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為了上市後能確保控制權，持有阿里巴巴僅一○．四％股權的馬雲專業經理人團隊，拋出了有權提名過半數董事人選的「合夥人制」，挑戰香港現行證交法令的極限。 港交所在「蟬聯全球ＩＰＯ（首次公開發行）冠軍」與「維護投資大眾權益」兩者之間做出了艱難選擇——拒絕了阿里巴巴上市申請。使得阿里巴巴這塊今年全球資本市場最大的「肥肉」，可能被美國的紐約證交所或那斯達克市場趁機叼走。 不過，阿里巴巴未來能否在美國順利上市，還是個大問號，理由是，導致阿里巴巴與港交所雙方堅持不下的「馬雲式合夥人制」——由持股少數的合夥人擁有過半數的董事提名權，在美國股市迄今也沒有先例可循。 難關一：集體訴訟風險 然而，美國股市倒是允許雙層股權制，即俗稱的Ａ、Ｂ股制。如果按Google與臉書(Facebook)採用的Ａ、Ｂ股股權制上市，即使馬雲與其專業經理人團隊僅擁有公司一○．四％股權。透過Ａ、Ｂ股權設計，Ｂ股的投票權通常可達Ａ股的十倍，馬雲仍可牢牢地掌握阿里巴巴經營大權。 棄香港，就美國，或許是阿里巴巴目前最可行的上市之路。然而，不管是採「Ａ、Ｂ股制」抑或「合夥人制」，阿里巴巴美國上市後，未來將面對一個不可輕忽的風險——集體訴訟。 誠如港交所行政總裁李小加在微博發表的公開信所言，美國之所以允許「Ａ、Ｂ股制」與「合夥人制」，主要有其配套措施的環境背景。李小加指出，美國投資界盛行的集體訴訟風氣，讓公司治理較不透明或較難監管的特殊股權制上市企業經營者萌生戒心，多少會產生嚇阻效果。反之，香港則尚未有這種條件。 事實上，在美國實施Ａ、Ｂ股制或合夥人制的上市公司最好要自律甚嚴，甚至要比普通公司嚴格數倍，否則極可能動輒挨告。 上個月，採有限合夥人制上市的私募基金黑石集團(Black Stone Group)因○七年上市之前，沒有充分揭露其在房地產與一家高科技公司及債券發行商的投資損失，導致黑石上市後股價跌跌不休，讓投資人蒙受損失而挨告。黑石最後答應賠償投資人新台幣二十五．五億元和解了事。 採Ａ、Ｂ股上市的臉書，同樣也被投資人「抓包」，因重大訊息揭露有瑕疵，加上上市後股價一度近乎腰斬，招致多達四十幾件的集體訴訟求償案上門。 值得注意的是，美國投資人對在美國上市的中國企業提告似乎「情有獨鍾」，一來是股價大多跌得太慘，二來中國企業的公司治理的確有頗多可議之處，包括網易、中國人壽、新浪、新華財經、ＵＴ斯達康等十幾家赴美中國企業皆被告過。一旦被告，不僅要花大筆金錢和解賠償，還往往導致公司股價暴跌。 因此，阿里巴巴赴美國上市，馬雲最好祈禱股價能一路發發。難就難在，阿里巴巴目前已喊到五十倍本益比的上市價，如果股價未來不幸因泡沫化暴跌，難保「好訟成性」美國投資人，不會又如雪片般一狀告上衙門。 難關二：中國政府的阻力 阿里巴巴想去美國上市，讓兩大外資股東：日本軟體銀行(持股三六．七％)與美國雅虎(持股二四％)額手稱慶，舉雙手力表支持同意，甚至對馬雲所主張的「合夥人制」首肯默許。那麼為何馬雲不早早提出美國上市的建議，讓大股東們皆大歡喜，而要硬頂香港證交法令的「罩門」？最大的原因就是出在中國政府的態度。 阿里巴巴旗下淘寶網擁有五億名用戶，支付寶則擁八億名客戶，中國政府近來又放行支付寶跨入金融業務，可以進行存款及投資。至於阿里巴巴的本業—B2B則擁有全球數千萬名商家與中國生意往來的所有資料。這些資料不管是單一，或彙整成海量資料形式，均可對中國民眾個人以及總體的實際狀況「看光光」。 站在中國政府的立場，自然極不樂見像阿里巴巴這種握有比官方更多、更詳實「海量資料」的企業到美國上市，接受美國政府的監管。 因此，美國哈佛大學中國研究學系教授William Kirby就表示：「阿里巴巴不是一般私人公司，它對中國的影響力比國有企業還大得多！」而投資銀行界也擔心，阿里巴巴赴美國上市最大的變數不在美國政府，而是中國政府。 難關三：合夥人制無前例 至於第三個赴美上市難關則是馬雲所主張，阿里巴巴二十八名合夥人制擁有過半董事提名權，迄今在美國無前例可循。 法律界人士指出，即使是以有限合夥人制上市的黑石公司，董事會席次仍有高達四成以上是由獨立董事構成，在這個制度設計下，對黑石的合夥人制形成一定程度的制衡與監理效果，讓合夥人無法百分之百地獨斷擅權。 所以，除非馬雲合夥人團隊，未來能夠大幅增加獨立董事席次比重，否則將造成無人可以制衡合夥人的情況，導致公司走向萬年獨裁，這恐怕也難以見容於美國資本市場。對此，馬雲勢必得對其獨創的合夥人制做一些讓步。 阿里巴巴上市，不僅攸關這家中國網路公司指標的未來發展，也考驗著董事長馬雲的智慧與良知。如果處理不慎，受傷的不僅是阿里巴巴，甚至被中國年輕人視為偶像的馬雲，一世英名也可能毀於一旦。 阿里巴巴股權結構 ——馬雲的上市難題 股權比重 上市態度 馬雲與28位合夥人 10.4% 不在乎在哪上市，只在乎能否掌握經營權日本軟體銀行 36.7%最樂意在美國上市，對掌握經營權態度曖昧不明美國雅虎公司 24.0% 其他(中國主權基金、兩家中國私幕基金、阿里巴巴員工、俄羅斯私募基金)28.9% 中國官方資本反對赴美上市，對經營權不感興趣 | ||||||