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如何拿捏央行、市場與政府的溝通默契，帶領QE緩步退場，將是這位女掌門的首

要挑戰

◎ 本刊特派華盛頓記者 唐家婕 李昕 特派紐約記者 陳沁 文下一任美聯儲主席水落石出10月9日奧巴馬正式提名現任美聯儲副主席耶倫（Jane Yellen）接替伯南克出任下一任美聯儲主席。伯南克第三屆任期將於2014年1月31日屆滿。在獲得美國參議院的批准後，耶倫將正式成為美聯儲歷史上首位女主席。

奧巴馬曾闡述他對新主席的三大期許——實現最大就業、穩定物價、並與政府緊密溝通——不只是下嘴皮子功夫。

「當失業率依然居高不下，許多行業面臨需求疲弱的時候，我希望美聯儲主席能夠退一步，客觀地看待這個問題 然後表態說，我們要努力確保經濟增長但同時也要關注通脹。 」奧巴馬說， 「如果通脹開始上漲，如果市場開始出現泡沫，我們要確保不能引發新的泡沫。 」

上任之路

耶倫走向美聯儲主席之路充滿了戲劇性的情節。

原本被視為較為「鷹派」的前國家經濟委員會主席薩默斯是呼聲最高的候選人之一，他資歷深厚，深得奧巴馬信任與青睞。但由於性格鮮明，言語犀利支持者與反對者均不在少數。2006年因在男女科學家數量上的不當言論等原因，他辭任哈佛大學校長。此外，他在銀行界的深厚背景，加上在上世紀90年代大力提倡減少金融管制，亦讓不少人擔憂是否會偏袒銀行。

有四名參議院銀行業委員會的民主黨議員明確表示，如果奧巴馬提名薩默斯，他們將會投反對票。

同時，女性背景，高度關注失業率的耶倫，在民主黨中支持者眾。8月底，20名民主黨參議員、38名女性民主黨眾議員聯名向奧巴馬寫信支持耶倫，稱她能有效提高就業率，嚴厲約束銀行。前總統克林頓也表態支持耶倫。另有300位經濟學家聯署一封信函，敦促奧巴馬總統提名耶倫，名單中包括曾獲諾貝爾經濟學獎的斯蒂格利茨（Joseph Stiglitz） ，及擔任過美聯儲副主席的瑞福林（Alice Rivlin）等人。

瑞福林接受財新記者專訪時曾表示，新任主席要能促進經濟穩固複蘇並提高就業率。此外，還要掌握好退出量化寬鬆（QE）政策的時機和節奏。

在華府智庫卡托研究所的多恩（James Dorn）看來，兩人的最大差別則在對 QE 退場速度的不同。 「 （薩默斯和耶倫）都有廣泛的經歷。薩默斯可能更傾向於給予金融市場更多自由，約束一些聯儲的權力，而耶倫則可能延長量化寬鬆和低利率政策， 」他對財新記者表示。

結果，薩默斯以競爭美聯儲主席的過程將會「激烈和充滿衝突性」為由，退出角逐。

這場戲劇化競爭的結束，也像徵著耶倫上台的障礙清除。

鮮有的候選人支持群體公開為聯儲主席候選人拉票，讓不少觀察家擔憂這一任命會被政治化，從而影響未來聯儲主席的獨立性。達拉斯聯儲主席理查德· 費舍爾（Richard Fisher）批評，選擇美聯儲主席「不應成為公開的討論」 ，白宮選擇美聯儲下任主席的過程「嚴重失當」 ，導致候選人遭到詆毀。

投資界則擔憂聯儲近期人事更迭頻繁對市場產生的不確定性——聯儲12名投票委員中最多有9名會在明年離任。

平穩過渡 QE

自9月18日，美聯儲聯邦公開市場委員會（FOMC）會後發表聲明，意外決議維持量化寬鬆（QE）的資產購買計 劃規模不變，即維持每月債券收購額 度850億美元，包括450億美元的美國國債及400億美元的按揭貸款支持證券（MBS）之後，外界就把縮減日程與力度的答案鎖定在新任主席人選上。

美國市場普遍對耶倫表示歡迎。薩默斯退出的消息一出，推動全球股市及其它風險資產市場上漲，黃金、白銀等貴金屬價格大幅上行。

市場信心很大程度上來自耶倫在美聯儲的「鴿派」立場。外界推估，在聯儲工作經驗豐富的耶倫當選後，退出政策的執行速度和力度會相對更加溫和，其政策模式也會更接近於伯南克執掌下的現任美聯儲，有利於政策的平穩過渡。

「首先，市場認為薩默斯比耶倫更擔心量化寬鬆政策的副作用，因此如果薩默斯上任的話，美聯儲將會更早退出QE和加息。 」倫敦FxPro公司首席經濟學家史密斯（Simon Smith）表示， 「第二個理由是，美聯儲在支持股票、黃金與新興市場等資產市場方面有著重大影響力，因此市場的初期反應是可以理解的，但維持漲幅則需要努力。 」耶倫曾多次為量化寬鬆政策背書。今年3月，她在全美企業經濟協會（NABE）的演講中表達支持貨幣寬鬆政策行動的立場。 「FOMC 的決策能幫助營造一個強勁的複蘇，並且保持低通脹的長期目標。 」「我承認高度寬鬆的貨幣政策必須承擔一些成本與風險。我們必須同時監 管並健全金融體系。 」耶倫說。

不過，曾與耶倫共事過的前美聯儲理事、芝加哥大學商學院教授克羅茲納（Randall Kroszner）認為，直接把耶倫歸類為QE支持者的說法不夠精確， 「她也是美聯儲中最關注數據、對近期數據最擔憂的人之一。 」「在美聯儲的決策層中，有些人看數據說話，有些人則不是。從這一點來講，她可能會比外界原來預期的延長QE 的時間，以保證縮減 QE 不會影響到美國經濟複蘇。 」克羅茲納對財新記者說。

事實上，美聯儲在9月的 FOMC 會後公佈由5位理事及12位地方聯儲主席所做出的經濟預測。他們預估，2013 年的經濟增長將達2%-2.3%，這個數字比今年6月預估的2.3%-2.6% 低。2014 年經濟增長預期則從3.0%-3.5% 降至2.9%-3.1%，2015年 從2.9%-3.6% 縮 減至3.0%-3.5%。 「我們一直對經濟增長過於樂觀，數據顯示經濟增長速度已經有所放緩。 」伯南克在記者會上提到。

美聯儲官員將今、明年失業率的預期微幅下調。2013年失業率預期由6月估計的7.2%-7.3% 降至7.1%-7.3%；對2014年失業率預期從6.5%-6.8% 降至6.4%-6.8%，而2015年失業率從5.8%- 6.2%微升至5.9%-6.2%。

「耶倫上任後，可能會對可持續複蘇、實質性複蘇有新的定義，可能會放出一些退出 QE 對美國經濟複蘇消極影響的分析。 」克羅茲納說。

「耶倫面臨著美聯儲有史以來最嚴峻的挑戰之一。她需要決定何時退出 QE，何時加息，不管她的決定如何，都將引來很大爭議。我認為她在第一任期內很難完成美國經濟從刺激狀態 回到常態的轉變。 」前美聯儲理事邁爾（Laurence Meyer）對財新記者說。

溝通內外

「在金融危機之前，美聯儲主席的名字大多出現在報紙財經版，現在已經多見於頭版。金融危機實質上擴大了美聯儲的影響力，這種趨勢在未來還將繼續。 」克羅茲納提到。

雖然伯南克反複強調，美聯儲不能讓市場預期指導政策行動，但從過去幾個月市場與聯儲官員發言的反應來看，一來一往環環相扣。

貝萊德（BlackRock）固定收益負責人、前美聯儲高級官員費舍爾（Peter Fisher）日前在華府智庫美國企業研究所（AEI） 研討會中表示，新任主席必須決定，美聯儲是否真正關心市場預期，如果答案是肯定的，那麼如何引導市場預期。此外，還要妥善解釋貨幣政策的侷限性。

費舍爾說，美聯儲曾在公開場合反複承諾，在失業率降至6.5%或該水平以下之前將一直開動印鈔機，這就會讓人以為美聯儲可以在貨幣政策真正的能量之外，還會起到更大作用。 「美聯儲能通過債券購買頂住任何不利因素嗎？」英國《金融時報》的分析則直接點明，十年前，美聯儲主席的必要技能是政治敏銳性、淵博的經濟學知識以及分析大量統計數據、做出有效貨幣政策響應的能力。但如今，人類學教授霍爾姆斯（Douglas Holmes）研究發現，美聯儲主席還需要有如傳道士或治療專家的語言和文化技能。

美聯儲從2003年8月12日開始發佈定期聲明， 「解釋本身就是政策。 」耶倫曾形容， 「交流是一個獨立而有效的影響經濟的工具。 」對外，美聯儲主席必須展現央行獨立地位，穩定市場信心 ；對內，則需領導與協調美聯儲決策官員。

費舍爾特別提到美聯儲內部對於勞動參與率定義的爭論。目前，其中一派認為勞動參與率很低，因為在就業市場十分糟糕的情況下，人們已經退出了勞動力大軍。這種看法支持激進的貨幣刺激政策 ；另一方則認為勞動參與率在危機之前就已經在下降了，而且正因人口結構問題以及其它長期性問題而持續下降，因此反對貨幣刺激。

此外，對於未來利率預期及何時上調的看法也出現分歧。在與會 FOMC 決策成員中，有八位官員認為2015年利率將低於2%，九位官員稱，他們預計利率水平將更高一些。

美國《華爾街日報》分析，耶倫一直主張美聯儲用低利率政策推動經濟更快增長和降低失業，但其他一些官員對 這種政策的效果持懷疑態度，且擔心這種政策會帶來通貨膨脹上升等預料之外的後果。

「如果耶倫成為主席，她在平衡美聯儲內部共同掌權要求和讓別人接受自己的主張（包括維持寬鬆政策）方面將面臨挑戰。 」首位女性主席與薩默斯的學術聲望以及有兩名獲得諾貝爾經濟學獎的叔父（薩繆爾森和阿羅）的背景相比，耶倫的學術經歷和成長環境也絲毫不遜色。

耶倫畢業於耶魯大學，師從托賓（James Tobin，1981年諾貝爾經濟學獎得主） ，研究勞動力市場。而耶倫的先生是2001年諾貝爾經濟學獎得主阿克羅夫（George Akerlof ） 。

1986年，耶倫與阿克羅夫一起發表了「效率工資」 （efficiency wages）的論文，即企業為了提高工人的生產率，需支付高於均衡工資的報酬，而低工資反而促生高失業率。

耶倫曾幾度出入美聯儲。上世紀80 年代，她曾短暫加入美聯儲並擔任經濟學家，此後在伯克利大學任教。1994年到1997年，她擔任聯儲委員會七名委員之一，後又轉戰政府，擔任克林頓政府的經濟政策顧問。2004年，她成為舊金山聯儲主席，直至2010年被奧巴馬提名為聯儲副主席。她的履歷一直在學界和政府，從未涉足市場，有人覺得這樣方能更嚴厲和有效地約束銀行。

1996年，資歷尚淺的耶倫公開與彼時主席格林斯潘意見相左，認為應該維 持溫和通脹，而格林斯潘則將利率降至零。耶倫多次與格林斯潘公開爭辯，資料翔實、理據充分，讓美聯儲其他官員印象深刻。

擔任伯南克的副手之後，目前美聯儲兩大政策——通過注入流動性維持短期低利率的QE，和通過將 QE 退出時機與失業率掛鈎，藉以維持長期低利率的前瞻指引——耶倫都大力支持。

人們常將著眼於通脹政策的央行官員稱為「鷹派」 ，對應於更看重失業率的「鴿派」 。耶倫是「鴿派」的典型代表，高度關注失業率對經濟的影響。今年年初發表演講時，她說即使名義失業率下降，寬鬆的貨幣政策應當繼續延續。

在談及貨幣政策之時，耶倫也常常提及對普通人生活的改變。今年2月在華盛頓發表的演講中，她說「這不僅僅 是數據，我們知道長期的失業對個人和家庭造成的災難性影響。 」耶倫經歷兩任不同風格的主席領導，熟知美聯儲的決策方式。

「在2009年我與耶倫共事時，她時任舊金山聯儲主席。在開會的時候，她非常民主。這些官員在公眾面前可能看起來很強勢，但是在會議討論時很民主，都是就事論事。她總是準備很充分，引述數據以及別的學者的觀點。 」克羅茲納向財新記者說。

卡托研究所的多恩則認為，下任聯儲主席應當「結束無比寬鬆的貨幣政策；重塑對美元未來價值的信心 ；停止對美國債務的貨幣化 ；不要再用操控利率的方式為達成某些政治目標而分配資本，包括推高房價 ；限制聯儲的權力並讓貨 幣強勁。 」美聯儲主席因其特殊性，常被稱為 美國第二重要的職位，其對國家經濟生活的重要性僅次於總統。

美國媒體已不滿足擁有一位女性央行行長——由於前國務卿希拉里有意參加2016年總統競選，且有一定勝算。如果希拉里與耶倫分列總統和聯儲主席之位，美國將同時有女性國家元首和央行行長，其象徵意義重大，也許不亞於2008年奧巴馬當選為美國歷史上首位黑人總統。

本刊記者張環宇對此文亦有貢獻