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VIE監管成恐慌放大鏡 中概股遭新一輪空襲

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如果你鍾情投資海外市場的中國公司，最近顯然應該避避風頭。地球的一邊，多數A股股民已淪為「難民」，每天麻木地盯著大盤磨底。另一邊，中國概念股正被全球市場和VIE問題折磨得死去活來。

北京時間週四（29日）夜間，中概股意外遭新一輪空襲，17只個股跌幅超過4%。分析人士對記者指出，VIE將廢傳聞或成此次中概股再度被做空的契機。而在幾個月前，因為「財務造假風波」，中概股已經上演過一波慘烈的暴跌。

太陽能、TMT板塊領跌

很多人都在抱怨A股近期暴跌，令國慶節都過不踏實。以投資者小陳為例，他在9月16日買入蘇寧環球（000718,SZ），本來想賭重組，不幸因大盤創新低導致個股至今累計跌幅19%。由於賬面浮虧超過6000元，小陳感嘆又損失了一台iPhone4。

然而，與在美上市的部分中國概念股相比，小陳已是身在福中不知福了。拿新浪為例，其從9月15日開始，已從110美元徑直掉至81.1美元，跌幅26%。同期，百度更從每股145美元砸至121美元，跌幅高達17%。搜狐則從73跌至53，跌幅27%。

這些中國概念股怎麼了？這不禁讓我們思考一個問題，美國上市公司是否也那麼慘？觀察近期「重災區」美國銀行股，從9月15日至29日，花旗不過跌了14%，高盛跌幅則不到10%。

中 國概念股連美國銀行股都能跑輸，這就不難想像星期三極其黑色的一幕。當天，道瓊斯工業指數大跌1.6%。i美股中概30指數收跌6%。其中，i美股中概太 陽能指數跌6%，成份股中僅韓華新能源上漲，其餘成份股跌幅均在2%以上；i美股中概TMT指數跌近6%，搜狐雪崩11%領跌。其餘12只成份股跌幅超 3%；i美股中概教育指數跌4%，i美股中概醫藥指數則下跌3.2%。

據統計，週三，7只中國概念股創52周新低，合計17只股票跌幅超5%。其中11只跌幅在7%以上。在創52周新低的個股中，包括搜狐、學大教育、文思信息、斯凱網絡、僑興環球、金融界和第九城市。

罪魁禍首：VIE收緊可能

事實上，我們並不想再談論中概股雪崩是因為歐債危機或者全球經濟放緩。因為這些話題讀者已聽得夠多。這裡有一個更現實的話題，VIE監管。

什 麼是VIE?其全稱是可變利益實體（Variable InterestEntities)。舉個例子，你在國內創立一家企業A，想上市融資。但由於沒有達到國內交易所要求，只能去海外IPO。遺憾的是，你是 私人企業，要去海外上市也需要政府部門審批。這時，你可以在海外成立一個殼公司B，讓B與公司A簽訂一份幾十年協議，將A所有債務和權益轉給B。這個時 候，你便能通過VIE模式在海外上市了。目前，大多數企業都採用這種模式，包括新浪、百度等。

但這裡有一個雙向問題。對於中國來說，VIE模式允許用一系列協議，讓外國投資者持股的離岸控股公司在國內運營那些不准外資持有的公司。對於國外投資者來說，他們買入VIE企業股票，也並非純粹等於投資它們的境內業務，而是直接投資了一家離岸公司。

問題就來了，如果政府開始加強監管VIE會發生什麼？據報導，上週，中國商務部表示，正與政府有關部門研究如何規範許多國內企業利用VIE在美國上市。

長 期跟蹤美股的睿盟投資諮詢基金經理張錫營向記者表示，中概股近期暴跌是內憂外患共同作用結果。一方面，A股和美股均表現疲弱。另一方面，很多中概股同時也 是VIE模式，一旦政府真的加強監管將會導致兩大問題。首先，已上市的VIE中概股會否在再融資和重組兼併等方面受到阻礙。這會導致本來beta係數更高 的這些公司更容易遭遇機構拋售。其次，擬上市公司會否IPO受阻。由於目前VIE企業集中在互聯網和媒體方面，故最近跌幅最大的也是TMT板塊。我們判 斷，VIE監管收緊是大勢所趨。當全球股市下行時，這將放大悲觀情緒並可能讓中概股再次下跌。若全球股市企穩，這些中概股確實很便宜，因為估值已接近 2008年底部。

進口酒再提速 國產葡萄酒遭新一輪沖擊

2012年開始，國內葡萄酒消費進入調整期，國產和進口葡萄酒雙雙進入寒冬。今年以來，進口葡萄酒複蘇突然提速，海關數據顯示，上半年國內瓶裝葡萄酒進口同比上升56%，創下5年來的增速新高，而進口葡萄酒的快速湧入，也讓國產葡萄酒的生存空間不斷被壓縮，遭遇新一輪沖擊。

進口葡萄酒沖擊產業鏈

2012年起，受宏觀經濟放緩等因素的影響，進口和國產葡萄酒雙雙進入深度調整期，而從2015年開始，進口葡萄酒的複蘇不斷提速。

海關數據顯示，2016年上半年我國瓶裝葡萄酒進口總量為2.23億升，同比上升56%，這也是2012年以來的最大增幅。進口總額為11.09億美元，同比上漲69%，而這一數字已接近2014年全年進口量(13.65億美元)的80%，平均價格4.97美元/升，同比增長8.3%。其中進口量最大的是上海6383萬升，其次則是廣東的5900萬升和北京的1866萬升。

在加速進入市場的同時，進口葡萄酒則進一步侵蝕國產葡萄酒的市場，根據尼爾森最新公布的數據顯示，進口葡萄酒在零售市場的增幅明顯，2015年-2016年，進口葡萄酒的市場占有率迅速整體提升了5個百分點，已占據四分之一的市場份額，而比重還在逐年上升。

事實上，在東部沿海區域，進口葡萄酒的市場占有率則更高。

“作為消費大省，目前廣東市面上銷售的90%都是進口葡萄酒。”廣東省酒類行業協會葡萄酒分會秘書長陳泳告訴第一財經記者。

在進口葡萄酒的沖擊下，國產葡萄酒行業則複蘇緩慢。今年上半年，國內主要的8家葡萄酒上市公司中，只有威龍股份(603779.SH)和通天酒業(00389.HK)保持增長，而包括龍頭企業張裕A(000869.SZ)、中葡股份(600084.SH)等其他幾家葡萄酒業務收入均錄得不同程度的減少或虧損。

而這一輪的沖擊也沿著酒企傳導到上遊。據河北當地媒體報道，作為中國葡萄酒產業的葡萄主產區，該省葡萄種植遭遇困境，2015年當地的葡萄收購價格從2.6元/公斤最後跌至幾毛錢，在“中國葡萄之鄉”懷來縣甚至出現了果農砍掉葡萄藤改種其他農作物的情況。

緣何鬥不過進口酒？

為何進口和國產葡萄酒面臨雙重境遇。

陳泳認為，目前國內的釀酒技術已和國外沒有差距，但國產葡萄酒的生產成本更高，導致同等品質的國產葡萄酒價格反而更貴，因此性價比不高。一方面，國內產區冬季氣溫較低，葡萄藤需要埋土過冬，大幅增加了種植成本;另一方面國外對種植領域的補助較多，國內土地、人工等生產成本也高於國外。

如此一來，釀酒葡萄的成本能高多少。以威龍股份為例，澳大利亞釀酒商聯盟於2016年7月發布的報告顯示，澳大利亞2016年上半年釀酒葡萄的采購均價在526澳元/噸，折合人民幣約2600元人民幣/噸。而威龍股份在過去三年里，種植和收購的釀酒葡萄成本在3166元-3745元/噸間，相比要高出2到4成。

中葡股份董秘侯偉告訴第一財經記者，在種植成本之外，國外政府對葡萄酒產業有相當數量的補貼，國產葡萄酒的整體成本和國外比較的話，受這些政策因素的影響，會拉大差距。

而另一方面，中國消費者的消費觀念也導致了進口葡萄酒更受歡迎。在酒類營銷專家孫延元看來，國內葡萄酒行業孱弱，行業集中度低，中小酒廠占70%，小酒廠質量問題曾被多次被曝光，這也讓國內的消費者難以建立信任。此外，國產葡萄酒文化上培育落後，國人依然將葡萄酒視為舶來品，從消費習慣上也更願意購買進口產品。

在定價上，國產葡萄酒也存在不接地氣的問題。陳泳告訴記者，國產葡萄酒近年來品質提升較快，屢屢在海外獲獎，但獲獎之後往往身價倍增，與實際消費需求脫離，導致獲獎非但沒有給國產葡萄酒帶來更多的增色，反而拉遠了與消費者的距離。

零關稅下的新一輪沖擊

事實上，此輪進口葡萄酒的複蘇中，傳統的法國、意大利等舊世界產區增速穩定，而在自貿協定降低關稅的催動下，智利、澳大利亞進口量增長迅速。

根據中國食品土畜進出口商會酒類進出口商分會公布的數據顯示，今年的1-7月份葡萄酒進口來源地中，法國繼續以45.3%的市場占比遙遙領先，但澳大利亞和智利增長迅速，其中從澳大利亞進口4226萬升，同比增長34.72%，智利增長30%，兩者占據了34%的市場份額。

自2015年1月1日，中國已經對智利葡萄酒實行零關稅，僅征收10%的消費稅，中國現已成為智利葡萄酒的第一大進口國。而根據中澳自貿協議，2019年雙方關稅也將逐步減至0，澳大利亞比智利更接近中國市場。

除此之外，歐洲葡萄酒產國格魯吉亞與中國的自貿談判也接近尾聲，有報道稱，格魯吉亞農業部部長列文•大衛塔什維利表示，在完成相關手續後，格魯吉亞的葡萄酒有望在2017年下半年開始，以零關稅的形式進入中國。

業內認為，進口葡萄酒的綜合稅率為48.2%，其中包括14%的關稅、17%的增值稅和10%的消費稅，如果關稅取消，以100元的進口葡萄酒為例，整體稅負將從48.2元減少至30元，而一向以性價比取勝的進口葡萄酒的優勢將更為明顯。

讓競爭回到同一起跑線

中國的葡萄酒市場還有很大空間，根據歐睿信息咨詢數據，預計2013年-2018年中國葡萄酒市場規模複合增速4.5%，位列全球首位，沒人甘心將市場拱手相讓。

目前國內部分企業已選擇出海布局應對進口葡萄酒的沖擊，包括中糧、張裕、威龍等已經在海外收購酒莊或準備自建工廠。張裕早在2015年開始就從法國、西班牙等國收購多家海外酒莊。上周，威龍股份也宣布將斥資6億元在澳大利亞建設6萬噸產能的生產基地。

酒業專家孫延元認為，引入國外的葡萄酒固然有風險，但先通過國外的品牌酒建立國內品牌，再慢慢將國產的品牌導入，可能是條發展捷徑。在借鑒上臥薪嘗膽，慢慢形成自己的核心競爭力，在十年二十年後贏得消費者的信任。

不過出走海外的國產葡萄酒企業畢竟是少數。

侯偉告訴記者，中葡股份暫時沒有海外布局的想法，還將提升品質深耕國內市場。在他看來，目前零關稅對產業鏈的沖擊是整體性的，隨著市場的不斷開放，進口葡萄酒有巨大的先天優勢，也對國內葡萄酒行業帶來了比較大的影響，而且這個影響已經在顯現。