殺擊模型（雙擊、雙殺、單擊、單殺）

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殺擊模型（雙擊、雙殺、單擊、單殺）

上海北斗投資管理有限公司

注1：任何一個企業、任何一個投資決策都可以在上圖中找到自己的位置。

注2：投資損益，要求投資人對企業的盈利能力、成長能力及資產質量有科學的判斷。

注3：投機損益，要求投資人「獨立思考、情緒穩定，對人性和機構的行為特點有敏銳的洞察力」（巴菲特語）

注4：巴菲特說過一句話：「如果我開商學院，我只教授兩門課，一門是如何評估一項生意，另一門是如何面對市場波動」，我認為對投資損益和投機損益的前瞻性判斷就是這兩門課程。

「空手把鋤頭，步行騎水牛，人從橋上過，橋流水不流。」

——【南朝】傅大士

市盈率幻覺（四）：再談投資收益與投機收益

作者：程歡

在《市盈率幻覺》的前三篇文章中，筆者初步介紹了市盈率估值的一個侷限和兩類誤區。緊接著就有朋友問，市盈率估值法作為相對估值法中的一種，在具體的投資實踐中：

1. 如何有效地運用市盈率（PE）數據作投資分析和參考呢？

2. 市盈率的高低（估值水平），會如何影響投資最後的結果呢？

要回答這些問題，我們首先需要考察對企業投資結果中的收益來源。我們知道，通常表現為2方面，即「企業的股利分紅的收益和企業市值提升的收益」。前者通常在0-7%之間；後者則需要考察下面的公式，引起企業市值變化的2個因子：

企業市值= 淨利潤*市盈率

如上公式，在企業沒有因增發、配股融資等方式，改變「企業的股本結構」的情況下，我們可以推導出企業市值的變化，大致可來源於2個方面：

1、企業每股盈餘EPS的變化，通常可表現為企業淨利潤的變化，主要參考指標為淨利潤增長率；

2、市場估值水平，即市場心理預期的不同而導致市盈率PE的變化；

每股盈餘或淨利潤的正增長，筆者稱之為「投資收益」；估值水平提高市盈率上升，筆者稱之為「投機收益」。反之，每股盈餘或淨利潤的負增長則表現為「投資損失」，估值水平下降市盈率下滑則表現為「投機損失」。

具體可參考「雙擊-雙殺-單擊-單殺模型」，如下圖：

（註：在筆者的博文《

投資與投機？——價值投資的首要問題》中，筆者曾提出將「投資」與「投機」做嚴格區分，並初步定義了「投資收益」與「投機收益」，現將其更進一步簡化的表述）

第一象限：雙擊；企業淨利潤持續正增長，同時企業市盈率也同步提高，市值加速變大。

第二象限：

（1）

單擊；企業淨利潤變為負增長，企業市盈率主動提升幅度更大，導致企業市值變大；

（2）

單殺；企業淨利潤變為負增長，企業市盈率被動提升，導致企業市值縮小；

第三象限：雙殺；企業淨利潤變為負增長，同時企業市盈率下滑，市值加速縮水；

第四象限：

（1）單擊；企業淨利潤持續正增長，企業市盈率被動下滑，前者幅度更大，導致企業市值變大；

（2）單殺；企業淨利潤持續正增長。企業市盈率主動下滑，後者幅度更大，導致企業市值縮水。

看過這個模型，我們就知道，估值水平如市盈率的變化，影響的主要是「投機收益」和「投機損失」。

所以關於市盈率，我們需要記住的就是不能夠太高，我們需要避免「投機損失」，防止「增長率陷阱」，如第三象限的「雙殺」，和第四象限的「單殺」。從而讓我們的投資整體上獲得一個較高的收益。

2012年2月13日於上海