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閒聊銀行股 基本面通訊社

http://blog.sina.com.cn/s/blog_8c91f079010103v1.html

想寫點關於銀行股的東西的念頭由來已久了。只是一直沒有實施。沒有實施的主要原因是「不敢寫」。a股市場上銀行股的盈利、市值、權重為世人所矚目,故而研 究銀行的高手眾多,比如熊熊、老股民。前面既然已經有許多高手,超越他們有一些困難,我輩何不就此給自己找個理由順坡下驢對此封筆呢?跟著當讀者不是也挺 好?我這麼想著,就當了很長時間的看客。不知道別人當看客的感覺是否良好,我出現了一些不良反應:有初步瞭解以後,對a股的10多家銀行的認知總是在原地 踏步,或者說只有一鱗半爪的瞭解。這才意識到當看客和自己動手去做有很大的不同。

    決定自己動手做吧,特別是把自己的東西寫出來。做分析研究的基礎尚好:這些銀行股的歷史報表數據已經整理好,各種銀行指標數據基本完備,指標之間的邏輯關 係也進行過總結。這些都是平時積累下來的,小小得意一下。但還必須克服「怕丟人」的心理障礙。銀行業相對普通工商企業要複雜一些,而且自己是小半桶水,萬 一寫錯了會很丟人的。有句笑話這麼說:長得醜不是你的錯,但出來嚇人就是你的錯了。會不會有人說:搞不懂不是你的錯,但寫出來丟人就是你的錯了?還好,俺 不是什麼名人,丟點人也不怕。俺寫博客的目的不是為了說教而是為了丟人,寫出東西讓人批駁,糾正自己認識上的偏差。丟點人如果能換來少賠點錢,甚至能換來 多賺一點,我願意丟人。裡子比面子重要。當然裡子面子都有更好。

    計劃寫一個系列,大題目為《銀行股實證》。具體幾篇沒有事先規劃,寫到哪算哪。在對銀行的各種量化指標進行實證分析之前,先需要回答一些博友們可能也很關 心的問題。回答主要基於博主過去的一些經歷、觀察,甚至是道聽途說。算是一點感性認識吧,有不對的地方請博友們批評指正。我正坐在電腦前回憶總共接觸過幾 家銀行。我說的接觸不是指進分理處辦個存取款、交個水電煤氣費之類的。共接觸過四家,按時間順序:中行,工行,興業,建行,下文會提到其中三家。

    首要的問題是現在的銀行與過去有些什麼不一樣?同樣是這樣一撥人,過去曾把銀行搞得「技術性」破產,現在則利潤好得不好意思說,甚至「暴利說」都甚囂塵上。銀行是不是真的脫胎換骨、鳳凰涅槃成功了呢?

    若干年前,我曾在劉明康先生(稱前主席、前行長、前副省長?還是以先生稱之吧)手下幹過,當時他任中行行長。俺算是他的蝦兵蟹將、徒子徒孫。說自己是徒子 徒孫是高抬了自己,因為他的徒子徒孫有幾十萬之多,我輩只有很少的機會才能在他老人家跟前露一面。不過我們老大倒是常有機會向他匯報工作,因此也就有機會 聽到劉先生的一些故事。其中一個故事是這樣的。劉先生去南方某發達省份的某縣公幹,他拿著中行的卡,但無論是ATM機還是櫃檯,都無法取出錢來,因為當時 中行還沒有全國聯網。傳說中行當時的IT系統是國內最先進的,只是各省是諸侯分治,各搞各的系統。要把各省的系統統到一起耗時耗力耗錢,而且有些小系統會 被廢掉將發生不少「沉沒」成本。劉先生當時就說不但儲戶不方便,而且可能會有系統風險,必須花大力氣解決這個問題。後來中行出了開平案,4.85億美刀被 捲跑,具體說是被支行的幾任行長轉移到了海外。有人說是人行廣東分行(當時好像還沒有銀監會?記不清了~)檢查發現的問題,實際情況是中行在做IT系統整 合、數據集成時發現數據無法軋平,主動選擇了報案。《財經》雜誌寫過幾篇開平案的文章,有興趣的朋友可以找來一看。現在銀行網絡的方便程度相信所有人都能 體會到,這些都是在過去不足十年的時間裡實現的。我們甚至可以說開平支行這類惡性案件在現有系統中幾乎沒有發生的可能。

    「若干年前」之後的第三年,我又有了一次和建設銀行親密接觸的機會,這次是西南某省的省級分行。我們的合作夥伴是一家特大型央企當地分公司的「乾兒子」, 這個乾兒子比親兒子更親(各方關係很複雜,我也是這時候才懂得中國的事情複雜的)。俺和「乾兒子」的一位副總經常一起跑建行搞項目建設貸款,因此認識了支 行、分行的一些朋友。我也見識了一些夠狠的風險控制手段。比如,建行會派人在建設工地上盯著,花的每一塊錢都要這位「出納」蓋章才能劃出去(這種做法好像 有專門名詞的)。不過俺更多的時候是聽這位副總仁兄倒苦水,抱怨每天喝得七葷八素,喝壞了身體,但貸款往往還是搞不下來,特別是年底壓力更是超大。不怨建 行的弟兄們不幫忙,而是審批越來越嚴。現在屁大的貸款都得拿到分行來批,原來不是這樣的。原來有些項目直接在地區支行批就行,那時候搞貸款容易得多。我說 這些不是強調把貸款審批權限集中到省分行如何完美(事實證明這種做法效果確實好很多),而是強調一家准國有企業搞貸款都如此艱難,可以想像銀行的風險控制 要比先前強得多。我曾經問過該分行的朋友,如果省裡為某個項目的貸款打招呼還管不管用?他想了想,說,用途不大,除非是省長這個級別以上的領導可能有用, 副的不算。這也算比較大的變化麼?

    以上只是我觀察到的過去十年銀行的一些變化,希望朋友們不要認為我在為銀行取得的成績歡呼,在為其「暴利」辯護。前天晚上和朋友吃飯聊起銀行的又一個大問 題。許多銀行分析的磚家覺得銀行在得到許多國家給予的「父愛」的同時,肩上扛了許多理應屬於政府的責任,將來銀行怕是要還債的。這一點無可否認。比如97 年國際游資狙擊港幣時,戰鬥的最後一個小時只有中銀香港這支孤軍。但從這個角度考慮問題,需要還債的上市公司就太多了,比如說兩桶油、高速公路之類的。我 暫時把這個問題擱置。

    報告一下自己投資的銀行股,這也是一些博友關心的問題。我目前以7倍市盈率持有601398(鄙人也當過一段時間工行姜行長的徒子徒孫)。說明一下,我只是碰巧沒有在10倍市盈率時買入。如果我說自己沒有在10倍時買入是基於深刻獨到的分析,或者是出於「安全邊際」的考慮,那純粹是騙人。一位哲人說過,說真話的好處就在於不用記住那麼多謊話。所以我選擇說真話。再強調一遍,7倍PE買入而不是10倍PE買入只是碰巧而已。

    就以此作為銀行股分析的開篇吧。

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閒聊太古地產(連載1)______坐地收錢

http://xueqiu.com/6103044983/23646182
2012年1月18日,太古集團分拆的的太古地產(01972)正式在聯交所掛牌買賣。太古地產作為一家老牌的商業地產公司開始了獨自的資本市場之旅。

商業地產,百度百科對商業地產的解釋是:商業地產廣義上通常指用於各種零售、批發、餐飲、娛樂、健身、休閒等經營用途的房地產形式,從經營模式、功能和用途上區別於普通住宅、公寓、別墅等房地產形式。以辦公為主要用途的地產,屬商業地產範疇,也可以單列。國外用的比較多的詞彙是零售地產的概念。泛指用於零售業的地產形式,是狹義的商業地產。

太古地產的生意沒有脫離以上定義的範圍,說白了就3個生意:1、我蓋房,然後租出去,坐地收錢;2、我蓋房讓後賣出去,一次性獲得利潤;3、既然大家都來租我的房,證明我的房子還是蠻有人氣的,我就自己在我的房子裡開個買賣或者找個合作夥伴來一起開個買賣,太古地產目前針對這種模式進行酒店經營,後文會有提及。

那就讓我們來看看,第一個生意,也是太古最拿手的,最賺錢的,最為依靠的收入來源——坐地收錢。

先讓我們來看一張圖:

查看原圖上圖是3年內,太古地產營業收入的組成情況。其中的物業投資就是坐地收錢,其主要來源就是租金。可以看出物業投資部分一直是太古地產的主業,也是收入的貢獻大頭。2012年太古地產向豐樹產業(淡馬錫的地產業務)出售了香港的太古又一城項目,使物業投資佔收入總額下降了25.37個百分點。但考慮到又一城出售意願其實在2011年已經談妥,而2011年又是太古地產上市的關鍵之年,所以不排除為了上市所做的戰略安排。而坐地收錢仍會是太古地產的支柱業務。

而為了進一步瞭解這一太古地產的支柱業務,讓我們來看看太古地產的坐地收錢到底有什麼樣的結構,未來是否可以提供穩定發展的業績呢?

仍然是看圖說話,讓我們來看看太古的物業投資主要所持有的物業品種:

查看原圖2012年太古地產坐地收錢一共收到房租91.23億港元,同比上漲5.46%。而這91.23億的房租中,辦公樓租金和零售物業租金一共佔到了95.17%的比重。從2010年以來的數據也可以看出,辦公樓和零售物業一直是房租中的大頭。這兩項的開支情況直接影響的太古地產的業績。

那神馬叫做辦公樓,神馬歸到零售物業呢?

簡要的說,你在一個寫字樓裡上班,下班後去旁邊的樓裡面吃飯、買東西,上班的樓就是辦公樓,而吃喝玩樂的就是零售物業。太古的辦公樓組合主要是太古廣場、太古城中心、太古坊辦公樓、港島東中心等。而零售物業組合則是太古城中心購物商場、東倉城名店會等。

從地域上看太古地產目前所持有的物業主要還是集中在香港和內地,如下圖:

查看原圖那麼下一個問題就來了,太古地產坐地收錢的生意是否可以保持穩定增長呢?

很多人認為坐地收錢這個生意想要增長主要看租金是否可以保持穩定增長。但我覺的,如何確保你的租金上漲才是關鍵。因此我對於太古地產業績能否穩定增長的看法主要取決於2點,1是有沒有更多的新項目開盤,以提供更多的收入來源;2是最為關鍵的租用率是否可以保持較高水準。只要你的項目足夠好,租用率足夠高,你就擁有租金的定價權。單純的討論租金問題是過於片面的。

為了讓我們更好的分析以上兩個關鍵點,先讓我們來看看,香港和內地市場對於太古地產總體租金收入的貢獻。

查看原圖從上圖可以看出,從辦公樓的租金來看,香港市場在了絕對的地位,而零售物業市場香港和內地基本一致。

那就先讓我們看看香港的辦公樓市場的情況:

查看原圖上圖來自於太古地產2012年年報,從這個統計可以看出,香港市場的租用率很高,最低也為97%,盈利能力良好。而租用香港辦公樓的企業由金融業居多,如韓國外換銀行、Bank of Japan、Erste Group Bank、金英證券、大都會人壽、中信銀行(國際)、蘇格蘭皇家銀行、皇家太陽聯合保險集團以及香港聯交所。其他的知名企業包括:麥當勞、尼康、諾基亞、北京保利國際拍賣行、聯想等。租用太古所持物業的基本都是較為知名的公司,基本屬於租金支付能力高,合約履行情況良好那類,沒有國內很多那種1個老闆1個秘書外加1個辦事員的皮包公司。當然由於金融公司佔了的租戶的一定比例,所以世界經濟復甦的情況直接決定了太古地產的辦公樓業務是否可以穩定發展的關鍵。而對經濟復甦的判斷則基本屬於仁者見仁的了。你要看好世界經濟復甦,看好香港在亞洲金融世界的地位,那麼就可以關注一下這家老牌的地產商了。
閒篇不扯了,讓我們再看下圖:

查看原圖這是香港市場辦公樓的續租情況,可以看到2013年和2014年到期率均不超過20%,表示一般考慮到太古地產所持物業的特殊位置,續租率是很高的。

辦公樓情況基本是這樣了,那另一個收入來源,零售物業的情況呢?

那就讓咱們look at here:
查看原圖這個租用率就更高了,達到了100%,沒啥可多說的了。由於太古地產在開發時的考慮,太古廣場購物商城是和上面的太古廣場配套開放的,就是辦公樓和零售物業的結合。太古廣場可以向購物商城提供穩定的客源。其中有租戶較為有名的有連卡佛、Burberry旗艦店、The Beauty Gallery(這個似乎是個美容品牌,大老爺們不太瞭解)。

與辦公樓業務收經濟環境影響較為緊密不同的是,零售物業端對此相對來說就沒有那麼密切了,用老百姓的話就是:啥時候都有有錢銀。尤其考慮到香港依靠著內地這個市場,作為亞洲購物天堂的香港仍然具有不可小視潛力。

查看原圖租約期滿情況和辦公樓差不多,主要到期集中在2015年及以後,屆時的續租情況仍和當時的經濟環境關係較大,無法預測,但是13年和14年情況穩定。

由於內地的零售物業在2012年也貢獻了11.79億港元的收入,再讓我們看看內地的情況。

查看原圖內地的零售物業主要集中在廣州和北京,其中最為有名的就是三里屯VILLAGE。其中入住的商業品牌最為著名的莫過於近期雪球上大火的蘋果了。但是從太古公司2012年年報上看,公司對於廣州太古匯和北京頤堤港項目的是比較看重的。因為三里屯VILLAGE嚴格意義上只能歸入到零售物業,而廣州太古匯和頤堤港更加符合太古地產傳統的商業地產開發模式,就是太古廣場的模式——辦公樓和零售業務結合,形成一個區域性的商務、購物、休閒娛樂的中心。同時兩個項目都配套了太古地產酒店業務(三里屯VILLAGE也有,但是屬於後期加上的),頤堤港是東隅,而廣州太古匯則更加高端,直接和東方文華酒店管理集團合作,直接將定位指向了高端人群。

但從目前內地這三個項目的運行看,三里屯VILLAGE基本進入成熟期,周邊商圈已經形成並且較為穩定,和相鄰的三里屯SOHO相比有一定的優勢。而頤堤港的定位於北京的朝陽、望京及順義區,從周邊來看,像頤堤港這樣集辦公+零售這樣的商業地產,周邊尚沒有同級別的競爭對手,太古2012年年報顯示,頤堤港辦公樓出租率已達95%,其中不乏戴姆勒、雀巢、阿爾斯通這樣的大公司。而寄予厚望的太古匯則沒有頤堤港這樣好的環境,2012年珠江新城落成,讓周邊的辦公樓供給量上升,因此租金的定價權就沒有北京、香港那麼強,出租率只有79%,其中包括匯豐銀行等大租戶,但是東方文華酒店將於2013年1月正式開業,將是對廣州太古匯周邊業態的重要補充,太古地產公司也對2013年的出租率保持樂觀。具體情況仍需要在2013年中報時再做考察。

以上的幾張圖表說明了2個關鍵點中的一個,太古地產的房子還是有很多企業願意租的,根本原因就是地段好,這個條件無論是商業地產還是住宅地產最為關鍵最為首要的因素。

其次就是太古的商業地產經營模式,現在基本形成了辦公樓+零售+商務酒店的一套模式。

那下面就讓我們來看看第二個關鍵點,既然有人願意來租太古的房子,那麼太古有足夠的房子來租嗎?

看下面這張圖表:
查看原圖上圖是太古地產2012年與2011年比新增物業地產的面積的區域佔比。我們可以很清楚的看到太古的大本營香港的增速很低,只有0.7%,而內地增加了27.66%,表明太古地產的業務開始向由香港本地向內地傾斜。
查看原圖上圖我們可以看到,2013年至2016年,成都大慈寺項目和上海大中裡項目將陸續投入,而者兩個項目的投資面積僅次於廣州太古匯項目,遠遠超過了北京的三里屯VILLAGE和頤堤港。
查看原圖上圖可以看出成都和上海項目的規模之大,並且兩個項目太古地產都聯手了內地的遠洋地產共同開發,以彌補自身不善與內地政府和相關部門打交道這一弱點,將重點放在了自身擅長的項目管理上。

可以看到在2013年至2016年,太古地產在內地的物業投資面積將比現在擴大將近一倍。這也說明太古地產將準備足夠多的房子來迎接租客。

現在1是租客們都很喜歡租太古的房子,2是太古也將有足夠的房子來出租。現在只剩下一個關鍵問題了:會有足夠的租客嗎?

從上面的分析中我們看到,太古地產的戰略重心已經向內地轉移,主要的資金也都投向了內地。因此,是否會有足夠租客的問題更多的是投資者是否繼續看好中國經濟,中國經濟是否可以繼續健康穩定的發展,是否可以繼續吸引優秀的外國企業在上海、廣州、成都設立分公司,是否國內可以誕生諸如聯想這樣的優秀企業來租太古的房子。一切的關鍵都依靠這中國,這個世界第二大經濟體是否可以繼續保持活力。而這個問題則有些大了,因為中國經濟的發展涉及的問題太多,太廣,本人無法給予解釋。但是可以看出的是,太古,這個歷經了2次世界大戰洗禮的老牌英資洋行似乎是很看好中國經濟的繼續發展,並且切切實實的投下了不少真金白銀。

歷史無法證明未來,歷史只能說明過去。從太古地產過往的物業管理水平看,但凡經營的物業都會取的持續穩定的租金回報。包括賣掉的香港又一城項目其實也是有著相當出色的盈利能力的,賣給豐樹產業也是溢價出售的。所以從歷史經驗看,似乎廣州、成都以及上海項目都有著光明的前景,而一旦這些項目可以達到預期,那麼目前太古地產的估值顯然就是相當具有吸引力的,太古地產也是算是一個標標準准的價值成長股的坯子。何況太古地產目前的股息政策是股東應享利潤的50%用於支付股息。無論從成長還是派息太古地產都相當惹人喜愛。

但是回到那句話:歷史只能說明過去,歷史無法證明未來。未來,包括中國經濟在內都充滿來不確定性。如何抉擇,考驗著你我這樣投資人的眼光和膽略。

附屬的廢話:原本以為關注太古地產的人不多,但是此貼一發,發現有很多朋友都關注著這個頗有些貴族氣質的地產股,提出了很多想法,使我受益匪淺。也給了我繼續寫下去的動力。本人業餘投資者一個,如有不妥處,請多多執教。

下一篇:閒聊太古地產(連載二)______倒買倒賣與開門迎客
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閒聊太古地產(連載2)______ 香港開發商的花花賬本 愛淋浴的豆兒

http://xueqiu.com/6103044983/23673232
上一篇著重的對太古地產的主業進行了分析,這裡讓我們看看太古的另外2項業務的情況——物業買賣和酒店業務。

查看原圖從上圖可以看到,由於2012年物業買賣增幅較大,較2011年增加了39.34億港元,其主要受益於2012年香港蔚然項目的成功出售,126個住宅單元售出了98個,並且2012年香港房價的上漲也是有目共睹的,同時美國邁阿密ASIA住宅項目也較2011年有所貢獻。

查看原圖從上圖可見,2012年香港的房價達到了近10年的高點。使物業買賣業務的貢獻率有了大幅的增長。

查看原圖從利潤上看,物業買賣業務的貢獻確實是2012年的一大亮點。

不過需要投資者注意的是,梁振英上任後先後出台了一系列的地產調控政策,使市場對2013年及以後的香港房價都持有保留態度。

價格上不去,如果還想多掙錢怎麼辦呢?就只能靠銷量了,用老百姓的話說就是薄利多銷。那太古地產的住宅項目的儲備以及今後的投放情況又是怎麼樣的呢?

查看原圖從上圖可以看到,太古在2013年4個項目投放市場,香港3個,內地1個,其中香港的3個均為住宅項目,內的的是廣州太古匯的辦公樓部分,但是不是收租的,是直接賣的。

香港的3個項目合計面積達到了31.63萬平方英呎,而2012年帶來不菲收益的蔚然是4.87萬平方英呎。2013年顯然是太古地產住宅項目出售的大年。考慮到12年房價的高企,同時,3個項目和蔚然項目基本處於同一區域(有香港的朋友說香港的房價其實也是有著很大的區域因素的,不同區的價格相差很多)哪怕計入地產價格調整因素,相信在物業買賣業務上太古地產在2013年繼續錄的增長的可能性很大。是一個很值得關注的贏利點。

下面讓我們開看看酒店業務,太古的酒店業務分為2類,一類是太古自己持有的酒店。主要位於香港、內地、英國和美國。具體如下:

查看原圖另外一類就是非太古集團管理,但是享受權益的。說白了就是找一個酒店管理集團合作,雙方共同出資,共同分享利潤的項目,如下圖:

查看原圖酒店業務也是我對太古唯一略存疑問的地方,原因見下圖:

查看原圖很容易的看出,雖然太古自己管理的酒店盈利情況較2011年有大幅好轉,但是真正貢獻利潤的確實合作酒店,也就是第二類酒店所供顯得。並且太古管理的酒店,包括正在開展中的酒店,太古都需要不斷的進行資本投入,對總體利潤的影響也是需要考慮的。並且酒店業本身的資本回報週期也較長,對於太古業績的增厚短期內不會有顯著的體現。

太古地產的三大業務我們基本上有了一個大致的瞭解。下面讓我們一起看一下太古地產的花花賬本。

說是花花賬本,其實有些冤枉太古了,其實太古地產的財報做的很規矩,從財務評述到財務報表,並且還有40頁的附註。能說的基本上都說了,那還能有什麼花花帳呢。其實就是一個香港地產股特有的指標:投資物業公平值。

查看原圖這是太古2012年的利潤表,我們可以看到,在扣除所有稅費後,股東應得利潤為187.63億港元。而太古地產總股本是58.5億股,那麼EPS就達到了3.21港元,結合2012年12月31日太古的收盤價26.4港元,PE只有8.22。這讓很多剛剛接觸港股的內地投資者不禁大呼:我勒個去,這麼低的市盈率啊,港股太便宜了。

但是細看這個圖表我們可以看到,上面對利潤的列支來源列舉的很詳細:物業投資、物業買賣、酒店、投資物業公平值變化、和分部之間抵消(這個沒用)。

那很多人就會問:你不是說太古就三個業務嗎?物業投資,物業買賣和酒店。那怎麼少了一個投資物業公平值變化呢?

我其實沒有說錯,不光太古就這三個業務,全世界的地產商基本也就這三個業務。而那個高達121.84億利潤的物業公平值變化其實只是紙上的一個大餅餅。

所以說,太古地產2012年確確實實的利潤,也就是真金白銀一共是65.79億港元。對應太古地產2012年35.1億港元的派息,佔到利潤的53%,符合太古50%的派息政策。所以提出掉「物業公平值變化」後的利潤才是切身關係到股東權益的數,那麼對應這一利潤的EPS為1.12港元,對應26.4港元的PE為23.57倍。呵呵,這麼看太古就不便宜了吧。

那麼究竟啥是物業公平值變動呢?說白了物業公平值變動就是公司擁有的物業升值收益,只是一種估值的變化。也就是說這一部分是評估出來的,並不產生現金,自然也不產生利潤,但是根據香港的會計準則,這個數值是可以計入收入的。

太古年報中關於這一概念也有說明(附註3(a)):將現有的租約多的出的租金收入資本化,並預約滿後新定租金潛在變化做出適當備付,以參考先關物業市場近期可供比較的買賣交易,而得出集團已建成投資物業組合的估值。

關於為什麼香港的會計準則允許這樣記錄,本人不得而知。也願業內人士或者熟知原因的熱心雪友來解答一下。

總之,要判斷香港地產股1年中所得到的真金白銀,都是需要在利潤表中(綜合收益表)剔除掉「投資物業公平值變動」這一指標。

到這裡閒談太古地產(連載)暫告一段落,這兩篇文章主要想根據2012年年報向關注這支股票,或者這個公司的入門投資者(自己也是入門投資者)介紹一下太古地產的簡要情況。也是一個相互學習的階段。

今後我會爭取根據太古地產的相關經營情況,比如大項目的開工,中報、年報的發布將這個閒談太古地產(連載)寫下去,和大家一起多多探討,共同進步。
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【12樓會議室】閒聊阿里上市 B座12樓

http://xueqiu.com/3495536609/24622907
文/B座12樓整理,轉載請註明出處

事件:上週二,阿里巴巴已向港交所遞交上市申請,估值大約在800—1000億美金之間,最高將籌集200億美元的資金,最新的消息是阿里將在11月6日掛牌。

阿里上市,肯定是今年全球資本市場最大的事件,而阿里巴巴自去年以來的一系列動作也無不是在為這次上市做鋪墊。

關於阿里上市,外界的評論已經很多,我們不妨聽聽B座12樓會議室幾位獨立董事的意見。

【12樓會議室】是B座12樓新組建的微信群,由資深投資人和企業家組成,每週就創新、創業和投資領域的熱點話題進行討論,12樓會議室成員今後也將對相關項目進行剖析和指導。

今天是12樓會議室的第一次討論,參會人員有:

◆盈開投資合夥人  文   本

◆浙商創投合夥人  李先文

◆和山投資合夥人  章擊舟

◆12樓會議室發起人蔡 華

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1、估值千億是否合理?

蔡華: 阿里巴巴上市是互聯網行業的一大盛事,值得期待!不管估值是否達到千億,都是今年互聯網和資本行業的標誌性大事件,是FACEBOOK之後最大的IPO。

章擊舟:到目前為止,千億的估值還只是推測,仍需要資本市場拿真金白銀跟進才能做實。但我的觀察,達到或者超過千億美元,還是很有可能的。主要原因有以下幾個方面:

1、  首先就是雅虎回購協議的約束,目前阿里的內部股票價格就已經達到25美元,已經比去年雅虎回購時高出了很多。

2、  我算了一下,從P/E的角度來看,騰訊和百度去年的盈利都差不多,16億美元多一些,但估值方面,騰訊去年年底的P/E38倍,百度22倍。如果取個平均數,阿里IPO拿到30倍左右還是有可能的,阿里一季度6個多億美元,全年估計30億美元。如此算來,現在業績也撐得住千億的估值。

3、  阿里的股權結構與百度和騰訊不同,管理層的比例不高,因此他們會感受到來自於股東的推高股價的壓力,這點上馬云比馬化騰和李彥宏的挑戰更大;前面提到的雅虎回購約定就是一個例證。

4、  從目前的一些分析報告來看,資本市場普遍對大淘寶的業績進一步提升抱有樂觀情緒,認為公司內部的KPI壓力也就是最近2年驟增,目前的業績中大多數還是來自於外延式的擴張,公司業績發展的潛力還是很大。

不過我有些擔心,儘管今年一季度出現了一個極為不合理的高盈利,去年全年也才4-5億美元的淨利,今年一季度就達到6億多,即便全年可以完成30億,但這樣高的盈利數據能否保持還要持續增長,有點擔心。

李先文:這次阿里巴巴的IPO估值跟選擇的市場也有很大關係,香港與納斯達克對阿里的估值水平是不一樣的,在美國市場狙擊中概股的大背景下,個人認為選擇香港市場確實是個不錯的選擇!騰訊的38倍估值就比百度22倍高多了。關於首發市盈率,更多的要看投行的忽悠能力!不能用已經上市的成熟股票的動態市盈率做簡單比較和測算,首發市盈率高於行業平均市盈率是很正常的。個人更關注其承銷商的選擇!

文本:阿里當時通過私募融資回購雅虎說持有的20%股權,估值是350億美元,回購剩下的50%,業績需增長110%,即最終IPO時,市值需達到735億美元,這是阿里去年以來一系列動作的根本原因。阿里Q1利潤6.69億都是這一指標的結果,我不認為這一利潤反映了阿里真實的盈利能力,是IPO必須高估值上市這一動機下的結果。阿里上市肯定是今年全球資本市場的一場盛事,但過高的估值,無論對阿里本身還是投資者,都未必是好事。

2、騰訊和阿里,你投資哪個?

蔡華:騰訊現在總市值:6435.52億。從價值投資角度,各位覺得騰訊和阿里哪個更值得投資?

章擊舟:從現在的情形看,我還是看好騰訊。因為騰訊的生態系統比阿里的要更完整,而且在移動端的佈局也比阿里紮實。而且騰訊的轉型已經基本看出形態來了,阿里的轉型還有些模糊。但也許6個月後,這兩家都會有變化。這麼大市值的發行,一定是綜合的市場力量博弈的結果,我倒不認為投行能夠有多大的發揮空間。大市值公司,是資本市場的基礎配置,他們的存在還是要從資本市場的角度出發。我感覺受美國實體經濟的強勁復甦,目前全球美元資本還是較為充裕的,大資本需要大市值,儘管阿里和Facebook的故事是完全不一樣的,但是只要沒有大跌的風險,資本市場還是會認同千億規模的估值的。

3、阿里為這次上市開展了哪些戰略佈局?帶來了什麼影響?

文本:阿里的動作包括對高德、丁丁、陌陌、微博、友盟、快的、蝦米等企業的參股或控股,還有2011年7月,美團網B輪融資5000萬美元,阿里巴巴領投。阿里的投資佈局,有幾個考慮,一是買流量,淘寶的生態系統越來越脆弱,現有流量很難支撐淘寶760萬賣家的需求;二是移動互聯網佈局的需要,也就是入口之爭;三是生活服務的佈局,但這一塊的見效還需時日。所以,阿里的併購投資總體是防禦性的,有些動作意圖模糊。

章擊舟:我覺得,阿里為此次IPO在戰略上的佈局成效不是很明顯,這些佈局還不如說是阿里為尋找自身戰略定位做出的這些舉措。從高德、丁丁、陌陌、快的,這些併購看上去都是在找出路,而不是找利潤。這些動作,看上去有兩個特點:1、都不是具有足夠的利潤;2、都和阿里的基因相距甚遠。所以從這兩點來看,我覺得阿里目前做的資本擴張並非是服從其確定的某個戰略,更像是火力偵察。

李先文:併購是提高估值的一種常見手法,我覺得阿里的這一系列併購動作確實為IPO提供了不少炒作的素材和想像空間。這些併購有些更多是補足其短板,或戰略佈局,可以為股票分析師提供研報依據。未來3-5年能顯示效益的併購都是好的戰略併購,財務指標一般都滯後的,馬云最擅長戰略佈局。跟國內資本市場不同,海外資本市場更關注其戰略佈局和發展邏輯。

蔡華:阿里的移動端是其 IPO的一個弱點,這一系列的併購應該是給投資人講一個更好的故事。但這一些列動作都沒有和阿里現有的業務形成生態體系。

4、如果阿里估值1000億美元,你會買它的股票嗎?

蔡華:我不會。還不如買騰迅,起碼微信的故事才剛剛開始。

文本:淘寶要繼續維持Q1的高增長有點難。我覺得阿里上市很有可能會重演Facebook的故事,或者像上次B2B一樣,1000億肯定不是一個好的買點。淘寶為了在上市前體現它的盈利能力,對內部中小買家的生態系統已經有所破壞,如果不能解決從外部引流的問題,繼續高增長難度很大,雖然短期內沒有對手可以威脅它的地位,但生態系統已經有點脆弱。

章擊舟:從投資組合的角度,我會買一些。但從配比上,也應該不會超過騰訊的比例。淘寶Q1的利潤,我也有些觀察。我覺得一方面這些利潤大量來自於對交易的收費介入,也就是淘寶內部的KPI開始發揮作用了。另一方面,淘寶在流量上發力還是有作用的。

我覺得淘寶的整體渠道費率還是在市場上保持偏低的水平,只要它能維持住流量,短期內還找不到其他的電商平台替代它,因此,它的盈利能力也還是能維持一段時間的。現在大家對千億元的估值有些擔心,關鍵是對Q1的數據有些不放心。但我前面說了,我覺得至少還可以再觀察兩個季度再做評估,這點上,我還是比較樂觀的。

李先文:值不值和買不買是兩碼事,互聯網股票的投資最好是低位入局,歷史上不管是新浪、網易、搜狐,還是百度、騰訊,每一次破位的歷史低點都是最佳的戰略買點,高點反之。

5、電商的發展趨勢會如何,將形成怎麼的一個佈局?淘寶和天貓在這個佈局中是什麼位置?

李先文:我更看好天貓的發展!目前已經到了電商發展的2.0時代了。以個人賣家為代表的淘寶將逐漸淘汰,以公司賣家為代表的天貓將成主流。流量成本越來越貴,電商創業將逐漸由散戶時代走向機構時代。

章擊舟:嗯,這個我一半同意。專業化賣家的趨勢不可阻擋,但未必是公司化運作。

我倒是不太關心天貓和淘寶的發展態勢,我覺得他們還是大同小異。我更關心的是本地生活消費,這個更有意思,也是電商值得一直折騰的主題。本地生活的難點還是數字化,但這個東西的滲透力和粘性很強很強,本地生活的消費習慣一旦數字化了,就很難被扔掉了。所以即便是現在除了團購以外,找不到太多的本地生活產品,但我仍然對本地生活抱有極大的期望值。

蔡華:淘寶點點、淘寶同學等產品的佈局,對市場有一點衝突力。但能產生多少效益就難說了。

6、巨頭開始玩併購了!

蔡華:併購對創業者、風險投資來說是好事,這樣才能形成良好的生態。而阿里的有些併購是防禦性的,比如阿里對phpwind、友盟的併購是怕被其他巨頭併購後對自己造成威脅。引流是為了IPO好看,現在一切動作應該都是為了IPO包裝。

章擊舟:千億元的估值,也意味著互聯網的戰略併購也進入到了一個新的階段,未來併購不可能都是現金了,阿里完成上市,就宣告中國主流互聯網企業的股權支付體系已經完備了。其實併購也是價值實現的合理途徑,並非是做不下去才併購或被併購。百度對91的收購,我倒是看好的。百度已經在分發領域做了很多的佈局,拿下91是遲早的事情。貴,但是對歐亨利筆下的湯姆·金來說,一塊牛排100英鎊也是值得的。阿里在整體戰略尚不清晰,轉型道路不明朗的情況下,啟動大市值上市,既有彎道超車的風險,又有以戰養戰的勇氣。阿里未來一年的發展,確實值得高度關注和期待!

李先文:阿里、百度、騰訊各有特色,阿里的亮點在於電商+互聯網金融,資本市場還是比較看好的,這估計是推高首發市盈率的核心殺手鐧。併購是必然趨勢!不光收項目,更是收團隊,然後基因重組,爆發出強大的整合力,但併購也會讓三座大山越來越強大。借助於資本市場的高估值,其併購能力會越來越強。

文本:以前,巨頭坐擁流量,獨佔入口,互守一攤,創新性的小公司根本奈何不了他們,只有移動時代,當生態系統發生根本性變化的時候,才是創業者的機會。美國為什麼併購頻發,是因為創新層出不窮。恐懼和貪婪,巨頭的兩種併購心態。百度併購91是恐懼,阿里併購微博等是貪婪。一個出於防禦,一個出於求生。百度拿91是深思熟慮的,志在必得,雖然貴,但有價值;阿里的很多收購,我覺得戰略意圖不明,很多還是參股型,整合難度很大,微博佔18%的股份,現在還被粗暴地當做引流工具,本身微博已經走下坡路,再施以商業化,是雪上加霜。PC向移動端過渡,這樣的大浪潮,才會讓巨頭也著急。

我最後總結一下大家的觀點。1、阿里上市既是企業發展的自身需要,更是阿里管理層重新掌控企業的必要舉動,2、735億以上估值是阿里上市的前提,阿里的一系列動作都是圍繞這一估值起點而展開的,包括最新6.69億利潤的財務數據都是為這個市值服務的,相信餘下幾個季度的業績也會同樣靚麗,但大家對這樣的高增長心存疑慮,3、阿里在電商領域的地位無人可撼,但並非沒有隱憂,主要是流量危機和移動端的佈局不夠堅實,4、生活服務是一個值得期待的增長點,假以時日相信會結出碩果。

蔡華:阿里已經是一家偉大的企業了,同處杭州,我們都為感到自豪,讚美的話我們今天就不多說了,主要是我們幾位本地投資人的主觀看法。謝謝各位的參與。
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美股隔夜餐——閒聊當下美股中概估值 Ricky

http://xueqiu.com/6654628252/28072370
美股隔夜餐由@IB盈透證券 提供贊助,美股開戶點擊https://www.ibkr.com.cn/mkt/?src=snowball4

美股隔夜餐主要是匯聚隔夜中概個股的重要資訊,並發附帶我個人對這些資訊的簡單看法,之前很少談大市,這幾天的暴漲行情之後,估計很少人會對個股感興趣,同時看到不少朋友問我對所謂「大市」的看法,這個雖然並非我的擅長,但是今天還是根據我這些年觀察中概的情況聊下。

近期中概這個漲勢,和2010年下半年的行情是非常相似的,當時中概不管是大公司還是小公司,都輪番上漲,股價不斷創出新高,而且經常是某些股票一夜漲個20%+,中概的成交也異常活躍,成交量相對低谷是放大甚至十倍數十倍;IPO公司特別多,一個接著一個,記得當時i美股還是.com的美股垂直門戶,當時光IPO報導就累得大家夠嗆,每天早上和晚上最緊張的就是哪家公司又IPO了,現在也是如此,手頭上已經遞交完IPO的公司招股書都還沒研究透,又來一家IPO,而且根據目前瞭解的情況,接下來會有更加密集的中概IPO潮,不少准上市公司都想借這波大好行情上市。

不同的地方主要有這麼幾個,一是確實是有不少公司尤其是中國互聯網公司的基本面比當時強勁非常多,這些公司用自己的高成長高利潤贏得了很多老外的認可,很多中國互聯網公司已經今非昔比,典型如同奇虎、唯品會;二是越來越多國內資金的身影和操作手法出現在中概尤其是中小市值中概當中,主要原因應該是美股近年的賺錢效應、A股低迷、創業板飆升等等,吸引A股港股資金關注美股中概。

當下這種行情,我覺得風險應該需要擺在比較重要的位置的。雖然在中國互聯網大浪潮下,很多公司的的確確基本面非常強勁,不排除未來會有更多更瘋狂的資金湧入進來進一步推高估值,但是當下中概估值的安全邊際是不高的,從歷史上看,中概大約每三五年一個輪迴,美股市場的兇殘估計很多新入美股的投資者沒有太深刻的體會,可回顧下2011、2012的中概走勢。

對於新入美股市場的投資者來說,不用眼紅也不用著急,如果害怕踏空又不敢建倉,可以採取控制倉位配置和分批建倉的策略,估值高就低倉位,市場繼續牛的話也能分得一杯羹,如果出現股價下滑慢慢吸入,或者未來公司業績把估值拉平在繼續提高倉位配置。

最後,聲明下本人所在的imeigu fund的持倉情況,因為很多人會用屁股決定腦袋來衡量一個判斷的公正和合理性,imeigu fund大概在2013年10月正式入市,當時美股中概已經瘋漲了一年,估值並不便宜,我們的操作策略是比較謹慎的,一直沒有超過30%的倉位,但是短短三四個月,如果不計入管理費和收益提成,從2013年10月到2014年2014年2月21日,imeigu fund的投資回報率大概37%左右,在低倉位低風險操作的情況下,這個收益率我們表示非常滿意,同時也獲得了不少投資人的關注。2014年2月21日前我們清空了所有的股票,主要原因是新的投資人進來,對我們的治理結構提出了更高的要求,所以我們引入了第三方行政管理、審計、需要變更公司證券賬戶等等,這個操作過程中必須清空所有股票,雖然我們非常糾結,但是為了更好更規範地發展,必須有取捨。

現在的imeigu fund相當於一個新的基金重新入場,雖然當前的行情從交易機會來看已經讓我們更加尷尬,但是我們深信資本市場是從來不缺少機會的,缺少的是耐心,需要不斷加強的是發現機會的能力,尋找並確定好公司然後等待好的價格買入是我們現在以及將來最核心的投資策略。
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閒聊「生態圖」 xuyk的博客

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102f2tl.html
 
 早在十七、八年前,我就講起過「紹蕭地區紡織印染生態圖」:
   從製造方面來看,越是地處南部的紡織印染企業,生產質量水平越低;越是處在北部或西北部的,水平越高。從商貿方面來看,則與製造方面正好相反,越是南邊的,越會做生意;越是北邊或西北邊的,商貿意識越薄弱。於是乎,蕭山地區的製造水平比紹興地區來得高,但紹興的布生意比蕭山的發達。
   現在,這種分化似乎已經十分明顯,紹興柯橋有個世界上最大的紡織品市場——中國輕紡城,但那裡高質量的面料許許多多都是由蕭山一帶的印染廠加工生產的。而紹興紡織印染的興衰變化似乎都先於蕭山。
   這張生態圖還可延伸擴大:越往浙江南部去,產品製造水平越低;越往北部去,水平越高,倘若跨過錢塘江,到了上海、蘇南一帶,製造水平則更高了。商貿水平與之相反,比如,紹興——金華(比如,義務)——台州(比如,黃岩、路橋、椒江等)——溫州(比如,樂清、瑞安等),沿著這條路線,越往南下,越會做生意,但產品製造水平越差;反之,相反。
   「為什麼會這樣的呢?」有人問。
   「地理位置是個重要根源。」我答。
   浙江省地形是南高北低的,即越往南,山越多;越往北,地勢越平坦;總體是山多地少,只有東北部地區有一塊平原,蕭山就處在其中。山區與平原世世代代下來,造成人的不同性格、不同氣質、不同心情、不同眼光、不同思維等。山裡人,性格相對比較狹隘,但鬥志堅強;被山擋住,眼光較短,但腦子機靈;山多路陡,生活艱難,造就不怕吃苦、敢闖敢幹、單打獨鬥的天性,於是乎,善於做生意。平原人,性格相對比較開朗溫和,由於生活條件較好,重視和睦、穩定,具有合作精神,於是乎,就比較適合需要相互合作的工業化生產,產品也就做得比較好一點了。事實情況也確實如此,越往南去,老闆越多;越往北去,大企業越多。
   我有一位好朋友J,他是紹興南部地區人,十八年前,在本地從租借兩間平房破倉庫開始,創辦制線廠。當時我就竭力強調:生產及技術人員儘量選用外來人,儘可能少用本地人,這樣產品質量才能長期保持優良。他呢,聽進並實施,企業外來人佔比90%以上,生產技術骨幹全都是外地聘來的。在競爭異常激烈的現在,企業已經發展到頗具規模了,但設備、技術、管理仍然一直保持著非常先進的水準,產品質量也一直處於行業上乘水平,並且全部自產自銷,業務充足。很不錯!
   當然,隨著市場經濟發展不斷加快,人員流動也勢必增多並加速,地區之間的「性格」差別正在日益縮小,通過優勢互補,整個浙江地區的經濟將共同發展進步。
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閒聊「天虹紡織」和「魯泰B」的表現 xuyk的博客

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102f28g.html
 

  中國紡織明星企業「天虹紡織」開在越南的棉紡廠「天虹仁澤紡織」,在這次越南排華風波中也未倖免於難,遭到打砸。作為他們的下遊客戶朋友,我們十分焦急!現得悉事態平息,正在恢復生產,甚感欣慰!
   朋友們談論此事,有的聊到了天虹紡織在香港上市的股票。
   記得2012年中旬,有幾個做紡織服裝股票的朋友問我:「假如天虹紡織與魯泰B兩者必選其一,你選哪個?」
   「我傾向於選魯泰B。」當時我答。
   結果呢,從2012年8月至2013年8月的一年時間,天虹紡織牛氣衝天,從2元多一口氣漲到16元多,上漲了6倍,成為港市第一大牛股!而魯泰B同期從5元多漲到9元多,只漲了0.63倍。「哈哈!失算了吧!」當時朋友們笑我。我呢,鼻子一捏,吭氣聲都沒一絲。哈哈!
   後來,從2013年8月,天虹紡織盛極而衰,從16元的高位急轉直下,一口氣跌到了現在的5元,下跌69%,跌掉了5倍!現在還不知是否已經止跌,儘管其市盈率下降到了3倍多。而魯泰B則繼續平穩地上漲了22%多,爬到了11元(市盈率大約為10倍),現在好像還在繼續爬升。
   「哈哈!現在看來,你當時偏向選魯泰好像還是有點道理的呢!」朋友們這會兒反過來又這麼說了。哈哈!
   其實,當時我評估的理由很簡單的:天虹紡織和魯泰都是中國紡織行業的優秀企業,但兩者最大的不同之處是:天虹紡織基本上走的是一條低成本擴張之路(現在也逐漸重視並加大了開發方面的投入);而魯泰長期以來一直致力於走自主開發之路。
   天虹紡織的發展堪稱中國紡織行業的神話。他們在越南投資建廠(聽說,產能已佔整個公司的三分之一),使得原料、人工、能源、關稅、賦稅等成本大為降低,取得了驚人的高收益。據說,去年整個公司產品(紗線和胚布)的毛利潤高達15%,遠遠高於下游的成品面料的平均毛利潤;人均利潤比魯泰都高出不少。股市對此相應作出了預期反應,其股票大漲。然而,當由成本優勢的預期用完了,而其他更好的前景預期又沒有出現時,加上投資者擔憂境外開廠的環境風險,股市也就相應作出反應,投資者放棄持有,其股票隨之很快下跌。
   而魯泰由於身處成品面料及服裝之終端,要想勝出,只能依靠不斷地開發創新。而魯泰早已形成了這方面的制度及機制,並且始終在不停地運作。魯泰的收益像似「附加值」帶來的。
   據此可知,兩個企業「價值取向」在投資者心目中似乎有所不同,導致它們的股票表現也就不同了。魯泰B像是行走穩健的白馬股,而天虹紡織像似尚未成熟的具有脈衝效應的新股。
   從天虹紡織和魯泰B的股票表現,亦可得知,推動股票上行的根本力量不是或至少不都是公司的業績,而是市場對其未來的預期,而具有創新能力的企業,一般市場將會給出更高的估值水平。由此還可進一步理解,做企業的目標,不是追求利潤最大化,而是追求市值(價值)最大化。
   「哈哈!那你說說,現在如何對待這兩個股票的買賣?」朋友問。
   「都可買了。」我答,「魯泰B估值還是偏低的;而天虹紡織符合『槍聲一響,立即買入』的逆向投資的條件。哈哈!」

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閒聊「股+債」方法及風險 xuyk的博客

http://blog.sina.com.cn/s/blog_610b154e0102uxv2.html
最近,有兩個青年股友,前來討論「股票與債券組合投資方法」(簡稱「股+債」),他們興奮不已,稱之為制勝法寶,欲想實施。兩人各有一套方案:

   一個這麼設想:在股市極其低迷時期,全力買進股票,哪怕股票再跌也不管;當股市發瘋之時,拋出全部股票,轉而全都買進債券,哪怕債券再跌也不管。以此循環操作幾回,必能大富!

   另一個如此打算:股票與債券按照金額進行比例搭配,比如,股票與債券之比為50:50,或其他的比例,然後根據兩邊金額變化,進行再平衡。當股票金額超出預期的比例了,就賣出一部分股票,轉而買入債券,使兩邊的比例重新平衡;反之,賣出債券,轉買股票,達到再平衡。這樣輪動操作,若干年後必定收益豐厚!

    「你看怎麼樣?」他倆問。

    我微微搖搖頭。

   股市與債市具有負相關性(對沖性),因此,「股+債」便可利用兩者「翹翹板效應」套利。這個方法看似完美無缺,無懈可擊,但實際上做起來絕非易事!

   一、你們各自準備採用的方法,其實都是高拋股票(或債券),同時低吸債券(或股票),屬於是波段操作,是不是?下面我們辨析一下這兩種方法究竟怎樣。

   1、按照第一種方法,著眼點始終是在股市,要求你必須知道股市什麼時候是「極其低迷時期」、什麼時候是「發瘋之時」,以便債換股或股換債,本質上是高拋低吸,但你能知道這個非常時期嗎?要是你真能知道的話,當股市「發瘋之時」,拋出全部股票之後,又何必去換債券呢?等到股市「極其低迷時期」再買回股票不就得了?這樣還可避免換成債券之後有可能下跌的損失呢。關鍵的是,這樣的波段你有能耐踏准嗎?如果踏不准,則由於股市與債券的負相關效應,你股債轉換反而有可能會致使疊加損失呢。想在股市中撈一把,再到債市裡舀一勺,想得倒美!

   2、第一種「全進全出」的方法看來不太靠譜,那第二種「股債搭配再平衡」的方法是不是就完好了呢?也不見得。

   這個方法利用股市與債市的對沖效應,哪邊高了,就往低的一邊轉移,及時落袋為安,好比「套期保值」,這看似能夠降低投資風險,減少損失,似乎提高了投資的安全性。這個方法「保值」似乎能夠做到一點,但增值究竟能夠做到什麼程度呢?如果股債金額按照50:50搭配的話,在牛市中,由於隨著佔比一半的股票不斷增長,你不斷地賣出股票去換債券,就相當於減少了這一半資金的複利增長,同時,又由於另一半的債券沒有參與股市,結果,你始終是少賺了一半以上。如果你在美國股市中,遇到目前這樣的牛市,你少賺了一半以上,可不是個小數字啊!即使像A股的2009年小牛市或2013年中小盤股的小牛市,也會少賺不小啊!

   你或許要說,牛市確實少賺了一半多,但熊市可少虧一半呀!「豈止虧一半!」我說。熊途中,股票一邊的市值不斷縮水,為了達到再平衡,債券一邊的資金不斷補充到股市裡來,產生疊加損失,於是,總的損失始終超過一半。再說,股市是個長期多頭市場,永遠是向上的,漲多跌少,踏空風險大於套牢風險,這樣,你說最終「股+債」會比全額做股票賺得更多?!

   由上可見,「股+債」看似能夠減少虧損,其實是由於減少了股票投入資金的原因而已,並非這個方法本身具有減虧的功能,它甚至還會增加虧損呢,而它的增值功能則顯然不足。若你非要強調風險,想要絕不虧損,那恐怕只有不投資是唯一的辦法了。

   二、上面是從股市運行的規律及形態方面來分析「股+債」的不足之處。接下來,再講一些實際情況。

   1、你們也許是在A股熊市中跌怕了,才覺得利用負相關性原理的「股+債」是個保值增值的好辦法吧?說到負相關性,目前,我國的股市與債市只是呈弱負相關性,有時常年還是同向運行的呢。還有,不少債券的收益率還不及銀行儲蓄呢,有更多的是不及國債或債券指數基金;再有,股票又這麼多,參差不齊,優劣難辨;你做「股+債」難度肯定就更大了。

   你們既然這麼看重負相關性(對沖性),那還不如去做「美元與黃金」或「美元與石油」得了,它們既簡單,又負相關性極強,不是更容易了嗎?然而,事實證明並非如此。好像還沒聽到過有誰長年在這兩大領域裡能夠萬無一失地得手的,即使像索羅斯這樣的世界頂級大師,也沒聽說他可屢屢斬獲大贏。難道你們去做更加複雜的「股+債」會很容易?

   2、我孤陋寡聞,聽說世上有許多基金都配置「股+債」,但為什麼絕大多數卻都輸給了指數基金呢?你們聽到過哪個採用「股+債」方法的人長年立於投資峰頂的?沒有的吧?還有,古今中外,多頭市場上的投資大師有誰主要是靠在股市與債市兩頭「輪坐」而取得巨大成就的?也沒有的吧?說到這,我突然想起巴神大爺這麼一句話,大意是,輪動看上去顯而易見,但踏准卻很難。

   你要麼著重投資於股市,要麼著重投資於債市,比如,丹·法斯(DanFuss),他專做債市,是全球首屈一指的高收益債與新興市場債券的專家,被人們尊稱為債券市場的巴菲特。這可能是股市與債市需要不同的思維的緣故吧?比如,對於股市,我們常聽到「人多的地方不要去」,而對於債市,丹·法斯則強調:「機會出現在有人的地方。或者說人多的地方才有繁榮。」

   「股+債」其實是事後之明(事後諸葛亮)思維的產物,它試圖把兩組已經發生了的歷史數據拿來指示未來的操作。你想,就連「美元與黃金」或「美元與石油」這類如此「顯而易見」的組合都難以奏效,更何況「股+債」了,實在是因為,對於金融市場,歷史難以昭示未來。

   3、2008年那場全球金融危機,世界上不管什麼樣的投資組合,都統統被打得稀巴爛,無一倖免,除非你不在金融市場裡。系統性風險襲來,「股+債」也頂個屁用!

   三、股票是權益資產,處在風險市場中,其贏利來自預期收益及風險的權衡;債券是債務資產,相對股票來講,其贏利來自「無風險」固定收益。股市與債市是兩個不同的市場,你只需根據自己的風險承受能力,考慮兩個市場各投入多少資金的問題就行了,不必非要把兩者捆在一起來想問題,搞得那麼複雜。不然,金融衍生品越來越多,你想缺什麼補什麼,非把它們都組合起來不成?對於我們小散,投資還是簡單化為好。

   四、你們是由於深感股市風險而想到「套保」這個問題的,是不是?現在就讓我們來談談「風險」問題。

   金融市場急劇動盪,使人們更加重視風險,越來越多的企業利用金融資產或衍生品的負相關性(對沖性),採用「套期保值」的方法規避風險。但許多人沒有深入思考過,「套期保值」雖然能夠對沖化解風險,但也會把自己未來的價值對沖掉,這個做法不會提升企業的價值。

   如果企業把全部風險都「套保」掉了,任何風險都不再承擔,這時企業就變成了一項無風險資產,那麼也就不能從風險中獲得任何溢價收益了。這樣的話,任何技術進步、管理變革、創新活動、等等,還有什麼意義與價值呢?其實,對於企業發展,風險在價值構成中具有重要意義,如果你不想承擔風險,何談獲得市場風險溢價呢?我們拿賣股票為例,解釋風險的意義所在:假定你有1萬股剛有一丁點贏利的某隻股票,你可以立即把它一次性全部賣出,徹底鎖定利潤,免卻了該股以後所有價格波動的風險,這就好比「套保」;你也可以將該股暴露在價格波動的風險中,分批賣出,以期通過承擔風險而獲得更多的利潤,這就是風險溢價。可見,風險以及承擔風險是有重要意義的,也是很有必要的吧?

   優秀的企業恰恰都是把風險適當暴露在市場中的,比如,埃克森美孚、肯德基、麥當勞、特斯拉、蘋果、伯克希爾哈撒韋、麥哲倫基金、等等,還有許許多多中國的優秀企業和優秀基金,不勝枚舉!

   而使用「套保」的企業,弄巧成拙,造成巨虧的倒不少,比如,東方航空、中國航空、中信泰富等。

   股票是企業的股份,優秀企業不畏風險暴露,我們持有者又何須恐怕?真叫「皇帝不急急太監」。身在風險市場中,不可能有一套萬無一失、絕對安全的方法,面對風險,只有敬畏風險又不畏風險,才有可能戰勝風險。

   你想憑藉股市或債市的走勢,企圖既躲避風險又找到戰勝市場的機會,縱然使出渾身解數,長期而言,也難以如願以償,這就像你拉著自己的頭髮想離開地面那樣,是不可能實現的。功夫在詩外,還是正本清源,好好研究企業,買到好企業、好價格的股票或債券才是制勝法寶。再不行,乾脆買指數基金也未必會比「股+債」來得差呢。

   我們應該向優秀企業學習如何面對風險,不妨把自己投資活動當作是「企業行為」,也需要適當風險暴露,才有可能提高進步,取得更好業績。

   對於風險,有句話比喻得好:船停泊在港灣裡很安全,但那絕不是造船的目的。

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閒聊「T+0」操作 xuyk的博客

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 我周圍有好幾個股友,他們都是以做長線為主的,但每天看到股市上躥下跳,認為具有顯而易見的波段機會,於是乎,各自針對自己持有的某隻股票,在有一定股數壓倉的基礎上,籌出部分資金和該股,進行變通的「T+0」操作(逢低,買入一定數量的這個股票;逢高,拋出壓倉中數量相同的該股),企圖對該股進行「低吸高拋」而獲得疊加贏利。他們樂此不疲,孜孜以求,不亦樂乎!

   昨天,又有一位朋友與我談起這個操作方法,他也想嘗試這麼做。

   如此操作真的能夠取得疊加贏利嗎?竊以為,長期而言,這是很難做到的!以為可以抓住每天看似明顯的波段機會,其實是一種錯覺。

   一、你籌出一部分資金及股票做「T+0」,實質上就是做部分超短線,是不是?那好!要使「T+0」獲得疊加贏利,就必須要求這個操作結果超過「壓倉部分」的長線水平,對不對?於是乎,矛盾來了!你既然有這個操作能耐,那為何不把「壓倉部分」也都全部變成「T+0」操作呢?這樣不是贏利更大了嗎?這時,對你來說,做長線也就不如做「T+0」超短線了,何必還要「壓倉」呢?由此可見,你的操作體系顯然出現了不可調和的矛盾。投資方法千萬種,不管你的投資理念怎樣,也不管你的投資體系怎樣,但你的操作體系及方法不應有矛盾才行。現在,出現矛盾了,其中一定有一個是錯的!

   二、上面講了邏輯道理,現在再來看看一些實際情況。

   1、如果「T+0」超短線確能勝過一般的短線、中線、長線的話,怎麼我們從來不曾聽到過這樣的成功案例呢? 世界上所有投資大師和獲得出色業績的高手、名家,有哪個長期是靠「T+0」或超短線操作而成功的?好像沒有的吧?

   2、有幾位博友或朋友,他們絕對都是股林高手,平時也用一部分資金或股票,經常做短線或「T+0」,說是想通過疊加盈利,額外賺點買菜買煙買酒錢。從2008年1664點以來,經過幾個大波段,他們總體業績極其出眾!但仔細分析一下,結果發現,他們沒有一個人的總資產增長的幅度是超過所持股票價格上漲的幅度的!這也就是說,如果他們持股不動的話,贏利都還要更多一點呢!其中有一位短線水平特別高的,也只是非常接近股價的漲幅而已。再進一步分析,還可發現,他們優異業績並非來自高超的短線操作,而是以好價格買了幾隻好股票並長期持有的結果罷了,似乎多少帶有點運氣呢。哈哈!

   三、這就怪了?!明明看到這麼顯而易見的波段機會,並且好像也抓到了,怎麼結果卻都並不咋滴的呢?這個問題只需從股市的基本規律出發來分析,就很容易想明白的。股市最最本質的一條屬性就是:股市是個長期多頭市場,漲多跌少,永遠是向上的;同時又是不可預測的。由此可以直接推得,股市踏空的風險大於套牢的風險。因此,你實施「T+0」或短線操作,看似抓到了一段上漲波段,其實這只不過是中間的一小段而已,卻不知不覺地踏空了一大段;還有,你多多少少不免會做錯,而一次做錯要幾次做對才能彌補其損失。而對於長線操作來說,雖然不可避免下跌的浮,但上漲的所有贏利都可全部收於囊中,不存在踏空的問題。這也就是為什麼股市大贏家幾乎都是長線交易者的邏輯道理。

   由上分析,還能得知,在長期持股的基礎上,搞短線游擊戰也是徒勞無益的;甚至還可再進一步推知,「倉位管理」其實也沒多大意義

   四、再如,有一些長線為主的投資者,專門開設短線賬戶,但是長期下來,贏利都不及長期賬戶短線只是給他們帶來樂趣而已例如,段永平有一個長線賬戶,絕大部分資金在裡面,另外有個少量資金的短線賬戶,長期下來,長線賬戶的贏利率遠遠大於短線賬戶的。記者問他:「哪個更好?」他說:「也說不上哪個更好,因為長線的帶來更多的收益,短線的帶來樂趣。」

   所以說,「長線是金」這條投資金律顛撲不破!  

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中秋節閒聊 巴黎的價值投資

來源: http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2014/09/blog-post_10.html

巴黎:


前天難得有倆日清閒,和家人去了澳門休息,澳門最多的是賭場。
筆者希望以這次有關閒聊賭場,讓朋友快速掌握價值投資之道,之後朋友便會明白何以價值投資人們"總會那樣做"。
筆者有20年未入過賭場坐下來玩,嚴格來說,在18歲玩過丶輸過一次之後,便決定此生一個仙也不會再給賭場,因為非常明顯這是個不公平的遊戲,而賭仔永遠只能站在被搶的一方。
賭仔常認為賭場開了幾舖大,“大”的機會高,跟註買入,又或者已開了多舖”大“,“小“可能性更高。不過無論是何種想法,只要一存在這種態度,除非那人是上帝之子,否則他便註定必輸。
因為這遊戲的致勝之道不是在大和小各自的機會率的身上,而是在各自的派采率。

例如只要圍骰的派釆是大於開出的機會率36,無論機會率如何小,例如一賠40,閣下只要每舖買圍骰,一直天長地久買下去,所有賭王也會敗於閣下。
想深一層,睹主並不在乎開大或開小,遊戲的勝負一早還是已註定,即賭主必勝散仔。
股票市場也是一樣,無論市場是牛是熊,公司多好或多差勁,買或賣也不是必然,而是相對。股票內在價值與市價的百分比,就是派采,勝負決定在這��。
筆者首季組合美股方面升10%後,賠率也隨之令其值博率大跌,反之組合港股基本只是+-1-2%浮沈,派采率高。筆者從整資金分配,甚至連港股部分也大幅變動,把被公認一級好銀行富國也減持,重註幾支弱勢內銀,最後扭轉格局獲得組合總回報16%+。

如果懂得一切的成功投資都是因爲”派彩“,而不是股票,你便不一樣了。

在價值投資法面前,個人的喜好丶驚俱變得毫不重要,別人或會稱讚價值投資人勇敢,但我相信沒有一個價值法信徒會有勇氣進入賭場下註,其實全都是膽小鬼。




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