在肥沃的土地上投資 行者云峰
http://xueqiu.com/1358957669/24861898——張化橋《如何在香港股市淘金》講座速記
今天下午，著名投資者、香港慢牛投資公司董事長，連續五年被《機構投資者》雜誌評為最佳中國分析師的張化橋先生，在招商銀行總部五樓舉辦金葵花財富大講壇《如何在香港股市淘金》講座。現場參與者300多人。講座2：30分開始，張化橋拋開了原來所作的PBT主題內容《投資的緊迫性》，另外展開論講。但令人驚訝的是，只講了不到30分鐘，比計劃時間縮減了一半。在另一個主講嘉賓，富國中國中小盤基金經理張峰先生演講後，張化橋和張峰一起，和投資者進行了互動交流。
「我沒有多少新鮮東西可講，所以到哪裡，都只能講一次。」張化橋的演講風格比較樸實，簡練，但觀點非常清晰，喜好鮮明。現場的第一位提問者，直指說出了兩本書的張化橋「口才沒有文才好」。
以下為張化橋演講的現場主要內容記錄。因為沒有帶平時慣用的筆記本電腦，全部為現場手記，所以可能有遺憾的地方，也不能保證完全一致性，以及可能有沒聽清或者理解不到的地方。另，括號內內容均為本人根據所理解的意思補充附註，不一定準確。
投資就像播種
對於投資來說，好東西不分市場，壞東西也是。
買股票不是一個容易的事情。最近碰到兩個審計的朋友，問買什麼股。他們說，我們還會買什麼股。做審計的，滿眼看去都是問題。買股最怕有地雷。廚師看菜，經常沒有胃口。
投資就像播種，我們要選擇在土地肥沃的地方播種。中國（A股）的土地不肥沃，原因在於股票不便宜。
我們投資，一定要有安全邊際。安全邊際，不是說要買（價錢）合理的東西，是買不合理的。股票便宜到不合理的地步（買入時機）。
我個人不持有任何A股。
買股要買便宜
說安全邊際上，怎麼看是否便宜？至少要比合理價錢便宜百分之五六十，即沒有四五折不算便宜。
看便宜與合理，不光是看個股，還看整體。一個股市的市盈率，是市場實際利率的倒數。這是合理的（估值）。這個利率，不是光看銀行的存貸款利息，要看實際的利息。現在，中國的市場利率現在是10%左右，即10倍市盈率是合理的。那麼，5、6倍PE是買入股票的（價格）頂部。
中國太多的上市公司的財務數據經不住推敲。因此我們更要給予折扣。
案例分享：天津創業環保，這個公司1999年在香港上市。這是一家國企，業務一般，管理一般。但到現在，不算分紅，股價已經漲了12倍。大約一年後，這個公司也在A股上市了。13年以來，這個公司漲了多少？12%！而且，現在A股的價價8元多，對應港幣約10元，但在H股，是3元多錢。現價還是貴3倍。為什麼同一個上市公司，港市和A股收益差別這麼大？原因在於起點不一樣，即IPO的價錢不一樣（估值）。
新股價高有風險
我也是投行出身，但建議大家，不要買IPO（釋：新上市的股票）。有一個統計，新IPO的公司，在新上市的兩年內，大部分跑輸大市。
這是什麼原因？1、公司都是挑好的時機上市；2、宣傳造勢，抬高了股價；3、做假賬；4、就算沒做假賬，也是耗盡了潛力，把各種資源都用上了沖業績包裝。
任何新股，以及投行的報告，最好都放兩年看。冷靜，等待。兩年後再看公司的表現，看報告裡講的，看當時的邏輯還在不在。
自上而下看行業機會
我喜歡海外市場，喜歡在海外肥沃的土地上去播種。
我喜歡的行業包括，地產、銀行、燃氣公司還有交通運輸版塊。
香港上市的很多高速公路公司很不錯的，現在估值合理，等它跌一跌就可以買。
（低估值的股票中），業務不擴展的公司也有買頭。如領匯，分紅豐厚，每年的利潤，都作為股息分給投資者了。
也有一些餐飲公司還不錯。餐飲不是我喜歡的行業，沒有護城何，但確實有的公司經營得比較好。
消費行業中，很多其實就是製造業。對製造業我有偏見，很多消費品公司其實就是製造業公司。
喜歡請美女帥哥明星的公司不碰，花了大價錢做廣告。
鋼鐵股跌了很多，看似很便宜。但沒有意義，因為不知道底在哪裡。把過去20年的鋼產量圖表拿出來，一看就暈乎乎的。
煤炭價格在往下走，但現在的價格還是很高。我原來做過煤炭行業分析師，現在我不碰，我沒有信心。
黃金和黃金股是瞎掰，根本不知值多少。買黃金就相當於買文物，買藝術品，放在那裡，哪個價錢是合理的，漲到多高是高，多低是低，都很難說。原因在於，黃金根本沒有實用價值。
互動問答：
看好銀行股，不擔心賣出
問：1、如何看待重慶農商行的價值。2、如何看待國內很多中小銀行等著排隊上市。
答：1、和幾年前相比，我對重慶農商行、民生、招行的觀點沒有變，還是很喜歡。現在的市場擔憂銀行股盤子太大，利潤高吸取了其他實業行業的利潤等等，這些有一定的道理，我有這樣的看法觀點：A、5%至6%的股息；B、5、6倍的PE（附註：部分優秀的股份制銀行動態PE只有3、4倍）。C、銀行在所有版塊中，做假賬的可能性是最小的。D、安全，不會倒閉。E、成長性。在重慶，重慶農商行的護城河是不錯的。拿著重慶農商業這個股，我現在還是虧錢的。這個股，利潤能不能在3年內翻番，我不知道。但就算3年翻不了，4年5年總會（淨利潤翻番）。如果股價不漲，到時就只有2倍PE了，10%的股息。我買股票，最後有沒有接盤，能不能高價出錢不重要，我不在乎，這不用我操心。不用操作賣出，無慾則剛。我倉位還挺重的（重慶農商行）。
2、現在這個時期，（中小銀行排隊）上市上不去。原因一是IPO沒法做，還有賤賣國資的可能。現在時機不好。
選好投資機會抵禦通脹
問：從全球市場配置看來，未來5到10年的大類投資機會；個人股資者如何抵禦通脹。
答：機會，A、香港中小盤；B、P2P，比較優秀的包括宜信、信而富、開鑫貸等；小額貸款公司。現在的7000多家小貸公司中，有5000多家做得不錯，年回報率在10%以上。C、海外房地產。我本人在英國買有房產。比較好的還有泰國、越南等。D、經營本地的小餐飲、汽車修理店等（生活必需、常用、重複消費）。
地方政府債務不用擔心
問：利率市場化、經濟下行、以及政府債券（地方政府債券）對銀行的影響。
答：1、我在人民銀行工作時（1986年，研究生畢業的張化橋被分配到了中國人民銀行總行計劃司工作），就在提利率市場化；現在過去了27年，現在還在說。我不相信三五年內，或者五六年內會真正實行。
2、經濟下行基本上對所有行業都不好，銀行首當其衝。而且，由於銀行槓桿性很大，在影響上具有「放大性」。從我個人來說，我看長遠些，（買入後）放著，守株待兔。
3、政府債券是個問題，低效率讓人頭痛。但賴賬的可能性是沒有的。我認為沒有影響（負面影響）。
看淡白酒業，也有閃光點
問：對白酒行業的判斷。
答：我以前做過白酒行業分析師，以前我本人不看好，現在繼續看淡。但是，這個行業比其他行業還是好一點。1、中國人喜歡喝白酒；2、越貴的白酒越好（受歡迎）；3、這是一個外國人進不來的行為。
小貸公司投資，10%收益可期
問：中國小貸公司美國上市受到市場歡迎（8月13日，江蘇吳江市鱸鄉農村小額貸款股份有限公司在納斯達克證券交易所掛牌上市）。如何看待小貸公司的投資機會。
答：從經濟大周期來說，我對宏觀經濟學比較懷疑。（經濟下行）到底了沒有？有可能是到底了，有可能還只是一半。惡性循環有多久，都很難說。如果國務院出台個5萬億的投資計劃又不一樣（大意理解：中國不是完全的市場經濟，用宏觀經濟學來指導A股H股投資並不靠譜）。
投資小貸公司每年有9%到10%的收益，這已經很不錯。賺大錢不可能，賺小錢也可以了。不要小瞧九個點十個點的淨資產收益，慢慢積累，一樣可以達到財務自由。
這個新上市的小貸公司還不錯，管理也很好。但我不會買。原因是不便宜。重慶農商行多好，它其實就是一個大的小貸公司。
經濟週期，GDP增速下降影響，我本人不看。
燃氣公司可以長持
問：煤氣（天然氣）公司選股緣由。
答：1、業務簡單，不是加氣站，就是給家庭供氣。2、不競爭，很穩健。只要企業正常運轉，二三十倍（市盈率）以下都是可以的。但一定要長遠持有。
廣州藥業看不清
問：廣州藥業（A股、港股上市）能否成為可口可樂？
答：研究過，不清楚。不持觀點。
房地產債年回報10%以上
問：如何看待房地產股。
答：國內房價的（後期走勢）看不清。我買了很多房地產債，10%以上的回報（年收益）。我懷有僥倖心理，房地產股我也持有挺多的。
H股相對A股應溢價
問：如何看待中國鐵建等大盤股H股相對A股的溢價現象。
答：（對於同時在A股H股上市的公司），要當成兩個不同公司，不同金融資產看待。1、投資者群體不一樣。2、未來的趨勢是，A股要往下走，H股要往上走（估值和股價）。H股應比A股貴30%至40%，因為國內的資金成本比香港高。資金成本太重要了。如2%的樓市收益，在香港很不錯了，但在國內就不行。長期投資要看利率，利率很重要。利率由通脹決定。
內地投資者買港股有優勢
問：如何看待國內投資者投資港股在信息等方面存劣勢。
答：股票信息不重要，重要的是公司自身。這方面，（大部分H股上市公司處於國內），內地投資者相比香港股民、海外投資者機會更好。
投資券商不是好生意
問：如何看待券商行業。
答：不看好。A股H股都不看好。投資，要看是不是一門好的生意。
張化橋的另類觀點：
買股票最好是「T+20」
張化橋認為，「T+0」並不適合一般的個人投資者。過去，國外市場，包括香港市場，交易方式越容易，投資者損失越快。吃「即日鮮」讓很多投資者「缺胳膊少腿」。投資買股，要慎重，深思熟慮，多下功夫。中國最好適行「T+20」的交易制度。每一次的買入賣出，最好是20天後，最好是夫妻雙人商量表決，最好還要居委會來批准。慎重對待自己的每一次交易，「每一次的買入和賣出難極了，你就會賺錢了。」
附註：
1、由於金葵花財富大講壇主題所限，張化橋今天的講座並沒有展開講他最所長的「排雷」。 2、文中主標題、小標題和互動問答的小標題都不是原文，或原演講中提到的，是本人根據內容整理出的。3、演講和正式的文字表現不同，科學性和嚴謹性不一樣，參考他的觀點，最好結合他的兩本著作，《一個證券分析師的醒悟》、《避開股市的地雷》來看，更益於借鑑。
再註：昨天說今天放出。今天全部發出了。8月18日上午補充。