先施表行再易主 两年卖价缩水近八成

神秘公司威華達豪擲25.5億港元 上海靜安希爾頓再易主

當年江湖傳言，寧波郁老闆因不滿前台服務，賭氣斥資1.5億美元買下上海靜安希爾頓酒店（下稱「靜安希爾頓」）。9年過去了，即將迎來24歲「生日」的靜安希爾頓又要易主。

《第一財經日報》昨日獲悉，威華達控股（00622.HK）宣佈，將通過全資附屬公司熙福，向獨立第三方胡嵐，收購Welson East及興業股份，總代價約為25.5億港元，待交易完成後，威華達控股將間接持有上海靜安希爾頓酒店的全部權益。

這已不是希爾頓第一次在內地因業主關係而引發易主問題，從「涉黑」的重慶希爾頓到新天地項目落空，純粹管理模式的外資酒店業者正面臨品牌考驗。

幾經易主

靜安希爾頓是中國最早的外資品牌五星級酒店之一，於1988年6月28日開業，最初由香港信誼控股投資，希爾頓任管理方。

「那時會說外語且有大學文憑的都是高級人才，他們都願意到希爾頓工作，哪怕只是一個拉門的服務員。因為入職希爾頓是無比榮耀。」一位曾為希爾頓工作數年的張先生感慨，可惜之後外資五星級酒店越來越多，靜安希爾頓趨於老化，作為業主方的投資者開始考慮民營企業的收購意向。

2003年，寧波商人郁國祥、胡嵐夫婦出資1.5億美元，從香港信誼集團手中收購靜安希爾頓。

「坊間傳言，郁國祥當時與酒店前台服務員發生口角，由於對服務不滿，索性豪邁買下希爾頓。」有接近人士透露。

事實證明郁老闆有其商業考慮，之後9年沒有再換過業主方。靜安希爾頓在2010年經營排名全國五星級酒店第14位。

威華達控股的出手看起來是相當突然的。作為賣方的胡嵐，此前實為持有靜安希爾頓90%股份的董事長。

此 前，胡嵐是香港信誼酒店投資有限公司、Cindic Holdings Limited和興業股份的董事。Welson East的主要資產為其於Cindic Holdings Limited的全部已發行股本的權益，Cindic Holdings Limited持有香港信誼酒店投資有限公司的全部已發行股本。另外，興業集團資產主要涉及寧波地產投資。故而待交易完成後，威華達將間接持有 Welson East 集團持有的靜安希爾頓酒店的全部權益以及興業集團持有的預期用於旅遊區開發的土地的90%權益。

「威華達控股主業是清潔能源，其此番收購是希望介入地產、酒店業。包括一併收購的寧波那塊地，威華達控股今後會開發旅遊度假區項目，會有五星級酒店。」華美酒店顧問機構首席知識專家趙煥焱指出，郁國祥此前涉入重大經濟案件，此番出售靜安希爾頓，估計是涉案6年後決定放手。

希爾頓官方昨日並未就此事作出評論，其僅表示目前還未接到易主通知，但其也注意到上述威華達控股公告。知情者向記者透露，即便業主方更改，其撤換希爾頓的可能性也不大，且此次一併被收購的寧波象山地塊中擬建的五星級酒店，極可能由希爾頓管理。

希爾頓的「中國難題」

外資酒店方在華大多不涉及投資，僅是管理。這種業主、管理方分離模式在一旦業主方發生變更，或雙方合作不愉快，則作為管理方的外資酒店集團都會面臨問題。希爾頓是個典型代表。

希 爾頓在華酒店數量並不多，但已多次由於業主糾紛而引發問題，比如多年前其撤離南京和深圳，就是由於和業主方矛盾升級。近幾年發生的重慶希爾頓涉黑，也是由 於業主方背景問題導致希爾頓酒店停業。擴張時，希爾頓也遭遇被「甩」事件，其原本擬在上海新天地開設奢華康拉德酒店，可惜由於業主方變更而更換了管理方， 令希爾頓白等數年。

「從希爾頓一系列糾紛來看，儘管不少問題在於業主，但這與希爾頓本身對業主方的選擇和嚴謹等有關，儘管進入中國市場 20多年，可希爾頓步伐明顯慢於其他對手，其數年前在華酒店數量僅個位數字，而其他酒店集團比如萬豪、雅高、洲際、喜達屋等都已達幾十家或上百家，所以希 爾頓希望提速發展，可惜優質業主方不多，外資方都在爭奪，故而可能"將就"有問題的業主。」趙煥焱分析。

「業主方很強勢，有問題首先會怪罪到希爾頓頭上，這會加劇雙方矛盾。一旦業主方更改，新業主有權利撤換管理方，當然這要看雙方協商，一般管理合同是簽5~10年。」上述知情者透露，儘管靜安希爾頓撤換管理方的可能性不大，但新業主還是有撤換權的。

據悉，經過這幾年提速發展，希爾頓在華終於有了約30家酒店，且計劃到2014年將在華酒店數量擴張至100家。

記 者採訪獲悉，為與穩妥業主方合作，希爾頓等大型外資酒店集團都開始與具有實力的中國大型地產商簽「一攬子」合作協議，其中萬達和綠地是兩大業主集團，但令 「希爾頓們」不安的是，近期由於管理費昂貴和公司戰略升級，綠地已推出自有高端酒店品牌，未來綠地開發的新酒店將大量採用自主品牌，目前浦東一家綠地五星 級酒店已將原本「豪生」品牌撤下，換上綠地自主品牌，這讓外資管理方又將失去優質業主資源。

紅孩子再易主

　急於脫離電器賣場定位的蘇寧電器，終於在秋天剛剛到來之時，敲定了自己的第一筆大收 購。9月25日，蘇寧電器（002024.SZ）宣佈出資6600萬美元（約4.15億元人民幣），全面收購母嬰垂直類電商紅孩子公司。公告披露，紅孩子 公司2012年度銷售額預計為10億-10.5億元（含稅），據此計算交易的市銷率水平約為0.40-0.42 倍。

　　一位接近交易的人士對財新記者透露，在最初談判時，紅孩子的投資人曾嘗試叫價8000萬美元，而蘇寧的最終出價，只是讓進入公司五六年的風險投資者拿回本金而已，這無疑給眼下已相當悲觀的垂直類電商再潑了一盆冷水。

　　紅孩子公司創業八年，在細分零售市場積累了一定的品牌知名度和供應鏈管理經驗，經營最鼎盛時期年收入規模達到15億元。這樣一家公司仍難以維繫獨立運營的局面，可見快消類公司在當前電商衝擊之下轉型發展的困境。

　　蘇寧併購紅孩子，從接觸到宣佈交易不過短短三四個月時間，顯示了其通過併購快速轉型的決心。

　　收購紅孩子，的確可以幫助蘇寧短時間內迅速擴大百貨類SKU（品項），引入現成的供應鏈資源，但是來自收購整合的考驗也剛剛開始。

DM和電商的路徑之爭

　　創立於2004年的紅孩子，起家於直投目錄銷售（DM），從2008年開始尋求向電子商務的轉型，目前擁有紅孩子和繽購兩個電商平台，有750 萬註冊會員，主營商品覆蓋母嬰用品、美容化妝、健康美食、養生保健等多個品類，SKU數目達到8萬個，2011年會員的重複購買率超過50%。

　　「麥考林做目錄只有6%的反饋率。而我們的用戶45天內平均購買1.6次。而且我們在營銷上基本不花錢，印一期目錄還有廣告費收入200萬元 ⋯⋯」電話那端的李陽，對財新記者講到紅孩子當年在主營直投目錄階段的情況，語氣有點激動。李陽是紅孩子最早的創始人，也是公司四個發起人之一。

　　當然，這段「輝煌業績」已是四五年前的事了。紅孩子從2008年開始向電子商務轉型，李陽至今都認為這是一個錯誤的方向，他當初也因強烈反對轉 型而被董事會驅逐。李陽最初對母嬰市場的判斷是——這是一個小眾快消市場，客源相對集中且隨機消費性強，消費人群可被簡單劃分為「孕前、孕中及產後」三階 段，因此只需覆蓋街道辦事處、醫院或嬰幼兒打疫苗的醫療機構，就能輕鬆實現對用戶的精準投放。「只要你是孕婦，我就免費寄目錄，同時送新生兒禮包，而這些 禮包都來自廠家贊助。」

　　紅孩子以此模式從北京市場起家，很快就覆蓋了全市250多家醫院的婦產科，並對重點醫院安排「專崗」。不過兩三年時間，這種拓展方式就為紅孩子 帶來了幾十萬客戶。李陽認為，母嬰用戶的粘性很強，而紅孩子完全可以在做好一個城市之後，將這些拓展模式繼續複製到新的城市市場。「如果我還在紅孩子，會 堅定地做目錄，全國還有很多地區有待開發⋯⋯」他說。

　　正因可複製性強，母嬰市場DM銷售模式在隨後幾年迅速地被「同質化」，行業價格戰開始加劇。隨著用戶數不斷擴大，紅孩子需要考慮如何留住那些孩 子逐漸長大的家庭。2006年，公司提出「從孩子到家庭」的擴張戰略，從化妝品、家居到保健品、食品等，逐步擴大品類半徑，試圖滿足家庭購物全部需要。

　　 除了繼續佔領醫院渠道，紅孩子開始針對女性用戶拓展寫字樓渠道。「當時我們沒有任何廣告投入，不做宣傳推廣，就靠我們自己的團隊去『掃樓』。一個人拎一整 包的書（DM目錄），只夠掃七八家公司，還不能坐電梯，要一層一層地爬樓梯⋯⋯」周曉霖對財新記者回憶，他從2006年到2010年在紅孩子北京公司任市 場經理，帶領部門七八個同事，每年把全北京200多個中高檔寫字樓掃上兩到三遍，就這樣一點一點地做市場。

　　李陽稱，依靠DM銷售，2008年紅孩子公司首次實現10億元銷售收入，虧損面不超過3個點，其中化妝、家居、保健品和3C微虧，而母嬰品類的 收入達到了7億元，並有1000萬元的盈利。紅孩子在全國同類公司中第一個發展了自己的配送團隊，公司員工總數接近2000人。

　　但是，李陽的觀點在公司內部和投資人中都有很大的爭議。「DM的成本投入比較大，承載的信息量有限，時效性弱，所以只適合那些價格變化不大的快 消品。」一位從紅孩子離職的公司中層人士對財新記者稱。他認為，單純靠DM做大紅孩子的可能性幾乎為零，紅孩子正是因為頂著「全國DM老大」的光環太久 了，反而貽誤戰機。

　　這位中層人士認為，「紅孩子創業早年面對的主流生育人群是『70後』，他們的信息接受程度有一定侷限，且電商當時並不發達。後來，『80後』主流用戶人群對網絡的認可程度就非常高了。」

　　李陽與另一個原始股東徐沛欣，就是在「做大」還是「做精」的戰略選擇上產生了嚴重分歧。徐沛欣希望通過向電商平台轉型繼續做大市場，他的觀點得到了VC投資人——北極光、恩頤投資（NEA）和凱旋創投的支持。

　　北極光合夥人鄧鋒在接受財新記者採訪時表示，市場環境已經變化，轉型對紅孩子來說勢在必行。「紅孩子的電商轉型並不順利，團隊缺乏電商的DNA，這是我承認的。但紅孩子必須要轉型，因為目錄的價格變化太慢了，根本沒法跟電商競爭。」

　　早在2006年，紅孩子就推出了電商平台，但真正發力是從2008年末李陽退出之後，徐沛欣在管理層大力推行職業經理人化。但據前述紅孩子離職 中層人士對財新記者表示，那些高薪空降的高管並沒有對轉型有實質性的幫助，直到2010年，紅孩子的電商收入佔比只有20%，而對手卻在快速成長。

　　2010年後，眾多已成規模的電商平台開始尋求全品類擴張，毛利相對較高、用戶粘性較強的母嬰頻道更成為各大電商品類擴張的重點，這對DM銷售 市場形成大規模衝擊。同期，紅孩子效果欠佳的轉型，卻形成了不小的營銷和技術升級的成本包袱。據上述原公司中層人士回憶，2009年紅孩子全年虧損幾千萬 元，而2010年僅第一季度形成的虧損就達到2009年一整年的虧損量級。

　　從2008年到2011年，紅孩子的營收增長幾乎停滯，一直保持在10億元左右，期間產品單價上漲幅度不小，而收入規模不增長則意味著客戶數和訂單量的下滑。公司上下一片守業心態。

創始人之憾

　　多位紅孩子的老員工表示，李陽的離開是公司人心渙散的起點。而李陽在自我總結創業失敗的教訓時，對財新記者強調了一句話：「錯在當初跟投資人的溝通太少了。」

　　2003年，李陽的妻子王爽在北京開了一家母嬰店，從而啟發了李陽創立紅孩子。2004年，他拉著前同事楊濤一起創業，兩個人各投了60萬元， 但為了獲得更多的資本投入，楊濤又找來了慧聰網創始人郭凡生的侄子郭濤，此後郭濤向李、楊二人介紹了他的同學徐沛欣入夥。郭、徐二人各向紅孩子投資40萬 元，因此創業之初，四人在紅孩子的持股比例是3：3：2：2。

　　公司創立的最初兩年，直接打理公司的只是李陽和楊濤二人。李陽負責營銷和供應鏈，楊濤則負責物流和客服。郭濤出任董事長一職，而徐沛欣那時游離於公司之外，只是一名出資股東。

　　公司快速發展後開始缺錢。李陽和楊濤並沒有融資經驗。在VC進入之前，郭濤先向郭凡生借款180萬元。「當當曾提出500萬元買我們36%的股 份，我同意了；後來IDG說1000萬元人民幣佔30%，我們也同意了，但這兩家到最後都放棄了。」李陽對財新記者回憶紅孩子最早的融資經歷。

　　郭濤隨後找來了賽伯樂的朱敏、北極光的鄧鋒以及NEA。經過半小時的宣講，先是朱敏心動了。2005年末，紅孩子終於拿到了來自北極光和NEA 的第一輪融資，兩家機構分別出資250萬美元和50萬美元，而紅孩子的創始團隊一次性出讓了30%的股權，依據的公司總體估值約700萬美元。

　　令創始人團隊感覺「吃了大虧」的是2006年的第二輪融資。為擴大上海市場份額，紅孩子擬出資2000萬元收購當時上海母嬰市場龍頭公司——小阿華母嬰健康機構。

　　一位紅孩子內部人士告訴財新記者，因為公司將第一輪融資基本用於這項收購，創始人團隊不得不馬上進行第二輪融資：北極光和NEA進行了總計 300萬美元的追加投資，並獲得創始人股東出讓的20%股權，公司估值約為1200萬美元。至此，兩家VC在紅孩子持股比例由30%上升至50%，公司創 始人失去了控制權。

　　2007年夏天，紅孩子完成了總計2500萬美元的第三輪融資，其中凱旋創投出資1500萬美元擔任領投，北極光和NEA又跟投1000萬美 元。紅孩子在這輪融資中的估值是3000萬美元，是一年前估值的2倍。一位紅孩子內部人士向財新記者證實，第三輪融資結束後，三家VC分別持有公司20% 股權，楊濤和李陽的股權被攤薄至大約9%，徐沛欣和郭濤則持股大約6%，其餘個位數的股份則為員工持股。

　　李陽和楊濤感覺到自己與資本市場打交道的「吃虧」後，於2006年請徐沛欣擔任公司CEO一職，代表公司與投資人溝通。

　　到2008年，徐沛欣與李陽因戰略分歧矛盾激化，10月，公司財務顧問公司出面約談李陽，談話的主題是「勸退」，直到此時，已變成小股東的李陽才意識到自己應該找投資人進行直接的溝通，但為時已晚。

　　他最終選擇領取幾百萬元「遣散費」並從公司離職。公司的另一位創始人楊濤，也於2010年從公司離職。

　　鄧鋒在接受財新記者採訪時表示，作為投資人，北極光沒有直接參與紅孩子的運營，平時主要在董事會層面通過與CEO的溝通來瞭解公司運營情況，並不直接接觸公司的具體運營人員。

　　2010年春節前後，老虎基金曾表示有意投資紅孩子，欲以9000萬美元拿其三成股權，但在完成對公司的盡職調查後，老虎基金放棄這項投資計劃。後來徐沛欣找遍了國內外的VC或PE，但直到被蘇寧收購前，紅孩子再未能成功引入任何一位新的投資人。

蘇寧打出信號槍

　　蘇寧儘管以不足0.5的市銷率拿下了紅孩子，但多數市場人士仍對這筆收購的價值出言謹慎。

　　瑞銀證券對此只給出了「中性」評級。分析師彭子姮認為，從用戶主體和主打品類來看，紅孩子為當前國內B2C平台中與易購互補性較強的標的。但不利之處在於，紅孩子已歷經八年運營，其運營經驗和人力資源能否有助於易購快速提升，還要看蘇寧的整合效率。

　　中銀國際分析師亦撰寫研報指出，紅孩子創業團隊相繼離開後，可能並不能對蘇寧帶來很大幫助，因而下調其評級至「持有」。蘇寧電器對此表示，為充 分發揮團隊價值，將保持紅孩子在北京的主要經營團隊和兩個獨立域名，在商品的採購、運營以及在線客服等面對市場的領域，保證紅孩子的獨立運營，只從後台對 物流進行整合。

　　易購執行副總裁李斌預計，到今年底，併入紅孩子蘇寧母嬰頻道的SKU將達到15萬個。到2015年，蘇寧母嬰產品銷售目標為100億元。10月份，蘇寧將幫助紅孩子啟動線下線上的聯動推廣，在蘇寧線下門店增設紅孩子母嬰專區。

　　蘇寧電器副總裁任峻對財新記者表示，收購紅孩子，不是看中這家企業身上的互聯網元素或銷售額，而是看中其在垂直品類上的專業性，以及供應鏈經驗 和客戶的粘性。此外，紅孩子的財務管理比較規範，這也是受蘇寧青睞的另一個原因。一位接近京東商城的消息人士對財新記者透露，該公司也曾單方面研究過收購 紅孩子的可能性，但最終還是打消了念頭。「基於京東商城或QQ商城的收購原則，對於完全可以靠自身經驗和能力完成自建的品類，一般都不選擇收購方式。」

　　蘇寧的下一步收購對象又會是誰？這目前不得而知，但紅孩子收購案就像一聲信號槍，傳遞出中國電商行業加速進入整合期的信號。不過，「可供收購、品相好的公司其實並不多。」多位業內人士如此表示。

　　與此同時，在看了太多「只會燒錢、低毛利、長久看不到盈利」的電商企業之後，投資人的心態也在變化，其選擇投資對象的評估標準，正在從過去僅看企業收入增長以及市場佔有率，向「誰能真正盈利」迅速轉變。融資門檻的提高，將加速電商產業的進一步洗牌。■

　　本刊記者於寧對此文亦有貢獻

誰的萬科？第一大股東再易主

誰的萬科？第一大股東再易主

第一財經日報 吳斯丹 2015-12-06 22:35:00

事實上，寶能系舉牌萬科只是近年來險資攻城略地的冰山一角。出於對穩定投資收益的需求，地產企業股票成為險資較好的投資選擇。