📖 ZKIZ Archives

中信國金三年打造金融控股樣板

本刊主筆 李凌/文
從「中信嘉華」變身「中信國金」，不僅僅是名稱的改變，而是一番從商業銀行到金融控股公司的整合再造。
中信國金是由中信嘉華銀行收購華人銀行、並進行業務重組與整合後，於2002年11月25日換牌上市的。換牌上市前，中信國金的前身中信嘉華銀行運 用發債及增發新股集資收購華人銀行進行擴張，其後對集團業務進行整合，使中信國金在短短3年時間裡，總資產規模擴大了35%，股東權益增加28.2%，資 本實力不斷提高；總收入提高13%，利潤增長53.9%（以2004年預期盈利計算），表現出較強的盈利能力；其股票在進行4次分紅派息（每股分紅共計 0.248港元）的情況下，每股淨值仍不斷提高，價格上漲將近一倍。在2004年8月公佈優於市場預期的中期業績後，公司股價表現跑贏恆指14%，成為香 港股市表現最佳的銀行股。
而2002年的那場脫胎換骨的再造，用中信國金董事長孔丹的話來說：就是本集團發展史上一個重要的里程碑。

　　「再造」三步曲
第一步 : 收購華人銀行做大規模
收購華人銀行使中信嘉華資產從591億港元增至約800億港元，擴大了37%，在香港的分行由26家增至47家，並晉身為第八大香港註冊持牌銀行、第四大資產的上市銀行。
1986年6月，中信公司斥資3.5億港元收購了當時陷入財務危機的香港本地上市銀行—嘉華銀行92.5%的股權，嘉華銀行成為「中信系」第一家香港上市公司，也是第二家由中資控股的香港上市公司。1998年，嘉華銀行更名為「中信嘉華銀行」（簡稱中信嘉華）。
在母公司中信集團的支持下，嘉華銀行用近10年時間從一家香港小型銀行轉型為中型銀行，但在1997年亞洲金融危機衝擊之下，其盈利大幅下滑甚至面臨虧損的現實，凸顯了中小銀行抗風險能力低的缺陷。
　 　為了增強抗風險能力及提高盈利能力，中信嘉華從2000年開始積極尋找收購對象，並聘請專業顧問就其收購策略提供意見。2001年6月中旬，中信嘉華銀 行發表通告，稱計劃發行十年期次級債券作收購合併之用，並明言該行正尋求收購香港一家資產總值與其相若或較少的銀行。而按此條件，香港本地可供選擇的銀行 不多。符合「條件」的JGG日本信用保證（626.HK）、AEON信貸財務（900.HK）及廖創興（1111.HK）三行的大股東均已表示無意出售手 上權益，餘下的僅剩港基國際（636.HK）及華人銀行。恰在此時，華銀控股的股東調整內部投資結構，急需套現，表示有意轉讓股權。華人銀行是「華銀控 股」（0655.HK）旗下重要的全資子公司，在香港經營已超過45年，擁有21間分行。
2001年11月1日，中信嘉華宣佈以42億港元代價收購華人銀行全部已發行股本，收購價相當於華人銀行2001年6月30日賬面值33.2億港元的 1.26倍（附文1）。這項收購行動使中信嘉華資產從591億元增至約800億港元，擴大37%，中信嘉華晉身成為第八大香港註冊持牌銀行（以資產計）， 香港第四大資產的上市銀行。中信嘉華收購華人銀行後，規模和業務大幅擴大，在香港的分行由26家增至47家。
除了資產規模擴大以外，收購華人銀行還有諸多好處：比如中信嘉華信用卡業務剛剛起步，而華人銀行已經有成熟的信用卡業務，並且還剛剛收購了金融財務機 構，雙方合併後可以使用同一平台、管理及品牌，中信嘉華利於加強偏弱的零售銀行和信用卡業務；中信嘉銀中資大客戶較多，而華人銀行的強項在於中小企業業 務，其中小企業客戶數目為中信嘉華的3倍，雙方可以互補；中信嘉華財務狀況存在諸多隱患，可以通過收購華人銀行彌補。分析雙方2001年中期報表，可以得 到證實（表1）。
收購後中信嘉華的整體客戶數目增加了20%，其中中小企業客戶更大增3倍，有利於未來業務的擴展。但是，在收購前就有分析員指出，華人銀行作風保守，呆壞帳比例較高，資產質量較差，中信嘉華收購華人銀行的協同效應不大，反而要花很長時間把兩家銀行合併。
事實上，除了華人銀行資產質量較差之外，發行3億美元資金成本高達7.625%的後償債券，以及供股產生的攤薄效應，都會對公司盈利產生不利影響。數 據顯示，2002年，即完成收購後的第一年中信嘉華資本充足率從上年的20.11%下降到19.07%（但仍高於香港同業16.5%的平均水平），稅後利 潤總額由2001年的約6.17億港元下降到5.39億港元，降幅達12.64%；每股攤薄盈利由23.28仙降到17.79仙，降幅更是高達 23.58%；不良貸款率也由2001年底的4.5%上升到5.6%；呆壞帳撥備增加了58.3%達到了5.4億元，增長速度大大高於貸款餘額增長速度。
一些國際評級機構在中信嘉華宣佈收購華人銀行前後的不同看法，從一個側面印證這項收購對中信嘉華短期有負面作用，但長期而言卻會對公司經營產生積極影 響。標普在2001年11月1日中信嘉華宣佈收購時就曾將其前景評級列入負面觀察，但同月15日，標普將評級展望調整為穩定。

第二步 : 參照花旗等海外成熟金融控股模式重整業務架構，初步形成三個集團經營、一個集團管理的格局
收購華人銀行後，中信嘉華銀行將業務整合成投資銀行、資產管理、商業銀行三大板塊，並根據金融控股公司的經營模式進行了架構重整。
（1） 投資銀行業務。這一業務板塊主要集中了中信嘉華的投資銀行、基金管理及證券買賣業務，由中信資本市場控股有限公司（簡稱中信資本控股）經營。2003年，中信資本控股綜合稅後利潤約達2.689億港元，比上年增長5倍。
2002年2月4日，中信嘉華和母公司中信公司宣佈成立中信資本市場控股有限公司（簡稱中信資本控股），持有中信資本證券有限公司（簡稱中信資本證 券）和中信資本市場有限公司（簡稱中信資本市場）的全部發行股本。中信資本證券和中信資本市場在2001年9月分別由嘉佳證券、嘉華金融更名而來。
中信資本控股的業務範圍主要集中在投資銀行、基金管理及證券買賣三大服務領域。其中，中信資本市場的定位是專攻內地市場投行業務，主要為內地公司到境內外上市或香港公司到內地上市提供投資銀行服務（表2）。
　 　2002年3月14日，中信嘉華、中信公司與中信泰富（0267.HK）訂立中信資本控股股份轉讓及認購協議。根據協議，中信泰富同意以港幣 499,591,837元認購中信資本控股新發行股份；同時，中信嘉華向中信泰富轉讓所持的部分中信資本市場控股股份，代價為港幣10,408,163 元。2002年5月27日完成交易後，中信嘉華、中信公司分別佔中信資本控股25%權益，中信泰富佔50%。
以中信泰富此次5.1億港元的入股作價計，意味著中信資本控股的估值為10.2億港元，是其2001年底淨資產值4.12億港元的2.5倍。以中信資本控股2001年純利3365萬港元計算（比上一年度下跌69%），本次交易按30.3倍市盈率估值。
中信泰富主席榮智健說，中信資本控股日後將成為中信系在銀行業務以外的金融服務旗艦，並期待今後獨立上市。雖然中信資本控股沒有內地經紀牌照，但會與中信公司旗下的中信證券（600030.SH）合作。
中信資本控股通過引入中信泰富大大增強了資本實力和擴寬了網絡渠道，而且交易完成後擁有約7.8億港元現金。
2004年3月，中信國金宣佈以5億元現金向中信公司收購中信資本控股25%權益，交易完成後，中信國金與中信泰富將各持有中信資本控股50%權益（圖2）。
2003年，中信資本控股綜合稅後利潤約達2.689億港元，比上年增長5倍。
　　（2）資產管理業務。組建資產管理公司—中信國際資產管理有限公司，整合中信嘉華風險資產管理部及嘉華資產管理公司的業務。截至2003年底，中信國際資產管理持有的不良貸款總額為5.26億港元，較上年減少1.44億港元。
2002年中信國金成立前，中信嘉華將其風險資產管理部及嘉華資產管理公司合併改組為中信國際資產管理有限公司（簡稱中信國際資產管理）。中信國際資 產管理的「整體目標，是在減輕不良資產對公司盈利構成的壓力之時，並為集團開拓新的業務範疇，策略性目標則是要配合集團成為金融超市的使命」，並提出三年 期目標是成為一家國際市場認可的主攻中國的直接投資公司。
中信國際資產管理成立時，由中信嘉華注入8億多港元不良貸款及回收資產，2002年底其資產達到12.3億港元。
2003年，中信國際資產管理開始積極投入運作，成功追收大批不良資產。截至2003年12月31日，公司持有的不良貸款總額為5.26億港元，較上 年減少1.44億港元，減幅21%。同時公司也將閒置資金投放於股票及衍生工具市場，截至2003年12月31日，公司直接及結構性投資總額達1.23億 港元，預期該項投資規模在2004年將進一步擴大。
除了協助商業銀行業務加快降低其不良貸款比率以外，中信國際資產管理的另一個重要任務是為中信國金建立新的直接投資業務鋪路。
2002年10月，中信國際資產管理與中國節能集團旗下的深圳市國成科技投資公司及國家科技部科技型中小企業創新基金管理中心簽訂協議，組成合資投資 公司和投資管理公司。其中投資公司的總投資為6000萬元，中信國際資產管理佔70%股權。這兩間公司的成立，是中信國際資產管理開拓中國直接投資業務的 第一步。
目前中信國際資產管理旗下還擁有一家總值4億港元的資產管理基金（風投基金），負責在國內物色理想項目。公司計劃75%的資金自行作出投資，其餘部分 通過組建合營公司方式進行投資。此外，中信國際資產管理也從事結構性投資，目標是建立一個重點投資組合，集中資源投放具發展潛力的地域及行業，並能平衡長 期與短期的投資風險與回報。
2004年公司在內地的總投資目標金額預計達1至1.5億港元。
（3） 商業銀行業務。這一業務板塊集中了中信嘉華銀行和華人銀行的銀行業務，由「新」中信嘉華銀行經營管理。
2002年11月25日中信嘉華宣佈重組，將原中信嘉華銀行的資產和負債注入華人銀行，中信嘉華銀行的銀行牌照交還金管局，華人銀行改名為中信嘉華銀 行（「新」中信嘉華銀行），繼續經營整合後的銀行業務，中信嘉華成為一家控股公司，保留上市地位並改名為中信國際金融控股有限公司（中信國金），直接控股 中信嘉華銀行、中信國際資產管理有限公司及持有中信資本控股有限公司25%股權，2004年3月持股比例增加到50%。
經過這一系列的整合重組，成立後的中信國金擁有了作為一個金融控股公司的基本架構，初步形成三個集團經營、一個集團管理的格局。

第三步 : 中信國金通過收購中國國際財務公司等舉措加快推進內地人民幣業務及直接投資業務，並採用矩陣式架構不斷調整和加大業務整合的策略與力度，至2004年其業務結構已調整為七個核心產品部門，並分別由四個集團經營、一個集團管理的格局
中信國金從誕生之日起，就肩負著一個重要角色—借助中信集團龐大的跨境網絡，促進中國內地與境外地區之間的雙向資金流通，並為中信集團演變成內地金融 服務供應商打前站。而在中國資本項目還未開放的情況下，那些在內地、香港及中國台灣進行投資和經營活動的企業成為中信國金重要的客戶群體。要達到利用金融 控股模式的優勢為這些客戶提供一站式金融服務的目的，構建合適的跨境平台至為重要。
然而，中信國金與中信實業銀行的融合一波三折（附文2），並且即使是在2005年內將中信嘉華銀行上海代辦處升格為分行，其獲得人民幣業務資格的時間 最早也要到2007年以後，而收購擁有內地外幣業務牌照的中國國際財務，建立內地服務平台，成了中信國金更快捷和適當的選擇。
2003年12月，中信嘉華銀行宣佈，與四名獨立投資者簽訂協議，悉數購入所持有的中國國際財務（深圳）有限公司（簡稱中國國際財務）權益，總代價 90萬美元（以1.1倍的2002年底經調整資產淨值為基礎），而中國銀監會已批准了該項收購。雖然這次收購只屬小型交易，但對中信國金具有重要意義，因 為這是該公司攻入國內市場的首次具體行動。
1986年成立的中國國際財務，原股東為中國銀行、東亞銀行和野村國際（香港）以及住友銀行（日本），是內地首家中外合資金融機構，為內地企業客戶提供外幣存款及貸款服務。中國國際財務在2001年及2002年分別虧損3100萬元及1200萬元。
按照中國法規，中國國際財務可經營的範圍已多達10餘項，包括發放短期、中期和長期貸款；辦理票據承兌與貼現；買賣政府債券、金融債券，買賣股票以外 的其他外幣有價證券；提供外匯信託服務以及經中國銀監會批准的其他業務。此外，由於是國內註冊的機構，如企業向該公司貸款，不需要繳付10%的預扣稅。
因為中國國際財務已擁有外幣業務牌照，中信嘉華銀行可通過此項收購立即涉足內地的外幣業務；而且根據CEPA的有關條文，只要中國國際財務於2003 年及2004年連續兩年盈利，便可於2005年初申請人民幣牌照，向國內企業提供人民幣銀行服務。對中信嘉華而言，這比通過申請設立分行獲得人民幣業務要 快兩年；另外，中國將於加入世貿的第5年，即2006年准予國外銀行在中國境內開展人民幣業務，因此這次收購也使中信嘉華銀行在內地的人民幣業務市場上佔 得先機。
2004年2月，收購結束，中信嘉華投入4億元資金，使中國國際財務的實繳資本由1億元人民幣增加至4億元人民幣。其中1億元用做補充原公司虧損，3 億元用做運營資本。目前該公司除外幣存貸業務外，同時也積極拓展非內地居民按揭貸款業務，為港澳、台灣同胞及其他外籍人士在內地置業提供港元或美元按揭。
隨著國內QFII的逐步推行，加上QDII制度的實施在望，將會帶動國際及香港專業投資者對全面及高素質研究服務的龐大需求。中信投資研究正是在這種背景下誕生的，其是中信國金為客戶提供一站式金融服務的一個重要組成部分。
2003年9月，中信投資研究有限公司成立，中信國金持有75%股權，為集團內部及外部投資者提供研究服務。
　　中信投資研究定位為一間提供中國相關投資顧問的一站式服務公司，憑藉中信公司龐大的跨境網絡，作一系列與A股、B股、H股及紅籌股相關的綜合研究。
中信投資研究也為集團內部其他部門的投資活動提供研究支持。由兩個案例可以清楚看出中信投資研究與集團內部其他子公司的合作方式：2003年10月 29日，中信投資研究與中信資本證券簽訂研究服務協定，向其獨家提供一份香港和中國股票的分析週刊，以及提供若干市場推廣支持，服務費為每年180萬港 元；11月，又與中信資本控股也簽訂相關服務協議。截至2003年底，中信投資研究從上述兩項服務中共收到服務費307.5萬港元。
2004年6月17日，中信投資研究成為中信資本控股的全資附屬公司。

以金融控股模式整合
內部資源帶來正協同效應
中信國金在短時間裡走出了整合期，業績也開始大幅回升。中信國金在短短3年時間裡，總資產規模擴大了35%，股東權益增加28.2%，資本實力不斷提 高；總收入提高13%，利潤增長53.9%（以2004年預期盈利計算），表現出較強的盈利能力；2004年8月公佈優於市場預期的中期業績後，公司股價 表現跑贏恆指14%，成為香港股市表現最佳的銀行股。
數據顯示，2003年中信國金稅後利潤總額達到6.56578億港元，每股攤薄盈利達20.84仙，分別比上年增長21.89%、17.14%。 2004年上半年資本充足率為18.52%，比2003年底的18.41%略有回升，雖然回升幅度微小，但卻是公司收購華人銀行以來持續下跌後的首次回 升，對公司具有極重要的意義；呆壞帳準備約3807.5萬港元，大幅減少84%；盈利達4.23138億港元，與上年同期相比增幅高達37.79%，遠高 於法國巴黎百富勤估計的中期純利增長24.4%至3.82億港元，及摩根士丹利估計的增長17%至3.6億港元。
美林證券分析師認為，中信國金資產質量正在改善。而基金界的綜合預測，中信國金公司2004年純利預計為9.49億港元，每股獲利高達29.8仙，歐、美基金已全面調高中信國金的投資評級至強烈買入。
中信國金整合後帶來的協同效應可以從其收購後的經營業績及市場表現看出。從其換牌上市後經營業績及資產質量來看，2003年股東權益比2002年增長 了5.95%，截至2004年6月的股東權益比2003年底增長了2.96%；2003年總資產比2002年增長了4.89%，2004年6月總資產比 2003年下降0.19%。顯然股東權益增長速度超過資產規模的擴大速度，而淨資產比率（股東權益/總資產）持續向好，說明中信國金財務結構日益穩固，抗 擊各種風險的能力正在不斷增強。（圖3、圖4）
2003年淨利潤比2002年增長21.9%，如果以2004年底淨利潤為2×423,138＝846,276計算（一般下半年業績不會差於上半 年），2004年的淨利潤比2003年增長28.9%，年複合增長率約為25.34%；而2002年以來公司的總收入基本平穩。這說明中信國金盈利能力強 勁，高盈利來源於多元化業務的整合，及成本與費用的良好控制，顯現了中信國金收購華人銀行及整合業務之後巨大的協同效應。（圖5）
　　總資產淨回報率在2003年回落以後，2004年上半年又有較大幅度回升，說明整合後的中信國金中間業務、高附加值業務及表外業務等佔比在逐漸加大，並產生了一定的效益。（圖6）
普通股股東權益回報率（股東資金回報率）2004年上半年升至10.52%，是2000年以來的最高值，這說明中信國金普通股股東正在公司經營持續向好的過程中獲得越來越高的回報。（圖7）
每股攤薄收益年複合增長率與利潤總額年複合增長率基本一致，說明3年來中信國金總股份數變動不大，維持了股權集中度及股票的收益率。中信國金2年多來 股價上漲了80%（截至2004年12 月24日），而市盈率PE卻穩中有降，說明股票收益的成長大大超過股價的增長。（圖8）
市淨率PB2003年後保持在1倍多，表明中信國金股票淨資產支撐力度較好。（圖9）

　　中信國金歷年分紅與送配情況
中信國金自2002年11月25日換牌上市以來，幾乎每半年對普通股進行一次分紅派息，至今已進行過3次派息。隨著其業績的成長，派息的金額也逐年遞增，從2003年上半年的0.025港元/股到2004年上半年的0.063港元/股。
短短3年時間，通過收購及資源整合，中信國金已脫胎換骨，成為一家融合商業銀行、投資銀行、資產管理業務於一身，並且成功構建了跨境操作平台的金融控股公司，正在實現其為客戶提供一站式金融服務的夢想。■


　　
附文1
從收購資金安排上，也可以看出中信嘉華收購做大的決心：在宣佈收購的幾個月前，就開始發行3億美元、10年期後償債券籌集收購資金；在公佈收購後，又以供股方式籌集7.26億港元資金。
中信嘉華在2001年7月發行3億美元的次級票據後，又於2002年1月以每6股配1股的比例集資7.26億港元，配股價1.68港元較公司停牌前 2.125港元折讓20.9%，而中信公司按比例足額認購了配股，繳付股金3.2億港元，表明了對收購的支持。中信嘉華用這兩種方式籌集的資金，連同內部 資源支付收購代價，總收購價的80%即33.6億港元將以現金支付，其餘20%用存款證支付，沒有給公司運營造成壓力（右圖 ）。
而且如此安排收購資金，也頗顯中信嘉華為保持收購後的持續正常經營煞費苦心：發債過多必然會因利息負擔過重而影響公司盈利；而配股數量過多產生的攤薄 效應又會使每股盈利下滑幅度過大，容易給投資者造成公司經營走壞的印象。以「發債+供股+自有資源」的方式來解決，無疑會將各種負面影響減少到最小程度。

　　
附文2
中信實業銀行
注入中信國金懸念
在2002年下半年中信公司董事長王軍首次對外表示，有將中信實業銀行注入中信國金的考慮時算起，這個話題就無數次成為市場關注的焦點。
2003年9月19日，王軍在香港對媒體證實，香港金管局沒有批准中信實業銀行注入中信國金的申請，理由是中信實業銀行的資產充足比率不符合國際水 平。但王軍同時表示，注資行動仍未停止，而考慮注入中信嘉華銀行只是其中一個方案，例如還可在市場物色合適的公司注入。不過他認為，中信實業銀行首先要擴 充資本，至少需要達到巴塞爾協定規定的最低資本金要求。
2003年10月，中信國金發行1.8億美元可換股債券，又讓投資者開始浮想聯翩。因為中信國金的前身中信嘉華收購華人銀行一案，就是提前幾個月發行 債券籌資。多間大行也揣測其隨後會有大動作：其一是配合母公司重組資產；其二是在市場物色新收購對象，而中信實業銀行似乎是最適合的對象之一。而且摩根大 通主動要求中信國金向其發行金額高達1.5億美元於2008年到期可換股債券，年利率僅為0.25%，換股價高達4.269港元。市場分析人士認為這反映 摩根大通對中信國金的發展前景極度看好，否則不會購入發行條件不太吸引的可換股債券，更不會主動向公司敲門。
　 　

2004半年報中，中信國金董事長孔丹表示，2006年底中國正式加入世貿後，內地銀行需要與國際接軌，因此現階段會加強整合集團資源，希望2006年 之前完成，並表示不排除中信嘉華銀行會與母公司中信公司旗下中信實業銀行進行業務或股權整合，但沒有具體時間表，目前會先提高中信實業銀行的盈利，加強管 理不良資產，創造更佳的條件。
2004年11月16日，王軍在出席海南省招商簽約儀式後表示，沒有計劃把中信實業銀行注入中信國金。
但正如2004年上半年里昂證券發表的報告指出，中信國金擔當的一個重要角色，就是將中信公司演變成內地金融服務供應商，因此其旗下這兩家分駐內地和香港的金融機構的重組，仍然讓投資者期待。

一個王牌製作人吸金三千億

中共應金正恩要求禁花名「金三胖」再遭河蟹