http://hk.myblog.yahoo.com/tonylaw-vaueinvesting/article?mid=2546
巴黎:
修正文: 12/June/2010
從上圖看來,以Balance Sheet資產值的IRR計,美銀的將會較富銀的中短期吸引,不過假如按Graham的ROI計數原則,因為Graham從不把低水的資產部份例為回報, 所以美銀的低水,在Graham看來,只有增加安全性,美銀的ROI和IRR並沒有很大的分別。
反觀,高ROE的企業,例如WFC,高溢價部份 Graham們都會把它長期分還,所以它的ROI和資產值IRR便相差很大:
Gramham ROI 資產值IRR
第一年 16.6% -2%,
第十一年是 16.6% 16%
由此可得出,資產值的作用在買股票時,可以是很重要和很不重要
1. 它的重要是,企業的每年盈利的基礎是必須建立在資產負債表淨值上而非空談;
2.它的不重要是,如果企業的ROE高,不應強迫買平水的資產淨值股 票,因為ROE大的企業的資產值會較另一間快速補回,使條件(1)發生作用。
所以投資人必須在兩者中尋找安全的平衡。
Warren Buffett的想法
Warren Buffett曾經說,市場會繼續長期給于高ROE企業溢價,因此他把市場無型的溢價也作ROI考慮,我把Warren Buffett的溢價部份一起加上,計算Warren Buffet的最後ROI回報可能如下:
18%ROE 可能 按購入價
年度 期初淨值 盈利 期末淨值 市場溢價 股價 $28的總回報 ROI
1 23.3 4.19 27.49 28 % 35.2 26 % 26 %
2 27.5 4.95 32.4 " 41.5 48 22
3 32.4 5.8 38.3 " 49. 75 20
4 38.3 6.9 45.2 " 58 106 20
5. 45.2 8.1 53.3 " 68 144 20
6. 53.3 9.6 62.9 " 80.5 187 19
7. 62.9 11.3 74.2 " 96 239 19
8. 74.2 13.4 87.5 " 112 300 19
9. 87.5 15.8 103.3 " 132 372 19
10. 103.3 18.6 121.9 " 156 457 19
11. 122 21.9 143.8 " 184 557 19
按Warren 的想法,以USD28元高於每股資產淨值23元,購入ROE是18%的企業,居然可能穫得大於18%的ROI,這是否他長期尋找高、或有證據會高ROE企 業的原因呢?
Margin of Safety是投資神杯
雖然我這篇修正文和之前的數字有很大的分別,前文的很多原則,仍然不變,例如好的企業,股價 越跌,越吸引,其結果引致最後選WFC,仍是相差不大,或至少買入WFC仍是一個很吸引的投資,這就是Graham所強調的Margin of Safety的作用。
評估股票的標准Margin越大,回報越可能達到自已目標,例如PMI當天的資產值可能是18元、7元、8元或6元 和ROE是10%、11%、17%或7%對以0.6元的當日市價,也沒有很大引致投資決定不同的分別,買入它並持有就是最正確的投資之道,這不就是離開群 眾、市場,莫問牛熊,以Margin of Safety投資的最好例子嗎?
舊文:
富國銀行和美國銀行平均股本回報比較
上 述的圖表是巴黎以富國銀行和美國銀行過去多年平均Return on Equity,去引申未來的回報可能變化,其中兩者因溢價與折讓引致在年度0(現在)出現起步的分別,圖表是按Warren Buffett的"複利"方法,而非Graham 的平均方法。
按照Graham的方法,他會先把富國銀行WFC的溢價部份 (Goodwill)按20-25年分攤,例如28%的WFC溢價會是每年以1.4%(20年)在ROI中扣減,即投資人的Return on Investment會是18%-1.4%= 16.6%。但 Graham未有在扣減Goodwill後有關複利增長對長期回報影響再作文章。
如 果以這Graham簡單的計算法,另一間沒有溢價而ROE是16.6%的企業,和有28%溢價的WFC,其Return on Investment都是一樣16.6%,可是從上面的曲線,我們可看出,其長期投資回報兩者是有強烈的相差,尤其對一些高ROE而又現股價有高溢價的企 業。
不妨假設第11年企業能以帳面價變成全現金分發回股東作為辦別差異:
以Warren Buffett的複利對WFC的評價:
市 價 高水溢價% 在第11年變現後 IRR 平均年回報
總回報
28元 28% 490% 17.5%
46.6 100% 417% 16.1%
以Graham的平均攤 分對WFC的評價:
28元 28% 441% 16.6%
46.6 100% 284% 13.0%
股票投資最藝術的地方是
未 來的生意數字都可能不與當下的計數相同,所以總明的投資人應該是作最好的期望,同時又應作最壞的打算。
例如以100%溢價$46.6元購 入WFC ,上圖顯示要5年後,帳值才能回本,但是以接近30%溢價的28元買入,卻只需1.5年後,就能取回100%帳值,之後就是一條康莊大道,尤其是WFC的 過去成績,並不是一般靠大行吹捧那些IPO企業的預期數字,而是真實地長期受過嚴峻環境考驗而來。
另一方面,即使美國銀行BAC現價與帳 值有20%以上的折讓,圖表卻戲劇化地程現中長期投資角度與WFC的優異的分別,所以巴黎便下定決心轉部份持有的美銀到富國銀行。
價值優良的股票股價下跌,只會增加吸引,而非風險
最近看到黃 師傅說打算在跌市中清空股票,巴黎認為,如果股票的價值是優良,例如WFC,其股價下跌,只會令它更加吸引,而非風險增加,投資人只應買入,而非賣出,上 述的數據不是很有說服力嗎?(當然希望低買高賣,捉形勢的已經不是基礎證券分析的方法)。
假如硬要在跌市時做點東西,不如檢查組合內的一 部份的股票,是否"相對"地較另一些的股票吸引力較低,於此時轉換組合成份也是很合理和聰明的做法。
http://www.yicai.com/news/2010/09/409288.html
股份转让的波澜,折射出雅虎和阿里巴巴关系的不断恶化。
合作基础不复存在
雅虎是阿里巴巴目前的最大单一股东,拥有阿里巴巴约39%的股份。2005年8月,阿里巴巴、雅虎进行了一场交易:雅虎以10亿美元现金、雅虎中国 业务,置换阿里巴巴集团约40%的普通股。而阿里巴巴当时的目的是以此整合雅虎中国网站资产,其中最重要的就是搜索业务。但阿里巴巴上市公司CEO卫哲近 日直接对外表示,雅虎已不再拥有自己的搜索引擎技术,阿里巴巴与雅虎合作关系的基础已不复存在。
事实上,8月份阿里巴巴已与搜狐以成立合资公司的方式,共同发展“搜狗”搜索引擎业务,阿里巴巴和云峰基金占16%股权。这相当于宣布了雅虎中国搜索业务对阿里巴巴已无足轻重。
根据艾瑞咨询的数据,2010年第二季度中国搜索引擎市场中,百度加谷歌占据高达90%的份额,雅虎中国则在排名中消失,其去年份额在1%。今年二季度搜狐搜狗和腾讯搜搜分别以0.8%和0.6%位列百度与谷歌之后。其他搜索引擎运营商所占总营收份额仅0.6%。
支付宝的价值
“阿里巴巴不可能用支付宝的股权卖给国有银行去募钱买阿里巴巴的股份。”支付宝内部人士表示。支付行业内人士也称,支付宝即将获得央行的正式牌照, 且国有银行没必要参股支付宝,因为支付宝大部分交易是依托淘宝网进行的,这部分交易对于需要独立网银平台发挥作用的国有银行来说,并无太大意义。如果说以 这种股权质押的方式进行融资,国有银行也不是好的选择,有大批PE可以更好帮助阿里巴巴融资。
支付宝是阿里巴巴旗下三大业务之一,目前阿里巴巴B2B业务已在香港上市,市值约100亿美元,许多投资者希望支付宝和淘宝也能上市或注入上市公 司。马云近期曾对记者表示,将淘宝放入上市公司短期内不可能。今天的阿里巴巴集团,B2B的企业用户数达5000万,淘宝注册用户近2亿,支付宝注册用户 达3亿多,所拥有的现金储备是全国互联网行业中最多的。马云同时承诺,要在2012年拿出一个初步结果,那时集团内部要打通旗下阿里巴巴B2B、淘宝 B2C、支付宝和其他业务。
相比之下,雅虎目前却每况愈下,市值从2005年的400多亿美元萎缩到现在的不足200亿美元,是阿里巴巴的股份给了雅虎股价很大支撑。雅虎近期表示,很乐意持有这些股份,并期待支付宝和淘宝上市。
知名投资人段永平就表示,最近已买了不少雅虎股票,规模在数百万股。他分析,重要因素不是雅虎自身盈利能力,其中估值考虑到雅虎日本和阿里巴巴上市部分的市值。他还认为淘宝加支付宝的价值会逐渐在雅虎股价中反映出来。
申银万国分析师称,香港上市的阿里巴巴B2B业务市值约100亿美元。美国雅虎通过持有阿里巴巴集团40%的股份,间接持有上市公司28%的股份,这部分估值28亿美元。而阿里巴巴集团包括淘宝网、支付宝公司等其他未上市的资产部分,目前还很难明确估值。
“只要雅虎愿意,阿里巴巴愿意回收其所持有的阿里巴巴全部股份。”在5月举行的阿里巴巴股东大会上,阿里巴巴集团首席财务官蔡崇信表示,回购雅虎手中的股权,阿里巴巴不缺钱,现在是雅虎还不愿卖。
引起阿里巴巴不满的最新导火索是,雅虎旗下子公司雅虎香港的总经理蔡宝德表示,雅虎正考虑吸引内地客户到雅虎香港网站投放广告,这意味着其将与阿里 巴巴发生冲突,这是对雅虎中国的直接挑战。阿里巴巴发言人随后表示,如雅虎确实在中国客户上与阿里巴巴竞争,将根据该举动及其隐含的意图重新评估与雅虎的 合作关系。
“双方的关系,就像逐渐疏远的孙子和爷爷。而爷爷总是要去世的。”卫哲近日直言,阿里巴巴集团已不再需要雅虎,“为什么我们需要一个没有业务协同作 用或技术的金融投资者呢?”易观国际分析师李智则称,雅虎现在占中国网络搜索市场份额不到1%,而在2005年雅虎将该部分业务出售给阿里巴巴时该份额为 15%。5年前的这笔交易,可能是马云最失算的一招,未来或仍将困扰着他。
http://blog.sina.com.cn/s/blog_65d4888a0100nua2.html
总的来说,投资中犯错误是不可避免的。但长期以来我们自己逐渐形成的投资习惯中有如下一些做法(说“风格”也可以),它让我们避免掉了很多投资陷阱:
1.
2. 避免投资那些处于危机中,但可能会“绝处逢生”类的公司。这类公司往往是“反向理论”类投资人喜欢的。事实上,虽然我们也研究过这类投资风格甚至也羡慕过,但我自己的投资历史上从未碰过1股这类股票。
3.避免投资那些主要依靠行业一时的景气而获得高收益的公司股票。这样做的结果往往是可能失去很多大牛股的机会。比如06-07年的有色、房地产、金融等等景气类股票。这也导致我们在那两年的投资业绩平平。
4.避免投资那些业绩与其竞争优势理解起来不匹配的“绩优股”。像当年东方电子、银广夏之类的难以理解其高业绩的公司,我从骨子里就没感兴趣过。
5.避免投资那些已经接近成熟期的公司股票,即使其业绩多么优良。“成熟期”指的是其经营的空间已经足够大、周期也足够长。
5.少操作,容忍市值波动。我们一直在研究为何同行“资金量与投资业绩反比”的怪圈。事实上,这个怪圈的根源在我们看 来一是不自觉地试图超过自己的能力圈的投资(试图把握市场的大多数投资机会),二是想提高所谓投资效率(只看到市值提高不愿看到市值减少)而不断进行的 “波段操作”。其结果就是资金量越大失误率就越提高,导致收益率越低。可以告诉各位的是,今年我们的投资业绩虽然似乎还不错(截止今天收益率+76%), 但操作的次数(买卖都算,两次)至今加起来还不到10次。所以,即使现在的资金量再放大10倍,我们的投资业绩也丝毫不会受影响。
谢谢!