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富力地產(2777) ：10年來首次宣布不發放股息，因利潤下降

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富力地產(2777) ：10年來首次宣布不發放股息，因利潤下降
來源：申萬研究

投資要點

大本營位於廣州的房地產開發商富力地產近日公布2014年全年運營資料，因收入結算低於預期（預期值為420億元，而公司僅實現320億元），2014年歸屬股東核心凈利潤同比下滑32%至人民幣40億元，較我們之前預期低20%左右。毛利率從39%下滑4個百分點至35%；同時由於毛利率下滑以及13億元的永續債付息，公司核心凈利從16%下滑5個百分點至11%。更令市場失望的是，公司本次不派放股息，這是公司上市10年來首次宣布不發放股息（過去9年公司平均股息分派率均在40%以上）。

由於公司在2013年房地產土地市場過熱時采取激進的擴張策略（2009-2012年的土地款分別為86億，83億，60億和40億元，而2013年購地款為430億元），公司凈權益負債率因此從2012年底86%的水準上升至2013年底的117%以及2014年中期的186%。2014年底，我們看到公司負債率水準依然處於174%的高位。其中，公司短期有息借貸從一年前的180億攀升至240億元，現金及現金等價物則從240億下滑至200億元。公司因此在2014年發行了約150億元的永續債來試圖挽救脆弱的資產負債表（根據國際會計準則，在資產負債表中永續債可記為權益項），但多數該類工具明股實債，且利息高企不能資本化不能在稅前抵扣。公司全年的一般有息負債的利息費用是58億，永續債利息支付是13億。

大量買入的項目以及為降低杠桿，公司去年初將14年銷售目標定在相當激進的700億元，後因應市況不佳下調到600億，最終實現544億元（同比增長29%）。公司將2015年全年銷售目標定為600億元，目標增長率放緩至10%，但預計大部分銷售將在下半年完成（預計上半年實現180億，下半年實現420億；而2014年上半年共實現合約銷售260億，下半年為280億）。今年前兩個月，公司分別僅實現合約銷售27億元（同比下滑13%）以及15億元（同比下滑51%）。根據管理層指引，2015年公司結算面積將增長25%至400萬方，而毛利率將穩定在2014年的水準。而在我們看來要實現這個目標依然充滿挑戰。

隨著2013年公司高成本獲取的項目於2015年開始陸續進入結算管道，我們認為公司未來利潤率依然存在相當幅度的下滑空間（預計2015年為33%，2016年為29%）。同時，基於放緩的交付速度，我們分別進一步將公司2015/2016年每股核心凈利從1.86/2.04元下調22%/23%至1.45/1.57元（分別同比增長17%和8%）我們同時將每股凈資產值從22.77%下調23%至17.55港幣。公司股價在近期大幅下挫後有超跌跡象，但在財務壓力出現緩解跡象前難有重估機會。我們維持公司目標凈資產值折價60%不變，將目標價從9.11港幣下調至7.02港幣。考慮到目前股價較新目標價存在10%的下降空間，我們維持減持評級。


（註：文中觀點僅代表作者看法，僅供參考）


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泰國新國王登基後首次宣布大赦 死刑減為無期

12日據新華社消息，泰國當地媒體報道，泰國國王哇集拉隆功11日宣布大赦眾多囚犯。這是新國王登基後首次宣布大赦。

獲得國王禦準被提前釋放的囚犯包括：殘障人士;重癥患者;首次入刑且已服一半以上刑期的女性犯人;60歲以上、已服5年以上刑期或至少三分之一刑期以上的犯人;20歲以下、已服一半以上刑期或剩余刑期少於兩年的犯人等。

根據大赦令，被判處死刑的犯人也獲赦免減刑為無期徒刑。

泰國新國王哇集拉隆功

泰國普密蓬國王於今年10月13日逝世，享年89歲。新國王拉瑪十世哇集拉隆功12月1日正式登基。哇集拉隆功生於1952年7月28日，現年64歲。他是普密蓬國王和詩麗吉王後唯一的兒子。

9日，哇集拉隆功登基後首次出訪，民眾高舉畫像歡迎。（圖：東方IC）

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