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委外現銀行“贖回潮”：當年美國去杠桿、加息時發生了啥?

“委外在大浪淘沙，好的還要加，差的就清了，浮虧賬戶由於一直在惡化，有些銀行也不願意等了，直接斬倉了。”某國內大型券商固收組投資負責人對第一財經記者表示。

“近期銀行贖回壓力大得異常，我們負責投資的現在基本都在開發新業務來源，尋找企業客戶。”某國內信托資管部人士對記者表示。

“我們銀行過去資產端擴張比較嚴重，近期監管層也在要求我們進行自查。”某城商行同業部人士對記者表示。

上述命運交織的三方機構的表態基本代表了近期的市場現狀——“委外贖回潮”的聲音不斷，這也與銀監會和證監會的監管趨嚴有直接關系。過去在低利率、資產荒時期，缺乏交易或管理能力的中小銀行往往會委托基金、券商來進行投資。而如今在央行主動去杠桿、將表外理財納入MPA（宏觀審慎評估）考核、銀監會打擊各類套利業務的背景下，銀行通過委外從事杠桿投資獲取利差的模式難以維持。

去杠桿、利率上行的直接影響，除了造成部分投資浮虧，也打擊了銀行的健康度——“存款短期化、貸款長期化”的久期錯配加劇了潛在風險。麥肯錫近期對四大類20家國內銀行進行了壓力測試分析，結果90%樣本銀行的資本充足率被拉低，部分銀行資本充足率最多降低達21%。中國並未經歷過利率危機，而作為參照，美國的金融危機和1994年債券危機都分別說明了表外業務和利率風險的破壞性之大。

銀行加速贖回委外投資

接受第一財經采訪記者采訪的券商、基金、信托等主力委外機構都對“委外贖回潮”的說法深有同感。4月24日，債市、股市普跌。

早在去年四季度去杠桿伊始，多數委外賬戶嚴重浮虧，“我們賬戶浮虧近30億元，且部分銀行委外賬戶中，已經有少部分達不到銀行的收益率要求，但各大同行的‘傷亡情況’可能更加慘重，”上述券商人士當時對記者表示。

當時，他服務的不少銀行仍是以擴大委外規模的方式來填補虧損缺口、坐等市場企穩。而如今，他對記者表示，部分銀行已經開始斬倉，因為浮虧始終沒有好轉，且監管層去杠桿的壓力也導致銀行被迫自降杠桿。如今，銀行幾乎都處於“自查—銀監現場檢查—整改”的初期階段。

那麽委外的規模究竟多大?各大機構的測算皆不相同。就銀行理財業務而言，其存在剛性兌付和資金池操作，稱為影子銀行。截止2017年3月末，銀行理財產品余額為29.1萬億元，其中投向非標的為4.93萬億元，占15.4%。國泰君安銀行團隊預計，全市場委外規模在3-5萬億元之間，投向則以債券為主，外加少量的股票等。

其實，銀行委外凈贖回早在年初就已經開始，並在央行一季度MPA考核前達到階段性高點，如今銀監會接二連三的文件則引發了另一波贖回。總結而言，贖回的原因有二：頻出的監管要求銀行收縮資產端、加速去杠桿;市場行情始終不見好轉、浮虧加劇，委外到期後銀行認虧且不再續約。

追根溯源，從2013年開始，由於銀行間市場的整體低利率，直接投資於債券等資產，很難獲取超過資金成本的收益，因此，銀行也需要進行杠桿或錯配投資。委外賬戶實質上承擔了這一職能，而委外賬戶的杠桿倍數遠高於銀行。然而，央行從去年四季度開始便不斷引導市場利率上行。

上述城商行同業部人士也對記者表示，如今其壓力最大的部分是尤其是兩份銀監會的文件——《關於銀行業風險防控工作的指導意見》(6號文)和《關於開展銀行業“監管套利、空轉套利、關聯套利”專項治理工作的通知》(46號文)。二者有大量表述劍指同業業務。

例如，6號文明確指出，“督促同業存單增速較快、同業存單占同業負債比例較高的銀行，合理控制同業存單等同業融資規模”。

國泰君安銀行團隊分析稱，46號文及相關文件中提到的理財業務的監管問題主要包括：(1)層層嵌套，資金空轉：理財資金購買其他理財、本行同業存單等多種方式，多層嵌套，使資金投入實體的鏈條變長；(2)通過委外提高風險偏好：委外偏離了“購買投資服務”的初始功能，被用來突破規定加杠桿、加久期、擴投向；(3)將其他問題資產藏匿於理財：最為典型的就是將不良貸款藏匿於理財資產中。

而在理財產品的資產投向中，違規隱患較大的是非標和SPV投資等。(1)非標投資：本質就是變相貸款，因此它的監管問題和信貸業務類似，包括信用風險、資金投向、業務流程等問題;(2)SPV投資：主要是指理財產品再去買其他資產管理產品，包括基金、券商資管等。市場關註的委外投資也大多歸類於此。

銀行潛藏利率風險

其實，經歷了這一輪去杠桿後，市場利率提升，這使得中國銀行業存在不小的壓力。

麥肯錫選擇20家銀行進行壓力測試，這20家銀行代表了中國銀行業約 65%的資產規模和68%的存款規模，並且代表了國內銀行的各類主要商業模式，足以一窺中國銀行業整體在山雨欲來的利率沖擊下所面臨的處境。測試後發現，結果90%樣本銀行的資本充足率被拉低，部分銀行資本充足率最多降低達21%。

核心假設一：資產端利率整體上浮。中國的利率曲線整體上移幅度介乎200至250點。其中資產方面，假設貸款和投資類資產利率上升200基點，而由於同業市場的利率基本已完全市場化，預期在加息壓力下同業市場利率的上升幅度更大，因此假設同業資產利率上升220基點。

核心假設二:市場類負債價格大幅上升，存款上升幅度較小。當定存假 設為加息200點時，活期利率上升0至31基點不等，同業負債利率則上升220基點。

核心假設三:利率上行引發信用違約風險增大，假設債券違約率上升0.1個百分點。

測試結果發現，對五大行及郵儲行而言，資本減少6%至13%；股份制銀行面臨最高達21%的資本金減少；城商行方面，資本在加息壓力測試下減少11%至17%；對農商行而言，資本水平在加息壓力情景下幾乎不變，北京農商行甚至輕微增加。

此外，測試結果也發現，在20家樣本銀行中，全部的經濟價值在利率上行時都下跌。除存貸款之後, 其金融資產往往是大於負債的，而且金融資產的久期遠長於負債，加息壓力下銀行整體的經濟價值將下跌，相當於3%至27%的股東權益被蠶食。

回顧美國債務危機

反觀發展更為成熟的市場美國，當年其經歷利率快速上行、債市去杠桿之時，銀行業究竟發生了什麽?監管層又如何加以應對?盡管中美兩國的市場機制不盡相同，但仍不失為有價值的參考。

最為人所熟知的案例就是2008年國際金融危機，其給全行業的一個重要啟示之一，就是揭示了銀行表外業務的巨大風險。2008年主流歐美銀行都在大幅主動降低表外業務占比，摩根大通表外資產占比從危機前的81%下降40%左右，UBS則從66%降低到43%。

此外，美國1994年債券危機是近20多年來的真正利率危機。據估計，當時全世界債券投資者市值蒸發1.5 萬億美元，僅在美國本土損失就高達 6000億美元。1994年債券危機導致眾多債券投資基金破產清算，專業債券投資人、商業銀行、證券公司和保險公司等都無一幸免。

危機發生前,美國的經濟狀況和當前世界經濟有許多驚人的相似之處：美國經濟持續向好，連3個月保持月度增長;通貨膨脹的威脅似乎離人們很遠;債券市場經歷了相當一段時間的繁榮，吸引了大量的國際和美國本土的投資者，債券收益率處在歷史的低點。

然而，格林斯潘領導的美聯儲在經歷過一段時間等待之後，在1994年2月開始提升聯邦利率，速度之快出乎了所有人的預料。到1994年五月，聯邦利率上調了 75個基點，而相應的債券和國債收益率更是提高了令人驚訝的150個基點。這從側面說明了投資者對加息的心理準備不足，而當事件發生時，市場上彌漫著濃重的恐慌情緒。

令情況更為嚴峻的是，1994年的債券市場上充斥著大量的金融杠桿和衍生品投機工具。有的“對沖基金”甚至每美金債券只投入2美分，也就意味著基金運用了50倍的杠桿，比例之高，讓人乍舌。1 50個基點的利率巨幅波動，使此類高杠桿的基金公司在很短時間內崩盤清算，同時給整個金融體系留下了一個巨大的黑洞。 銀行和券商過去為此類債券投資基金投資了大量的杠桿借貸，也非常被 動地陷入了這一片金融沼澤。

美國的經驗告訴我們三個關鍵點：利率波動往往是引發債市風險的源頭;而銀行的杠桿融資則是放大債市破壞性、放大系統性風險的導火索;此外，要識別你的交易對手，有的機構金融風暴下可能無法“全身而退”，因此“穿透式監管”勢在必行。