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今年以來，生技股股價一飛沖天，生技股市值更逼近8000億元，成為支撐台股的重要族群之一。 這個一年內迅速翻紅的新興產業，造就許多富翁，多少傳奇故事在市場流傳；但同一時間，也掀起不少市場怪象。 就在資本市場的陷阱與魅惑迅速燎原之際，《今周刊》邀請專家為台灣生技股把脈， 教你看懂生技股； 也讓這個剛剛萌芽的精銳部隊，在市場上能以更穩健的姿態，向前邁進。 撰文‧劉俞青 研究員‧黃家慧十一月十三日下午，一家興櫃公司舉辦上櫃前法說會，兩點半才要開場，但兩點不到，現場已經湧進將近兩百位法人；到了兩點半，準時開場，此時會議廳已經被擠得水洩不通，估計一共湧進近四百位法人，還有許多人因為位子不夠，只好站在後面形成人牆。 台股已經好久不見如此踴躍的法說會，尤其在電子股熄火、成交量跌破八百億元之際，哪一家公司擁有如此驚人的魅力？ 答案揭曉，正是目前興櫃股后──安成國際藥業（以下簡稱安成藥）。 今年以來台灣生技類股指數漲幅，不僅高出大盤指數的漲幅八個百分點，與美國的生技類股指數（ＮＢＩ）相比，也毫不遜色。 由於台灣目前的分類股指數計算只納入上市、上櫃公司，因此無法呈現興櫃股票的漲跌。如果再把目前興櫃上四十二檔生技股納入計算，實際上的生技股漲幅還要更兇猛；以目前興櫃股王寶齡富錦為例，去年底股價不到五十元，如今股價三五○元，漲了六倍。 寶齡的股價走勢不是特例，現在興櫃上的「百元生技俱樂部」，包括台灣浩鼎生技、杏一等，今年以來漲幅都是以倍數計，甚至有的股票去年根本還不知道在哪兒，今年已經是興櫃上活跳跳的要角。 怪象一：漫天喊價 股價「上萬元」？ 把「藥證」當獲利保證《今周刊》統計當今枱面上的生技股，包括二十四檔上市、五十二檔上櫃，及四十二檔興櫃的生技股，總市值已經逼近八千億元，占台股比重三％，比起手機、面板等大股本的族群，不遑多讓。尤其今年以來，生技類股交易金額占全體交易比重節節上升，十月已占全部交易（含興櫃）的七．三三％，重要性不言可喻。 生技股無疑是今年枱面上表現最搶眼的族群，只是，股價漲多之時，也是風險伴隨而來之際。 就像安成藥的法說會上，身為國際知名特殊學名藥專家的安成藥董事長陳志明實在地說：「台灣生技股太貴了！」嚇得安成藥的股價在兩個交易日內一度跌破三百元大關（收盤又站回三百元）；而國內生技產業的「大金主」潤泰集團總裁尹衍樑，日前在一場私人飯局上也向在座友人直言：「台灣的生技股確實過熱。」澆了生技股一小盆冷水。 但是，資本市場之奧妙也在於此，當市場熱炒沸騰，投資人和市場熱錢奮勇挺進，縱使大老闆們「真心提醒」，卻怎樣也聽不進去。目前市場上已浮現許多怪象，在在提醒投資人，要伸手摘取遠處的甜美果實之前，千萬別先被腳下的草藤給絆倒了。 生技股股價漲到連大老闆都喊「燙」，已是不爭事實，市場甚至已經有人喊出某檔股票要「上萬元」，其中有多少不合理之處？以上櫃新藥股智擎為例，智擎手上的胰臟癌新藥（PEP02/MM398），按時程即將進入臨床三期的收案階段；如果一切順利，公司表示將在明年（二○一四年）三月向美國ＦＤＡ（食品藥物管理局）送件，下半年就可能拿到藥證。 看似一切順利，也是目前台灣新藥股的進程走得最快的「前三名」之一，但弔詭之處也在此；「取得藥證」固然是一顆新藥的里程碑，但「藥證」絕非「獲利保證」，接下來的生產與行銷戰，才是這顆「藥」能否順利打進市場的關鍵戰役。而幫助智擎打贏後半場戰役的美國合作廠商，正是在美國那斯達克掛牌的Merrimack（股票代號：MACK）。 但今年以來，Merrimack的股價像溜滑梯一樣，從年初的七．五美元，到如今只剩下二．五美元；但同期間，智擎的股價卻一路往上攀升，如今智擎市值甚至是Merrimack的三倍多。如此奇特的現象，有可能是Merrimack的產品線不受國際法人青睞；當然，更可能是台灣智擎漲太兇。 事實上，智擎股價的「強勢表態」也不是完全沒有道理，總經理葉常菁擁有美國藥廠Millennium的工作經驗，「團隊是ＯＫ的，只是，真的能在明年順利取得藥證嗎？」一位同是新藥公司的同業高層說明，從過去紀錄來看，即使到了臨床三期，順利取得藥證的機率也不到五成，不確定性還高得很。 這同時也點出了目前台灣生技市場的另一個亂象，就是漫天飛舞的資訊太多，到底哪些可信？哪些不可信？哪些聽了一笑置之就好？投資人真的難以分辨。 怪象二：資訊黑洞 市值八千億產業 分析師竟少得可憐如果拿生技股和科技股相比，台灣目前內、外資加總，券商加上投顧，粗估電子業的研究員就有一千到二千名之多，每天生產的報告少說也有好幾百篇。這些「研究報告」的功能，其實就是不斷檢視、解讀各家上市櫃公司的資訊、現況，讓投資人得到更正確的投資訊息。 但反觀目前台灣生技股，研究員、分析師幾乎都是「兼著看」居多。據了解，目前所有外資投資機構，設有專人「生技股分析師」的外資，只有花旗、摩根士丹利與ＪＰ摩根三家；而本土券商中，也只有凱基證券、元大證券、元富證與台灣工銀證等少數幾家，對生技股著墨較深。因此，幾個月前，當生技股剛開始狂飆時，參加過當時重要生技公司小型法說會的研究員說：「當公司總經理說明現況完畢，現場一片靜默，沒有人提問，因為不知道要問什麼。」少了研究機構的分析、解讀，讓原本就存在高度進入門檻的生技公司，外界更難一窺全貌。究竟生技公司宣稱的「臨床二期數據很漂亮」、「後年可以順利取得藥證」、「這顆藥未來有百億美元的市場」，這些是該明文公開的「公司重大訊息」？抑或只是股價炒作的「話術」？投資人該如何分辨？ 最有名的例子，就是十一月七日才剛剛被櫃買中心罰款四十萬元的寶齡富錦，原因就是「資訊揭露不實」。 因為寶齡每次公布腎臟病新藥時，只揭露有收取里程金及權利金，卻隱匿這兩項收入還要分別支付三三％及五○％給原發明人。結果，事實一公告出來，當天盤中股價最多跌掉一一○元，股東的損失要找誰去討？ 對此，櫃買中心審查部組長王耀華表示，目前櫃買中心對生技股的上櫃掛牌，並沒有要求額外的資訊揭露，一切按照一般上櫃的程序進行；但審查會議上會邀請兩位外部的「產業專家」，針對產業風險進行詢問。 只是，這樣的「把關」是否足夠？投資人要投資生技股之前，恐怕還要做更多功課才行。 怪象三：主力介入 七個交易日 變出股價翻倍「魔法」或許正因為生技股未臻成熟的投資環境，看在有心人眼裡，這種短期的「資訊不對稱性」，也正是獲取暴利的良機；因此之前市場不斷傳出許多主力紛紛把「手」伸進這塊「處女地」，大炒股票。 尤其是新藥股，需要少則七年、多則十年，甚至更久的臨床試驗期間，除非出現重大變化，否則只能默默苦守寒窯，這樣的股價要如何一飛沖天？ 但生技股偏偏具備「股本不大」和「籌碼集中」兩大特性，剛好符合主力炒股的必備「股性」，因此市場上多檔生技股都上演過「帽子戲法」，曾有短短七個交易日，股價從八十多元漲到一百七十幾元，翻了一倍之多；也有傳言「某位主力與某家生技公司老闆吃了一頓飯之後，股價急拉一百元」。傳言紛沓之際，也讓太多投資人躍躍欲試，資本市場的陷阱與魅惑，此刻迅速燎原。 德盛全球生技大壩基金、也是國內資歷最久的生技基金之一經理人傅子平提醒，「如果市場的資訊透明度還未臻成熟，專業投資機構還是比較能提供良好的保證，否則散戶很容易在市場上受到傷害。」但台灣的「堅強散戶」仍然奮力勇往直前，不惜一搏。台灣浩鼎生技董事長張念慈比較指出，先前浩鼎的母公司也是美國掛牌公司Optimer，公司掛牌五年，股東人數只有九百人；但浩鼎登錄興櫃短短不到一年，股東人數高達五千人，「我希望投資人是真的了解浩鼎的價值才來投資。」張念慈誠懇地說。 其實，不只主力，任何一個產業從萌芽到茁壯的過程，不是只有投資人受到資本市場的誘惑，真正面臨這場金錢遊戲最大挑戰的，正是「印股票」的生技公司大老闆。 台灣的生技產業真正有大規模的資金挹注，成為市場矚目族群，大概是最近三年內的事；但經過資本市場的迅速催化，已經集結成幾股難以忽視的新勢力。其中可以簡易分成三派，一是以東洋藥品董事長林榮錦為首的「東洋集團」，旗下上市公司包括東洋、智擎、永昕、得榮、東生華五家公司，市值版圖逼近七百億元；潤泰集團總裁尹衍樑旗下共有中裕、浩鼎、合一、泉盛等公司；以及永豐餘集團總裁何壽川旗下的太景、台微體、友華、友霖、基亞等公司。 怪象四：印股換鈔 小股東被迫放棄認股 募資未用於本業但集團一旦成形，其間的交叉持股、關係人交易的情況愈形複雜，也考驗大老闆的公司治理能力。 例如今年一月，林榮錦旗下在興櫃掛牌的永昕生技辦理現金增資，定價每股二十元，和當時股價三、四十元有一定的價差，而且公司基本面良好，按理說，原來的股東應當都勇於認購。 但當時有多位股東卻被迫放棄認股，空出來的股權則由董事長林榮錦的個人投資公司玉晟創投、和同樣是林榮錦擔任董事長的上櫃生技公司晟德認走。沒想到，才剛繳款完畢，永昕股價就一飛沖天，從當時三、四十元一路漲到十月股價最高達一○六元；最近股價雖然回檔到八十五元，但仍有兩倍的價差。不僅當時想認卻無法認股的股東徒呼負負，也讓永昕的公司治理出現缺憾，對於被迫放棄認股的股東而言，並不公平。 還有某些生技股不斷利用槓桿操作，擴大版圖。例如，某家上市生技公司對外募資，一口氣募進二十億元左右，投資人以為是作為營運或開發新藥之用，但最後卻有相當比重被拿去投資股票；此外，包括集團交叉持股情形複雜，以及募資後的資金運用沒有符合當初的承諾，都在市場上留下爭議。最近已經頻頻被金管會證期局盯上，好幾次提出示警。 從歷史經驗來看，新藥開發向來是全球高度寡占的市場，其中超過一半的藥證由美國公司取得，其他由瑞士、日本、英國、德國等國瓜分，而全球排名第三名以後的國家，市占率只剩個位數字。「未來幾年，台灣的新藥公司如果能在其中搶到一兩顆藥，已經算是天大的表現了。」國內規模最大創投華威創投合夥人李世仁說。 但擺在眼前的事實是，截至目前，台灣還沒有一顆新藥成功拿到ＦＤＡ頒給的藥證。新藥的夢想雖美，但距離實現夢想，還有一段路要走。 套一句建商賣屋的廣告用語，新藥開發能夠「美夢成真」的公司不能說沒有，但「絕對稀有」；而要走到開花結果的那一天之前，投資人恐怕得先面對資本市場上重重的關卡與挑戰。在這場「萬中選一」的競局中，投資者可得睜大眼睛、仔細評估，再決定是否跳進這個充滿想像與誘惑的市場。 總市值逼近8000億大關！ ── 台灣上市櫃、興櫃生技公司家數與市值 生技股總市值 7777億元 上市（24家）2160億元 28% 興櫃（42家）2251億元 29% 上櫃（52家）3366億元 43% 資料來源：台灣證券交易所、櫃買中心台灣關鍵15家新藥公司大競賽 ── 一顆藥，從動物實驗到上市銷售產生的價值 動物實驗 2~5年醣 聯 GNX101 （卵巢癌抗體藥） 智 擎 PEP503 （癌症放射治療用藥） 安成藥 AC-301 (眼部血管新生疾病用藥)泉 盛 FB825（抗過敏藥）FB811（淋巴癌抗體藥）永 昕 GranNex （白血球低下症用藥） 人體實驗 3~5年 臨床１期：上市成功機率：９％ 醣聯 GNX8 （大腸癌抗體藥） 臨床２期：上市成功機率：15％ 安成藥 AC-201 （第二型 糖尿病用藥） AC-701 （玫瑰斑用藥） 中 裕 TB-355 （愛滋病藥） 太 景 TG-2349 （C型肝炎用藥） 臨床３期：上市成功機率：44％智擎 PEP02（胰臟癌用藥）浩鼎 OBI822（轉移性末期乳癌疫苗）合一 ON101（糖尿病潰瘍傷口癒合藥）永昕 TuNEX（類風溼性關節炎藥）基亞 PI-88（肝癌藥）太景 Nemonoxacin（抗生素）藥華 P1101（抗紅血球增生藥） 2~3年 申請藥證： 上市成功機率：80％ 從向美國FDA申請送件，到核准藥證，時間約為６個月。 寶齡 Nephoxil（腎臟病用藥） 臨床４期： 主要是搶在原藥廠專利過期前，提出訴訟，若無侵犯原藥廠專利，便可要求藥廠釋出部分專利權，以獲得在專利到期前180天，享有獨家銷售權。 安成藥 帶狀疱疹後神經止痛藥 上市銷售 5年 上市初期 上市前５年主要為拓展市場滲透率，多數新藥創造的營收會在上市第５年達到最高峰。 4~7年 市場成熟期 安成藥 骨骼肌鬆弛劑 專利期過後 學名藥 學名藥（Generic Drugs）指原廠藥的專利權過期後，其他合格藥廠依原廠藥申請專利時所公開的資訊，產製相同化學成分藥品，以相對低價的方式，搶進市場。 台微體 卵巢癌、乳癌用藥Doxisome、抗黴菌藥物 AmBiL（新劑型） 健亞、神隆 B型肝炎藥Livepro 生技股過熱 未來３年 ７家「聽牌股」誰能勝出？ 藥廠 藥名 適應症 預計申請時間寶齡 Nephoxil 腎臟病用藥 已向美國FDA送件基亞 PI-88 肝癌用藥2014年向台灣TFDA送件申請智擎 PEP02 胰臟癌二線用藥 2014年3月向美國FDA送件，預計9月審查結束浩鼎 OBI-88 乳癌用藥2015年向美國FDA 送件 藥華 P1101 抗紅血球增生藥 2015年向美國FDA 送件 太景 奈諾沙星 超級抗生素 已向台灣TFDA、大陸SFDA送件，預期2014年取得兩岸藥證合一 ON101 糖尿病潰瘍傷口癒合藥 2015年向台灣TFDA送件資料來源：各公司 整理：賴筱凡 | ||||||
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台灣生技史在二○一四年立下重要里程碑。由寶齡富錦開發的腎臟藥「拿百磷」（Nephoxil），繼一月十七日取得日本藥證後，今年可望再拿下台灣、美國藥證，成為台灣第一顆自行研發、獲得國際藥證的化學新藥。 憑著憨膽投入開發耗時12年，比預估多11倍 別小看這一顆小小的化學藥錠，它不僅肩負歷史意義，也隱含著全球一年三百六十億元的商機。 市場估計，長期可望替寶齡帶來每年兩至三個股本的獲利收益。無怪乎，藥證才剛到手，寶齡富錦的股價已經突破四百元大關，同時登頂為台灣新藥股王與興櫃股王。 「拿到日本藥證後，這顆藥接下來已經沒有風險了！」生技投資專家、台灣工銀科技顧問協理羅敏菁高度肯定拿百磷的市場潛力。與現有的洗腎藥物相比，它可以大幅降低甲狀腺與骨質分泌異常等副作用，減少搭配藥物的用量，進而降低病患的費用支出，「寶齡的毛利空間非常大，我形容它接下來是『躺著睡覺賺錢的國際新藥公司』。」 許多高階經理人總愛說自己看未來的眼光多麼神準，寶齡富錦總經理江宗明卻不然。拿百磷從化合物授權到取得藥證，足足花了十二年、耗資四十五億元，是當初江宗明估算時間的十二倍、預算金額的四百五十倍，完全是在誤闖叢林的狀況下，硬著頭皮走下去，最終得到善果。 他坦言，雖然畢業自台北醫學大學藥學系，但二○○○年決定投入新藥開發時，他對這個領域卻是一竅不通。於是，他喜孜孜的選了第一個接觸的新藥開發計畫，也就是現在的拿百磷；當時他心想，只要準備個五百萬、一千萬元，花個一、兩年時間，藥就做出來啦！ 「我就是要做新藥而已，也沒有先研究適應症的市場潛力。沒有，沒有，都沒有！」江宗明說得坦白，「哪有人看那麼遠的？你又不是醫生，怎麼看得出未來走向？只要有新藥就好了，能賺錢就好了，當然這是有賭博的意味。」 他萬萬沒想到，二○○一年正式自美國密西根大學教授許振興取得拿百磷的開發授權後，等在他面前的，竟是一場長期抗戰。 說來拿百磷的命運也是多舛，授權給寶齡之前，許振興已經與中國化學製藥合作，但是要把一個實驗室的化合物，淬煉修改到能夠大量量產、成為人體服用副作用少的藥物，本來就是一條漫漫長路。這條路漫長到，連中化這樣的大公司都吃不消，因而遲遲沒有著手進行開發。最後是時任中化高層的總統馬英九大姐馬以南，代表簽約，把這個開發權利轉給了寶齡。 正式起跑了，江宗明看看文件上的化學構造並不複雜，決定找幾位當時台灣業界聞人，一年半載就要把這化合物變成藥，還信心滿滿的，早早就在工廠裡買了打錠機等著，準備打成藥錠出售。 沒想到，當江宗明把這一整年的研究成果，拿給在美國食品藥物管理局（FDA）任職的友人一看，卻換來對方一句：「方向全部不對！」 國際新藥申請有其既定流程，以美國為例，從實驗室的化合物到藥錠，得先完成專利前例的審查，通過三期臨床實驗，最後才能申請藥證，正所謂過五關斬六將，任何一關沒過，就是前功盡棄；但是當時台灣新藥開發產業才只是懵懂時期，本土藥廠有相關認知與風險意識的人並不多，寶齡團隊更是新藥開發的門外漢。 眼見在台灣的一切全都白費，束手無策的江宗明決定委請美國友人主導開發案，基地從台灣轉移到美國、加拿大，利用外部資源，從最初期的文獻研究開始做起，一步步往「藥」的方向龜速前進。 好不容易熬到二○○五年，二期臨床實驗送進FDA審查之際，堆積如山、一張比一張更高額的帳單，終於讓江宗明瀕臨崩潰，「哇！那時公司三億多資本額，全都投在這（新藥開發）上面，銀行貸款兩億多，負債比率高到近七成（一般認定應低於五成）。」 斷尾殺出卻早了一步前腳售出，後腳傳回好消息 就在這時候，美國那斯達克股市掛牌交易的製藥公司Keryx找上寶齡。一心只想斷尾求生、停損出場的江宗明立刻就答應了，把歐洲、美國、日本的開發案，以低於市場行情的條件，授權給Keryx。 沒想到幾個月後，FDA的審查結果出乎意料的好，「唉！如果多等三個月，結果出爐了，條件就完全不一樣了。」回想起來，江宗明還是忍不住扼腕，但當時寶齡正走在一條伸手不見五指、不知何處才是盡頭的黑暗隧道里，江宗明這一語，道盡新藥開發商的無奈。 夥伴與資金的到來，讓寶齡走出財政窘迫，也意識到小公司必須善用外部資源、借力使力的重要性。二○○七年Keryx再把日本市場的開發案轉授權給全球第三大菸廠日本菸草產業公司（Japan Tobacco）集團，並在今年一月順利取得日本藥證，終於進入開花結果的豐收期。 兩次摔跤換寶貴教訓借力使力，發揮槓桿效益 藥證到手的利多激勵下，不僅寶齡富錦近期股價站上四百五十元大關，就連Keryx近半年股價漲幅也超過五成，一顆小藥錠已經衍生出無限的想像空間。 「為了做新藥，我的腳啊，踏進去棺材裡面好幾次，還好八字比較重，又跳出來了，承受好大的壓力。」江宗明嘆道。走過一遭新藥開發的漫漫長路，今年六十八歲的江宗明學到，事前謹慎完善的規畫，比拿到項目就往前直衝的猛勁更重要，也學會了借力使力、加速完成目標的槓桿效益；接下來的寶齡，已經利用這寶貴的兩堂課，自台北醫學大學、美國等研究機構取得授權，積極搶攻中國醫院通路的醫美術後市場與醫療器材領域，希望再寫下另一個傳奇。 【延伸閱讀】國內外藥證，股價補血效果差很大 寶齡富錦總經理江宗明在新藥開發路上的跌跌撞撞，中天集團董事長路孔明應該最能體會，為了取得台灣第一張植物新藥藥證，路孔明也走過類似的路，兩人私底下還是相約小酌談心的好友。 為了讓中天生技在取得藥證前，營運績效也能夠有所成長，路孔明選擇的是，投入保健食品市場，包括曾經請來港星劉嘉玲代言的四物飲品，以及西洋參為原料的保健品；但卻相繼遇上二○一一年的塑化劑風暴，以及台灣衛生單位認定「西洋參非人參」的負面事件被勒令下架，最後各損失了一億五千萬元。 同樣是取得了藥證，寶齡的股價高達四百五十餘元，但中天的股價卻僅有三十餘元，生技投資專家羅敏菁認為，這樣的差別主要是中天取得的藥證僅限台灣地區，且並非必須、不得不使用的藥品，因而導致資本市場評價不一。 不過，路孔明並不灰心，中天除了後續的大腸癌藥外，集團也有合一、浩鼎等金雞母，都將與寶齡一樣採向外授權方式降低風險、加速進程，未來四年集團至少有兩張藥證可望入手。而路孔明主導的鑽石基金，也投資寶齡富錦，本業業外雙得意。 一路走來，台灣本土新藥公司雖然全靠一己之力摸索，沒有安成藥業、太景、智擎等主事者深厚的國外經驗，卻也在摸著石頭過河的過程之中，逐漸摸出一條自己的路。（文●王毓雯） | ||||||