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浪花淘盡　東莞依然燦爛？

演化生物學領域的名著《雀喙之謎》，講述一對普林斯頓大學夫妻檔教授，花費畢生精力守在加拉帕戈斯群島，研究促成達爾文導出進化論的一群芬雀。書中高潮，是1983年的「超級厄爾尼諾」。該年空前充沛的雨水，誘發出史上最瘋狂的繁殖季。芬雀瘋狂地進食、繁殖，原本一片荒蕪的加拉帕戈斯群島，四處都是初生雛鳥的啾啾聲。當降雨量、食物供應量回到正常水準，過剩的芬雀族群開始快速崩潰，島上隨處可見「餓死骨」。

狂歡的盛宴結束之後，大自然接續演出的物競天擇，是殘酷又寫實—如同最近幾年廣東東莞三萬名台商的處境一般。在1990年代至今，取之不竭、用之不盡的廉價勞動力已不復，加上歐美外銷市場也榮景不再，雙重煎熬之下，「外來製造商⋯⋯都陷入水深火熱之中，」東嶽實業董事長葉春榮，兩年前擔任東莞台商協會會長任內，在內部刊物寫著。

珠三角是「世界工廠」大趨勢的第一波受惠者，但隨著中國製造優勢不再，廣東各地都出現了關廠、裁員、生產線往內地各省轉移的失落景象。繼續留戀珠三角的港商與台商們，則面對轉型與升級的挑戰，如果跨越不了這門檻，訂單就會被東南亞更便宜的工廠給分食。

的確，目前整個珠三角正在產業升級，耗工、高污染的產業都不歡迎。不過就是八、九年前，深圳特區政府裡頭都說：我們可以沒有龍華鎮，但不能沒有富士康！但現在，富士康也不是那麼受歡迎了，只能到鄭州、成都、重慶尋求溫暖。

前中國建設銀行首席經濟學家華而誠指出，「中國政府現在面對的大問題是：轉型不成功，經濟就會垮。」他強調，過去對製造業來說，享有低勞工成本、低利率、低匯率、幾乎沒有環境成本等好處，但現在對港商、台商來說，製造業肯定萎縮，沒有什麼好搞了。

好比30年前，台灣也是全世界雨傘、鞋子、成衣的代工重鎮，但在中國崛起後，許多留在台灣的工廠怎麼辦？他們勢必要用更新的技術、更強的研發，來留住歐美大客戶的心，積極掌握更高端的產品與零組件代工訂單，這樣才能預約下一個十年的利潤榮景！同樣的戲碼，如今也以東莞為中心，輻射擴散在整個廣東省上演。

從深圳羅湖火車站搭乘廣深和諧號火車，只要20分鐘就到達東莞樟木頭。過去十多年，火車站是樟木頭吸引外資一個最令人心動的條件。樟木頭火車站是廣深高速鐵路、京九鐵路、廣梅汕鐵路和莞惠公路、東深公路的交匯點。在還沒有設立東莞站前，樟木頭和石龍是東莞的兩個大站。對於香港人來說，樟木頭是下火車的第一站。早在1990年代初期，就因此吸引了很多港人來此投資、置產，樟木頭也因此博得「小香港」的美名。

「最初我們考察的是汕頭，但路程太遠了，要十幾個小時，太累。而到東莞，從深圳過來連堵車算一起只要三、四個小時，」童裝品牌小豬班納創辦人、港商良發集團董事長張良勇回憶說。他最初考慮在深圳寶安設廠，一次偶然的機會下，他來到東莞樟木頭，碰巧與當時的鎮委書記坐上同一輛計程車，書記聽說他要找地方落腳建廠，建議他到樟木頭看看。最終決定在樟木頭落腳，最吸引他的理由，「就是這個火車站。」

至今由於業務壯大，良發集團已經更名為香港恆生基業集團，旗下有超過十個子公司，除了擁有小豬班納、珂尼蒂思等服裝品牌外，還涉足房地產市場。但如今不是所有到樟木頭投資建廠的港商，都像張良勇這麼幸運，世界最大的玩具代工企業之一合俊集團，就在金融風暴中倒下。尤其珠三角來料加工產業投資條件惡化，很多港商都離開樟木頭了，關廠聲不絕於耳，也有一批又一批打工仔選擇離去。合俊倒閉時，有超過7000名員工突然失業領不到薪水的消息，傳到了樟木頭每一個員工的耳裡。「當時員工情緒有波動，我們只能儘可能地跟他們解釋，公司貨單、價格沒什麼大的變動，讓他們安心做下去，」張良勇回憶說。

港人的撤資、外來人口的離去，小香港已不復以往的繁華熱鬧，2012年底還傳出樟木頭鎮因負債16億人民幣無法償還，「政府破產」的新聞，迅速傳遍了全中國。根據《東莞日報》統計，目前東莞有超過300個村落與鎮市「收不抵支」，佔全東莞將近六成。

曾經星光燦爛，如今的景像有多失落？在台商密度最高、往日以燈紅酒綠的「台灣一條街」聞名的厚街鎮，尤其明顯。從廣深高速下交流道，還沒進入厚街鎮區，一大片破敗工廠令人怵目驚心，上面貼著：「廠房出租」，那是一家早已人去樓空的台商鞋廠。據說這家老牌鞋廠已轉進內陸。這種或因遷廠、倒閉留下的空廠房，在厚街隨處可見，周邊則伴隨著髒亂、蕭條的街道，和殘破的「桑拿」、「KTV」霓虹招牌，像是風華已逝的酒家女。這些景象，也吻合之前「一個月倒80家鞋廠」、「十多個鞋老闆集體跑路」的傳言。

不過，同樣在厚街，沙漠中長出了鮮花。來到厚街最大台商—廣澤汽車飾件的廠區，看到另一個光景。去年剛建好的氣派新總部，廠內高度自動化的產線，由機械人手臂靈活的從工具機中拿出、運送以廣澤擁有的特殊技術印刷的仿木紋塑膠件。這些毛利高達三成以上的高檔飾件，接下來將出現在豐田、本田的高級車的車廂內。

《雀喙之謎》主角葛蘭特夫婦發現，從厄爾尼諾的淘汰賽倖存下來的芬雀，有著與一般芬雀迥然不同的「贏家特質」，例如喙嘴較小、體態較靈活等。同樣的，在東莞，面對這個外銷市場陷入衰退，中國勞力成本又年年飆高的「新常態」，猶能因應自如的，則是一批「新品種」港商與台商。廣澤董事長余澤民，便是此間代表。余澤民辦公室牆上雖然掛了張裝了框的聘書，說他是台商協會厚街分會的「名譽會長」，但不喜應酬的他，其實極少與其他台商往來。「他們是希望跟官員談判的時候，我也一起去比較有份量。」

還有一點，其他台商招呼客人便是一句：「來喝茶吧！ 」接著便泡起老人茶邊談邊聊。今年41歲的余澤民則說：「要咖啡還是可樂？ 」然後自顧自地打開一罐可口可樂往嘴裡灌。「泡茶？太花時間了。」雖然當日一路忙到下午2點，余澤民才有空草草扒個便當充飢。但見到我時，他卻是精神抖擻，對自家公司、產業未來都極為樂觀，「情勢一片大好啊！ 」余澤民的年紀在台商算年輕，但論資歷絕對資深。

他十多年前就來到厚街，在他大哥的禮品筆代工廠負責烤漆。幾年之後就自立門戶，以他拿手的精細表面處理技術，在大哥公司對面創立廣澤，切入當時還方興未艾的中國汽車市場。拿到東風汽車的一筆訂單時，他還不滿30歲。余澤民的轉行時機拿捏得恰到好處。距離東莞半小時車程的廣州，在本田、豐田、日產等三大車廠競相設廠後，竟然短短幾年躍為年產百萬輛汽車的華南汽車重鎮。廣澤因緣際會之下，成為這日本三大車廠的高階零件供應商，跟著日系車廠的中國業蹟一同高速成長。

前中華汽車總經理、現從事創投的黃文成便認為，以目前年均20％到30％的高速成長，廣澤的規模可望在幾年之後超過台灣最大的汽車零組件集團—年營收超過200億元的東陽集團。2012年底，廣澤得在台灣證交所以「F-廣華」的名稱成功上市，從創立到上市只花了短短13年。這在余澤民所從事的噴漆、塑膠射出這類最傳統的「黑手」行業，可說是項壯舉。他還成功從外銷轉內需，打入世界級大廠供應鏈；這兩件事當中任何一件，無數台商前輩努力多年仍無法達成，余澤民卻在短短幾年間一一做到，讓不少年紀多出他一、兩輪的東莞資深台商，都相當驚嘆。

但這個眾人眼裡的「幸運兒」，這幾個月，卻反常的皺著眉頭，待在廠裡與幹部招開小組會議，有時一天就在生產線旁站上幾個小時。原因是，年初東莞市政府公佈，5月起，東莞每月最低薪資將漲到1310元人民幣，上漲幅度高達19.3％，讓不少台商都嚇了一大跳。「壓力大了！ 」聽到消息的余澤民尋思。因為受去年保釣事件影響，日系客戶銷售大跌，至今元氣未復。

過去中國勞動者在市場上沒有議價能力，勞動者所得遠遠比不上GDP增長，反倒是企業利潤比中國GDP上漲的多。對台商來說，可以很明顯的感覺到，勞動力相對短缺的狀況已經爆發，從五年前的沿海地區短缺，演變為全國性短缺，這跟台灣在1980年代碰到的狀況一致。

短期內整個供應鏈勢必無法調價；飆高的人力成本，看來得自行吸收了。生性樂觀的他，打算自己想辦法突破困境。「沒有關係，有壓力才有動力！」於是，過去專注業務，多數時間花在拜訪車廠客戶的他，從3月中旬開始，每天早上8點，便和生產線工人一起上班，親自進生產線，用學自日本汽車業的「現場改善」（Kaizen），從生產流程的點點滴滴改進，擠出生產力。兩個月下來，他信心十足，估計塗裝、塑膠射出各產線的生產效率，各可提升兩到四成。

「我應該下半年會交出很驚人的業績。」這也是以余澤民為代表的這些「新生代台商」的特色，他們賺的不是「機會財」，而是「管理財」。遇到經營上的挑戰，便捲起袖子，親自到第一線解決；不會投機取巧、想找關係，讓政府官員「睜一隻眼閉一隻眼」。

除了台商之外，港商也在積極找出路。天虹玩具執行董事邱天明經營玩具代工事業30年，美國孩之寶是他的大客戶。過去，他是合俊的下游外判商之一，也就是說，合俊接到大訂單後，會分一部份給他來做。金融風暴來襲時，合俊其實沒有大幅虧損，每個月還有1、2億人民幣生意，最終是黑字倒閉的。邱天明透露說，合俊經營團隊在上市後，荷包現金滿滿，志得意滿也不認真經營玩具本業，後來聽信顧問公司饞言，做了一個錯誤決定：到福建開採銀礦。這個風馬牛不相及的錯誤決策。不僅把公司現金流用罄，合俊甚至還把該給供應商的貨款，也全部挪用了。

合俊倒閉後，東筦各地政府，只要聽到有工廠一個月沒發薪資，立刻就派人來查廠，風聲鶴唳的程度，大家都很緊張。往往是聽到一間工廠有問題，周邊供應商立刻派人去圍廠。如果是台灣人開的工廠，立刻把工廠幹部軟禁，台胞證押下來，不讓他們出境，直到台灣老闆來解決問題為止。以東莞長安來說，當時甚至有工人跑到市政府前，舉白布條抗議工廠惡性倒閉，要政府懲治黑心老闆，甚至還有到高速公路上，把路都堵住、不讓車通行的。

但合俊也製造了機會。原本合俊的小型供應商，像是天虹，開始學著直接跟歐美客戶直接面對，承接原來的這些訂單。雖然壓力變大，也要學著去瞭解歐美客戶細微需求，但他們也因此學到了更多，也因此活下來了，規模開始竄升。

邱天明手上把玩著的寶劍玩具，這兩年在歐美市場非常受歡迎。他透露說，為了找到不會造成小朋友傷害的原料，他還去跟製鞋工廠討論很久，最後才調和出新的橡膠原料，做出這把寶劍。他自豪地說「原本他們都要倒閉了，是我救了他們。」

的確，製鞋、製傘、成衣，這些必須人工、必須擇水草而居的傳統產業，是最早一波在東莞被淘汰出局的玩家們。他們有的往內陸省份、遷，有的往越南、印尼走，有的乾脆不做了。

如今在東莞行走，明顯可以感覺到台商地位的江河日下，現在連出租車司機都敢帶點挑釁的問道，「台灣人現在好像不大行了？ 」最具象徵性的，莫過於目前東莞第一高樓—樓高68層、高289公尺的「台商大廈」（正式名稱：環球經貿中心），即將被對面預計兩年後完成、338公尺高的「莞商大廈」超越。

如從深圳搭出租車到東莞市區，勢必會經過一條綠帶包圍的氣派八線大道，這條「東莞大道」，一路直達東莞的商業中心東城區。到達時，迎面而來的，便是高聳入雲的台商大廈，其弧形的外觀尤其令人印象深刻。「台商大廈」的源起頗為戲劇性。一開始，只是時任東莞台商協會會長、現任台企聯會長郭山輝號召會員集資興建的台商會館，後來計劃越滾越大，還得到東莞市政府大力支持，變成了一棟耗資10億元人民幣（郭山輝個人出資過半）、樓地板面積相當於台北101四分之三的東莞新地標，也成為台商在東莞政商影響力的新見證。

但興建「台商大廈」計劃一宣佈，便傳出東莞當地民營企業憤憤不平，要讓外界知道，東莞不是只有台商。於是，包括當地著名房地產、酒店、製造業等23家「莞商」，合組一家開發公司，拿下台商大廈斜對面一塊土地，要蓋的「莞商大廈」，目標只有一個：要比「台商大廈」高。

原本預計2010年底完工的「台商大廈」，雖然主體結構早已完成，因為金融風暴、消防檢查等種種原因，完工時間一延再延。東莞台協常務副會長翟所領表示，台商大廈會趕在今年10月29日、東莞台協20週年慶典啟用。翟是內定的下任台商協會會長。

說起「莞商大廈」，翟所領略帶無奈，「我們也不能不讓人家蓋啊！ 」但他接著強調，台商大廈的綠建築設計，比「競爭對手」來得先進。「高沒有用，我們的大樓會呼吸，我們的樓，十年內一定還是東莞最好的。」

樟木頭過去最盛時，是整個東莞的地產龍頭。尤其房價只要香港的十分之一，讓港人趨之若鶩，一窩蜂的跑進來搶房。香港的地產商也順勢進駐，找地建房，樟木頭因此建起了一棟棟高樓大廈，天際線變得很有港味。當時香港人買地，一買就是一整個山頭，十幾個地產商一起進來炒，大家都興致勃勃，也把房價都炒起來了。

1990年到1995年，港人在樟木頭買了4萬套房子，平均每個週末，有6萬港人乘火車進來遊玩。他們紛紛用香港買一個洗手間的價錢，在樟木頭買了三個房間的樓房。

現在香港人少了，香港地產商更少了。只有不到30％的房子，是外地人來買的，貴的別墅，都是本地人在買。甚至在樟木頭市區內外，因為有香港建商資金撐不下去，可以看到好幾處爛尾樓，成了都市景觀毒瘤。鼎盛時期大大小小超過1000家工廠的樟木頭，保守估計數量如今已經縮水大半，外來人口約減少了三分之一。小香港確實黯然失色了。

無論如何，港商、台商在東莞不再優越，已是不爭事實。去年底出爐的2011年廣東最大100家企業，東莞首次入榜的兩家公司，東莞三星視界和東莞創機電業，一家是韓商，一家是本地陸商，規模都超過包括金寶、寶成在內的東莞「大款」台商，更可看出大陸企業的勢力快速成長。但無論如何，翟所領認為，台商最艱辛的局面已經過了。雖然中國經濟狀況不佳，但歐美經濟已經步入復甦，由於東莞台商仍以外銷歐美為主，「因此今、明年只會更好。」

觀察香港股市中的「東莞三寶」，世界最大運動鞋代工廠—寶成旗下的裕元、世界最大高級女鞋代工廠—興昂、世界最大家具製造廠—郭山輝的順誠，也可得到類似結論。三家公司的股價，在過去半年間，分別漲了三到五成不等。香港DBS證券分析師Galant Ng便寫著：「儘管我們認為距離歷史高點還有一些距離，但我們認為對順誠控股而言，最壞已經結束。」

然而，隨著景氣回春，這些僱用數萬員工、一路拉拔東莞茁壯成長的大型台商，也開始和工資飆高的東莞說再見，低調地將產線遷到人工較便宜的湖南、廣西等鄰近省份。例如，極為低調、專門代工Prada、LV等高檔女鞋的興昂，雖然遷廠動作較同業寶成為慢，但現在正積極擴充廣西、湖南和印尼等地新廠，並在東莞關閉部份產線。根據Vickers證券，位於大嶺山鎮的東莞老廠，在2011年還佔到興昂七成產能，但在今年底將降到五成。

在此同時，另一波寧靜革命正悄悄進行。1980年代最早一波來到東莞打天下的台商，現在多數已年過60，到了交棒接班的關鍵時刻。尤其以製鞋業最多。寶成集團董事長蔡其瑞長女、現年34歲的蔡佩君，剛在去年接任寶成集團副董事長兼CEO。這位擁有賓州大學華頓商學院碩士的天之驕子，上任不久，便「杯酒釋兵權」，逼退不少資深老臣。

「很殺！ 」一位寶成前主管搖頭形容。這位老臣感嘆，儘管蔡佩君接班後，也積極到工廠第一線巡視，表示關心；但其實更關注的是南山人壽的投資，甚至台中的土地開發。「她們的思維已經與上一代大不相同，鞋業本業對她們來講沒有那麼重要。因為金融、房地產更容易賺錢。像華一銀行，輕輕鬆鬆就賣了200多億元。」

類似蔡佩君的案例，此時正在東莞陸續發生。這些含著金湯匙出生的「鞋二代台商」，多半有亮麗的海外學位，觀念新潮。一旦接棒，處理不好，便與老臣甚至其他家族成員發生衝突。不久前一個中型鞋廠甚至鬧到東莞廠和越南廠從此切割。更重要的是，這些二代台商，多數對於治安不佳的東莞普遍缺乏認同感。

如今東莞為了轉型發展高科技行業，每年都提撥7億人民幣以上預算，供企業專案申請。但每年卻都花不完，因為留下來的企業，都做低端生意，轉型不易，高科技行業在東莞真正深耕的也不多，因此形成了一個斷層。

以前在東莞，工廠裡放眼望去，都是女性作業員。現在，年輕女生都不想灰頭土臉的待在工廠裡，個個都想做服務業。這是東莞的現狀，不論你是香港人、台灣人，肯定都聽過很多類似的辛酸血淚。

德拉吉一萬億的浪花：泛歐貨幣體系正在走向肢解

作者為MFI首席經濟學家江勛，授權華爾街見聞發布

本周四，歐洲央行行長德拉吉排除萬難，終於宣布擴大資產購買規模計劃，對全球金融市場形成很大影響。對此全球矚目的事件，我們反複思考後，有些不同的理解。

1、如何理解的QE規模？

按照德拉吉的計劃，從3月起每個月購買600億歐元，持續到2016年9月，若歐元區通脹回升接近2%則會停止購債。如果持續到明年9月的話，總規模將達到1.08萬億歐元。每月600億歐元的購買規模，略超此前流傳的500億。累計1.08萬億規模，約合1.3萬億美元。

德拉吉采用日本央行式的襲擊策略，可能有兩個考慮：第一，基於宣布之前瑞士、加拿大、丹麥、土耳其、印度、埃及、秘魯等央行紛紛采集了防禦措施，德拉吉可能不得不臨時追加了劑量，以沖破其他幣種對歐元的圍逼；第二，很難講清楚為何講時間窗口鎖定在2016年9月份，更能解釋的，可能是歐央行內部達成的一萬億天花板。實際上，這將讓歐洲央行資產負債表規模回到2012年月最高峰的3.1萬億歐元總資產水平。歐洲央行資產負債表的回歸，是歐央行釋放的一個重大信號，它將宣布寬松空間的徹底打開。

2、如何評估QE的效率？

歐洲央行顯然錯過了QE的最佳時機，比如兩年前。現在，歐元區 QE對通脹的拉動效率，可能不及美國的1/3。我們的理由如下：

2013年開始，歐洲央行貨幣政策開始與美聯儲及日本央行南轅北轍。在此後兩年中，美國和日本實際上在爭奪通脹，而中國和歐元區在輸出通脹。總體上，中國將通脹輸出給上遊資源國家及新興經濟體，而這些國家將通脹輸出給日本，歐元區的通脹則輸出給了美國。歐元區由於結構性改革的停滯和疲軟房地產周期的壓制，經濟周期越來越“日本化”，在全球產業鏈位置前端大幅度向中間回撤，越來越依賴於出口。總體上，歐元區的菲利普斯曲線陡峭化，國內通脹水平對輸入性變量（進出口價格）越來越敏感。歐洲央行應該早點學習日本發動貨幣戰爭。

但是歐洲央行直到2014年年中才發現這件事情，它發現自己被日元和美元夾擊。直到今日方得見諸行動，但為時已晚。大宗商品的熊市已確立，中國房地產大周期見頂，美國能源工業拉動的資本支出周期可能正在見中期頂。實際上我們正在進入一個“滯縮周期”，這個周期是上世紀70年代“滯脹周期”的鏡面。

因此，歐版QE的前景我們並不樂觀。在歐元區核心國家國債收益率進入負區間之後，歐洲央行購買主權債，很難真正推動通脹預期的形成。

3、如何評估歐元的風險？

德拉吉最終兌現了歐元的漫長下跌中隱含的強大政策預期，可以在技術上視為利空出盡，這個要素要求歐元在不久之後階段性反抽。

但現在歐元的主要矛盾可能是，貨幣政策與歐元區系統性風險之間的正反饋機制。

QE的最終實施，顯示了南歐國家力量在阻止通縮性疊加系統性風險中的努力和成果。但是，最終落地的貨幣政策建立在嚴重的不對稱結構之上。中期來看，我們擔心會加劇歐元區的分裂。

為了讓QE付諸現實，德拉吉容納了德國比較苛刻的條件。歐洲央行的購債將基於各國央行在歐洲央行的出資比率。作為整體降低了各國財政負擔，但受益的仍然是中心國家，希臘甚至可能因為條件不滿足而被排除在外。

德國和邊緣國家的經濟周期已越來越脫節，歐元大幅貶值，將使得外貿順差越來越向德國集中，而貿易赤字向邊緣國家集中。歐元越貶值，不對稱效應越加明顯。

歐洲央行顯然還有意倒逼中心國家加大財政支出，但德國人不認為自己的儲蓄收益被強制剝削（如2年期國債收益率為-0.18%）是合理的，出口增長反而會讓德國人削減投資。最終，歐元區每個國家都籠罩在委屈之中。

希臘大選將是一塊試金石。如果德拉吉的QE不能將希臘國債納入池子，希臘退出歐元區的概率會陡增。貨幣政策有時候會火上澆油。

2011年歐元區積累的系統性風險會在2015年中集中釋放，希臘的去留可能是小高潮。此外，2015年歐洲還有其他5個國家會進行大選，包括丹麥、芬蘭、葡萄牙、西班牙和英國。

歐元兌美元最終將被打到1:1之下。我們認為，2015年以後的2-3年內，外匯市場的劇烈波動，都將圍繞一條主線運行，就是以歐元為區域中心貨幣的泛歐貨幣體系走向肢解。我們將看到影子歐元體系被迫脫鉤，首先是瑞郎、之後是英鎊、克朗、非洲法郎。

原油黑天鵝的蔓延與歐元貨幣體系危機，實際上是互為表里的，這是本輪長波衰退進行強制出清的形式。

由此，牙買加體系將走向終結，如同上一輪長波衰退中終結了布雷頓森林體系一樣。至於新的貨幣體系結構，本篇暫不做論述。

4、如何評估QE的外溢效應？

歐版QE有非常顯著的外溢效應，集中體現為：

全球範圍內，與歐元掛鉤的經濟體（如非歐元區歐盟國家）與資源國家的央行將推動國際貨幣秩序進入加速分化通道，他們將一邊拋售歐元，一邊被迫降息壓低本幣，同時進一步加倉美元和黃金。從而驅使美元指數進入加速上漲階段，美元很可能在春季見到一個重要頂部。

從經濟周期來看，2015年整體上是景氣度（庫存投資）從美國向日、歐及中國轉移的過程，切換的過程疊加了貨幣體系出清的問題，因此，避險情緒和宏觀變量仍非常強大，將主導今年前四個月，周期波動的力量，需要等到中國經濟數據發出邊際改善的信號才能躍起，電光火石的信號疊加美元回調，很容易轉化為基礎金屬品種價格的反彈。

市場很關心人民幣究竟會受到何種沖擊，我們的判斷是，冷錢外溢（包含對外投資）的壓力可能會壓過套利日元歐元的對沖能力。中國央行需要加大對公開市場工具的使用，以補充基礎貨幣缺口。人民幣今年不會出現一次性大幅貶值的行動。

更多2015年全球宏觀及大類資產配置的思考，尚請等待我們後續報告。

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暴跌只是牛市的一朵小浪花 梁军儒

http://xueqiu.com/6474180344/46219673

暴跌只是牛市的一朵小浪花一根大阴线为狂热的市场浇了一盆冷水，本来狂飙的指数已经让很多投资者绷紧了神经，暴跌成为一些人恐慌的导火线，牛市结束的声音 开始在市场蔓延。市场中短期的走势不可测，但大周期却有一个大致的轮廓，市场是否开始接近甚至突破这个界限，我们只有站得更高看得更远才能感知，否则很可 能成为盲人摸象。一天的涨跌根本不足为据，甚至可以忽略不计。
“大妈的确开始进场了，但仅仅是刚刚开始，盛极而衰不会一蹴而就，一定有一个过程， 股票市场的大周期不会是一年半载，而是两三年甚至三五年。另外从估值的角度看，创业板中小板的确已经是强弩之末，但主板市场很多企业只是实现了初步的价值 回归，很多企业估值仍然处于合理甚至低估的区域。银行、白酒等自不必说，其他如大部分医药、消费白马股很多自底部上涨还不到50%，PE处于甚至远低于历 史平均水平，很多不到二十倍。”这是四月初我写的一篇文章《千万不要轻易从牛背上下来》中的内容，现在再次以此重新审视市场所处的位置。从时间的角度看仅 仅过去了两个月，从空间看上证指数从4000点上涨了15%至4600点，银行、白酒和一些价值型企业如中国平安等的估值略有提升，但幅度并不大，依然处 于较低估的位置。而消费医药等大白马股经历了较大幅度的上涨，但仍有不少还处于20-30倍PE，估值仍然合理偏高只是略偏高，但远未到过度高估的区间。 股票市场从来都是从一个极端到另一个极端，只有盛极才会衰落，无论从时间、空间还是估值看，现在仍然处于牛市的中期，远未到结束的时候，暴跌仅仅是一朵小 浪花而已。当然，经历一段快速的上涨，出现调整也是很正常的事情。
如果执着于从市场中短期的波动获取差价，很可能会从牛背上掉下来。如果不能从大周期的角度研判市场，很可能盲人摸象误判市场，同样可能错失大机会。股票投资不能迷失于短期波动，一定要有战略性的思维，才能够保持正确的方向。