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銀行、券商合作的券商資管通道業務受到了監管機構乃至更高當局的關注◎ 本刊記者 張宇哲 鄭斐 文zhangyuzhe.blog.caixin.com｜zhengfei.blog.caixin.com “兩會”過後，一則關於

“銀行理財產品券商資

管通道業務被叫停”的

消息在業內流傳。

3月18日下午，一位中型券商人士稱： “銀監會下發口頭通知，要求叫停銀行的券商通道業務。 ”傳言一起，多家券商資產管理部門高度關注，並互相打探消息。

一位券商資產管理部門負責人與一家大行理財業務部門資深人士均表示，並未收到任何關於叫停券商通道的口頭或書面通知。

3月20日，銀監會創新部有關人士告訴財新記者， “銀監會尚未叫停銀行和券商合作的通道業務。但是一行三會都在研究並高度關注，還沒有決定後續政策。 ”一位資管圈業內人士透露，近期銀監會正在對銀券合作業務進行檢查。接近銀監會的知情人士認為，即使後續出台相應的規則，也不會是一概禁止。銀監部門關注的是銀行資產是否真實出表，如不是真實出表會要求資產回表，以免銀行借此逃避資本的監管。

至此，這一動向基本可形容成 ：銀券合作的通道業務亮了黃燈。

所謂通道業務，是指券商提供通道，幫助銀行調整資產負債表，為銀行做資產從表內到表外的流動性搬運。券商通過幫助銀行代持資產等方式，賺取資金收益。在銀信合作受到嚴密監控和限期清理的要求後，銀行的資產轉移開始取道券商，暫時只有鼓勵，無任何限制。

業內通常認為，這樣的通道業務不過是銀信（銀行和信托）合作的變體。

證監會機構部副主任歐陽昌瓊在兩次通氣會上表示，銀券合作的通道業務于券商端尚無實質性風險，但此次券商現場檢查的重點就是資管通道業務，證監會對此將持續保持關注。

證監會在3月14日發佈的《關於加強證券公司資產管理業務監管的通知》稱，券商應加強與其他機構合作開展資產管理業務的風險管理，重點開展主動管理性質的業務。

潛在風險

自2012年5月，券商資管“大鬆綁” ，銀行開始利用券商作為通道，取代逐漸受到限制的銀信合作。

根據證監會數據顯示，券商資產管理規模從2011年底的2800億元，井噴式增長至2012年底的1.9萬億元，2013年初這一數字已經突破了2萬億元，其中80% 為通過定向計劃發行銀行產品的通道業務。

目前，券商資產管理規模排名前三名的證券公司，依次是中信證券、國泰君安、宏源證券。這三家資產管理業務規模均分別超過了1500億元，其中中信證券的資產管理業務規模已經超過2500 億元。

由於並無技術含量，大小券商一擁而上，短短一年間，券商通道手續費已從3?降到1?至0.5?之間。根據券商承擔的責任和義務不同，手續費略有不同，銀券合作的整體手續費水平遠低於以往銀信合作中3?的手續費。

業內亦深知，這種沒有技術含量的業務，存廢或其成本，都取決于銀監會的態度。

在證監會2月26日的通氣會上，歐陽昌瓊曾回應了媒體對券商資管通道業務風險問題的關注。

歐陽昌瓊表示目前還沒有發生這方面風險事件。他同時坦承，券商通道業務存在一些潛在風險。

一是政策性風險，如果這種業務影響信貸金融調控政策效果，隨時可能被監管機構叫停；二是信用風險，出現產 品無法兌付的情況時，券商可能承擔連帶責任 ；三是操作性風險，券商與銀行可能因為協議約定不清晰而產生糾紛。

針對這些潛在風險，證監會要通過月報跟蹤、事後問責、現場核查、監管合作等方式加強監管。

對於銀券合作，歐陽昌瓊明確表示監管機構一直不鼓勵發行期限錯配產品，原則上不允許券商通過發行上述期限錯配產品購買自有產品（如中小企業私募債） 。

影響幾何

不過多位券商人士均一致認為，通道業務並非券商資管業務追求的目標，只是借以建立客戶渠道的過渡性措施。 “通道業務雖不太掙錢，不過話說回來，有錢賺當然做了。 ”一位第一創業證券人士說。

一位工行資管部人士認為，未來叫停通道業務的可能性還是存在，對銀行的影響有多大，還要是看哪類業務。

前述第一創業證券人士表示， “有的通道業務容易被叫停，有的則不容易被叫停。 ”目前，通道業務主要有兩類，一類是券商定向理財計劃委托銀行放款，即用銀行自己的資金、客戶和項目資源，在券商建立一個通道，來買券商的定向理財計劃。

另一類通道業務是通過券商集合理財計劃的名義募資，客戶、資金、項目也都為銀行，但用券商的名義募集資金，銀行會口頭承諾“出了問題兜底”；券商則會內部評審項目資質，並承擔一定風險。

第一創業證券人士表示 ： “前述第一類屬於面向單一客戶的純通道業務叫停比較容易，也容易監管；第二類不那麼容易叫停，因為監管部門無法分辨這是券商對客戶募集的資金，還是銀行幫券商募集的資金，本來券商就在銀行渠道里銷售產品。

他進一步解釋稱，第二類通道業務目前在2萬多億元券商資管通道類業務中，大概最多占十分之一，比例並不算高， “這一類結構化理財產品，由於券商和銀行的風險承擔關係的約定並不清晰， （即便叫停）亦存在操作上的後續糾紛風險。 ”

風向待明

今年初銀監會召開的2013年全國銀行業監管工作電視電話會議指出，今年銀行業監管的工作重點之一是嚴控表外業務關聯風險；要嚴格監管理財產品設計、銷售和資金投向等。

春節後的第一個工作日（2月16 日） ，銀監會就向各銀監局下發了《關於2013年非現場監管工作的意見》 ，布控風險監管工作。其中，首次提到關注輸入型風險。此處所謂的輸入型風險，即民間融資、融資擔保、小貸公司、財富管理等外部風險向銀行體系的傳染滲透。不過，目前無論是快速膨脹、不透明的銀行理財，還是券商資管通道業務，銀監會對這類為銀行做資產從表內到表外的流動性搬運業務的政策動向，尚不明朗。

“銀行是整個市場最大的消費者，銀行監管機構決定著市場的規則。 ”一位券商人士曾表示。銀行有動力與券商合作，是因為銀券合作發行的理財產品屬於表外理財產品，不用轉表。

一位大型銀行相關業務資深人士對財新記者表示，最近銀行內部對出表業務高度敏感，針對此類業務不得對外發表觀點。

興業銀行首席經濟學家魯政委認為，理財產品不能與“影子銀行”畫上等號，這是銀行具體的表外業務，應通過完善信息披露、修改《商業銀行法》 、引入第三方——破產隔離機構（即特殊目的機構，SPV）來規範。 “最清晰的理財業務模式應該是：為每只理財產品設立一個具有法人資格的 SPV，從而實現‘真實出售’和‘破產隔離’ 。 ”目前，銀監會下發給私人銀行的資產管理牌照，並沒有確定私人銀行是否為獨立的法律主體，管理資產有沒有獨立的財產權和破產隔離機制。

工行資產管理部副總經理馬續田在告訴財新記者，中國從上世紀90年代實施分業經營時，資產管理業務規模小，並沒有劃分專屬業務部門管理，現在，各類機構都在開展資產管理業務， “國內金融市場發展到現階段，有很多問題 都被提出來了，比如，資產管理業務是不是屬於分業經營範疇？是不是在分業經營監管框架下，銀行或其他的機構就

不能做資產管理？”

“資產管理業務不應是某一類機構的專利，各類合格金融機構都可以開展資產管理業務。我們呼籲監管部門推動資產管理制度的頂層設計，統一監管標準，促進公平競爭。 ”馬續田認為，應設立國家層面的統一的《資產管理法》 ，要求基金、保險、證券和銀行的資產管理在統一的《資產管理法》下合規經營；規定所有理財產品的財產獨立性不受侵害，都有破產隔離功能，信息披露的要求也要一致； 要解決市場公平性的問題，不同的主體享有同樣的法律地位，包括解決各類投資市場的公平准入問題。

“只有按國際資產管理業務的科學模式去設計，才能推動整個中國資產管理行業的健康發展。 ”馬續田強調。

波羅的海乾散貨指數（BDI），又稱為波羅的海綜合指數，是航運業的經濟指標。這指數在2008年金融危機之前已開始暴跌，現正處於1986年以來的最低水平。

那麼，為什麼BDI重要？因為它跟踪所有橫跨海洋的原材料需求，例如煤、鐵、鋼、銅，是被廣泛認受為全球經濟增長的主要指標。這指數又衡量原材料供應與對船舶需求之間的關係。原材料是對全球經濟的基石，煤被用於產生動力、鐵礦用於製鋼、鋼用於起樓和各樣建築，銅用於電氣布線和管道。

內地出入口下跌

這指數在2008年5月20日、金融海嘯前到達高位11,800點，自此一直下跌。過去的6個月，指數已經下跌60%至577點。這不僅反映環球商品需求下跌，更反映在中國前所未有的造船熱潮下，船隻供應大增。這股造船熱潮並非由供應及需求推動，純粹只是中國政府貸款低廉，不斷生產、生產、生產，只為經濟增長能符合目標。中國最新公布的1月份出入口數據均大幅下降。黃燈已變紅燈，但仍不斷有人過馬路，完全不怕後果。疲軟的數據證明了BDI的下降趨勢，但數據反映不到全球股票指數創新高，及實際需求及供應數據。同時，政府債券收益率非常低，甚至負收益，進一步確認未來經濟疲軟及通縮的可能性。

避開高負債企業

在這種環境下，投資在高負債的地產股、銀行、券商、金融、資源股，貿易和保險企業都是非常危險的。中信（267）、利豐（494）、恒大地產（3333）、瑞安房地產（272）、中國銀行（3988）、中國人壽（2628）、中國平安（2318）、商品股、航運股，在我看來都是絕不能投資的。另外，中國前所未有的債務水平，意味着它難以渡過難關，4萬億美元外匯儲備可能在幾個星期內耗盡。很抱歉以這樣一個悲觀的態度結束馬年，但本專欄就是這麼一回事。我只看到真相和事實。在此向所有讀者拜個早年，祝您們金融知識和財富一同增長。恭喜發財！祝君好運！艾 薩[email protected]

艾薩Isaac Sofaer

Tony Measor的好友及舊同事，本身是特許會計師，有逾三十年投資實戰經驗，現於力寶證券負責管理私人客戶的投資戶口，並在Quamnet撰寫艾薩日誌。其管理的環球投資組合，在91-00年間增長達十四倍。讀者對港股有任何疑問，歡迎致電郵本刊，中英亦可。[email protected]