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給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙(一) paris

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3557

巴黎：

無所不能的上帝能否做一個它也不能舉起的石頭？！

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把一支足夠長的竹竿給一個普通人，他會舉起整個地球，甚至整個宇宙。


以 下是一張股票價值與利潤圖，圖表很簡單，假如企業只有普通股，所有資本都是由股東出資，企業愈賺錢，價值愈大，股價愈升。例如企業原本的資產價值 是$500,000，在這一年間賺了$50,000，它的總價值就累積到$550,000，股東的利潤就會是$50,000，然後它可能派息或累積滾存， 繼續賺錢，價值不斷上升，反之亦是。


圖表A)



現 在若你借了$480,000給這間企業做生意，這公司的股東只出資$20,000，並以它的所有價值$500,000做抵押，你收固定利息10%，你就是 定息證券投資人，這間公司的價值上升與你無關，相反，假如它賺的錢不足夠付你的利息，它就要挖倉底錢支付，總企業價值就會下跌，又如果它沒足夠流動資金還 息引致爆煲，它將被迫破產，你分到企業的最終清盆價值的錢與你的本金相差，就是你的損失，它的總價值愈低，你的損失愈大。

B圖 ).



學者說，你和沽出這間企業的認沽期權(Put Option)相同，賺有限，蝕無限。

一體兩面，向你借錢的企業，自已出資很小，企業在賺錢、價值上升超過一個最低利息額$48,000的限制後，股票的資本價值才會上升。

例子：    

資本結構：
股東資本               $ 20,000
債卷10%息         $ 480,000
                            -----------
總資本價值          $500,000

                                     年一          年二             年三              年四
付息前盈利             $ 50,000      $ 58,000       $68,000          $ 45,000

固定利息                 48,000           48,000         48,000            48,000
 
股東可得盈利            2,000           7,000          20,000            - 3,000

企業資產價值        502,000           507,000        520,000         497,000
                                                                                 
Graham說，買這間公司的債券是不智，因為他們不能享受企業可能賺錢上升的成果，相反卻要承擔賺不足利息而清盆引致資產惡性縮減，Graham說這就如正面是我勝，反面是你輸。

$20,000股票出資人是如何做到正面我勝，反面你輸？
為何Graham可以做到比$20,000出資更少？ 更安全？槓竿更大？其更高明？


下回繼續！

給我一支足夠長的竹竿，我會舉起整個地球，甚至整個宇宙 (二) paris

http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=3575

巴黎：

"好的投資，必定也可以是好的投機"--------Graham
若閣下開始喜愛投機，那可能是你從來都未懂得好的投資是什麼------巴黎。
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現在我們可看看上回說以$20,000股票出資人，其股票的處境：
                               
                                  年一          年二             年三              年四
固定息前盈利    $ 50,000      $ 58,000         $68,000          $ 45,000
股東可得盈利         2,000         7,000             20,000           -3000
十倍P/E市值         20,000         70,000          200,000             0, 要清盆、毫無價值

Graham 說，股票投資人以如此少的資金，即使這個例子中付息前業績只不過每年上升複式17%，其控制的股東盈利卻能在年三達到年一的十倍。更甚是股票市場上，人們 以一種難以想像、不合邏輯或瘋狂的方法為它估計一個被認為是合理的十倍P/E市值，是它的原資金十倍或二十倍(P/B)。
這股票出資人就如同買入蝕有限，賺無限的Call (窩輪)，當然是在年一的$20,000，而非散戶常處的年三出資的$200,000。

如 C圖：



Graham續說，這種不理性的估價，也會、並無可避免在經濟變壞時嚴重低估這支股票，例子中的股票因而在年四時被認為一文不值，變成一隻Cheap Call。

年四時的資本結構會變成：

資本結構：         原賬面      清盆前賬面  清盆前市價
股東資本               $ 20,000      $17,000                   $1
債卷10%息         $ 480,000     $480,000        $400,000
                            -----------     -----------       ------------
總資本價值        $500,000      $497,000        $400,001
資本比                    24:1                                 400,000:1

Graham說，若有理由相信這企業的虧損只是短暫，又停付利息不足以引致清盆，例如那些不是債券，而是優先股，那麼以市價購入這些股票，就是一支既沒有時限又沒有價限 、又在價內、400,000 比 1 的very cheap Call(或窩輪)，較之於原出資者的槓竿比24:1更大，它未來的增長潛力可以更駭人。
這真是驚人的理論！



結論：


上述的例子正說明，一個不好的、高風險的企業，也可以是個非常好的價值投資、或是個好的投機，重要是你有否計清楚機會是否站在你這邊，這機會率較之於成本有沒有非常大的差額，而你又能否分散！

很有人以為"價值投資"就是買入一些優質股長抱，所以如果在這些股長升之後大跌，他們會說："噢，價值投資也不外如是！"，另一方面，自認長抱就是價值投資的人也說："它早晚會回升！"

他們完全不明白，天底下從來沒有一支股票的價值的平與貴會是靜止的，無論股票的質數是優或劣，都會存著這一刻是非常好的投資，那一刻是惡劣的投機之時候，一勞永逸的長抱，或自動式的機械計算買賣，都不會是價值投資。


學習價值投資的Blog友，不妨在一眾已跌至四腳朝天的金融股，或任何最近下跌很利害的內房股，或你想到的股票，循這個想法研究一下，並post上來你的發現吧！



Ref:

1) 總明的Blog友可能已經發覺:

A圖=  B)圖+ C)圖；

是的，Modern Option Theory 說：

100%由股東出資的企業的價值 =  Short Put   +    Long Call。
這是在Graham發現的40年後才出現。

2) Graham：

普通股股東經營中所使用的自有資金很少，卻大量使用高級證券持有人的資金;在股東和債券持有人之間，存在這一種「要麼我 賺錢，要麼你賠錢」的關係。普通股股東所處的這種承擔相對較少義務的佔便宜的地位，是所謂「利用股權地位」的一種極端形式。換句話說，他擁有對企業未來利 潤的「廉價要求權(cheap call)".