|
港股窪地：小盤股處於風口，大盤股估值趨同 來源：華泰證券研究所 投資要點： 3月27日，證監會發布《公開募集證券投資基金參與滬港通交易指引》，提出基金管理人可以募集新基金，通過滬港通機制投資香港股票市場，不需具備合格境內機構投資者（QDII）資格。在此消息的帶動下，恒生指數連續上漲超過11%，恒生小型股指數更大漲25%。 港股相對A股處於估值窪地 歷史上A股的估值長期高於港股。2002年以來上證指數和恒生指數的相對估值的均值是1.7倍，即上證A股的估值比恒生指數成份股的估值高70%。港股與美股的相關性更高，2002年以來的相關性達到46%，而港股與A股的相關性僅為16%，主要是香港市場的海外機構+個人投資者占比超過45%，而其中美國投資者超過30%。 兩地估值的差異來自於兩方面，一方面是制度層面的硬約束，包括上市制度、交易制度、投資者限制的差異；另一方面是市場層面的軟約束，包括流動性、資金成本、風險偏好、相對需求差異等。短期資金流向的變化改善港股的流動性以及風險偏好，但硬約束以及資金成本等差異仍然存在，因此兩地估值差異不會完全消除。 短期：小盤股處於風口 短期港股在自我增強的預期下仍有上漲空間。恒生指數目前11倍市盈率，仍大幅低於上證指數19.7倍的估值，隨著“南下”資金放量，而且撬動香港股市所需的資金量遠小於A股，兩地估值差異有望收窄。但公募基金並不是港股的解放軍，內地資金流入的蜜月期之後（6月份之後美聯儲加息預期升溫），需要關註外資流出的風險。 基於資金流向，我們建議關註以下投資主線：1、A-H價差最大的H股，資金南下有望降低A股溢價率，關註昆明機床、北辰實業、山東墨龍、浙江世寶等。2、港股特有、A股稀缺品種，A股稀缺的方向包括無線電信、電力貿易、個人用品、多元金融服務、燃氣、多元電信服務等，關註中國通信服務、元征科技、騰訊控股、天鴿互動、博雅互動、慧聰網、聯眾等。3、下半年深港通有望推出，預計恒生小型股指數有望成為投資標的，關註191支恒生小型股指數成份股，包括京信通信等。4、與A股行業龍頭對標的H股，其估值有望向A股看齊，關註金山軟件、比亞迪股份、長城汽車等。5、主題相關，“一帶一路”、國企改革、京津冀、長江經濟帶、新能源汽車相關個股，關註濰柴動力、中興通訊等。 長期：大盤股估值趨同 長期來看，隨著國內主導產業進入成熟期，而且內地交易制度趨於市場化，保險、社保等長期資金以及海外資金的再配置過程中，A股和港股的資金雙向流動逐步消除套利空間，基本面、制度層面和資金面共同推動大盤股的估值趨同。 基於估值趨勢，建議關註“恒指ETF”（513600）。“恒指ETF”跟蹤恒生指數，投資者能獲得恒生指數的長期收益，而且因采用港股通模式，在所有港股上市基金中費率最低。當然“恒指ETF”並不適合用於套利交易，套利周期更短使得“恒指ETF”即使出現溢價也不會高於10%，遠低於其他QDII類型ETF。 |
為持續響應經濟合作與發展組織(OECD)發起的BEPS行動計劃，6月29日，中國國家稅務總局發布42號公告，即《國家稅務總局關於完善關聯申報和同期資料管理有關事項的公告》，對跨國公司跨境關聯交易做了進一步規範。
BEPS(Base Erosion and Profit Shifting)，即稅基侵蝕與利潤轉移。具體來講，BEPS行動計劃是OECD為防止跨國企業利用國際稅收規則的不足，人為將利潤由高稅率國家向低稅率國家轉移而制定的行動綱領。
近期，中國在反避稅領域跨出了重要一步。新規發布一個月來，42號公告正在潛移默化地影響著跨國企業、外商來華投資企業、境內公司跨境並購等轉讓定價問題。除此之外，中國雖並非OECD成員國，但在跨境反避稅的國際環境之下，反避稅進程依然與國際標準逐漸趨同。
致同會計師事務所供應鏈稅務與關務合夥人包孝先對《第一財經日報》記者表示，“在全球經濟結構發生變化的大環境之下，跨境關聯交易的‘透明化’將會持續成為反避稅領域的關鍵詞。並且，一些新興領域，例如‘互聯網+’行業，也將逐步進入了中國反避稅計劃的視野。”
跨境並購關聯交易“透明化”
在不到一年的時間中，中國反避稅進程再度更新。在OECD公布旨在遏制跨國企業規避全球納稅義務的BEPS行動計劃之後，國稅總局很快頒布了響應BEPS行動計劃的法規——42號公告。42號公告對跨國公司關聯交易、申報要求等都進行了更細化的重申。
基於2015年底國內興起的跨境並購潮，涉及此類並購的公司在不同地區的關聯交易將會受到此條新規的影響。
“42號公告最主要的變化趨勢是跨國企業的關聯交易將更‘透明化’”，包孝先對《第一財經日報》記者表示，“最明顯的區別是在原法規前提下，關聯交易的文檔說明將變為三層結構體系，在披露細節上有更高的要求。另外，包括關聯交易中成本分攤協議、資本弱化的情況說明，將被要求在特殊事項文檔中披露。”
2015年底至2016第一季度是跨境並購完成的高峰期，海外並購估值水漲船高，參與公司規模變大，與此同時，海外並購潮下跨境關聯交易的稅務問題將更受關註。
據Wind資訊統計，今年一季度完成跨境並購共83起，交易完成數量相對於2015年四季度增幅不大。但從資金來看，今年一季度並購涉及的總額幾乎為2015年四季度的3倍。2016年一季度境外並購交易資金總額達4390億元，環比增長275.37%。
包孝先表示，隨著“走出去”的企業越來越多，在42號新規“發威”的大環境下，“後BEPS時代”將對未來交易的設計方式、對外投資安排有更高的要求。
“42號公告對跨境關聯交易的監管要求提高，這也要求了企業在進行稅務籌劃時，需要更為謹慎。合理的控股架構選擇、交易模式和定價方法的安排，可以在一定程度上避免潛在的稅務和轉讓定價風險。”包孝先說。
除了跨境並購的公司將受到影響，境外跨國公司的交易安排也將更加謹慎。以日本某電子產品集團為例，在中國反避稅政策愈加嚴格的情況下，為降低潛在的稅務與轉讓定價風險，集團位於中國的生產公司提前地重新籌劃了關聯交易安排。
中國反避稅進程國際趨同
在國際範圍內，OECD與各成員國都在制定各項規則並以此相應BEPS行動計劃的號召。2016年1月，日本已經相應BEPS行動計劃發布了最新的轉讓定價法規;近期，奧地利發布新轉讓定價文件與國別報告規定，新規適用於2016年的關聯交易;此外，澳大利亞也在2016聯邦大選之中，提出了響應BEPS行動計劃的關鍵政策。
雖然中國並非OECD成員國，但在42號公告出臺之後，國內反避稅進程也逐漸向國際標準靠攏。
“在反避稅領域的相關法規上，中國一直在緊跟國際風向標，反避稅標準國際趨同會是將來的大趨勢。並且，近年來的新興行業也納入了反避稅監管範圍。”包孝先表示。
中國對轉讓定價的系統化管理始於2009年初國稅發2號文——《特別納稅調整實施辦法(試行)》的發布。2號文為中國的轉讓定價和反避稅工作提供了詳細指引。但隨著BEPS行動計劃的提出，國際對各國反避稅法規有了新的要求，國稅發2號文的修訂也勢在必行。2016年6月底，42號公告發布，代替了原2號文以及114號文關於關聯業務年度申報的相關規定，監管對關聯交易的“透明化”要求也將提高。
包孝先也表示，“包括美國、歐洲各國等在內的OECD成員國都將貫徹BEPS行動計劃綱領，如果國內反避稅法規無法和國際趨同，客觀上，關聯交易、稅源維持等方面存在被動的劣勢。”