估值沒有普適方法
xuyk的博客
來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102wqf1.html
價值投資者最關心的是有關凈資產方面的數據，其中有兩個指標特別重要，凈資產收益率和每股凈資產。於是，有的價值投資者也就以這兩個指標為基礎對目標股進行估算。
前幾天，有位皈依價值投資的青年朋友發來微信，介紹了一位資深價值投資者對貴州茅臺的估算：
該股凈資產預計年末為71元；凈資產收益率預計全年為32%。如果實際凈資產收益率達到15%，那麽，其合理市凈率=今年凈資產收益率32%/實際凈資產收益率15%=32/15=2.13倍，這樣，合理股價=市凈率X凈資產=2.13X71=151元。
目前，貴州茅臺的股價高達470多元，遠遠高於合理價格，所以不宜投資。
根據上述合理市凈率算式的表述，乍一看，其分母15，就是“實際凈資產收益率達到15%”的數值，那麽以此類推，如果“實際凈資產收益率達到3%和30%”，那也就可把分母15分別替換成3和30，於是出現兩種情況：
1、如果實際凈資產收益率達到3%，那麽合理價格就是（32/3）X71=757.3元。
2、如果實際凈資產收益率達到30%，那麽合理價格就是（32/30）X71=75.7元。
這兩個計算結果顯示，如果凈資產收益率越低，即企業的盈利能力和成長性越低，投資的合理價格反而可以定得越高；反之，就要定得越低。怎麽方向完全搞反了呢？
啊哈！肯定有什麽地方搞錯了！那問題在哪呢？
原來，這個算式分母中所謂的“實際凈資產收益率15%”（“實際”兩字應該去掉，不然容易引起誤解）其實是某一種或幾種股票（比如，銀行股）歷史上比較適中的凈資產收益率的平均值，並且把這個平均值15設定為固定值，即把凈資產收益率15%作為基準，以此來衡量各個股票當前的實際凈資產收益率的高低。於是，任何一只股票的實際凈資產收益率與這個固定值15%之比，便是這只股票的當前合理市凈率，比如，如果某只股票當前的實際凈資產收益率是30%，合理市凈率就是30/15=2倍；如果實際凈資產收益率是3%，合理市凈率就是3/15=0.2倍。再把這個合理市凈率乘以該股的凈資產，最後就得到了該股“以凈資產收益率15%為基準”的當前合理價格。按此計算，前面“實際凈資產收益率達到3%和30%”這兩個的當前合理價格就應該分別是（3/15）X71=14.2元和（30/2）X71=142元。這樣方向就對了！算式中分母“15”其實是一個人為設定的常數，當然，也可設定為其它數值。
我們搞明白了這個算式中各項的確切含義，也就明白剛才之所以產生那兩個謬誤的原因了。首先是使用這個算式的人表述不夠清楚與準確，甚至有誤；其次是“依樣畫葫蘆”的人不加思考，把算式中分母的含義理解錯了。哈哈！
我想，這個估算方法或許比較適用於銀行股或某些所謂的價值股吧？不過，有的價值投資者還把它套用到汽車股、醫藥股、消費股、信息產業股、文化傳媒股、科技股……猶如有的趨勢投資者以“一根均線打天下”，這些價值投資者以“一個15%定乾坤”！
以“凈資產收益率15%為基準”來衡量股票能放之四海而皆準嗎？我想，真要是準的話，那老巴在蘋果即將創出歷史新高之際而大量買之，一定是老糊塗了吧？譽稱“世上最聰明的人”查理·芒格常用合理的價格買入好公司，難道他都是嚴格按照一個類似於“15%基準”方法而確定其“合理價格”的？諸如此類的例子不勝枚舉。
有關凈資產方面的一些數據，對於（價值）投資來說確實是非常重要，而人又有追求確定性事件的天性，於是，許多人總想對估值進行定量分析，企圖找到確切數值。其實，估值是說得清而算不清的。芒格曾說，他從來沒見巴菲特按著計算器去估值一家企業。巴菲特自己都說了，如果需要用計算器來算，那你最好別買股。
無獨有偶，知名價值投資者馬喆昨天發表了一篇博文，文章講到：“貴州茅臺2017年合理估值400-500元之間。”同樣的標的，同樣的時間，也同樣都是價值投資者對之估值，差異竟如此巨大！
由此可見，估值沒有一種普適方法，也就沒有一個確切的標準，這就好比，每個人心中都有一個自己的哈姆雷特。
鏈接博文：《閑聊“估值”》（2015-02-07）
《估值是動態變化的》（2015-10-24）
《估值就像一幅畫》（2015-04-19）