| ||||||
預計明年第一季上市的台耀化學, 是台灣原料藥產業的新明星,前台大教授程正禹從創立至今十五年,已讓台耀取得多家歐美大廠認同,並在今年上半年生技股的獲利排行中名列第七,更是四位生技 專家票選的九大潛力股之一。 撰文‧林宏文 繞過桃園縣蘆竹鄉的鄉間小路,走進台耀化學廠區,一桶桶化學原料排列整齊,六月才完工的辦公大樓,聞得出新裝潢的油漆味,數棟偌大的建築物,讓人感覺好像 來到新竹科學園區。 ﹁我們的廠,不僅有國內GMP查廠,歐、美、日大廠都來認證,美國的FDA官員,也來過兩次。﹂創立台耀已十五年的台耀化學執行長程正禹,指著台耀生產線 驕傲地說。在生技業浸淫二十多年,程正禹抓住大商機,毅然辭掉台大教職,專心經營台耀,如今台耀已是他人生最大的成就。 在全球原料藥的競局中,台耀是少數崛起的新明星,也是國內生技製藥業達到國際水平的明證。目前台耀的產品線中,紫外線吸收劑主要提供給荷蘭DSM集團,是 全球三大供應商之一,五年合約會持續到二○一四年。紫外線吸收劑原料最大的市場就是防晒系列產品,在全球暖化日益嚴重下,每年保有兩位數的成長。 持續擴大產品線的布局 此外,在微生素D衍生物部分,目前台耀主要供給學名藥廠,已是全球兩大供應商之一,另外還包括消炎止痛劑、呼吸系統疾病用藥、膽固醇及磷酸鹽吸收劑等,都 已成功開發,未來更預計每年啟動十個新研發計畫,並至少商業化五項新產品,持續保持成長性。 對於台灣原料藥產業的發展,程正禹相當樂觀。他認為,美國占全球醫藥市場近四成,目前歐巴馬政府積極進行醫改,對於學名藥的態度愈來愈開放,也讓原料藥廠 的機會大增,而台灣的價格比日本便宜,品質及技術層次又比中國、印度更好,許多歐美大廠紛紛來台尋找合作夥伴,也讓國內原料藥廠出現一波大成長。 對於正在崛起的中國競爭者,程正禹倒是顯得老神在在,他認為,台灣目前在製劑及原料藥方面還領先大陸業者,但也因為大陸產業逐漸蓬勃發展,可以提供台耀許 多化學原料及中間體,﹁目前大陸業者與我們競爭很少,但合作很多,甚至還要一起合作設廠,進攻中國內需市場。﹂其實,對於歐美大廠外包的趨勢,程正禹很早 就觀察到,早年他在美國取得博士學位後,到美國杜邦藥物部門服務三年半,其間還到麻省理工學院一年,總計在美國待了十年。當時他就看到,台灣擁有人才、資 金及勤奮的工作態度,未來一定有機會在全球醫藥大餅中占一席之地。 近年EPS達三、四元 因此,當他回到台大教書,課餘時他參與協助多家公司的研發,例如早年旭富製藥與瑞士藥廠進行合資設廠,他就參與旭富的技術開發;後來聯僑生技於一九八四年 成立時,他也參與投資並擔任董事及董事長。 由於參與多家公司的投資與經營,程正禹也逐漸抓到商機,一九九五年,他創立了台耀化學,後來更主導台耀與聯僑的合併,這個合併案也是讓台耀能夠扎根茁壯的 重要布局。 台耀與聯僑的合併,充分發揮互補的作用,聯僑當年替瑞士羅氏藥廠︵Roche︶量產,有豐富的生產經驗;至於台耀則有研發能力及GMP的查廠紀錄,兩者結 合完全互補,因此,雙方○八年正式合併後,台耀的業績也跟著明顯好轉,每年EPS都在三、四元之間。 還有一點很重要,很多公司進行合併後,往往主管會有流失,但兩家公司合併後,幹部幾乎全部留下來。最有趣的是,目前台耀還有一位外籍總經理博彼德,他是當 年瑞士羅氏藥廠的廠長,由於羅氏後來把個人保養品系列賣給荷蘭DSM公司,因此,程正禹便把這位擁有蘇黎世大學物理化學博士學位的瑞士籍專家,延攬到台耀 擔任總經理。 至於台耀其他高階人才,也都有多年合作經驗,例如研發副總魏慶鵬,是當年旭富的研發部主任;業務副總劉善珍不僅是程正禹台大藥學系學生,也是旭富第一位研 究員;至於財務副總羅玉貞則是聯僑多年老臣,而生產、品保、資訊及採購等部門主管,也多有十年以上的老經驗。 不過,台耀的成長也並非一帆風順,創立至今十五年,其間還曾因為虧損而進行減資,一直到最近六年才開始獲利,而這種長時間的煎熬,幾乎也是生技業必經的過 程,與電子製造業相較,生技業的進入門檻更高,燒錢的時間更長,不過一旦切進大客戶,要被換掉的機會也較小,這是投資生技業相當不同之處。 預計於明年第一季股票上市的台耀,屆時又將為生技產業增添一個重量級新兵,不過,程正禹覺得,上市只是手段,維持企業競爭力才是最重要的,﹁在這一行,單 打獨鬥絕對不行,不論是團隊或生意夥伴,我們都要多方合作!﹂看著生產線上揮汗工作的員工,程正禹也發誓,要為台灣生技業再打拚十年! 程正禹 Profile 出生:1953年 現職:台耀化學執行長 學歷:美國加州大學舊金山分校藥物化學博士 經歷:台大藥學系教授、 聯僑生物科技董事長、 美國杜邦藥物部門 |
本文為i黑馬版權所有,轉載請註明出處,侵權必究。
文/尹生 創業家專欄作者
編輯/王吉偉
昨天京東發布了其2014年的財報,顯示阿里巴巴在中國電商業務上終於有了夠重量級的對手,京東年活躍用戶已經是阿里巴巴零售活躍用戶的29%,交易額上升到阿里巴巴的11.45%,交易額和凈營收增長率分別為107%和66%,仍明顯快於阿里,這意味著未來二者的規模差距還會進一步縮小。
與此同時,京東在很多方面都顯示出積極的征兆,這將提升其價值中樞:
毛利率從2013年的9.8%提升到11.7%,且過去四個季度穩步提升,其中第四季度上升到12.7%。這可能是因為隨著規模增加,其相對供應商的溢價能力有所增強,同時來自非電子與家電產品,以及來自平臺的收入都大幅增加所致,這兩類業務的毛利率都較高。
根據財報,2014年非電子與家電產品交易額的占比達到45.9%,而2013年僅為36.8%,其中第四季度該比例首次突破50%,達到50.1%。同時,第四季度來自平臺的交易額已經占到全部交易額的44%,同比增長了217%,這使得來自服務和其他的收入達到10.4億美元,而2013年僅為3.74億美元。
總體而言,該公司過去三年交易額增長分別為124%,71.2%,107%,凈收入增長分別為96.2%,67.4%,66%。交易額增幅相比2013年有較大提升,這在一定程度穩定了凈收入的增長,在這個規模水平上做到這點實屬不易。
值得註意的是,第四季度來自微信和手機QQ兩個社交網絡渠道的交易額比上一季度增長了兩倍以上,這反映了用戶習慣的建立過程。這個因素加上其旗下主營C2C的拍拍網的發力,使得用戶大幅增加,年活躍用戶達到了9669萬,不過其用戶的購買頻次仍然比阿里巴巴低得多。
雖然交易額和收入增長存在不可比的成分,比如合並騰訊相關業務帶來的增加,但其中的很多變化是結構性的,比如非電子和家電產品比重,以及平臺交易比重的上升。這使得它和亞馬遜的可比性也進一步增加——盡管差異仍然很明顯,比如亞馬遜在雲計算、終端和全球化方面的布局。
經過剛剛過去的這個春節假期,京東與阿里巴巴的差異化部分也更加明顯——由於該公司自營了大部分物流,這讓它不受其他物流公司放假的影響,成為少有的能在假期中保證送貨的電商之一。由於該公司自營業務的部分能更好控制整個流程,這讓它對那些註重質量保證的用戶有很大吸引力。
不過,在未來的相當長一段時間內,該公司仍然需要同充滿壓力的成本結構周旋,就像多年來亞馬遜一直所面對的那樣,過去這些年亞馬遜始終在盈虧平衡線附近徘徊。
去年京東的凈虧損達到50億元,而2013年的凈虧損為5000萬元,這主要歸因於激勵及與騰訊戰略重組等帶來的一次性費用,但也有其他因素,比如履約成本從5.9%上升為7%,其中最後一個季度為7.5%,高於一年前的6.5%,市場費用從2.3%上升到3.48%,這在一定程度上反映了其在三四線城市和縣鎮的擴張所產生的代價。
這些因素大多都具有階段性特點,隨著時間推移可能會逐漸改善,尹生真正關心的是代表其精細化運營能力的指標,比如其庫存周轉天數僅從2013年的34.8天,略微下降到34.2天,帳期則從2013年的40.8天,增加到42.2天。
又或者像我之前一再認為的,京東相對一體化的模式會面臨一個規模不經濟的臨界點,到了這一點,管理效率的下降將侵蝕該模式的其他優勢,除非它能找到延緩這個臨界點到來的方法。另外一方面,作為亞馬遜的可比公司,目前還看不到像亞馬遜那樣的想象空間,因為它的增長還是局限於中國的,而且在一體化程度上比亞馬遜弱得多。
所以,我認為在估值時必須既反映結構性的利好因素,也應該包括這些不確定因素:
雖然未來幾年其收入複合增長可能仍然是亞馬遜的1.5甚至兩倍以上,但你必須考慮到它在全球化、管理效率等方面面臨的不確定性,以及在規模不經濟和想象空間問題沒有徹底解決的前提下,它的增長會將它推向更加不確定性的階段,比如平臺業務的增長可能侵蝕它在自營方面建立的速度與質量口碑,因此最多給予其2.5倍的2014年市銷率(亞馬遜目前為2倍),據此其估值大約為463億美元。
如果拿阿里巴巴作為參照,則必須將其收入轉化為和阿里巴巴有相對可比性的口徑。我的做法是,將其平臺收入與自營收入區別對待:平臺收入的毛利率很高,和阿里巴巴類似,比如假定其毛利率為60%,這樣就可以算出其自營收入的毛利為15.3億美元,加上10.4億美元的平臺收入,總共是25.7億美元。
考慮阿里巴巴目前仍存在一定高估,以及兩家公司都以中國市場為主要市場,業務趨同,也各有優劣勢,可以暫時先不考慮京東比阿里增長快得多的事實,而采取阿里巴巴目前的市銷率作為京東的市銷率,目前阿里的市值為2010億美元,但零售業務只占阿里的85%,給予零售和其他業務同樣的市銷率,則其零售業務估值為1700億美元,對應的京東估值387億美元,大約相當於阿里巴巴市值的19.4%。
也就是說,目前京東的合理估值應該介於387億美元~463億美元之間,相比昨天的收盤市值,仍然有3%~23%的空間,相對比較安全,這比我幾個月前給予其的估值中樞也有所提升。風險在於,如果阿里巴巴擠泡沫的進展持續(這方面的內容參照我的上一篇文章《一天蒸掉一個Twitter,阿里去泡沫化或沒完》),勢必壓制其股價。
但如果京東在下面任何方面獲得重大進展,都可能提高其確定性,從而提升其估值水平,相反,則會對其估值產生巨大負面影響:在盈利能力上找到結構性解決之道,在拍拍等新業態上獲得突破,上遊一體化的進展,放在社會化大背景下的履行能力的效率競爭力,與騰訊的合作潛力被進一步釋放,精細化運營指標的重大趨勢性改善等。
本文作者尹生,前《福布斯》中文版副主編,微信公號價值線(jia-zhi-xian)。若需轉載,請聯系微信heimage0001。
本文為i黑馬版權所有,轉載請註明出處,侵權必究。
| ||||||
中國綜合國力不斷攀高,糾結多年的兩岸政經態勢也越來越清楚,然而,夾雜其中的台商,有「身在曹營心在漢」的無奈,也有「文革再現」的懼怕,更有對台灣未來的擔憂。 接下來,是一位在中國耕耘二十年的重量級台商老闆,對於習近平統治下中國的第一手觀察,與最深切的告白: 中國,一百年前叫作「東亞病夫」,現在是「大國崛起」,實質上是僅次於美國的第二大經濟體(世界銀行認為二○一四年底中國已成為第一大經濟體),中國富國之後的強兵,是台灣需要戒慎恐懼的。 中國一定會爭取區域霸主的地位,以前亞太地區誰說了算呢?沒有疑問是美國,連日本這個中國崛起前的第二大經濟體,在經濟上是巨人,可是政治上在二戰以後,是被閹割的侏儒,根本就唯美國馬首是瞻,整個東亞沒有疑問就是美國說了算。 現在新的巨人崛起,它理所當然認為這是我家(指亞太地區),我家旁邊,你這個外人老美,在那邊干涉東、干涉西,所以兩強強碰就會帶給很多國家不安。越南暴動,實質是依賴美國抗衡中共,但人家把台灣跟中國畫上等號,所以暴動中是台商受害較多,根本很少燒到陸廠。這就是你台灣的尷尬角色啊!兩強相爭,遭殃的是你台灣人。 對台商待遇天差地遠!以前是各種優惠,現在叫你趕快搬家;要不要轉投資旅館、觀光服務業?否則要收回啦! 中國對台商也是,現在它會客氣的跟你說,以前要給的優惠,中央都有新規定喔,地方沒辦法兌現了,待遇天差地遠;以前是各種優惠,現在都叫你趕快搬家,這個地,我們要留給服務業、金融業用啊! 我二十年前去投資時是一大片農田,荒煙蔓草,我帶動了當時人口十倍的就業機會,但是現在它說不缺工業產值了,你們要不要轉投資旅館、觀光服務業?否則要收回啦! 很多中小企業的老闆,他的身家性命都在這邊(中國),你不得不同情他,正所謂「身在曹營心在漢」,我以前常去台南看一些機械業者,台南搞台獨的一大堆,結果通通都跑到廣東去設廠。 他們嘻皮笑臉跟我說,這邊吃喝嫖賭都很便宜啊!你看我們在台南開一個小機械廠,只有三、五十個人,來到這邊馬上變成三、五百個人。好,這個場景是十年前的。 現在則是「騰籠換鳥」(編按:把產值低、用工人數多的產業移出,換入高附加價值產業),他們那些鳥都通通換掉了,所以現在吃喝玩樂成本也高得很,你去廣東看,(台商)小廠都死光了,跑到越南、柬埔寨去了。 我告訴你,這就是漢武帝威力所及,漢朝國勢強盛,你們這些胡人就麻煩了。我們現在啊!就是胡人對胡人在探討,我們這些胡人該怎麼辦? 未來軟的更軟、硬的更硬!中國根本就不需要動武,光是人民幣、出口政策怎麼樣,就可以把你掐死 我問過一位很重要的台商大老,中國越來越大,萬一越來越強勢、蠻不講理,硬是要跨海來台灣,怎麼辦?他就嘆一口氣,唉!共產黨來了,也不可能就不要高科技啊! 他在政治可能有主張,但因為商業利益,才有了無奈、不得不的樂觀,就算共產黨來,也不可能放火把工廠全燒掉吧? 有些人擔心服貿、貨貿就是關稅同盟,最後(兩岸)經濟融合一體,其實就是政治融為一體、國家融為一體的前兆。好,反服貿的人喊「暫停」,重新思考未來想不想融在一起。 當然也有人講說這是商業行為,不要緊張,可是你要知道只有台灣、香港,跟大陸是同文同種,泰國跟大陸簽服貿,不可能最後泰國融入大陸吧? 現在台灣人正陷入精神跟肉體上的矛盾,你身體被它(中國)束縛住了,精神上老是希望自己選總統,不要受它控制。 習近平上台,對台灣是軟的更軟、硬的更硬,現在中國根本就不需要動武,光是人民幣、出口政策怎麼樣,就可以把你掐死了。我在想,台灣(下屆總統)到底會當選哪一個人,有能力對付這麼詭譎多變的對手?台灣最好能出現一個邱吉爾、李光耀這麼強勢、有遠見的。 我們這兩、三年來的確有感受到氣氛轉變,有些人是真的很有良心,怕社會動亂或是貧富不均,有些人是擔心貪官汙吏遍地橫行,有些人不是,是拿著這個東西唱紅打黑,拿來打擊異己,中國不管是對香港或是台灣都越來越緊縮。 這個就是中國崛起後,印度不安,越南不安,菲律賓不安,日本不安,遙遠的太平洋那端美國也不安,台灣該不該不安?就看著辦吧! 大陸主政者對國家發展的明確方向感,你不得不佩服,感慨台灣的領導人呢? 台灣的未來,我們當然要尋求一個答案,但是有些題目不一定有答案,你怎麼知道台灣永遠會富強下去?你怎麼知道台灣不會變成菲律賓?我們只能在裡面尋求better solution(較佳方案),沒有total solution(面面俱到的方案)。 台灣應該是要先出一個聖君,或者,沒有聖君的話,要出一個良好的國會,如果兩者都沒有,那就沒落啊!沒有人保證台灣(經濟)一定會起來,你如果沒有搞好那就一定下去啊!我們現在的確是憂心忡忡沒錯啊! 台灣人在矛盾對立的社會,你以為只有台灣矛盾對立嗎?不是啦!但台灣要練習在民主制度中尋找答案。 |
| ||||||
中國綜合國力不斷攀高,糾結多年的兩岸政經態勢也越來越清楚,然而,夾雜其中的台商,有「身在曹營心在漢」的無奈,也有「文革再現」的懼怕,更有對台灣未來的擔憂。 接下來,是一位在中國耕耘二十年的重量級台商老闆,對於習近平統治下中國的第一手觀察,與最深切的告白: 中國,一百年前叫作「東亞病夫」,現在是「大國崛起」,實質上是僅次於美國的第二大經濟體(世界銀行認為二○一四年底中國已成為第一大經濟體),中國富國之後的強兵,是台灣需要戒慎恐懼的。 中國一定會爭取區域霸主的地位,以前亞太地區誰說了算呢?沒有疑問是美國,連日本這個中國崛起前的第二大經濟體,在經濟上是巨人,可是政治上在二戰以後,是被閹割的侏儒,根本就唯美國馬首是瞻,整個東亞沒有疑問就是美國說了算。 現在新的巨人崛起,它理所當然認為這是我家(指亞太地區),我家旁邊,你這個外人老美,在那邊干涉東、干涉西,所以兩強強碰就會帶給很多國家不安。越南暴動,實質是依賴美國抗衡中共,但人家把台灣跟中國畫上等號,所以暴動中是台商受害較多,根本很少燒到陸廠。這就是你台灣的尷尬角色啊!兩強相爭,遭殃的是你台灣人。 對台商待遇天差地遠!以前是各種優惠,現在叫你趕快搬家;要不要轉投資旅館、觀光服務業?否則要收回啦! 中國對台商也是,現在它會客氣的跟你說,以前要給的優惠,中央都有新規定喔,地方沒辦法兌現了,待遇天差地遠;以前是各種優惠,現在都叫你趕快搬家,這個地,我們要留給服務業、金融業用啊! 我二十年前去投資時是一大片農田,荒煙蔓草,我帶動了當時人口十倍的就業機會,但是現在它說不缺工業產值了,你們要不要轉投資旅館、觀光服務業?否則要收回啦! 很多中小企業的老闆,他的身家性命都在這邊(中國),你不得不同情他,正所謂「身在曹營心在漢」,我以前常去台南看一些機械業者,台南搞台獨的一大堆,結果通通都跑到廣東去設廠。 他們嘻皮笑臉跟我說,這邊吃喝嫖賭都很便宜啊!你看我們在台南開一個小機械廠,只有三、五十個人,來到這邊馬上變成三、五百個人。好,這個場景是十年前的。 現在則是「騰籠換鳥」(編按:把產值低、用工人數多的產業移出,換入高附加價值產業),他們那些鳥都通通換掉了,所以現在吃喝玩樂成本也高得很,你去廣東看,(台商)小廠都死光了,跑到越南、柬埔寨去了。 我告訴你,這就是漢武帝威力所及,漢朝國勢強盛,你們這些胡人就麻煩了。我們現在啊!就是胡人對胡人在探討,我們這些胡人該怎麼辦? 未來軟的更軟、硬的更硬!中國根本就不需要動武,光是人民幣、出口政策怎麼樣,就可以把你掐死 我問過一位很重要的台商大老,中國越來越大,萬一越來越強勢、蠻不講理,硬是要跨海來台灣,怎麼辦?他就嘆一口氣,唉!共產黨來了,也不可能就不要高科技啊! 他在政治可能有主張,但因為商業利益,才有了無奈、不得不的樂觀,就算共產黨來,也不可能放火把工廠全燒掉吧? 有些人擔心服貿、貨貿就是關稅同盟,最後(兩岸)經濟融合一體,其實就是政治融為一體、國家融為一體的前兆。好,反服貿的人喊「暫停」,重新思考未來想不想融在一起。 當然也有人講說這是商業行為,不要緊張,可是你要知道只有台灣、香港,跟大陸是同文同種,泰國跟大陸簽服貿,不可能最後泰國融入大陸吧? 現在台灣人正陷入精神跟肉體上的矛盾,你身體被它(中國)束縛住了,精神上老是希望自己選總統,不要受它控制。 習近平上台,對台灣是軟的更軟、硬的更硬,現在中國根本就不需要動武,光是人民幣、出口政策怎麼樣,就可以把你掐死了。我在想,台灣(下屆總統)到底會當選哪一個人,有能力對付這麼詭譎多變的對手?台灣最好能出現一個邱吉爾、李光耀這麼強勢、有遠見的。 我們這兩、三年來的確有感受到氣氛轉變,有些人是真的很有良心,怕社會動亂或是貧富不均,有些人是擔心貪官汙吏遍地橫行,有些人不是,是拿著這個東西唱紅打黑,拿來打擊異己,中國不管是對香港或是台灣都越來越緊縮。 這個就是中國崛起後,印度不安,越南不安,菲律賓不安,日本不安,遙遠的太平洋那端美國也不安,台灣該不該不安?就看著辦吧! 大陸主政者對國家發展的明確方向感,你不得不佩服,感慨台灣的領導人呢? 台灣的未來,我們當然要尋求一個答案,但是有些題目不一定有答案,你怎麼知道台灣永遠會富強下去?你怎麼知道台灣不會變成菲律賓?我們只能在裡面尋求better solution(較佳方案),沒有total solution(面面俱到的方案)。 台灣應該是要先出一個聖君,或者,沒有聖君的話,要出一個良好的國會,如果兩者都沒有,那就沒落啊!沒有人保證台灣(經濟)一定會起來,你如果沒有搞好那就一定下去啊!我們現在的確是憂心忡忡沒錯啊! 台灣人在矛盾對立的社會,你以為只有台灣矛盾對立嗎?不是啦!但台灣要練習在民主制度中尋找答案。 | ||||||
如何分析消費股:一位8年港股重量級研究員的經驗總結 作者:張薇 導讀 長期看,消費領域是能夠穿越牛熊,穿越周期的牛股輩出之地,也是價值投資大佬們最鐘情的領域之一。如何才能挖出消費領域的牛股?本期港股那點事隆重推出一位深耕港股消費股長達8年的重量級資深研究員、格隆匯會員張薇的經驗總結(本文)和消費類公司的分析思路(第二篇)。這兩篇文章絕對可以當作任何行業和公司分析的經典教材,建議每位讀者仔細閱讀。同時,我們也誠摯的祝願她在轉型之後寫出更輝煌的人生篇章。 每天都在拜讀格隆匯的文章,受益良多,在之前的一期里面,轉載了許巍的新歌“第三極”,唱的是藏人虔誠的信仰以及回歸內心的平靜之意境,也由此想到了藏傳佛教里對“上師”的尊崇,我想,格隆匯每天做的事情,談的是投資,但是實質上是類似一個上師,在宣揚信仰,信仰價值投資,信仰勤勞奮鬥,信仰良善,信仰是金子終會發光。所以,會有港股最低迷時的“珍珠白菜價系列”,也有港股啟動前的振奮人心的激揚文字。這是一種堅持,也是一種信念。 我05年在港大畢業,應該比許多當時的內地學生對香港有更直觀的理解,07年以來一直從事賣方港股研究,有8年的消費行業研究經驗。現在,我將轉型買方,在離開券商之際,將過去消費行業的經驗匯總下來。佛說,諸善奉行,其旨不為功利,在港股,我只是一個晚輩,但對於許多新入市的投資者或者研究員,可能對市場的理解又相對快了一步,因此,將這個文稿分享出來,希望能夠對新進入這個市場的朋友有微薄助益。 以下是對消費行業的整體總結,分三部分進行闡述,首先是自上而下的選股方法,然後是具體的細分行業公司,最後是公司分析。這里面更多的是提供一種分析方法和思路,以及研究的流程,它可以被複制到分析任何公司,任何行業。里面有邏輯推理的部分,也有具體的案例,讀來不會那麽的枯燥。 一)自上而下的選股方法 從宏觀的大層面看,當25-44歲人口占比開始下降時,無論是美國還是日本,市場利率都是下行的趨勢,這個在中國也將不會例外,其背後的邏輯是工業經濟轉向服務業經濟,經濟增長的動力由投資拉動轉為創新推動。而當市場利率處於下降趨勢時,同時伴隨著利率市場化進程的加快,居民存款會加快流向銀行理財產品,2013年末,銀行理財產品達到10萬億的規模,這個僅占銀行100萬億存款規模的10%,預計以後這個比例還將繼續提升。 因此:1)在實業層面:勞動人口占比下降---》工業經濟轉型服務型經濟---》對資本的需求下降,對勞動的需求提升---》資本價格下降,勞動成本提升---》勞動報酬占比提升---》人均收入提升---》利好居民消費---》按海外經驗,當人均收入達到3000美元時,大眾消費及百貨業態會發展迅速,當人均收入達到7000美元時,服務型消費及購物中心和大型OUTLET的需求將大幅提升---》a.旅遊(對應海昌控股),b.專業體育用品及體育賽事承辦商(對應安踏,智美),c.購物中心(對應銀泰) 2)在金融層面:利率市場化進程加快---》實業層面對資本需求下降,利率下行---》居民存款流向高收益銀行理財產品---》以2014年新增6億的理財產品金額為常態作為預測依據,按8號文規定,其中35%配置非標準化產品(貸款類),65%配置債券和股票(一般是60%債券和5%的股票)---》由銀行存款搬家流向股市的金融每年是新增6000億---》每年股市新發行股票不超過5000億---》股票新增供給小於新增需求---》高股息率的股票會被首先配置(理財產品的高期望收益必然導致配置上優先考慮高息股,參考去年國投電力的走勢可以非常明顯的看出來)---》消費行業高派息公司受益---》消費行業股票池里所有股息率超過5%的優質公司都值得重點覆蓋 以上是從宏觀---》行業---》公司自上而下選股的過程。 二)細分板塊分析 選股以後,我們按不同的細分板塊進行闡述,努力找尋在研究中應該把握的最本質的東西: 1)百貨: 首先,要知道一個事物的現狀,必須理解它的歷史,如下: 新中國成立後,逐漸取消私營經濟,各地的供銷社和國有商超成為改革開放前的商品提供平臺---》改革開放後,各地的國有商超各自為政,地方割據,沒有跨區域的百貨公司---》90年代以後,以新世界百貨,百盛為代表的港資百貨公司登陸中國,延續它們在香港的經營方式,以小而精的門店為主,多租賃門店,以聯營銷售為主(二房東角色)---》2000年以後,以銀泰,茂業為代表的民營資本進入百貨公司,它們學習港資百貨的經營方式,但是因為他們自己是做地產起家的,所以也結合了中國人自身的特點,經營的百貨多大面積,且以自有物業為主,也是二房東的角色(回顧剛才上面的宏觀和行業分析,人均收入達到3000美元時,是百貨行業的迅速發展期,這是世界其他國家的經驗證明了的,而我們的銀泰,茂業這個時候開始發力,是不是正好對應這個收入階段,研究需要多思考,多分析,多回顧)----》2012年後,人均收入突破7000美元,購物中心開始興起,百貨增速放緩。 因此,從以上的歷史看,中國百貨行業群雄割據,如美國梅西百貨那樣的強勢的跨區域的百貨公司很少,加上購物中心的沖擊,以及現在電商的沖擊,整體供大於求。加之之前學習港資百貨的經營方式,只懂陳列,不懂商品運營,因此在目前的沖擊下開始逐步轉型。 那麽,目前百貨公司的看點:a)資產值嚴重低估,比如茂業,茂業除開自己持有的A股各上市公司股權的市值僅20億港幣,而它85%的門店都是自有物業,這意味著,幾乎所有的門店都是白送的。 b)積極轉型購物中心及OTO:和茂業類似,銀泰的資產值也被低估,它也是75%的自有門店比例,同時,銀泰是獲得阿里入股的百貨公司,在OTO的進程上遠快於同行。 因此,當它們的市值在NAV之下30%時,都是安全的推薦標的,同時要關註它們的轉型和實際的經營數據,比如同店增速這些。 2)服裝 和百貨行業類似的分析邏輯,從歷史入手: 改革開放後,大量農村勞動力進入城市---》輕工和紡織發展迅速---》生產廉價商品出口國外---》部分公司開始自營,銷往國內---》部分公司開始建立品牌---》2000年以後,大眾品牌建立,渠道為王的時代到來---》2012年以後,海淘,電商的沖擊,傳統服裝企業開始受到沖擊(回購一下百貨,都是二房東模式,靠聯營扣點為生,百貨的收入就是服裝公司的銷售成本,因此在電商時代,傳統渠道的價值開始下降,網上銷售直接節約渠道開支,對服裝公司的沖擊很大) 因此,從以上的分析看,和百貨一樣,供大於求。但是,這個時候就需要精選公司。 目前服裝公司的看點:a)行業龍頭,高股息率:比如百麗(60%鞋,40%運動服飾代理),占據中國中高端女鞋30%的市場份額,2萬間門店。比如安踏,國內專業體育服飾的市場占有率第一名,7000多家門店。它們都強大的渠道管控力,完備的供應鏈體系,快速的補單和生產流程,精準的產品定位,渠道建設加品牌營銷,這些都決定了短期內龍頭地位很難撼動,每年維持40%以上的派息率,符合宏觀分析里說的,資金青睞高股息率的公司。 b)低市值,低市盈率的精品公司:比如利邦,23億人民幣的市值,擁有4大男裝品牌,都是源自歐洲可追溯的貴族品牌,在全球有400家門店,所有的過季存貨都已經出清,開始進入新一輪的增長周期。低市值,高品質的品牌,就是安全邊際,巨大的安全邊際。看看A股的海瀾之家吧,在資金出海的當下,就不要說兩地估值的差異,這個鴻溝遲早會被填平,真正的貴族品質,它的光輝,遲早是會被體現的。比如萊爾斯丹,30年悠久歷史的家族企業,在百麗的多次收購要求下都不動心,在中高端女鞋領域做性價比,舒適度和設計感最好的品牌,精準的定位,對品質的追求,5%的股息率,7倍的市盈率,依然是,巨大的安全邊際。 3)其他 神州租車,海昌控股,這些屬於消費板塊的比較稀缺品種的公司,具體歷史發展就不展開分析了,可以參考之前百貨和服裝的分析思路。 它們的看點,在於:增速。神州租車今年進入專車領域,業績1.7倍增長,海昌控股的上海迪斯尼項目和三亞項目,都是巨大的資本投入,這些公司,看點在於增速,而需要持續跟蹤的是項目進展以及實際的經營數據。 三)公司分析思路和邏輯 我不再細說具體的公司業務,僅提供一個分析具體公司的思路。 從歷史出發,理解公司的背景。而為什麽要理解歷史,因為企業的發展具有慣性,企業文化是企業的內在基因,我們需要從它們的發展歷史,知道他們成功的因素來自什麽方面,由此判斷以後可能的方向---》從海外經驗出發,看看國外同行里龍頭公司的發展路徑,如此做是為了借鑒成功的經驗---》結合歷史和海外分析,站在宏觀和行業的大背景下,了解行業的發展歷史,行業未來的發展趨勢,行業的競爭格局,立足當下,分析公司的業務模式,競爭策略,管控能力以及核心競爭力---》具體的財務分析 比如,以安踏為例,為什麽它的業績能夠是行業第一?為什麽是它? 從歷史分析入手,安踏是做工廠起家,積累了第一桶金後,開始做品牌(由此我們可以推知,公司的成本控制力和生產能力很強)---》安踏是第一家采取分銷商進行銷售的公司(由此我們可以推知,公司很有創新精神,能夠推動行業的發展)---》安踏是第一家在規模做大後在07年時就采用ERP系統監控門店的公司(由此我們可以推知,公司對於渠道的建設和控制真正落到實處)---》安踏是第一家規定分銷商如何進行產品組合和陳列的公司(由此我們可以推知,公司對於終端消費的理解力非常深厚,從源頭上避免了存貨產生的可能)---》生產占優,渠道占有,對終端消費的理解占優,創新占優---)安踏的未來的路徑是???---》我們接下來海外分析,看看美國的耐克,在規模擴張和品牌建立後,開始贊助各大賽事,提升品牌內涵,不斷推出新產品---》安踏的可能方向是,學習耐克,掌控體育資源,立足大眾,提供最優性價比的專業運動服飾---》接下來,財務分析,安踏的ROE,存貨周轉天數,應收款周轉天數,同店增速,等等指標,都優於同行---》因此,無論是實業層面,還是財務層面分析,安踏的行業龍頭,不是浪得虛名。 四)總結 在對宏觀,行業和公司都有深入理解後,我們就知道了大資金會青睞怎樣的公司(回憶一下最初宏觀分析里說的銀行理財資金的配置,以此為例是為了更好的理解自上而下的分析思路,不是僅為了闡述銀行理財資產的配置),然後我們知道了每個行業的本質特點和發展趨勢,最後我們優選符合資金配置需要及行業發展趨勢的優質公司,這樣我們在推薦股票就能夠心中有底,邏輯清晰且重點突出。 利益聲明:本文內容和意見僅代表作者個人觀點,作者的信息來源於公開渠道,並經過合理推斷。作者未持有該公司股票。作者提供的信息和分析僅供投資者參考,據此入市,風險自擔! 格隆匯聲明:本文為格隆匯會員個人文章,不代表格隆匯觀點。格隆匯作為免費、開放、共享的海外投資研究交流平臺,並未持有任何關聯公司股票。 |
http://www.gelonghui.com/#/articleDetail/14162
从“鸡犬升天”到“去伪存真” 2015年上半年实际利率在政策宽松背景下逐步下行,继续推高风险偏好,中国内地市场实现“股债双牛”(参见2014年10月27日年度展望《2015,股债双牛》)。站在2015年年中有如下几大因素在边际上影响我们对未来市场的判断,预计市场整体牛市格局仍将维持,但将从此前的“鸡犬升天”模式切换到“去伪存真”模式: ► 改革与互联网技术在使得资源向优势龙头企业集中。国企改革及无线互联网技术应用等变化都在使资金、市场等资源向“老”、“新”经济内的龙头企业集中,上市的龙头无论整合或者转型都具备优势。中国上市企业利润占全国企业利润的比例已经从十年前约4%上升到25%,但相比美国的平均80%左右和日本的40%左右还有很大提高空间; ► 发行注册制和资本账户加快开放有望逐步启动,这些基本制度的变革将改变股权资产的供求和相应的风险定价模式,导致A股市场目前区分度较低的定价模式在边际上发生改变; ► 政策依然宽松,但放松节奏最快的阶段可能在过去。市场将从关注政策宽松的阶段转向更加关注复苏信号,企业收入和盈利层面的变化将是衡量可持续性的重要标准。我们预计A股盈利将受增长恢复和利润率提升的双重支持逐步进入加速轨道,2015年全年实现11%左右的增长,2016年在此基础上将再有所加速。 目前代表蓝筹的沪深300指数前向12个月市盈率估值14倍(非金融23倍),在历史均值附近,但中小市值股票估值依然普遍较高。预计市场三季度前期仍将延续盘整模式,随着增长预期的逐步好转下半年后半段可能重拾升势。 重量级改革启动,市场逐步走向成熟 我们认为从今年下半年开始推进的重量级改革,包括股票发行注册制、市场互联互通及资本账户开放,这些都是使得中国市场制度迈向真正成熟的制度变革。其对国内和国际的影响虽然是长期和逐渐的,但将从今年下半年有望逐步开始体现。限制更少的供给及更加开放的资金流动将纠正国内因为股权供给和资金相对封闭等限制带来的定价失衡,促进A股市场风险定价能力的提升和成熟,并逐步与国际市场接轨。 行业配置及投资主题:更加关注增长复苏 我们在2015年的行业配置报告中提出主导今年行业配置的三大因素:周期性放松、结构性改革及无线互联网等全球技术演进。今年上半年后两者主导了行业的超额收益,预计下半年周期性放松效果将逐步显现,从而在行业配置中要给予更多的考量。 我们建议关注两大主线: 1)增长复苏主线:盈利实现较高增长或有望反转的蓝筹,如证券、保险及周期性行业中受益于增长复苏、盈利有望复苏的板块,包括航空、建材等; 2)持续成长主线:长期发展空间大、模式逐渐清晰稳定的龙头成长股,包括医药、互联网多方面应用背景下模式逐渐清晰的龙头、食品饮料等。相对低配缺乏催化剂、估值无优势的石油石化、科技硬件等板块。 建议关注四大主题:国企改革、京津冀、资本账户开放、无线互联网。 (来源:中金金网) 格隆汇声明: 本文为格隆汇转载文章,不代表格隆汇观点。格隆汇作为免费、开放、共享的16亿中国人海外投资研究交流平台,并未持有任何公司股票作者:王汉锋
繼Google之後,臉書也考慮將亞洲首座資料中心設在台灣,消息一出,引起不小的反彈。高耗能、低人力需求,這些問題雖都是無法否認的事實,但資料中心所扮演的角色與影響,卻可能比你想得更複雜。 當全世界正在關注臉書(Facebook)創辦人祖克柏(Mark Zuckerberg),將拿出九九%股份(約新台幣一.五兆元),為女兒創辦一家改變人類未來的新公司;同時,另一個消息吸引了台灣人的關注 ─ 臉書亞洲首座資料中心可能落腳台灣。
代價:
耗電超凶加重缺電問題 十二月一日,彰化縣縣長魏明谷透露,臉書考慮投資新台幣一百億元在高鐵彰化站旁設立資料中心。對台灣來說,這是許久不見的重量級投資案,然而卻引起不小的反對聲浪。「別想臉書,想想電從哪裡來?想想空汙吧。」前國策顧問郝明義的一句話,道出不少人的憂慮。 台灣正面臨缺電危機,而不能否認,即使是再節能的設計,以雲端資料中心動輒數十萬台伺服器,每天二十四小時運轉的使用情形來看,這絕對會是一個吃電怪獸。行政院副院長張善政也承認,「用電(量)一定很高。」在核四停建、綠電又跟不上的情況下,若台灣要快速滿足雲端資料中心的電力需求,恐怕只有加大火力發電規模一途,然而這對於已經生活在空汙指數頻頻「紫爆」的台灣人民來說,情何以堪? 但也不能否認,彰化產業專區這塊土地,即使不是臉書資料中心進駐,也可能會是其他企業,一樣有用電問題;若是半導體等電子產業,可能還多了化學廢水等環境汙染的麻煩。 能源政策本就是台灣亟需解決的難題,面對臉書資料中心是否來台,除了緊盯電力,或許應該思考:「為什麼台灣能成為國際資料中心的首選?」多數人認為,臉書看中的就是台灣低廉的電費。以二○一一年谷歌(Google)來台為例,張善政不否認,便宜的電價確實是谷歌考慮的理由之一,但他也強調,台灣的法治成熟度、人力素質等,也都在評估項目之列。 其實資料中心建置的考量相當複雜。開放知識基金會台灣負責人徐子涵認為,現在最受到關注的電力問題,可能只占資料中心選址評估項目比重的十分之一,「其他十分之九要去找出來,才知道怎麼提升台灣的產業競爭力。」舉例來說,多數人可能都不知道,從全球海纜布建狀況來看,台灣是東北亞與東南亞之間,網路資料傳輸的重要交換點。而當有谷歌等級的國際資料中心在此落腳,就會有更大量資訊必須取道台灣。 「如同麻六甲海峽的地理位置,造就了新加坡的競爭優勢;巴拿馬海峽,造就了巴拿馬籍註冊輪運的蓬勃。」徐子涵認為,「當大家都在推大數據,當資料的節點與港口都在台灣,不管怎樣,都會有優勢。」 機會:
手握數據可墊高台灣籌碼 另一方面,張善政認為,長遠來看,資料中心設在台灣也確有其必要。曾在谷歌工作的張善政表示,「我看到他們(指谷歌的人)計算,在美國服務亞洲,未來服務品質會出問題。」因為,不論網路技術多進步,距離造成的網路延遲問題,是永遠克服不了的。 張善政同時也指出,台灣有相當大量的谷歌和臉書使用者,但台灣的海纜容量卻相對不足。目前,谷歌在建設一條從台灣連結日本的海纜,以擴大台灣對外頻寬。「他們減輕了台灣海纜的負擔。」張善政說。 再拉到更高的層次來看,「未來什麼才是資訊大國?」張善政認為,過去台灣的科技之島美譽,來自PC供應鏈,但這個時代,最具價值的是數據。 明知資料中心是吃電怪獸、帶動的就業機會有限,德國卻要求雲端公司,必須在本地設資料中心;香港、新加坡更是積極爭取亞馬遜等資料中心設在境內。 他們所想的,不是「希望國際公司來,可以提高地方能見度」,他們想保障的是國家和國民的隱私安全,以及更長遠的產業布局策略。 張善政舉的例子更極端:「如果打仗,很多國家的資料存放在台灣境內,台灣的戰略地位是很高的。」他預期,未來的世界地圖,國家大小將不是以地理上領土呈現,而是該國家掌握的資訊量。「這不是一般網友可以想到的,但在總統和院長層次,這是一定要考慮的。」徐子涵認為,既然台灣已經有谷歌資料中心的先例,應確切檢視這兩年來,谷歌資料中心實際營運數據與周邊效益,做全盤評估與政策規畫,才能為台灣找到更好的方向。 資料中心不可怕,可怕的是台灣不知道自己握有多少籌碼,更缺乏通盤的策略規畫。 要讓臉書資料中心進駐嗎?
這些事必須想一想 ——設置資料中心優缺比較 優點
.本地服務反應速度提高
.擴大台灣資訊版圖
.提升台灣國際戰略地位 .帶來硬體建設投資(以谷歌彰濱資料中心為例,至今約投資180億元).強化台灣扮亞洲資訊轉換節點的角色 缺點 .耗電量高(若無法用清淨能源,恐怕加重台灣空氣汙染,並加重台灣缺電問題) .用水量大 .占地面積大(以谷歌彰濱資料中心為例,占地約15∼20公頃).帶動的就業機會少(以谷歌彰濱資料中心為例,自2013年啟用至今,聘雇人力約60人) 撰文 / 何佩珊 |