黑豹薦文|誰在發動新的石油戰爭？ BlackPuma

來源: http://xueqiu.com/5232498753/34002637



今年夏天全球資本市場中最令人關註的價格變化就是美元的大漲與原油的大跌：從六月底到十一月中的的四個半月中，美元指數一路攀升了11%， 而同期的原油價格則暴跌了34%。根據西方資本市場的傳統定義，原油從高點下跌超過20%就意味著原油價格已經進入了熊市。

作為全球最重要、交易量最龐大同時流動性也最好的儲備貨幣與大宗商品，美元與原油的一漲一跌既有簡單的因果關系（因為原油以美元定價），也含有極深刻的宏觀經濟原因，更會從宏觀的經濟層面傳導到金融層面，不但直接影響微觀層面上的公司金融決策，也同時對資本市場上的融資行為以及交易行為產生共振影響。

原油的這次大跌是一個不可多得的全方位案例。 因此，要充分理解為什麽原油在今年夏天會如此暴跌，首先就必須建立一個全方位的思維框架。然後再通過對於宏觀與微觀層面的同步剖析，才能達到既深度又廣度，多維度的完整解析。

讓我們先通過11月份頭兩周里發生的兩個事件來撥開原油價格的迷霧吧。

1.11月中旬，經過數周的非公開法庭程序，美國68歲的真正石油土豪、身價位列全美第24位的哈羅德•哈姆（見圖）被法官裁定應該支付10億美元給他的前妻，為一段幾乎成為八卦新聞的離婚案劃上了句號。哈姆離婚前的身價最高達到180億美元，前妻小他12歲，是他的第二任妻子。跟哈姆結發25年，見證了哈姆從一個名不見經傳的小石油公司老板一步步發展到美國首屈一指的石油大亨的完整過程。

哈姆自創的大陸資源公司（Continental Resources）是過去十年中美國石油工業大崛起的最大受益者之一，根本原因就是大陸資源以人棄我取的超級勇氣與決心，頂著滅頂的失敗風險，通過資本市場的縱橫博弈，在美國的Bakken地塊低價租取了多達100萬公頃的土地進行鉆井開發。在眾多開發先驅相繼失敗而退出後，一舉賭中了美國近50年來最大的油田開發（總面積超過50萬平方公里，2013年被證明可開采總量接近80億桶石油）。

而哈姆的成功在美國的這輪幾乎史無前例的石油工業大崛起中並非孤例：美國在過去七年中的原油產量令人瞠目地暴增了70%，不但一舉改變了全球的原油供應格局（宏觀層面的最根本的原因），也以成千上萬的中小石油開采公司為主角，在譜寫了美國能源革命的成功篇章的同時，為全世界奉獻了眾多而又詳實的公司金融案例。



2.十一月的頭兩周里，資本市場里誕生了一個冰火兩重天的景象。冰的是：大量的中小型石油企業發行的垃圾債隨著油價的持續下跌而暴跌，使得持有這些債券的基金們叫苦不叠。火的是：在中小型油企的債券大幅下跌的同時，以Chevron、ConocoPhillips為代表的大型油企卻篤悠悠地發行了多達170億美元的企業債，並受到市場的追捧。其中Chevron一家就發行了40億美元，ConocoPhillips 發行了30億美元。

這一冰一火之間透露了一個有趣的信息，也充分暴露了美國石油生產的本質問題：中小油企是美國石油工業大崛起的生力軍，它們的產能擴張得到了資本市場的全力支持。但是這些近年里斬獲頗豐的中小企業的資本結構都不合理，債務率都過高（因此發債獲得垃圾級的評級），只能通過連續的融資來滿足開發資金的需要。而在資本市場的大力支持下，油企發行的垃圾債存量規模大增，已占到全美垃圾債總存量的16%（10年前僅為4%），成為了機構投資者的標配產品。中小油企發行債券是為了產能擴張（因為每個油井的前期投入超高，而第二年的出油率又會比第一年有明顯的下降，所以這些新增的油井很難在短期內達到正經營現金流，因此這些企業只能通過外部融資來滿足新產能開發的資金需求）。

而跟這些中小油企發債融資目的完全不同的大型石油公司，利用市場的追捧，通過發行債券一是為了加速改善自身的資本結構（即延長債務期限與降低平均債務成本），二是為了滿足“神聖不可侵犯”的股息支付需要。這個由資本市場劃定的資本配置很好地揭示了美國石油工業的一個重要本質：即對於中小企業這批產能擴張的真正生力軍，資本市場願意前赴後繼地為它們提供開發資金；大型油企則已經在機構投資者眼里淪為了不擇不扣的提款機：機構投資者不相信這些大型油企的激進的資本擴張（因為成效不好），也不願意為它們的激進買單，只願意穩定地賺取股息收入。根據華爾街的測算：2015年全球非國營的50大油企用於支付股息將達到非常可觀的1200億美元，遠遠超過790億美元的資本開支（capex）。證據表明，大型油企的CEO與 CFO 們，在每年的企業資金使用安排中，保證股息支付甚至增加股息已成為首選。哪怕在油價暴跌至30美元一桶的2009年（當時還處於金融危機的最慘烈的時候），沒有一家大型油企宣布減少股息。而在今年夏天的油價大跌中，ConocoPhillips居然宣布將股息提高5.8%，並通過減少開支5%來滿足新增股息的資金需求。再以BP為例，其2015預計的經營現金流為277億美元，在首先滿足了股息支出的58億美元後，資本開支為245億美元，留下的26億美元的資金缺口將將通過減持部分資產與發債來籌集。



以上的兩個事例（從美國最大的石油土豪的發家史到美國大型油企與中小型油企在資本市場上融資用途的迥異）充分說明了一個不爭的事實：美國石油大崛起的真正英雄是那些成千上萬的中小型石油開采企業，而不是曾經呼風喚雨的大型油企（包括那些國營的巨大油企）。而這個既有趣又有力的事實，也為大家理解油價的最近暴跌帶來了全新的視角，同時也為演繹油價的未來趨勢帶來的更大的不確定性。

宏觀層面的供需關系

任何商品的價格漲跌，都在根本上會受到宏觀的供需關系的變化所影響。

除去美元上漲對所有以美元定價商品的價格負影響，油價的一路狂跌首先是對供需不平衡的一個爆發性的集中修正。

從供應上來說，最大的加法來自於美國。美國的原油產量在過去的七年里大跨步地增加了70%，不僅使美國一舉躋身於全球最大的產油國行列（也有數據表明美國已經是世界第一了），也因此讓美國從心里與戰略思維上擺脫了大量依賴進口石油的危機意識。在能源自立的新思維主導下，美國已經悄悄地解除了長達40年石油出口禁令，在大幅改善美國貿易赤字的同時，也為GDP的穩定增加帶來了正能量（貿易赤字越小，對ＧＤＰ增加的負作用就越小），更為美元的中長期持續走強奠定了基本面理由。

從需求上來講，最大的減法來自於中國的增速放緩以及經濟結構轉型所帶來的對石油需求的邊際效應的下降。與此同時，還把那些依靠中國的高速增長來說自己經濟故事的依賴資源出口的新興經濟的增速也一起拉慢了下來。

除了以上的兩個至關重要的需求減法，另外一個需求放緩的因素來自於美國。作為全球第一石油使用國的美國，過去七年中的新車能耗效率得到了大幅改進，改進幅度至少達到了２５％。根據最新的數據，美國新車的每加侖油的平均續航已經達到了４０公里。目前美國很多地方的汽油價已經跌到３美元一加侖，也就是說美國的新車主們，平均花上１８元人民幣，就能開上４０公里的路程。



沙特的石油央行夢

講到宏觀層面的石油供與需，就一定要提到歐佩克，更要提到世界上最賺錢的產油國－沙特阿拉伯。

作為一個成立於１９６０年的石油輸出國組織（１２個成員國，簡稱ＯＰＥＣ，即歐佩克），歐佩克在目前的全球經濟新秩序中完全是個異類，因為它的成立初衷與存續的目的就是通過協調產量來調控油價，而該理念與實踐是跟自由市場經濟理論格格不入的。但是由於石油在全球的政治經濟中舉足輕重的地位，再加上歐佩克曾經控制全球石油產能三分之一的這個強大現實，以美國為代表的西方發達國家對歐佩克一直是敢怒而不敢言，生怕得罪了這幫國家後所產生的新石油危機（歐佩克的地位就是１９６０年代末７０年代初的石油禁運對西方造成的重大石油危機所一舉奠定的）。

當然美國等西方國家縱容歐佩克存在並默許它明目張膽的價格操控的另一個重要原因就是沙特阿拉伯。作為歐佩克中最大佬的國家，並仰仗自身的一千萬桶的低成本日產能以及相對小規模的本國需求，沙特事實上就成為了全球最重要的價格調控國。以此為籌碼，沙特在緩和油價波動的同時，極大地取悅了美國為代表的西方發達國家，為自己獲得了全球地緣政治中的特殊地位。

沙特扮演的角色就像一個做市商：通過自減產量來消化供大於需所帶來的價格下行壓力（歐佩克雖然是個操縱油價的卡特爾，但是不少國家都心懷鬼胎，經常打打小算盤，為了自身的國家預算利益，違背大家約定的生產配額而偷偷超額生產），或者利用自身的產能余量來迅速擴大生產以對沖地緣沖突所帶來的突發性供應危機。



公平地說，沙特因為天賦產能，國庫殷實，有能力也有意願來扮演一個沒有任何國家可以扮演的油價平穩機制員，雖然經常因此損失大量的收入，但是算算政治賬，沙特毫不在乎暫時的現金流多寡，儼然一副長袖善舞的全球石油央行的姿態。可以說沙特很享受自己這個職責與地位，幹得是不亦樂乎，也很有成就感。

除了自身具有的千萬桶的日產能，沙特還在全球修建了三個超大的油儲基地（沖繩，鹿特丹與埃及），總規模達到了１３００萬桶，並根據協議可以在自己三大基地儲滿的基礎上利用美國的石油戰略儲備的儲能。

這就為沙特平衡（或者說操控）油價帶來了更大的活絡空間。歷史上有兩大著名的由沙特操盤的石油事件，其結果令沙特名聲大振，也令被打擊者遭受極大的重創。

事件１：　１９８５年的9月13日，沙特突然宣布將日產量從200萬桶提高到1000萬桶。當時石油的現貨與期貨市場成立才兩年而已，規模與機制還是草根期，根本抵抗不了如此爆炸性的供需新次序。

價格結果: 原油的現貨價從39美元一桶迅速跌到10美元一桶。最大的受害者：前蘇聯。

作為計劃經濟為主導的產油大國，前蘇聯的收入來源以能源出口為主，根本沒有任何機制與能力來抵禦價格如此規模的大跌。更可悲的是，當油價跌破10美元一桶後，前蘇聯的決策者表現出了散戶割肉式的絕望行為，在期貨市場上以6美元一桶的價格大規模拋售自己未來的產量。

不管歷史學家們如何解讀前蘇聯為什麽會在1990年代初解體的原因，但是前蘇聯經濟在80年代後期的崩盤肯定起了很大的推動作用，而1985年9月13日由沙特主導的油價暴跌即使不是前蘇聯經濟崩盤的最主要原因，也是非常重要的一個原因。



事件2： 1990年夏天，伊拉克的薩達姆侯賽因發動突襲，一舉侵占了鄰國科威特。受該突發事件影響，油價從20美元一桶迅速躥升到了40美元一桶。而在老布什總統在1991年初發動第一次海灣戰爭前的半年里，大量的投機商開始賭油價將在未來持續上漲，並在期貨市場上建立了大量的多頭倉位。

但是投機者們所不知的是，沙特在整個期間里滿產能地生產石油，給了市場投機者造成了一個假象，以為全球產能已到極限，任何地緣政治的新波動就會讓油價暴漲。但是他們根本就不知道的是，沙特所生產的石油中的相當一部分，根本就沒有流入市場，而是神不知鬼不覺地進入了自己的三大油儲基地以及美國的戰略油儲被隱藏了起來。

等到老布什宣布開戰的當天，沙特將所有的儲備都同時拋向了市場，現貨市場一天里價格從40美元一桶跌到了20美元，將市場中的投機者們殺得幹幹凈凈，並重創了很多大型油企的交易自營盤，使得那些油企被迫斬掉交易業務部，整整二十年都不敢再恢複自營業務。



“央行沙特”的價格前提

沙特立誌通過調控石油供應成為全球獨一無二的石油央行，並以石油央行為依托，在全球重大的地緣政治博弈中，既以溫和派的形象牢牢地站在美國等西方發達國家的一邊，為自己賺取了充足的政治資本，也為自己不受美國為代表的西方自由思想所迫贏得了政策空間，得以在本國以及海灣地區堅持推行高福利的王室獨裁統治，從而大大緩和了國內的仇美勢力的擡頭以及對王室的統治威脅（別忘了，9/11中的20名劫機犯中的絕大部分是沙特公民，而本拉登在被沙特政府取消國籍前是一個土生土長的沙特富二代）。

但是不光是沙特人，還有包括奧巴馬2008年當選總統時候的最高能源智囊在內的很多政策精英們，都沒有預計到一場石破天驚的能源革命即將爆發，並在未來的幾年里會以風卷殘雲的方式席卷全球石油市場。

這是一場純粹式的美國科技革命。在長達數十年間，無數的美國各種風險資金一波加一波地投機、失敗再投機，前赴後繼地投資了大大小小的哈姆們（那個剛被判賠前妻10億美元的美國最大石油土豪）；美國成千上萬的石油投機者們（英文稱他們為wildcatters,意思是野貓）以三寸不爛之舌，輔之於海枯石爛的決心與毅力，談判了數以億計公頃的土地開采租約，通過租賃金支付加上成功後的分成許諾，徹徹底底地盤活了沈睡在頁巖層上的巨大規模土地。經過多年的在實地上的開發試驗與不斷糾錯，完善了60年代就誕生於實驗室里的“水壓裂痕”與“水平挖掘”等全新的石油開采技術，終於實現了厚積薄發，在2008年全球金融危機最深的節骨眼上，徹底改變了美國的石油工業，以同時一舉改寫了全球的石油版圖，為全世界的石油供應體系建立了全新的秩序。

其結果也把沙特從石油央行的寶座上踢了下來。原本操控著全球最大浮動產能的沙特，其影響力在美國突增的70%產能面前突然變得無所適從了。



這就是為什麽沙特突然在夏天宣布不再單方面負責產能調控而選擇放任油價的自由滑落。而沙特的決定也徹底打垮了油價死多頭的最後的一點點信心，加速了油價在夏末秋初的跌落。

但是，跟沙特的產能規模與生產成本不同的是，美國的新增產能是成千上萬家的中小油企所帶來的，而且它們的開采成本均遠高於得到上天厚愛的沙特的邊際成本。當沙特宣布自己的決定後，油價突然沒有了一個強莊，石油市場也變成了散戶市場，而這些散戶的建倉成本遠高於原來的莊家，這就極大增加了未來價格的不確定性。而那些先前因為相信莊家控盤能力的鎖倉者（死多頭們），因為失去了控制風險的最大信心，只能拋貨出局。

這就產生了一個極其有趣的話題。那些代表新增產能的直接把沙特邊緣化的眾多美國中小油企們，各自成本不一，唯一的相同就是它們的成本肯定都高於沙特。同時，它們只會算經濟賬，根本不會也不可能去算什麽政治賬。因此，這個新增產能的軟肋就是油價下滑所觸及的各自成本線。

再加上前述的這些中小油企的質量相對差的資產負債平衡表，以及它們對持續融資的迫切需求以保持產能的持續擴張，當油價跌到成本線以下後，不光會使得它們原來就緊繃繃的資本結構有爆倉之虞，也會因為資本市場的斷供而失去產能進一步擴張的機會。

沙特的如意算盤就是這麽打的：通過油價的正常下跌，探出美國這些油企的真實成本以及資本市場為它們融資的耐心點，先逼死一批高成本的油企，再通過對資本市場耐心點的持續打壓，事半功倍地搞死更多的油企，一勞永逸地消滅相當一部分的新增產能，重新奪回自己的石油央行寶座，並讓資本市場從此心有余悸。

宏觀層面上的供需關系，會對於微觀層面上的企業金融決策產生因果互動；而對於全球經濟活動中最為重要的大宗商品，石油的供需關系，又會在日益發達的資本市場的推波助瀾下，在多層面上產生更多的共振反應。因此，了解原油價格下跌的真正內在原因，不但需要明白宏觀中的邏輯關系，更要洞悉微觀中的金融關系，因為從全球資本市場的大框架體系里，石油與貨幣之間本身就是一個極為緊密的互動互聯與互補的關系。（源：走進華爾街）

薩默斯：石油出口將成為美國經濟未來十年的發動機

來源: http://wallstreetcn.com/node/212705

前美國財長、哈佛經濟學教授薩默斯昨日表示，隨著美聯儲逐步撤銷貨幣寬松的經濟刺激措施，美國經濟的下一個發動機可能是出口本國礦石燃料。美國可能將因大量出口石油成為又一個沙特。

在昨日召開的非營利學界組織美國經濟學會（AEA）年會上，他說：

“未來十年，美國有機會成為沙特過去二三十年那樣的能源大國。允許國產石油出口帶來的影響會使美國國內汽油價格下跌，不會讓它們上漲。”

美國的原油出口禁令已維持四十年，可追溯到1973年10月爆發的第四次中東戰爭。當時OPEC為打擊對手以色列及其盟友國家，宣布實施石油禁運，引發了第一次石油危機。這令美國決定盡快減少對進口原油的依賴，美國自70年代開始禁止出口大部分原油。

近兩年，頁巖開采技術革命推動美國原油產量爆發式增長，美國國內放松原油出口禁令的呼聲越來越高，該禁令也的確出現松動跡象。2014年6月，美國商務部裁決，美國兩家能源公司對一種超輕質原油進行很小的處理後（即凝析油），可以將其合法出口，最早可能於8月開始。這樣的裁決引發業內震動，令業內人士猜測，美國的原油出口禁令可能將要解禁。

上月華爾街見聞文章援引路透報道稱，美國商務部工業與安全局（BIS）告知部分石油公司，它們可以對凝析油進行“自主分類”，在未獲正式許可的情況下考慮出口經少許加工的輕質原油。BIS的提議有助於為美國頁巖油向海外出口掃清障礙。它表明，美國當局正逐漸變得願意讓油企向海外出口未經加工的石油。

薩默斯此前曾說，對美國經濟複蘇表示失望。昨日他重申不滿意當前的複蘇進展：

“美國現在（GDP產值）比2007年估計的潛在水平低約10%。到目前為止，（實際與潛在）產出的缺口已經填補，這不是因為我們越來越接近潛在水平，而是因為我們調低了經濟潛力的評估值。10%的差距意味著平均每個美國家庭約攤得2萬美元。”

薩默斯主張，美國政府對公共基礎設施改善的支出應約占GDP的1%。當前的這類政府凈投入還不到GDP的1%，連“二戰後平均水平的一半都不到”。

美國能源部下屬能源情報署（EIA）上月初公布數據顯示，到2013年底，美國原油和伴生凝析油探明儲量增至365億桶。這是該數據連續第五年增長，也是自1975年以來首次超過360億桶。這表明，美國石油產量能在較長時期內維持在較高水平。自2008年以來，美國石油產量已增長了大約80%。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

全球央行發動貨幣大戰 美聯儲能否“坐懷不亂”？

來源: http://wallstreetcn.com/node/213576

在全球央行紛紛開啟寬松模式之際，本周的美聯儲FOMC會議格外引人關註。

上周四歐洲央行萬億QE正式出鞘，規模超過預期，歐元此後連連暴跌。最近兩周，丹麥、加拿大、瑞士、埃及、土耳其、秘魯和印度多家央行都進入降息通道。

在全球經濟一片蕭條之中，美國成為唯一的一抹亮色，擁有加息預期的美元也成為投資者的避風港。

但隨著全球央行貨幣大戰開打，美國能否“獨善其身”，按計劃在年中開始加息進程？

路透在文章中提到，如果在其他主要經濟體的政策更加擴張時，美國卻加息的話，可能提振美元，從而對大宗商品價格進一步施壓，進而加劇通縮威脅。

由於薪資增長疲軟，再加上油價徘徊在五年低位，美國上月CPI環比下降0.4%，創六年來最大降幅，市場開始懷疑美聯儲是否會更改加息路徑。

路透引述分析師稱，去年6月開始的油價大跌以及通縮相關擔憂，可能讓美聯儲在更長時間維持政策不變。

“美聯儲耐心是好事，”Rockwell Global Capital首席市場分析師Peter Cardillo稱，“這里沒有通脹，問題是通縮。如果油價再下跌，問題就更嚴重。”

其還援引法巴的分析師報告稱，“我們對1月聲明的關註點將是聯儲是否會暗示，對於整體通脹率極低令通脹預期承受下行壓力的擔憂加劇。這有可能動搖我們對於6月加息的看法。如果聯儲提及其他經濟體的形勢，也將不利於加息前景。”

本月的FOMC會議將於本周召開，北京時間1月29日3時公布利率決議。

在去年12月的貨幣政策會議上，美聯儲的前瞻指引放棄了保持極低利率“相當長一段時間”的說法，取而代之的是以“耐心”對待加息的提法。

（更多精彩財經資訊，點擊這里下載華爾街見聞App)

吳曉波：誰是這場機會主義者盛宴的發動者及最終得益者？

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2597

專訪日本最大電商共同創辦人揭露全球布局 樂天發動「生態戰」 台灣當第一站

2015-05-18  TWM

生態圈（Ecosystem）是今年網路界最流行的詞彙，不論騰訊、阿里巴巴或小米，無一不抓緊這個方向布局；但其實，日本最大電商樂天早在數年前，就已經啟動生態圈計畫，接下來，以台灣為先鋒，複製到全球，就是他們的目標。

撰文•何佩珊

「接下來才是我們大展身手的時候！」樂天（Rakuten）集團共同創辦人暨亞洲區執行董事小林正忠，五月八日為了台灣樂天市場風雲店家頒獎典禮，親自來台，並接受《今周刊》專訪。訪談中他提及，目前樂天的市值雖還不及亞馬遜與阿里巴巴，但他有十足自信，「樂天生態圈的價值正漸漸為世界所認知」，而台灣就是樂天生態圈走向國際的先鋒。

征戰海外關鍵一役

在台灣學會該做與不該做

「當初以為可以馬上成為（台灣）市場龍頭。」小林正忠有些不好意思地說，實際進入台灣後才發現，品牌經營比想像得更花時間。經過七年努力，樂天逐漸走出自己的特色，也在電商平台之外，陸續引進更多日本樂天的服務，如樂天旅遊、樂天書城，還有今年引進的樂天信用卡等等，一個小樂天生態圈儼然在台灣成形。

到了今天，台灣對樂天已經不只是一個單純的海外營收來源，小林正忠形容，「台灣就像是其他海外公司的兄長」，是他們開拓更廣大海外市場的先鋒。

為何樂天這麼看重台灣市場？事實上，以二○一三年度而言，日本樂天的電子商務流通總額約一兆七○○○億日圓，海外市場只有六五三億日圓；而樂天海外據點廣及歐亞與南美共十三國，但○八年成立的台灣樂天，卻是發展最成熟的市場。

目前台灣樂天市場的會員數已經達到三百三十萬人，平台上有三千三百家本土店家，在整個亞洲區，包括泰國、印尼與馬來西亞等六千多家店家中，占比約達四成，且事業規模還在逐年擴大，並在一四年交出五一．二％的營業額成長，寫下歷史新高。

「海外戰鬥的經驗，我們累積得最多。」樂天亞洲區營運長暨台灣樂天市場董事長江尻裕一指出，當樂天要發展新的海外市場時，台灣經驗就很重要，「我們知道什麼該做、什麼不該做。」像當年身為後進者的樂天來到台灣，多數人的想法可能會是用高單價3C商品，打價格戰來吸引消費者，但台灣經驗卻不是這麼告訴他的。

挑沒人敢碰的下手

靠美食拚出七年亮眼戰功

當時，面對已經在3C、流行女裝各據一方的PChome與雅虎奇摩，樂天選擇從沒人敢碰的美食電商開始。但做美食電商的難度在於，大多數商家可能都只是一、二人的規模，「有些可能還是阿公、阿嬤在市場做生意，對電腦也不熟。」台灣樂天市場營運長羅雅薰還曾看過老一輩店長不想做電商，但年輕一輩想嘗試，就在他們面前吵起架來。

過去七年來樂天著實下過一番苦功，也成功靠美食走出自己的路。知名年輪蛋糕巴姆庫食品店長韓上育就說，一二年他抱著姑且一試的心態在樂天開店，一開始表現並不突出，但經過樂天ECC（電商顧問）團隊輔導，單是一三年一個月的業績就超過一二年的全年營收，讓他非常訝異。

「一樣的事情會發生在其他地方！不一定每個國家都要做美食，但那個概念是一樣的。」江尻裕一說。台灣累積的成功經驗，自然成為樂天生態圈往全球擴散的重要試點。

「電商以前是我們的核心，但現在電商只是樂天生態圈的一部分。」小林正忠指出，如今在日本，樂天已經發展出金融、旅遊、職業球隊、物流、電子書、串流影音等多元業務，可以說是讓日本人每天一睜開眼就看得到樂天。

羅雅薰形容，「我們就像是一個Cooking house（廚房）。」每當日本樂天有新服務或新平台上線，經常會先在台灣做嘗試，例如樂天信用卡第一個在海外推行的地區，就是台灣。

三年狠砸近兆元購併

衝會員數 只為串緊生態圈羅雅薰認為，如果不是因為多年的電商耕耘在台灣培養出樂天用戶基本盤，讓台灣消費者對樂天超級點數有一定的熟悉，否則，以回饋超級點數為主打的樂天信用卡，在推行上就很難做到借力使力的效果。

像是消費者到「樂天旅遊」訂房，並使用樂天信用卡付款，就可以享有點數回饋；信用卡就是樂天打造生態圈重要的金流工具，今年初剛引進台灣，截至三月底，發卡量已經超過五千張。

近年來，樂天也在全球啟動大膽購併策略，陸續買下有六億用戶數的通訊App「Viber」、入股叫車服務公司「Lyft」，或是以十億美元收購北美最大現金回饋購物網站「Ebates」等等，大動作擴展業務觸角。

總計過去三年，樂天投資金額超過三十二億美元（約合新台幣九八○億元），購併的目的無非是想把樂天生態圈擴大。

小林正忠強調，「很多公司投資，看的是個別公司能否獲利，但讓整個生態圈能賺錢才是我們的投資目的。」他同時指出，「現在樂天最主要的核心是會員」，他們真正要做的，就是利用會員這個核心把生態圈串起來。

因此，現在樂天要拓展海外市場，第一步未必是電商，可能是電子書，也可以是叫車軟體。假設現在菲律賓會員數最多的是Viber，或許就會先從Viber著手，然後在這個基礎上陸續引進電商、電子書等其他服務，進而一步步將整個生態圈都複製過去。

江尻裕一不諱言，如果只靠電商，今天樂天的發展很可能會遇到瓶頸，但生態圈驅動了樂天集團的成長。

小林正忠印象很深刻，三、四年前他去美國時，了解生態圈概念的人很少，但兩周前他在印度則是有截然不同的體會，「當地公司一個個都在花大錢衝會員數，為的就是要在達到一定會員基礎後，加入更多不同的服務，打造生態圈。」他發現，「當地人已經很清楚認識到，如果公司不是以生態圈的形式來建立的話，是沒辦法持續發展下去的。」事實上不只是印度，近期中國網路圈也流傳著這麼一段話：「產品型公司值十億美元，平台型公司值百億美元，生態型公司值千億美元！」愈來愈多人開始看到生態圈的價值，而早在好幾年前就是以這樣的核心概念做業務布局的樂天，股價在今年也屢創新高，一度達到二三九五日圓，目前公司市值更超過新台幣七千億元。

接下來樂天依然會朝著這樣的方向前進，小林正忠說，「將樂天生態圈在每個國家立足」，就是最大的目標。

樂天

成立：1997年

執行長：三木谷浩史

市值：約新台幣7169億元（2015/5/12）主要業務：電子商務、金融、電子書等等員工數：全球逾11000人地位：日本最大電子商務平台近3年EPS： 單位：日圓

2012 15.59

2013 32.6

2014 53.47

台灣樂天市場

成立：2008年

資本額：7.5億元

董事長：江尻裕一

主要業務：電子商務、信用卡

員工數：約230人

用無所不包的服務 綁牢會員——樂天「生態圈」3大事業群組示意圖

全球會員 超過6億人

（台灣會員 330萬人）

六大利好集体失效，空军缘何发动了黑色17分钟？

http://www.gelonghui.com/#/articleDetail/18642

今日大盘再次上演惊心动魄一幕，上午A股还平静如水，多空双方死磕4700点，午后开盘空军开始发力，14点30分空军突然大肆进攻，沪指在17分钟内连续跌破4600、4500整数关口，随后略有回升。

今天消息面上本有商业银行存贷比取消、央行逆回购、保证金流入创天量、养老金或借社保入市等六大利好，但是空军缘何发动了黑色17分钟？

黑色17分钟空军缘何发力

一、6月第二波IPO来了证监会再核发28家IPO本月第二波IPO批文接踵而至。昨晚，证监会下发了6月第二波IPO批文，沪深两市总计28家企业获准发行上市，与月初24家IPO相比，新股供给依然持续增加

证监会公告显示，获批28家企业中，上交所10家，深交所18家。其中，深交所中小板10家，创业板8家。从数量上看，深市未来将迎来较多新股发行。

上交所获批企业包括安记食品、中新科技、广东邦宝益智玩具、苏州道森钻采设备、读者出版传媒、沈阳桃李面包、河南思维自动化、江苏井神盐化、北京乾景园林、博敏电子共10家公司。

深交所中小板的10家公司分别为：深圳可立克科技、湖北凯龙化工、厦门万里石、深圳市奇信建设、北京三夫户外、深圳银宝山新科技、四川久远银海软件、浙江中坚科技、江苏高科石化、苏州华源包装。

创业板的8家公司包括：江苏美尚生态景观、四川山鼎建筑工程设计、上海润欣科技、江西富祥药业、石家庄通合电子、湖北盛天网络、华自科技、中科创达软件。

二、两融余额现三连降市场调整挤出融资盘

两融余额近半年首次出现三连降，业内普遍认为，出现如此罕见状况，与最近以来市场持续大幅调整有关，部分融资买入的个股已经触及警戒线或平仓线。此外，市场波动加大，赚钱效应降低，也是融资盘减少的重要原因。

沪深交易所公布的两融数据显示，至6月19日两融余额为22659.75亿元，较前一天减少70.60亿元；至6月23日两融余额继续下降至22519.41亿元，较前一个交易日减少140.34亿元。考虑端午小长假，这其实是两融余额连续三天下降。

方正证券研究所所长高利分析认为，两融余额出现连续三天下降，主要是因最近股市大幅回调所致。高利分析，部分融资买入个股在此轮回调中触及警戒线，选择主动或被迫卖出尝还融资。

以6月23日为例，当天融资偿还前十的个股分别为中国平安、京东方A、中国中车、中国一重、中信证券、国投电力、兴业银行、格力电器、苏宁云商和海 通证券，对应的融资尝还金额分别达到了21.09亿元、14.97亿元、14.53亿元、14.14亿元、13.13亿元、12.77亿元、11.95亿 元、10.29亿元、10.06亿元和10.04亿元。

信报投资分析部吕梓毅表示：

近两周以来，金融市场其中一个焦点，相信是A股升越5000点后，走势随即节节下挫；部分市场人士甚至担忧A股的升浪是否已完结。凑巧的是，去年底笔者曾剖析今年A股将可突破5000点。既然已达上望目标，也许可藉现时市况调整的机会，检讨一下A股后市去向。

那么A股是否已升完呢？后市还有多少上升空间？离场策略又应如何部署呢？

A股目前的升浪是否已完结，我们试从：

（1）A股大牛市拼图

（2）中央经济政策取态

（3）历年大牛市调整幅度

（4）估值等四个角度，探讨这课题。

按目前A股爆升的速度和市场疯狂度，绝对可媲美2007年的超级大牛市。若我们将两次大升浪的前高位（即peak-to-peak），即2001年6月和2009年7月底的高位为起步点来一次拼图，可发现两次熊市到超级牛市的轨迹颇为相似【图1】。

两大牛市调整后爆升

从【图1】可见，上证综指自2001年和2009年的高位回落，同样回落约5年左右便重展新一轮的大升浪（不过按回落幅度计，前者则较深）。

若去年中起始的大牛市所消耗的时间与2006年相若，那么目前的升浪应尚有约5个月的寿命（这某程度也解释了早前本栏分析指出，炒股安全期在今年第四季便结束）。

若从政策层面的角度看，内地经济状况依然相对疲弱（尽管转坏的情况已有稳定下来的迹象），李克强指数续创新低，而从中国四大贸易伙伴向中国入口增长 可见（这曲线较真实地反映内地出口状况），增长率跌至负水平，并创金融海啸以来的新低【图2】，反映外部（即对中国出口货品）需求依然十分疲弱，人民银行 继续透过谷高股市振兴内需，进而刺激经济增长的政策方向，似乎尚未有根本性转变的空间。

既然中央托市之心路人皆见（事实上，昨日官媒已为近日跌市作出安抚），A股升浪理应仍未完结。

若从调整幅度的角度看，年初至今上证综指已累积升幅近六成，出现一成多的跌幅不算大不了的问题（高杠杆投资者除外），只是跌势或调整的速度稍急而已。

值得补充的是，这正正引证内地股市散户参与度高，加上投资者高杠杆的特性，令中央难以（甚至不可能）孕育出慢牛。

情况类似上世纪八十、九十年代，中央经济政策陷入“一放就乱、一乱就收、一收就死、一死就放”的局面。

再者，若从A股在历次大牛市中的调整幅度看（【图3】；橙色位置），除非3个月内的最大跌幅多于两成，否则，A股的升浪不像会出现逆转。

A股估值未算便宜

最后，从估值角度看，A股现时不算十分便宜；沪深两市总市值占GDP比率已攀升至高于历年中位数1个标准差，并曾超越2009年的高位（【图 4】）。不过，相对2007年的大牛市，该比率曾高于中位数达4个标准差，现估值水平不算昂贵。若目前升浪可媲美2007年，很难想象估值会在现水平见 顶。当然，现时A股会否攀升至如2007年的估值水平则有所保留，尤其目前内地企业盈利增长及经济表现均较2007年大市见顶时为差。

总括而言，从A股拼图、中央政策、大牛市调整幅度和估值等四个角度来看，均显示A股现时的升浪，不似会在现水平行人止步，后市相信仍有续创新高的空间。那么，A股的升浪还可持续多久呢？

如以上分析指出，若历史重演，目前的升浪维持的时间与2007年的大牛市相若，意味自去年中至今的升浪，有机会于今年第四季左右见顶。

事实上，这似乎又颇为合理，因为按目前A股总市值与GDP比率上升的速度推算【图4】，在年底时，该比率将攀升至高于中位数两个标准差以上，意味届时的估值已变得异常偏贵，若到时经济及盈利表现仍然没有明显改善，A股升浪便极有可能会见顶。

（来源：凤凰财经）

格隆汇声明: 本文为格隆汇转载文章，不代表格隆汇观点。格隆汇作为免费、开放、共享的16亿中国人海外投资研究交流平台，并未持有任何公司股票。

獨家專訪大眾造假揭露者：我們沒有掌握銷往中國的柴油發動機汽車數據

來源: http://www.infzm.com/content/112014

大眾汽車正深陷其成立78年以來的最大一樁醜聞。9月23日，大眾汽車首席執行官馬丁·文德恩（Martin Winterkorn）發表辭職聲明，並表示：“大眾需要新的開始，他願意為大眾新的開始掃清障礙。”

上周五，美國國家環保局（EPA）發文稱，德國大眾汽車在部分車型內非法安裝尾氣排放軟件、超標排放的NOx（氮氧化物）數值最高達美國汽車尾氣排放標準法規標準的40倍。大眾將面臨最高180億美元的罰款，同時需要召回近50萬輛汽車。美國司法部已對此展開調查，韓國、澳大利亞和法國等國政府也表示關註。

此事最初是由ICCT(國際清潔交通委員會)的行業人士在實驗中找出的端倪。為此，南方周末記者采訪了該組織美國項目負責人John German，並就相關問題展開對話：

巴菲特致股東信 稱實業為“發動機”

來源: http://www.yicai.com/news/2016/02/4754881.html

巴菲特致股東信 稱實業為“發動機”

一財網 馮郁青 2016-02-28 13:37:00

伯克希爾·哈撒韋旗下的伯靈頓北方聖達菲火車運輸公司(BNSF)規模巨大，在去年的致股東信中，巴菲特曾對鐵路公司的服務表達不滿，而今年“股神”寫道：“BNSF的服務今年大幅提高，這是2015年伯克希爾最重要的進展。” 巴菲特接著還談論了其他的四個下屬實業，將其總稱為伯克希爾的五大“發動機”。

依托航天發動機技術 航天六院軍轉民收入五年將破200億元

來源: http://www.yicai.com/news/5013911.html

長征七號運載火箭日前運抵海南文昌清瀾港，火箭使用的是航天科技集團第六院研制的我國新一代大推力120噸級液氧煤油發動機。航天六院被譽為中國的“金牌動力”，中國所有的液體導彈、火箭、衛星的發動機都是由航天六院研制的。

在軍民融合的浪潮下，航天六院現在依托航天液體動力技術大力推進軍轉民應用，“十二五”末，航天六院已經實現總收入150億元，按照規劃，“十三五”末將實現收入340億元，其中軍轉民應用達到200億元左右。

航天科技集團六院黨委書記黃亮向第一財經記者表示，去年，航天六院民品收入已經突破100億元，即使在國內國際經濟下行壓力下，今年1-4月，航天六院收入都增長了39.78%，利潤率更增長了50.14%，其中，航天技術應用與服務業收入增長了43%，利潤率增長了54%。

發動機是火箭的心臟，黃亮表示，航天六院已經研制出大大小小200多種火箭發動機，這也是中國在動力系統擁有獨立知識產權的領域。國際上發射失利有30%是因為動力系統的原因，但是中國沒有一次因動力系統原因造成發射失利。

將於今年年內實現首飛的我國新一代大推力運載火箭長征七號、長征五號，就將使用航天六院研制的我國新一代大推力120噸級液氧煤油發動機，這種新型發動機能夠將火箭運載能力提升到25噸。

航天科技集團7103廠(西安航天發動機廠)黨委書記郭寬峰表示，新一代大推力120噸級液氧煤油發動機，使得我國成為世界上第二個掌握液氧煤油高壓補燃發動機核心和關鍵技術的國家，它的研制過程還為我國研制出來50多種新型材料。

不僅如此，按照“關鍵技術共享，重點項目引導，軍民協調發展”的思路，航天六院還培育了一批具有專業特點的產業化項目，已經形成了高端裝備制造和節能環保系統工程等產業發展方向。

其中，利用液體火箭發動機高效渦輪、大功率泵以及特種閥門自動控制研發所掌握的先進綠色制造技術，航天六院研制生產了以輸油泵機組(替代進口)為代表的系列特種泵、以國內唯一經美國ASME認證的安全閥為代表的系列特種閥、以及機電一體化印刷包裝機械、汽輪發電機組等系列產品。利用信息化和工程控制理論開發的智能終端、遠程控制產品達到國際先進水平，廣泛應用於我國石油、化工、建築、汽車、消防等國民經濟重點領域。

航天六院經營管理部部長許嶽峻向第一財經記者介紹說，“德國魯爾生產的輸油泵價格在200萬美元，在我們的產品即將投入市場的時候，他們馬上降低到120萬元，這本是我們預定的價格，隨後航天六院又將這個價格降低到100萬元。”

不僅如此，航天六院利用液體火箭發動機複雜流道、高性能噴嘴結構設計以及建立的高效換熱模型、低排放高效燃燒、燃燒霧化、高性能引射等核心關鍵技術，開發了系列燃燒裝置、煙氣脫硫脫硝、三廢處理與資源綜合利用、焚燒、余熱余壓等系列環保處理裝備與產品，為石油化工、煤化工、能源、冶金等行業的節能降耗、資源循環利用，提供整體解決技術方案和核心裝備。

西安航天源動力工程公司副總經理仲偉聰表示，對於燃煤鍋爐煙氣治理，航天六院掌握了有效的解決技術，使鍋爐煙氣中的硫、硝、塵近乎於“零”排放，“不註意，用眼睛看不出在排放”。最近，公司剛和新疆一家企業簽訂了9000萬元的一個訂單。

實際上，早在1999年4月，航天六院就順應軍工單位軍民品分線的形勢，抓住中國印刷機械行業技術能力薄弱、市場占有率低、發展空間大的契機，把機修車間與工裝車間分離出來，瞄準國內印刷包裝設備廣闊市場，決定發揮航天設計與工藝技術優勢，由200余名員工組成西安航天華陽機電裝備有限公司，經過十多年公司已發展成為國內印刷包裝設備制造的龍頭企業，公司的主要經濟指標每年以50%-60%的速度遞增。

3D打印進入飛機發動機 霍尼韋爾說這樣更快更便宜

美國亞利桑那州鳳凰城，霍尼韋爾總部增材制造技術中心，《第一財經日報》記者在一間幹凈而不大的生產車間，拿到了一包長寬高都不到十厘米的小樣件，包括一個等比例縮小後的發動機模型、一個網格狀的立方體、一個橫切面和一個鑰匙鏈。

這些都是霍尼韋爾通過3D打印出來的零部件，最近幾年，如何將3D打印技術應用於生產飛機零部件，是Donald Godfrey一直在從事的工作。

Donald Godfrey是霍尼韋爾航空航天集團研究員級工程師，就在去年，他見證了霍尼韋爾首次使用3D打印技術生產出了HTF7000發動機的一個部件, 這一發動機型號廣泛應用於一系列中遠程公務機，包括在國內較為常見的達索獵鷹、龐巴迪挑戰者、灣流等機型。今年，公司還計劃將6~7個3D打印部件裝入TPE331發動機。

盡管技術門檻非常高，但如今3D打印在航空制造業的研究已經開始由最初的實驗室階段逐步向實際使用階段過渡。

降低時間成本

霍尼韋爾航空航天集團是從2010年進入3D打印領域的。2010年6月，霍尼韋爾首次采用718鎳合金3D打印了一個切向註入噴嘴(TOBI)，並將其安裝在了霍尼韋爾飛行試驗臺上。2012年1月，霍尼韋爾使用同種材料打印了旋流發生器，並在客戶的飛行試驗臺上進行了測試。

2015年1月，霍尼韋爾運用3D打印技術生產出了HTF7000發動機的一個部件。2016年內，公司計劃將6~7個3D打印部件裝入TPE331發動機。

看起來，3D打印飛機配件的進度並不快，對此，Donald Godfrey對記者介紹，這是由於建立生產粉末、存儲粉末、熔化粉末及後處理工藝的“固定流程”需要相當長的時間，因此日程安排成為了主要挑戰之一，而且這一日程安排還需要獲得美國聯邦航空管理局(FAA)、客戶，以及霍尼韋爾首席工程部門與霍尼韋爾營銷部門的批準。“一旦獲得了這些批準，只要使用同樣的機器和粉末，打印其他部件將非常迅速，事半功倍。”

Donald Godfrey介紹，無論使用何種機器，3D打印的工作原理都是通過軟件建模，將要打印的部件切割成無數層切片，在此過程中，每一層實體切片需要不斷與電腦建模的數字切片對比，發現偏差後進行修正。

（3d打印設備）

霍尼韋爾是第一家使用電子束熔煉(EBM)技術(3D打印技術的一種)，利用鉻鎳鐵合金718這種鎳基超合金生產航空航天零部件的企業。電子束熔煉技術使用的是電子束，而非被稱為直接金屬激光燒結(DMLS)的多次金屬燒結/熔化過程中發現的激光束。

“電子束熔煉技術的優勢有四個方面，不需要模具，可以減少時間成本，任何金屬材質都可以加工，並且能夠支持各種複雜的幾何結構，設計上更為靈活。”Donald Godfrey告訴記者，在霍尼韋爾看來，從嚴格意義上講，電子束熔煉技術才是真正的3D打印技術。

之所以要花費精力研究多年，是因為3D打印飛機配件，不僅可以降低制造成本，還可以縮短生產和交付時間。

比如霍尼韋爾首次使用3D打印技術生產HTF7000鎳基超合金發動機的管腔，就有望降低50%的制造成本。過去，通過傳統工藝研制渦輪葉片的樣件需要3年的時間，而如果采用了3D打印技術則僅需短短9周，與過去相比，為整個供應鏈節約了70%的時間。

“成本的節約來自於幾個方面：一是在設計上可以將8個不同部件編號組合成只有1個部件編號;二是3D打印技術可以幫助航空制造商減少工裝模具的使用，在生產少量樣件時，設計也可以更加靈活，這使得生產零部件的固定投入成本大幅下降。”Donald Godfrey對記者介紹，比如，用3D打印技術生產的燃燒室保護罩就可以降低40%的成本。此外，通過該技術還可以減輕零件的重量，這直接關系到飛機的燃油經濟性。過去，對於大型複雜構件，制造商用傳統工藝無法完成，就拆為幾個部件，然後再進行組合，如今3D打印可以實現零部件一次成型，這不僅增加了零部件的強度，同時也減輕了零部件的重量。此外，3D打印技術還有助於提升零部件質量，提高流通合格率，減少庫存。

大批量生產尚需時日

不過，包括Donald Godfrey在內的多位霍尼韋爾人士都對記者坦陳，目前3D打印技術還主要用於產品原型設計和樣品測試，並沒有用於大批量生產。

Donald Godfrey指出，目前采用3D打印技術生產部件可以節省時間，但成本更高，需要技術更廣泛地推開才能降低成本。此外，航空器的組裝過程也較為複雜，3D打印技術還不足以代替傳統的組裝程序，一些3D打印技術能夠支持的部件大小有限。

“目前，增材制造在經濟效率上還不能與更具經濟型的簡易鑄造技術相匹敵。” Donald Godfrey告訴記者，不過，在未來幾年，霍尼韋爾等公司將開始打印而非鑄造小批量但高價值的部件。“當客戶所需的生產數量較低時，零部件制造的成本會迅速上漲，增材制造則是解決這一問題的好辦法，使用打印技術生產小批量鑄件，可以節省客戶的成本和時間。”

如今，霍尼韋爾正在四個增材制造技術中心開展3D打印飛機配件的研究，這四個技術中心分別位於美國鳳凰城、印度班加羅爾、捷克布爾諾和中國上海。其中，上海的實驗室可以打印出長寬高最大為25cm、25cm、32.5cm的部件。公司計劃到2020年實現40%的部件都具備采用3D打印技術生產的能力。

（霍尼韋爾位於上海的增材制造實驗室）

正在研究3D打印技術應用到飛機上的不只是霍尼韋爾。在去年交付的A350采用了部分3D打印部件後，空客計劃今年將把3D打印的客艙隔板裝入客艙，並計劃2018年為飛機機翼裝上3D打印的擾流罩。

與高校合作也成為制造商們進行3D打印技術研究的共同模式。霍尼韋爾航空航天集團就與美國的4所大學簽署了合作協議，波音、空客等民機整機制造商也都選擇與大學進行合作，進行3D打印技術的研究。

值得一提的是，中國也已參與到該技術的研究中來。比如西北工業大學就與空客簽署了合作協議，共同探索3D打印技術在航空領域的應用，項目重點研究激光3D打印技術在飛機部件制造中一次打印成型、減少加工余量以及材料在成型過程中變形等難題。西北工業大學凝固技術國家重點實驗室承擔樣件制造，空客承擔樣件的測量和評估工作。