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改造中探經濟穩定底線 評2015年政府工作報告

本文作者光大證券首席宏觀分析師徐高，授權華爾街見聞發布。

今天開幕的全國人大會議中，李總理宣讀了今年的政府工作報告。其中，增長目標下調（尤其是“保下限”內容的消失），以及財政赤字目標的偏低尤其值得關註。

政 府工作報告不再談“保下限”，並將2015年GDP增長目標下調至“7.0%左右”。這是2012年以來政府首次下調經濟增長目標。與增速目標下調同樣值 得關註的，是報告談到今年工作任務時，並沒有像2014年報告那樣提出“守住穩增長、保就業的下限”。而從2013年開始，政府聲明中“保下限”的措辭就 一直是穩定政策預期的關鍵信號。今年政府工作報告中不再談“保下限”，並下調增速目標，表明政府將在今年進一步放任經濟增速的放緩，試探經濟保持穩定的底 線在哪里。這將帶來兩點值得重視的含義：

(1)在試探底線的過程中，經濟增長發生突變式惡化及硬著陸的風險將明顯加大——政府當然不會接受經濟失穩，但在試探的過程中因為政策應對不及時而發生風險的概率不小。

(2)穩增長政策預期下降。之前，因為政府明確說要“保下限”，所以市場會預期當經濟增長較差的時候，穩增長政策會加碼來托底經濟。但基於今年政府工作報告的表述，在賭穩增長政策加碼的時候需要更小心一些。

財政赤字低於預期，倒逼貨幣政策和地產政策放松。報 告確定2015年財政赤字目標為1.62萬億，占GDP比例為2.3%。盡管財政赤字率略高於去年的2.1%，但看起來仍顯不足。畢竟，今年地方政府融資 正因為融資平臺的清理而受到擠壓，因而急需財政擴大支出來加以對沖，否則地方政府所從事的基建投資很難保持平穩增長。但從今年的財政赤字目標來看，始於去 年下半年的偏緊財政與偏松貨幣政策組合還會延續下去。這一方面會讓貨幣政策繼續面臨放松壓力，另一方面也會促使地產政策變得更加寬松。

政策對房地產態度繼續更為友好。此 次政府工作報告通篇未提房地產調控，對房地產措辭由去年的“抑制投機投資性需求，促進房地產市場持續健康發展”，改為“支持居民自住和改善型住房需求，促 進房地產市場平穩健康發展”。在基礎設施投資資金來源有限，制造業去產能化過程中，房地產將成為穩增長的主要動力。去年下半年以來各地取消限購，限貸政策 逐步放松之後，預計未來政策面將對房地產市場更為友好。

推進改革繼續是政府工作報告的重頭。整 體看起來，今年改革將繼續沿著既定方向穩步推進。部分實質性改革措施將在今年落實，包括下放行政審批權，全面推廣營改增，推進國企改革，資本市場實現註冊 制等，這些改革措施基本符合預期。改革繼續主要在部門和地區層面推動，尚未形成共識的改革繼續進行試點。此次政府工作報告延續這一思路。而隨著改革的推 進，實體經濟逐漸顯現改革紅利，近一年多以來市場主體數增速顯著提升體現了簡政放權的成果。

政府設定的其他 經濟運行目標與預期一致。CPI通脹目標盡管從去年的3.5%下調至3.0%，但仍然遠高於今年CPI的預測值，因而不會對宏觀政策形成約束，並為價格改 革留出了空間。M2增速目標雖然下調至12%，但也接近去年年末12.2%的水平。從這一目標來看，今年貨幣政策寬松度也有限。

總的來說，今年政策將在改革中試探增長穩定的底線。財政和貨幣政策設定的目標也表明托底增長的政策力度不會太大。在這一試探過程中，經濟增長方面失穩的風險必然加大。

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