重的債務。”

其次，我國短期外債幾乎全部集中於私人部門。2015年末，我國短期外債9206億美元。其中，廣義政府和中央銀行短期外債僅162億美元，銀行短期外債5020億美元，企業和住戶部門短期外債合計約3041億美元。由於預期會影響企業的財務管理行為，匯率單邊貶值的預期可能促使私人部門提前購匯償還短期外債，匯率貶值的預期也因此被強化了。

“值得註意的是，日本就與中國不同，其私人部門幾乎都是凈資產，而且日元只有在一種情況下會使得單邊貶值或升值預期加強，也就是投機行為，這也是今年年初導致日元暴漲的主因。但如果中國市場超調，除了投機之外，還有真實的外匯需求(換匯、還外債等)，這就會進一步加強我們的貶值預期。”盛松成告訴記者。

此外，盛松成也提及，“明年1月起，居民將可以動用新一年的購匯額度(人均5萬美元)，這在人民幣貶值預期的情況下，大眾出於資產配置和保值的考慮，可能在年初集中購匯，使人民幣貶值壓力進一步加強。”

說到幹預，各界往往容易聯想到中國自去年至今大幅下降的外匯儲備。由於居民和企業的全球資產配置、匯率波動以及央行幹預外匯市場以穩定匯率，中國外匯儲備從2014年6月的最高點3.99萬億美元持續減少，今年11月末我國外匯儲備規模為30516億美元，較10月末下降691億美元，刷新今年1月以來最大降幅。

各界難免質疑，如果進一步幹預匯市，這可能進一步消耗外匯儲備。

“外匯儲備就是應該在必要的時候使用的，”盛松成告訴記者，由於中國特殊的負債結構，放任匯率貶值，會加劇匯率超調，對出口的促進和對經濟的提振作用十分有限，並且不利於進口，而一旦傷害了公眾對人民幣幣值穩定的信心，經濟社會將會遭受重創，外匯儲備也難以保住。相反，打破甚至扭轉人民幣的單邊貶值預期，資本也可能回流，因此，“不能簡單地把問題歸結為匯率和外匯儲備之間的取舍”。

綜合上述因素，同時考慮到穩定預期需要一定的時間，盛松成認為，目前是穩定人民幣匯率預期的最佳時機。

經濟企穩 但目前不太可能加息

同時，也正因為人民幣貶值，且恰恰中國近期通脹開始擡頭，因此各界也開始議論加息的可能性，並認為加息似乎也是一種維穩人民幣的手段，同時也能夠達到防通脹、抑制資產泡沫的目的。

在12月初，盛松成在某峰會上首次提及中國加息的話題，但被誤解的在於，他所說的是“可以考慮加息”，並非近期加息。反觀遠在大洋彼岸的美聯儲，從去年12月首次加息後，便開始對外界表示，2016年仍預計將加息4次，然而至今連1次都未兌現，因此美聯儲也被稱“用嘴加息”(英語縮寫為“OE”，即Oral Easing，形似QE)。

盛松成告訴記者：“個人觀點是，目前加息條件尚不完全成熟，我所說的‘可以考慮加息’，是說各類因素積累到一定程度就可以加息了。”

為何目前不必加息?他分析稱：“首先，中國經濟剛剛企穩，盡管今年全年GDP 6.7%基本可以實現，但明年複蘇勢頭尚不明晰，現在加息會傳出緊縮信號。經濟的穩定、實現可持續的複蘇非常重要，我不認為應該馬上加息。”

第二，他也提到，就外圍因素來看，“美聯儲說了一年都沒有加息，其實‘用嘴加息’的過程就是不斷釋放掉最終加息影響的過程，利大於弊。中國又為何不能‘用嘴加息’?更重要的是，在美聯儲尚未行動、其明年加息進程尚不明確的情況下，中國無需搶先行動。”

第三，盛松成也強調了中美加息效果的不同。“提到中國加息，加的實則是存貸款基準利率;而美國加息，加的則是聯邦基金利率(federal fund rate)，即銀行向美聯儲拆借時的利率(美國存貸款利率已市場化)。其實中國貨幣市場已經開始收緊，十年期國債利率持續上行，為何目前我們還要通過加息來釋放出一個如此強烈的貨幣政策緊縮信號呢?”

未來加息條件可能成熟

當然，盛松成也肯定了近期經濟複蘇的勢頭，因此他認為，未來中國加息的條件也可能會成熟。

首先，經濟在向好的方向發展。他告訴記者，“最新11月CPI同比2.3%, PPI同比3.3%。如果繼續發展，的確可以考慮加息，例如現在一年期存款利率1.5%，加息25個基點，就是1.75%。年底CPI突破2.5%、明年PPI突破5也有可能的。因此加息是有前提的——如果經濟好轉，通脹壓力加大，加息是可能的。”

其次，盛松成也認為，適度加息有助於中國穩定匯價和房價。同時，盡管經濟仍有些許脆弱，但經歷了連續7個月的下滑後，全國民間投資增速出現回升。

國家統計局11月公布的數據顯示，1-10月，全國民間投資增速2.9%，較1-9月份提高0.4個百分點。從單月增速來看，8月民間投資增速開始由負轉正，當月同比增速為2.3%，到10月份民間投資同比增速進一步回升至5.9%。

此外，由於房地產是2016年的經濟主線，各界也對2017年的房產投資表示擔憂。但盛松成認為，無需對2017年房地產業的增長過於悲觀。

“2016年房地產投資增速處於較低水平，較2013-2015年平均投資增速低4個百分點以上，兩者差距最大時達到14.5個百分點。考慮到開發商的補庫存需求和由此引發的投資積極性，以及2016年投資增速較低，同時地方政府為了調控房地產也可能增加土地供應，因此不必過度擔憂明年房地產投資增速。”

歸根到底，加不加息在歐美國家的衡量標準簡單明了——就業和通脹。對美聯儲而言，一旦確保可以實現2%的通脹目標、6%以下的失業率(早已實現)，那麽加息時機就已經成熟。但對於中國而言，其制度改革太快、金融創新太快，“無法簡單地根據歷史經驗來決定，我們一定會綜合考慮國內外因素、經濟金融的因素、現在和未來的因素，以及CPI、PPI、投資、消費、進出口等等各類因素，來綜合衡量加息窗口是否到來。”盛松成稱。

A股縮量反彈難改弱勢 真正窗口尚待下半年開啟

在經歷連續下跌之後，A股市場終於出現止跌回升走勢，滬深兩市股指周三雙雙出現小幅反彈，不過兩市成交量則出現了大幅減少，這也使得這種回升未能逃脫超跌弱勢反彈的命運，後續的反彈空間存疑，A股是否會就此見底仍存疑問。

從市場全天的走勢來看，受到穆迪降低中國主權信用評級消息的影響，滬深兩市股指早盤出現低開低走走勢，跌勢一度較為迅猛，在3000點整數位前，以部分超跌的次新股為代表的板塊出現見底回升，市場短線拋壓有所衰竭，股指也就此展開震蕩回升走勢，直至尾盤翻紅。上證指數最後報收3064.08點，上漲2.13點，漲幅0.07%，成交1527億元;深成指報收9812.46點，上漲48.68點，漲幅0.50%，成交1897億元;創業板指數報收1776.28點，上漲18.05點，漲幅1.03%，成交549億元。兩市全天合計成交3424億元，較上一交易日大幅減少。

盡管股指周三出現了反彈，但由於成交量銳減，使得市場人士普遍認為這僅僅是市場在短線超跌之後的一個弱勢反彈，後續的反彈空間將較為有限，後續究竟是就此震蕩盤整築底還是繼續下行尋底仍存不確定性，而帶領股指反彈的也主要是此前的一些熱門板塊，這也決定了反彈的高度會受到高位套牢盤的限制。

安信證券策略分析師陳果等認為，當前的艱難環境可能將持續數月：PPI下行、利率上升以及金融去杠桿政策將持續推進。在這樣艱難的環境下，市場的結構性機會有限，主要標的是大金融、消費龍頭、"漂亮50"。在配置上，龍頭策略需要優化，但需註意當前中國的宏觀與中觀現狀，相當多行業集中度並未上升，龍頭並不確定。行業龍頭還不確定時，可以投資於受益行業競爭的公司，給大型公司提供設備服務以提升管理運營效率的公司，例如智能制造/自動化/機器人等。

而"中國版漂亮50"很可能沒有如想象的那麽脆弱，不管是相對收益投資者被迫抱團取暖，還是受到絕對收益者認可，不宜輕言抱團瓦解，建議等待其他估值與增長更匹配的選擇出現。

但市場唯一不變的是變化。安信證券認為市場在下半年存在反彈機會，傾向於時間窗口在三季度中後期開啟，核心邏輯是數月後PPI環比企穩，金融去杠桿力度與影響明朗後，如果投資者不再看到重大風險，風險偏好將趨於反彈。而年內經濟下滑突破底線導致貨幣政策轉向概率很小。而待環境改善，利率預期穩定，風險偏好反彈，結構熱點將擴散，預計投資者會更偏向內生增長與估值相匹配的數百億市值價值成長股，風格從價值走向價值成長。從行業來說，結合景氣、估值、持倉，可對傳媒、醫藥、新零售、有色等增加關註。

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