對沖基金長賺長有 對沖基金長賺長有 黃國英
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GS(14)@2012-11-20 23:35:12http://eastweek.my-magazine.me/index.php?aid=23142
近日友人傳來一張網上轉載甚廣的圖表，題為：「一張圖告訴你Bridgewater憑甚麼成了全球最大對沖基金」。Bridgewater由達利奧（Ray Dalio）創立及管理，旗下資產高達千三億美元。Bridgewater主要有兩大操作策略，一種是早前（468期）介紹過的全天候組合（all-weather portfolio），用槓桿、按風險比例進駐不同資產類別，不加預測，隨水飄流，佔比約一半。另一半則是主動操作的Pure Alpha，上述圖表就是它自一九九一年以來的累積表現。
Pure Alpha回報率年均16.1%，並非令人瞠目結舌的三位數，與人們心目中的「神級」，似乎相去甚遠。有趣之處是，在這廿年間，抽取任何一段時間，都有大批高手回報數倍於Pure Alpha。但廿年過後，卻鮮有人能累積後者的規模。Pure Alpha得以獨領風騷，分別不在市好，而在市差之時。
基金優勝之處在於遇到環球金融危機，也不會大幅虧蝕。
年年處中游位置
凡市場大震盪，Pure Alpha表現均穩定：（i）正回報：墨西哥金融危機、日本金融危機、亞洲金融風暴、LTCM爆煲、歐債危機；（ii）打平：黑色星期三、科網股泡沫加九一一恐怖襲擊、環球金融海嘯。相反，很多同級人物，捱不過中途的任何一浪，都落得黯然退場。被稱為「爆神」（blow-up artist）的倪德厚夫（Niederhoffer），是完美的反面教材。爆神賺錢時，年均起碼爆升三成，但一九九七輸一年，便輸到執笠。東山再起，由頭計過，又連爆賺五載，最「差」嗰年賺四成。但到二○○七，歷史重演，一次過輸75%，又執。爆神基金攞過起碼三次全球第一，但只爆剩幾個結業招牌。Pure Alpha常處中游，碌碌吓反而碌咗十幾個開返嚟。
由此觀之，達利奧之大成，源自穩守不大敗，多於狂賺。是故對其風險管理的方法，比其測市戰技更感興趣。達利奧發迹前也是寫得之人，領軍後親書百多頁門訓，教部下如何管理牛龜咁大的對沖基金。風險相關條目，在其中有一綱三領，在投資操作和實業營運上，均應遵從。
避免輸爆廠風險
總綱是講乜都假，最緊要全力避免爆廠風險（risk of ruin）。凡作出決定時，要考慮不同結果及其可能性。只要有其中一個結果，是完全不能接受（即是輸爆廠，無得返轉頭），則不論可能性多低，都不可以進行。
在總綱下還有三項要領。第一則是了解「不知道」的力量。達利奧指壞決策會帶來損失，會令正確決策的效果大減，所以唔識扮識是大忌，識先做，無知勿碰。清楚知悉自己不知道甚麼，價值與真正的知識不相伯仲。正暗合巴菲特、蒙格的能力圈理論。
第二則是要好好把握期權型的機會，也就是輸時輸少少，贏時贏多多。上次講過的沽神CDS，就是一例。（467期）舉一反三，「贏一蚊、輸嚿金」式沽空期權的動作，則萬勿多手。總綱與此項，又暗合黑天鵝原則。
最後一則倒頗簡單，就是絕不可在一項投資下注過大。最好分注投入十五個或以上，互不相關的交易。數項原則，看似簡單，但重複做，成效就不簡單。