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中概股危机仍在继续。

截至2011年11月30日，被长期停牌和已经退市的中概企业总数达46家。其中，29家被勒令退市，9家通过私有化退市，1家主动退回OTCBB场外市场交易，1家因申请破产而退市，另有6家企业的股票被停牌至今。

从 2011年11月15日截至2011年11月30日，短短半个月内，处于退市边缘的中概股数量呈快速增长趋势。从股价分布看，已经有42家公司的股价低于 1美元，这个数字比半个月前新增8家；86家公司的股价低于2美元；而介于1美元和1.5美元之间的中概股公司亦有26家，比半个月前增加了4家。根据过 往个股经验来看，遭遇做空的股票往往会在较短时间内下挫30％以上，因此，这些介于1-1.5美元的公司如遭遇重大利空或集体做空，几乎立即会滑入1美元 以下的警戒线。

尽管国外资本市场对中概股的信任降至历史低点，全国工商联并购公会执行会长费国平却表示：“我认为应当理性看待中概股问 题，任何市场都有好公司，都会有坏公司，全球市场概莫能外。公司的内外部治理机制，就是要约束坏公司，防止好公司变成坏公司，监管不仅需要过滤坏公司，还 要发现坏公司并逐出市场，我不是要为中概股辩护，但是，要分清好中概与坏中概，搞株连不仅违背了法治原则，不仅不能平等保护公司的全部利益相关者，还会导 致更多投资者遭受不该发生的损失。”

并购公会、国浩律师集团，为此专门组织了一个《在美中概企业问题分析及退市转板策略报告》专门团队，用三个多月完成了该报告初稿，目前正在最后修订阶段。

错不在反向收购

《21世纪》：从去年下半年至今，40多家中概股公司遭SEC停牌、退市。从中有哪些规律性的东西可以总结？

费 国平：这一波做空中概股有一些共性，我们把它总结为“2＋3”。先说这个“3”。第一，高市盈率。遭遇做空的企业多属于涨幅榜排名靠前的企业。第二，小市 值。在第一波做空潮中，遭遇做空的企业市值基本在5千万美元到5个亿之间，东南融通是唯一市值超过10亿美元的公司。第三，有做利空间。这三点基本是所有 遭遇做空的企业的共性。差别也许只在于当时市场的情况。

“2”，一个是，做多做空都需要根据市场大环境顺势而为。在宏观经济形势向上的环 境下，要大面积做空，是不可能的，即便是个股也不容易。从2006年开始，香橼等机构就陆续做空中概股，但没有成功的。那么，是不是在经济周期下行时期， 就能大面积做空某个板块呢？研究表明，08金融危机爆发后，虽有个别做空成功的，但并没有导致整体受灾。第二个是，监管机构释放的有利于大面积做空中概股 的信号。SEC（美国证交会）和PACOB（美国公众公司会计监督委员会），从2010年3、4月份开始，对中概股，或发出警告，或不断发出传票，或发出 投资者警示等连续措施，加剧了中概投资者的避险行动。

《21世纪》：但美方认为，它们的共性都在于靠反向收购上市。你觉得反向收购是问题的症结所在吗？

费 国平：这种说法缺少事实依据。根据《报告》统计分析，2006、2007年反向收购一直都是高峰期，反向收购本身因为不能立即融到资金，根本不会导致问 题，能够转板成功的是少数。问题不仅暴露在转板以后，也发生于转板之时。APO（alternative public offering），即融资性反向收购模式的创新，才有了在反向收购同时可以融到资金的机会。

截止到上个月，在被质疑的中概股公司里，靠APO上市的占了75％，靠IPO上市的才25％。大部分出问题的都是APO，对不对？

通过对APO和IPO条件和监管程序的比较可以发现，他们的严厉程度相似到几乎可以相等。这起码从一个角度说明，既不是反向收购存在问题，也不是反向收购条件过低、监管过松导致的问题。

《21世纪》：您认为什么诱发并导致了这次中概股全面危机？

费 国平：多空博弈机制下，空方始终在寻找做空的时机。做空机构遇到市场下行空间自然不会错过机会，特别是嗅到监管会对中概采取调查措施的信息后，自然不会错 过机会。而做空机构的个案成功，在新老媒体大面积扩散、渲染后，与选择性监管措施，形成了两个互相作用的主导力量，金融市场固有的传染性、避险特性不断放 大，致使中概股危机愈演愈烈。

做空者基于利益追逐，从涨幅较高的公司入手“挤泡沫”，对他们认为存在问题的公司“挤水分”，监管者采取的连续动作，事实上形成了“挤中概”的结果。

《21世纪》：你认为，中概股企业是否集体存在问题？

费国平：根据《报告》的研究，到目前为止，除了绿诺承认自己有问题之外，我们还没看到一个来自法院、监管机构作出的有效法律文书，裁决任何一家中概企业，确实存在做空机构指责的问题。中概集体被质疑有问题，是监管者、做空者、舆论集体审判的结果，不是法官的判决。

事实上，成功做空中概股的概率不很高。是SEC不断挑衅，再加上媒体渲染，市场对中概股的不信任不断扩大，投资者趋向于避险。现在，临近退市边缘的企业在增加，股价处于1美元以下的公司有34家，股价低于2美元的公司达到82家。

我建议SEC应该好好调查做空机构发布的信息。浑水公司有没有发布这些信息，特别是不实信息的权利？欧洲和美国都有不许做空的时期。譬

如，欧洲在欧债危机的时候，美国在金融危机的时候，这说明你要是限制往下走，你是可以做到的。

《21世纪》：SEC认为是因为不能对提供审计服务的注册于中国的中小审计事务所，与中概股存在问题相关，你对此怎么看？

费国平：受到做空机构质疑的全部60多家中，注册在中国境内的6家会计事务所参与了对中概股公司的审计。“四大”，和两家本土的——立信、京都天华。这6家应该都不能算是中小审计事务所吧。

假如审计师进入卧室用显微镜都没有发现问题，做空者在院墙外却能用望远镜发现问题，这是不能跨境监管审计师的问题？一些注册在PACOB美国、香港和新加坡等地的小型，甚至家庭型审计事务所，为一些受到质疑的中概企业提供了大部分审计工作。

跨境监管待商榷

《21世纪》：中国是否应该接受美方提出的跨境监管、联合执法？

费国平：跨境监管的要求，既没有事实根据，也没有法理依据。既不符合国际证监会组织的证券跨境监管的理念，也超出了中国加入世贸的承诺。

尤其是，对问题公司负有责任的绝大多数审计事务所，并不注册在中国。

另 外，反向收购作为工具本身无所谓对错，而且研究表明，被质疑有问题的公司，如果问题属实，与反向收购门槛没有关系。提高反向收购门槛到甚至比IPO要求还 高的做法背离了美国多层次金融市场的本意。关于如何加强跨境监管，平等保护中概企业公司股东和投资人的合法权益，《报告》有点建议。一是，中美监管机构之 间，应共同协作，摸清中概问题的真实原因，并据此研讨对策。二是，双方监管机构，要理性、正面应对中概问题，既不能感情用事，更不能放任做空者操纵市场。 第三，对审计事务所的监管，应该由中国注册会计师协会（下称“中注协”）和PACOB在对等基础上，各负其责，分别通过自律监管，确保审计机构履行职责。 第四，建立跨境第三方中介保险制度。另外，应当将在美上市企业的公开信息，以适当方式通过中国传播渠道公开，发挥中国市场利益相关者的 “阳光消毒”作用。

《21世纪》：有专家建议中概股公司起诉美国公司，您赞成吗？

费国平：我不赞成。因为在美国起诉的成 本特别大。美国的证券侵权受害人集团诉讼成本极低，但是，上市公司发起诉讼的成本极高，并且具有极大的不确定性，很多中概企业盘子小、利润薄，根本不具备 这个承受能力。但是，对做空机构的不实质疑存有相反看法，并认为已经侵犯了公司权益的中概企业，可以考虑向中国法院提起诉讼。因为，做空者的很多调查行为 发生在中国，质疑报告通过互联网传播到了中国，并且导致这些上市公司的境内企业客户流失，经营受到极大影响，这些侵权行为和结果都发生在中国境内。