📖 ZKIZ Archives

蒙牛利潤只有伊利三分之一：乳業雙寡頭要變單寡頭？

來源: http://www.iheima.com/zixun/2017/0901/164935.shtml

來源 | 面包財經（ID：mianbaocaijing）

文 | 面包財經 

因旗下公司雅士利和現代牧業巨額虧損，在港股主板上市的蒙牛乳業去年曾出現7.5億的巨額賬面虧損。今年上半年，蒙牛業績恢複增長，利潤同比上漲4.7%。資本市場反應亦正面，公布業績次日，股價高開，收盤上漲5.42%。

但利潤增長難掩痼疾，蒙牛耗費巨資入股的現代牧業和雅士利仍然巨額虧損。更為嚴峻的是：蒙牛不僅營收被伊利大幅超越，當前利潤也僅為伊利的約三分之一，市值也只相當於伊利的四成左右。

中國乳制品市場蒙牛伊利雙雄對峙的局面已經持續了十多年，但在中糧入主蒙牛八年之後，從市值和利潤的角度來觀察：雙寡頭對峙似乎正向單寡頭獨強的局面演進。

事實上，中糧系的上市公司正成為很多投資者套牢的深坑。今年上半年，在A股上市的四家中糧系公司股價無一例外地都在下跌。在港股上市的七家中糧系公司，除了大悅城之外，集體跑輸大盤。

中糧執掌之下的蒙牛，真的會掉隊嗎？

 雙寡頭要變單寡頭？蒙牛利潤只有伊利三分之一 

蒙牛公布業績報告顯示：今年上半年，營收為294.65億，同比上漲8.1%；凈利潤為11.28億，同比上升4.7%。業績看似不錯，但與同期伊利相比差距相當明顯。今年上半年，伊利凈利潤為33.64億，蒙牛的凈利潤只相當於伊利的33.53%。

伊利和蒙牛的雙雄對峙，是最近十多年中國乳制品市場的基本競爭格局。蒙牛成立於1999年，創始人牛根生原是伊利集團副總裁。1999年伊利總營收已高達3.55億，蒙牛的營收只有4000萬，還不到伊利的零頭。

但到2007年，蒙牛營收就已超過伊利，並成為首家營收邁過200億元大關的中國乳企。當年蒙牛的營收達到213億，而伊利僅為193億。

那時蒙牛在液態奶上的優勢更為明顯，據尼爾森數據：當時蒙牛的液態奶市場占有率達到40.7%，而其它兩名競爭者總共才占28.1%。

但是，隨後爆發的三聚氰胺事件給整個中國乳業市場致命的打擊，蒙牛因為有業績對賭在身，面臨被外資控盤的局面。

2009年7月，中糧以30.58億港元的代價增持了蒙牛11.13%的股份。增持後，中糧持股比例達到20.3%，成為蒙牛第一大股東。從股權結構上，蒙牛實際上已經成為帶有國企色彩的上市公司，但牛根生仍然擔任公司主席。

2011年，牛根生辭去蒙牛董事會主席職務，這標誌著蒙牛正式進入中糧系主政的階段。也就是在這一年，蒙牛的總營收重新被伊利超過，且差距也有越拉越大的趨勢。

下圖為面包財經根據財報繪制的蒙牛與伊利營收走勢對比：

不只是營收，蒙牛的一些優勢產品，市場份額也被伊利趕超。以白奶市場為例，白奶是中國規模最大的乳制品細分市場。據興業證券研報，伊利的白奶市場份額從2012年起超過蒙牛後，一直占據市場首位；在基礎白奶市場，2016年伊利市場份額已達到37%，而蒙牛僅為28%。

不少市場分析人士認為，蒙牛與伊利的此消彼長，與雙方的股權架構變化有很大關系。原本被貼上民企乳業巨頭標簽的蒙牛，在後牛根生時代，已經成為典型的職業經理人治理結構。

蒙牛自中糧入住後，前五大股東均為機構持股，截至2016年底，其持股比例超過50%；但其高管團隊合計持股卻僅為0.5%左右，帶有明顯的職業經理人治理特征。

而伊利的最大股東持股不足10%，前十大股東持股僅為30%左右，伊利高管持股比例則接近8%，其高管團隊與公司利益高度綁定。

 蒙牛投資屢現敗筆：巨資入股雅士利和現代牧業卻持續失血 

最近幾年，蒙牛通過收購和參股進軍產業上遊的奶牛養殖和奶粉業務，入股現代牧業和雅士利。並表帶來的收入增加，部分掩蓋了蒙牛與伊利在主打產品上營收差距擴大的趨勢。

但這兩家被投資的公司，正陷入巨額虧損的困境。今年上半年，蒙牛應占聯營公司虧損為3.54億，與上年同期相比，虧損擴大29.51%。

蒙牛持股比例超過一半的雅士利（蒙牛持有雅士利51 %的股份），今年上半年營收為10.05億，同比下跌15.7%，虧損1.22億。2016年雅士利就曾出現過3.2億的巨額虧損。

2013年6月，蒙牛以約114億港元向雅士利發出全面收購要約，但此後雅士利的業績開始大幅下滑。2016年雅士利營收僅為2013年的六成。下圖為面包財經根據財報繪制的雅士利總營收與凈利潤：

更值得關註的是，雅士利2016年的營收還部分包括了多美滋等收購來的業務。2016年雅士利以10.27億的代價購多美滋。這次收購產生了7.18億商譽，如果在未來幾年，多美滋業績持續低迷，則雅士利很可能要面臨商譽減值的壓力，這無疑又將波及蒙牛。

主要經營奶牛養殖的現代牧業，情況同樣不樂觀。今年上半年總營收為23.53億，同比上漲5.17%；但虧損額高達6.66億，虧損額擴大17.78%。

今年1月，蒙牛宣布以每股1.94港元的價格，耗資約19億港元增持現代牧業15.7%的股份。交易完成後，其持有現代牧業已發行總股本的37.7%，觸發有條件強制性現金要約。截至今年3月底，要約完成後，蒙牛共持有現代牧業61.3%的股份。

不過，在今年8月6日，蒙牛又發布公告稱：擬以每股1.38港元，共計4140萬港元的價格出售現代牧業0.49%的股份，擬用出售款償還若幹現有債務。僅過半年多，蒙牛就打七折出售現代牧業股權。

 中糧系成投資者深坑：買入蒙牛三年無法解套 

蒙牛公布上半年業績後，其股價出現上漲。但今年以來，蒙牛的股價其實是跑輸大盤的。年初至今，恒生指數上漲超過27%，而蒙牛上漲了約23%。

截止今年8月底，蒙牛的總市值為718億港元，折合人民幣約605億元，伊利股份總市值為1418億元；伊利的總市值相當於蒙牛的2.34倍。

而在三聚氰胺事件爆發之前的2007年8月底，伊利的總市值為175億，蒙牛為353億元，蒙牛市值幾乎相當於伊利的兩倍。

在經歷三聚氰胺事件打擊後蒙牛和伊利股價均大幅下挫。但10年之後，伊利市值較事件之前增長了7.1倍，蒙牛則只增長了0.71倍。如果考慮到在這期間，蒙牛經歷了股份配售和供股權行使，導致股本擴大，實際上蒙牛在這期間的複權股價漲幅僅為33%，而同期伊利則大漲了4.61倍。

沒有比對就沒有傷害，直接拉蒙牛和伊利過去十年的股價走勢圖，不知道憧憬著與蒙牛長相廝守的港股投資者心里陰影面積有多大（前者為蒙牛乳業，後者為伊利股份）：

不只是蒙牛，中糧系旗下的上市公司，除大悅城今年上半年股價表現不錯外，剩余上市公司的股價走勢均較為低迷。

去年11月初在港股上市的中糧肉食，甚至跌破的發行價。中糧肉食IPO價格為2港元，8月31日收盤價僅為1.57港元。

當前恒生指數徘徊在28000點附近，距離2015年股災爆發前的高位只有一步之遙，接近滿血複活，但中糧系各家公司的股價仍在谷底。下圖是2015年4月30日（股災爆發前一個月）與今年8月31日，中糧系各公司股價表現。

事實上，不只是在港股，中糧系在A股也有四家上市公司（分別為中糧糖業、中糧生化、中糧地產、酒鬼酒）。年初至今，除了酒鬼酒之外均有明顯下跌；其中，中糧糖業跌幅超過18%。

沒被三聚氰胺打到的蒙牛，是否真的要在中糧入主和“職業經理人”們的執掌下，丟掉乳業雙寡頭的地位？

【咁都得？】山狗新機激似Gear 360　雙鏡變單鏡1千有找

1 : GS(14)@2017-01-06 02:08:21

SJ360與SAMSUNG Gear360最大差別，是SJ360使用單鏡頭設計，而另一邊鏡頭位置，則改為腳架螺絲位（左：SAMSUNG Gear360/右：SJ360）。



SAMSUNG Gear360（$3,180）最近鬧雙胞！因為以出Action CAM聞名的山狗，推出了最新的SJCAM SJ360（$990）！單看機身外形，由機頂顯示屏，到機側的按鍵擺位，都與SAMSUNG Gear360有八、九成相似！不過唯一最大分別，就是Gear360採用雙鏡頭設計，可以拍攝前、後360度全景相，相對SJ360，則起用較簡單的單鏡頭、單邊360度全景設計。



單鏡頭360相機，有人評之為「雙鏡頭360」的早期過渡款式，還會有人買嗎？走訪航拍達人小丁：「雙鏡頭360沒有死角，拍下四周的影像，的確是非常強大！至於單鏡頭360，唯一缺憾是有死角；不過死角是它的缺點，亦是它的優點，其實不少人喜歡拍360全景，但又不喜歡拍到自己，因此可以藉着鏡頭的角度調校，達致拍攝你最喜歡的物事。」山狗的Action CAM出品，一向以「性價比」超高聞名，今次我們找來了一部大半年前推出的早期單鏡頭360——PANORAMA CAMERA（$600）與它作比對！小丁說：「SJ360造工明顯較佳，不論是拿在手上，還是按鍵的手感與操控，都已經非常有大廠出品；不過缺點是機身使用了圓球形設計，雖然感覺非常可愛，不過壞處同SAMSUNG Gear360類似，只可以平放在枱面，將鏡頭向天拍攝全景相（不過當然亦可另加小腳架調校角度）；相對舊款機PANORAMA CAMERA的方正設計，可以隨意以不同角度擺放在枱面；就取鏡角度，SJ360就有點為玩造形，而未能兼顧拍攝的實用性。」實際操作如何？我們分別將 SJ360與 PANORAMA CAMERA，以Wi-Fi連上手機作測試，兩機基本都是一連上手機，就馬上有實時的畫面，而且完全沒有任何遲緩的感覺，驟看兩機有點難分軒輊，不過小丁說：「拍攝畫面更重要的，是鏡頭成像與細緻度！SJ360使用了較高的成像畫數，達2K的2,048 x2,048！相對舊款的PANORAMA CAMERA，畫數只有1,024 x1,024，換算下來，只達SJ360四分之一的解像度。」畫質亦是重點測試項目！測試方法是在深水埗街頭，以腰平的高度，拍攝一段向天的錄像：「成像方面，兩機明顯有天與地之差別！新的SJ360，基本畫數已是舊機的4倍，所以畫質明顯表現細緻得多！另一差別之處，是SJ360的鏡頭解像度，亦明顯較銳利，拍下相片時，我留意到PANORAMA CAMERA所表達的樓宇窗戶，感覺是一個又一個的模糊長方框，相對SJ360就連窗戶的結構與玻璃顏色都能清楚表達，的確有更上一層樓之感；不過更重要是拍攝角度問題，PANORAMA CAMERA在腰平攝角度下，能拍到路經的行人及屋宇絕不為奇，但SJ360竟然將低於鏡頭水平、連路過的汽車車身及車軚都拍下來，這一點可看出SJ360的單邊鏡頭角度，是稍超於說明書所標示的180度視角，這一點是其稍勝舊款機之處，感覺更形抵買。」查詢：山狗SJ360/ facebook@skywell technology company
PANORAMA CAMERA/ facebook@ZETA科卓記者：朱崇德　攝影：鄧鴻欣


左：PANORAMA CAMERA（$600）、右SJCAM SJ360（$990）。

機身使用1,000mAh可換電式設計，不過同以往的山狗電池有少少唔同，如果要延長使用時間，可能要另購了。

航拍達人小丁，近年主力從事與航拍相關工作，就連2015年日本阿蘇火山爆發，他都有帶攝製隊到當地拍攝。


SJ360連接上非常順暢，而且實時畫面不大有遲緩感覺。

PANORAMA CAMERA的遲緩感覺都非常低，而且操作介面亦非常好用。

測試重點是「路測」，放在大概腰平的位置，看看拍攝效果。


兩機的影片，放在電腦上看，（左邊）達2K畫質的SJ360，其2,048 x2,048解析度，放在電腦看的確精細好多。

SJ360測試相：相片中，每一個玻璃窗的質感都非常好，留意畫面底部，連低於鏡頭水平的汽車，都一樣拍得到。

PANORAMA CAMERA測試相：相片成像明顯模糊得多，就連天空的層次感也少一點。



來源: http://hk.apple.nextmedia.com/su ... t/20170105/19886626

---